海外制造业复苏在即国内机械行业的海外份额有望提升.docx

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1、东方证券ORIENT SECURITIES目录.海外制造业弱复苏，但海外机械公司业绩仍承压 51.1 海外制造业逐渐复苏5Q3海外机械龙头公司业绩降幅缩窄72 .受益经济恢复，国内机械出口向好9国内机械行业出口向好92.1 出口型机械上市公司景气度或高于海外公司 13供给带动出口，短期汇率影响或较为有限 152.2 从供给到技术品牌，中长期看海外份额有望进一步提升 16险提示19图19 :中国地区小松挖机开机小时数增速 图20 :欧洲地区小松挖机开机小时数增速资料来源：KOMTRAX官网，资料来源：KOMTRAX官网，图21 ：日本地区小松挖机开机小时数增速 图22 ：北美地区小松挖机开机小时

2、数增速资料来源：KOMTRAX官网，资料来源：KOMTRAX官网，国内机械企业出口可能好于国外水平。在机械领域，日本有很多国际知名的机械行业企业，如小 松、丰田、发那科等，我们选择局部日本机械细分品类来观察海外的企业复苏情况。我们选取挖掘 机、叉车、工业机器人，分别反映建筑施工、仓储物流、智能制造等细分领域的需求。我们观察到 日本的工程机械产值、挖掘机产量、叉车销量在疫情之后出现同比下降，并降幅逐渐缩窄，但尚未 实现转正增长；日本工业机器人订单在9月实现转正，增速回升，但仍略低于我国的出口增速。我们认为我国机械企业出口好于海外水平，一方面是因为国内疫情控制较早，国内机械企业比海外 企业率先恢复

3、生产，另一方面，近年来国内厂商持续投入研发，在技术上也有取得了较大的进步,产品更容易获得海外市场的认可。图23 :日本工程机械产值增速图24:日本挖掘机产量增速日本工程机械产值同比日本挖掘机产量同比（）30% -20% -10%/4 20/7-20% -30% -40% -50% -Q% -1-10% -60%资料来源：Wind ,30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%资料来源：Wind ,图25 :中国叉车行业单月出口销量增速图26 ：日本叉车销量增速100% 180%60% -40% 20% -0% -14-20% -40%资料来源：Wind ,资料来源：W

4、ind ,图27 :中国工业机器人制造出口交货值增速图28 :日本工业机器人订单增速资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,出口型机械上市公司景气度或高于海外公司出口型上市公司景气度略低于内销型的公司。我们选取申万机械板块上市公司，将2019年海外收 入占比高于70%的上市公司定义为“出口型”，将2019年海外收入占比低于20%的上市公司定 义为“内销型我们观察到出口型公司收入增速在经历Q1的大幅下滑后，Q2-3均出现景气回 升，与机械工业出口值的变化趋势较为一致。但出口型公司Q3归母净利润增速低于内销型公司， 我们认为主要是因为Q3人民币升值带来的不利影响。图29:出口型公司收入增速情况

5、图30 :出口型公司归母净利润增速情况资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,图31 :美元兑人民币（元/美元）资料来源：Wind ,图32 ：出口型与内销型公司收入增速-20%7.207.006.806.606.406.206.005.8030% 出口型-收入增速中位数 内销型-收入增速中位数25% -20% -15% -10% -5% -0% -5% -10% -15%图33 ：出口型与内销型公司归母净利润增速资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,出口型上市公司景气度高于海外标的公司。我们比照国内出口型上市公司与海外机械龙头公司的 业绩表现，发现国内出口型企业的收入在Q2-3均实

6、现增长，好于海外企业。我们认为主要是因为 国内疫情控制更好，国内企业的供给顺畅，进而更早地出现了复苏。图34 :国内出口型机械公司与海外龙头公司收入增速 图35 :国内出口型机械公司与海外龙头公司净利润增速资料来源：Wind , Bloomberg ,资料来源：Wind , Bloomberg ,供给带动出口，短期汇率影响或较为有限以申万机械板块上市公司作为观察对象，我们发现近年来海外收入占比存在提升的趋势。从汇率角 度看，我们观察到申万机械板块上市公司的海外收入增速也与汇率波动存在一定相关性，即人民币 贬值有利于海外收入增长，人民币升值那么海外收入增速下降。图36 :申万机械公司海外收入增速

7、图37 :申万机械公司海外收入占比资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,近期人民币升值，但出口增速持续上升。随着海外疫情得到控制，我们观察到海外制造业景气度 有望开始复苏，我国机械行业出口交货值增速上升。而与此同时，人民币汇率也出现升值，但从短 期看机械工业出口交货值仍同比增长。我们认为目前国内机械设备产业链呈恢复态势，在海外需求 和供给缺口下，短期的汇率变化影响有限。图38 : 10-17年机械设备出口与汇率情况图39 : 18-20年机械工业出口与汇率情况资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,从供给到技术品牌，中长期看海外份额有望进一步提升短期供给影响较大，海外市场份额提升。在

8、疫情逐渐得到控制之后，我们观察到海外的制造业的 景气出现恢复。而在疫情期间，国内机械行业出口增速逐渐转正。我们观察到海外机械上市公司的 收入利润并未出现同样的复苏状况，可以推断出近期国内机械行业在全球的市场份额进一步上升。参考0712年情况，我国出口率先恢复，海外国家随后恢复增长,但长期看我国机械的海外份额 不断提升。复盘2008年全球金融危机之后的机械出口情况，我们发现2008年全球主要机械制造 国家的出口增速下降，而在恢复的过程中，我国机械及运输装备增速较早转正，海外国家的出口增 速也逐渐转正，局部国家增速超过我国。但从年度的绝对额来看，在09年以后我国机械及运输装 备的出口额也在逐渐与其

9、他国家拉开差距。我们认为海外市场份额实现长期提高的主要原因是产品 质量、企业市场竞争力在不断提升。图40 : 07-12年机械及运输设备出口金额增速（% ） 图41 : 07-12年机械及运输设备出口金额（亿美元）资料来源：Wind ,12000 中国 美国 德国 日本1OOOO8000 -60004000 -2000 -0III2007年2008年2009年2010 年2011 年 2012 年资料来源：Wind ,从供给到技术品牌国内机械企业有望持续出海。我们认为本次疫情带来的波动可以参考0812 年的变化 从短期看，我们认为国内疫情控制较早 使得国内机械公司早于海外竞争对手恢复生产， 进

10、而带来份额增长。而随着海外疫情的控制，海外竞争对手的生产也将逐渐恢复。而从中长期看, 我们认为我国机械公司的市场竞争力仍将提升，并带来海外市场份额的进一步拓展。首先，从技术 上看，近年来行业持续研发投入，我们国产设备的技术在持续进步。以挖掘机行业为例，自2007 年以来，随着国内挖机制造能力提升，国产品牌市占率不断提升，从2007年的16%提升至2020 年的60% ,反映国内机械制造业实力的增强。第二，疫情期间，国内机械产品出口较好，有望在 海外市场形成先发市场优势。第三，海外疫情恢复后，制造业市场需求有望率先企稳，但考虑员工 和产能的启动仍需时间，我们认为供给还会存在一定的滞后。第四，近期

11、国内机械行业景气旺盛, 产业链景气恢复上市公司季度ROA和人均创收持续快速增长销售收入的增长有利于摊薄本钱、 实现规模效应，进一步提升企业综合竞争力。图42 :机械上市公司研发费用增速图43 :机械上市公司研发费用占比25% 申万机械行业研发费用增速中位数国内GDP不变价增速6%20% -5% -15% -10%5%4%3% -2% -1% -0%2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年申万机械行业研发费用占比中位数0% -I1i11：2013 年2014 年2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,

12、资料来源：Wind ,图44 ：挖机国产品牌市占率不断提升中外合资、外商独资企业市占率（）国产品牌市占率（ ）中外合资、外商独资企业市占率（）国产品牌市占率（ ）0 I i 07/1 08/1 09/1 10/1 11/1 12/1 13/1 14/1 15/1 16/1 17/1 18/1 19/1 20/1资料来源：Wind ,图45 :机械上市公司季度ROA增速图46 :机械上市公司人均季度创收增速资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,风险提不海外疫情持续：假设海外疫情控制不力，那么市场需求仍将继续承压。海外公司生产快速恢复：假设海外机械企业产能恢复较快，那么

13、将对我国设备出口带来不利影响。原材料价格上涨：国内制造业恢复对原材料有正面作用，假设原材料价格上涨过快，那么机械行业毛 利率承压。人民币升值过快：假设人民币大幅升值，那么机械出口竞争力及企业利润或受到负面影响。图表目录图1 :日本制造业销售额增速5图2 :日本制造业经常利润增速5图3 :日本制造业生产指数修复，库存指数下行6图4:日本机械行业订单增速回升6图5 :美国制造业PMI 6图6 :日本制造业PMI 6图7 :欧盟制造业产能利用率 7图8 :德国法国制造业PMI 7图9 :局部海外机械上市公司季度收入增速（中位数）8图10 :局部海外机械上市公司季度净利润增速（中位数） 8图11 :局

14、部海外机械上市公司季度毛利率（中位数）8图12 :局部海外机械上市公司季度净利润率（中位数）8图13 :机械工业出口交货值同比9图14 :行业总收入增速与出口交货值增速9图15 :挖掘机销量增速10图16 :挖掘机出口销量增速10图17 :挖掘机月度销量10图18 :挖掘机月度出口销量（台）10图19 :中国地区小松挖机开机小时数增速11图20 :欧洲地区小松挖机开机小时数增速11图21 :日本地区小松挖机开机小时数增速11图22 :北美地区小松挖机开机小时数增速11图23 :日本工程机械产值增速12图24 :日本挖掘机产量增速12图25 ：中国叉车行业单月出口销量增速12图26 :日本叉车销

15、量增速12图27 :中国工业机器人制造出口交货值增速13图28 :日本工业机器人订单增速 13图29 :出口型公司收入增速情况13图30 :出口型公司归母净利润增速情况 13图31 :美元兑人民币（元/美元）14图32 :出口型与内销型公司收入增速14图33:出口型与内销型公司归母净利润增速14图34:国内出口型机械公司与海外龙头公司收入增速15图35 :国内出口型机械公司与海外龙头公司净利润增速15图36 :申万机械公司海外收入增速 15图37 :申万机械公司海外收入占比 15图38 : 10-17年机械设备出口与汇率情况 16图39 : 18-20年机械工业出口与汇率情况 16图40 :

16、0712年机械及运输设备出口金额增速（） 17图41 : 07-12年机械及运输设备出口金额（亿美元）17图42 :机械上市公司研发费用增速 18图43 :机械上市公司研发费用占比 18图44 :挖机国产品牌市占率不断提升 18图45 :机械上市公司季度ROA增速19图46 :机械上市公司人均季度创收增速 19表1 :上市公司名单71 .海外制造业弱复苏，但海外机械公司业绩仍承压海外制造业逐渐复苏在2020年新冠疫情影响下，海外制造业受到影响。日本Q2制造业销售额同比下降19.98% ,经 常利润同比下降48.72%O从制造业PMI角度看，美国、日本、德国、法国等国家的制造业PMI 在3-4月

17、均出现明显下降，欧盟27国制造业产能利用率在Q2下降到67.4%的低点。图1 :日本制造业销售额增速图2:日本制造业经常利润增速资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,随着疫情得到控制，海外制造业有望持续复苏。近期多项海外制造业指标出现回暖迹象，9月，日 本制造业工业生产指数达95.60较8月的80.00出现回升同时制造业产成品库存指数达96.80 , 自5月起来持续下降，反映制造业景气度恢复。而日本机械行业订单9月同比下降1.06% ,降幅 大幅缩窄。从制造业PMI角度看，美国、日本、德国、法国等国家的制造业PMI在8-9月均出现 回暖，欧盟27国制造业产能利用率有望在Q4回升到78.2

18、%o我们认为多个指标已经反映海外制 造业近期已经有所回暖，并有望在Q4延续。图3:日本制造业生产指数修复，库存指数下行图4:日本机械行业订单增速回升日本制造业工业生产指数日本制造业生产者产成品库存指数资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,图5 ：美国制造业PMI图6 :日本制造业PMI资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,图7:欧盟制造业产能利用率图8 :德国法国制造业PMI资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,1.1 Q3海外机械龙头公司业绩降幅缩窄海外机械龙头公司业绩降幅缩窄 戢们选取了 39家在欧美、日本等国家上市的海外机械龙头公司， 对自2019年以来的单季度收入、利

19、润进行观察。我们发现海外公司的收入增速自19Q4开始出现 下降，在20Q3降幅保持稳定；从净利润端看，行业净利润在19Q3开始下滑，在20Q2降幅到达 最低点，20Q3降幅有所缩窄。表1:上市公司名单公司名单卡特彼勒、派克汉尼汾、约翰迪尔、特雷克斯、克 诺尔、庞巴迪、联合租赁、IPG、Coheren咿顿、罗克韦尔、丹纳赫、赫兹租赁、Ashtead.马 尼托瓦克、阿特拉斯、山特维克、Oshkosh林德气体、凯傲集团、应用材料、asmL拉姆研究、 teradyne,欧姆龙、亚德客、爱德万测试小松、久保田、纳博特斯克、发那科、kyb、日立、 川崎重工、岛津公司、大隈控股、牧野机床、安川电机、马扎克资

20、料来源：图9:局部海外机械上市公司季度收入增速（中位数）图10 :局部海外机械上市公司季度净利润增速（中位数）-35%净利润增速中位数10%5%0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -资料来源：Bloomberg ,资料来源：Bloomberg ,资料来源：Bloomberg ,海外机械公司毛利率恢复，净利润率较为稳定。从选取的公司盈利情况来看，20Q2的毛利率出现 明显下降，20Q3毛利率出现回升，但仍不及19年同期水平。从净利润率上看，20年的净利润率 低于1819年，但是Q2的降幅低于毛利率降幅，且呈逐季度抬升趋势。图11 :局部海外机械上市公司季度毛利率（中位

21、数）图12 :局部海外机械上市公司季度净利润率（中位数）资料来源：Bloomberg ,2018 2019 2020Q2Q3Q4资料来源:Bloomberg ,14% -12%10% -8%6%4% -2%0% -海外机械公司业绩仍处于下降状态，未来需求有望回暖。从海外制造业行业情况看，疫情期间行 业的景气度受到较大的打击，3-4月影响较大，我们选取的海外机械公司在Q2-Q3也出现收入和 利润的大幅下降。考虑到海外制造业出现回暖态势，我们认为海外机械行业需求也有逐渐回暖。2 .受益经济恢复，国内机械出口向好2.1 国内机械行业出口向好新冠疫情带来扰动，出口滞后修复。20年初，我国机械工业行业收

22、入和出口交货值均出现明显下 降，其中3月行业收入下降24% , 5月出口交货值同比下降8%o而随着疫情得到控制，我国机械 工业行业景气度整体上升，9月行业收入同比增加20% ,出口交货值同比增加7%o因为我国疫情 较早得到控制，国内需求较国外提前修复，导致机械行业整体收入增速大于交货值增速。图13 :机械工业出口交货值同比图14 :行业总收入增速与出口交货值增速60%全国机械工业出口交货值同比 全国机械工业收入同比50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,以挖掘机为例，行业销量及出口销量两旺。根据wind , 2020年1-1

23、0月挖掘机累计销量达26.4 万台，同比增长34% ,其中单10月销量达2.7万台，同比增长61% , 10月挖掘机出口销量达 3439台，同比增长59% ,反映国内与国外的需求向好。图15 :挖掘机销量增速图16 :挖掘机出口销量增速资料来源：Wind ,图17 :挖掘机月度销量20152016 2017资料来源：Wind ,图18:挖掘机月度出口销量（台）资料来源：Wind ,资料来源：Wind ,以挖掘机为例，国内需求率先复苏。从小松公布的挖掘机利用小时数据看，各地区设备复苏情况 略有不同。我国挖掘机利用小时在经历年初的大幅下滑后，率先回到正常水平。日本挖机利用小时 数在震荡中逐渐恢复，欧洲利用小时数略低于去年同期 但北美的挖掘机利用小时仍处于下行之中。