年度投资策略报告18155.docx

《年度投资策略报告18155.docx》由会员分享，可在线阅读，更多相关《年度投资策略报告18155.docx（60页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.东吴-浴火火重生曙曙光初现现20006年度度投资策策略报告告目 录第一部分：宏观经经济运行行分析3经济增长高高位运行行，明年年回落几几乎不可可避免3“宽货币紧紧信贷”为全年年主要特特征，货货币政策策调整余余地不大大6人民币汇率率管理方方式改变变，升值值的预期期将长期期存在7第二部分：市场运运行状况况分析82005年年市场运运行简要要回顾82006年年市场运运行情景景分析92006年年可能的的市场运运行格局局10第三部分：股票市市场投资资策略11充分理解估估值

2、体系系的变化化11战胜基准，攫攫取超额额收益12股票资产配配置策略略两条条主线、四四个关键词词12第四部分：债券市市场分析析及投资资策略14债券市场分分析14债券投资策策略14第五部分 行业业投资策策略15评级为优势势的行业业16评级为一般般的行业业19评级为弱势势的行业业2560第一部分：宏观经经济运行行分析我们对宏观观经济的的总体看看法：中国经济增增长在220055年上半半年达到到顶峰，三三季度以以后，投投资增速速处于高高位盘整整，进口口增速开开始回升升，接近近出口增增速，并并有超过过之势，消消费增长长平稳。中中国经济济增长呈呈现出在在失衡状状态中的的平稳高高增长（预预计GDDP增速速在9

3、.4%（调调整前）左左右），失失衡集中中体现在在对外依依赖程度度过高（外外部失衡衡）和对对投资依依赖程度度过高（内内部失衡衡）两个个方面。由于预期世世界经济济增长即即将放缓缓、人民民币升值值压力、国国际贸易易摩擦等等因素，我我国的出出口增速速将逐步步回落，进进口增长长有所加加快，净净出口规规模难以以保持长长期快速速增长状状态。政政府对房房地产业业和高能能耗产业业的宏观观调控以以及外国国直接投投资（FFDI）增增速下降降甚至负负增长，将将导致固固定资产产投资增增长减速速；但政政府主导导的电网网建设、铁铁路建设设、城市市轨道交交通建设设以及新新农村建建设等因因素，对对固定资资产投资资增长的的下降可

4、可以起到到较好的的缓冲作作用。国国内消费费需求保保持平稳稳快速增增长，对对经济的的稳定作作用越来来越受到到重视。我们认为，明明年政府府的经济济工作面面临的调调控与调调整的压压力较大大，但经经济增长长和投资资、出口口的惯性性比较大大，经济济增长可可能呈现现出：在在较高增增长水平平基础上上平稳小小幅回落落态势，全年GDP增长速度预计在8.8-9.0%。需要特别重视的是，由于连续的投资高增长，累计了较大的过剩产能，明年又是产能释放的集中期，加之经济运行中内外两方面的失衡状态非常突出，已经到了必须采取措施加以解决的时刻，尽管06年会有若干项管制价格的松动，但06年仍将面临非常大的通缩压力。经济增长高高

5、位运行行，明年年回落几几乎不可可避免消费增长的的平稳快快速增长长与投资资、出口口增长的的高位运运行使今今年经济济的高增增长异常常平稳。今今年前三三季度，由由于投资资和出口口都继续续保持高高增长态态势，宏宏观经济济的调整整比预期期的要慢慢，尽管管有逐步步调整的的态势，但但相对温温和，随随着066年出口口和投资资增速明明显放缓缓，以及及产能的的加快释释放，006年经经济增长长调整的的概率明明显加大大。投资增速或或已见顶顶，明年年将温和和下降今年前111个月的的城镇固固定资产产投资增增长始终终比较强强劲，与与人们普普遍的调调整预期期有所偏偏差。投投资增长长调整慢慢于人们们预期的的原因主主要有：1、在

6、在建项目目规模很很大，且且地方政政府有很很强的投投资冲动动：2、出出口的持持续高增增长客观观上对投投资起到到了支撑撑作用：3、政政府（主主要指中中央政府府）加大大了基础础产业的的投资力力度。投投资热点点表现在在采矿、电电力热力力、铁路路运输、通通用设备备和专用用设备等等行业。巨大的产能能过剩也也给地方方政府施施加了很很大的压压力，在在一定程程度上会会抑制地地方政府府的投资资冲动；国家调调控与治治理的措措施和006年进进、出口口增长的的结构性性变化将将强化这这种影响响；房地地产投资资增长将将继续呈呈现回落落趋势（005年110月份份为177.3%，是005年第第二个增增幅低于于20%的月份份）；

7、005年44月份开开始，外外国直接接投资（FFDI）基基本呈现现逐月下下降态势势。上述述因素将将给066年的投投资增长长施加较较大的压压力。与此同时，政府主导的电网建设、铁路建设、城市轨道交通建设以及新农村建设等项目有望获得快速发展，这种迹象表明政府完全清楚06年投资增长所面临的形式，是管理层应对即将到来的出口增速回落、产能快速释放和避免投资降幅过大而采取的缓冲措施。我们认为，这一轮经济增长周期中的固定资产投资增速可能已经处于顶部区域，06年的固定资产投资增速将出现温和下降。图表1 固定资资产投资资增速运运行趋势势数据来源：Winnd 图表2 实际外外商直接接投资金金额增速速数据来源：中国经经

8、济景气气月报进出口和净净出口持持续高增增长，006年贸贸易顺差差增速将将显著下下降05年，进进出口持持续高增增长，净净出口在在较高基基数上屡屡创新高高，对经经济增长长的拉动动作用明明显强于于往年，预预计055年的贸贸易顺差差将达到到10000亿美美元左右右。这种种情况在在支撑我我国经济济强劲增增长的同同时，也也加剧了了经济外外部失衡衡和内部部失衡的的状况，给给贸易摩摩擦和人人民币升升值问题题带来了了很大压压力。同同时，太太高的外外贸依存存度预示示着我国国经济运运行安全全存在着着较大的的外部冲冲击隐患患。05年1-7月份份，进出出口增速速持续高高增长，尤尤其是一一季度以以后，我我国进、出出口增速

9、速走势出出现一定定的背离离，进口口增速逐逐步回落落而出口口增速仍仍然保持持高位运运行，出出口增速速持续大大幅度高高于进口口增速。88-111月份，进进、出口口增速有有所调整整，进口口增速明明显上升升，超过过20%，出口口增速有有所减缓缓，二者者增速逐逐步接近近，进口口增速有有超过出出口增速速之势。这这种态势势的形成成主要是是两大因因素共同同作用和和变化的的结果，一一是上半半年国内内外对人人民币升升值的预预期较强强，二是是出口退退税政策策调整以以及预期期的形成成，由此此导致企企业出口口提前，而而进口推推后。005年77月份下下旬，中中国央行行改变了了人民币币汇率的的管理方方式，并并一次性性调升人

10、人民币22%，随随后人民民币又小小幅微升升，缓和和了部分分升值压压力；有有些出口口退税政政策调整整也已经经开始实实施。这这两方面面的动作作促使了了进出口口增速的的调整，006年出出口与进进口增长长将会形形成相反反的“增长差差”，顺差差可能有有所减小小。图表3 进出口口贸易增增长运行行趋势数据来源：Winnd消费增速仍仍将保持持稳定快快速增长长我国目前存存在着比比较严重重的消费费需求不不足特征征，其根根源在于于转型期期中国的的诸多特特点，比比如社会会保障体体系的不不完善、医医疗和教教育服务务给居民民带来的的沉重负负担等，正正是这些些特点决决定了短短期内消消费需求求无法成成为拉动动经济增增长的决决

11、定性力力量。但但国内消消费需求求延续了了04年年以来平平稳快速速增长态态势，消消费增速速基本保保持在112%以以上，对对经济的的稳定作作用越来来越受到到重视。006年，很很多刺激激国内消消费以及及解决中中长期消消费需求求不足矛矛盾的措措施也将将陆续出出台，消消费增长长对经济济增长的的重要性性将得以以提升。图表4 社会消消费品零零售增速速数据来源：Winnd物价增速回回落，006年将将面临通通缩压力力今年前三个个季度，国国内PPPI（工工业品出出厂价格格指数）从从高位基基本持续续回落，尤尤其是99-111月份，国国内PPPI环比比均为负负数，并并跌破55%的高高增长平平台，这这是可能能出现通通货

12、紧缩缩迹象的的早期信信号。CCPI（消消费者价价格指数数）基本本处于回回落态势势，8-11月月份均不不超过11.3%。工业业品出厂厂价格指指数是价价格指数数中的先先行指数数，通常常分别领领先于消消费者价价格指数数和商品品零售价价格指数数一、二二个季度度，按照照现在的的发展趋趋势，006年二二季度很很可能面面临一定定的通货货紧缩压压力。05年以来来，M11增长和和贷款增增长均处处于相对对较低位位，难以以支撑物物价回升升。同时时，存贷贷差迅速速扩大，反反映金融融机构比比较谨慎慎，是一一项金融融运行内内在紧缩缩的信号号。快速速释放的的产能和和人民币币升值会会加剧日日益突出出的供大大于求矛矛盾。我我们

13、认为为，如果果国际石石油价格格不再度度出现较较大幅度度上涨，则则06年年物价水水平上升升乏力，下下降的可可能性增增大。图表5 CPII与PPPI走势势比较数据来源：Winnd “宽货币币紧信贷贷”为全年年主要特特征，货货币政策策调整余余地不大大全年货币贷贷款增速速保持低低增长态态势，第第四季度度有上翘翘迹象。另另一方面面，货币币的宽松松状态依依旧在继继续，由由于外汇汇占款大大幅攀升升，广义义货币供供给在持持续上升升以后已已经出现现过高的的迹象，MM2增长长将在117%以以上，超超过年初初的预定定目标。M2的增长长与人民民币贷款款余额增增长之间间的差距距在不断断扩大，说说明增加加的货币币供应并并

14、没有以以贷款形形式进入入实体经经济，而而是以存存款和货货币资金金形式留留存于银银行或进进入货币币市场，货货币的周周转速度度降低。同同时银行行资金进进多出少少，存差差不断扩扩大，大大量资金金滞留货货币市场场，迫使使货币市市场利率率不断走走低。这这一情况况虽然表表明当前前通货膨膨胀压力力较小，年年内央行行加息的的可能性性很小，但但同时也也可能削削弱经济济增长活活力，需需要引起起警惕。（本报告撰撰写时没没有考虑虑GDPP调整的的因素，由由于GDDP调整整涉及一一系列的的指标变变化，这这些指标标的“历史”数据目目前还无无法得到到，故在在本报告告中还无无法对此此进行分分析。但但调增GGDP必必然改变变投

15、资、消消费、进进出口占占GDPP的比重重以及MM2、MM1、贷贷款余额额等指标标占GDDP的比比重，这这些变化化或许在在某种程程度上改改变管理理层和智智囊们对对经济运运行状况况的判断断，这是是需要人人们注意意的。）图表6 M2、MM1、贷贷款余额额增速数据来源：Winnd人民币汇率率管理方方式改变变，升值值的预期期将长期期存在05年7月月22日日，中国国央行改改变人民民币汇率率的管理理方式，改改“钉住”单一美美元为“钉住”一揽子子货币，并并使人民民币兑美美元一次次性升值值2%。同同时通过过市场操操作，逐逐步疏缓缓人民币币的升值值压力。由由于国内内通货膨膨胀持续续低水平平增长，货货币市场场利率也

16、也不断走走低，美美国联邦邦基金利利率逐步步调高，央央行在汇汇改以后后实施的的一系列列政策和和市场建建设措施施，以及及公开的的有关稳稳定汇率率的宣传传等对稳稳定预期期产生了了影响，人人民币升升值的短短期压力力得以部部分化解解。我国国内生生产总值值（GDDP）的的长期高高增长和和贸易顺顺差的高高增长，在在较长的的时间内内累积了了较大的的升值压压力。但但是，我我国商业业银行的的坏帐比比率比较较高，金金融系统统的抗市市场风险险能力比比较弱，加加上巨量量富裕劳劳动人口口的就业业压力这这个难言言之隐，中中国无法法采取激激进的措措施在短短期内完完全消除除人民币币升值的的巨大压压力，必必须采取取多种方方式渐进

17、进地来消消化升值值压力。因因此，人人民币升升值将是是一个长长期过程程，升值值的预期期将长期期存在。图表7 人民币币汇率交交易收盘盘价图表表（1美美元兑人人民币）资料来源：中国人人民银行行。 中国最庞大的下载资料库 (整理. 版权归原作者所有) 如果您不是在 网站下载此资料的, 不要随意相信. 请访问3722, 加入必要时可将此文件解密第二部分：市场运运行状况况分析我们对市场场运行的的基本判判断：我们将影响响20006年市市场运行行的驱动动因素区区分为七七个重要要趋势和和四个关关键不确确定因素素，其中中，货币币政策和和新老划划断是最最为关键键的不确确定因素素。在此此基础上上，我们们对20006年

18、年的市场场运行进进行了情情景分析析，并且且指出：在常态态情况下下，上证证综指将将在10050-14000点区区间内波波动；考考虑到55月份之之前可能能进行新新老划断断，预期期市场将将呈现“高-低低-高”的走势势，指数数全年将将以阳线线报收。2005年年市场运运行简要要回顾在中国证券券市场发发展史上上，20005年年是发生生根本性性转折的的一年，同同时也是是一个新新时代的的开端。股股权分置置改革的的启动，是是中国证证券市场场的制度度性变革革，标志志着证券券市场从从此迈入入了全流流通的新新时代；央行宣宣布将人人民币兑兑美元汇汇率调高高2%，人人民币由由此进入入了升值值周期；保险资资金入市市、银行行

19、系基金金设立、QQFIII扩容，显显示了机机构投资资者力量量不断壮壮大，结结构不断断完善；“十一五五”规划的的出台意意味着转转变经济济增长方方式已进进入实施施阶段，这这将为证证券市场场带来新新的投资资机遇。尽尽管20005年年留给投投资者的的更多是是痛苦和和思索，但但我们认认为，持持续四年年多的熊熊市或已已于20005年年结束，自自20006年开开始，证证券市场场将进入入新一轮轮上升周周期。图表8 上证综综指20005年年走势回回顾证监会发布通知，股改试点开始05.04.29证券交易印花税由2调降为105.01.24保险机构获准直接入市;商业银行获准设立基金公司05.02.21中小板指数推出0

20、5.12.1十六届五中全会通过十一五规划建议05.10.12全面股改正式启动05.09.12央行宣布人民币汇率升值2%05.07.22第二批股改试点名单出台05.06.19华电国际发行A股05.01.17资料来源：东吴基基金2006年年市场运运行情景景分析对于处理证证券市场场的复杂杂性和不不确定性性，情景景规划是是一种强强有力的的工具。情情景规划划并非是是一种预预测未来来的手段段，而是是一种旨旨在更好好地应对对不确定定性的工工具。情情景规划划的作用用在于帮帮助决策策者展现现环境的的变化、探探索可能能出现的的未来、理理解变化化的驱动动力量并并据之采采取持续续的行动动。虽然然我们无无法准确确地预测

21、测未来，但但是借助助于情景景方法，我我们可以以对未来来的变化化准备得得更为充充分。为了进行情情景规划划，我们们首先要要找出未未来一年年市场的的主导性性驱动力力量，即即驱动市市场环境境变化的的政策、经经济和市市场方面面的因素素。在这这些驱动动因素中中，其中中一些因因素的趋趋势明确确、容易易预测，而而另外一一些关键键的不确确定因素素则难以以预测。把把驱动因因素区分分为趋势势和不确确定性对对于情景景开发是是至关重重要的。重要的趋势势趋势1：增增长方式式转变与与产业结结构调整整对我国国经济的的影响将将逐步显显现，消消费对经经济增长长的拉动动作用将将逐步增增强。趋势2：全全球经济济与中国国经济增增速将温

22、温和回落落，上市市公司整整体盈利利水平将将持续下下滑。趋势3：人人民币汇汇率将保保持缓慢慢升值的的态势。趋势4：能能源与大大宗商品品价格将将维持高高位运行行。趋势5：随随着国际际化进程程完成及及估值水水平接轨轨，中国国股市与与全球股股市的联联动将日日益增强强。趋势6：股股权分置置改革全全面推进进，金融融创新步步伐继续续加大，新新的交易易品种将将不断涌涌现。趋势7：QQFIII扩容并并将成为为三大机机构投资资者中的的主导力力量。这七个重要要的趋势势共同营营造了220066年的市市场环境境。股权权分置改改革的全全面推进进解决了了长期困困扰市场场健康发发展的制制度性障障碍；宏宏观经济济的温和和回落及

23、及上市公公司业绩绩的不断断下滑制制约着市市场的上上涨空间间；A股股估值水水平与国国际市场场接轨以以及人民民币升值值的长期期趋势，确确立了AA股市场场的价值值中枢，封封杀了市市场的下下跌空间间；而经经济增长长方式转转变及产产业结构构调整为为市场提提供了新新的投资资机遇。总总体而言言，我们们认为220066年的市市场环境境相对乐乐观。关键的不确确定因素素不确定性11：宏观观经济：通涨抑抑或通缩缩？不确定性22：货币币政策：央行维维持稳健健的货币币政策，还还是相机机调整？不确定性33：新老老划断：何时、采采用何种种方式恢恢复新股股发行？不确定性44：金融融创新：推出何何种品种种？步伐伐的快慢慢？在四

24、个关键键的不确确定因素素中，宏宏观经济济运行主主要是通通过对货货币政策策以及投投资者信信心的影影响，间间接地影影响着市市场资金金的流动动，货币币政策取取向则直直接影响响着社会会资金的的供给状状况。尽尽管20006年年出现通通胀的机机率不大大，但工工资水平平上涨和和公用事事业收费费调整仍仍会给物物价水平平带来一一定的压压力，如如果出现现通胀的的苗头，势势必影响响到央行行的货币币政策取取向。反反之，如如果通缩缩的压力力加大，不不排除央央行会对对货币政政策进行行适度调调整，采采取偏松松的货币币政策，增增加货币币供应；新老划划断意味味着扩容容开始和和资金需需求大幅幅增加，加加之再融融资的恢恢复，届届时

25、将给给资金面面带来很很大的压压力；金金融创新新是另一一个不确确定因素素，金融融产品和和交易制制度的创创新既能能带来新新的交易易机会、为为市场增增添活力力，也可可能会在在一定程程度上分分流股市市资金。构造情景矩矩阵市场波动的的直接原原因在于于资金的的流动。从从资金供供求的角角度来看看，在上上述四个个关键的的不确定定因素中中，宏观观经济和和金融创创新间接接影响着着市场资资金的流流动，而而货币政政策与新新老划断断直接影影响着市市场资金金的供求求关系，成成为影响响20006年市市场运行行的两个个最为关关键的不不确定性性因素。因因此，我我们选取取货币政政策和新新老划断断作为两两个最为为关键的的不确定定因

26、素构构造情景景矩阵，并并在此基基础上构构造四种种情景模模式。图表9 情景矩矩阵不确定性22：货币币政策稳健的基础础上，适适度从紧紧稳健的基础础上，适适度宽松松不确定性33:新老划断06年上半半年进行行新老划划断，恢恢复新股股发行，有有节制的的扩容情景A情景B06年上半半年进行行新老划划断，恢恢复新股股发行，快快速扩容容情景C情景D其中：情景A：资资金供求求平衡，市市场维持持弱市平平衡；情景B：资资金供应应充裕，市市场持续续走高；情景C：资资金供求求失衡，市市场持续续走弱；情景D：资资金供应应平衡，市市场维持持强市平平衡。2006年年可能的的市场运运行格局局在上述四种种情景中中，情景景B和情情景

27、C是是两种极极端的情情况，对对这两种种情景进进行考察察有助于于我们对对市场波波动和震震荡的极极端情况况做好准准备。在在情景BB中，如如果时逢逢国际市市场大幅幅上涨，从从而带动动A股市市场联袂袂走高，那那么上证证综指有有望突破破15000点重重要阻力力位；在在情景CC中，如如果加之之上市公公司业绩绩大幅滑滑坡、国国际市场场大幅下下挫或者者禽流感感疫情爆爆发等突突发事件件的冲击击，那么么市场可可能再次次试探110000点大关关；在情情景A、情情景D中中，市场场将呈现现一强一一弱的动动态平衡衡格局。综合以上分分析，我我们对220066年市场场运行的的基本判判断为：在常态态情况下下，上证证综指将将在1

28、0050-14000点区区间内波波动。考考虑到55月份之之前可能能进行新新老划断断，预期期市场走走势将呈呈现“高-低低-高”的格局局，并且且指数全全年将以以阳线报报收。第三部分：股票市市场投资资策略在投资策略略方面，我我们的基基本策略略是“战胜基基准、攫攫取超额额收益”，同时时围绕产产业结构构调整、成成长、购购并、套套利、IIPO五五个关键键词进行行股票资资产配置置，把握握投资机机遇。充分理解估估值体系系的变化化2005年年，股权权分置改改革试点点的启动动造成了了市场估估值体系系的紊乱乱，这也也是造成成市场大大幅下跌跌的直接接动因。随随着中国国证券市市场国际际化进程程的完成成，A股市市场的估估

29、值水平平已经与与成熟市市场接轨轨，成熟熟市场的的波动通通过资金金流和信信息流（QQFIII的引导导、H股股市场的的带动等等）影响响着A股股市场的的运行，AA股市场场与成熟熟市场联联动日益益增强。我们认为，自自20006年开开始，证证券市场场将进入入新一轮轮上升周周期，而而这种转转折的一一个标志志就是市市场估值值体系的的变化。不不同的市市场阶段段对应着着不同的的估值水水平，纳纳斯达克克综合指指数及其其PE的的走势比比较清楚楚地表明明了这一一规律。图表10 纳斯斯达克综综合指数数及其PPE走势势比较资料来源：BLOOOMBBERGG注：20001年112月至至20002年33月纳斯斯达克指指数PE

30、E高达近近7000倍，出出于图形形的可视视性，所所以未予予标出。对图表100的分析析表明：在牛市市中（220000年3月月之前），市市场股价价与PEE呈现同同步上涨涨的态势势，且股股价显然然比PEE上涨幅幅度更大大、上涨涨速度更更快，PPE值的的变化趋趋势为“没有最最高，只只有更高高”；在熊熊市中（220000年3月月-20002年年10月月），股股价与PPE呈现现同步下下跌的态态势，且且股价比比PE下下跌幅度度更大、下下跌速度度更快，PPE值的的变化趋趋势为“没有最最低，只只有更低低”。（注注：20001年年12月月至20002年年3月，因因上市公公司丑闻闻而带来来的巨额额亏损导导致了纳纳斯

31、达克克指数PPE值出出现异常常波动。）中中国股市市的情况况同样证证明了上上述结论论。目前前，纳指指仍与其其PE值值呈现背背离的走走势，我我们认为为，美国国股市走走牛已经经成为不不争的事事实，目目前的背背离迟早早会得到到纠正。以上结论带带给我们们重要的的启示是是：市场场运行不不仅是业业绩推动动的，而而且更是是资金推推动的，资资金推动动是通过过投资者者信心的的不断膨膨胀而实实现的。因因此，面面对即将将发生转转折的中中国股市市，我们们必须在在观念上上改变在在四年多多熊市中中形成的的思维定定式，我我们要认认识到，成成长股（尤尤其具有有自主创创新能力力的科技技股）估估值水平平的提升升，将会会带动市市场整

32、体体估值水水平的提提升，固固守某个个PE上上限的投投资人或或将难以以适应市市场的变变化。战胜基准，攫攫取超额额收益在上世纪990年代代后期的的科技股股浪潮中中，大多多数基金金管理人人未能跑跑赢大盘盘。其中中一个重重要原因因在于，这这些基金金管理人人未能及及时发现现在标准准普尔指指数的构构成中，科科技股所所占比重重正日益益加大这这一趋势势，从而而错失了了调整股股票资产产配置的的时机。孙子兵法法云：“故善战战者，立立于不败败之地，而而不失敌敌之败也也。”战胜基基准应是是基金管管理人的的首要目目标，但但是，战战胜基准准首先要要跟上基基准的变变化。构构成基准准指数的的成分股股是能够够综合代代表中国国经

33、济发发展状况况的股票票，一般般代表着着某个产产业、行行业或者者利基市市场中的的龙头公公司，反反映着市市场的整整体状况况。基准准指数构构成比重重的变化化为我们们提供了了战胜基基准、超超越市场场的线索索，因此此，经常常性地解解构基准准指数，分分析其构构成比重重的变动动趋势，就就具有十十分重要要的意义义。战胜基准，意意味着必必须取得得超过市市场平均均水平的的超额收收益。从从投资组组合管理理的角度度，我们们可以把把股票资资产分为为两类：一类是是跟踪基基准的品品种，目目的是获获取不输输于大盘盘的收益益，为进进一步战战胜基准准奠定基基础；另另一类是是获取超超额收益益的品种种，目的的是战胜胜基准。这这两类资

34、资产需要要保持相相对的平平衡，偏偏颇一方方要么造造成过于于保守，要要么造成成过于激激进，都都将不利利于整个个投资组组合的动动态平衡衡。超额收益的的取得主主要有以以下几条条途径：其一，利利用研究究能力或或信息优优势，先先人一步步，率先先发掘潜潜力品种种；其二二，利用用不确定定性带来来的机遇遇，在控控制风险险的前提提下博取取超额收收益；其其三，利利用娴熟熟的交易易技术（建建仓、持持仓、增增减仓等等），规规避市场场下跌，锁锁定收益益。股票资产配配置策略略两条条主线、四四个关键键词2006年年，我们们将重点点围绕“产业结结构调整整和消费费升级、人人民币升升值”这两条条主线自自上而下下进行行行业配置置，

35、同时时根据“成长、购购并、套套利、IIPO”四个关关键词把把握投资资机遇。产业结构调调整和消消费升级级：“十一五五”规划将将为市场场带来重重大的投投资机遇遇，产业业结构调调整和消消费升级级将成为为我们长长期关注注的投资资主线。根据“十一五”规划目标，我们将重点把握产业结构调整和消费升级中的投资机会，如3G、数字电视、航天军工、资源价格改革、电力电网改造、铁路建设等。人民币升值值：人民民币升值值将是一一个长期期的、动动态的过过程。在在股票资资产配置置中，尽尽管我们们对于行行业和上上市公司司的选择择更多地地依赖于于公司的的景气程程度，但但是，人人民币升升值将对对行业和和上市公公司产生生重要的的影响

36、却却是不争争的事实实。长期期来看，人人民币的的适度升升值将加加快中国国的产业业升级，将将对中国国的经济济增长模模式产生生重要的的影响，我我们将重重点把握握受惠于于人民币币升值的的行业中中的投资资机会，如如金融、房房地产、商商业零售售、造纸纸、航空空等。成长：随着着股市新新一轮上上升周期期的到来来，价值值投资的的内涵将将得到充充实。我我们预期期，20006年年成长股股将有更更多的表表现机会会，而价价值股只只存在一一定的波波段操作作机会。需需要强调调指出的的是，所所谓的“成长”，是指指在价值值框架内内股票的的成长性性，成长长投资并并非所谓谓成长型型（以高高PE、高高PB为为特征）股股票的投投机炒作

37、作。我们们将重点点围绕“产业结结构调整整和消费费升级、人人民币升升值”这两条条主线精精选具有有良好成成长性的的优质公公司进行行股票资资产配置置。购并：随着着股改的的全面推推进，优优质企业业的并购购价值将将逐步显显现。股股改将带带来公司司估值水水平的大大幅下降降，目前前已有部部分公司司的股价价开始吸吸引战略略性产业业资本，相相应地，市市场将转转向以产产业投资资的视角角来判断断企业的的内在价价值，从从而改变变仅仅依依靠PEE、PBB等指标标进行简简单定价价的模式式。预期期购并（包包括股份份回购、私私有化、外外资购并并等）将将成为220066年市场场中一大大热点。套利：加快快制度创创新和产产品创新新

38、已成为为管理层层的既定定方针。随随着金融融创新的的推进，权权证、股股票期权权、股票票期货、股股指期货货等新的的投资品品种将不不断涌现现，交易易制度也也将会发发生重要要的改变变，这将将为我们们带来新新的投资资机遇，在在特定的的条件下下甚至还还会带来来无风险险套利的的机会。此此外，股股改对价价也会提提供一些些套利机机会。IPO：新新股恢复复发行意意味着扩扩容的开开始，同同时也意意味着新新的投资资机遇。据据统计，在在20世世纪900年代美美国股市市的牛市市行情中中，有880%的的领涨股股是在880-990年代代进行首首次公开开发行的的公司的的股票，这这些新生生力量在在每一个个股市周周期性复复苏中都都

39、扮演着着旗手的的角色。我我们相信信，在220066年上市市的大型型蓝筹股股和中小小板公司司中，不不乏具备备投资价价值的优优质公司司，其中中的个别别品种甚甚至会成成为新的的领头羊羊。第四部分：债券市市场分析析及投资资策略债券市场分分析低利率环境境仍将维维持。我我们的一一个基本本判断是是，基准准利率不不会发生生变化。MM2仍是是央行货货币政策策中介目目标的首首选，央央行会继继续推进进利率市市场化，但但以一年年期银行行定期存存款利率率为主的的基准利利率不会会进行调调整。资资金利率率的波动动将是造造成债券券收益率率曲线变变化的主主要原因因，其次次是CPPI的变变化。分析资金利利率，焦焦点需要要转向商商

40、业银行行。银行行吸储资资金成本本约1.2%，储储备金利利率1.62%，这形形成了资资金利率率合理波波动的区区间。220055年122月，银银行间77天期回回购加权权平均利利率回升升至1.62%，我们们认为已已经合理理。然而而，决定定资金利利率最关关键的因因素是资资金的供供给与债债券的发发行。我我们判断断20006年银银行间市市场资金金供给较较20005全年年会略降降但仍较较为充足足。对于CPII的预测测，我们们更侧重重于定性性分析和和趋势分分析。220066年CPPI同比比涨幅在在2%以以内，各各月均值值在1.6%左左右；借借助M22与CPPI的统统计分析析，我们们发现滞滞后122个月的的M2

41、与与CPII正相关关程度较较高，220066全年CCPI变变化呈现现前低后后高的趋趋势。220055年6月月以后MM2的增增长值得得警惕，这这极可能能加剧债债券收益益率的波波动，但但总体低低通胀水水平不会会导致央央行加息息。低利率的根根源在于于实体经经济较低低的ROOA水平平。短期利利率反映映的是资资金供求求关系，债债券收益益率实质质上则反反映实体体经济的的资产回回报率。统统计发现现，20001-20004年期期间，AA股ROOA平均均水平33.411%，介介于5年年期国债债收益率率和100年期国国债收益益率之间间。实体体经济的的总资产产回报率率低于长长期国债债收益率率的现实实，说明明实体经经

42、济盈利利能力偏偏弱，也也说明资资金运用用在长期期国债上上所获得得的收益益率至少少是合理理甚至是是较高的的。人民币汇率率采取渐渐进式改改革有利利于维持持低利率率水平。本币升值预期的长期存在一方面吸引国际资金驻留国内，有选择地配置债券资产，另一方面促使央行控制利率水平较大程度地上升。然而，风险也存在于资金流动与央行政策意图的博弈当中，这会加大债券市场的波动。可转债市场场在消除除股改不不良影响响后形成成投资机机会。现现有的可可转债存存量虽不不多，流流动性降降低，但但普遍底底价溢价价率较低低，债性性突出，具具备低风风险的特特点。220066年，可可转债再再融资必必将提速速，扩大大了投资资范围。在在全流

43、通通环境下下，股价价表现对对大股东东及经营营者的约约束加强强，间接接地有利利于提升升可转债债的升值值潜力；可转债债条款可可能出现现转股价价溢价率率高、票票息增加加的新变变化，这这对于当当前大多多品种形形成替代代，但相相比之下下，当前前少数转转股溢价价率低的的品种更更为稀缺缺。总体体而言，可可转债已已经处于于价格低低风险区区域，未未来市场场的发展展值得乐乐观，投投资机会会逐渐增增多。债券投资策策略当前，买入入现券的的时机已已到，220066年一季季度，买买入并持持有可能能是比较较可行的的策略。由由于CPPI随后后可能出出现上升升，我们们需要选选择时机机调整债债券资产产的比例例。人民民币汇改改措施

44、的的时机和和影响也也存在不不确定性性，需要要我们灵灵活处理理。交易所非跨跨市场国国债、浮浮息债券券与可比比券种保保持较高高的正利利差，属属于价值值被低估估的品种种，我们们重点配配置该类类债券。资资产证券券化品种种也将进进入我们们的视野野，在平平稳风险险与收益益率基础础之上，可可考虑适适当的配配置。可转债的品品种选择择上首先先强调个个券投资资价值，其其次注重重整体组组合的风风险收益益。我们们看好国国电转债债、晨鸣鸣转债、万万科转22和招行行转债的的整体组组合。第五部分 行业业投资策策略根据行业估估值水平平、景气气度、价价值驱动动因素、产产业政策策等因素素的变化化情况，我我们对各各行业进进行了重重

45、新评级级，有些些行业投投资建议议发生了了变化。一一级行业业中，评评级上调调的有传传媒与文文化业、通通信业，其其他行业业的评级级保持不不变。投投资建议议为优势势的行业业有：一一级行业业的零售售、电力力设备、有有色金属属、传媒媒与文化化、电信信五个行行业；二二级行业业的中药药、航天天军工等等。图表11 四四季度行行业评级级经济部门东吴行业名名称本次投资建建议上次投资建建议变动情况消费品食品业一般一般0家电行业一般一般0纺织服装业业弱势弱势0医药业一般一般0房地产业一般一般0汽车及配件件业一般一般0服务业银行业一般一般0零售业优势优势0旅游业一般一般0传媒与文化化业优势一般能源煤炭业一般一般0石化业

46、一般一般0公用事业电力业一般一般0原材料化工业一般一般0钢铁业弱势弱势0有色金属业业优势优势0投资品机械业一般一般0电力设备业业优势优势0建材业弱势弱势0建筑业弱势弱势0造纸印刷业业一般一般0交通运输港口业一般一般0水运业弱势弱势0航空业一般一般0高速公路业业一般一般0机场业一般一般0信息技术电子元器件件业弱势弱势0软件服务业业一般一般0通信业优势一般注：“+”表示本本次行业业评级调调升；“0”表示本本次行业业评级保保持不变变；“”表示示本次行行业评级级下调。评级为优势势的行业业零售业 本本次行业业评级: 优势势 上次次行业评评级: 优势“十一五规规划建议议”中提出出，“要调节节社会分分配机制制，完善善社会保保障机制制”，“切实提提高农民民收入水水平”， “缩减贫贫富差距距”等目标标。期望望通过削削减农业业税、发发放种粮粮补贴以以及增加加政府转转移支付付，增加加城镇就就业岗位位，健全全社会保保障体系系，以及及提高个个税起征征点等措措施，提提高人均均可支配配收入，使居民对未来的支出预期较为明确，进一步提高居民的消费率，提升农村消费水平，达到进一步促进消费增长的目的。这为我国零售业发展提供了持续动力。前三季度，社社会消费费品零售售总额达达到4550800.6亿亿元，累累计同比比增幅113%，剔剔除2.0%的的价格因因素，实实