企业价值评估及其基本面分析30014.docx

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1、企业价值评估和基本面分析一、比较经经营业绩指指标对于股东来来说，企业业的价值在在于未来能能够产生的的现金流量量。而财务务会计提供供的经营业业绩指标中中包含未来来现金流量量的信息。企企业价值评评估模型采采用的参数数源于或与与业绩指标标相关，因因而对经营营业绩进行行讨论，有有助于对价价值评估模模型进行分分析。对企业经营营业绩进行行衡量的会会计指标有有多种，如如基于历史史成本的收收益、基于于现行成本本的收益、剩剩余收益、经经营现金流流量等。那那么何种指指标更优？这是许多多学者所关关心的问题题。要解决决这个问题题，首先要要弄清业绩绩指标的作作用。研究究资本市场场的文献一一般假设业业绩指标的的作用有二二

2、，一是提提供管理绩绩效的信息息，二是提提供企业价价值的信息息。管理绩绩效的信息息应包括管管理者在一一定期间内内，通过各各种管理活活动为企业业创造了多多少价值；而企业价价值的信息息包括企业业的经济收收益或股东东财富的增增加。前者者主要出于于契约目的的，而后者者主要出于于价值评估估的目的。实实际上，出出于两个目目的所需的的信息是正正相关的，管管理绩效的的提高意味味着企业价价值提高得得更快。研研究者们往往往用“收益质量量”来衡量会会计报表中中的收益信信息对于投投资者进行行价值评估估和对管理理者进行业业绩评价的的有用性。许多学者将将业绩指标标与股票收收益的相关关性作为评评价业绩指指标优劣的的标准。早早

3、期研究（如如Balll andd Broown, 19688）的结论论是会计收收益提供的的信息只占占影响股票票价格的所所有信息一一部分而非非全部。不不过，这些些研究并未未运用实证证的方法比比较不同的的业绩指标标。80年年代，有几几篇论文（BBernaard aand SStobeer, 11989, Rayyburnn, 19986, Boween, BBurgsstahller, and Daleey, 11986/79877, Liivnatt andd Zarrowinn, 19990, Wilsson, 19866,19887）将基基于应计制制的收益及及基于现金金制的收益益与股票收收益

4、联系起起来，对前前者的信息息含量进行行了比较。大大部分的研研究结果表表明，应计计制收益比比现金流量量包含更多多的关于股股票价格的的信息。根据与股价价相关性的的标准，有有些文献检检验了FAASB Financial Accounting Standards Board，美国财务会计准则委员会要求求披露的新新的业绩指指标（如SSubraamanyyam, and Trezzebannt, 11999）；另外一些些文献比较较了几种由由咨询公司司提出来的的业绩指标标（如Biiddlee, Brrowenn andd Walllacee, 19997, 比较了会会计收益与与EVA Economic Va

5、lue Added，经济增加值）以以及评价特特定行业企企业经营的的指标（如如Vinccent, 19999, aand FFieldds, RRangaan，annd Thhiagaarajaan, 11998, 检验了了“房地产信信托投资基基金”所用的业业绩指标）。这这些研究的的结果表明明，非强制制下自发发发展起来的的业绩指标标比法规强强制使用的的业绩指标标更富有信信息含量。 不过，对于于把与股票票收益的相相关性作为为评价业绩绩指标的标标准尚存在在争议（见见Holtthaussen aand WWattss, 20001; Doneedes and Dopuuch, 19744）。研究究者必

6、须清清楚，提供供某种业绩绩指标的目目标影响着着对其进行行评价所选选用的测试试。比如会会计报表及及经营业绩绩计量指标标的目的可可能并非局局限于业绩绩评价和价价值评估。有有时提供会会计报表及及业绩指标标的目的在在于满足债债务契约的的要求；有有时提供业业绩指标是是为报告过过去期间的的产出。显显然，在上上述两种情情况下，将将业绩指标标与股票收收益联系起起来，评价价其优劣是是不恰当的的。因为股股票收益是是对企业过过去产出中中未预期到到的部分的的反映和对对未来预期期产出的修修正。既然然与股票收收益的相关关性既非衡衡量业绩指指标的必要要又非其充充分条件，那那么将所谓谓“更多的信信息含量”作为评价价业绩指标标

7、的标准就就是有疑问问的。也有的学者者（如Deechoww, 19994）主主张用与股股票价格的的相关性作作为评价业业绩指标的的标准。因因为股票的的价格不仅仅反映预期期的正常收收益，还反反映未预期期到的异常常部分。所所以，需要要将业绩计计量指标总总体值而非非变动部分分与股价联联系起来分分析。最近近的一些文文献（Fiingerr, 19994, Decchow, Kottharii, annd Waatts, 19998, aand BBarthh, Crram, and Nelsson, 19999）采用与与未来现金金流量的相相关性作为为评价业绩绩指标的标标准。因为为财务会计计的目标之之一是提供

8、供关于未来来现金流量量的金额、时时间及不确确定性的信信息。这时时需要将业业绩指标与与股价的相相关性作为为辅助的测测试标准。因因为在有效效市场的假假设下，股股价包含关关于企业未未来现金流流量的所有有信息。二、企业价价值分析1. 关于基本面面分析基本面分析析研究及实实践的动机机（市场并并非完全有有效）主要要是本着投投资的目的的而识别被被低估或高高估的证券券。即使在在有效市场场的前提下下，基本面面分析也有有助于我们们理解股价价的决定因因素以用于于投资决策策，或者用用于对未上上市的证券券进行价值值评估。这这样，基本本面分析的的主要目的的之一是要要对企业内内在价值进进行评估，从从而与市场场价值进行行比较

9、。因为股票的的市场价值值是未来净净现金流量量的现值，要要评估企业业的价值就就需要对企企业未来现现金流量进进行估计，也也就需要对对未来的收收入、费用用及利润进进行估计。但但是，依据据现行会计计准则编制制的财务报报表所提供供的信息对对于预测企企业未来现现金流量的的还远远不不够。这其其实也就决决定了仅依依据财务报报表估计出出来的价值值会与企业业的市场价价值有较大大差距。当当然，这并并非说明市市场就能够够准确预测测未来的现现金流量，只只是市场可可以获得许许多会计报报表无法提提供的信息息。财务会计的的可靠性原原则往往被被认为是使使财务报表表不能包括括许多影响响市场价值值的预测性性信息的原原因。只有有已经

10、发生生的交易、已已经获得的的资产才能能够得到确确认，而无无论未来的的收入能够够在多大程程度上可预预计。但是是，恰恰是是那些可预预见而不能能确认的收收入（许多多公司都能能较准确地地预测大量量的未来收收入）在很很大程度上上影响着未未来现金流流量进而股股价。由于财务会会计信息的的作用不只只用于价值值评估，可可靠性原则则进而收入入确认原则则短期内也也不会改变变，且关于于“收益反应应相关系数数（earrningg ressponsse coeffficiient）”的实证研研究也表明明财务报表表中确实含含有部分影影响股价的的信息。不不过，为使使基本面分分析的结论论更有意义义，有必要要引入有关关分析师的的

11、收益预测测信息作为为基本面分分析的组成成部分。2. 价值评估模模型应用于基本本面分析和和企业价值值评估的模模型主要有有股利折现现模型及其其变形（如如收益资本本化模型及及剩余收益益模型）。（1）股利利折现和收收益资本化化模型股利折现模模型最早由由Willliamss(19338)提出出。该模型型将股票价价格定义为为预期未来来股利按照照经风险调调整的收益益率折现的的现值之和和。用公式式表示即： （I）Pt表示tt时刻的股股价是求和算算子是求积算算子EDt+k 表表示市场对对tk期期间的期望望股利rt+k表表示在t+j期间，经经风险调整整的反映股股利系统风风险的折现现率由式（I）可可知，股价价由预测

12、的的未来股利利及未来期期间的折现现率决定。GGordoon(19962)对对股利的预预测及折现现率进行了了简化的假假设，从而而得到一个个简单的估估价公式，被被称为Goordonn 增长模模型。即若若假定每个个期间的折折现率均为为常数r，股股利以不变变的比率gg逐年增长长，则： (II)因为未来股股利可以重重新写成未未来的会计计收益减去去再投资的的形式，公公式(II)可以重新新写成以会会计收益为为基础的价价值评估模模型。Faama 和和Milller提出出了几个有有助于理解解股价形成成原因的观观点。首先先，公司的的价值决定定于现在和和未来投资资的盈利能能力。这意意味者股利利政策并不不影响公司司价

13、值。公公司的价值值只决定于于其投资政政策。Faama 和和Milller（11972）认认为股利政政策的变动动传递了有有关公司投投资政策的的信息。其次，股利利增长率gg取决于收收益用于再再投资的比比率以及再再投资的收收益率。只只有当再投投资的收益益率超过折折现率或资资金成本rr，再投资资才会增加加企业的价价值。也就就是说，若若未来年度度的再投资资的收益率率恰好等于于r，则在在不考虑发发行股票的的情况下，企企业股票的的价格就可可简单地表表示为Xtt+1/rr，这里XXt+1表示示下一期间间的预期收收益。Faama 和和Milller（11972）将将这个评估估值称为“企业目前前持有的资资产在将来

14、来预期产生生的收益流流的资本化化值”。只有当当公司有机机会投资于于能够获得得超正常收收益的项目目时，公司司股票的价价值才会大大于Xt+1/r。第三，将预预期收益资资本化往往往产生错误误的结果，因因为未来的的实际收益益中也反映映收益再投投资及通过过发行股票票获得资金金再投资的的影响。所所以，将股股利折现模模型转化为为收益资本本化模型需需要排除再再投资对未未来收益的的影响，但但应包括现现有投资未未来可能获获得超额收收益的影响响。股利资本化化模型在“收益反应应相关系数数”文献中广广泛使用（如如Beavver, 19988, annd Beeaverr , LLambeert, and Morsse,

15、 11980）。在在上述文献献中，预期期收益基于于收益的时时间序列特特征（如BBeaveer , Lambbert, andd Morrse, 19800, Koormenndi aand LLipe,19877, annd Coollinns annd Kootharri）或根根据分析师师的预测得得出(如HHuttoon, aand SSloann, 19999)。为为避免再投投资的影响响，某些文文献（如KKothaari aand ZZimmeermann, 19995）假假设未来的的再投资不不能获得超超过正常的的收益率，这这等同于假假设企业的的股利支付付率为1000。至至于现有投投资的超

16、额额收益机会会的影响，用用市价账账面值比率率或通过分分析师预测测的高收益益来代替。（2）剩余余收益估价价模型Ohlsoon(19995)和和Felttharmm andd Ohllson(19955)的剩余余收益模型型目前颇受受欢迎，在在文献中随随处可见。以以股利折现现模型为起起点，剩余余收益模型型将企业的的价值表示示为当前账账面价值与与未来预期期的非正常常收益之和和。非正常常收益等于于预期收益益减去权益益资金成本本，资金成成本等于预预测的账面面价值乘以以折现率。OOhlsoon(19995)模模型的两个个特点是（i）设定了一个非正常收益自动回归，按时间序列衰减的过程。（ii）将“非正常收益以

17、外的信息”写入模型。“自动回归”的经济含义在于竞争最终会侵蚀掉正的不正常收益，而只能获取低于正常收益的企业将最终退出竞争。Ohlson将“股票价格比基于交易的，历史成本下的收益含有更多的信息”的思想写入了模型。Felthharm and Ohlsson(11995)除自动回回归过程外外，保留了了Ohlsson(11995)模型的基基本框架。该该模型用现现在和预期期的会计数数据来表示示企业的价价值。预期期的非正常常收益反映映可获得的的其他的信信息。这个个特点使得得Felttharmm andd Ohllson(19955)模型在在实际应用用中可以使使用分析师师的预测，这这也是该模模型相对与与股利

18、折现现模型，比比较引人注注目的特点点。在对股股利折现模模型和剩余余收益模型型作比较后后，Leee, Myyers, andd Swaaminaathann(19999) 得得出结论说说“对实际应应用的考虑虑，比如便便于利用分分析师的预预测信息，使使得这个模模型使用起起来更方便便。”之所以形形成这样的的错觉主要要是因为在在评估企业业价值时只只需要预测测企业的非非正常收益益而不需要要从模拟财财务报表中中求出净现现金流量。非非正常收益益等于分析析师预测的的收益与资资金成本的的差额，即即EtXt+kk-r*BBVt+kk-1。使使用预测的的非正常收收益，t时时刻股价PPt可表示为为： （IIII）其中

19、BVtt表示t时时刻所有者者权益的账账面价值Et.表示根据据t时刻可可获得信息息预计的期期望值Xt表示tt期间的收收益R表示经风风险调整的的折现率公式（IIII）用预预测的账面面价值与非非正常收益益来表示股股价，如果果这些预测测所基于的的信息与预预测股利的的信息一样样，都来自自于分析师师对收益的的预测，那那么剩余收收益模型其其实是股利利折现模型型的一个变变形。除易于应用用之外，BBernaard（11995）及及其他学者者认为剩余余收益模型型还有另一一个吸引人人的特征，及及会计政策策的选择不不影响模型型的应用。如如果一个公公司采用激激进的会计计政策，它它的本期账账面价值和和收益会偏偏高，但未未

20、来预期的的资金成本本（或正常常收益）也也会偏高。因因此，偏低低的未来非非正常收益益抵消了反反映在本期期收益中的的激进会计计政策的影影响。不过过，这个优优雅的特征征却有三个个不受欢迎迎的后果。首首先，它使使Felttharmm andd Ohllson(19955)模型缺缺乏会计意意义。尽管管剩余收益益模型经常常提及稳健健、无偏差差等会计术术语，但该该模型不能能提供关于于企业会计计政策选择择以及会计计标准的特特性的指引引或预测。其其次，从实实际应用的的角度看，即即使理论上上降低未来来收益可抵抵消激进的的会计政策策的影响，但但分析师却却不受本期期收益的影影响，仍然然预测正常常的收益。第第三点是对对

21、于非正常常的解释变变得难以理理解。比如如有的研究究者认为非非正常收益益是经济租租金的估计计（如Cllaus and Thommas, 19999, annd Geebharrdt, 19999），但是是管理当局局通过选择择会计政策策可以影响响未来的非非正常收益益，也就是是所管理当当局可以影影响未来的的经济租金金，这令人人费解。3. 价值评估模模型的实际际应用及评评价在有效市场场的假设下下，价值评评估模型的的目的是解解释观察到到的股票价价格；而在在无效市场场中，一个个好的价值值评估模型型或基本面面分析有望望产生正的的或负的非非正常收益益。因此，本本着实证研研究的精神神，检验何何种评估方方法对股价

22、价最有解释释能力或对对未来的收收益最具有有预测能力力是非常有有价值的。有几篇文献献（Decchow, Huttton, andd Slooanm, 19999, FFranccis, Olssson, and Oswaald, 19977 andd 19998, HHand and Landdsmann, 19998, penmman, 19988, Peenmann andd Souugiannnis, 19997 annd 19998, and Myerrs, 11999）比比较了评估估模型解释释证券价格格横向企业业之间以及及纵向暂时时性差异的的能力。这这些文献主主要得出了了两个结论论。第

23、一，虽虽然股利折折现模型和和剩余收益益模型是相相似的，但但在解释证证券价格横横向企业间间及纵向暂暂时性差异异方面，股股利折现模模型比剩余余收益模型型要差。第第二，应用用股利折现现模型将分分析师们的的预测收益益资本化，其其结果同剩剩余收益模模型一样好好。上述第一个个结论似乎乎是由于在在目前的研研究中，在在假设的不不一致情况况下应用模模型的结果果。以Peenmann andd Souugiannnis(19988)的模型型为例，该该模型采用用五年的预预期股利的的折现值加加上第五年年末的终值值表示市场场价值。其其中五年股股利的折现现值只占市市场价值的的一小部分分，终值代代表五年以以后的以固固定增长率

24、率增长的股股利的折现现值，因而而占绝大部部分。一般般假设固定定增长率gg等于0和和4。当当g等于00时，不一一致就产生生了。因为为若假设gg=0则相相当于假设设第六期不不再有收益益的再投资资（否则再再投资的收收益会产生生非正常收收益从而导导致股利增增长，实际际上等于折折旧的那部部分资金就就可维持目目前的收益益进而股利利水平），这这就是说第第六期的股股利FDtt+6就应应等于该期期的收益。这这样的结果果是第六年年的股利相相对于第五五年会有大大额的增加加。也就是是说，前五五年的每期期股利远小小于五年以以后的每期期股利。这这样，股利利折现模型型要差于剩剩余收益模模型也就不不足为奇了了。可以想想象，如

25、果果0增长的的假设的内内涵也应用用于剩余收收益模型时时，两个模模型的预测测能力将是是相似的。至于第二个个结论，我我们来看剩剩余收益模模型所引用用的独立变变量预期收收益的变化化。预期收收益包括两两个部分：正常收益益和预期的的非正常收收益。因为为正常收益益的现值是是所有者权权益的账面面价值，所所以正常收收益作为一一个独立变变量是错误误的。预期期收益的主主要变动是是由非正常常收益的变变动引起。不不过，在不不同企业间间应用相同同的折现率率减少了正正常收益部部分的差异异。所以，尽尽管预期收收益受到了了正常收益益的干扰，变变量错误引引致的后果果并不严重重。而信号号差异（即即预期收益益减去正常常收益）要要大

26、得多。另另外，计算算正常收益益的折现率率如果有错错也会降低低该模型的的有效性。关于模型的的评价方面面，Ohllson(19955)的自动动回归假设设也受到质质疑。至目目前，还没没有哪种经经济理论认认为企业在在生命周期期的任何阶阶段都有自自动回归的的趋势。一一个更有意意义的领域域是对影响响自动回归归过程的有有关企业、行行业、国家家以及国际际范围的因因素的理解解和研究。4. 剩余收益模模型与折现现率估计许多文献（如如Botoosan, 19997, CClauss andd Thoomas, 19999, aand GGebhaardt, leee, annd Swwaninnathaan, 11

27、999）应应用股利折折现模型和和Felttharmm andd Ohllson剩剩余收益模模型来估计计折现率。研研究的动机机主要有两两个。首先先，在关于于市场风险险溢酬的问问题上，学学术界和实实务界存在在很大分歧歧和争论。市市场风险溢溢酬是指市市场股票组组合的期望望收益与无无风险收益益率之差。其其次，特定定企业权益益资本的成成本是市场场风险溢酬酬和自身相相对风险的的函数。而而对于决定定资本成本本的这两个个因素自今今还没有很很好的解决决办法。采用Felltharrm annd Ohhlsonn模型的研研究非常容容易理解，它它试图从当当前的股票票价格和分分析师对收收益的预测测中获取信信息以推断断折

28、现率。在在有效市场场假设下，股股价等于所所有者权益益帐面价值值与预期的的各期剩余余收益的现现值之和。分分析师对收收益与股利利分配率的的预测可用用以预测未未来的剩余余收益流。权权益资本成成本可定义义为使股价价等于“基本价值值”的折现率率。“基本价值值”即权益账账面价值与与剩余收益益的现值之之和。用相相似的方法法可以利用用股利折现现模型来预预测折现率率。因为股利模模型和剩余余收益模型型用以预测测折现率的的信息是相相同的，通通过两个模模型预测出出来的折现现率应该相相同。但应应用收益模模型的文献献（如Cllaus and Thommas, 19999）声称，收收益模型在在预测市场场风险溢酬酬和权益资资

29、本折现率率时比现金金股利折现现模型的效效果更好。因因为剩余收收益模型可可运用更多多其他方面面的信息以以减少对假假设的增长长率的依赖赖。Claaus aand TThomaas（19999）得得出的一个个重要结论论是他们估估计的风险险溢酬只有有约233，远远远低于以前前的8的的研究结果果。另外，与与小风险溢溢酬相对应应，他们的的研究还发发现用以说说明企业自自身相对风风险的企业业间期望权权益收益率率差异也很很小。同时时，所估计计权益资本本成本的方方差与许多多传统风险险指标相关关。以上结结果增加了了他们对估估计折现率率的信心。不不过，至此此我们还不不能肯定地地认为市场场风险溢酬酬就是23。主主要有两

30、个个原因。一一是可能他他们在研究究中所用的的预期增长长率偏低，因因为增长率率越低，所所得的折现现率也会越越低（因为为股价不变变，收益越越低折现率率也必须越越低，才能能使模型的的左右两边边相等）；二是基于于收益的估估价模型的的前提假设设是市场是是有效的。而而该模型又又被用于得得出收益可可预测且被被市场高估估的结论（见见Lee, Myeers aand SSwamiinathhan, 19999）。具有有讽刺意味味的是，其其他一些文文献还得出出这样的结结论，即分分析师的预预测是有偏偏差的，而而市场天真真地相信他他们的预测测，因而收收益是可预预测的。总之，对于于价值评估估模型中的的三个变量量：股价、

31、预预期收益、折折现率，基基于其中两两个的组合合的研究可可以得出关关于第三个个变量的推推论。因为为目前及过过去的文献献对于三种种变量研究究的假设存存在不匹配配的情况，他他们的结论论解9释能能力较弱。关关于股价偏偏离、分析析师预测的的特性、市市场对分析析师预测的的依赖三个个方面的研研究提供的的证据说明明要么模型型不正确，要要么市场是是不正确的的。因而需需要对市场场的有效性性进行测试试。三、几点思思考1. 收益的决定定因素企业收益的的决定因素素可以分成成两部分，经经营环境和和决策活动动。经营环环境是企业业进行活动动的基础和和框架。包包括产品市市场和要素素市场环境境（资本和和人力资源源）。每个个市场环

32、境境又涉及竞竞争、法规规政策、技技术等因素素（每个因因素又包含含行业、国国内、国际际层次）。企企业无法控控制外部环环境，为达达到经营目目标，只能能最大限度度理解、适适应及利用用环境。环环境的变动动可能导致致收益的变变化。决策策也包括两两部分，过过去的和将将来的。过过去的决策策是将来决决策的基础础，因为目目前的资产产负债状况况是过去决决策结果的的累积。比比如目前的的资产分布布状况（即即目前的投投资状况）是是过去投资资及经营决决策形成的的，必然影影响着未来来的决策和和收益。而而未来的决决策可改变变资产的分分布（投资资状况），从从而影响收收益。有必必要说明的的是过去决决策的结果果并未全部部反映在财财

33、务报表中中，有些重重要的利润润影响因素素如技术、未未确认的商商誉、人力力资源（熟熟练工人、管管理人员、技技术人员、领领导者）、管管理系统（体体制或制度度）、企业业文化等（人人力资源、企企业文化等等状况也是是过去相应应决策的结结果）。决决策活动中中，过去和和未来的都都影响未来来的收益，但但只有未来来的决策才才是企业可可以控制的的。2. 收益预测的的理论基础础按照上述分分析，收益益的决定因因素包括经经营环境和和决策活动动。若假定定经营环境境未发生重重大变化，由由于过去的的决策所形形成的企业业资源分布布状况（如如现金、机机器、技术术、商誉、人人力资源）以以及内部其其他因素（如如制度、文文化）是企企业

34、决策的的基础，若若企业的领领导者未发发生变更，则则企业的决决策习惯不不变。这样样，反映一一定期间内内决策结果果的收益的的期望值将将不会发生生改变。如如果，上述述所作的假假设是合理理的，则收收益也应可可以合理预预测。这或或许就是收收益预测的的理论依据据。当然，即即使放松上上述假设，如如政府出台台不利于企企业的政策策（外部环环境发生重重大变化），企企业更换领领导人（决决策习惯改改变），企企业的期望望收益就会会发生变化化，若分析析师充分理理解变化的的信息，仍仍可作出合合理的预测测。3. 企业应该披披露哪些信信息股价的影响响因素，主主要是预期期股票带来来的现金流流量。现金金流量包括括两部分，一一部分是

35、在在一定期间间内的股利利，另一部部分是终值值。在持续续经营假设设下，终值值为未来股股利的折现现值。非持持续经营假假设下为权权益部分资资产的变现现值。这里里只讨论持持续经营情情况，这时时与所持股股票有关的的未来现金金流量的影影响因素可可以分为两两类。一类类与企业自自身的经营营有关，这这类因素可可以分为两两部分，即即经营环境境和决策活活动。另一一类因素与与资本市场场有关。如如在一个资资本市场不不发达或投投机气氛较较浓的市场场，人们可可能会预期期某支股票票被操纵而而预测短期期内上升，此此时以投机机为目的的的投资者会会认为短期期内股票价价格会上涨涨，那时出出售股票或或获得更多多现金。再再如，若资资本市

36、场资资金供给过过度，市盈盈率很高，则则人们对于于企业自身身经营的因因素就会考考虑很少，对对股价变动动起决定作作用的则可可能是其他他的因素，如如股票的初初始价位或或流通股总总数等指标标。从投资者的的角度讲，当当然希望了了解所有影影响股价的的重要信息息。但企业业似乎只应应该提供上上述关于自自身经营的的信息。原原因有二，一一是企业对对这部分信信息最为了了解，有能能力提供；二是这部部分信息相相对于另外外的信息更更有预测价价值（更有有规律可循循）。因而而企业需要要提供关于于经营环境境和经营决决策的信息息。由于成成本效益原原则的限制制，企业只只能披露部部分上述信信息。披露露的方式可可能包括两两种，一种种是

37、直接披披露（在财财务报表以以外部分），比比如，提供供部分重要要外部环境境因素（如如企业享受受的政策优优惠）及外外部环境因因素的重大大变化（如如重大事件件的发生，如如疯牛病对对于养牛业业），部分分关于决策策活动的信信息（如企企业进行一一项有望获获取高回报报的新投资资，签订一一份有利的的合约，聘聘请了更优优秀的领导导人等）。这这种披露有有利于分析析师对未来来的收益进进行预测。另另一种方式式是间接披披露，披露露环境和决决策互相作作用的企业业的经营结结果，就是是企业提供供的会计报报表。由于于环境和决决策异常复复杂，难以以准确描述述，或者即即使描述出出来，对其其分析也异异常复杂，所所以对其作作用结果进进

38、行描述反反而更为有有效和合理理。人们可可以通过报报表获知环环境和决策策的一些特特征，如环环境的优劣劣及决策的的效率，而而这恰恰是是与投资者者的决策是是相关的。比比如利润表表反映过去去期间决策策与环境作作用的结果果。资产负负债表反映映企业从开开业至今所所有决策及及环境作用用结果的累累积，实际际上也是下下一期间决决策的基础础。分析师师通过报表表数据可以以获知企业业作为一个个系统进行行决策的效效率以及所所处的环境境（有一定定的稳定性性），再结结合环境及及直接披露露的重要决决策等信息息，从而推推断未来的的盈利。当当然，由于于财务会计计系统的局局限性，有有些决策的的结果无法法确认（如如人力资源源、企业文文化等），这这些信息也也可在财务务报告的其其他部分披披露。企业决策及所处环境的信息影响股票价格的信息财务报表所含信息财务报告其他部分所含信息 图1 企业信息息披露示意意图