公司金融研究(6).pptx

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1、2021/9/111公司金融研究（6）2021/9/112第十章、资本成本l一、资本成本一、资本成本lCAPM,APT等等lcost of equity,overall cost of capitall 的确定的确定l举例：某公司的举例：某公司的 计算计算2021/9/113对 的讨论l1、真实世界中的真实世界中的l对某股票的月度收益率与标普对某股票的月度收益率与标普500指数月度指数月度收益率进行回归，回归系数收益率进行回归，回归系数l2、的稳定性的稳定性l例如：例如：GE公司在公司在20年中，年中，基本稳定基本稳定l3、采用行业的、采用行业的 数值数值l可以减少估计误差。（只要公司的运行和

2、可以减少估计误差。（只要公司的运行和行业其他公司相仿）。行业其他公司相仿）。2021/9/1144、的主要决定因素l（1）业务收入的周期性（业务收入的周期性（cyclicality of revenues)l主营业务收入与经济周期（主营业务收入与经济周期（business cycle)密切相密切相关的行业：高科技、汽车、零售、钢铁、石化、银关的行业：高科技、汽车、零售、钢铁、石化、银行等行等 值高；值高；周期性股票周期性股票股票波动性（股票波动性（variability)和周期性（和周期性（cyclicality)不同不同,波动性大的股票的波动性大的股票的 值不一定大值不一定大l反之，不相关的

3、行业：公用事业、铁路、食品、航反之，不相关的行业：公用事业、铁路、食品、航空等，空等，值低；值低；稳定性股票稳定性股票2021/9/115 l（2）经营杠杆（经营杠杆（operating leverage)l固定成本高（变动成本低）的企业，边际贡献固定成本高（变动成本低）的企业，边际贡献（contribution margin)高高,业务收入变化对利业务收入变化对利润的影响大，经营杠杆高。润的影响大，经营杠杆高。l反之，变动成本高反之，变动成本高(固定成本低）的企业，经固定成本低）的企业，经营杠杆低。营杠杆低。l经营杠杆经营杠杆放大了周期性的反应效果放大了周期性的反应效果企企业的业的l结论：业

4、务收入高周期性、经营杠杆高的项目结论：业务收入高周期性、经营杠杆高的项目或企业，或企业，值高。值高。2021/9/116（3）财务杠杆与l财务杠杆反应了企业的融资的固定成本。财务杠杆反应了企业的融资的固定成本。类似经营杠杆，财务杠杆高的企业，类似经营杠杆，财务杠杆高的企业，也也高。高。l l l 企业只要在同一个行业，企业只要在同一个行业，资产的贝塔值一般不变，资产的贝塔值一般不变，随着财务杠杆率的变化，随着财务杠杆率的变化，其股权的贝塔值变化。其股权的贝塔值变化。2021/9/117 l公司的公司的 和项目的和项目的 的区别的区别l应该采用项目的应该采用项目的 值进行项目评估值进行项目评估2

5、021/9/118二、负债企业的总资本成本l（一）加权平均资本成本（一）加权平均资本成本（weighted average cost of capital,WACC）l权重为市值，而非账面价值。权重为市值，而非账面价值。l计算举例计算举例2021/9/119三、减少资本成本的方法：增加流动性l（一）流动性的概念：（一）流动性的概念：l流动性即市场交易成本：流动性即市场交易成本：1、经纪费用（、经纪费用（brokerage fee);2、买卖息差（买卖息差（bid-ask spread);3、市场冲击市场冲击成本（成本（market-impact costs)l（二）流动性与资本成本关系二）流动

6、性与资本成本关系l流动性越高的股票，资本成本越低；流动性越低的流动性越高的股票，资本成本越低；流动性越低的股票，资本成本越高。股票，资本成本越高。l股票的资本成本（收益率）与内幕信息的拥有者多股票的资本成本（收益率）与内幕信息的拥有者多少正相关。少正相关。内幕信息拥有者越多，股票交易成本越内幕信息拥有者越多，股票交易成本越高，流动性越低，资本成本越高。高，流动性越低，资本成本越高。2021/9/1110 l（三）公司降低资本成本的方法三）公司降低资本成本的方法l1、提高股票的流动性、提高股票的流动性 股票分拆（股票分拆（stock split），），降低股价，增加无内降低股价，增加无内幕信息的

7、小投资者（幕信息的小投资者（uninformed investors),互联互联网交易网交易l2、信息披露。、信息披露。l对公司各部门的详细财务数据的披露、管理层的展望等信息披露，可以对公司各部门的详细财务数据的披露、管理层的展望等信息披露，可以降低公司股票的买卖价差。降低公司股票的买卖价差。l证券分析师通过信息分析和发布，可以缩小信息投证券分析师通过信息分析和发布，可以缩小信息投资者和非信息投资者之间的差距，增加股票流动性，资者和非信息投资者之间的差距，增加股票流动性，降低资本成本。降低资本成本。2021/9/1111第十一章 融资决策、资本结构与股利政策l一、融资决策一、融资决策l同样运用

8、净现值方法（同样运用净现值方法（NPV）进行融资决策分析。进行融资决策分析。净现值为正的融资项目比较少。净现值为正的融资项目比较少。l发行多少的股票或债券？发行何种股票或债券？何发行多少的股票或债券？发行何种股票或债券？何时发行股票或债券？时发行股票或债券？l融资给企业价值增加的可能原因：融资给企业价值增加的可能原因：l1、欺骗投资者（、欺骗投资者（fool investors)l将证券打包（将证券打包（package securities)复杂化复杂化,以获得溢以获得溢价发行。价发行。有效市场不可能有效市场不可能2021/9/1112 l2、降低发行成本或者获得发行的额外收益降低发行成本或者

9、获得发行的额外收益（subsidies)l减少投资银行、律师、会计师等的发行费用；减少投资银行、律师、会计师等的发行费用；l进行净现值为正的融资（比如债券的票面利进行净现值为正的融资（比如债券的票面利率低于企业的债务成本）率低于企业的债务成本）比如我国目前比如我国目前的企业融资券的企业融资券l3、创造新的证券创造新的证券l金融创新的证券，满足了投资者的特殊需求，金融创新的证券，满足了投资者的特殊需求，可以获得较高的定价。可以获得较高的定价。2021/9/1113二、有效市场假说l（一）有效市场假说（一）有效市场假说（efficient market hypothesis,EMH）：）：投资者只

10、能获得正常利润；投资者只能获得正常利润；企业只能公平价格出售证券。企业只能公平价格出售证券。l有效市场对信息的反应：有效市场对信息的反应：delayed response;overreaction and reversion;l（二）有效市场的不同形式二）有效市场的不同形式l1、weak-form efficiency lInformation of past prices,technical analysis2021/9/1114 l2、semistrong-form efficiencylPublicly available information,fundamental analysis

11、l3、strong-form efficiencylAll information,public or private2021/9/1115 l(三）有效市场理论的误解三）有效市场理论的误解l1、the efficacy of dart throwinglEMH只表示了股票价格对信息的反应，投资只表示了股票价格对信息的反应，投资者需要决定组合的风险暴露和分散程度。者需要决定组合的风险暴露和分散程度。l2、股价每日波动、股价每日波动l3、stockholder disinterestl即使交易的股东人数很少，只要一些交易者运即使交易的股东人数很少，只要一些交易者运用了信息，股价反应了信息。用了信

12、息，股价反应了信息。2021/9/1116（四）有效市场假说的检验l1、弱有效市场弱有效市场l序列相关性分析（序列相关性分析（serial correlation）l股价的序列相关分析，计算序列相关系数。股价的序列相关分析，计算序列相关系数。l惯性（惯性（continuation）：）：l反转（反转（reversal）：）：l序列相关系数显著不为零，为正，股价存序列相关系数显著不为零，为正，股价存在惯性效应；为负，股价存在反转效应，说明在惯性效应；为负，股价存在反转效应，说明可以用过去的股价预测未来的股价，市场非弱可以用过去的股价预测未来的股价，市场非弱有效。有效。2021/9/1117 l2

13、、半强有效市场半强有效市场l事件研究法事件研究法(event study)lCAR的变化是否发生在事件发生日？的变化是否发生在事件发生日？2021/9/1118 l对股息分配、利润、收购兼并、资本投资、对股息分配、利润、收购兼并、资本投资、发行股票等等事件进行发行股票等等事件进行CAR分析，可以检分析，可以检验市场是否有效（半强有效）验市场是否有效（半强有效）lCAR方法的运用非常广泛方法的运用非常广泛l证券市场对某件事件是如何反应的？证券市场对某件事件是如何反应的？2021/9/1119 l3、强有效市场强有效市场l对内幕交易的研究对内幕交易的研究l内幕交易是否能够获取超额收益？研究内幕交易是否能够获取超额收益？研究结果认为可以。结果认为可以。