CITI房地产行业策略.ppt

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1、中信证券研究部中信证券研究部陈聪陈聪二二OO九年九月九年九月从业绩估值双升从业绩估值双升 到规模增长到规模增长房地产行业策略房地产行业策略房地产行业策略房地产行业策略1曾经曾经:我们看好行业的逻辑我们看好行业的逻辑我们曾经看到：我们曾经看到：销售回暖销售回暖,但新开工和投资暂未跟上但新开工和投资暂未跟上,供不应求供不应求,流动性又奔腾而下。流动性又奔腾而下。最后价量齐增最后价量齐增,业绩和估值水平均向上变动。业绩和估值水平均向上变动。从从0808年底发起年底发起“地产反冲锋地产反冲锋”到到2 2月份在深圳月份在深圳“融冰融冰”，从，从3 3月份关注供求错配的时滞到月份关注供求错配的时滞到4 4

2、月初预言月初预言“土地土地盛宴盛宴”。0808年年1010月月-09-09年年6 6月，我们历经政策、销量、投资三次大辩论、大转折、大机遇、大决战，坚定看月，我们历经政策、销量、投资三次大辩论、大转折、大机遇、大决战，坚定看多，并把多，并把99%99%的时间都配置到对行业的强烈推荐上去。的时间都配置到对行业的强烈推荐上去。2年度回顾年度回顾(1/3)时间时间研究报告研究报告报告原文报告原文（或活动内容）（或活动内容）阶段性核心逻辑阶段性核心逻辑2008年10月23日 房地产救市的最亮一枪11-12月销售环比恢复50%政政策策已已经经转转向向，投投资资者者已已经经过过分分悲悲观观，打打破破对对行

3、行业业资资金金断断裂的担忧裂的担忧2008年11月27日 地产反冲锋我们认为，行业应该能够走出8/9/10月份最低迷的销售，逐步走向下一个房地产销售的小高峰建议投资者以货币政策为主线，注意行业未来反转的契机，在萧条市道中迎接地产股的反冲锋2008年12月3日 2009年策略报告目前情况和政府保增长和就业的居心相背离，（支持性）政策出台顺理成章政府会源源不断推出稳定房地产市场的政策。3年度回顾年度回顾(2/3)时间时间研究报告研究报告报告原文（或活动内容）报告原文（或活动内容）阶段性核心逻辑阶段性核心逻辑2008年12月30日 破解供应疑团，暖冬超配地产市场对年报悲观预期过度反映，担心一季度房价

4、压力，对行业基本面过分悲观。政政策策是是有有效效的的，房房屋屋销销售售必必然然见见底底反反弹弹，供供求求关关系系会会好好转转，打打破破存存货货压压力力的迷思的迷思存货难言供应压力，供求关系改善的曙光已经出现2009年 1月21日 危机中的转机我们相信随着货币政策于2009年一季度得到有效贯彻，房地产企业资金压力将得到缓解，房价将出现稳定的趋势商业地产趋势悲观（房地产）行业估值水平也会得到提升。2009年 2月下旬深圳“融冰之旅”大规模联合调研万科、保利、金地、招商和华侨城，介绍投资者关注销售回暖2009年 2月24日 修补失落的盈利模式基于扩大内需，拉动投资，确保经济增长的政策目标，行业曾经失

5、落的盈利模式正在得到修补4年度回顾年度回顾(3/3)时间时间研究报告研究报告报告原文（或活动内容）报告原文（或活动内容）阶段性核心逻辑阶段性核心逻辑2009年 3月24日 宝贵的时滞2009年上半年是最宝贵的房地产股投资时段。热销不是终点而是起热销不是终点而是起点，行业开发投资恢点，行业开发投资恢复，特别是地价上涨，复，特别是地价上涨，能带动资源重估能带动资源重估投资相对于销售的时滞成为了地产基本面恢复的最重要推手2009年 4月7日 畅享房屋热销，畅享拿地机会随着房屋市场热销，开发企业资金链恢复，各公司补充新的土地储备可能性越来越大。2009年 4月14日 销量急增，行业新生目前行业正处于本

6、轮周期最后一次大分歧的十字路口。攻守兼备，蓄势待发。2009年 5月上旬上海杭州“信心之旅”大规模联合调研滨江集团、新湖中宝、保利地产、本地商业银行和政府机构，建议投资者关注开发商信心回暖2009年 5月4日 从房屋销售嘉年华到土地盛宴我们预计此后开发企业会扩大新开工和新增土地储备，土地市场复苏在即，这将化解当前行业的估值压力，5今天：逻辑有变化今天：逻辑有变化房价上涨一致预期打破房价上涨一致预期打破,反而有利于销售速度保持反而有利于销售速度保持,企业的毛利率和周转率不至于下企业的毛利率和周转率不至于下降太多。加速拿地，不断提升的新开工面积和开发投资增速则显示行业的参与者将降太多。加速拿地，不

7、断提升的新开工面积和开发投资增速则显示行业的参与者将加速扩大规模。再融资和宽松的货币环境为规模扩张提供了资金基础。加速扩大规模。再融资和宽松的货币环境为规模扩张提供了资金基础。一方面销售无法价量齐增，行业告别了黄金时代，难重复上半年行情。但另一方面一方面销售无法价量齐增，行业告别了黄金时代，难重复上半年行情。但另一方面规模的增长，货币环境稳定和销售速度正常都决定了行业在下半年仍有投资机会，规模的增长，货币环境稳定和销售速度正常都决定了行业在下半年仍有投资机会，个股尚可选择。个股尚可选择。6接受正常的销售量接受正常的销售量 二手二手北京北京 二手房二手房杭州杭州 二手房二手房深圳深圳 二手房二手

8、房天津天津 二手房二手房7接受正常的销售量接受正常的销售量 一手一手北京北京上海上海深圳深圳杭州杭州8接受正常的销售量接受正常的销售量 一手一手8 8月份的年度对比月份的年度对比 （平米）（平米）9规模增长来自何处规模增长来自何处从拿地，到开工，到销售和结算规模的增长，再加上资本市场支持下的市场分额提从拿地，到开工，到销售和结算规模的增长，再加上资本市场支持下的市场分额提升。升。10加速供地和加速拿地加速供地和加速拿地11土地市场的价量齐增土地市场的价量齐增上海上海杭州杭州北京北京深圳深圳12扩大新开工和投资扩大新开工和投资房地产开发投资单房地产开发投资单月增速预测月增速预测房地产新开工面积单

9、房地产新开工面积单月同比增速月同比增速商品房销售面积单月商品房销售面积单月同比增速同比增速商品房销售面积商品房销售面积房地产开发投资房地产开发投资商品房新开工商品房新开工9月31.5%25.6%37.4%7872 3745 8127 10月33.7%33.2%74.6%7684 3529 6995 11月38.2%36.3%80.0%7966 3631 7124 12月46.8%32.9%84.9%23928 5923 18039 全年24.2%6.0%56.0%96867 37976 103384 假设趋势延续，开工和投资预测假设趋势延续，开工和投资预测13拿地拿地_新开工新开工_销售销售规

10、模扩张可期规模扩张可期融资（亿元）融资（亿元）拿地（万平）拿地（万平）新开工（万平）新开工（万平）销售（亿元）销售（亿元）14风险风险货币政策货币政策15选股思路选股思路一线豪宅一线豪宅+二三线城市二三线城市简简 称称股价股价（元）（元）EPS（元）（元）PENAV评级评级09E10E09E10E招商地产25.78 0.96 1.41 26.9 18.3 19.28 买入滨江集团14.77 0.53 0.79 27.9 18.7 9.70 买入荣盛发展17.30 0.71 1.00 24.4 17.3 10.86 买入保利地产24.49 1.04 1.50 23.5 16.3 21.01 买入

11、万科A11.36 0.49 0.69 23.2 16.5 10.98 买入华侨城19.28 0.55 0.71 35.1 27.2 20.28 买入新湖中宝11.91 0.51 0.68 23.4 17.5 12.22 买入首开股份20.55 1.00 1.20 20.6 17.1 17.16 买入金融街12.05 0.49 0.60 24.6 20.1 12.47 增持金地集团14.17 0.61 0.73 23.2 19.4 11.98 增持16中南建设中南建设业绩业绩 资源资源 故事故事 动力动力预收款充足预收款充足(保守保守09/10EPS 0.78 1.13)09/10EPS 0.7

12、8 1.13)资源丰厚资源丰厚(考虑潜在项目考虑潜在项目NAV19.18)NAV19.18)拿地拿地时间时间可结可结面积面积总建总建面面楼面楼面地价地价销售销售价格价格南通新世界中央商务区 开发部分20066513010908500南通世纪花城(-1项目)20061001003606000南通中南军山半岛2006353516576500常熟中南世纪城200710510527626400镇江中南世纪城2006526016335400海门中南世纪城2006871006704400青岛中南海湾新城200019263927300海南中南森海湾(海景花园)200239452005900寿光(是分散地块不

13、是大盘)200865654623200南通新世界中央商务区 持有2006252512006500小计59211375836青岛意向14018012505300盐城意向2402408753700建筑高毛利建筑高毛利(说明管控说明管控,能规避土增税能规避土增税)还还有有海南海南故事故事17新湖中宝新湖中宝独特资产包，稀缺土储独特资产包，稀缺土储核心项目日益光芒闪耀核心项目日益光芒闪耀房价房价预测毛利率预测毛利率NAV重估单方价值重估单方价值项目名称项目名称权益权益建面建面剩余权益面剩余权益面积积悲观悲观乐观乐观悲观悲观乐观乐观悲观悲观乐观乐观悲观悲观乐观乐观杭州果岭100%43.043.01100

14、0.018000.036%61%23.734.4 5500.08000.0 杭州新湖香格里拉100%35.026.127000.040000.080%87%52.367.9 20000.026000.0 上海新湖青蓝国际49%20.610.128000.036000.054%64%16.222.3 16000.022000.0 上海新湖明珠城95%90.054.421000.028000.062%71%65.392.5 12000.017000.0 杭州武林地块70%8.45.930000.055000.050%73%8.814.1 15000.024000.0 总计139.5166.2231

15、.2 其他地产项目其他地产项目 城小地价值不小城小地价值不小产业和金融投资产业和金融投资抢牌照，抢资源，抢人抢牌照，抢资源，抢人公司公司市场价值市场价值成本成本盛京银行9.18 4.50 成都农村信用社20.48 6.53 吉林银行2.09 1.80 湘财证券29.21 青海碱业13.00 2.80 新湖期货7.44 大智慧7.70 3.52 18荣盛发展荣盛发展由小到大由小到大打通资本平台打通资本平台京沪高铁概念京沪高铁概念资源飞跃的前夜资源飞跃的前夜小碧桂园的盈利模式小碧桂园的盈利模式业绩高速增长业绩高速增长布局广阔，不依赖某大盘增发顺利完成京沪高铁临近每平米土储楼面价平均500元合理内控和区域扩张年销售额超过50亿更换证券公司 廊坊 徐州 蚌埠 南京 年内计划增加权益土储到1000万平数十万平的一级开发用地控制建安成本19华侨城华侨城据开发生态上端的资源股据开发生态上端的资源股今年销售100亿,明年超过100亿但适当控制利润整体上市完成财表清晰主主题题+资资源源具备定价权的资源股核心城市核心地段武汉和天津项目落袋为安NAV20.2820致谢！致谢！21