汇率与汇率决定理论.ppt

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1、 第二章第二章 汇率与汇率决定理论汇率与汇率决定理论1目目 录录 2.1 2.1 基本概念基本概念 2.2 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因决定汇率的基础及影响汇率变动的因 素素 2.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响 2.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论22.1 2.1 基本概念基本概念2.1.1 2.1.1 外汇的概念外汇的概念外汇外汇动态意义动态意义上的外汇上的外汇静态意义静态意义上的外汇上的外汇广义上说广义上说狭义上说狭义上说外币现钞外币现钞外币支付凭证外币支付凭证 或者支付工具或者支付工具外币有价证券外币有价证券特别提款权特别提款权其它外汇资产其它外汇资

2、产不包括广义外汇中不包括广义外汇中的外币有价证券的外币有价证券国际国际汇兑汇兑32.1 2.1 基本概念基本概念货币货币名称名称世界标准化组织世界标准化组织制定的货币符号制定的货币符号货币英文货币英文名称缩写名称缩写人民币人民币CNYCNYRMBRMB美元美元USDUSDUS$US$欧元欧元EUREUREuroEuro日元日元JPYJPYJ J￥英镑英镑GBPGBP瑞士法郎瑞士法郎CHFCHFSFSF加拿大元加拿大元CADCADCan$Can$港元港元HKDHKDHK$HK$主要货币符号主要货币符号一种外币成为外汇的前提条件：自由兑换性；普遍接受自由兑换性；普遍接受性；可偿性性；可偿性42.1

3、 2.1 基本概念基本概念2.1.2 汇率的概念汇率的概念 汇率是一个国家（或地区）的货币用汇率是一个国家（或地区）的货币用 另一个国家（或地区）的货币表示的另一个国家（或地区）的货币表示的 价格，或者说是两国货币的兑换比率。价格，或者说是两国货币的兑换比率。2.1.3 2.1.3 汇率标价法汇率标价法 1.1.直接标价法直接标价法 2.2.间接标价法间接标价法 3.3.美元标价法美元标价法52.1 2.1 基本概念基本概念2.1.4 2.1.4 汇率的种类汇率的种类汇汇率率种种类类基本汇率与套算汇率基本汇率与套算汇率买入汇率与卖出汇率买入汇率与卖出汇率现钞汇率与现汇汇率现钞汇率与现汇汇率即期

4、汇率与远期汇率即期汇率与远期汇率固定汇率与浮动汇率固定汇率与浮动汇率单一汇率与复汇率单一汇率与复汇率实际汇率与有效汇率实际汇率与有效汇率实际操作汇率实际操作汇率汇率制度安排汇率制度安排62.2 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素决定汇率的基础及影响汇率变动的因素2.2.1 2.2.1 决定汇率的基础决定汇率的基础 1.1.金币本位制度下决定汇率的基础金币本位制度下决定汇率的基础 铸币平价铸币平价黄金输出点黄金输出点铸币平价铸币平价黄金输入点黄金输入点+运费+US$0.03-运费-US$0.031=US$4.031=US$4.031=US$4.001=US$4.001=US$3.971=

5、US$3.9772.2 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素决定汇率的基础及影响汇率变动的因素2.2.金块本位制与金汇兑本位制度下决定汇率的基础金块本位制与金汇兑本位制度下决定汇率的基础 黄金法定平价黄金法定平价3.3.纸币流通制度下决定汇率的基础纸币流通制度下决定汇率的基础 购买力平价（有争议）购买力平价（有争议）纸币流通制度特点纸币流通制度特点 （1 1）纸币不能向发行者要求兑换成任何贵金属。）纸币不能向发行者要求兑换成任何贵金属。（2 2）纸币发行量没有客观保证，由货币当局根据经济需要主观决）纸币发行量没有客观保证，由货币当局根据经济需要主观决 定。定。（3 3）纸币靠政府权力强制

6、流通。）纸币靠政府权力强制流通。82.2 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素决定汇率的基础及影响汇率变动的因素 纸币流通条件下市场汇率由外汇供求决定。纸币流通条件下市场汇率由外汇供求决定。浮动汇率制度下，外汇供求直接决定市场汇率水平；浮动汇率制度下，外汇供求直接决定市场汇率水平；固定汇率制度下，政府通过影响外汇供求将汇率维持在某一水平固定汇率制度下，政府通过影响外汇供求将汇率维持在某一水平 上。上。汇率汇率外汇供求外汇供求F FsF FdE E92.2 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素决定汇率的基础及影响汇率变动的因素2.2.2 2.2.2 外汇的升贬值及其比率外汇的升贬值及

7、其比率 外汇的升值与贬值外汇的升值与贬值 外汇的升贬值率外汇的升贬值率 E=E=e1-e0e0E E=e1-e0e1(1)(2)（1）式和（2）式中，E表示直接标价法下汇率变动率；e0表示原来汇率；e1表示现在汇率102.2 2.2 决定汇率的基础及影响汇率变动的因素决定汇率的基础及影响汇率变动的因素2.2.3 2.2.3 影响汇率变动的因素影响汇率变动的因素影响汇率影响汇率变动因素变动因素短期因素短期因素长期因素长期因素相对利率水平相对利率水平心理预期心理预期政府干预行为政府干预行为国际收支与国际储备国际收支与国际储备相对通货膨胀率相对通货膨胀率相对经济增长率相对经济增长率宏观经济状况宏观经

8、济状况货币替代货币替代资本外逃资本外逃112.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响2.3.1 2.3.1 汇率变动对一国国际收支的影响汇率变动对一国国际收支的影响 1.1.汇率变动与货物收支汇率变动与货物收支 2.2.汇率变动与服务收支汇率变动与服务收支 3.3.汇率变动与国际资本流动汇率变动与国际资本流动 4.4.汇率变动与国际储备汇率变动与国际储备122.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响2.3.2 2.3.2 汇率变动对一国国内经济的影响汇率变动对一国国内经济的影响 1.1.汇率变动与国内物价水平汇率变动与国内物价水平 2.2.汇率变动与生产汇率变动与生

9、产 3.3.汇率变动与收入分配及资源配置汇率变动与收入分配及资源配置 4.4.汇率变动与货币供应量及由此引起的总需求变化。汇率变动与货币供应量及由此引起的总需求变化。2.3.3 2.3.3 汇率变动对世界经济的影响（？）汇率变动对世界经济的影响（？）132.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响2.2.4 2.2.4 货币贬值的其他经济影响货币贬值的其他经济影响 1.1.贬值与货币替代和资本外逃贬值与货币替代和资本外逃 货币替代是指在一国经济发展过程中，居民因对本币币值的稳定失去信心或本货币替代是指在一国经济发展过程中，居民因对本币币值的稳定失去信心或本 国货币资产收益率相对较低

10、时发生的大规模地用本币兑换外汇，从而使外汇在价值贮国货币资产收益率相对较低时发生的大规模地用本币兑换外汇，从而使外汇在价值贮 藏、交易媒介、计价标准等货币职能上全面或部分地替代本币的一种现象。藏、交易媒介、计价标准等货币职能上全面或部分地替代本币的一种现象。资本外逃是指为避免经济、政治等方面原因造成的经济损失，资金大规模地从资本外逃是指为避免经济、政治等方面原因造成的经济损失，资金大规模地从 一国逃离。一国逃离。一般而言一般而言,货币替代和资本外逃只有在一国货币自由兑换的条件下才会大规模货币替代和资本外逃只有在一国货币自由兑换的条件下才会大规模 地发生。地发生。142.3 2.3 汇率变动对经

11、济的影响汇率变动对经济的影响 决定货币替代的因素主要有：决定货币替代的因素主要有：相对通货膨胀率相对通货膨胀率 金融资产的相对名义收益率金融资产的相对名义收益率 本国货币的汇率水平本国货币的汇率水平本国金融资产的名义收益率本国金融资产的名义收益率 -本国通货膨胀率本国通货膨胀率 本国货币的预期高估率或本国货币的预期高估率或 +本国货币的预期低估率本国货币的预期低估率外国金融资产名义收益率外国金融资产名义收益率 -外国通货膨胀率外国通货膨胀率152.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响 在名义收益率和通货膨胀率既定的情况下，汇率水平会在名义收益率和通货膨胀率既定的情况下，汇率水平

12、会 影响到货币的替代程度。影响到货币的替代程度。在不考虑国家风险等其他非经济因素的前提下：在不考虑国家风险等其他非经济因素的前提下：（1 1）一国货币高估会引起或加深货币替代。一国货币高估会引起或加深货币替代。（2 2）一国货币低估则有利于降低货币替代的程度。）一国货币低估则有利于降低货币替代的程度。因为此时外币资产持有者会卖出外币资产，买入本因为此时外币资产持有者会卖出外币资产，买入本 币资产，这时便会出现货币反替代现象。币资产，这时便会出现货币反替代现象。162.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响 但是货币低估缓和货币替代的作用具有一定的局限性。但是货币低估缓和货币替代的

13、作用具有一定的局限性。如果货币低估引起国内物价上涨，会抵消其对货币如果货币低估引起国内物价上涨，会抵消其对货币 反替代的正面影响；反替代的正面影响；如果货币低估由大幅度货币贬值所引起，则有可能如果货币低估由大幅度货币贬值所引起，则有可能 使人们产生货币将继续贬值的预期，反而会在短期使人们产生货币将继续贬值的预期，反而会在短期 内加深货币替代程度。内加深货币替代程度。172.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响2.2.贬值与国际贸易条件贬值与国际贸易条件 货币汇率的变化会引起进出口商品相对价货币汇率的变化会引起进出口商品相对价格的变化，从而影响到贸易条件。格的变化，从而影响到贸易

14、条件。一般而言，货币贬值会引起本国出口商一般而言，货币贬值会引起本国出口商品外币价格的下降，由此引起贸易条件的恶化。品外币价格的下降，由此引起贸易条件的恶化。182.3 2.3 汇率变动对经济的影响汇率变动对经济的影响 在下述情况下，贬值对贸易条件的负面影响可能十分有在下述情况下，贬值对贸易条件的负面影响可能十分有 限：限：（1 1）一国的进出口量在世界市场上所占份额相当小，其进出口商品）一国的进出口量在世界市场上所占份额相当小，其进出口商品 的外币价格不受其进出口数量的影响。的外币价格不受其进出口数量的影响。（2 2）货币贬值的目的主要在于鼓励出口商品的生产，而不在于降低）货币贬值的目的主要

15、在于鼓励出口商品的生产，而不在于降低 其出口商品的外币价格。货币贬值后，其出口商品的外币价格其出口商品的外币价格。货币贬值后，其出口商品的外币价格 仍保持不变。仍保持不变。（3 3）出口商品的需求弹性较高，而出口商品的供给弹性较低，能阻）出口商品的需求弹性较高，而出口商品的供给弹性较低，能阻 止货币贬值后贸易条件恶化。止货币贬值后贸易条件恶化。192.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论2.4.12.4.1国际收支论国际收支论 是从国际收支角度分析汇率决定的一种理论。汇率 是外汇市场上的价格，外汇市场上供给和需求的变动对 它有着直接的影响，而外汇市场上的交易行为又都是由 国际收支决定的。1.1

16、.国际收支论的早期形式：国际借贷论国际收支论的早期形式：国际借贷论 1861年，英国经济学家戈逊较为完整地阐述了汇率 与国际收支的关系，指出：汇率作为外汇的价格，决定 于外汇市场的供给和需求流量，而外汇的供求流量来自 于国际收支。由此，一国国际收支赤字意味着在外汇市 场上外汇供不求，本币供过于求，将导致外汇汇率上 升，反之，将带来外汇汇率下降。202.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 戈逊的理论实际上就是汇率的供求决定论，但他没有说清楚哪些因素具体影响到外汇的供 求，从而大大限制了这一理论的应用价值。国际 借贷论的这一缺陷在现代国际收支论中得到了弥 补。2.2.国际收支论的基本原理国际收支

17、论的基本原理 假定汇率完全自由浮动，汇率是外汇市场上 的价格，通过自身变动实现外汇市场供求平衡，从而使国际收支始终处于平衡状态，即212.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论CACAKAKA0 0 （1 1）影响国际收支的因素）影响国际收支的因素经常账户主要由商品与劳务进出口决定的：进 口主要是由本国国民收入（Y）、汇率（e）、相对 价格（P、P*）决定的；出口主要是由外国国民收 入（Y*）、汇率（e）、相对价格（P、P*）决定的。从而影响经常账户收支的主要因素为：CAf（Y，Y*，P，P*，e）222.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 假定资本与金融账户的收支取决于本国利率（i）、外国利

18、率（i*）、对未来汇率水平变化的预期（Eef）。即：KAg（i，i*，Eef）综合起来，影响国际收支的主要因素及国际收支均衡条件为：BPh（Y，Y*，P，P*，i，i*，e，Eef）0从而均衡汇率为：ek（Y，Y*，P，P*，i，i*，Eef）232.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 (2(2）各变量变动对汇率的影响）各变量变动对汇率的影响l*国民收入的变动国民收入的变动l 其他条件不变时，l YM对外汇的需求e；l Y*X外汇供给e。l*价格水平的变动价格水平的变动l P本国产品竞争力CA恶化e；l P*本国产品竞争力CA改善e。242.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论l*利率水平的

19、变动利率水平的变动l 其他条件不变时，l i 资本内流 外汇的供给e；l i*资本外流增加外汇需求e。l*市场预期外汇汇率上升时市场预期外汇汇率上升时l 资金外流外汇需求 e。因此，国际收支论基本原理可以概括为：因此，国际收支论基本原理可以概括为：e e=k(Y,Y=k(Y,Y*,P,P,P,P*,i,i,i,i*,E Ee ef f)+-+-+252.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 （3 3）注意）注意各变量变动对汇率影响的分析是在其他条件不变下得出的。而实际上，这些变量之间本身存在着复杂的关系。例如：本国国民收入的增加，增加进口；造成货币需求的上升而造成利率提高，这又带来 了资本流入

20、；可能导致对未来汇率预期的改变。262.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 3.3.对国际收支论的简单评价对国际收支论的简单评价（1）国际收支是重要的宏观经济变量，国际收支论从宏观经济角度而 不是货币数量（价格、利率）研究汇率，是现代汇率理论的一个 重要分支；（2）国际收支论不能被视为完整的汇率决定理论，而只是汇率与其他 宏观经济变量存在着的联系。影响国际收支的众多变量之间及其 与汇率之间的关系是错综复杂的；（3）国际收支论是关于汇率决定的流量理论，认为国际收支引起的外 汇供求流量决定了汇率水平及其变动，但并没有进一步分析哪些 因素决定了这一流量。272.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论

21、2.4.2.4.购买力平价论购买力平价论 1.1.一价定律一价定律 如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的如果不考虑交易成本等因素，以同一货币衡量的不同国家的某种可贸易商品的价格是一致的。否则商品套不同国家的某种可贸易商品的价格是一致的。否则商品套购活动就会发生，直到其价格差异的消除。购活动就会发生，直到其价格差异的消除。P Pi i =e =e P Pi i*上式中：上式中：P Pi i 表示本国物价；表示本国物价；P P 表示外国物价表示外国物价;e e 表示直接标价的汇率。表示直接标价的汇率。*282.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 2.2.购买力平价论的基本思路和观点购买力平

22、价论的基本思路和观点 理论基础：理论基础：一价定律和货币数量论。一价定律和货币数量论。基本思路：基本思路：纸币本身没有价值，但却代表着一定的纸币本身没有价值，但却代表着一定的 价值，可以在货币发行国购买一定量的商品，但不同国家价值，可以在货币发行国购买一定量的商品，但不同国家的单位货币所代表的价值是不同的。的单位货币所代表的价值是不同的。基本观点：基本观点：在纸币流通条件下，决定两国货币汇率在纸币流通条件下，决定两国货币汇率 的基础是两国纸币所代表的购买力。汇率是两国物价对比，的基础是两国纸币所代表的购买力。汇率是两国物价对比，即两国货币所代表的购买力之比。即两国货币所代表的购买力之比。292

23、.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 3.3.购买力平价论的基本形式购买力平价论的基本形式 （1 1）绝对购买力平价）绝对购买力平价 前提条件前提条件:对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立。对于任何一种可贸易商品，一价定律都成立。在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品所占的 权重相同。权重相同。302.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论基本公式：基本公式：.(1).(2).(3)312.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论(3)(3)式是绝对购买力平价的基本公式，它意味着式是绝对购买力平价的基本公式，它意味着 汇率是以不同货币衡量的可贸易商品的

24、价格之比。汇率是以不同货币衡量的可贸易商品的价格之比。现代经济学分析中，常认为一价定律对不可贸现代经济学分析中，常认为一价定律对不可贸 易品也能成立，因此汇率是以不同货币衡量的易品也能成立，因此汇率是以不同货币衡量的 一般物价之比。一般物价之比。322.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论例例1 1，假如在日本花，假如在日本花100100日元可以买到的商品在美国需要花日元可以买到的商品在美国需要花1 1美元，那么美元，那么 购买力平价便为：购买力平价便为：USD1=JPY100USD1=JPY100 如果此时市场汇率为：如果此时市场汇率为：USD1=JPY105USD1=JPY105 那么就会

25、有人在日本买入商品再到美国卖出（套购），以获取收那么就会有人在日本买入商品再到美国卖出（套购），以获取收 益，直至使市场汇率恢复到买力平价水平，套购无利可图，套购益，直至使市场汇率恢复到买力平价水平，套购无利可图，套购 就会停止，购买力平价成立。就会停止，购买力平价成立。332.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 （2 2）相对购买力平价）相对购买力平价 主要观点：主要观点：相对购买力平价从动态角度考察汇率的决定与变相对购买力平价从动态角度考察汇率的决定与变 动，认为汇率的变动由两国通货膨胀率差异决定，是两动，认为汇率的变动由两国通货膨胀率差异决定，是两 国货币所代表的购买力变动率之比。国货

26、币所代表的购买力变动率之比。基本公式：基本公式：(4)342.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论例例2 2，假如某段时期，日本商品价格从，假如某段时期，日本商品价格从100100日元上升到日元上升到150150日日 元，同期美国商品价格从元，同期美国商品价格从1 1美元上升到美元上升到1.251.25美元，那美元，那 么，相对购买力平价为：么，相对购买力平价为：于是日元与美元的汇率应由原来的于是日元与美元的汇率应由原来的 USD1=JPY100USD1=JPY100 调整为：调整为：USD1=JPY120USD1=JPY120 P1/P0 P1/P0e1=*e0 150/100 1.25/1

27、=100=120352.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论4.4.购买力平价论的检验购买力平价论的检验 购买力平价一般并不能得到实证检验的支持购买力平价一般并不能得到实证检验的支持。原因大致 是：购买力平价在计量检验中存在技术上的困难。购买力平价在计量检验中存在技术上的困难。（1）物价指数的选择不同，可以导致不同的购买力平 价，而采用何种指数最恰当尚存争议；（2）商品分类上的主观性可以扭曲购买力平价，不同的 国家很难在商品分类上做到一致和可操作；（3）计算相对购买力平价时，很难准确选择一个汇率达 到或基本达到均衡的基期年。362.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论短期看，汇率会因为各种原因

28、暂时偏离购买力短期看，汇率会因为各种原因暂时偏离购买力 平价，如价格粘性、资本与金融账户交易。平价，如价格粘性、资本与金融账户交易。长期看，实际经济因素的变动会使名义汇率与长期看，实际经济因素的变动会使名义汇率与 购买力平价产生永久性分离，如生产率的变动、购买力平价产生永久性分离，如生产率的变动、消费偏好的变动、自然资源的发现、贸易管制消费偏好的变动、自然资源的发现、贸易管制 等等。372.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 实证研究的一般结论是：实证研究的一般结论是：（1）20世纪70、80年代实行浮动汇率制以来，实际汇率与名义汇率 保持着高度的相关性，实际汇率变动幅度很大；（2）一般只有

29、在高通货膨胀时期（如20世纪20年代），PPP才能较 好成立；（3）在短期，高于或低于正常的PPP的偏差经常发生，并且偏离幅 度很大；（4）在长期，没有明显的迹象表明PPP成立；（5）现实是：汇率变动幅度远远超过价格变动幅度。382.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论5.5.对购买力平价论的评价对购买力平价论的评价（1）购买力平价的理论基础是货币数量说：货币供应量决 定单位单位货币的购买力，货币购买力的倒数是物价 水平，因此，PPP认为，货币数量决定货币购买力和物 价水平，从而决定汇率。PPP是从货币层面因素分析汇 率问题的代表。（2）购买力平价是最有影响力的汇率理论。这是因为：它是从货币的

30、基本功能（具有购买力）角度分析货币的交换问 题，符合逻辑，易于理解，表达形式最为简单，对汇率决定这样 一个复杂问题给出了最简洁的描述；392.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 购买力平价所涉及的一系列问题都是汇率决定中非 常基本的问题，处于汇率理论的核心位置；购买力平价被普遍作为汇率的长期均衡标准而被应 用于其他汇率理论的分析中。（3）许多经济学家认为，PPP并不是一个完整的汇率决 定理论，并没有阐述清楚汇率和价格水平之间的因 果关系。（4）购买力平价存在一些缺陷：402.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 忽略了国际资本流动对汇率的影响。尽管购买 力平价理论在揭示汇率长期变动的根本原因

31、和 趋势上有其不可替代的优势，但在中短期内，国际资本流动对汇率的影响越来越大；购买力平价忽视了非贸易品因素，也忽视了贸 易成本和贸易壁垒对国际商品套购的制约。计算购买力平价的诸多技术性困难使其具体应 用受到了限制。412.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 6.6.购买力平价论在中国的应用购买力平价论在中国的应用 式中：式中：EYEY、MYMY分别表示一定时期以人民币衡量的中国出口、进口总值；分别表示一定时期以人民币衡量的中国出口、进口总值；EDED、MDMD分别表示一定时期以美元衡量的中国出口、进口总值；分别表示一定时期以美元衡量的中国出口、进口总值；P P表示预期利润率。表示预期利润率。

32、出口换汇成本出口换汇成本=EY=EY（1+P1+P）/ED/ED进口换汇成本进口换汇成本=MY/=MY/（MDMD（1+P1+P）（5）（6）422.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论2.4.2.4.利率平价论利率平价论 1.1.利率平价论的基本思路利率平价论的基本思路 利率平价论从金融市场的角度分析了汇率与利率之间的关系。利率平价论从金融市场的角度分析了汇率与利率之间的关系。认为，两国间的利率差异会引起资金在两国间的流动（套利），以认为，两国间的利率差异会引起资金在两国间的流动（套利），以 获取利差收益。而资金的流动会引起不同货币供求关系的变化，从获取利差收益。而资金的流动会引起不同货币供

33、求关系的变化，从 而引起汇率变动。汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金而引起汇率变动。汇率的变动会抵消两国间的利率差异，从而使金 融市场处于平衡状态。融市场处于平衡状态。2.2.利率平价论的基本形式利率平价论的基本形式 (1)(1)抛补套利与非抛补套利抛补套利与非抛补套利432.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 (2)(2)抛补利率平价抛补利率平价 （7 7）式中：）式中：f f 表示远期汇率；表示远期汇率；e e表示即期汇率；表示即期汇率；i i和和i i*分别表示本国利率和外国利率。分别表示本国利率和外国利率。（7 7）式的经济含义）式的经济含义 :两国货币汇率的远期升贴水率近似

34、地等于两国利率两国货币汇率的远期升贴水率近似地等于两国利率之差。如果本国利率高于外国利率，则远期外汇必将升之差。如果本国利率高于外国利率，则远期外汇必将升 水，即本币远期将贬值。否则，恰好相反。水，即本币远期将贬值。否则，恰好相反。.(7)442.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 (7)(7)式的简单推导式的简单推导 假设：假设：A A国（本国）一年期存款利率为国（本国）一年期存款利率为 i i；B B国（外国）一年期存款利率为国（外国）一年期存款利率为 i i*；即期汇率为即期汇率为 e(e(直接标价法直接标价法)；远期汇率为远期汇率为 f f。那么：存款那么：存款1 1单位本国货币，单

35、位本国货币，1 1年后可得：年后可得：（1+i1+i）的）的A A国货币，国货币，存款存款1 1单位外国货币，单位外国货币，1 1年后可得：年后可得：(1/e+1/e i(1/e+1/e i*)=(*)=(1+i1+i*)/e)/e的的B B国货币，国货币，即：即：(1+i(1+i*)/e f)/e f的的A A国货币。国货币。452.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论两国存款收益应该相同：两国存款收益应该相同：（1+i1+i）=(1+i=(1+i*)f/ef/e，即：（即：（1+i1+i）/(1+i/(1+i*)=f/e)=f/e上式两边同减上式两边同减1 1得：得：（i-ii-i*）/(

36、1+i/(1+i*)=(f e)/e)=(f e)/e，即即:(f e)/e +(f e)/e i(f e)/e +(f e)/e i*=i-i=i-i*由于由于 (f e)/e i(f e)/e i*非常小，可略去不非常小，可略去不 计，于是得：计，于是得：.即（即（7 7）式）式462.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论(3)(3)非抛补利率平价非抛补利率平价 在不进行远期外汇交易时，投资者通过对未来汇率在不进行远期外汇交易时，投资者通过对未来汇率的预期来计算投资收益，的预期来计算投资收益，如果投资者预期一年后的汇率为如果投资者预期一年后的汇率为EeEef f,则在则在B B国的投资收益

37、为国的投资收益为 EeEef f (1+i*)/e。如果这一收益如果这一收益与投资本国收益存在差异，与投资本国收益存在差异，则会出现套利资金流动，因则会出现套利资金流动，因此此,在市场处于均衡状态时，有下式成立：在市场处于均衡状态时，有下式成立：(1+i)=EeEef f (1+i(1+i*)/e)/e 对之进行与（对之进行与（7 7）式相同的推导得：）式相同的推导得：.(8)472.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 非抛补利率平价公式的经济含义非抛补利率平价公式的经济含义 预期的汇率远期变动率近似地等于两国货币利率之差。在非抛补利率平价预期的汇率远期变动率近似地等于两国货币利率之差。在非

38、抛补利率平价 成立时，如果本国利率高于外国利率，则意味着市场预期本币将来会贬值。成立时，如果本国利率高于外国利率，则意味着市场预期本币将来会贬值。对利率平价论的评价对利率平价论的评价（1 1）它从资本流动的角度指出了汇率与利率之间的关系，有助于理解外汇市）它从资本流动的角度指出了汇率与利率之间的关系，有助于理解外汇市 场上汇率的形成机制。场上汇率的形成机制。（2 2）它具有特别的实践价值。）它具有特别的实践价值。（3 3）它以资本自由流动为前提，且忽略了套利的成本。）它以资本自由流动为前提，且忽略了套利的成本。482.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论2.4.2.4.资产市场论资产市场论产生

39、背景产生背景:资产市场论是资产市场论是2020世纪世纪7070年代中期以后发展起来的一种重要的汇率决年代中期以后发展起来的一种重要的汇率决 定理论。其产生背景是固定汇率制的崩溃及国际资本流动的高度发定理论。其产生背景是固定汇率制的崩溃及国际资本流动的高度发 展。展。研究方法研究方法:（1 1）将国内外资本市场与商品市场结合起来研究汇率。）将国内外资本市场与商品市场结合起来研究汇率。（2 2）决定汇率的是存量因素而不是流量因素。）决定汇率的是存量因素而不是流量因素。（3 3）在即期汇率的分析中考虑到预期的因素。）在即期汇率的分析中考虑到预期的因素。492.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论假设

40、前提条件假设前提条件:（1 1）外汇市场是有效的。）外汇市场是有效的。（2 2）一国的资产市场包括：本国货币市场、本币资产市场、外币资产市）一国的资产市场包括：本国货币市场、本币资产市场、外币资产市 场。场。（3 3）资本完全自由流动，抛补套利的利率平价始终成立。）资本完全自由流动，抛补套利的利率平价始终成立。基本思路基本思路:资产市场的失衡引起汇率的变动，而汇率的变动促使资产市场从不平资产市场的失衡引起汇率的变动，而汇率的变动促使资产市场从不平衡达到平衡。均衡汇率是资产市场平衡时两国货币的相对价格。衡达到平衡。均衡汇率是资产市场平衡时两国货币的相对价格。502.4 2.4 汇率决定理论汇率决

41、定理论 主要理论类型主要理论类型资产市场论资产市场论货币分析法货币分析法资产组合分析法资产组合分析法弹性价格论弹性价格论粘性价格论粘性价格论512.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论1.1.弹性价格货币分析法弹性价格货币分析法 该理论主要分析货币供求变动对汇率的影响。该理论主要分析货币供求变动对汇率的影响。基本模型基本模型本国货币市场均衡条件是：本国货币市场均衡条件是：M Ms s=M Md d=kPYkPYi i取对数调整后可得本国价格水平表达式：取对数调整后可得本国价格水平表达式：lnPlnP=-=-lnklnk lnYlnY-lnilni+lnMlnMs s同样方法得外国价格水平表达式

42、：同样方法得外国价格水平表达式：lnPlnP*=-=-lnklnk lnYlnY*-lnilni*+lnMslnMs*522.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论购买力平价提供了国内外价格水平之间的联系：购买力平价提供了国内外价格水平之间的联系：P=P=ePeP*取对数整理后可得：取对数整理后可得：LneLne=LnPLnP LnPLnP*将本国和外国价格水平表达式代入上式得：将本国和外国价格水平表达式代入上式得：上式便是弹性价格分析理论的基本模型，它说明：上式便是弹性价格分析理论的基本模型，它说明：本国与外国的实际国民收入、本国与外国的实际国民收入、利率水平以及货币供应量通过影响各自的物价，

43、最终决定了汇率水平利率水平以及货币供应量通过影响各自的物价，最终决定了汇率水平。lnelne=(=(lnYlnY*lnYlnY)+()+(lnilni-LniLni*)+()+(lnMslnMs -lnMslnMs*)532.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 简单评价简单评价 弹性价格货币分析法的主要理论贡献：弹性价格货币分析法的主要理论贡献：（1 1）将购买力平价理论运用到了资产市场上，对现实生活中市场汇率的频繁变动提供了）将购买力平价理论运用到了资产市场上，对现实生活中市场汇率的频繁变动提供了 一种解释。一种解释。（2 2）在货币模型中引入了货币供应量、国民收入等经济变量，从而比购买力

44、平价理论有）在货币模型中引入了货币供应量、国民收入等经济变量，从而比购买力平价理论有 更广泛的运用。更广泛的运用。弹性价格货币分析法的局限性：弹性价格货币分析法的局限性：（1 1）它具有与购买力平价论同样的缺陷。）它具有与购买力平价论同样的缺陷。（2 2）它假定货币需求函数是稳定的、商品价格具有完全弹性，这在理论中至今仍有争议。）它假定货币需求函数是稳定的、商品价格具有完全弹性，这在理论中至今仍有争议。542.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论 2.2.粘性价格货币分析法（汇率超调模型）粘性价格货币分析法（汇率超调模型）假设前提条件假设前提条件:（1 1）货币需求是稳定的，抛补套利的利率平价

45、成立（这）货币需求是稳定的，抛补套利的利率平价成立（这 一假设与弹性价格论的假设一致）。一假设与弹性价格论的假设一致）。（2 2）商品市场价格具有粘性，购买力平价在短期内不能）商品市场价格具有粘性，购买力平价在短期内不能 成立（这一假设与弹性价格论的假设不一致）。成立（这一假设与弹性价格论的假设不一致）。基本观点基本观点:由于商品市场价格具有粘性，由于商品市场价格具有粘性，货币市场失衡的调整完货币市场失衡的调整完 全由资产市场来承担，引起利率和汇率水平的超调，当全由资产市场来承担，引起利率和汇率水平的超调，当 价格开始调整时，超调得以纠正，市场达到长期均衡。价格开始调整时，超调得以纠正，市场达

46、到长期均衡。552.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论超调模型的调整机制超调模型的调整机制MsMs MdMdY YP Pi i资本外流资本外流国内物价上涨国内物价上涨汇率大幅度上升汇率大幅度上升（短期内不变）（短期内不变）出现超调出现超调（大幅度下降）（大幅度下降）吸纳吸纳过多过多货币货币562.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论3.3.汇率的资产组合分析法汇率的资产组合分析法 与货币分析法的主要区别与货币分析法的主要区别:（1 1）货币分析法认为本币资产与外币资产具有完全替代性，资产组）货币分析法认为本币资产与外币资产具有完全替代性，资产组 合分析法则认为两者不能完全替代。合分析法则认为

47、两者不能完全替代。（2 2）货币分析法认为汇率由两国相对货币供求决定，资产组合分析法）货币分析法认为汇率由两国相对货币供求决定，资产组合分析法 则将本国资产总量直接引入了分析模型。则将本国资产总量直接引入了分析模型。（3 3）资产组合分析法认为，由于具有风险收益特征，无抵补套利的利）资产组合分析法认为，由于具有风险收益特征，无抵补套利的利 率平价不能成立。率平价不能成立。572.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论主要观点主要观点:汇率是使资产市场供求存量保持和恢复均衡的关键变汇率是使资产市场供求存量保持和恢复均衡的关键变 量。量。在均衡汇率水平上，包括货币市场在内的资产市场达在均衡汇率水平上

48、，包括货币市场在内的资产市场达 到均衡。这种均衡由一定水平的预期收益和风险在各到均衡。这种均衡由一定水平的预期收益和风险在各 种资产进行分配平衡而形成。种资产进行分配平衡而形成。当外部冲击使某些资产的预期收益发生变化时，原有当外部冲击使某些资产的预期收益发生变化时，原有 均衡会被打破，利率、汇率等会进行调整，以达到新均衡会被打破，利率、汇率等会进行调整，以达到新 的均衡。的均衡。582.4 2.4 汇率决定理论汇率决定理论基本模型基本模型:W=M+B+W=M+B+eFeF M=m(i i M=m(i i*,Ee)WEe)W B=b(i i B=b(i i*,Ee)WEe)W eFeF=f(i i=f(i i*,Ee)WEe)W m +b +f =1 m +b +f =1公式中：公式中：W W表示以本币衡量的总资产；表示以本币衡量的总资产；M M、B B、F F分别表示本国货币、本币资产、外币资产；分别表示本国货币、本币资产、外币资产；m m、b b、f f分别表示分别表示M M、B B、F F在总资产中所占的比率；在总资产中所占的比率；EeEe表示预期汇率变动率。表示预期汇率变动率。59