资产负债管理及有效市场理论.ppt

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1、有效市场假说股票价格是否可以预测？变动有无规律可循？对经济时间数列的统计分析原理，经济在过去的变化趋势对未来发展有参考性，分析过去有助于预测未来肯德尔的研究（1953）确定不出任何股价的可预测形式，股价的变化似乎是随机的。是否说明市场是无理性的？交易完全由人的心理决定？有效市场假说新信息是立即被反映在股价上的；当前股价已经反映了所有可用于预测股票表现的信息；新信息是不可预测的；股价变动也是不可预测的注意：股价的变动是随机的，不可预测的，并不是说，股价水平的确定是随意的，市场是无理性的。有效市场假说如果价格是理性确定的，且只有新信息能引起价格变动，这样的市场就是有效率的。有效市场上的股价变动是随

2、机的，是永远反映所有当前信息的价格的自然结果。是投资者之间竞争的结果。股价已反映所有相关信息的这种观点称作有效市有效市场假定场假定。有效市场假定的形式由于对“全部已知信息”的含义的不同理解，有效市场有三种不同的形式1、弱式有效市场股价已经反映了全部能从以往市场交易中得到的信息，包括过去的股价、交易量等特点：存在着信息不完全公开和信息的不完全解读，内幕信息：有的投资者未能对已披露的信息做出全面、正确、及时和理性的解读和判断；技术分析历史数据以预测未来变动是徒劳的2、半强式有效市场 如果一个市场中信息不完全公开，但只要是公开的信息就能够完全传递、被投资者完全解读，且不存在时滞，这样的市场即是半强式

3、有效的。特点：在半强式有效市场中，信息的传递及解读不存在问题，但是市场中仍存在没有公开的信息，即内幕信息，挖掘非公开信息，寻找错误定价的证券能获得超额收益。3、强式有效市场证券价格能及时、充分地反映所有相关信息，包括公开的信息和内幕信息。特点：信息是充分公开的，信息传递是高效的，对信息的解读也是正确的，股价时时刻刻都反应内在价值。任何分析都无效，投资者只能获得正常收益研究有效市场的意义资本市场效率是金融市场理论的核心问题之一。有效市场假说重要的理论价值在于其为判断资本市场的金融资源配置效率提供了一种标准。有效配置的关键是资本市场定价机制1、有效市场的研究具有理论价值2、为制定政策提供理论依据

4、强制信息披露制度3、引导投资者的投资行为4、规范上市公司管理和经营对市场有效性的检验Fama（1970）有效市场理论模型：式中，是证券j在t+1时刻的价格，是t时刻的信息集，是一个条件期望，表示在t时已知所有信息，对下一时刻价格的预期；表示证券j在t+1时刻的收益率，。如果市场是有效的，则投资者利用已知信息集，将不可能获得超额预期收益，即代入上式，可得：。对市场有效性的检验对弱式有效的检验通过对历史收益数据进行统计分析，检验过去的收益是否对未来收益有预测力。序列相关检验相关系数为0，不能通过过去收益预测未来收益相关系数显著不为0，表明过去的价格变动与目前的价格变动是相关的，那么就可以用过去的收

5、益去预测未来的收益，相关系数为正，不足反应；为负，过度反应 对半强式有效的检验通过研究公司特有信息对股票价格的影响，来判断市场定价效率事件研究的第一个问题就是如何度量事件所产生的市场效应。具体做法是：我们把股票的收益分为两部分，一部分是由市场因素决定的，看作正常收益；另一部分是由厂商特定因素决定的，可看作非常规收益。为股票收益，是该时点上市场的收益率，是由厂商特定事件引起的那部分证券收益率非常规收益：“事件研究”的具体方法是，先使用新信息发布之前的股票收益率来估计模型的参数a、b，然后，记录每一家公司新信息的发布日期，利用模型估计新信息发布前后每一家公司的非常规收益，接下来，比较新信息发布前后

6、几天的股票非常规收益率是否存在显著差异，如果存在显著差异，则说明新信息对股价有显著影响，市场是半强式有效的。对强式有效的检验通过对机构投资者、公司内部持股人，这些具有私人信息人员的投资行为、投资收益的分析，来检验私人信息的市场效应，如果这部分人获得的收益水平显著异于一般投资者，则证明市场不是强式有效的。不考虑私人信息的获取成本时，有超额收益考虑私人信息的获取成本时，超额收益就不一定存在了有效性检验只能检验市场非有效性，不能直接证明其已经达到有效性注重市场行为及信息的市场效应研究，而不是限定于市场有效性检验有效市场假定 对投资策略的意义技术分析，是利用股票的相关历史信息探寻股价的起伏周期和预测模

7、式的方法。建立在价格是可预测的，股价变动存在一定规律的基础上的可是市场有效性告诉我们，股价变动是随机的，不可预测的。如果有某种形式的预测成立，就会有大量投资者企图利用这种预测从中获利，那么这种行为就会致使价格异动并最终破坏预测。基本面分析利用公司的盈利和红利前景、未来收益率的预期以及公司风险的评估来决定适当的股票价格的分析。当预计的未来收益的折现值超过当前股价，基本面分析者就会买入。要获得超额收益，就必须挖掘别人尚未得知的信息，需要得出比别人更精确地对公司状况业绩的判断。有效市场理论的缺陷：有效市场理论的缺陷：1、有效市场理论是建立在理性投资人的假设之上的。2、有效市场理论是建立在市场是完全竞

8、争的假设之上的。异象1、公司1月份效应：小公司效应最早由Banz提出的，他发现无论是投资总收益率还是风险调整后的收益率都有随公司的相对规模（由其现有资产净值的市值表示）的上升而下降的趋势。并且凯姆，莱因格纳姆（R e i n g a n u m），布卢姆和斯坦博发现在整个1月份，小公司效应尤为显著。2、账面-市场价值比法马和弗伦奇以及莱因格纳姆证明了，公司资产净值的账面价值与市场价值的比值是证券收益的有利的预测工具。3、颠倒一些研究认为，在较长的投资期限内，股票市场业绩会趋向于它的反面：在最近的过去，表现最好的股票会在接下来的一段时期表现得非常差，而过去表现最差的股票可能有高于平均值的未来业绩

9、。颠倒效应似乎也依赖于投资的时间跨度。德邦德特和塞勒发现颠倒现象出现于长期（多年）投资中，而杰加德什3 和莱曼4 的研究证明颠倒现象出现在期限为一个月或一个月以下的投资。而中等时期（3 1 2个月）的股票投资显示出趋势性，其中好或坏的近期表现都将继续。运用久期和凸性进行债券资产负债管理为什么金融机构需要做资产负债管理？金融机构如何进行资产负债管理？对于金融机构来讲，负债结构是外生的。但资产结构是可以控制的，金融机构需要进行资产结构管理，以保证在有负债需要偿还时有恰好有一笔资产到期用以支付。不同性质的资产（债券），对利率变动的敏感性不同银行养老基金资产负债管理的主要目标：金融机构在负债结构一定的

10、条件下，安排资产结构，使其与负债结构相平衡（时间与数量上的平衡），以消除或减弱利率风险造成的资产损失。银行资产负债管理的目标就是如何通过调整资产组合的期限结构以保护现有资本净值免受利率波动的影响。许多银行和储蓄机构的资产与负债在期限结构方面自然存在着不匹配的情况。银行负债的久期，较短 银行资产的久期，相对较长如何实现资产净值利率风险免疫？1、资产和负债规模相等，久期匹配。2、资产与负债不相等，资产净值的免疫则要求 DAADLL 其中，D表示久期，A与L分别表示资产与负债目标日期的免疫以养老基金为例注重未来资产组合的价值是利率风险免疫的，即使得即使得基金未来的累积价值在目标日期内不受利率变动的影

11、基金未来的累积价值在目标日期内不受利率变动的影响。响。为什么我们的养老基金总是入不敷出？例：某人10年后需偿还一笔终值为1790.85元的债务，现在市场利率为6%，其现值为1000元。需如何安排投资以保证到期能偿付？在市场利率保持不变时，投资于债券A、B、C都可以在10年后获得足够偿还债务的现金流；市场利率在购买债券后，立即变化并保持在新水平上。则只有债券B的到期值几乎没变，可以偿还负债 构造债券组合,我们可以得到与负债久期相等,但凸性比债券B更大。债券A债券B债券C修正久期7.23169.43413.8076现值（市场利率为6%）1051.521095.96986.241000元可购买到的面

12、值比例95.10%91.24%101.40%债券10年后的累积价值 1883.111962.691766.2债务人在10年后实际得到的价值1790.751790.751790.75市场利率下降为市场利率下降为5%5%债券10年后的累积价值 1842.731965.011854.26债务人在10年后实际得到的价值1752.431792.971880.14市场利率为6%市场利率降为5%支付的次序累积投资收益价值支付的次序累积投资收益价值112111.382103.243105.07398.33499.13493.65593.52589.19688.22684.94783.23780.89878.52877.04974.07973.371069.881069.88出售债券B1041.61出售债券B1086.0610年后债券累计价值 1962.6910年后债券价值1965债务人所得价值 1970.75债务人所得价值1972.97安排资产结构时，必须满足的条件：1、按当前市场利率计算，资产的现值应该等于负债的现值；2、资产的修正麦考利久期等于负债的修正麦考利久期；3、资产的凸性大于负债的凸性；若满足，则意味着市场利率发生变化时，资产的价值将超过负债的价值。