中国经济压力减弱美联储收紧濒临尾声.docx

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1、一、中国经济回升小幅反复全球持续金融紧缩全球经济恢复基本结束，美国经济表现较好，但其回落的预期更强。欧洲受到能源价格走 高的困扰，工业生产持续下滑，欧洲的通胀使得欧央行态度较为强硬，更加打击经济增长。新 兴市场国家表现仍然分化，东南亚、印度等生产国经济景气度较高，受困于通胀的巴西、俄罗 斯、土耳其等仍在艰难的平衡。全球央行在美联储的带领下加息进程持续，美联储仍然在观察通胀和就业的变化，而这种 变化已经出现苗头。美联储坚定的加息模式使得美元处于强势低位，而这种情况可能马上就要 逆转。美元强势对于其他市场货币以及资本市场的压制可能会有所减缓。大宗商品面临流动性 紧缩和需求减弱的双重压力，这种情况有

2、所好转，大宗商品市场未来仍然需要持续观察流动性 和下游需求的变化。中国经济处于弱回升状态再起波澜。9月份经济低位徘徊，社会消费回落，出口继续下行， 工业生产增速稍显平稳，投资保持平稳。新冠疫情长期影响持续，更重要的是居民和企业对于未 来的预期处于非常弱势的状态。要扭转这种弱势的状态需求政策层面给与明确的支持，同时产业 政策扭转以及货币政策的大幅放松。但是现阶段，政策层面的扭转需要时间，央行大幅度放松也 不现实，所以下半年的经济增长形成新的弱平衡，需要接受下半年低的经济增速。我们预计下半 年GDP增速可能在4.1%左右运行，全年经济增速在3.2%左右。现阶段来看，经济回升的高度仍然需要观察。下游

3、的疲弱使得信贷处于较弱的状态，资金 集中于金融系统中。对此中央层面一方面减少疫情封控对经济的影响，另一方面对房地产行业 实施救助，阻断房地产行业的不断下滑。央行在11月份的货币操作尤其得到市场关注，在下 游经济疲弱，人民币汇率已经稳定的情况下，央行很可能维持超宽松的货币市场氛围。人民币汇率11月份初重新回升，这里有美元未来预期变化的因素，也是对我国经济前景 有所改变的体现。压在我国经济增长头顶的疫情封控、房地产监管均到达了变化时期，未来中 国经济缓慢上行的可能性变大。(-)美联储加息进程进入尾声美国10月份CPI和核心CPI均超市场预期下行。其中医疗价格和二手车价格下行较大， 并且有粘性房租价

4、格没有回落，这意味着未来几个月会在CPI中看到房屋价格的下行。美国通 胀回落较为明显，持续下滑已经成为定局。通胀作为美联储观察的主要指标已经下滑，美联储 继续加码加息进程的预期大幅减弱，美联储12月份和明年2月份可能保持着50bps和25bps 的加息频率，美联储加息进程走入尾声。美联储加息进程进入尾声意味着美元持续走高的动力消失。如果欧洲在美国加息放缓后仍 然保持货币政策的强势，那么美元指数会加速回落。图1 : CPI分项变化()图2 :美国5年期通胀预期( )表1 :美联储FOMC会议重点:2022-08 Jackson Hole发言2022-09 FOMC会议重点2022-11 FOMC

5、会议# 点经济和就业状况经济和就业状况1,美国及济从2021年的高点放援.近期，标指向了支出1 .美国经济正在放缓，及济致她的 和生产的温加增长:消你支出从去年的高增速孜球.反映 信号并不统一,但拄济还有核我的动出更低,的实际可支比收人和更常的金秋环境：用地产粕关 力,劳动市场供不应求导致严重不平部门由于更高的房贷利率而显苦走弱：高利率和低产出在 衡降低商业:-产投.更低的海外增长限制了出口2 .控制通胀将意味着低于正常趋势2.劳动市场十分紧凑.失业率达到50年低点，职位空缺 的经济增建保拘一段时间，就业市场是历史高住.新增就业仍有活力，失业率处于低低： 的怙况将出现埃和.窠底和企业将经市场依

6、然严必的供不应求，好消息是劳动参与出现了上 历一些痛苦：但是,如果美联储在饮红.供需情况将陌着时间改为复价珞也定这一任务上失败,那么将3.俄乌冲突将加大通张瓜力并对全球经济造成彩响会引发更大的翕苦4,软着陆的可能或小,因为货币政策或有更强的限制性.或在限制性区域俵持更长时间5,控制通胀将意味一低于正常越一的经济增速保持一段时 明 业市场的情况出现蝮和1 .旻国以济杷较20214要着放缓.近期招标版向了支出 和生产的温和增长：消费支出从去年的高增速放缓,反映 出更低的实除可支配收人和更紧的公漱环埴：房地产相关 部门由于更高的房贷利率而显著走弱；高利率和低产出在 得低商业国定诟产投资，2 .劳动市

7、场十分紫浜.失业率达到50年低点.职住空缺 是历史高住,新增就业仍有活力.大业率处于低位:劳动 市场侬然尸土的供不应求,:劳动冬与牵树比年初没行 明变化3 .俄乌冲突将加大通胀Z1力并对全球经济造成影响4 .控制通胀将意味者低于正常趋势的经济增速保抄二段 时网.就业市场的情况将出现缓需通胀通胀1.通胀是由于供需不平衡导致的. 美联褚的政找工具主要作用于方求端 2. 7月的通欣数据有所放媛.是好的信 号,但这不足以成为通胀将会辆定性 回落的证据.1 .通眯处于高位.主要反映了技状导致的供需不平衡、 高食品和能源价格以及更广泛的价格压力2 .尽管汽油价将有所下降,但依然远南于去年水平.导 致能源和

8、食品价格上行3 .长期迪胀预期位制较好1 .通胀处于高位.近期的通胀敦捱生出了刑期.主要反 映了疫情导致的供需不干衢、高食品和能源价格以及更广 乏的价格压力2 .尽管汽油价格有所下降,但依然远高于去年水平.导 致能漉和食品价格上行3 .长期通胀预期技制较好货币政策货币政策1 .美麟储的事首要目标就是控制逋 胀回到2%的中长期日好，保证价格槌 定2 .当前2. 25%-2.50、的联邦基金利率 是长期中性目标,仅美联储的加息不 会囱为达到中性利率目标就哲停或,停 止3 . 9月FOMC加息依然取决于各种及济 数据.当加息达到足够的限制程度时 会考虑放缓加息节奏4 .僮计寐邦基金利率在2023年末

9、处 于略低,于4%的水平5 .美联储将保紧缩直至价格稳定1 .联邦基金利率增加75bps至3. 00V3. 25% （全体票委同 意）2 . F0MC伽洌的2022年底利率中他数是4.4%：对未来三年 利率的丑涮中位数为4 6%、3.9%加2.9%3 .加息将按逐次会议方式决定,仍然关注共据变化4 .植着货币政宾持续收紧,未来放圾加息节奏走合适的5,量化已编按照之前公布的计划进行.9月开始每月编发1一；：收储 350 二 -VBS6.美联楮的双交目标仍是物价信定和就业找大化1 .混上：基念利率增加75bps至3. 75%-4.00、（全体票会同 意）2 .近期数捉显示利率的终值可能比9月SEP

10、愦测的整史 A3 .加息将按逐次会议方式决定，仍然关注数提变化4 .在考虑未来加息时.货币故我对经济、通脓和金融 市场滞后的制响也将就纳入考虎的范固5,和君两次会仅强调的二杼,稹4货币政策忖缜收 禁，未来放低加息“奏是合适的6 .量化紧缩按照之前公布的计划进行7 .美疆储的支目标仍是物价他定和也业最大化的目标达成FRB制造业与非制造业PMI:2022年10月份美国ISM制造业PMI为50.2,比上月回落0.7,继续低于三年均值55. 3；9月非制造业PMI为56.7 （10月初值46.6）,比8月的56. 9下行0. 2,景气度低于三年均值 57. 6o非制造业PMI初值近几个月易与实际状况产

11、生偏离，从CPI和服务消费支出的粘性来 看，美国非制造业PMI虽然处于下行趋势，但短期斜率并不陡峭。美联储的强力紧缩对经济 的效果滞后，制造业和服务业虽然有所下行，但都处于扩张期间，美国经济动力较强，短期 通胀和劳动市场还有支撑。数据支持短期紧缩力度的保持。10月制造业的产需双双改善，生产扩张，新订单回暖，就业上升，下行主要来自于配送时 间的缩短和库存的下行。分项来看，制造业10月新订单指数上行2.1至49.2,仍处于萎缩区 间，主要大类中只有原油和煤炭产品的新订单温和上行；产品价格的下行与客户库存的低位 有利于订单改善，但制造业生产前置时间较长拖累了订单恢复。在18个制造行业中有3个新 订单

12、增加，包括服装和皮质品、原油和煤炭产品、塑料和橡胶制品；有12各行业的新订单出 现下滑。10月生产指数为52. 3,环比下降L7,连续29个月处于扩张区间。塑料橡胶制品、电脑 和电子产品、交通设备、基本金属、机械和金属制品表现居前。原材料价格下行、劳动力紧 张程度缓解，供给限制继续减少，库存小幅下行，在新订单上行之下11月产出可能会继续扩 张，但是企业对中期的需求表示担忧。产出减少的行业有纺织、家具相关产品、木制品、纸 制品、原油煤炭产品、电子设备器具和零件、食品饮料烟草和化工产品。订单库存指数下行5.6至45.3,低于3年均值，结束了了 27月的扩张；10月新订单仍处 于萎缩和生产的上行消化

13、了订单库存。在需求预期较差之下，订单库存虽然下月可能环比回 升，但大概率继续处于萎缩区间。自有库存指数为52.5,环比下行3.0个百分点，高于三年 均值。库存和新订单差距为3. 3,比上个月缩小；客户库存保持41. 6不变，已经连续73月处于ISM认为的“过低”水平，整体仍有利于未来生产的扩张，但美联储对总需求的打击可能 会导致客户并不热衷于大量补库，新订单偏弱，限制生产扩张。就业方面，制造业就业指数为50.0,比上月上行1.3,重返景气区间。制造业雇佣压力和 离职率缓和，一些公司开始停止招聘。制造业就业景气程度虽然弱于服务业，但在劳动参与 率偏低、生产扩张的状态下也并没有显著弱化，就业对加息

14、的反应天然滞后。就业指数的强 劲还是反映了美国经济的旺盛程度高于预期，如要控制通胀，紧缩还须保持。供应商交付指数下行5.6至46.8,交付时间加快，供应链的压力减弱，供给端对商品价格 的压力已经较弱。物价指数从上月的51.7大幅下行至46. 6,价格压力缓解并低于近年均值。 物价放缓来自三方面，第一是美国能源价格压力减弱，第二是金属类价格在经济下行预期下 持续走低，第三是化工类需求较差。18个行业中10个报告价格下行，5个报告涨价，PPI商 品部份压力预计减弱。PMI带来的信息变化不大，制造业整体正在缓慢下行，产需在美国经济的韧性之下边际改善, 通胀粘性短期将会保持，支持2022年内严厉的加息

15、。就业状况由于滞后于利率仍然较好，工资 -物价螺旋的风险没有解除。三季度企业设备和知识产权相关投资环比折年率不低，制造业投资 尚未收到明显打击，但未来下行概率很大。非制造业9月表现好于制造业，扩张边际放缓但景气度依然很高，和消费服务的增长互 相印证。9月商业活动指数上行1.8至59.1,处于三年均值附近，新订单下行1.2至60.6, 库存下行2.1至44.1,就业上升2.8至52.0。新出口订单和进口都出现了上行。服务业是新 增非农就业和工资增速保持高位的原因，PMI显示出短期就业市场的供不应求将继续保持。9 月JOLTS的职位空缺率再度上行，劳动参与率没有恢复，因此工资增速在四季度仍可能接近

16、 5% ,不利于服务类通胀的缓和。非制造业PMI物价回落2.8至68.7,成本压力放缓。库存小 幅下行，新订单依然旺盛。总体上，非制造业作为美联储打击的重点，在劳动市场紧凑下展 现出强韧性，虽然整体下行的趋势不改，短期仍会处于扩张区间。图24 ：ISM制造业PMI ( )图25:ISM非制造业PMI ( )2022-10 -2022-09 2022-082022-10 -2022-09 2022-0860 00M是殳pm：*户4A2022-09 2022-08 -2022-0753,*)美叁住或Fred零售和消费者信心：美国商务部公布数据显示，美国9月季调后零售销售同比增速从前值9. 44%放

17、缓至8. 23% 仍明显高于长期平均零售增速5. 59%；零售环比增速0 %,低于前值0.42%,在高利率与通胀环 境下开始放缓。主要零售类别中，机动车（-0.4%）、家居家装（-0.73）、电子家电（-0.77）、加油站（T.4%）、休 闲娱乐用品（-0.66）和杂货店（-2.52）都出现了环比负增长;食品饮料、保健和个人护理、服 饰、日用品商场和网上销售继续上行。能源由于原油价格企稳，环比下行幅度收窄，商品类消 费下滑较快，但日用品商场和网络销售已然显现韧性。同时，粘性较大的服务消费在零售中体 现较少。9月零售增速仍处于高位，和高通胀保持韧性的态势相符，维持商品增速下行、服务类高粘 性的特

18、点。结合美国三季度消费类上市公司的财报，可以看出居民消费尚没有显著放缓。消费 韧性依然主要来自于三方面：（1）名义工资增速还在上行，工资-物价螺旋没有停止；（2）美国 家庭净值在房产支撑下较高，负债处于低位；（3）信贷增速没有显著放缓，低负债的居民在美 联储加息初期仍可以借贷消费。尽管美联储的加息进程取决于通胀和劳动数据的变化，偏强的 消费数据并没有给美联储提供显著放缓加息或转向的理由，12月预计至少加息50bpso图26：零售环比动能放缓（，）图26：零售环比动能放缓（，）图27：消费信贷增速依然不低（*）环比2022-092022-082022-072022-06*鲁息计0. 000. 4

19、2-0.441.03机动车及零部件-0.402. 83-2.010. 56机动车-0.643.02-2.24_ C 000.67家具和家装-0. 730.860.12-1.23 电子和常用电兹-0. 77-0.441.37-0.32-0-49址筑物料和国林设备-0. 361.11-0. 30食品饮料店0.390. 26-0.04HL杂货店0.370.11-0.051.24保健和个人护匠0.480.440.6411.34 ,8加油站-1.40-5. 20-2.212. 71被装及服装配饰店0.460. 86-0.440. 74 3 05运动商品、节和音乐、业余爱好品-0. 660.640.030

20、. 87 -H用品商场0. 740. 39-0. 392.30 一百货公司（不包辖租赁部门）1.300. 98-0.12-1.74杂货店（合 办公、文具、礼“店）-2.52|0.18-1.323. 83无店铺商贩0.53-0. 251.660.34环比2022-092022-082022-072022-06*鲁息计0. 000. 42-0.441.03机动车及零部件-0.402. 83-2.010. 56机动车-0.643.02-2.24_ C 000.67家具和家装-0. 730.860.12-1.23 电子和常用电兹-0. 77-0.441.37-0.32-0-49址筑物料和国林设备-0.

21、 361.11-0. 30食品饮料店0.390. 26-0.04HL杂货店0.370.11-0.051.24保健和个人护匠0.480.440.6411.34 ,8加油站-1.40-5. 20-2.212. 71被装及服装配饰店0.460. 86-0.440. 74 3 05运动商品、节和音乐、业余爱好品-0. 660.640.030. 87 -H用品商场0. 740. 39-0. 392.30 一百货公司（不包辖租赁部门）1.300. 98-0.12-1.74杂货店（合 办公、文具、礼“店）-2.52|0.18-1.323. 83无店铺商贩0.53-0. 251.660.34一我先利率滞后12

22、个月一清铲体曾同比发速Fred美国咨商会（Conference Board）消费者信心指数显示，10月美国消费者信心指数从前值 107.8下滑至至102.5,结束了两个月的连续上升，继续处于2017年以来的低位。密歇根大 学的消费者信心指数10月份录得59. 9,比8月上升L 3,连续四个月回升。CPI和PCE价格 指数反应的粘性再次抬高消费者通胀预期，10月份12月内通胀预期上行0.3%至5.0%, 5年 通胀预期上行0.2%至2.9*o通胀和消费者预期的回升意味着美联储在年内将保持相对高压的 紧缩态势，继续前置加息。紧缩对总需求的打击正在显现，但韧性较好的服务消费和劳动市 场的火热程度暂未

23、受到明显影响图28 :美国零售额环比下滑（）图29 :密歇根大学消费者信心指数（%）g ooooo8 -o Z5冗 geo zTaxw 90, 8 Z7& 0.i 二90昼 =wo 3 80 W 2-ww 3roo ZT3 si Floor g-wogue rvTuoe =oo 90eM二9022 2士 2-5-fi ?045 2AHK图30 :商场和建材库存偏高（%）图30 :商场和建材库存偏高（%）图31 :咨商会消费者信心指数（%）皿。 Index. 1985 = 100皿。 Index. 1985 = 100内：*的杼：又残乳上传东 . 300.000 M美国本V4在丫鼻.间n付电子为

24、案用电调/II皂冷：含4伏ST-美国3二Consumer Confidence Index208AS g一更 2-WM ore ex 24se SIS 3。至 OIS ozfi 2 sis 90 sis复 23 six s s* 848 a 县 0-68 ro-rw 0-43 3 8X 2E- Bi. 3 一 2-4M- 8E- 2i- g;一 22-Conference Borad劳动市场：美国劳工数据局（BLS） 10月7日公布了 9月非农就业相关数据。9月新增非农就业26. 3 万人，略高于25万人的市场预期，私人部门非农就业28. 8万人，比8月份的27. 5万人增多； 失业率重新回落

25、0.2至3.5%私人非农时薪同比增速4.98%环比增速0.31%稍有放缓；劳 动参与率下行0. 1至62. 3%劳动人口减少5. 7万人，供需保持紧张。不仅就业旺盛，离职数量也居高不下，劳动供给最紧张的服务类行业离职较多，既能扩大 职位空缺，又不利于工资增速的放缓。虽然美联储的加息已经打击了投资和部分商品消费，职 位空缺数量从3月份1185万的高点下行至8月的1000万左右，但劳动供给和需求的缺口仍在 400万以上。整体来看，劳动市场的表现强于预期，供需不平衡的格局稍有缓和，但较大的供需 缺口短期仍然可以支撑工资的上行。11月份美联储加息75bps的可能性不小，虽然劳动市场对 利率的反应滞后，

26、但当前缓解通胀更需要劳工供不应求和薪资连续上行的局面尽快结束，所以 继续紧缩仍有必要。从结构上看，服务类是9月新增就业的主要来源：比起上个月，教育和保健服务多增了 1.5 万人，休闲和酒店业多增5. 2万人；下滑比较明显的则有零售业、运输仓储业和金融业。政府 雇员净减少2.5万人，与此前两个月有较大差距，除去政府部门变动的私人部门非农就业依然 继续增加。建筑业和制造业的新增就业人数则保持稳定，在制造业需求走弱的情况下，未来可 能率先进入负增长。从工资增速来看，虽然略有放缓，但主要行业类别环比都继续上行，其中较快的有公用事 业、金融、信息和运输仓储，非服务业中建筑时薪增长最多。新增就业较多的教育

27、和医疗服务 以及休闲和酒店业的时薪涨幅不大。亚特兰大联储统计的8月工资同比增速没有继续上行，但 处于历史高位；其中“改换工作者”的工资增速高于整体增速1.7%反映出就业者仍有动力 离职并追求工资更高的岗位。三季度雇佣成本指数（ECI）环比增速边际放缓，同比增速仍在 5%以上，工资上行压力未有显著缓解。图32 :新增私人非农就业构成（千人）图33 :各行业新增就业人数变化（千人）新用私人非农就业构成（千人）分行业就业变化情况图34 :非农就业和时薪情况（千人）图35 :亚特兰大联储-工资增速追踪（千人）（ 千人）。东时耳-*词（改），增#*鸟中（+A）时屏包2022-092022-082022-

28、072022H392022-082022-072022-092022-82022-07”3计263.0315.0M7.0-a58 o478.0W.0“女配人会计288 0275.0448 032.532 432.3冲8 0W.0728.0 ,商片生广44.035.063.032.732.632.53.0-3.05.036.636.636.7-101.0-1.0_19.011.021.035.0M 934.807 OK ftjs 53 S.EOOC WOQC ds 8A5RoZ曷 二，曷 s -息 QYi 5-舅 zi E crlr. oi si 毕2:艮 1022 -7京 * ws禽 ?2R

29、I。2艮 二、百 !?4豆 ISH 8 32 IT2& $ S-R 艮 3 g-2 一?整理通货膨胀：美国劳工数据局（BLS）公布的9月消费者价格指数（CPI）略微下行，高于市场预期： 同比增速从8月的& 3%回落至8.2%,但高于市场预期的8.1%；剔除能源和食品的核心CPI同 比增速为6.6%比8月上行0.3%创下新高。环比方面，CPI增速为0.2%,再度上行，而核 心CPI增速为0.4%。名义与核心通胀开始分化，通胀整体缓慢下行，但核心通胀增速没有明 显弱化，紧缩按现有路径保持的确定性较高，这种分化可能延续至2023年。从构成来看，之前主要的通胀拉动项目中回落最显著的依然是在OPEC+减

30、产前因衰退预期 下行的能源商品，食品、能源服务、居住成本、教育、医疗服务和运输的贡献都出现上行， 服饰也因为低基数出现同比上涨，同比增速放缓的有通讯、新车、二手车、医疗用品和家具 与家用产品。环比方面，负增长的有能源商品（-4.7%）、二手车、服装和医疗用品，食品、 能源服务、新车、居住成本、医疗和运输服务的上行动力仍在。整体上，食品价格增速延续，能源商品价格的回落是9月CPI增速略微放缓的主要因素。 商品增速体现出消费在供需不平衡缓解下仍有韧性，可能依然受到名义工资和信贷支持；服务 方面，滞后的两项居住成本统计已经超过2的长期通胀目标，也高于能源商品和服务之和，成 为新的通胀最大拉动项。作为

31、美国中期选举前的最后一份CPI数据，刷新记录的核心通胀增速依然指向对总需求 的猛烈打击。结合9月F0MC纪要中美联储矫枉过正的态度，如果不意外出现流动性危机，市 场基本可以放弃美联储在年内显著放缓加息幅度的幻想。在OPEC+大幅减产和冬季到来的背景 下，能源此前的环比负增长不可持续，商品和服务消费都有极强的韧性。名义工资因劳动市 场供不应求而上行、消费信贷也未走弱、房价还在高位，这些都是支撑核心通胀的因素，所 以在这些指标明显弱化前，通胀粘性将延续。图38 : 9月CPI同比主要拉动项拆分（）图39 : 9月PCE同比主要拉动项拆分（% ）itxe44n述恰民务包4加 （也”电力火公I）二手今

32、卡人,*同/小* an丛德用品BldMfrBLSBLSBEA9月,美国生产者价格指数（PPI）的同比涨幅为& 5%核心PPI同比涨7.3笫在油价的快 速下行停止后放缓幅度较小。商品价格指数同比增速11. 3%服务价格指数同比上涨6.8%同 样呈现商品走弱、服务韧性更强的格局；能源和运输仓储价格同比增速仍分别高达24.2%和 17.8o商品方面，同比增速最快的是农产品的24.5%以及燃料和动力相关产品的36. 1% （上月 为38.4%）,金属制品增速转负，皮革加工相关价格继续负增长，原材料和设备类增速保持。 服务方面，增长最明显的还是住宿和运输类项目，批发零售指数保持高位，仓储增速放缓。建 筑

33、指数同比增速20.6%仍处于相当高位。俄乌冲突的持续和0PEC+减产对能源和食品成本仍 有一定支撑，大宗商品整体处于预期博弈中的震荡。随着冬季到来和粮食问题反复，PPI的粘 性有望在短期保持，下行幅度可能较小。但随着各国央行的猛烈紧缩打击总需求，PPI在2023 年一季度以后的继续回落确定性较高。图40 :个人消费支出折年率环比变化（） 图41 : PPI同比增速（%）月及折午坏比变化（f讯）Sp-22Auc-22Jul-22Jun-22PCE0.646S0.531 % I-0.200%1.19 八育/0. 306、-0.474V-0.704%1.855%*阳品0.505%-0.097%0 7

34、87%114%25.00机动车X及本部件0. 965%0.122%-1.264、1.710%宗具*，享用适备0. 173%0.320%0.823、0.319%20.00叔乐有M和京疆0. 318%-0. 7791.628S1 084S其他封用品0. 405、0.124%0.192%1.425%W-HWX.0 191、-0.691、1.269%2 261%15.00食品伏林（非堂食）0. 329%0 368%0.416%l1 706%0. 750%0.808、0.535%!0. 176%10.00”油.燃曲.以及的他施源产品T694、.7.944、：，-W.970S9.314%0. 485%0.

35、41 A0.481%0.883% *济皆0. 82110. 791、.1.059%0.06 八1.015%-O.00M0.853%0 868%5.00住房与木业曾0. 989s0.8200.839%0 819S文遇述加0. 438%0.276%0 406、*1.005、0. 00医疗护理2. 912%2 062%-0. 428%1.50蛾乐0. 23A0. 56n0.14外0.894%-5.00俭“，版1.056%2.015%-0. 546%0. 769%金依仪筝和出院-0.698S1 594.-1.129-0. 030%-10.00於他殿第1.556%1.216%g-0.780%1.368S

36、W挛及晨斗之“管刎机构最终流皆更出1.430%1.930%0 544、非塞利机构丈出0. 587%0. 751%0. 85A091W发：作机构揖曲如霞寄植依心人0 272%0 608、月及折午坏比变化（f讯）Sp-22Auc-22Jul-22Jun-22PCE0.646S0.531 % I-0.200%1.19 八育/0. 306、-0.474V-0.704%1.855%*阳品0.505%-0.097%0 787%114%25.00机动车X及本部件0. 965%0.122%-1.264、1.710%宗具*，享用适备0. 173%0.320%0.823、0.319%20.00叔乐有M和京疆0.

37、318%-0. 7791.628S1 084S其他封用品0. 405、0.124%0.192%1.425%W-HWX.0 191、-0.691、1.269%2 261%15.00食品伏林（非堂食）0. 329%0 368%0.416%l1 706%0. 750%0.808、0.535%!0. 176%10.00”油.燃曲.以及的他施源产品T694、.7.944、：，-W.970S9.314%0. 485%0.41 A0.481%0.883% *济皆0. 82110. 791、.1.059%0.06 八1.015%-O.00M0.853%0 868%5.00住房与木业曾0. 989s0.8200.839%0 819S文遇述加0. 438%0.276%0 406、*1.005、