《如何进行投资理财》PPT课件.ppt

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1、1BF&CMBF&CM目前的格局下目前的格局下目前的格局下目前的格局下如何进行投资理财如何进行投资理财如何进行投资理财如何进行投资理财 王冀宁王冀宁南京工业大学经济管理学院南京工业大学经济管理学院 教授、院长助理教授、院长助理 金融学系主任金融学系主任中国社会科学院经济研究所中国社会科学院经济研究所 博士后博士后南京大学工程管理学院南京大学工程管理学院 教授、博士后教授、博士后江苏省科技创新协会江苏省科技创新协会 副秘书长副秘书长江苏省证券研究会江苏省证券研究会 常务理事常务理事江苏省技术经济与管理现代化江苏省技术经济与管理现代化 常务理事常务理事2BF&CMBF&CM股票投资股票投资股票投资

2、股票投资房产投资（其他）房产投资（其他）房产投资（其他）房产投资（其他）3BF&CMBF&CM股票投资股票投资股票投资股票投资4BF&CMBF&CM 金金融融证证券券产产品品到到底底是是如如何何定定价价的的？股股票票价价格格是是否否真真实实地地反反映映了了公公司司的的价价值值？股股票票的的定定价价是是否否是是公公平平的的？有有没没有有出出现现股股票票的的高高估估或或者者低低估估的的现现象象？有有没没有有内内幕幕交交易易或或者者庄庄家家的的操操纵纵会会使使股股票票价价格格发发生生错错位位？社社会会的的、经经济济的的、文文化化的的因因素素对对证券价格的影响存在吗？证券价格的影响存在吗？更为令人关注

3、的是：更为令人关注的是：广广 大大 个个 体体 股股 票票 投投 资资 者者 的的 行行 为为 是是 否否 存存 在在 认认 知知 偏偏 差差（cognitive cognitive biases)biases)？这这种种心心理理偏偏差差对对股股票票价价格格的的波波动动有有多多大大的的影影响响？又又会会对对投投资资者者的的投投资资收收益益产产生生何何种种重重要要的的影影响响？五力模型五力模型大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财5BF&CMBF&CM 长长期期以以来来，经经济济学学将将人人假假定定为为“理理性性人人”，即即每每个个参参与与经经济济活活动动的的个个体体是是理

4、理性性的的，能能依依据据对对价价格格变变化化的的理理性性分分析析推推理理，合合理理地地考考察察风风险险并并由由此此决决定定自自己己的的经经济济决决策策活活动动。因因此此，整整个个社社会会的的经经济济活活动动也也是是沿沿着着理理性性的的轨轨迹运动着。迹运动着。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财6BF&CMBF&CM 沿沿着着传传统统经经济济学学思思想想一一脉脉相相传传的的思思路路，在在现现代代金金融融证证券券领领域域居居于于统统治治地地位位的的传传统统主主流流金金融融理理论论认认为为：1 1、投投资资者者是是理理性性的的决决策策者者，能能够够按按照照自自身身最最大大效效

5、用用原原则则来来进进行行个个体体的的投投资资行行为为，投投资资者者能能够够合合理理地地分分析析风风险险规规避避风风险险，实实现现自自己己投投资资效效用用最最优优化化。2 2、金金融融证证券券产产品品的的价价格格充充分分反反映映了了对对信信息息的的理理解解，价价格格是是随随机机漫漫步步的的，具具有有不不可可预预测测性性，没没有有人人能能持持续续的的获获得得利利润润，整个金融证券市场是有效的。整个金融证券市场是有效的。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财7BF&CMBF&CM 传传统统主主流流金金融融理理论论的的思思想想方方法法及及其其理理论论体体系系构构成成了了金金融融市

6、市场场定定价价、监监管管和和价价格格波波动动研研究究及及判判断断的的标标准准和和基基石石。该该 理理 论论 体体 系系 的的 主主 要要 核核 心心 有有 如如 下下 一一 系系 列列 理理 论论：Samuleson(1956)Samuleson(1956)、FamaFama（19651965）等等学学者者所所创创立立并并发发展展的的“有有效效市市场场假假说说”（EMHEMH）理理论论；MarkowitzMarkowitz（19521952）等等建建 立立 的的 “现现 代代 资资 产产 组组 合合 理理 论论”（MPTMPT）；WilliamsWilliams（19381938）等等建建立立

7、的的的的“净净现现值值估估价价模模型型”；SharpeSharpe、LinterLinter及及MossinMossin（19661966）建建立立的的 “资资本本资资产产定定价价模模型型”（CAPMCAPM）；RossRoss（19761976）等等建建立立的的“套套利利定定价价模模型型”（APTAPT）及及Black-ScholesBlack-Scholes（19731973）创创立立的的“期期权权定定价价理论理论”。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财8BF&CMBF&CM 传传统统主主流流金金融融理理论论的的核核心心有有效效市市场场假假说说（EMHEMH）是是以

8、以一一个个完完美美的的市市场场和和完完全全理理性性的的投投资资者者为为前前提提的的，EMHEMH认认为为金金融融市市场场应应该该表表现现为为3 3种种形形式式：弱弱式式有有效效市市场场：证证券券价价格格反反映映了了所所有有的的历历史史信信息息，投投资资者者无无法法利利用用过过去去的的信信息息获获利利；半半强强式式有有效效市市场场：证证券券价价格格包包含含了了所所有有历历史史信信息息和和一一切切公公开开信信息息，投投资资者者不不仅仅无无法法从从历历史史信信息息中中获获利利，也也不不能能从从当当前前公公开开信信息息中中获获利利；强强式式有有效效市市场场：证证券券价价格格不不仅仅包包含含了了上上述述

9、两两类类信信息息，还反映了一切私下及内幕信息。还反映了一切私下及内幕信息。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财9BF&CMBF&CM 以以EMHEMH为为代代表表的的传传统统金金融融理理论论研研究究的的思思路路是是先先根根据据投投资资理理性性的的假假设设创创造造一一个个理理想想的的市市场场和和完完全全理理性性的的投投资资者者，然然后后探探讨讨证证券券市市场场在在这这种种状状态态下下应应该该发发生生什什么么。比比如如美美国国证证券券交交易易委委员员会会（SECSEC）就就是是以以EMHEMH原原则则进进行行对对内内幕幕交交易易行行为为进进行行查查处处：因因为为依依据据有有

10、效效市市场场推推定定，股股价价应应该该在在一一个个合合理理的的区区间间波波动动，即即和和公公司司股股票票的的长长期期走走势势及及股股指指的的波波动动想想吻吻合合的的，如如果果股股票票在在某某个个重重大大事事件件或或重重要要信信息息公公布布前前出出现现了了异异动动，偏偏离离了了应应该该维维持持了了轨轨道道，那那么么内内幕幕人人即即利利用用内内幕幕信信息息获获得得了了不不当当得得利利，就就必必须须用用EMHEMH理理论论推算其不当得利的多少，并处以剥夺和罚款。推算其不当得利的多少，并处以剥夺和罚款。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财10BF&CMBF&CM 然然而而，随随

11、着着金金融融证证券券市市场场的的不不断断发发展展，传传统统金金融融理理论论和和金金融融证证券券市市场场的的现现实实不不断断发发生生着着冲冲突突，人人们们并并不不总总是是以以理理性性的的态态度度做做出出决决策策，在在现现实实中中存存在在诸诸多多的的认认知知偏偏差差(cognitive cognitive biasbias，所所谓谓认认知知偏偏差差即即心心理理、知知识识水水平平和和行行为为均均很很正正常常的的人人会会受受到到环环境境的的影影响响对对而而事事物物的的认认识识产产生生一一定定程程度度的的非非理理性性偏偏离离。)和和不不完完全全理理 性性（Less Less than than perf

12、ectly perfectly rationalrational）的的现现象象，证证券券投投资资行行为为中中会会表表现现出出各各种种偏偏激激和和情情绪绪化化特特征征，在在证证券券市市场场上上则则表表现现为为股股票票价价格格的的各各种种“异异象象”（anomaliesanomalies）。）。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财11BF&CMBF&CM 如如:小小盘盘股股比比大大盘盘股股收收益益更更高高、一一月月效效应应（股股票票在在一一月月份份表表现现出出异异常常高高的的回回报报）、周周末末（周周一一）效效应应即即股股票票通通常常在在周周一一有有较较差差的的表表现现、价

13、价值值股股的的回回报报往往往往高高于于成成长长股股的的回回报报等等，而而用用“有有效效市市场场假假说说”等等很很难难对对这这些些“异异象象”给给出出合合理理的的解解释释，更更多多相相关关研研究究表表明明：传传统统金金融融理理论论的的某某些些基基本本假假设设与与投投资资者者在在金金融融证证券券市市场场上上的的实实际际投投资资行行为为是是不不相相符符合合的的，人人们们的的实实际际投投资资决决策策并并非非如如此。此。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财12BF&CMBF&CM 投投资资者者总总是是过过分分相相信信自自己己的的判判断断，对对理理性性决决策策的的偏偏离离是是系系统

14、统性性的的。除除此此而而外外，还还有有很很多多因因素素会会主主宰宰着着投投资资者者的的投投资资行行为为和和股股票票价价格格的的波波动动，也也就就是是说说，理理性性投投资资人人所所导导致致的的有有效效市市场场或或者者说说公公平平的的市市场场其其实实不不存存在在的的，因因为为，金融股票市场所面临的环境因素实在太纷繁复杂了！金融股票市场所面临的环境因素实在太纷繁复杂了！大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财13BF&CMBF&CM 由于心理学、社会科学及其他认由于心理学、社会科学及其他认知科学对于非完美理性的人类行为研知科学对于非完美理性的人类行为研究已取得一定的成就，经济学家

15、和社究已取得一定的成就，经济学家和社会科学家开始携手，关注投资人心理会科学家开始携手，关注投资人心理因素和社会因素对金融证券市场的影因素和社会因素对金融证券市场的影响成为当代金融市场研究的本源，响成为当代金融市场研究的本源，20022002年的诺贝尔经济学奖就授予了行年的诺贝尔经济学奖就授予了行为金融学家卡尼曼和实验经济学家史为金融学家卡尼曼和实验经济学家史密斯就表明人类自身的心理行为因素密斯就表明人类自身的心理行为因素已经成为金融研究领域的热点问题。已经成为金融研究领域的热点问题。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财14BF&CMBF&CM金融理财投资人的心理偏差？金

16、融理财投资人的心理偏差？大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财15BF&CMBF&CM 那那么么，社社会会因因素素和和投投资资者者心心理理因因素素是是如如何何影影响响股股票票市市 场场 的的 波波 动动 的的？让让 我我 们们 先先 看看 一一 下下 由由 美美 国国 S&P S&P Statistical Statistical Service Service(美美国国标标准准普普尔尔统统计计公公司司）所所提提供供的的自自18711871年年20002000年年的的130130年年间间，美美国国股股票票市市场场指指数数市市盈盈率率的的变变化化图图，市市盈盈率率的的波波峰

17、峰代代表表了了股股价价的的相相对对高高峰峰期，市盈率的波谷代表了股价的相对低迷期。期，市盈率的波谷代表了股价的相对低迷期。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财16BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财17BF&CMBF&CMl波峰有四次，波谷有波峰有四次，波谷有3 3次：次：1 1、19011901年年6 6月月的的第第一一次次波波峰峰，又又被被称称为为“20“20世世纪纪高高峰峰”，随随之之股股价价在在高高位位持持续续了了1010年年左左右右，到到19201920年年，到到达达第第一一次次波谷：股市的实际价值比波谷：股市的实际

18、价值比19011901年相比损失了年相比损失了67%67%。2 2、第第二二个个波波峰峰是是在在19291929年年9 9月月，可可是是就就在在这这一一高高位位不不久久，股股市市崩崩溃溃了了！19321932年年，S&PS&P指指数数下下跌跌了了81%81%，到到达达第第二二个个波波谷。谷。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财18BF&CMBF&CM3 3、19661966年年1 1月月股股指指达达到到第第三三次次波波峰峰，又又被被称称为为“肯肯尼尼迪迪约约翰翰逊逊高高峰峰”，正正是是由由于于2 2位位总总统统执执政政的的威威望望和和才才能能，使使得得国国家家繁繁荣荣股

19、股市市兴兴旺旺。然然而而股股市市的的增增长长并并未未持持续续下下去去，到到19741974年年1212月月，到到达第三次波谷：股市的实际价值比达第三次波谷：股市的实际价值比19661966年下跌了年下跌了56%56%。4 4、第第四四个个波波峰峰是是在在20002000年年达达到到，而而且且是是一一次次史史无无前前例例的的暴暴涨涨！可可以以称称为为“克克林林顿顿高高峰峰”，驱驱动动股股市市暴暴涨涨的的2 2大大主主要要驱驱动动力力是是持持续续1010年年的的美美国国科科技技创创新新、企企业业竞竞争争力力的的复复苏苏和和国国民民经经济济的的持持续向好以及网络经济的崛起！续向好以及网络经济的崛起！

20、但是：暴涨之后的暴跌何时到来？但是：暴涨之后的暴跌何时到来？大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财19BF&CMBF&CM 对对于于这这样样的的持持续续1010年年的的大大牛牛市市，连连美美国国这这样样的的崇崇尚尚理理性性投投资资的的社社会会都都发发生生了了迷迷惘惘：执执掌掌美美国国经经济济火火车车头头的的美美联联署署主主席席格格林林思思潘潘多多次次对对股股市市的的持持续续暴暴涨涨表表示示了了怀怀疑疑，将将这这种种暴暴涨涨称称为为“非非理理性性繁繁荣荣”，但但是是往往往往几几个个月月过过后后，格格老老头头又又变变成成了了新新经经济济和和新新时时代代的的积积极极鼓鼓吹吹者者

21、，鼓鼓吹吹股股市市的的暴暴涨涨有有其其道道理理，甚甚至至连连克克林林顿顿都都无无法法预预料料股股市市的的未未来来趋趋势势了了！普普通通投投资资者者更更是是陷陷入入一一种种狂狂热热的的亢亢奋奋和和冲冲动动中中。然然而而，行行为为金金融融研研究究的的大大师师已已经经预预料料到到这这种种“非非理理性性繁繁荣荣”背背后后隐隐藏藏的的巨巨大大风风险险，并并且且积积极极呼呼吁吁采采取取措措施施防防范范暴暴涨涨后后暴暴跌的风险，其中的代表人物就是罗伯特跌的风险，其中的代表人物就是罗伯特.希勒。希勒。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财20BF&CMBF&CM 希希勒勒在在美美国国股股

22、市市泡泡沫沫达达到到顶顶峰峰的的20002000年年初初专专门门写写了了一一本本用用行行为为金金融融学学分分析析美美国国股股市市非理性上涨的专著非理性上涨的专著非理性繁荣。非理性繁荣。希希勒勒用用大大量量详详实实的的证证据据分分析析了了美美国国股股市市20002000年年暴暴涨涨的的不不合合理理因因素素，最最后后犀犀利利指指出出：这这种种不不合合理理的的上上涨涨必必然然带带来来报报复复性性的的巨巨大大下下跌跌！随随后后在在20002000年年下下半半年年，美美国国股股市市果果然然展展开开了了巨巨大大的的调调整整，一一直直延延续续到到布布什什总总统统上上任任后后的的“9“9，11”11”事事件件

23、后后，反反映映网网络络经经济济和和高高科科技技公公司司的的纳纳斯斯达达克克指指数数从从20002000年年3 3月月的的51325132点到点到20022002年年9 9月的月的11081108点，跌幅达到点，跌幅达到78%78%。行金融的声名鹊起，逐步受到世人关注。行金融的声名鹊起，逐步受到世人关注。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财21BF&CMBF&CM 那那么么，持持续续 1010年年的的美美国国股股市市暴暴涨涨和和20002000年年暴暴跌跌背背后后的的深深层层次次原因究竟是什么？希勒做了这样的分析：原因究竟是什么？希勒做了这样的分析：l催催化化因因素素一一

24、：互互联联网网经经济济的的繁繁荣荣，使使得得大大众众获获得得信信息息和和休休闲闲娱娱乐乐的的方方式式产产生生了了革革命命性性的的变变化化。人人们们有有一一种种利利用用互互连连网网扩扩张张人人类类自自身身能能力力和和操操控控世世界界的的感感觉觉。很很多多传传统统的的经经营营模模式式可可以以被被轻轻而而易易举举地地改改变变，对对经经济济的的发发展展也也带带来来巨巨大大的的改改变变。同同时时，美美国国高高科科技技企企业业的的收收益益保保持持长长期期稳稳定定增增长长，企企业业的的国国际际竞竞争争力力增增强强，整整个个社社会会洋溢着乐观的情绪。洋溢着乐观的情绪。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件

25、下如何进行投资理财22BF&CMBF&CMl催催化化因因素素二二：生生育育高高峰峰的的到到来来，19461946年年-1966-1966年年战战后后2020年年，婴婴儿儿出出生生率率极极高高，因因此此，到到20002000年年，正正好好出出现现一一个个35-5535-55岁岁年年龄龄的的人人群群，由由于于这这个个人人群群没没有有经经历历过过3030年年代代的的大大萧萧条条和和第第2 2次次世世界界大大战战，对对股股市市和和世世界界没没有有太太多多的的恐恐惧惧，根根据据生生命命周周期期储储蓄蓄模模式式，这这个个人人群群最最趋趋于于抬抬高高储储蓄蓄资资产产价价格格：如如股股票票、债债券券和和房房地

26、地产产。而而且且这这个个群群体体正正是是中中产产阶阶级级的的主主体体，收收入入高高且且稳稳定定，他他们们对对风风险险的的接接受受力力较较强强，乐于追逐风险，是驱升股市泡沫的主要投资者。乐于追逐风险，是驱升股市泡沫的主要投资者。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财23BF&CMBF&CMl催催化化因因素素三三：媒媒体体对对财财经经新新闻闻尤尤其其是是股股市市的的大大量量连连篇篇累累牍牍的的报报道道和和渲渲染染，充充斥斥着着投投资资者者的的眼眼球球，股股票票分分析析师师乐乐观观的的分分析析和和预预测测，普普遍遍提提高高了了投投资资人人对对未未来来股市的预期。股市的预期。l催

27、催化化因因素素四四：胜胜利利主主义义和和外外国国经经济济对对手手的的衰衰落落，尤尤其其是是冷冷战战结结束束后后苏苏联联的的解解体体，使使大大众众对对资资本本主主义义制制度度的的信信心心极极为为自自然然地地转转化化为为对对股股市市的的信信心心，美美国国股股市市自然而然成为世界上最有价值的股市。自然而然成为世界上最有价值的股市。l催催化化因因素素五五：养养老老金金方方案案401401（K K）推推行行，强强制制人人们们对对自自己己的的养养老老投投资资作作出出选选择，鼓励投资股市。择，鼓励投资股市。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财24BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何

28、进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财l催催化化因因素素六六：共共同同基基金金的的发发展展，19821982年年，美美国国仅仅有有340340个个共共同同基基金金，640640万万个个股股东东帐帐户户，大大约约每每1010个个美美国国家家庭庭有有1 1个个共共同同基基金金股股东东帐帐户户；19981998年年达达到到35133513个个，比比纽纽约约证证券券交交易易所所上上市市的的股股票票还还多多，股股东东帐帐户户上上升升到到1.1981.198亿亿个个，几几乎乎每每个个美美国国家家庭庭有有2 2个帐户个帐户,结果刺激了股市整体的上升。结果刺激了股市整体的上升。l催催化化因因素素七七：折折

29、扣扣经经纪纪人人、当当日日交交易易（T+0T+0）方方式式、交交易易时时间间的的延延长长及及网网上上交交易易的的发发展展，使使得得投投资资者者将将更更多多的的时时间间精精力力投入股市中。投入股市中。l催催化化因因素素八八：赌赌博博机机会会的的增增加加，各各种种彩彩票票、博博彩彩、赌赌球球，赛赛马马等等使使公公众众习习惯惯于于参参加加各各种种赌赌博博活活动动，从从而而逐逐步步进进入入高高层层次次的赌博活动的赌博活动股票投机。股票投机。25BF&CMBF&CM放大机制：自发形成的放大机制：自发形成的“庞氏骗局庞氏骗局”查查尔尔斯斯.庞庞氏氏在在19201920年年精精心心设设计计了了一一个个骗骗局

30、局，他他向向投投资资人人许许诺诺：只只要要进进行行投投资资就就能能获获得得巨巨大大的的收收益益，在在最最初初的的投投资资者者赚赚取取了了很很多多钱钱以以后后，庞庞氏氏骗骗局局引引诱诱他他们们将将自自己己的的成成功功故故事事讲讲述述给给另另一一轮轮的的投投资资者者，第第二二轮轮的的投投资资者者投投资资了了更更多多的的钱钱，骗骗子子就就能能给给第第二二轮轮投投资资者者付付酬酬，依依次次类类推推，投投资资者者不不断断增增加加，但但是是由由于于投投资资没没有有产产生生收收益益，骗骗局局终终将将结结束束。查查尔尔斯斯.庞庞氏氏在在7 7个个月月内内欺欺骗骗了了3 3万万多多投投资资者者，骗骗值值1500

31、1500多多万万美美金金。19961996至至19971997年年间间，阿阿尔尔巴巴尼尼亚亚出出现现类类似似骗骗局局，7 7个个庞庞氏氏骗骗局局积积聚聚了了2020亿亿美美金金，相相当当于于该该国国国国民民生生产产总总值值的的30%30%，骗骗局局败败露露时时，出出现现了了严严重重的的社社会会动动乱乱，政政府府不不得得不不动动用用军军队队平平息息暴暴乱乱，总总理理辞辞职职，内内阁解散。阁解散。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财26BF&CMBF&CM股市的股市的“庞氏骗局庞氏骗局”引发的投机性泡引发的投机性泡沫沫 庞庞氏氏骗骗局局中中出出现现的的投投机机性性反反馈馈环

32、环确确实实在在发发生生作作用用，尽尽管管在在股股市市中中没没有有骗骗局局的的精精心心设设计计，没没有有操操纵纵者者刻刻意意捏捏造造虚虚假假故故事事故故意意欺欺骗骗投投资资者者，但但是是关关于于股股市市暴暴富富的的神神话话随随处处可可见见，当当价价格格不不断断上上涨涨时时，投投资资者者就就会会获获得得收收益益，许许多多人人纷纷纷纷宣宣传传自自己己的的投投资资战战绩绩，往往往往是是强强调调正正面面的的信信息息而而忽忽略略负负面面信信息息报报喜喜不不报报忧忧！自自发发的的庞庞氏氏骗骗局局进进一一步步催催生生股股市市的的投投机机泡泡沫沫，大大家家都都忽忽视视了了最最后后一一轮轮投投资资者者接接棒棒的的

33、风风险险，股股市市在在暴暴涨涨的的同同时时，也也孕孕育育了了巨巨大大的的风险！风险！大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财27BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财28BF&CMBF&CM投资者行为的心理因素及对投资者行为的心理因素及对证券市场的影响证券市场的影响 当当投投资资者者发发现现由由于于自自己己有有限限的的能能力力无无法法把把握握投投资资行行为为的的可可靠靠性性时时，投投资资者者就就会会向向政政策策的的制制定定者者、媒媒体体、专专家家或或自自己己的的感感觉觉、经经验验等等寻寻求求心心理理依依托托，投投资资行行为为的的前前

34、景景愈愈不不明明朗朗，人人类类特特有有的的认认知知偏偏差差的的弱弱点点就就会会显显现现，即即尽尽管管投投资资者者作作为为心心理理健健康康、且且具具备备良良好好思思辨辨能能力力的的正正常常人人，仍仍有有可可能能会会出出现现认认识识上上的的偏偏差差，从从而而产产生生种种不理智和冲动的行为。种种不理智和冲动的行为。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财29BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财 投资者试图理性决策投资者试图理性决策 未来是否有确定性？未来是否有确定性？是是 理性投资理性投资 否否 政策的影响政策的影响 媒体的影响媒体的影

35、响 信息的影响信息的影响 股评的影响股评的影响 其它影响因素等其它影响因素等 寻求心理依托寻求心理依托 30BF&CMBF&CM中国投资者的心理偏差及对股票市场的影响中国投资者的心理偏差及对股票市场的影响大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财认知偏差认知偏差选择性偏差选择性偏差代表性偏差代表性偏差保守性偏差保守性偏差从众心理从众心理赌博心理赌博心理暴富心理暴富心理过度恐惧过度恐惧 政策依赖政策依赖框架效应框架效应过度自信过度自信锚定心理锚定心理损失厌恶损失厌恶非理性行为非理性行为可得性偏差可得性偏差确定性心理确定性心理后见之明后见之明情感依托情感依托31BF&CMBF&C

36、M 我我国国散散户户在在投投资资行行为为上上存存在在诸诸多多的的认认知知偏偏差差，主主要要有有：“确确定定性性心心理理”、“损损失失厌厌恶恶心心理理”、“后后见见之之明明”、“过过度度自自信信”、“过过度度恐恐惧惧”、“政政策策依依赖赖性性心心理理”、“暴暴富富心心理理”、“赌赌博博心心理理”、“从从众众心心理理”、“代代表表性性偏偏差差”、“可可得得性性偏偏差差”、“情情感感依依托托”、“锚锚定定心心理理”、“选选择择性性偏偏差差”、“保保守守性性偏偏差差”和和“框框架架效效应应”,有有的的则则具具有有“中中国国特特色色”，它它们们对对投投资资者者的的行行为为交交互互作作用用，导导致致投投资

37、资者者的的投投资资行行为为常常常常呈呈现现过过度度反反应应的的倾倾向向，进进而而在相当程度上加剧了证券市场的震荡。在相当程度上加剧了证券市场的震荡。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财32BF&CMBF&CM投资者投资者“政策依赖性偏差政策依赖性偏差”的实证检验的实证检验 政政策策对对证证券券市市场场的的干干预预比比较较频频繁繁，“政政策策市市”的的特特征征明明显显，政政府府驱驱动动意意识识及及宏宏观观调调控控意意识识在在股股市市的的发发展展上上留留下下深深刻刻的的烙烙印印，对对投投资资者者的的投投资资行行为为同同样样产产生生了了导导向向作作用用，而而证证券券市市场场自

38、自身身的的发发展展规规律律得得不不到到应应有有的的体体现现。在在我我国国证证券券市市场场的的发发展展进进程程中中，政政策策对对市市场场的的调调控控方方法法多多种种多多样样，政政出出多多门门，政政策策干干预预的的时时机机和和时时间间间间隔隔也也没没有有一一定定的的规规律律，使使得得投投资资者者形成了形成了“政策依赖性偏差政策依赖性偏差”。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财33BF&CMBF&CM采采 用用 事事 件件 研研 究究 分分 析析 法法（Event Event Study Study MethodologyMethodology）进行研究：进行研究：大国崛起条

39、件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财34BF&CMBF&CM 样样本本数数据据来来源源：某某证证券券营营业业部部的的投投资资者者交交易易数数据据库库中中78947894位位始始终终保保持持交交易易的的个个人人投投资资者者在在19981998年年7 7月月至至20012001年年1111月月期期间间的的交交易易数数据据。重重大大事事件件的的选选取取 ：19981998年年7 7月月至至20012001年年1111月月期期间间出出台台的的有有关关重重大大政政策策，为为避避免免时时间间窗窗口口的的重重叠叠，如如某某一一时时段段内内出出台台了了系系列列相相关关政政策策，则则选选择择其其中

40、中影影响响力力度度最最大大的的一一条条政政策策为为事事件件时时间间点点。经经对对19981998年年7 7月月至至 20012001年年1111月月内内中中国国证证券券报报进进行行检检索索，确确定定了了7 7次具有代表性的重大事件：次具有代表性的重大事件：大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财35BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财36BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财37BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财利空政策利空政策利好政策利好政策

41、累累积积异异常常交交易易频频率率事件窗口事件窗口:共计共计3030天天,0,0表示事件当天表示事件当天事件窗口事件窗口:共计共计30天天,0表示事件当天表示事件当天累累积积异异常常交交易易频频率率38BF&CMBF&CM过度交易损害投资者财富的过度交易损害投资者财富的实证检验：实证检验：公公共共数数据据包包括括：（1 1）、样样本本时时间间内内在在沪沪深深证证券券交交易易所所挂挂牌牌交交易易的的所所有有股股票票的的每每日日行行情情数数据据，包包括括每每只只股股票票每每个个正正常常交交易易日日的的开开盘盘价价、收收盘盘价价；（2 2）为为了了分分析析的的需需要要，还还要要考考察察同同期期的的无无

42、风风险险收收益益率率，由由于于目目前前对对于于中中国国投投资资者者而而言言，对对股股票票替替代代性性较较强强的的是是银银行行存存款款，因因此此，我我们们将将同同期期银银行行利利率率（3 3年年期期银银行行定定期期存存款款利利率率）数数据据纳纳入入研研究究范范畴畴；账账户户数数据据：某某证证券券营营业业部部78947894位位始始终终保保持持交交易易的的个个人投资者在样本时间内的所有交易数据。人投资者在样本时间内的所有交易数据。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财39BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财40BF&CMBF&CM经

43、调整后的投资收益经调整后的投资收益 考考虑虑到到市市场场表表现现、证证券券特特性性等等因因素素，我我们们再再比比较较经经风风险险调调整后的交易帐户的投资收益，用两种测量方法来考察。整后的交易帐户的投资收益，用两种测量方法来考察。A A、计计算算基基于于市市场场风风险险的的异异常常收收益益率率。此此方方法法用用投投资资者者实实际际获获得得的的收收益益率率减减去去同同期期上上证证指指数数的的收收益益率率，就就得得到到基基于于市市场场风风险险后后的的异异常常收收益益率率，该该指指标标反反映映投投资资者者的的投投资资回回报报率率是是否否优优于于市市场场的的整体回报率，考察投资者可以获取的超额回报率的高

44、低。整体回报率，考察投资者可以获取的超额回报率的高低。B B、计计算算基基于于无无风风险险收收益益的的异异常常收收益益率率。用用投投资资者者实实际际收收益益率率减减去去同同期期银银行行利利率率，得得到到基基于于无无风风险险收收益益的的异异常常收收益益率率，该该指指标标可可将将投投资资者者的的投投资资回回报报率率与与同同期期社社会会无无风风险险回回报报率率的的优优劣劣进进行行比比较较，从从而而判判断断不不同同交交易易频频率率的的投投资资者者的的投投资资行行为为对对其其财财富富的的影影响。响。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财41BF&CMBF&CM统计结果统计结果 根根

45、据据从从数数据据库库中中计计算算出出来来的的投投资资者者的的年年平平均均交交易易频频率率，将将所所有有的的交交易易账账户户按按交交易易频频率率的的高高（HIGHHIGH，300300次次）、中中（MIDDLEMIDDLE，100100300300）、低低(LOWLOW，100)100)挡挡分分成成3 3组组，再再从从每每组组账账户户中中随随机机等等额额抽抽取取一一定定数数量量的的帐帐户户，分分别别计计算算出出每每组组中中每每个个帐帐户户的的年年平平均均交交易易频频率率和净利润率。和净利润率。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财42BF&CMBF&CM大国崛起条件下如何进

46、行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财43BF&CMBF&CMA.A.我国投资者的确存在过度交易的倾向我国投资者的确存在过度交易的倾向 我国投资者交易次数过于频繁，据我们的统计样本（某营业部始终我国投资者交易次数过于频繁，据我们的统计样本（某营业部始终保持交易的保持交易的78947894位个人投资者）的平均年交易次数竟达到位个人投资者）的平均年交易次数竟达到115115次，最高者次，最高者竟达到竟达到578578次，远远高于美国的次，远远高于美国的6 6次，这在某种程度上反映出投资者急于次，这在某种程度上反映出投资者急于求成，渴望一夜暴富的心理偏差，同时投资者还存在过度自信的心理特求成，渴望

47、一夜暴富的心理偏差，同时投资者还存在过度自信的心理特点，认为自己有能力获得超额利润，故频繁买卖。点，认为自己有能力获得超额利润，故频繁买卖。B B、个人投资者的收益普遍未能跑赢大势个人投资者的收益普遍未能跑赢大势 研究的样本时间为研究的样本时间为19981998年年1010月至月至20012001年年1010月，其间中国股市经历了月，其间中国股市经历了一个牛市阶段，样本时间内上证指数的收益率高达一个牛市阶段，样本时间内上证指数的收益率高达39.87%39.87%，但个人投资，但个人投资者的平均收益率不高，仅有低交易频率的投资者享受到牛市的收获。可者的平均收益率不高，仅有低交易频率的投资者享受到

48、牛市的收获。可以解释的原因可能为由于信息的不对称或是投资组合不理想，个人投资以解释的原因可能为由于信息的不对称或是投资组合不理想，个人投资者往往是后知后觉者，投资行为滞后。者往往是后知后觉者，投资行为滞后。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财44BF&CMBF&CMC C、过度交易对投资者的个人财富带来巨大的损失过度交易对投资者的个人财富带来巨大的损失 从从统统计计结结果果来来看看，投投资资者者的的交交易易频频率率与与其其投投资资收收益益呈呈显显著著的的负负相相关关关关系系，投投资资频频率率愈愈高高，其其投投资资收收益益就就愈愈低低，甚甚至至令令人人惊惊诧诧的的是是：最

49、最高高交交易易频频率率组组的的平平均均收收益益不不仅仅没没有有达达到到无无风风险险的的同同期期银银行行利利率率，甚甚至至是是负负数数，这这在在一一轮轮大大牛牛市市中中确确实实是是一一个个典典型型的的反反面面例例证证，相相反反，那那些些致致力力中中长长线线的的投投资资者者大大多多数数均均取取得得良良好好的的收收益益。高高昂昂的的交交易易成成本本可可以以是是解解释释投投资资收收益益低低下下的的一一个个原原因因，此此外外，过过度度自自信信或或是是过过度度恐恐惧惧等等心心理理因因素素会会导导致致其其频繁地追涨杀跌，也是收益率低下的重要因素。频繁地追涨杀跌，也是收益率低下的重要因素。实实证证检检验验结结

50、果果证证明明：交交易易频频率率高高的的投投资资者者所所获获取取的的投投资资回回报报大大大大低低于于交交易易频频率率低低的的投投资资者者，而而过过高高的的交交易易频频率率必必然然会会导导致致高高昂昂的的交交易易成成本本，加加之之个个人人投投资资者者不不可可避避免免的的心心理理偏偏差差，会会使使投投资资者者追追涨涨杀杀跌跌，降降低低投投资资收益。收益。大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财45BF&CMBF&CM投资人的认知偏差在不同的市场投资人的认知偏差在不同的市场环境中如何发挥作用的？环境中如何发挥作用的？大国崛起条件下如何进行投资理财大国崛起条件下如何进行投资理财46B