第四章 证券工具—债券.ppt

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1、第四章第四章 证券投资工具证券投资工具债券债券第一节第一节第一节第一节 债券概述债券概述债券概述债券概述一、债券的定义及特征一、债券的定义及特征（一）债券的定义（一）债券的定义 债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社债券是政府、金融机构、工商企业等机构直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按一定会借债筹措资金时，向投资者发行，并且承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。债券不仅反应发行者和投资者之间的债权债务关系，债券不仅反应发行者和投资者之间的债权债务关系，而且是这一关系的法律凭证。而且是这一关系的法律凭证。债

2、券投资的年收益率有多高？债券投资的年收益率有多高？（二）债券的票面要素（二）债券的票面要素1 1债券的票面价值债券的票面价值 币种选择、面额设计币种选择、面额设计2 2债券的偿还期限及付息方式债券的偿还期限及付息方式 短期债券、中期债券和长期债券：取决于资金使短期债券、中期债券和长期债券：取决于资金使用方向、市场利率变化、债券变现能力等。用方向、市场利率变化、债券变现能力等。3 3票面利率票面利率 受债券性质、信用级别、发行新股、期限及市场利受债券性质、信用级别、发行新股、期限及市场利率等因素的影响。率等因素的影响。4 4债券发行者名称债券发行者名称 不一定全部都在实际的债券上印制出来。不一定

3、全部都在实际的债券上印制出来。（三）债券的性质（三）债券的性质1 1债券属于有价证券债券属于有价证券 债券反映和代表一定的价值。债券反映和代表一定的价值。2 2债券是一种虚拟资本债券是一种虚拟资本 在债权债务关系建立时所投入的资金已被债务人在债权债务关系建立时所投入的资金已被债务人占用，债券的流动代表债权债务关系的转移，并不意占用，债券的流动代表债权债务关系的转移，并不意味着它所代表的实际资本也同样流动。味着它所代表的实际资本也同样流动。3 3债券是债权的表现债券是债权的表现 债券持有人除了按期取得本息外，对债务人不能作债券持有人除了按期取得本息外，对债务人不能作其他干预。其他干预。（四）债券

4、的特征（四）债券的特征1 1偿还性偿还性2 2流动性流动性 债券具有既是转换为货币的能力，即流动性。债券具有既是转换为货币的能力，即流动性。3 3安全性安全性 一方面债券持有人的收益相对固定，不随发行者经一方面债券持有人的收益相对固定，不随发行者经营收益的变动而变动；另一方面企业破产清算时，债营收益的变动而变动；另一方面企业破产清算时，债券持有者享有优先剩余资产索取权。券持有者享有优先剩余资产索取权。4 4收益性收益性二、债券与股票的区别二、债券与股票的区别（一）两者代表的法律关系不同，相应的权利也不同（一）两者代表的法律关系不同，相应的权利也不同 所有权关系与债权关系所有权关系与债权关系（二

5、）两者发行主体的资格和范围不同，目的也不同（二）两者发行主体的资格和范围不同，目的也不同（三）两者期限不同（三）两者期限不同（四）两者的收益性不同（四）两者的收益性不同（五）两者的风险程度不同（五）两者的风险程度不同三、债券的分类三、债券的分类（一）根据债务发行主体不同分类（一）根据债务发行主体不同分类1 1政府债券政府债券（1 1）中央政府债券）中央政府债券 由中央政府直接发行的债券。主要用于弥补预由中央政府直接发行的债券。主要用于弥补预算赤字及国家投资的重点项目建设。国债和其他债算赤字及国家投资的重点项目建设。国债和其他债券相比，具有安全度高、期限跨度大、品种多和免券相比，具有安全度高、期

6、限跨度大、品种多和免缴所得税等特点。缴所得税等特点。8.11（2 2）地方政府债券）地方政府债券 由地方政府及其代理机构或授权机构发行的一种债由地方政府及其代理机构或授权机构发行的一种债券。主要用于公共设施建设、住房建设和教育等支出。券。主要用于公共设施建设、住房建设和教育等支出。市政债券以地方政府收入作为担保，与国债相比，市政债券以地方政府收入作为担保，与国债相比，安全程度略差，发行量小，流通性较弱，收益率较高。安全程度略差，发行量小，流通性较弱，收益率较高。一般责任债券：以征税权利作为还本付息担保的债一般责任债券：以征税权利作为还本付息担保的债务凭证，信用度较高。务凭证，信用度较高。收益债

7、券：以所筹资金投入某些指定的工程项目，收益债券：以所筹资金投入某些指定的工程项目，并以这些项目所取得的收入作为还本付息的保证，信并以这些项目所取得的收入作为还本付息的保证，信用度较低。用度较低。（周五下午）（周五下午）警惕我国地方政府债券的警惕我国地方政府债券的“偿还风险偿还风险”和和“政绩政绩工程风险工程风险”！中华人民共和国财政部公告（代发四川政府债券）中华人民共和国财政部公告（代发四川政府债券）20092009年第年第1313号号 根据根据20092009年地方政府债券发行安排，经与四川省人民年地方政府债券发行安排，经与四川省人民政府协商，财政部决定代理发行政府协商，财政部决定代理发行2

8、0092009年四川省政府债券年四川省政府债券(一期一期)()(以下简称本期债券以下简称本期债券)，现将有关事项公告如下：，现将有关事项公告如下：一、本期债券通过全国银行间债券市场和证券交易所一、本期债券通过全国银行间债券市场和证券交易所市场市场(以下简称各交易场所以下简称各交易场所)面向社会各类投资者发行。面向社会各类投资者发行。二、本期债券计划发行二、本期债券计划发行9090亿元，实际发行面值亿元，实际发行面值9090亿元。亿元。三、本期债券期限三、本期债券期限3 3年，经投标确定的票面年利率为年，经投标确定的票面年利率为1.65%1.65%，20092009年年4 4月月8 8日开始发行

9、并计息，日开始发行并计息，4 4月月1010日发行结束，日发行结束，4 4月月1414日起在各交易场所以现券买卖和回购的方式上市交日起在各交易场所以现券买卖和回购的方式上市交易。易。四、本期债券为固定利率附息债，利息按年支付，利四、本期债券为固定利率附息债，利息按年支付，利息支付日为每年的息支付日为每年的4 4月月8 8日日(节假日顺延，下同节假日顺延，下同)，20122012年年4 4月月8 8日偿还本金并支付最后一年利息。本期债券还本付息日偿还本金并支付最后一年利息。本期债券还本付息事宜由财政部代为办理。事宜由财政部代为办理。五、本期债券在五、本期债券在20092009年年4 4月月8 8

10、日至日至4 4月月1010日的发行期内，日的发行期内，采取场内挂牌和场外签订分销合同的方式分销，分销对象采取场内挂牌和场外签订分销合同的方式分销，分销对象为在中国证券登记结算有限责任公司开立股票和基金账户为在中国证券登记结算有限责任公司开立股票和基金账户及在中央国债登记结算有限责任公司开立债券账户的各类及在中央国债登记结算有限责任公司开立债券账户的各类投资者。通过各交易场所分销部分，由承销机构根据市场投资者。通过各交易场所分销部分，由承销机构根据市场情况自定价格。情况自定价格。特此公告。特此公告。2 2金融债券金融债券 金融债券是由银行或非银行金融机构发行的债券。金融债券是由银行或非银行金融机

11、构发行的债券。在英、美等欧美国家，金融机构发行的债券归类于企在英、美等欧美国家，金融机构发行的债券归类于企业债券。业债券。金融债券目的：放贷资金来源与资本金来源。金融债券目的：放贷资金来源与资本金来源。3 3公司债券公司债券 广义的公司债券通常又称企业债券，是企业和股广义的公司债券通常又称企业债券，是企业和股份有限公司为筹集资金而对外发行的、约定在一定期份有限公司为筹集资金而对外发行的、约定在一定期限内还本付息的债券。狭义的公司债券仅指股份公司限内还本付息的债券。狭义的公司债券仅指股份公司发行的债券。发行的债券。在我国，企业债和公司债是有显著区别的！主要区别有五在我国，企业债和公司债是有显著区

12、别的！主要区别有五个方面：个方面：第一，发行主体的差别。公司债券是由股份有限公司或有限第一，发行主体的差别。公司债券是由股份有限公司或有限责任公司发行的债券；企业债券是由中央政府部门所属机责任公司发行的债券；企业债券是由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券。构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券。第二，发债资金用途的差别。公司债券是公司根据经营运作第二，发债资金用途的差别。公司债券是公司根据经营运作具体需要所发行的债券，只要不违反有关制度规定，无需具体需要所发行的债券，只要不违反有关制度规定，无需政府部门关心和审批。但在我国的企业债券中，发债资金政府部门关心和审批。但在

13、我国的企业债券中，发债资金的用途主要限制在固定资产投资和技术革新改造方面，并的用途主要限制在固定资产投资和技术革新改造方面，并与政府部门审批的项目直接相联。与政府部门审批的项目直接相联。第三，信用基础的差别。我国的企业债券，不仅通过第三，信用基础的差别。我国的企业债券，不仅通过“国有国有”机制贯彻了政府信用，而且通过行政强制落实着担保机机制贯彻了政府信用，而且通过行政强制落实着担保机制，信用级别与其他政府债券大同小异。制，信用级别与其他政府债券大同小异。第四，管制程序的差别。公司债券的发行通常实行登记注册第四，管制程序的差别。公司债券的发行通常实行登记注册制，只要发债公司的登记材料符合法律等制

14、度规定，监管制，只要发债公司的登记材料符合法律等制度规定，监管机关限制相对较小。但我国企业债券的发行需经国家发改机关限制相对较小。但我国企业债券的发行需经国家发改委报国务院审批。委报国务院审批。第五，市场功能的差别。公司债券是各类公司获得中长期债第五，市场功能的差别。公司债券是各类公司获得中长期债务性资金的一个主要方式。由于企业债券实际上属政府债务性资金的一个主要方式。由于企业债券实际上属政府债券，它的发行受到行政机制的严格控制，发挥的作用相对券，它的发行受到行政机制的严格控制，发挥的作用相对有限。有限。（二）根据利率方式不同分类（二）根据利率方式不同分类1 1固定利率债券固定利率债券 200

15、62006年底，光大银行获批将推出固定利率房贷产年底，光大银行获批将推出固定利率房贷产品。当时我国住房贷款基准利率为品。当时我国住房贷款基准利率为6.12%6.12%，多数银行九，多数银行九折优惠，即为折优惠，即为5.508%5.508%。光大参考。光大参考6.126.12，甚至更高。，甚至更高。业内人士普遍预期未来将进入一个加息周期，因业内人士普遍预期未来将进入一个加息周期，因此固定利率房贷产品推出有助于防范利率风险。此固定利率房贷产品推出有助于防范利率风险。2 2浮动利率债券浮动利率债券（三）根据计息方式不同分类（三）根据计息方式不同分类1 1单利债券单利债券 2 2复利债券复利债券 18

16、18世纪的哲学家理查德世纪的哲学家理查德普林斯发现了这个复利普林斯发现了这个复利的奇迹，并且注意到如果他能退回到耶稣出生的时代，的奇迹，并且注意到如果他能退回到耶稣出生的时代，并且存下一个便士，以并且存下一个便士，以5 5的利率水平计算年复利，到的利率水平计算年复利，到他所处的时代便能够为自己赚取一个金球，比地球大他所处的时代便能够为自己赚取一个金球，比地球大1.51.5亿倍。亿倍。3 3贴现债券贴现债券 某三个月的贴现债券，面值为某三个月的贴现债券，面值为100100元，发行价为元，发行价为9999元，则贴现率元，则贴现率=（100-99100-99）12/(3100)100%=4%12/(

17、3100)100%=4%4 4累进利率债券累进利率债券 累进利率债券是指以利率逐年累计方法计息的债券。累进利率债券是指以利率逐年累计方法计息的债券。（四）根据募集方式不同分类（四）根据募集方式不同分类1 1公募债券公募债券 公募债券是指按法定手续，经证券主管机构批准在公募债券是指按法定手续，经证券主管机构批准在市场上公开发行的债券。这种债券的认购者可以是社市场上公开发行的债券。这种债券的认购者可以是社会上的任何人。会上的任何人。2 2私募债券私募债券 私募债券是指在指定范围内，向特定的对象发行的私募债券是指在指定范围内，向特定的对象发行的债券。私募债券的利率比公募债券高，发行的范围很债券。私募

18、债券的利率比公募债券高，发行的范围很小，一般不上市，发行者无需公布其财务状况。私募小，一般不上市，发行者无需公布其财务状况。私募债券的流动性较差，其转让要受到很多限制。债券的流动性较差，其转让要受到很多限制。（五）根据偿还期限不同分类（五）根据偿还期限不同分类 短期债券：偿还期在短期债券：偿还期在1 1年以下年以下 中期债券：偿还期限在中期债券：偿还期限在110110年年 长期债券：偿还期限在长期债券：偿还期限在1010年以上年以上（六）根据债券的券面形态不同分类（六）根据债券的券面形态不同分类1 1实物债券实物债券 实物债券是一种具有标准格式和实物券面的债券。实物债券是一种具有标准格式和实物

19、券面的债券。我国发行的无记名国债就属于实物债券，它以实物券我国发行的无记名国债就属于实物债券，它以实物券的形式记录债权、面值等，不记名、不挂失，可以上的形式记录债权、面值等，不记名、不挂失，可以上市流通。市流通。2 2凭证式债券凭证式债券 凭证式是一种债权人认购债券的收款凭证。我国从凭证式是一种债权人认购债券的收款凭证。我国从19941994年开始通过银行系统发行的凭证式国债即属凭证年开始通过银行系统发行的凭证式国债即属凭证式债券。式债券。根据认购者的认购额填写实际的缴款金额，可记名、根据认购者的认购额填写实际的缴款金额，可记名、挂失，以挂失，以“凭证式国债收款凭证凭证式国债收款凭证”记录债券

20、，不能上记录债券，不能上市流通，遇到特殊情况，可以到购买网点提前兑取。市流通，遇到特殊情况，可以到购买网点提前兑取。3 3记账式债券记账式债券 是没有实物形态的票券，只在电脑账户中记录债是没有实物形态的票券，只在电脑账户中记录债权。权。（七）根据债券发行所在地不同分类（七）根据债券发行所在地不同分类 1 1、国内债券、国内债券 在本国发行的、以本国货币为面额的债券。在本国发行的、以本国货币为面额的债券。2 2、国际债券、国际债券 外国债券：在某个国家的债券市场上，由外国的政外国债券：在某个国家的债券市场上，由外国的政府、法人或国际机构在其国内发行的债券，该债券的府、法人或国际机构在其国内发行的

21、债券，该债券的面值货币是债券发行市场所在国的货币。面值货币是债券发行市场所在国的货币。欧洲债券：在债券面值货币国家之外的境外市场上欧洲债券：在债券面值货币国家之外的境外市场上发行的债券。欧洲债券的发行人、发行地以及面值货发行的债券。欧洲债券的发行人、发行地以及面值货币分别属于三个不同的国家。币分别属于三个不同的国家。欧洲债券最大特点是不受发行者所在国及债券面额欧洲债券最大特点是不受发行者所在国及债券面额货币国的金融管制。货币国的金融管制。第二节第二节第二节第二节 债券的发行与承销债券的发行与承销债券的发行与承销债券的发行与承销一、债券的发行条件一、债券的发行条件（一）发行额（一）发行额 根据发

22、行人所需资金的数量、资金市场供给情况、根据发行人所需资金的数量、资金市场供给情况、发行人的偿债能力和信誉、债券的种类以及该种债券发行人的偿债能力和信誉、债券的种类以及该种债券对市场的吸引力来决定。对市场的吸引力来决定。（二）债券面值（二）债券面值 考虑认购者的购买能力和发行印刷成本。考虑认购者的购买能力和发行印刷成本。（三）票面利率（三）票面利率 票面利率是影响债券发行者筹资成本和投资者投票面利率是影响债券发行者筹资成本和投资者投资收益的重要因素资收益的重要因素（四）债券的期限（四）债券的期限 发行人通常根据资金需求的期限、未来市场利率走发行人通常根据资金需求的期限、未来市场利率走势、流通市场

23、的发达程度、投资者的偏好等来确定发势、流通市场的发达程度、投资者的偏好等来确定发行债券的期限结构。行债券的期限结构。（五）债券的偿还方式（五）债券的偿还方式 按照债券的偿还日期不同，债券的偿还方式可分为按照债券的偿还日期不同，债券的偿还方式可分为期满偿还、期中偿还和延期偿还三种；期满偿还、期中偿还和延期偿还三种；按照债券的偿还形式的不同，可分为以货币偿还、按照债券的偿还形式的不同，可分为以货币偿还、债券替换和转换股票三种。债券替换和转换股票三种。(周三周三)（六）付息方式（六）付息方式 一般有一次性付息和分期付息两类，而一次性付一般有一次性付息和分期付息两类，而一次性付息又可分为利随本清方式和

24、利息预扣方式两种。息又可分为利随本清方式和利息预扣方式两种。（七）发行价格（七）发行价格 指债券投资者认购新发行的债券时实际支付的价格。指债券投资者认购新发行的债券时实际支付的价格。债券的发行价格可以分为平价发行、折价发行、溢价债券的发行价格可以分为平价发行、折价发行、溢价发行三种，取决于市场环境。发行三种，取决于市场环境。（八）有无担保（八）有无担保 一般来说，政府、大型金融机构发行的债券多是一般来说，政府、大型金融机构发行的债券多是无担保债券，而那些信誉等级稍差的中小企业一般多无担保债券，而那些信誉等级稍差的中小企业一般多发行有担保的债券。发行有担保的债券。二、债券发行价格二、债券发行价格

25、 债券发行利率与发行价格之间有一定差别，确定发债券发行利率与发行价格之间有一定差别，确定发行利率及发行价格是债券发行市场极为重要的环节。行利率及发行价格是债券发行市场极为重要的环节。（一）债券的发行利率（一）债券的发行利率1 1债券的期限：债券的极限越长，发行利率就越高；债券的期限：债券的极限越长，发行利率就越高；反之越低。因为期限越长，信用风险、利率风险、反之越低。因为期限越长，信用风险、利率风险、通胀风险等就越大，投资者需要予以回报的利率就通胀风险等就越大，投资者需要予以回报的利率就较高。较高。2 2债券的信用等级债券的信用等级3 3有无抵押或担保有无抵押或担保4 4债券利息的支付方式债券

26、利息的支付方式 单利计息的债券，其票面利率应该高于复利计息和贴单利计息的债券，其票面利率应该高于复利计息和贴现计息债券的票面利率。现计息债券的票面利率。5 5当前市场状况当前市场状况 如果银根紧缩，市场利率可能会逐步提高如果银根紧缩，市场利率可能会逐步提高6 6金融管理当局对利率的管制结构金融管理当局对利率的管制结构 有些国家直接规定债券利率水平或最高上限，有些国有些国家直接规定债券利率水平或最高上限，有些国家规定债券利率的浮动幅度，有些国家规定债券利率要与家规定债券利率的浮动幅度，有些国家规定债券利率要与受到管制的存款利率挂钩，有些国家对债券利率不加任何受到管制的存款利率挂钩，有些国家对债券

27、利率不加任何管制管制 债券的发行利率并不是投资债券的实际收益率。债券的发行利率并不是投资债券的实际收益率。（二）债券的发行价格（二）债券的发行价格 债券的发行利率一旦确定，即被正式印在债券的债券的发行利率一旦确定，即被正式印在债券的票面上。但是，从债券的印制、发行到投资人实际认票面上。但是，从债券的印制、发行到投资人实际认购中间有一段时间间隔，此期间市场利率可能已经发购中间有一段时间间隔，此期间市场利率可能已经发生了变化，这时发行人可以调整债券的发行价格，以生了变化，这时发行人可以调整债券的发行价格，以调整债券的实际收益率。调整债券的实际收益率。平价发行、折价发行和溢价发行。平价发行、折价发行

28、和溢价发行。三、债券的发行程序三、债券的发行程序四、债券的承销四、债券的承销第三节第三节第三节第三节 债券价格债券价格债券价格债券价格一、发行价格一、发行价格 债券的发行价格是指在发行市场（一级市场）上，投债券的发行价格是指在发行市场（一级市场）上，投资者在购买债券时实际支付的价格。资者在购买债券时实际支付的价格。（一）债券价格决定因素（一）债券价格决定因素 1 1、现金流量、现金流量 2 2、合理到期收益率、合理到期收益率 3 3、债券期限、债券期限（二）债券的定价模型（二）债券的定价模型 1 1、一次还本付息债券的定价模型、一次还本付息债券的定价模型 2 2、附息债券的定价模型（按年付息）

29、、附息债券的定价模型（按年付息）其中：其中：P-P-债券价格债券价格 V-V-债券面值债券面值 r-r-到期收益率到期收益率 n-n-债券期限债券期限 C-C-年付利息年付利息半年附息债券的价格模型半年附息债券的价格模型 其中：其中：P-P-债券价格债券价格 V-V-债券面值债券面值 r-r-到期收益率到期收益率 n-n-债券期限债券期限 C-C-年付利息年付利息3 3、无息票债券的定价模型、无息票债券的定价模型 其中：其中：P-P-债券价格债券价格 V-V-债券面值债券面值 r-r-到期收益率到期收益率 n-n-债券期限债券期限（三）债券发行价格的确定（三）债券发行价格的确定 平价发行、折价

30、发行和溢价发行。平价发行、折价发行和溢价发行。1 1、平价发行（面值发行）、平价发行（面值发行）当市场利率水平不变时，债券采取平价发行方式。当市场利率水平不变时，债券采取平价发行方式。例：债券面值为例：债券面值为10001000元，息票利率，期限为元，息票利率，期限为1010年，年，市场利率为。其发行价为：市场利率为。其发行价为：2、折价发行例：在上例中，假如债券发行上市时，市场利率上涨 为时，其发行价为：3 3、溢价发行、溢价发行 例：若上例中，债券发行时，市场利率为下降为例：若上例中，债券发行时，市场利率为下降为7 7，则债券发行价为：则债券发行价为：二、市场交易价格二、市场交易价格 债券

31、发行后，一部分可流通债券在流通市场债券发行后，一部分可流通债券在流通市场（二级市场）上按不一样的价格进行交易。（二级市场）上按不一样的价格进行交易。债券价格越高，从二级市场上买入债券的投债券价格越高，从二级市场上买入债券的投资资 者所得到的实际收益率越低；反之亦然。者所得到的实际收益率越低；反之亦然。三、麦尔齐债券价格五定理三、麦尔齐债券价格五定理 19621962年麦尔齐在对债券价格、债券利息率、到期年限年麦尔齐在对债券价格、债券利息率、到期年限以及到期收益率之间进行了研究后，提出了债券定价的五以及到期收益率之间进行了研究后，提出了债券定价的五个定理。个定理。定理一定理一 债券的市场价格与到

32、期收益率呈反比关系。债券的市场价格与到期收益率呈反比关系。定理二定理二 当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正比关系。度之间成正比关系。定理三定理三 随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。定理四定理

33、四 对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。降的幅度。定理五定理五 对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度之间成反比关系。即息票率越高，债券价格格的波动幅度之间成反比关系。即息票率越高，债券价格的波动幅度越小。的波动幅度越小。（周日）（周日）四、影响债券价格的因素四、影响债券价格的因素（一）待偿期（一）待偿期（二）票面利率（二）票面利率（三）投资者的获利预期（三）投资者的获利预期（四）企业的资信程度（四）企业的资信程度（五）供求关系（五）供求关系（六）物价波动（六）物价波动（七）政治因素（七）政治因素（八）投机因素（八）投机因素