股权结构和公司治理57550.docx

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1、股权结构与公司治理* 本文系作者主持的国家自然科学基金项目（70071205）的阶段性研究成果赵增耀* 赵增耀，1963年出生，博士后，教授，阿登纳基金会西北大学中德企业研究所所长。E-mail: zhwhao（西安交通通大学管理理科学与工工程博士后后站 77100449）摘要 作作者认为，公公司治理之之所以形成成不同模式式，一个很很重要的因因素是股权权结构不同同，不同的的股东构成成、股权集集中程度、以以及大股东东身份，导导致股东行行使权力的的方式和效效果有较大大的区别，进进而对公司司治理模式式的形成、运运作及绩效效有较大影影响，而股股权结构又又在很大程程度上受一一国资本市市场管制方方式和对中

2、中小投资者者的法律保保护程度的的影响，是是一个被管管制环境所所规定的内内生变量，要要改变股权权结构，就就必须改变变其所依赖赖的外部环环境。关键词 股权结构构 资本本市场管制制 公司司治理绩效效 1 引言公司治理的的模式和绩绩效受很多多因素的影影响，股权权结构是其其中很重要要的因素，它它在很大程程度上影响响公司控制制权的配置置及治理机机制的运作作方式，并并在某种情情况下影响响甚至决定定公司治理理的效率。而而股权结构构又不是自自发形成，对对一国的历历史、文化化特别是管管制环境有有很强的路路径依赖性性。本文主主要探讨股股权结构与与公司治理理之间的内内在联系，第第一部分着着重从资本本市场管制制角度分析

3、析股权结构构的差异性性及成因，第第二部分从从股权的集集中和分散散程度以及及大股东的的不同身份份角度，分分析股权结结构与公司司治理方式式之间的内内在联系，第第三部分从从理论及实实证两个方方面探讨股股权结构与与公司治理理效率之间间的联系，最最后一部分分得出几点点结论。2 权结构的差差异与资本本市场管制制公司的股权权结构是指指公司股东东的构成，包包括股东的的类型及各各类股东持持股所占比比例，股票票的集中或或分散程度度，股东的的稳定性，高高层管理者者的持股比比例等。就就大多数上上市公司来来讲，股东东包括个人人、非金融融企业、非非银行金融融机构、政政府、国外外投资者、一一般职工及及高层管理理者（包括括总

4、经理和和董事）。在在一些国家家，商业银银行也成为为上市公司司的股东，甚甚至是大股股东。很显显然，股东东的种类不不同、各类类股东持股股比例不同同，以及股股票的集中中程度和流流动性不同同，导致的的股权结构构也截然不不同。不同国家甚甚至一个国国家内部，公公司的股权权结构都有有较大的差差异。下表表反映了几几个国家股股权结构的的差异。导致不同国国家公司股股权结构出出现差异的的原因很多多，历史、文文化、家族族势力、收收入差距等等，固然是是影响因素素，但上市市公司的信信息披露规规制、内部部交易规制制、市场操操纵规制、接接管和反接接管规制、证证券分散规规制、以及及银行规制制的宽严程程度，在很很大程度上上影响资

5、本本市场的发发育程度、公公司内外部部人之间信信息的非对对称程度、股股权集中的的收益与成成本比较、以以及银行及及机构投资资者能否持持股及持多多大比例的的股份，从从而对公司司的股权结结构产生很很大的影响响。美国由于推推崇新古典典经济的理理念，注重重资本市场场在资本配配置和公司司治理中的的作用，在在上述管制制方面都采采用严格的的规制。如如要求上市市公司按季季度披露财财务报表，严严格限制内内部人(如经理、董董事及持有有公司发行行股票100%以上的的大股东等等)利用未公公开信息从从事公司证证券交易，表1 普通股的的股权结构构：各国比比较（持有股份份占在外流流通股份的的%）股东类别美国日本德国捷克（199

6、55年）中国（上市市公司）（19955年）全部公司机机构股东44.572，964045.528.7其中：金融融机构30.448.022.0 银银行018.910.015.5 保保险公司4.619.6- 养养老基金20.19.512.0 其其它5.7-30.2 非金融融公司14.124.942.0个人50.222.417.049.331.5外国机构投投资者5.44.014.03.46.1政府00.75.03.230.9资料来源：许小年：中国上市市公司的所所有制结构构与公司治治理，公公司治理结结构：中国国的实践与与美国的经经验，中中国人民大大学出版社社20000年版表2 上市公司司的所有权权集中度

7、 从表2可看出，在所有权集中度方面，德国公司最高，上市公司中近3/4的公司都有一个大股东，其投票权至少在50%以上。另根据许小年等人（1991）的研究，大型非金融公司前5位最大股东持股比重的平均值为，美国25.4%，日本33.01%，德国79.2%，捷克57.8%，中国58.1%。公司最大股股东的投票权所占占比率占上市公司司总数的比比例德国日本美国0103.261.166.010256.921.317.4255016.712.913.0507531.94.72.175100041.3-1.5资料来源：Diettl,H, Cappitall Marrket and Corpporatte Goo

8、vernnancee in Japaan, GGermaany aand TThe UUniteed Sttatess, Rooutelldye, 19998,p1121一经查处，就就要没收非非法所得、加加倍处罚以以至受到监监禁。证券券法还要求求内部人必必须定期向向证券管理理部门汇报报其拥有和和交易公司司股票的情情况。对于于制造虚假假信息、欺欺诈等市场场操纵行为为，也做了了很明确的的规定，并并用法律严严加制裁。特特别是美国国将商业银银行与投资资银行的业业务分开，禁禁止交叉，禁禁止商业银银行持有非非金融企业业的任何股股票。在这这样的规制制下，大股股东和积极极参与公司司治理的投投资者难以以形成，因

9、因为缺乏公公司内外部部之间的非非对称信息息及潜在的的内部交易易利益，大大股东很难难从持有一一个公司的的大量股票票中受益，证证券不分散散的风险成成本不能从从获得的信信息优势和和在公司治治理中的优优势来弥补补，因此，理理性的投资资者就不愿愿意放弃证证券分散的的好处而持持有一个企企业的大量量股票，也也不愿意积积极参与公公司治理，在在监督经营营上搭便车车。这种规规制也明显显限制了银银行在公司司治理及资资本配置中中的作用，使使银行只能能用债权影影响企业，并并使企业通通过直接融融资减少对对银行的依依赖。另一一方面，在在这种规制制下，低非非对称信息息和对内部部交易及市市场操纵的的严格管制制，增加了了资本市场

10、场的透明度度，保护了了中小投资资者的利益益，从而鼓鼓励大量中中小投资者者参与资本本市场，持持有企业的的股票，进进而有利于于资本市场场的发育，并并使股票市市场在资本本配置和公公司治理中中发挥十分分重要的作作用。日本和德国国则注重发发挥银行和和大投资者者在资本配配置和公司司治理中的的作用，在在上述管制制方面采取取较宽松的的规制，如如不要求上上市公司按按季度披露露财务报表表，直到19994年由于于欧洲一体体化的要求求，德国才才通过了随随意性较大大的反内部部交易法律律，在此之之前主要靠靠非法律手手段(如自律、承承诺等)来限制内内部交易。德德国公司的的内部人不不一定要公公开其证券券交易，仅仅从95年开始

11、始，主要股股东在其投投票权变化化超过规定定幅度时，才才要求公开开其投票权权。日本也也被视为反反内部交易易法规宽松松的典型，其其法律及执执行程序传传统上被认认为是为了了保护证券券业而非个个人投资者者，只是一一系列沸沸沸扬扬的内内部交易案案件才迫使使国会于11988年修改改了证券交交易法。特特别是德国国和日本对对银行的管管制很宽松松，其中德德国允许全全能银行的的存在，允允许商业银银行进入证证券投资领领域，并对对商业银行行持有非金金融企业的的股票不做做任何限制制。日本虽虽然将商业业银行与投投资银行的的业务分开开，禁止交交叉，但允允许商业银银行持有非非金融企业业5%以内内的股票。很很显然，日日德式的资

12、资本市场管管制，造成成公司内外外部人之间间较大的非非对称信息息，使股票票不分散的的风险被参参与公司治治理的好处处所补偿，从从而有利于于大股东的的形成，发发挥银行在在公司治理理中的作用用，但不利利于中小投投资者进入入市场，进进而阻碍股股票市场的的发育。我国上市公公司的股权权结构也与与我们对资资本市场的的管制密切切相关，如如规定国有有大企业的的大部分股股份应由国国家和法人人持有，其其中法人股股是指被国国内机构持持有的股份份，这些机机构包括股股份公司、非非银行金融融机构及非非独资的国国有企业，非非银行金融融机构包括括证券公司司、投资信信托公司、财财务公司、共共同基金和和保险公司司。由于不不允许国家家

13、和法人持持有的股票票上市交易易，也不允允许银行持持有上市公公司的股票票，从而使使我国上市市公司出现现一种特殊殊的股权结结构，即大大多数公司司国有股和和法人股所所占比重过过高，大约约占60%左右（其其中大型企企业国家股股的比重大大于中型企企业），可可交易股票票只占300%左右，银银行不持有有企业任何何股票，只只能以债权权影响企业业。 3 公司的股权权结构与治治理方式股权结构与与公司治理理的方式或或机制有着着十分密切切的关系。在在股权集中中的公司，大大股东有积积极性参与与公司治理理，并通过过选派董事事、从事代代理权竞争争、提议召召开股东大大会及起诉诉违背股东东利益的经经营者，在在公司治理理中发挥重

14、重要的的作作用。在股股东分散的的公司，由由于监督经经营上存在在严重的“搭便车”现象，小小股东参与与股东大会会、进行代代理权竞争争的积极性性很小，也也无力从事事这些活动动，进而使使公司运作作容易形成成内部人控控制或经营营者主导，此此时小股东东主要利用用退出机制制即接管来来约束经营营者。即当当企业严重重脱离利润润最大化时时，小股东东就会抛售售其股票，引引起该公司司股价下降降，当下降降到一定程程度时，企企业的价值值就会被低低估，此时时就会有人人以高于市市场的价格格收购该公公司的股票票，在达到到控股额后后改组董事事会，任命命新的经营营者，这样样，成功的的接管可以以替换不称称职的经营营者，使企企业重新回

15、回到利润最最大化轨道道，股票价价格上升，接接管者便从从中受益。不不成功的接接管也有作作用，因为为成为被接接管的目标标，犹如向向在位经营营者“踢了一脚脚”，使其警警觉，发现现并改正经经营中的失失误。而且且，接管即即使没有发发生，但有有可能发生生的本身已已对经营者者构成威胁胁，为了避避免它的发发生，经营营者就必须须努力经营营，至少不不敢脱离利利润最大化化太远。对分散的小小股东来讲讲，单独行行动对市场场几乎不施施加影响。然然而，当小小股东将其其资金以中中介机构的的形式投入入企业时，由由于机构投投资者持有有一个企业业的股票较较多，往往往成为大股股东，抛售售股票会对对股价产生生明显影响响，退出的的成本便

16、加加大，此时时机构投资资者也就由由消极的投投资者变为为积极的投投资者，积积极监督企企业经营，同同时由于其其持有的股股份较大，也也有能力影影响经营者者。因此，随随着机构投投资者的兴兴起，以往往股份分散散公司的治治理，便由由资本市场场的外部治治理为主向向机构投资资者积极的的内部治理理为主转换换，或二者者并重，这这在美国已已经发生。对于股权集集中的公司司，大股东东对公司治治理参与的的目的和方方式还与其其身份有关关。若大股股东是银行行，其股权权的行使往往往和债权权结合在一一起，银行行可以利用用派往到企企业的董事事参与决策策，并通过过对贷款的的控制以及及企业在银银行开设帐帐户所提供供的信息，对对企业形成

17、成很强的控控制。这在在德国和日日本的公司司治理中表表现最为突突出. 若大股东是是非银行的的金融机构构，其股权权的行使和和它们既是是企业的大大股东又是是分散投资资者的代理理人的双重重身份结合合在一起，不不仅要考虑虑所持股企企业的利益益，还要考考虑自己所所经营基金金的利益，当当二者发生生冲突时，要要么以大股股东的身份份向经营者者施加影响响，以使企企业做出有有利于自己己的决策，若若影响不成成功，就可可能抛售股股票，即用用手投票和和用脚投票票同时并用用，这在今今天美国许许多公司的的治理中表表现得也很很明显。若大股东是是工商企业业，其股权权的行使往往往和企业业间的交易易结合在一一起，持股股的目的主主要是

18、为了了保护企业业间的长期期交易，特特别是当相相关企业交交叉持股组组成企业集集团时，企企业股票的的流动性就就降低，股股东和股权权结构都比比较稳定，能能防止企业业股票流入入敌意接管管者之手，从从而能使经经营者躲避避资本市场场施加的短短期压力，集集中于企业业的长期经经营。而这这些大股东东平时一般般不干预企企业经营，只只有在企业业绩效恶化化时才介入入，一旦它它们联手干干预，就能能对经营者者构成很大大威胁，起起到和接管管一样的作作用，这在在日本的企企业集团表表现得最为为突出。若高层管理理者通过持持股或股票票期权拥有有企业较大大股份，其其股权的行行使和他们们既是股东东又是管理理者的双重重身份结合合在一起，

19、能能从激励机机制上缓解解股东与经经营者之间间的目标不不相容和责责任不对称称，弥补监监督机制的的不足，形形成管理者者权力运用用的自我约约束。现在在，许多美美国大公司司对高层管管理者采用用股票期权权，或利用用风险基金金为高层管管理者持有有企业大部部分股份提提供资金支支持，实现现经理人收收购（MBBO），其其主要目的的在于为高高层管理者者提供所有有者那样的的激励，从从激励机制制上解决公公司治理中中的代理问问题，并使使经营者的的作用能得得以充分发发挥。同样样，若职工工持有企业业较大股份份，其股权权的行使往往往和其既既是企业股股东又是企企业职工的的双重身份份结合在一一起，能从从激励机制制上弥合职职工与股

20、东东的利益冲冲突，协调调公司治理理中的劳资资关系，这这在职工持持有企业较较大股份的的公司以及及职工所有有型企业中中表现得较较为明显。在我国大多多数上市公公司，国家家和法人是是大股东，其其股权的行行使主要通通过政府和和法人向企企业派遣董董事和监事事，甚至直直接任命董董事长和总总经理，要要求企业的的重大决策策要向政府府汇报或经经政府批准准，对一些些特大型国国有独资或或国有控股股企业，还还由国务院院派遣稽查查特派员，监监督企业经经营者。可可见，股权权的行使有有很强的行行政色彩，这这是国家所所有制的必必然产物。至至于中小股股东，由于于其持股份份额太小且且投机性很很强，很少少用手投票票去监督经经营，由于

21、于股票市场场很不发达达且投机性性很强，中中小股东也也很难用脚脚投票来制制约经营者者。4 股权结结构与公司司治理绩效效关于公司的的股权结构构与治理绩绩效的关系系，理论界界有不同的的观点。法法马（Faama）认认为，如果果企业被看看成是一个个和约，那那么其所有有权及其结结构就是无无所谓的，因因为完善的的经理市场场可以约束束经理的行行为，解决决由于两权权分离造成成的代理问问题。哈特特（Harrt）指出出产品市场场上的竞争争是对经理理的另一种种约束机制制。詹森（Jenson）等人则强调了公司控制权市场在约束经营者方面的作用。马汀（Matin）等人发现敌意并购市场限制了总经理忽视利润和所有者回报行为。进

22、一步讲，芝加哥学派认为，相对于市场结构，公司治理结构是不重要的，因为只要市场竞争很激烈，就会迫使企业选择效率最高的内部股权结构和治理结构，或改进现有治理结构的不足，否则就会被市场竞争淘汰掉。然而，许多多经济学家家认为，企企业的所有有权及其结结构是很重重要的，因因为它影响响市场发挥挥作用的程程度。格罗罗斯曼（GGrosssman）和和哈特证明明，如果公公司股份过过于分散，就就没有股东东愿意积极极监督经营营者，因为为监督的费费用大大高高于监督对对个人的回回报。布莱莱尔（Bllair）等等人则认为为，由于股股权分散而而过于依赖赖接管机制制的成本很很高，会造造成经营者者的短期行行为，使股股东利益压压倒

23、一切，损损害其他利利益相关者者的权益。 施莱佛（ Shleifer）等人认为，股份的相对集中有利于并购市场作用的发挥和完善，解决小股东在接管过程中的搭便车行为。还有一些经济学家虽然认为股权结构很重要，但认为股权集中并不见得有效，大股东的监督会损害其他利害关系者的利益，因为大股东想通过监督来弥补其股票不分散的代价，诸如利用内部交易损害小股东的利益，迫使经理降低工资，损害工人的利益，银行作为大股东还可能要求企业支付高利息或扩大贷款，企业之间相互作为大股东可能使低效企业长期存在，等等。施莱佛还从从对股东的的法律保护护程度上，分分析了大股股东在公司司治理中的的作用，发发现在对股股东特别是是小股东的的法

24、律保护护程度低的的国家，不不仅企业的的资本结构构中债务的的比重较高高，而且股股权也较集集中，大股股东比较普普遍，因为为大股东的的存在可以以补救法律律保护的不不足，减少少股权实施施中的法律律介入。在在发达国家家，美国和和英国对股股东特别是是小股东的的法律保护护程度最高高，德国和和日本相对对较弱，与与此相对应应，前者的的股权分散散，后者的的股权集中中，这从另另一个方面面解释了股股权集中程程度差异的的原因。相相对来讲，在在对股东的的法律保护护程度较低低的国家，小小股东权利利的行使会会遇到很多多困难，或或需要持有有更多的股股份才能控控制企业，在在经营者设设置障碍时时更是如此此。据说西西方投资者者需要持

25、有有75%的股股票才能控控制一个俄俄罗斯企业业，而俄罗罗斯投资者者只需要225%的股股票就能控控制相同的的企业。原原因在于经经理可以利利用许多法法律空缺对对付外国投投资者，但但难以用同同样的方式式对付国内内投资者。根根据这种分分析，在对对投资者的的法律保护护不健全的的国家，股股权的集中中有助于解解决代理问问题。可见，关于于股权结构构的重要性性及熟优熟熟劣，在理理论上莫衷衷一是，各各种学说都都有其主张张，并找出出一些事实实来支持。这这在关于美美国企业的的实证研究究中表现更更为突出。德德姆塞茨（Demsetz）和莱恩（Lehn）对美国511个大公司的实证研究发现，所有权集中和利润没有任何关系。莫克

26、尔（Morck）等人对被列入财富500强中371个大公司的实证研究发现，托宾的Q Tobins Q，即一个公司的市场价值与它的重购价值之比，具体衡量方法是：托宾的Q=公司股权和债权的市值/公司纯固定资产和存货的重购价值。与董事会成员持有股份有很强的线性关系。麦康奈尔（MeConnel）等人对1000个公司的实证研究发现，托宾的Q与机构投资者所持有的股份份额有正相关关系。再从发达国家的现实来看，由于股权的集中程度及资本市场的发育程度不同，有两种典型的治理模式，即股权分散、主要依靠外部市场治理的美英模式，以及股权集中、主要依靠大股东内部治理的日德模式。前者的主要优点是能利用资本市场固有的灵活性、激

27、励和约束，实现资本从低效领域转向高效领域，特别有利于高新技术产业和高风险投资产业筹集资金，也有利于实现企业和产业的重组。但活跃的接管市场也可能迫使经营者注重短期经营及反接管措施的采用，忽视长期投资和经营，也不利于股东、债权人、职工、及供应商与企业结成长期利害关系，实现企业行为长期化。后者的主要优点是银行和其他大股东有积极性且有能力监督经营，解决分散股东在监督经营上的搭便车现象，既使经营者受到监督和控制，又能使其避开资本市场的短期压力，集中精力从事长期经营和投资。这种模式还由于注重职工在公司治理中的权利，有利于协调劳资关系，鼓励职工对企业进行人力资本投资及职工行为的长期化，有利于组织技能、技术及

28、人力资本在企业内部的蓄积。日、德在汽车、机械、钢铁等成熟产业具有很强竞争力，与其治理模式的上述优势有密切关系。然而由于债权人比股东厌恶风险，主要依靠债权人的治理模式就不利于高新技术产业和高风险产业筹集资金，较强的内部控制也可能抑制企业家的创新及冒险精神。德国在微生物、电子通讯等高技术行业远远落后于美国，与其治理模式固有的缺陷也有密切联系。由于两种模式各有利弊，这些国家企业的整体素质也都很高，在各自的模式下都有一大批杰出的企业，也有一些表现不佳的企业，因此很难从绝对意义上说清熟优熟劣。上面的理论论分析和经经验支持主主要是就成成熟市场经经济而言的的，就转轨轨经济特别别是我国而而言，情况况又大有不不

29、同。由于于我国大多多数上市公公司的股权权结构中，国国有股和法法人股的比比重占绝对对优势，这这两种大股股东在董事事会和监事事会中的代代表也占绝绝对优势，其其中在国家家控股公司司，国家代代表在董事事会和监事事会中的席席位都在770%以上上，在法人人控股公司司，法人股股在董事会会和监事会会中的席位位都在655%以上（许许小年，11996）。根根据许小年年等人对我我国上市公公司的实证证分析：（1）法人股所占比重与公司业绩（主要用公司的市值与帐面价值之比MBR、股权回报率ROE和资产回报率ROA来反映）正相关，它们在上市公司的地位可能比德国和日本的银行的地位弱，但可能比美国的机构投资者的地位强，它们所依

30、赖的方法是直接控制董事会，而不是用并购威胁来迫使经理为股东利益服务。（2）国家股所占比重与公司业绩有负相关关系，这种低效可能是由于国家控股公司常常追求政治目标，而非利润最大化，也可能是中央政府（国有资产管理局）与其它股东的利益冲突引起的。当公司需要发行新股来筹资时，国有资产管理局在董事会的代表往往持反对意见，因为发行新股会使旧股的权益分散。一旦这种反对意见被采纳，就会使公司失去投资机会，进而伤害长期的增长潜力。如果这种假设成立，国家控股公司的负债与资产的比率就会较高，而在法人控股公司中较低，这一结论也与实证分析相一致。（3）个人持有的A股比重在MBR回归中为显著负相关，在ROE和ROA回归中系

31、数为0。这一结果是因为国有股和法人股在绝大多数公司占有绝对优势，个人股在这些公司的董事会和监事会中没有一席之地，他们既没有积极性也没有能力参与公司治理，只是搭便车。据计算，中国股票持有的平均期限只有1-2个月，而在美国是18个月，这足以说明中国的小股东没有监督企业经营的激励，有很强的投机性。 5 结论本文从理论论和实证两两个方面探探讨了股权权结构与公公司治理效效率之间的的关系，着着重说明了了股权结构构的差异与与一国资本本市场管制制差异及对对中小投资资者法律保保护程度差差异之间的的关系，指指出了股权权结构与公公司治理方方式（机制制）之间的的关系，既既分析了股股权集中程程度的差异异与相应的的公司治

32、理理模式之间间的关系，又又分析了不不同身份的的大股东行行使股权的的方式，最最后分析了了不同股权权结构下公公司治理的的效率。对对上述问题题的理论及及国内外实实证分析表表明：（1）影响响一国公司司股权结构构的因素是是多方面的的，但资本本市场管制制差异和对对中小投资资者的法律律保护程度度差异是主主要因素。（22）股权结结构与公司司治理方式式有着必然然的联系，不不同的股权权结构会形形成与之相相对应的治治理方式。（33）就成熟熟的市场经经济而言，无无论是从理理论还是从从实证分析析上，股权权结构与公公司治理绩绩效之间的的关系都没没有定论，很很难从绝对对意义上说说清那种股股权结构及及其与之对对应的治理理模式

33、的效效率最高。（44）不管公公司的股权权结构如何何，公司治治理不单是是指基于股股权结构基基础上的股股东治理，还还包括外部部市场对公公司的治理理，即消费费者通过产产品市场，股股东通过股股票市场，债债权人通过过破产，潜潜在的管理理者通过经经理市场，职职工通过劳劳动力市场场，都会对对现任经营营者施加压压力，使得得经营者不不至于过分分追求自身身利益，或或严重损害害相关利害害者的利益益。另外，政政府的法规规和社区的的影响也是是参与公司司治理的重重要力量。因因此，如果果说某种形形式的股权权结构有利利于公司治治理效率的的提高，也也是有条件件的，其中中，外部市市场和竞争争的完善是是必备条件件。（5）对对我国来

34、讲讲，以培育育市场为主主的改革虽虽然在一定定程度上提提高了国有有企业的效效率，但不不改革国有有企业的产产权是不能能从根本上上提高国有有企业的效效率的。而而国有企业业产权改革革的目标应应是国有股股从大多数数企业退出出或减少，实实现股权结结构多元化化，但又不不能使股权权像英美模模式那样太太分散。许许多研究都都证明，在在像我国这这样对投资资者的法律律保护不健健全的国家家，股权的的适当集中中有助于提提高公司治治理的效率率，而且股股权应集中中在机构投投资者手中中，并使机机构投资者者持有的股股票能流通通，这既是是我国国有有企业产权权改革的需需要，也符符合发达国国家公司治治理模式演演化的趋势势，因此应应积极

35、创造造条件，发发展机构投投资者，并并使其持有有的股票逐逐步上市流流通。参考文献：1 Blairr, Maargarret MM. Ownnershhip aand CContrrol: Rethhinkiing CCorpooratee Govvernaance for the Twennty-FFirstt CCentuury. The Broookinggs Innsituutionn，199952 Dietll,H. Capiital Markkets and Corpporatte Goovernnancee in Japaan. GGermaany aand TThe UUnitee

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40、公司司治理结构构：中国的的实践与美美国的经验验,中国人民民大学出版版社20000年版Ownerrshipp Strructuure aand CCorpooratee GovvernaanceZengyyao ZZhaoXian Jiaootongg Uniiverssity 7100049Abstrract The majoor reeasonn thaat wee havve diifferrent corpporatte goovernnancee moddel llie iin thhe diifferrent modeel off ownnershhip sstruccturee.

41、WWith the diffferennce iin thhe cooncenntrattion of sstockk, laarge sharre-hoolderr, annd coonstiitutiion oof shhare-holdder, we hhave the diffferennce oof thhe waay annd efffectt thaat shhare-holdder ccontrrolliing tthe ccorpooratiion, whicch afffectt thee forrmatiion, perfformaance, andd efffect o

42、f ccorpooratee govvernaance modeel grreatlly. Howeever, ownnershhip sstruccturee of corpporattion has stroong ppath-depeendennce oon thhe hiistorry, ccultuure, espeeciallly oon thhe reegulaationn of capiital markket oof onne coountrry. TThereeforee, too chaange the modeel off ownnershhip sstruccturee, wee neeed too chaange the outsside condditioon whhich the speccificc ownnershhip sstruccturee rellyingg on. Keywoords Ownnershhip SStruccturee Reegulaationn of Capiital Markket Corpporatte Goovernnancee