巴菲特致股东的信1988年5318.docx

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1、巴菲特致股东的信1988年本公司19988年的的净值增加加了五亿六六千九百万万美元，较较去年增加加了20.0%，而而过去244年以来(自从现有有经营阶层层接手后)，每股净净值从199元成长到到现在的22,9744美元，年年复合成长长率约为223.0%。在过去的年年报中我们们一再强调调真正重要要的是企业业的真实价价值，它代代表着我们们旗下企业业组成份子子到底值多多少钱？这这个数字绝绝对是个估估计数，根根据我们内内部的估算算，目前伯伯克希尔真真实的价值值已大幅超超越其帐面面价值，过过去24年年以来，企企业价值成成长的速度度一直要比比帐面价值值成长的幅幅度要高一一点，但在在19888年情况有有点不同

2、，后后者增加的的幅度略高高于前者。过去伯克希希尔真实与与帐面价值值成长的背背景，与现现在有很大大的不同，若若搞不清楚楚其间的差差异，就好好象是一位位棒球教练练在判断高高龄42岁岁的中外野野手未来潜潜力时，以以他一生的的平均打击击率作为判判断依据。今日我们所所面临不利利的因素主主要有：(1)目前前的股票市市场过热，股股价相对偏偏高(2) 企业投投资利益的的税负过高高(3)企企业被购并并的价格偏偏高(4) 伯克希希尔主要三三大投资事事业(约占占本公司净净值的一半半) 资本本城/ABBC、GEEICO汽汽车保险与与华盛顿邮邮报，个别别的产业状状况多多少少少不若以以往，虽然然这些公司司有杰出的的管理与

3、强强势的资产产，但以目目前的股价价来看，他他们向上成成长的潜力力相对有限限。然而我们面面对的主要要问题还是是不断增加加的资金规规模，先前前各位也听听过类似的的说明，不不过这个问问题就好象象是一个人人的身体健健康与年纪纪的关系一一样，随着着时间的流流逝，问题题也越严重重，(当然然在这种情情况下，我我们是希望望这个问题题越严重越越好) 四年前我曾曾告诉各位位若在未来来十年，伯伯克希尔想想要每年维维持15%的报酬，我我们总共约约要有399亿美元的的获利，时时至今日，这这个数字暴暴增到1003亿美元元，对查理理与我来说说，这实在在是无法承承担之重，(当然若这这个数字事事后发现真真的过大，大大家或许会会

4、在以后的的报告中，查查理可能会会另外个别别署名资深深合伙人) 虽然资金规规模会影响响到最后的的投资报酬酬率，但同同时我们也也拥有另外外一项以前前没有的优优势，过去去我们大部部分的资金金都被绑在在没有多大大经济效益益的纺织事事业之上，如如今部份的的资金已转转移到一些些相当不错错的事业。 去年我将他他们取名叫叫做七个圣圣徒;水牛牛城日报、费费区海默、寇寇比吸尘器器、内布拉拉斯加家具具量贩店、史史考特费兹兹制造集团团、喜斯糖糖果及世界界百科全书书等，今年年七圣徒持持续向前迈迈进，大家家可以发现现以历史投投资成本的的角度来看看，他们的的投资报酬酬实在是惊惊人，没有有依靠财务务杠杆，平平均股东权权益报酬

5、率率高达677%。虽然其中一一部分的企企业本身就就是属于强强势的企业业，但优良良的管理却却是绝对必必要的条件件，查理跟跟我唯一可可以做的就就是让他们们放手去干干。 根据我个人人的判断，这这些企业总总的来说，应应该还会持持续有好的的表现，我我们想要在在往后年度度继续维持持15%报报酬率的目目标，绝对对需要他们们的支持，唯唯一的关键键在于查理理跟我是否否能够有效效地运用他他们所贡献献出来源源源不绝的资资金。 在这点我们们做出了一一个正确的的决定，那那就是买下下位于奥玛玛哈Borrsheiim珠宝880%的股股权，这项项购并案会会在后面说说明，与我我们当初的的预期相符符，一家优优秀的企业业由我们所所

6、欣赏且信信任的人来来经营，今今年有一个个好的开始始。 会计原则变变动 1988年年开始有一一项重要的的会计原则则变动开始始适用，展展望19990年还会会有一项变变动，当经经济现况没没有改变，但但会计帐面面却必须将将数字搬来来搬去，我我们一定会会花一番工工夫讨论一一下影响层层面。 首先我习惯惯性的提出出拒绝声明明，虽然一一般公认会会计原则确确有缺点，但但我却必须须坦承没有有能力重新新订出一套套新的规则则，虽然这这套原则确确有其先天天性的限制制，却不必必就此废除除，CEOO大可以也也应该将一一般公认会会计原则当当作是对股股东与债权权人尽告知知义务的开开始而非结结束；若他他们只是提提供阳春的的财务报

7、表表，却没有有附上经营营分析所必必要的关键键讯息，部部门经理人人会发现会会被总经理理修理的很很惨，同样样的母公司司的总经理理是不是也也应该向他他的老板，也也就是公司司股东所有有人，报告告必要有用用的信息。 真正需要的的是资料�不不管是一般般公认、非非一般公认认或是一般般公认以外外，可以帮帮助财务报报表使用者者可以了解解三个问题题：(1)这家公司司大概价值值多少?(2)它达达到未来目目标的可能能性有多大大?(3)在现有条条件下，经经理人的工工作表现如如何? 大部分的情情况下，简简单的财务务数字并不不能回答以以上的问题题，商业世世界实在很很难用一套套简单的规规则有效地地来解释企企业的经济济实

8、质状况况，尤其是是像伯克希希尔这种由由许多各种种不同产业业组成集团团。 更复杂的是是许多管理理阶层不把把一般公认认会计原则则当作是应应该达到的的标准，而而是应该要要克服的阻阻碍，且大大多数的会会计师也心心甘情愿给给予协助，当当客户问到到二加二等等于几?配配合的会计计师可能会会回答： “那要看你你想要多少少?”即使是诚诚实且正直直的管理阶阶层有时也也会超越一一般公认会会计原则，以以使得报表表数字更符符合他们认认为应该有有的表现，不不管是让损损益平滑一一点或是某某季特别突突出，都是是还算正直直的经营阶阶层经常运运用的做帐帐技巧。 另外还有一一些不肖经经理人专门门利用一般般公认会计计原则来进进行欺骗

9、与与贪污，他他们很清楚楚许多投资资人与债权权人把一般般公认会计计原则当作作圣经朝拜拜，所以这这些骗徒运运用丰富的的想象力技技巧性让交交易记录符符合一般公公认会计原原则，但却却与实际的的经济实质质背道而驰驰。 只要投资人人，包含看看起来复杂杂的专业投投资机构，迷迷信稳定向向上攀升的的盈余数字字，我们可可以百分之之百确定还还会有经理理人与拥护护者不顾现现实，继续续滥用一般般公认会计计原则来满满足投资人人的需求，多多年以来查查理跟我看看到许多会会计诈骗案案，鲜少有有人因此被被惩罚，有有的甚至都都没有被发发现，用笔笔偷钱要比比用枪抢劫劫要来的容容易的多。 1988年年一般公认认会计原则则有一个很很重大

10、的转转变，依新新规定伯克克希尔必须须将子公司司与关系企企业的资产产与损益完完全并到母母公司的财财务报表之之上，在过过去互助储储贷与史考考特费兹金金融(主要要从事世界界百科全书书与寇比吸吸尘器分期期付款的信信用公司)，只须一一次认列投投资损益即即可，意思思是说(11)仅将被被投资公司司净值按投投资比例以以投资权益益显示在伯伯克希尔的的合并资产产负债表之之上(2)仅将被投投资公司年年度损益按按投资比例例以投资利利益显示在在伯克希尔尔的合并损损益表之上上，但是现现在我们必必须将被投投资公司的的资产与负负债、营收收与费用，放放进合并的的财务报表表之上。 这项转变低低估了公司司也要报告告部门别信信息，企

11、业业形态越复复杂的公司司，其按传传统财务报报表所加总总出来的数数字越没有有意义，越越没有办法法让投资人人回答前面面所提的三三个问题，事事实上在伯伯克希尔我我们会准备备合并数字字的唯一原原因就是要要符合外部部规定，查查理跟我看看的则是另另一套部门门别的信息息。 现在我们被被要求在财财务报表上上将更多的的数字混在在一起，我我们现在决决定公布更更多的补充充信息，有有助于帮助助各位来衡衡量企业价价值与管理理当局的表表现，伯克克希尔将责责任转移给给债权人的的能力�我们们提到的第第三个问题题，应该很很明确，不不管是在看看什么样的的报表，在在这些补充充信息中，我我们不一定定会依照一一般公认会会计原则，

12、甚甚至不会以以公司别来来区分，相相反地我们们会试着将将同性质的的企业汇总总有助于大大家分析而而不是被一一大堆信息息所掩没，我我们的目标标是设身处处地的为各各位设想，给给各位我们们认为重要要的讯息。 下表我们依依(1)金金融事业，包包含互助储储贷与史考考特财务公公司(2)保险事业业，依投资资部位分门门别类(33)制造、出出版、零售售事业，去去除某些非非营业资产产与购买法法会计调整整数(4)其它项目目，包含前前述非营业业资产(主主要是有价价证券投资资)及Weesco与与伯克希尔尔母公司所所持有的资资产与负债债 如果将以上上四类的盈盈余与净值值加总，你你将得到与与一般公认认会计原则则一致的总总数，但

13、是是我们必须须强调的是是这种新的的表示方法法并未经过过会计师看看过，最好好是不要，因因为他们要要是看到这这种报表，一一定会被吓吓个半死。 先前我曾提提到在19990年会会有另一项项会计原则则的重大变变动，主要要与递延所所得税有关关，这原则则相当的复复杂且极具具争议性，以以致于原定定计画于11989年年实施延后后一年。 当这项原则则开始实施施后，对我我们有几个个方面，最最重要的一一点就是我我们必须重重新修正旗旗下保险公公司所持有有的未实现现股票资本本利得，其其计算递延延所得税负负债的方式式， 原先我们在在这方面的的负债分作作好几层，对对于19886年以前前帐列未实实现利益，大大约在122亿美元左

14、左右，系以以28%的的税率估算算，对于11986年年之后的帐帐列未实现现利益，大大约在6亿亿美元左右右，系以334%的税税率估算，11987年年起调整税税率的差异异反应税负负的差异。 现在看起来来，新的会会计原则要要求我们从从19900年开始必必须将所有有未实现利利益的预估估税率订在在34%，经经估算光是是这一项做做法就会使使得我们的的年度盈余余与净值减减少七千多多万美元，还还不包含其其它大大小小小的影响响。 其实我们不不认为这样样转变有其其必要性，因因为对于伯伯克希尔来来说不管税税率是288%或是334%，都都不能反应应我们公司司的实质现现况，因为为我们从来来不考虑出出售我们具具有庞大未未实

15、现利益益的股票。 对于那些对对会计不感感兴趣的人人，很抱歉歉耽误各位位的时间，我我很清楚你你们当中有有很多根本本不会仔细细去看数字字，但却仍仍持续支持持我们，因因为你们知知道(1)查理跟我我本身的身身家也都在在里面(22)我们绝绝对会与各各位共享荣荣枯(3)到目前为为止先前的的记录还算算令人满意意。事实上上这种完全全信任的投投资方法并并没有什么么不好，但但也有一些些股东比较较喜欢深入入分析的方方式，因此此我们也有有必要提供供足够的信信息给他们们，至于伯伯克希尔本本身在做投投资时，则则是两种方方法并用，重重点在于能能不能得到到满意的答答案。 帐列盈余的的来源 除了提供给给各位最新新四个部门门的会

16、计资资料，我们们一如往常常还是会提提列出伯克克希尔帐列列盈余的主主要来源 在下表商誉誉的摊销数数与购买法法会计调整整数会从个个别被投资资公司分离离出来，单单独加总列列示，之所所以这样做做是为了让让旗下各事事业的盈余余状况，不不因我们的的投资而有有所影响，过过去我一再再地强调我我们认为这这样的表达达方式，较较之一般公公认会计原原则，不管管是对投资资者或是管管理者来说说，更有帮帮助，当然然最后损益益加总的数数字仍然会会与经会计计师查核的的数字一致致。 年报中还有有企业个别别部门的信信息，有关关Wescco公司的的信息，我我强烈建议议大家可以以看看查理理孟格所写写的年报，里里头包含我我看过对储储贷机

17、构危危机事件写写得最贴切切的一篇文文章，另外外也可以顺顺便看看PPreciisionn钢铁厂，这这家Wessco的子子公司所处处的产业竞竞争相当激激烈，但经经理人Daave仍然然努力创造造相当不错错的绩效，虽虽然手头上上缺乏资料料来证明，但但我相信他他的表现绝绝对不比其其它同侪逊逊色。 我们旗下各各项营运事事业所创造造的盈余，不不管是依绝绝对值或是是与同业相相较，实在在是相当出出色，对此此我们衷心心感谢这些些辛苦的经经理人，你你我应该感感到庆幸能能与他们一一起共事。 在伯克希尔尔，这样的的关系可以以维持相当当长久，我我们不会因因为这些杰杰出优秀的的明星经理理人年纪到到了一定程程度就把他他们给换

18、掉掉，不管是是65岁或或是B太太太在19888年所打打破的955岁上限，明明星的经理理人实在是是可遇不可可求的稀罕罕珍宝，他他们就像是是插满蜡烛烛的蛋糕，如如何叫人舍舍得把他们们丢弃，相相较之下，我我们对于新新进的MBBA企管硕硕士的评价价就没有那那么高了，他他们的学术术经历看起起来总是很很吓人，讲讲起话来头头头是道，但但个人对于于企业长期期发展的投投入却相当当有限，实实在是很难难去教菜狗狗那套老伎伎俩。 在内布拉斯斯加家具店店方面，BB太太坐着着她的轮椅椅持续运转转，自从444岁那年年以5000块美金开开始创业当当老板，至至今已有551个年头头，(要是是当初是用用1,0000块的话话，现在可

19、可能更不得得了)，对对于B太太太来说，就就是再多十十岁也不嫌嫌老。 这家全美最最大的家具具量贩店到到现在还在在持续成长长，去年秋秋天，又新新开了一家家占地200,0000平方英呎呎的清洁用用品中心，让让我们的产产品线不论论是各种价价格都应有有尽有。 最近Dilllardd一家在全全美地区经经营相当成成功的百货货公司打算算进军奥玛玛哈地区，在在它其它主主要的分店店都设有家家具部门，事事实上他们们在这方面面也做的相相当成功，不不过就在其其奥玛哈分分店开幕的的前夕，DDillaard总裁裁Willliam先先生却宣布布这家分店店决定不卖卖家具，他他特别提到到NFM，表表示你绝对对不会想要要与它竞争争

20、，我想它它在当地已已经是最强强的了。 水牛城报纸纸我们赞扬扬广告的价价值，而我我们在NFFM的政策策则是证明明我们所宣宣扬的确实实可行，过过去三年来来，NFMM是奥玛哈哈世界先锋锋报的最大大广告客户户，(ROOP是指直直接印在报报纸而非夹夹报式的广广告)，据据我所知，除除此之外没没有一家报报纸的主要要广告客户户是家具商商，同时我我们也在堪堪萨斯等地地区刊登广广告，所得得到的反应应也相当不不错，广告告当然有其其效果，只只要你所要要介绍的东东西值得推推荐。 B太太的儿儿子路易，还还有他几个个小孩组成成了一支梦梦幻队伍，跟跟他们一起起共事实在在是一种享享受，所有有的成员品品格与才能能兼具。 去年我曾

21、明明确地表示示水牛城日日报19888年的税税前盈余一一定会下滑滑，事实证证明要不是是有Staan Liipseyy，结果可可能会如我我所预测，与与其它同规规模的报纸纸同样地沉沉沦，很高高兴Staan让我看看起来很愚愚蠢。 虽然我们去去年我们调调涨的价格格较同业水水准略低，同同时印刷与与工资成本本调整的幅幅度与同业业一致，但但Stann还是硬生生生让毛利利率又扩大大一些，在在新闻业没没有其它人人可以像他他这样有更更好的经营营绩效，且且同时还能能够让读者者得到如此此丰富的新新闻，我们们相信我们们自己的新新闻比率，绝绝对是同样样规模或甚甚至更大报报纸中最高高的，19988年449.5%，不管获获利状

22、况如如此，我们们一定会努努力将这个个比率维持持在50%上下。 查理跟我在在年轻的时时候就很热热爱新闻事事业，而买买下水牛城城报纸的112年来，让让我们渡过过许多快乐乐时光，我我们很幸运运能够找到到像Murrray这这样杰出的的总编辑，让让我们一入入主水牛城城报纸后，便便深深引以以为傲。 喜斯糖果在在19888年总共销销售了2,510万万磅重的糖糖果，本来来在十月前前整个销售售前景看起起来不太乐乐观，但拜拜圣诞节旺旺季特别旺旺所致，整整个局势跟跟着扭转。 就像我们以以前告诉各各位的，喜喜斯的糖果果旺季越来来越向圣诞诞节集中，去去年光是112月的税税前获利22,9000万就占全全年度3,250万万

23、的90%，(如此此你应该相相信圣诞老老公公真的的存在了吧吧)，十二二月的旺季季使得伯克克希尔第四四季的盈余余看起来相相当不错，另另外第一季季则是因为为世界百科科全书年度度出版所以以也会有一一波小高潮潮。 查理跟我是是在买下喜喜斯糖果五五分钟之后后，决定为为Chucck Huugginns负责这这家公司的的管理，在在看过他这这些年来的的绩效之后后，你可能能会怀疑为为何我们要要考虑那么么久！ 在费区海默默，Helldmanns家族就就好象是BB太太家族族的辛辛那那提版，不不管是家具具业或者是是制服业都都不会很有有吸引力的的行业，也也只有好的的管理才能能让股东们们获得好的的投资报酬酬，这正是是Hel

24、ddmanss五位家族族成员为伯伯克希尔所所作的贡献献，身为职职棒大都会会队的发言言人，Raalph Kineer曾说比比较该队投投手Steeve TTroutt与他的父父亲Dizzzy TTroutt也是老虎虎队名投手手，你就会会发现虎父父无犬子。 费区海默在在19888年进行了了一项规模模颇大的购购并案，查查理跟我对对于他们相相当有信心心，所以我我们连看都都没有看就就同意了这这项交易，很很少有经营营阶层，即即便是财星星五百大企企业也好，能能得到我们们这样的信信任。 因为这项购购并案与内内部本身的的成长，费费区海默的的营业额可可望大幅成成长。 所有Rallph SScheyy所管理的的事业，

25、包包含世界百百科全书、寇寇比吸尘器器与史考特特费兹制造造集团，在在19888年的表现现皆相当出出色，投资资其上的资资金也获得得相当不错错的报酬。 在史考特费费兹制造集集团当中，又又以Cammpbelll家用器器具最突出出，这家全全美最大的的中小型压压缩机自从从19866年来每年年盈余都呈呈倍数成长长。 寇比吸尘器器与世界百百科全书的的19888年销售数数量都大幅幅成长，尤尤其在外销销部份更是是强劲，世世界百科全全书在九月月配合莫斯斯科当地最最大的一家家美国百货货公司开幕幕，正式在在苏联推出出，成为该该店唯一展展示的一套套百科全书书。 Ralphh个人的工工作效率真真是惊人，除除了同时经经营19

26、项项事业之外外，他还投投入相当的的时间在克克里夫兰医医院、Ohhio大学学等单位，另另外还负责责一个创投投，创设了了16家位位于Ohiio的新公公司，他可可以称的上上是Ohiio与伯克克希尔之宝宝。波仙珠宝 伯克希尔是是在19883年买下下内布拉斯斯加家具店店80%的的股权，当当时我忘了了问B太太太一个连小小学生都会会想到的问问题，你还还有没有其其它兄弟姊姊妹，上个个月我补救救了这个错错误，现在在我们又成成为另一个个家族分支支80%的的股东。 当B太太11917年年从苏俄往往东经满州州一路逃到到美国之后后，她的双双亲与五位位兄弟姊妹妹也陆续来来到美国，其其中她有一一个姊妹RRebeccca在1

27、1922年年跟着丈夫夫Frieedmann冒着生命命危险往西西途经拉脱脱维亚，当当家族在奥奥玛哈重新新团聚时大大家一无所所有且身无无分文，然然而只要身身具智能、品品格与热情情一切就已已足够，后后来证明他他们所向无无敌。 1948年年Frieedmann先生买下下奥玛哈地地区一家叫叫波仙的小小珠宝店，后后来他的儿儿子与女婿婿陆续加入入。 你应该不难难预料，这这个家族为为当地珠宝宝业所带来来的影响与与B太太的的情况相近近，两家店店共同的特特色就是东东西实在又又价美物廉廉，另外共共通的特色色还有(11)单店经经营，但货货品样式价价格种类齐齐全，满足足消费者各各式需求(2)老板板每天专心心经营(33)

28、货品周周转快速(4)精明明的采购(5)费用用开销难以以想象地低低。后面三三项特点让让店内产品品的售价，全全美其它地地方都得比比。 大部分的人人们不管在在其它行业业多么学有有专精，但但是遇到买买珠宝首饰饰时，就像像是迷失在在森林里的的小孩子一一样，不会会判断东西西的品质好好坏与价格格高低，对对这些人来来说，只要要记住一条条，不懂珠珠宝没有关关系，只要要认识珠宝宝商就好。 我敢保证大大家只要放放心交给FFrieddman家家族，一定定不会让各各位失望，我我们购买波波仙股权的的方式就是是最好的证证明，波仙仙没有会计计师查核报报告，也没没有盘点存存货、验证证应收帐款款或是做任任何方式的的查核，他他们只

29、是简简单地告诉诉我们如何何如何，于于是双方就就草拟的一一页简单的的合约，并并由我们开开出一大笔笔金额的支支票。 随着Friiedmaan家族声声誉的远播播，近年来来波仙珠宝宝的生意越越做越大，客客户从美国国各地远道道而来，其其中也包含含我一些从从东西两岸岸来的朋友友，他们也也都很感谢谢我能带他他们去参观观波仙。 波仙的营运运模式并不不会因为伯伯克希尔的的加入而有有所改变，所所有的家族族成员仍将将持续在各各自的岗位位上奋斗，查查理跟我会会站在旁边边默默支持持，事实上上所有的成成员包含高高龄88岁岁与87岁岁的老先生生与老太太太，仍然每每天到店里里工作，其其它儿子媳媳妇也是从从早忙到晚晚，家族的的

30、第四代已已正准备开开始学习接接班。 跟你所欣赏赏的人一起起共事实在在是一件很很大的乐趣趣，Friiedmaans家族族的成功就就像是B太太太家族的的成功一样样，实至名名归，两个个家族都坚坚持对客户户有益的事事之上，同同时对他们们自己也有有很大的益益处，这是是我们最好好的事业伙伙伴。保险事业营营运 综合比率代代表的是保保险的总成成本(损失失加上费用用)占保费费收入的比比率，1000以下代代表会有承承销利益，1100以上上代表会有有承销损失失，若把持持有保费收收入浮存金金(扣除股股东权益部部份所产生生的盈余)所产生的的投资收益益列入考量量，损益两两平的范围围大概是在在107-111之之间。 基于前

31、几次次年报所说说明的理由由，即使是是通货膨胀胀在这几年年来相对温温和，我们们预期保险险业每年损损失增加的的比率约在在10%左左右，若是是保费收入入成长没有有到达100%以上，损损失一定会会增加，虽虽然保险公公司在景气气不好时，会会习惯性地地将损失暂暂时隐藏起起来，如附附表所示，11988年年产业整体体的损失确确实增加，而而这个趋势势应该会继继续持续下下去，甚至至在未来两两年还会加加速恶化。产险业的获获利情况不不但是相当当的低，而而且也是不不太受尊重重的行业，(就像是山山姆高德温温曾说一个个人要学会会体验人生生的苦与乐乐，不过这这行很讽刺刺的是，做做的要死要要活的同时时，还要被被客户糟蹋蹋，不像

32、有有些赚翻了了的行业，东东西明明贵贵的要死，却却是一个愿愿打，一个个愿挨) 以早餐麦片片为例，它它的资产报报酬率是汽汽车保险业业的一倍(这也是为为什么家乐乐氏与通用用磨坊的股股价净值比比是五倍，而而保险业者者的股价净净值比仅为为一倍)，麦麦片公司常常常在调整整产品售价价，即便其其生产成本本没什么变变，但消费费者却连一一个屁都不不吭一声，但但要是换做做是保险业业者，就算算只是反映映成本稍微微调整一下下价格，保保户马上就就会生气地地跳起来，所所以若你识识相，最好好是选择去去卖高价的的玉米片，而而不是低价价的汽车保保险。 一般大众对对于保险业业的敌视会会造成严重重的后果，去去年秋天加加州通过的的一项

33、1003提案，虽虽然成本一一再上涨，却却还威胁要要将汽车保保费价格大大幅压低，所所幸法院后后来检视这这项提案予予以搁置，但但这次投票票所带来的的冲击未曾曾稍减，保保险业者在在加州已很很难再有营营运获利的的空间，(感谢老天天还好加州州人没有对对巧克力糖糖果感到反反感，若是是103提提案也如保保险般适用用于糖果的的话，喜斯斯可能被迫迫以每磅55.76元元而不是现现在的每磅磅7.6元元，果真如如此，喜斯斯可能就要要亏大钱了了) 对伯克希尔尔来说，这这项法案的的短期影响响不大，因因为即使在在这法案之之前，加州州现行的费费率结构也也很难让我我找到有获获利的商机机，然而这这项压低保保费的做法法却会直接接影

34、响到我我们持有444%股权权的GEIICO，约约有10%2的保费费收入系来来自加州，更更具威胁的的是若其它它州，不管管是透过提提案或是立立法的方式式，也跟进进采取类似似的行动， 若民众坚持持汽车保险险费的价格格一定要低低于成本，则则最后可能能要由政府府直接来负负责，股东东或可暂时时支应保户户，但只有有纳税人可可以长久地地给予支助助，对大部部分的产物物意外险业业者来说，社社会化的汽汽车保险对对于其股东东不会有太太大影响，因因为由于这这个产业是是属于大众众产品，保保险业者所所赚的投资资报酬平平平，所以若若因此被政政府强迫退退出市场，也也不会有太太大的商誉誉损失，但但GEICCO就不一一样了，由由于

35、它的成成本低，相相对地可以以获得高报报酬，所以以可能会有有很大的潜潜在商誉损损失，而这这当然会连连带影响到到我们。 在19888年伯克希希尔的保费费收入持续续减少，到到了19889年我们们预期保费费收入还会会大幅下滑滑，一方面面是因为消消防人员退退休基金即即将于八月月底到期，届届时依合约约我们必须须将未到期期的保费退退还，估计计总共退回回的金额88,5000万美元，这这将使得我我们第三季季的数字看看起来有点点奇怪，当当然这对于于我们公司司本身的获获利不会造造成太大的的影响。 伯克希尔 19888年的承保保表现依旧旧相当不错错，我们的的综合比率率(依照法法定基础扣扣除和解与与财务再保保)大约在在

36、104，损损失准备提提列在前几几年不佳后后，连续两两年情况还还算良好) 我们的保费费收入规模模预计在未未来几年内内都会维持持在相当低低的水平，因因为有利可可图的生意意实在是少少之又少，随随它去，在在伯克希尔尔我们不可可能在知道道明明会亏亏钱的情况况下，还去去硬接生意意，光是接接看起来有有赚头的生生意，就让让我们的麻麻烦够多了了。 尽管(也或或许正因为为如此)我我们的保单单量少，可可以预期的的我们的获获利情况在在未来几年年内也会比比同业来的的出色，相相较于保单单量我们有有高比例的的浮存金，通通常这代表表着获利，在在19899与19990这两年年内，我们们的浮存金金/保费收收入比例至至少会是同同业

37、水准的的三倍以上上，Mikke Gooldbeerg在AAjit Jainn等人的协协助下，加加上国家产产险的经营营团队使我我们站在相相当有利的的位置。 有一点我们们不知道什什么时候，我我们会被保保险事业拖拖垮，有可可能会是一一些重大的的天然或是是经济上的的意外，但但我们也有有可能会遇遇到像19985年一一样爆炸性性的成长，因因为当其它它同业因长长期杀价抢抢单，一夕夕之间损失失突然爆发发，才发现现损失提列列准备远远远不足，在在那种情况况下，我们们一定会稳稳固好我们们的专业人人员与资本本并尽量避避免犯下重重大的错误误。 有价证券投投资 在为我们的的保险事业业选择有价价证券投资资之时，我我们主要有

38、有五种选择择(1)长长期股票投投资(2)长期固定定收益债券券(3)中中期固定收收益债券(4)短期期约当现金金(5)短短期套利交交易 对于这五种种类型的交交易，我们们没有特别别的偏好，我我们只是持持续不断地地寻找最高高的税后报报酬预计的的数学期望望值，且仅仅限于我们们认为了解解熟悉的投投资，我们们无意让与与短期的帐帐面盈余好好看，我们们的目标是是让长期的的净值极大大化。我们永久的的持股-资资本城/AABC、GGEICOO汽车保险险与华盛顿顿邮报依旧旧不变，同同样不变的的是我们对对于这些管管理阶层无无条件的敬敬仰，不管管是资本城城/ABCC的Tomm Murrphy 与 Daan Buurke、G

39、GEICOO汽车保险险的Billl Snnyderr 与Loou Siimpsoon，还有有华盛顿邮邮报的Kaay Grrahamm与 Diick SSimmoons，查查理跟我对对于他们所所展现的才才能与品格格同感敬佩佩。 他们的表现现，就我们们最近距离离的观察，与与许多公司司的CEOO截然不同同，所幸我我们能与后后者保持适适当的距离离，因为有有时这些CCEO实在在是不适任任，但却总总是能够坐坐稳其宝座座，企业管管理最讽刺刺的就是不不适任的老老板要比不不适任的部部属更容易易保住其位位置。 假设一位秘秘书在应征征时被要求求一分钟要要能够打880个字，但但录取之后后被发现一一分钟只能能打50个个

40、字，很快快地她就可可能会被炒炒鱿鱼，因因为有一个个相当客观观的标准在在那里，其其表现如何何很容易可可以衡量的的出来；同同样的，一一个新进的的业务，若若是不能马马上创造足足够业绩，可可能立刻就就要走路，为为了维持纪纪律，很难难允许有例例外情形发发生。 但是一个CCEO表现现不好，却却可以无限限期的撑下下去，一个个原因就是是根本没有有一套可以以衡量其表表现的标准准存在，就就算真的有有，也是写写的很模糊糊，或是含含混解释过过去，即便便是错误与与过失一再再发生也是是如此，有有太多的公公司是等老老板射箭出出去后，再再到墙上把把准心描上上去。 另外一个很很重要但却却很少被提提起老板与与员工之间间的差别是是

41、老板本身身没有一个个直接可以以衡量判断断其表现的的上司，业业务经理不不可能让一一颗老鼠屎屎一直留在在他那一锅锅粥之内，他他一定会很很快地把它它给挑出来来，否则可可能连他自自己都会有有问题，同同样的一个个老板要是是请到一位位无能的秘秘书，也会会有相同的的动作。 但CEO的的上司也就就是董事会会却很少检检视其绩效效，并为企企业表现不不佳负责，就就算董事会会选错了人人，而且这这个错误还还持续存在在又怎样？即使因为为这样使得得公司被接接收，通常常交易也会会确保被逐逐出的董事事会成员有有丰厚的利利益(且通通常公司越越大，甜头头越多) 最后董事会会与CEOO之间的关关系应该是是要能够意意气相投，在在董事会

42、议议当中，对对于CEOO表现的批批评就好象象是在社交交场合中打打嗝一样不不自然，但但却没有一一位经理人人会被禁止止不准严格格地审核打打字员的绩绩效。 以上几点不不是要一杆杆子打翻一一条船，大大部分的CCEO或是是董事会都都相当努力力、能干，有有一小部份份更是特别别的杰出，但但查理跟我我在看过很很多失败的的例子之后后，更加对对于我们能能够与前面面三家公司司优秀的经经理人共事事感到非常常幸运，他他们热爱他他们的事业业，想法跟跟老板一致致，且散发发出才气与与品格。 1988年年我们做出出两项重大大的决定，大大笔买进联联邦家庭贷贷款抵押公公司(Frreddiie Maac)与可可口可乐，我我们打算要要

43、持有这些些股票很长长的一段期期间，事实实上当我们们发现我们们持有兼具具杰出企业业与杰出经经理人的股股权时，我我们最长的的投资期间间是永久，我我们跟那些些急着想要要卖出表现现不错的股股票以实现现获利却顽顽固地不肯肯出脱那些些绩效差的的股份的那那群人完全全相反。彼彼得林区生生动地将这这种行为解解释成砍除除花朵来当当作野草的的肥料，我我们持有FFredddie MMac的股股份比例是是法令规定定的上限，这这部份查理理在后面会会详加为各各位说明，因因为他们是是属于共同同储贷-我我们一家非非保险的子子公司所投投资，所以以在我们的的合并资产产负债表当当中，这些些持股将以以成本而非非市价列示示。 我们持续将

44、将投资集中中在少数我我们能够了了解的公司司之上，只只有少部份份是我们想想要长期投投入的，因因为当我们们好不容易易找到这样样的公司时时，我们会会想要达到到一定的参参与程度，我我们同意MMae WWest的的看法，好好东西当然然是多多益益善。 去年我们减减少在中期期免税债券券约一亿美美元的投资资，所有卖卖出的债券券都是在11986年年之后才取取得的，当当这些债券券由产险公公司所持有有的时候，其其中15%的利息收收入是要课课税的。 剩下我们仍仍持有约88亿美元的的债券，都都是属于适适用19886年租税税改革法案案完全免税税的祖父级级债券，出出售的债券券将有些许许的获利，而而继续持有有的债券平平均到期

45、日日大概是六六年，其市市价大概略略高于帐面面价值。 去年我们曾曾提及我们们所持有的的已破产的的Texaaco短期期与中期公公司债券，11988年年我们已经经将所有的的部位处分分，获利约约2,2000万美元元，此举将将使得我们们在固定收收益债券的的投资部位位减少1亿亿美元。 去年我们还还提到了另另外一个深深具固定收收益特色的的投资：亦亦即所罗门门公司9%可转换特特别股，这这种特别股股特别要求求公司提拨拨偿债基金金，自19995年到到19999年间分批批赎回，伯伯克希尔将将这些投资资以成本列列示在帐上上，基于查查理所提的的原因，现现在的估计计市价以从从前一年度度略低于成成本，转变变为19888年的

46、略略高于成本本。 我们与所罗罗门CEOO- Joohn GGutfrreundd之间良好好的关系，随随着几年来来的合作日日益增进，但但我们还是是无法判断断投资银行行业的前景景，不管是是短期、中中期或是长长期皆然，这这是一个难难以预估未未来获利程程度的产业业，我们仍仍然相信我我们所拥有有的转换权权利会在其其有效期间间内，对我我们产生相相当大的贡贡献，然而而这种特别别股的价值值主要还是是来自于其其固定收益益，而不是是股权特性性之上。我们对于长长期债券的的规避依旧旧不变，唯唯有当我们们对于货币币的长期购购买力有信信心时，我我们才会对对这类的债债券有兴趣趣，但这种种稳定却根根本没办法法预期，因因为不管

47、是是社会或是是选出来的的官员实在在是有太多多的优先事事项是与购购买力的稳稳定性相冲冲突的。所所以目前我我们唯一持持有的长期期债券就是是WPPSSS华盛顿顿功用电力力供应系统统，其中有有些属于短短期，有一一些则是分分几年赎回回的高票息息，目前资资产负债表表上帐列成成本为2.47亿美美元，目前前市价约为为3.522亿美元。 我们在19983年年年报中曾经经解释过购购买WPPPSS的理理由，现在在很高兴跟跟大家报告告结果完全全符合我们们当初的预预期，在买买进的时候候，债券的的评等被暂暂时取消，估估计税后的的投资报酬酬率约为117%，最最近它被史史坦普评等等机构评为为AA-等等级，目前前的市价大大概只

48、有比比最高等级级债信的投投资报酬好好一点。 在19833年的年报报中，我们们比较了投投资WPPPSS与一一般企业的的差异，结结果显示这这次的投资资要比当时时同期间所所从事购并并案还要好好，假设两两者皆以为为无财务杠杠杆的基础础下进行。 不过我们在在WPPSSS的愉快快经验并未未能改变我我们对于长长期债券的的负面看法法，除非再再让我们碰碰到暂时僵僵住的大案案子，因为为短暂的问问题使得其其市价严重重的被低估估。 套利 在过去的报报告中我曾曾经告诉各各位保险子子公司有时时也会从事事套利的操操作，以作作为短期资资金的替代代，当然我我们比较喜喜欢长期的的投入，但但可惜资金金总是多过过于点子，与与此同时，

49、套套利的报酬酬有时会多多过于政府府公债，同同时很重要要的一点是是可以稍微微缓和我们们对于寻找找长期资金金去处的压压力，(每每次在我们们谈完套利利投资之后后，查理总总是会附带带一句，这这样也好，至至少能让你你暂时远离离市场) 在19888年我们在在套利部份份斩获不少少，不论是是金额或是是投资报酬酬率，总计计投入1.47亿美美元的资金金，赚取77,8000万美元的的获利。 如此的成绩绩使我们值值得详细的的描述一下下，所谓的的套利是指指在不同的的市场同时时买卖相同同的有价证证券或是外外汇，目的的是为了撷撷取两者之之间微小的的差距，例例如阿姆斯斯特丹的荷荷兰币、英英国的英镑镑或是纽约约的美元，有有些人将此此行