买壳上市理论讲解与案例分析15150.docx

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1、Evaluation Warning: The document was created with Spire.Doc for .NET.买壳上市理论和案例 - 如何买壳上上市 买壳上市是是指非上上市公司司购买一一家上市市公司一一定比例例的股权权来取得得上市的的地位，然然后注入入自己有有关业务务及资产产，实现现间接上上市的目目的。一一般而言言，买壳壳上市是是民营企企业的较较佳选择择。由于于受所有有制因素素困扰，无无法直接接上市。 买壳上市一一般要经经过两个个步骤。首首先是买买壳，即即收购或或受让股股权。收收购股权权有两种种方式，一一是收购购未上市市流通的的国有股股或法人人股，这这种收购购方式的

2、的成本较较低，但但是困难难较大。要要同时得得到股权权的原持持有人和和主管部部门的同同意。 场外收购或或称非流流通股协协议转让让是我国国买壳上上市行为为的主要要方式。根根据上海海市场119999年上半半年买壳壳上市行行为统计计，在场场外收购购方式中中，发生生频率最最高的三三种方式式为国有有股转让让(400%)、法法人股转转让(440%)和收购购控股股股东(112%)。其中中国资局局、政府府部门控控股的企企业买壳壳上市动动作最多多。另外外，证券券公司和和投资公公司涉足足买壳上上市的现现象日益益增多。如如重庆国国股控股股重庆路路桥(66001106)、北京京首创控控股宁波波中百(60008577)。

3、 另一种方式式是在二二级市场场上直接接购买上上市公司司的股票票。这种种方式在在西方流流行，但但是由于于中国的的特殊国国情，只只适合于于流通股股占总股股本比例例较高的的公司或或者“三无公公司”。二级级市场的的收购成成本太高高，除非非有一套套详细的的炒作计计划，能能从二级级市场上上取得足足够的投投资收益益，来抵抵消收购购成本。 我国第一起起二级市市场并购购案例就就是 “宝延”风波。119933年9月月深宝安安（00002）通通过其上上海的子子公司和和两家关关联企业业大量收收购延中中实业（66006601）的的股票，从从而拉开开了我国国二级市市场收购购的序幕幕。目前前，二级级市场并并购主要要集中在在

4、“三无”板块，如如北大方方正收购购延中实实业，天天津大港港油田收收购爱使使股份（66006652）。 受让股权是是一种比比较特殊殊的买壳壳方式。所所谓受让让就是国国有股权权的无偿偿划拨，但但是只适适合国有有制企业业。不过过天下没没有免费费的午餐餐，无偿偿划拨往往往附带带有较高高的负债债和社会会包袱。 其次是换壳壳，即资资产置换换。将壳壳公司原原有的不不良资产产剥离出出来，卖卖给关联联公司，再再将优质质资产注注入到壳壳公司，提提高壳公公司的业业绩，从从而达到到配股资资格，实实现融资资目的。 最后是价款款支付。目目前有六六种方式式，包括括现金支支付、资资产置换换支付、债债权支付付方式、混混合支付付

5、方式、零零成本收收购、股股权支付付方式。 前三种是主主要支付付方式。但但是现金金支付对对于买壳壳公司实实在是一一笔较大大的负担担，很难难一下子子拿出数数千万元元甚至数数亿元现现金。所所以目前前倾向于于采用资资产置换换支付和和债权支支付方式式或者加加上少量量现金的的混合支支付方式式。 如何选择收收购目标标 根据19997年以以来深沪沪股市上上百起资资产重组组案例，壳壳公司有有以下一一些共同同的特点点。 首首先是所所处的行行业不景景气。尤尤其是纺纺织业、冶冶金业、零零售业、食食品饮料料、农业业等行业业，本行行业没有有增长前前景，只只有另寻寻生路。股股权原持持有人和和主管政政府部门门也愿意意转让和和

6、批准。 其次是股本本规模较较小。以以上海市市场为例例，19997年年和19998年年共有1101家家公司换换壳，其其中总股股本小于于1亿股股的有339家、流流通股小小于30000万万股的有有38家家，所占占比例均均为388%。 小盘股具有有收购成成本低、股股本扩张张能力强强等优势势。特别别是流通通盘小，易易于二级级市场炒炒作，获获利机会会较大。如如沪市的的国嘉实实业(66006646)，总股股本86660万万股，重重组后股股价由66元涨到到46元元。 然后是股权权相对集集中。由由于二级级市场收收购成本本较高，而而且目标标公司较较少，因因此大都都采取股股权协议议转让方方式。股股权相对对集中易易于

7、协议议转让，而而且保密密性好，从从而为二二级市场场的炒作作创造条条件。只只跟一家家谈肯定定比同时时跟五六六家谈容容易些。 最后是目标标公司有有配股资资格。证证监会规规定，上上市公司司只有连连续三年年平均净净资产收收益率在在10%以上(最低为为6%)时，才才有配股股资格。买买壳上市市的主要要目的就就是配股股融资，如如果失去去配股资资格，也也就没有有买壳上上市的必必要了。 另外有一点点要注意意的是，买买壳上市市中买卖卖双方在在同一地地区的比比例在逐逐年上升升。19997年年这个比比例是445%，119988年上升升到655%。由由于地方方政府的的本位主主义因素素，跨地地区收购购还存在在一定的的困难

8、，所所以在本本地区寻寻找壳公公司的成成功概率率要大一一些。 买壳上市的的利弊一般来说，买买壳上市市是民营营企业在在直接上上市无望望下的无无奈选择择。与直直接上市市相比，在在融资规规模和上上市成本本上，买买壳上市市都有明明显的差差距。 所以，买壳壳上市为为企业带带来的利利益和直直接上市市其实是是相同的的，只是是由于成成本较高高、收益益又较低低，打了了一个折折扣而已已。上市市的收益益主要有有资金和和形象两两方面，笔笔者不再再赘述。 目前企业考考虑更多多的倒应应该是买买壳上市市的弊。一一是成本本，二是是收益。即即成本收收益比能能否达到到令人满满意的水水平。买买壳上市市的成本本总体上上是逐年年上升趋趋

9、势。119977年每起起买壳上上市案例例的平均均成本为为60000万元元，19998年年上升为为1亿元元。 值得注意的的是，虽虽然深沪沪股市已已经有上上百起买买壳上市市案例，但但是成功功率并不不高。买买壳上市市获取收收益的主主要途径径是配股股融资。当当然也不不排除主主要通过过二级市市场炒作作获取收收益的情情况，但但是由于于很难统统计这种种现象，而而且本文文的阅读读对象是是那些考考虑将买买壳上市市作为长长期投资资的企业业家，所所以评价价买壳上上市是否否成功的的主要标标准是效效益能否否得到长长期稳定定发展。 1996年年和19997年年的案例例中，只只有155%左右右的壳公公司在买买壳上市市后两年

10、年内都能能保持净净利润增增长；有有65%的企业业只是在在买壳后后的当年年内实现现了收益益增长，而而且这种种增长多多是通过过剥离不不良资产产、注入入优质资资产等关关联交易易形成的的；另外外有200%的壳壳公司则则属于完完全失败败，买壳壳上市后后的收益益反而更更加恶化化。 换而言之，从从这个意意义上看看，买壳壳上市的的成功率率只有115%左左右，完完全失败败率则高高达200%。如如果买壳壳上市失失败，企企业的前前期投入入不但成成了流水水，还背背上了沉沉重的包包袱。要要想甩掉掉包袱，还还要付出出额外的的成本，可可谓祸不不单行。 典型案例分分析一、方正科科技 方正科技是是唯一一一家完全全通过二二级市场

11、场收购实实现买壳壳上市并并且得到到成功的的公司。它它的壳公公司是著著名的“三无概概念”股延中中实业（66006601）。延延中实业业是“上海老老八股”之一，股股本结构构非常特特殊，全全部是社社会流通通股。延延中实业业以前的的主业比比较模糊糊，有饮饮用水、办办公用品品等，没没有发展展前景，是是一个非非常好的的壳公司司。 1998年年2月到到5月，延延中实业业的原第第一大股股东深宝宝安（000022）五次次举牌减减持延中中实业，而而北大方方正及相相关企业业则通过过二级市市场收购购了5226万股股延中股股票，占占总股本本的5%。后来来深宝安安又陆续续减持了了全部的的股权，北北大方正正成为第第一大股股

12、东。 北大方正后后来将计计算机、彩彩色显示示器等优优质资产产注入了了延中实实业，并并改名为为方正科科技，延延中实业业从此变变为一家家纯粹的的IT行行业上市市公司，220000年中期期的每股股收益达达到0.33元元，买壳壳上市完完全成功功。 从买壳上市市的成本本上看，当当初收购购5266万股延延中股票票动用的的资金上上亿元，但但是通过过成功的的市场炒炒作和后后来的股股权减持持，实际际支出并并不高。 然而这种方方式的成成本和风风险都实实在太高高，除非非买壳公公司有很很高的知知名度和和市场影影响力，否否则还是是不试为为好。 二、青鸟天天桥 青鸟天桥的的买壳上上市方式式是先收收购，再再受让股股权。 1

13、998年年12月月北京天天桥(66006657)以12264万万元的价价格收购购北京北北大青鸟鸟有限责责任公司司所属子子公司北北京北大大青鸟商商用信息息系统有有限公司司98的股权权，以553233万元的的价格收收购北京京市北大大青鸟软软件系统统公司的的两项无无形资产产：青鸟鸟商业自自动化系系统V22.0软软件技术术和青鸟鸟区域清清算及电电子联行行业务系系统。 随后北京北北大青鸟鸟有限责责任公司司分别与与北京天天桥的原原大股东东，北京京市崇文文区国有有资产经经营公司司、北京京住宅开开发建设设集团总总公司签签署法人人股转让让协议书书，共受受让公司司法人股股1122698870股股，占总总股本的的1

14、2.31。在此此之前，北北大青鸟鸟已经分分别受让让了北京京市京融融商贸公公司、深深圳市莱莱英达集集团股份份有限公公司、深深圳市莱莱英达开开发有限限公司持持有的公公司法人人股，共共计400800000股股，占公公司总股股本的44.455。此此次转让让后，北北大青鸟鸟共持有有公司11534498770股，占占公司总总股本的的16.76，为公公司第一一大股东东。 这种方式需需要买壳壳公司和和政府部部门有密密切的关关系，由由于是零零成本收收购，应应该作为为首选买买壳上市市策略。 三、新太科科技 新太科技的的买壳上上市是典典型的反反向收购购。 远洋渔业（66007728）119966年发行行上市，公公司

15、主营营远洋捕捕捞及其其下游相相关产品品的生产产、销售售，上市市后公司司曾一度度取得过过辉煌的的业绩。但但随着传传统渔场场海洋底底层鱼类类资源的的日趋衰衰竭，同同业竞争争的加剧剧，捕捞捞费用的的增加，造造成公司司单位产产品生产产成本上上升，经经营业绩绩下降。 远洋渔业119999年100月255日出资资153326万万元受让让广州新新太科技技有限公公司955.1112的的股权。 广州新新太科技技有限公公司成立立于19997年年5月，注注册资金金100000万万元，是是广州市市天河高高新技术术开发区区内的一一家高科科技企业业，主营营计算机机互联网网电话语语音集成成技术，是是我国计计算机电电话集成成

16、领域的的领导者者之一。 远洋渔业一一跃成为为一家纯纯粹的互互联网技技术公司司，经营营业绩和和发展前前景都出出现了脱脱胎换骨骨的变化化，取得得了成功功。 四、托普科科技 托普科技对对川长征征（05583）的的收购采采取先注注资后收收购的方方式。 1997年年底，川川长征以以每股77.422元价格格购买成成都托普普科技股股份有限限公司(托普发发展的控控股公司司)533.855%的股股份，向向托普发发展支付付现金777911万元。119988年4月月，托普普发展从从自贡市市国资局局以每股股2.008元外外加0.5元无无形资产产补偿费费的价格格购买了了川长征征48.37%的股份份。 采取这种先先注资后

17、后收购的的方式，一一是由于于受让国国家股手手续复杂杂，需要要层层报报批，另另一个更更主要原原因是川川长征以以国有企企业身份份从国有有资产保保值增值值基金中中取得购购买成都都托普的的价款，避避免因企企业性质质发生变变化而失失去借款款资格，大大幅度降降低了托托普发展展的收购购成本。 五、创智科科技 创智软件园园收购五五一文（007877）的手手法更为为独特，通通过组建建合资公公司方式式间接控控股上市市公司，即即由五一一文第一一大股东东以其持持有的五五一文法法人股股股权作为为出资，与与创智软软件园合合资设立立创智科科技有限限公司，后后者占有有51%的股份份，这样样，创智智软件园园通过绝绝对控股股该合

18、资资公司而而间接成成为五一一文的第第一大股股东。 这种手法与与直接收收购法人人股相比比，成本本大为减减少，并并且有效效地避免免了自身身优质资资产的未未来收益益被上市市公司其其他股东东所摊薄薄。 六、科利华华 科利华（66007799）对对阿城钢钢铁的收收购方式式也不简简单。该该公司以以每股22.088元的价价格从阿阿钢集团团购买阿阿城钢铁铁28%的股份份，应付付价款11.344亿元，该该数额显显得相当当庞大，不不过与此此同时，阿阿城钢铁铁以两个个50000万元元分别购购买科利利华下属属的晓军军公司880%股股权和一一项软件件著作权权，这11亿元以以其对阿阿钢集团团的债权权支付给给科利华华。 这

19、样，科利利华仅用用34000万元元现金和和这笔债债权偿付付给阿钢钢集团作作为购股股款。采采用这种种做法的的主要目目的也是是大幅降降低实际际收购成成本，将将购买价价款中的的绝大部部分通过过账面数数字进行行对冲。西方企业并并购理论论与实践践探析- 企业并并购的基基本概念念和分类类与并购购意义相相关的三三个概念念是合并并、兼并并、收购购。合并并（Coonsooliddatiion ）指两两个或两两个以上上企业合合成一个个新的企企业，特特点是伴伴有产权权关系的的转移，多多个法人人变成一一个法人人。兼并并（Meergeer）相相当于我我国公公司法中中的“吸收合合并”，公公司兼并并公司司，保保留，公司解解

20、散，丧丧失法人人地位。收收购（AAcquuisiitioon ）指指公司司通过出出资出股股，达到到对目标标公司司的控制制，同时时公司司的法人人地位丧丧失或转转移。从经济济意义上上而不是是法律意意义上讲讲，这三三种方式式通常并并无大的的差别。我我们经常常讨论的的并购（）系系指上述述三个概概念的全全部或部部分含义义。企业业并购的的实质是是在企业业控制权权运动过过程中，各各权利主主体依据据企业产产权所作作出的制制度安排排而进行行的一种种权利让让渡行为为。企业业并购活活动是在在一定的的财产权权利制度度和企业业制度条条件下进进行的，在在企业并并购过程程中，某某一或某某一部分分权利主主体通过过出让所所拥有

21、的的对企业业的控制制权而获获得相应应的收益益，另一一或另一一部分权权利主体体则通过过付出一一定代价价而获取取这部分分控制权权。企业业并购的的过程实实质上是是企业权权利主体体不断变变换的过过程。并购（）按按并购前前企业间间的市场场关系可可分成三三类：水水平并购购（横向向并购）：并购企企业的双双方或多多方原属属同一产产业，生生产同类类产品。垂垂直并购购（纵向向并购）：并购企企业的双双方或多多方之间间有原料料生产、供供应和加加工及销销售的关关系，分分处于生生产和流流通过程程的不同同阶段。是是大企业业全面控控制原料料生产、销销售的各各个环节节，建立立垂直结结合控制制体系的的基本手手段。混混合并购购：同

22、时时发生水水平并购购和垂直直并购，或或并购双双方或多多方是属属于没有有关联关关系产业业的企业业，通常常发生在在某一产产业的企企业试图图进入利利润率较较高的另另一产业业时，常常与企业业的多元元化战略略相联系系。并购按按出资方方式，也也可分为为三种形形式：现现金并购购，指并并购公司司支付一一定数量量的现金金，以取取得目标标公司的的所有权权。目标标公司的的股东得得到了所所拥有的的股份的的现金支支付，从从而失去去了任何何选举权权或所有有权。股股票并购购：指并并购公司司采取增增加发行行本公司司的股票票，以新新发行的的股票替替换目标标公司的的股票。特特点是无无需支付付现金，不不影响并并购的现现金状况况，同

23、时时目标公公司的股股东不会会失去其其股份，只只是股权权从目标标公司转转到并购购公司，从从而丧失失了对公公司的控控制权。杠杠杆并购购，指由由一家或或几家公公司在金金融信贷贷支持下下进行的的并购。特特点是只只需少量量的资本本即可进进行，并并且常常常以目标标公司的的资本和和收益作作为信贷贷抵押。此外还还有按并并购的手手段和态态度作善善意收购购与恶意意收购之之分。企企业并购购成因的的理论分分析规模经经济论。所所谓规模模经济指指每个时时期内，产产品或从从事生产产产品的的业务、职职能的绝绝对量增增加时，其其单位成成本下降降。企业业并购对对规模经经济产生生直接影影响，企企业通过过并购对对工厂的的资产进进行补

24、充充和调整整，达到到最佳规规模经济济的要求求，使其其经营成成本最小小化；可可以使企企业在保保持整体体产品结结构的同同时，实实现产品品深化生生产，或或者运用用统一的的生产流流程，减减少生产产过程的的环节间间隔，充充分利用用生产能能力。施施蒂格勒勒认为，“随市场的发展，专业化厂商会出现并发挥功能，在这一方面规模经济是至关重要的，一个厂商通过并购其竞争对手的途径成为巨型企业是现代经济史上一个突出现象。”另一位学者戴维本丹尼尔也指出：“当代经济已成为竞争力很强的国际商业经济，为了在全球具有竞争力，企业规模必须变的更大。”企业并购还有利于从市场营销、管理、科技开发等环节促进企业的规模经济目标，企业并购后

25、，原来分散的市场营销网络、科技人员可以在更大范围内实现优化组合。这些规模巨大厂商是技术进步的源泉。但是，理理论的解解释有时时也难令令人信服服。据调调查西方方公司中中只有承承认合并并动机与与规模经经济相关关，企业业获利能能力与企企业规模模大小也也不相关关，在实实践中几几乎没有有证据可可以表明明并购会会使成本本普遍下下降。交易费费用论。微微观经济济学中，价价格反映映资源的的稀缺度度，是资资源配置置的信号号。价格格机制被被认为是是最有效效的协调调和指导导资源配配置的工工具。在在此情况况下，科科斯分析析了企业业存在的的理由是是使用价价格机制制需要支支付成本本，因此此通过一一个组织织，并让让某种权权力（

26、企企业）支支配资源源，部分分市场费费用可以以节省；企业面面对的是是有限理理性、机机会主义义动机、不不确定性性和信息息不完全全的世界界，企业业并购正正好实现现节约交交易费用用的目的的。通过过并购可可以使专专门的知知识（企企业通过过研究开开发投入入获得的的产品）在在同一企企业内部部使用；防止企企业商誉誉运用上上的外部部性问题题；可以以保证企企业生产产需要的的中间产产品质量量；可以以形成市市场进入入壁垒，限限制竞争争者进入入，形成成市场垄垄断；并并购还可可以节省省管理成成本，提提高管理理效率。这这种解释释说服力力强，但但分析方方法较抽抽象，难难以得到到系统检检验，因因此在管管理实践践中很少少应用。价

27、值低低估论。并并购企业业购买目目标企业业的股票票时，必必须考虑虑当时目目标企业业的全部部重置成成本与该该企业股股票市场场价格总总额的大大小，如如果前者者大于后后者，并并购的可可能性大大，成功功率高，反反之则相相反。托托宾（JJ.Toobinn ）把把这一原原理概括括为托宾宾比率（TTobiin RRatiio ）又又称QRRatiion ，既企企业股票票市场价价格总额额与企业业重置成成本之比比。当时时，形成成并购的的可能性性小，当当时，形形成并购购的可能能性较大大。年代美美国企业业并购高高峰前，达到相相当高度度，年年曾为，后后来逐步步缩小，到到年年代初，这这一比率率下降幅幅度较大大，年年降至，

28、这就就意味着着并购目目标企业业比新建建便宜一一半；从从而很大大程度上上诱导了了年年代以来来的第四四次企业业并购浪浪潮。从从实践上上看，年代代并购高高峰时，美美企业一般为为（以以为例），并并购企业业投标收收购目标标企业时时，目标标企业行行市一般般溢价幅幅度，那那么购并并总成本本为目标标企业重重置成本本的倍，这这样并购购仍比新新建一家家企业节节省左右右，而且且这种并并购一旦旦完成，即即可投入入运营。市场势势力论。并并购的动动因源于于对企业业经营环环境的控控制，提提高市场场占有率率，增加加长期获获利的机机会。企企业并购购提高行行业集中中程度，一一方面减减少竞争争者数量量，使行行业相对对集中，增增大进

29、入入壁垒；当行业业出现寡寡头垄断断时，企企业即可可凭借垄垄断地位位获取长长期稳定定的超额额利润。这这种大公公司不易易受市场场环境变变化的影影响，在在利润方方面比小小公司变变化小。由由于企业业对市场场一定程程度的控控制与对对市场完完全垄断断界限很很难界定定，在一一向崇尚尚自由竞竞争的美美国，对对基于控控制市场场目的这这种并购购行为一一直存在在争议。按按照克克莱顿法法，在在一个高高度集中中的行业业中，如如果一家家占有市市场份额额的厂商商合并了了另一家家占有市市场或或略多一一点的厂厂商，司司法部很很可能“反对”这种合合并；年美司司法部对对企业并并购的指指导方针针是要求求有关厂厂商提供供效益证证据，从

30、从而达到到对其监监控的目目的。对对垂直并并购的政政府政策策也在不不断发生生变化。年的垂垂直并购购指导方方针使用用的是“厂商作作为生产产职能”的推理理，当时时垂直并并购如果果在其体体制的任任何阶段段有“明显可可见的市市场控制制”，它就就要受到到禁止。年司法法部合并并指导方方针认为为“因为互互惠购买买是一一种经济济上不正正当的商商业行为为，它赋赋予无长长处的受受惠厂的的一种竞竞争优势势。”即使政政府不鼓鼓励甚至至限制这这种“控制市市场”的并购购，但资资料表明明，美国国最大家家公司资资产份额额占所有有厂商资资产总额额的比重重从年年的左右右增加到到年的的，以至至于感到到事态严严重的联联邦贸易易委员会会

31、惊呼“大公司司将最终终统治全全国”。多样化化经营战战略论。企企业混合合并购是是追求多多元化经经营，即即减少企企业对现现有业务务范围的的依赖，降降低经营营的风险险成本。若若将生产产活动与与不相关关（或最最好是与与负相关关）的收收益联系系起来，就就会减少少该公司司利润率率的波动动。萨缪缪尔森和和史密斯斯年曾曾用纪实实材料很很好地证证明了企企业规模模愈大，经经营愈多多样化，其其生产率率波动就就愈小，从从而能够够减少目目标企业业的资本本成本。企业并并购还与与税收制制度、经经理人员员的动机机、股票票投机等等因素密密不可分分。一起起并购案案例往往往同时是是上述几几个方面面因素共共同作用用的结果果。 西方方

32、企业并并购的作作用首先，企企业并购购促进了了西方国国家产业业结构的的调整，提提高资源源的宏观观配置效效率。当当今科学学技术日日新月异异，科技技越发达达，社会会分工越越细密，生生产社会会化程度度也越高高。与此此同时，新新兴产业业部门不不断出现现，它们们利用科科技进步步的后发发优势，抢抢占市场场竞争的的最有利利位置，通通过并购购集中全全社会乃乃至全球球范围内内的生产产要素，谋谋求规模模经营，以以获取最最大可能能的利润润；同时时推动了了全社会会存量资资产和闲闲置资产产的有序序合理流流动。夕夕阳产业业为了在在市场竞竞争中求求得生存存发展，必必需通过过各种方方式进行行资本、人人才、产产品生产产和技术术开

33、发的的调整与与协作联联合；这这样社会会各产业业部门经经过并购购机制实实现彼长长此消，从从而实现现调整产产业结构构和优化化资源配配置的宏宏观经济济目标。其次，企企业并购购普遍提提高了企企业的经经济效益益。据统统计分析析表明，年年美国被被兼并企企业平均均利润率率要比联联邦贸易易委员会会计算的的基准利利润率高高出个百分分点左右右。另据据密尔福福德格林研研究的材材料，年代代兼并高高潮时期期，并购购公司平平均每年年利润是是高潮前前利润额额的倍，其其中；横横向兼并并为倍，纵纵向兼并并为倍，混混合兼并并为倍。正正如一位位学者罗罗伯特麦古肯肯证实：年年代后期期经营不不佳的大大公司在在兼并后后情况“稍有改改善”

34、。再次，企企业并购购促进了了生产和和资产的的集中，增增强了在在国际市市场的竞竞争力。资资本主义义生产和和资本的的集中主主要表明明在若干干大公司司占有的的生产要要素、商商品或劳劳务市场场份额在在行业、产产业乃至至社会相相应总额额中的比比率不断断增加。年美国国最大家公司司占其行行业和部部门的市市场份额额为：电电子计算算机为（为为），照照相设备备为，汽汽车（通通用为），铝铝（美国国铝公司司为），金金属制罐罐为，轮轮胎为，铜铜为，烟烟草为。德德目前家企企业产品品销售数数占该行行业的比比重为：采掘工工业，钢钢铁工业业，汽车车，造船船，航空空航天工工业，办办公设备备等等。这这些大企企业不仅仅在国内内市场占

35、占据垄断断优势，而而且凭借借其雄厚厚的资金金技术和和人才实实力，在在国际市市场实施施跨国并并购，越越过进入入壁垒，将将其生产产及销售售网络遍遍布全球球，控制制了国际际市场。埃埃克森石石油公司司，其国国外销售售额所占占比重高高达，雀雀巢公司司的国外外销售比比重竟达达，波波音公司司拥有全全球架架喷气飞飞机保有有量（不不包括原原苏联）的的；当前前全球万家家跨国公公司控制制了的国国际贸易易额，以以上的新新技术新新工艺的的专利。当然，对对企业并并购引起起的后果果应作全全面的客客观的分分析。企企业实施施并购后后，容易易对市场场进行肆肆意操纵纵乃至最最终形成成完全垄垄断，弱弱化了竞竞争机制制在资源源配置中中

36、的杠杆杆作用，这这在以竞竞争机制制为基础础的西方方市场经经济制度度中往往往是令人人难以容容忍的。同同时，大大企业并并购后“裁员将将难以避避免”。美华华银行与与大通银银行合并并后使万万名雇员员中的万万人面临临失业威威胁，美美国第一一商业银银行兼并并第一州州际银行行要裁员员人，这这对本已已失业严严重的西西方国家家产生更更大打击击，引发发工会的的激烈抗抗争，不不利于宏宏观社会会的稳定定。此外外，美国国学者的的一项研研究表明明，在年代代和年代上上半期，并并购公司司在并购购行为后后的年年内，平平均利润润率甚至至下降了了。最后后，并购购行为有有时是经经理人员员借机并并购来增增加收入入和提高高职业保保障程度

37、度。富斯斯发现并并购公司司经理在在合并后后的两年年里平均均收入增增加，而而在没有有并购活活动发生生的公司司里，经经理的平平均收入入只增加加。难怪怪保罗纳德勒勒报怨说说：“一家银银行往往往只是一一个人的的影子。”4西西方企业业并购的的全球意意义及对对我们的的启示西方资资本主义义从自由由竞争发发展到私私人垄断断再到国国家垄断断的过程程，是资资本主义义生产力力和生产产关系内内在矛盾盾运动规规律作用用的结果果。企业业并购作作为组织织形式的的一种形形态，是是资本主主义生产产关系在在其统治治许可范范围内局局部调整整的一个个形式，通通过这种种手段，对对生产力力发展起起一定的的推动作作用。资资本积累累是资本本

38、主义扩扩大再生生产的源源泉，资资本主义义自诞生生初期到到国家垄垄断发展展期间，企企业的资资本积累累一直是是以内部部积累占占据绝对对主导地地位；战战后，西西方企业业内部结结构重新新配置，规规模不断断扩大，资资本日益益雄厚，企企业筹资资渠道多多元化发发展，以以外部并并购方法法实现资资本积累累扩大生生产规模模明显的的成为主主流。到到年年代并购购高潮期期间，通通过并购购实现资资本集中中在西方方企业积积累中更更占据了了统治地地位。实实践证明明，面对对第四次次新技术术革命浪浪潮对产产业革命命带来的的机遇和和挑战，西西方发达达国家普普遍通过过大规模模企业并并购、跨跨国投资资经营等等手段在在以科技技和经济济为

39、核心心的国际际竞争中中获取了了主动，使使广大发发展中国国家的处处境十分分严峻。生产和和资本国国际化是是当今世世界经济济发展的的重要趋趋势，这这是科技技革命和和国际分分工深化化的结果果。各国国企业都都力图通通过市场场机制，利利用先进进的科技技、丰富富的资源源、雄厚厚的资本本、科学学的管理理，实现现资本运运营的全全球化，它它们为此此在全球球展开激激烈的竞竞争，以以谋求和和扩大其其经济利利益。同同时一些些国家尤尤其是发发展中国国家也为为了维护护其民族族经济利利益不受受损害，小小心翼翼翼地对待待外来资资本。他他们展开开并购与与反并购购、控制制与反控控制的斗斗争，保保护民族族经济民民族产业业的正当当权益

40、。我我国也不不例外，近近年外国国资本进进入中国国市场，日日本五十十铃自动动株式会会社和伊伊藤商事事株式会会社收购购了北京京北旅，美美国福特特公司收收购了江江西江铃铃，引起起了广泛泛关注。这这些目标标公司都都是我国国的支柱柱产业，并并购公司司是国际际著名的的汽车公公司，拥拥有良好好的信誉誉、先进进的技术术和管理理经验、雄雄厚的资资本实力力，其动动机很明明显是快快速占领领中国市市场，以以自己的的无形资资产改善善目标公公司的经经营获取取协作收收益。从从产业保保护看，我我们应慎慎重处理理好引进进与吸收收提高的的关系，自自力更生生与对外外开放的的关系，创创造一种种有利于于中国民民族产业业国际化化的宏观观

41、环境。我我国经济济当前正正处于结结构调整整的关键键时期，就就是要发发挥市场场机制在在资源配配置中的的基础作作用，以以调整不不合理的的产业结结构、产产品结构构和企业业分布结结构及企企业组织织结构，促促进技术术进步，促促进资源源优化配配置，取取得规模模经济效效益。可可以说实实现上述述目的，国国有企业业的大批批并购是是投资省省、效果果好的一一种方式式。近年年来我国国国有企企业的并并购已经经起步，对对于培育育国民经经济新的的增长点点，实现现“抓大放放小”的国企企宏观改改革目标标起着积积极的促促进作用用。目前前亟待解解决的问问题是：并购方方的产权权关系不不明晰。从从理论上上讲，明明晰的产产权是企企业并购

42、购的前提提，而中中国的国国企一直直处于一一种“所有权权交易的的风险性性增加”状态，从从而增加加交易的的费用。另另外，并并购的宏宏观环境境不完善善。主要要表现在在地方保保护主义义严重；银行企企业在并并购中关关系没有有理顺，国国企改革革配套措措施没跟跟上；政政府随意意干预，缺缺少并购购的法律律规范；企业并并购的市市场中介介（如商商业银行行、投资资银行、会会计师事事务所、投投资顾问问公司、律律师事务务所）作作用欠缺缺等等。因因此，中中国企业业并购要要赶上世世界步伐伐，发挥挥在中国国市场经经济改革革中的配配置资源源、调整整结构作作用，还还有很长长一段路路要走。 并购操作的的重点与与难点 - 在并购购战

43、略明明确之后后，实施施并购操操作的过过程中有有许多因因素会决决定并购购交易的的成败与与得失。参参与者的的不同身身份和利利益使得得笼统地地讨论并并购的要要点和难难点失去去实际意意义，比比如律师师和会计计师的角角度与收收购者的的角度并并不一致致，常常常有中途途换将或或改变初初衷的故故事。因因此，本本文只能能从财务务顾问的的角度提提出几个个容易被被忽略的的要点，或或一般的的教科书书中大而而化之的的地方，仅仅供读者者参考。1 建立并并购的同同盟军 一旦选选定了并并购标的的，收购购者就要要全力以以赴地建建立外围围的并购同盟军以以占据谈谈判的战战略优势势。任何何可以影影响此次次并购交交易的事事件、机机构和

44、人人事等都都要加以以考虑。比比如，收收购大陆陆企业要要涉及到到当地政政府的各各种职能能机构如如工商局局、税务务局、国国资局、财财政局、劳劳动局甚甚至公安安局，至至于有可可能被政政府指定定的中介介机构等等都应事事先有所所联系（直直接或间间接地）。同同样，有有必要与与并购标标的有商商业往来来的合作作企业或或竞争企企业讨论论可能的的支持与与配合。广广泛的同同盟会在在事实上上建立一一个推动动并购标标的就范范的场场，至至少会限限制并购购的竞争争对手的的搅局局行为为。常常常有单刀刀赴会的的并购者者含辛茹茹苦地通通过一系系列谈判判活动说说服并启启发了并并购标的的，最终终弄个琵琵琶别抱抱的结果果。2 控制并并

45、购的程程序与节节奏 力力争时时时控制并并购交易易中制定定程序的的权利并并通过技技术技巧来安排节节奏。安安排谈判判程序就就有可能能掌握主主动权，将将有利于于并购者者的条件件和事宜宜在讨论论初期就就演化为为前提。比比如，最最为棘手手的大陆陆员工安安排问题题，通常常是并购购标的提提出的先先决条件件。我们们在协助助一家收收购者的的谈判中中，始终终在原则则上肯定定这个条条件，但但坚持将将技术谈谈判安排排在价格格确定和和管理者者股权安安排完成成之后。事事实上，当当当地政政府和未未来的企企业管理理者已在在价格谈谈判中落落实了预预期利益益后，员员工安排排就已成成为三方方共同的的利益了了。最终终收购者者在这个个

46、头疼的的问题上上获得了了出乎意意料的政政府支持持而大大大降低了了预期成成本。同同理，在在谈判气气氛不利利的情形形下，放放缓节奏奏也会产产生有利利于本方方的机会会。3 把握并并购路径径的变化化 并购购交易的的复杂性性导致并并购的结结构应当当是不断断随进程程变化的。原来来决定收收购股权权，在尽尽职调查查中发现现股权价价值降低低或已被被抵押，于于是可能能将并购购的对象象转向资资产或债债权，或或者干脆脆从收购购转为合合资。谈谈判中的的实时调调整能力力是成功功的交易易所必需需的。我我们在处处理一个个境外投投资参与与大陆上上市的过过程时，多多次根据据大陆上上市公司司审核规规则的变变化而改改变并购购重组的的方向。 一次是是在限制制房地产产业上市市的政策策导向下下，利用用几个针针对旅游游休闲项项目的收收购而成成功地将将原上市市主体转转型为休休闲业上上市。另另一次是是收购了了若干个个国有企企业成为