民营上市公司股权结构与绩效分析90395.docx

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1、目录目 录第一章 绪论.11.1 研研究背景11.2 国内外研研究现状11.2.11 国外研研究现状11.2.22国内研究究现状21.3 研研究内容及及意义31.3.11研究内容容31.3.22研究意义义31.4 相相关概念的的界定31.4.11 民营营上市公司司31.4.22 股权权结构41.4.33 公司司绩效41.4.44 公司司治理51.5 论论文结构5第二章 我国民营营上市公司司发展现状状.72.1 民民营上市公公司发展历历程72.2 民民营上市公公司现状82.2.11 民营营公司上市市的时间及及方式82.2.22 民营营上市公司司的行业分分布102.2.33 民营营上市公司司的地域

2、分分布112.3 小小结12第三章 我我国民营上上市公司股股权结构特特征分析.1133.1研究究样本的确确定133.2样本本资料的分分析133.2.11 变量描描述133.2.22 描述性性分析143.3股权权结构成因因探析153.4 小结18第四章 民民营上市公公司股权结结构与绩效效的实证研研究.194.1 股权结构构与绩效关关系的文献献回顾194.2 实证分析析214.2.11 变量的的选择214.2.22 模型型选择224.2.3 回回归分析234.3 主主要结论与与政策建议议294.3.11 主要要结论294.3.22 政策建建议314.4 小结32第五章 结结束语.33致 谢.35参

3、考文献.377附录.4415第一章 绪论第一章 绪论1.1 研研究背景自从 19992年66月2号境境内第一家家民营企业业(“深华源AA”现名“沙河股份份” , 22000 年 100 月已转转化为“国营上市市公司”)在深圳证证券交易所所上市以来来，经过11992 -19997 年间间的缓慢增增长（年均均增加 66 家左右右）、 11998 年的跨越越式扩充（增增加 200 多家）和和 19999 20005年的快速扩扩展（梁彤彤缨，曹剑剑辞,20006），至今民民营上市公公司已经发发展成为中中国证券市市场上的一一个重要群群体。随着着 19999 年 8 月财财政部恢复复国有股向向民营企业业转

4、让工作作和当前为为不同所有有制体制企企业上市建建立公平竞竞争环境的的政策导向向，民营上上市公司存存在着加速速扩容的趋趋势。民营上市公公司的发展展对我国资资本市场的的发展和现现代企业制制度的改革革都起到了了很大的推推动作用，成成为我国经经济发展的的新动力。然然而近年来来上市公司司暴露出的的一系列问问题，让我我们不得不不比以往更更加关注公公司治理，更更加关注刚刚刚发展起起来的民营营上市公司司群体。由由于民营上上市公司发发展历史比比较短，存存在不少问问题。本文文将通过对对民营上市市公司的股股权结构进进行剖析，探探讨民营上上市公司股股权结构与与经营绩效效之间的关关系并提出出一些优化化策略。1.2 国国

5、内外研究究现状对于上市公公司而言，股股权结构对对其绩效起起着非常重重要的作用用，因此国国内外对股股权结构与与绩效关系系的研究较多。1.2.11 国外研研究现状国外最早研研究股权结结构与公司司绩效之间间关系的是是Berlle和Meeans ( 19932 ) ，他们们认为股权权越分散，公公司绩效越越难以达到到最优。而而Jensse 和 Meckklingg ( 11976 ）则将股股东分为内内部股东（有有投票权）和和外部股东东（没有投投票权），其其研究结论论是公司的的价值取决决于内部股股东所占有有股份的大大小，内部部股所占比比例越大，公公司的价值值也越高。许多实证研究的结果对此也提供了经验结论，

6、只是这些实证研究所得出的结论与上面的理论推论之间有些差异。如 Dernsetz 和 Lehn ( 1985 ）用 1980 年美国 511 家公司的会计利润率对各种股权集中度指标进行回归，发现二者不存在显著的相关关系。而 Mccbnnel和 Servaes ( 1990 ）通过对美国 1976 年 1173个和 1986 年 1093个样本公司 Tobin 的 Q 值与股权结构的实证分析，发现 Tobin 的 Q 值与公司内部股东所拥有的股权之间呈显著关系的结论：当内部股东所拥有的股权从零开始增加时， Tobin 的 Q 值开始增长，当这一股权比例达到40%时，Tobin 的 Q 值下降，两者

7、之间存在一种曲线关系。1.2.22国内研究究现状孙永祥和黄黄祖辉（ 19999 ）以 19988 年底沪沪深两市上上市的 5503 家家公司为样样本，研究究 Tobbin 的的 Q 值值与第一大大股东持股股比例的关关系，得出出倒 u 型关系。施施东辉（ 20000 ）对我我国上市公公司的研究究表明：由由于国有股股东和流通通股东在公公司治理中中的低效率率和消极作作用，其持持股比重与与公司绩效效之间并没没有显著关关系，法人人股东在公公司治理中中的作用则则根据持股股水平而定定。以社会会法人为主主要股东的的股权分散散型公司的的绩效表现现好于法人人控股型公公司，法人人控股型公公司的绩效效则好于国国有控股

8、型型公司。徐徐二明和王王智慧(22000)的研究认认为，大股股东的存在在有利于公公司价值创创造能力的的提高，股股权的集中中与公司的的价值具有有显著的正正相关关系系。谭晶荣和王王谦（20005）在在对我国民民营上市公公司进行研研究时，认认为公司绩绩效与非国国有法人股股比例和第第一大股东东持股比例例呈正相关关，统计性性显著，且且股权结构构变量与公公司绩效存存在三次方方关系，即即随着非国国有法人股股持股比例例和第一大大股东持股股比例的增增加，公司司绩效先增增大后减少少，非国有有法人股持持股比例和和第一大股股东持股比比例与公司司绩效之间间存在区间间效应。另另外他们还还认为，公公司绩效与与流通股比比例呈

9、负相相关关系，与与国有法人人股持股比比例大小不不相关，这这表明在民民营上市公公司中国有有法人股持持股比例已已处于无足足轻重的地地位。这些些研究与XXu Xiiaoniian(11997)的研究结结论基本一一致。许小小年的研究究表明流通通股比例与与公司绩效效的关系不不甚显著，他他认为这是是由中国的的外部市场场不发达、市市场监督功功能弱、外外部投资者者利益缺乏乏保护等原原因造成的的。1.3 研研究内容及及意义1.3.11研究内容容本课题将结结合我国上上市公司的的实际，具具体研究民民营上市公公司股权结结构与公司司绩效的关关系。其具具体内容涉涉及到我国国民营上市市公司的发发展概况、民民营上市公公司的股

10、权权结构特征征及股权结结构与公司司绩效之间间的关系，最最后部分还还探讨了如如何对我国国民营上市市公司的股股权结构进进行优化。由于本课题题的主要任任务是研究究民营上市市公司股权权结构与绩绩效的关系系，因此我我们选取了了77家境境内上市的的民营公司司作为样本本，搜集了了这些公司司在20003年、22004年年、20005年三年年的相关数数据，运用用Spsss12.00软件对这这些数据进进行了处理理。 1.3.22研究意义关于中国上上市公司股股权结构与与公司绩效效的关系虽虽然已经有有人做了大大量的研究究，但更多多的倾向于于国有上市市公司。与与此同时，一一批民营企企业开始出出现于我国国上市公司司行列中

11、，民民营上市公公司已经发发展到一个个特定阶段段，要想走走高速的、稳稳健的，可可持续的发发展道路，优优化治理结结构将势在在必行。由由于股权结结构是治理理结构的重重要组成部部分，因此此要研究民民营上市公公司的治理理结构就必必须从股权权结构人手手，通过了了解股权结结构与公司司业绩之间间的关系，为为优化股权权结构提供供参考信息息，以期改改善我国民民营企业的的治理现状状，并提高高民营上市市公司的经经营绩效。1.4 相相关概念的的界定1.4.11 民营上上市公司关于什么是是民营企业业，目前学学术界看法法不一 ，其其中比较具具有代表性性的观点认认为民营企企业是指非非国有企业业，即除了了国有独资资或国有控控股

12、企业以以外的企业业，包括集集体企业都都属于民营营企业。本本文采用此此观点，把把非国有企企业(非国国有独资或或国有控股股企业)定定义为民营营企业。现在来看民民营上市公公司。关于于什么是民民营上市公公司，国内内学术界也也没有完全全达成共识识。主要观观点有:1.民营上上市公司是是指中国境境内民营企企业或者自自然人拥有有控制权的的上市公司司;2.民营上上市公司是是指第一大大股东为民民营企业的的上市公司司;3.民营上上市公司是是指由私营营企业绝对对控股、或或相对控股股、或主要要股东是私私营企业、或或主要经营营决策权由由私营企业业控制的上上市公司;4.第一大大股东为产产权清晰的的民营企业业或实际控控制权属

13、于于民营企业业的上市公公司。考虑到控制制权的判断断难度较大大，而民营企企业或私营营企业绝对对控股的样样本较少，本本文把民营营上市公司司界定为第第一大股东东为非国有有股东的上上市公司。1.4.22 股权权结构股权结构一一词在英文文中是”Owneershiip sttructture”,国内也有有人将该词词译作所有有权结构，很很多文献中中将股权结结构和所有有权结构两两词的含义义等同。实实际上两者者之间有一一定的差异异，这种差差异是源于于人们对企企业所有者者认识的变变化。国内内外大部分分学者认为为应该将股股权结构与与所有权结结构进行明明确区分，股股权结构仅仅指公司中中不同类型型的股东所所持公司股股份

14、的比例例关系。国国内外学者者在研究中中对股权结结构指标的的选取有所所差异，国国外学者大大多采用反反映股权集集中度的赫赫芬尔达指指数、最大大股东持股股比例、前前五名最大大股东所占占股份比例例、前十名名最大股东东所占股份份比例、内内部持股比比例（董事事会成员、高层管理理人员持股股）等。国国内学者在在研究我国国上市公司司股权结构构时的划分分方法是将将股本分为为国家股、法法人股、 A 股、 B 股、 H 股、内内部职工股股、转配股股；流通股股与非流通通股等（何何浚，19998 ；张宗新， 20011 等）。这这种分类是是基于我国国上市公司司和资本市市场的特殊殊情况产生生的。根据本文研研究需要，在在考察

15、我国国民营上市市公司股权权结构状况况时，主要要从股权集集中度、股股权制衡度度和流通股股比例等方方面进行讨讨论。1.4.33 公司司绩效 公公司绩效(perfformaance)是一个涵涵义广泛的的概念。BBuekeert,WW alkkerann dR oeriing(11985)指出:公司绩效效包括三层层意思:(1) 效效果(efffecttivenness) ，即与与竞争者在在产品和服服务方面的的对比结果果;(2)效率(effficiiencyy)即投入入与产出的的比例关系系;(3)适应性(aadapttabillity)即面对环环境威胁与与机会选择择时的应变变能力。苏苏武康(20003)

16、认认为，公司司绩效是指指公司经营营的业绩和和效率，它它反映了公公司的经营营效果。谭克克(20004)则认认为公司绩绩效是经营营者合理配配置公司内内外各种资资源，有效效达成公司目目标的程度度或表现。 根据研究究需要，我我们选取每每股净资产产EPA、每每股收益EEPS、净净资产收益益率ROEE三个变量量作为绩效效考核指标标。1.4.44 公司治治理 “公公司治理”的英文原文文为corrporaate goveernannce，corpporatte goveernannce一词词，不少学学者也把它它译为“公司治理理结构”。近20年来，公公司治理所所涉及的问问题受到国国内外学术界界的高度重重视，出现

17、现了大量的的研究文献献，但对于于公司治理理的概念并并没有形成成一致的看看法，而是是从不同的的角度或方方面来回答答什么是公公司治理的的问题。 本本文认同公司治治理的概念念应该是一一个知识体体系(费方域，11996)。公司治理理的概念体体系包括:(1)公公司治理;(2)公公司治理系系统;(33)公司治治理模式;(4)公公司治理结结构;(55)公司治治理机制;(6)公公司治理的的主体、客客体与边界界;(7)公司治理理的成本与与收益;(8)公司司治理的效效率;(99)公司治治理效率的的影响因素素(于东智20002)。1.5 论论文结构本文共分五五大章，各各章涉及到到的内容如如下： 第一章 绪论。主主要

18、简述了了本课题研研究的背景景、中外研研究的现状状及本文研研究的内容容和意义，最最后对有关关概念进行行了界定。第二章 我国民营营上市公司司发展现状状。从发展展历程、发发展现状、发发展趋势三三个方面进进行讨论。第三章 我国民营营上市公司司股权结构构特征分析析。前半部部分运用描描述性统计计、分析方方法，对样样本公司中中的股权结结构进行了了剖析，后后半部分讨讨论了股权权结构的成成因。第四章 股权结构构与业绩的的实证研究究。从股权权集中度和和股东类型型中的流通通股比例两两个方面对对绩效的影影响进行实实证分析，并并得出了相相关结论，提提出了一些些政策建议议。第五章 结束语13第二章 我国民营上市公司发展现

19、状第二章 我国民营营上市公司司发展现状状2.1 民民营上市公公司发展历程我国民营企企业并不是是很早就涉涉及证券市市场的, 早期受到到观念、上上市额度、政政策门槛等等因素的限限制, 只有少数数民营企业业能够进入入证券市场场。近年来，随随着国家经经济政策的的调整，民民营经济获获得了宽松松的发展环环境。资质质良好的发发展企业可可以通过证证券市场融融资，如采采取新股发发行（IPPO）或采采取“买壳上市市”实现股票票发行并上上市交易。随随着20004年深圳圳证券交易易所中小企企业板的开开通，民营营上市公司司的数量越越来越多。民营上市公司的发展对我国资本市场的发展和现代企业制度的改革都起到了很大的推动作用

20、，成为我国经济发展的新动力。截止2005年6月底, 按照本文中的民营企业划分标准，我国境内证券市场共有263家民营企业入主上市公司，占境内上市公司总数的19.5%。我国民营企业进入证券市场可分为以下几个阶段： 第一阶段：1992年-1995年为民营企业上市的起步阶段。1992年第一家民营企业ST深华源A(0014)进入证券市场, 揭开了民营企业上市的序幕, 但同大批的国企改制上市相比, 只是微乎其微。浙江省是民营经济起步较早、较快的地方,第1家民营企业万向钱潮(000559)于1994年进入证券市场。 第二阶段：1995年1996年民营企业上市的停滞阶段。1995年中国股市处于低迷期，上市节奏

21、放慢，同时，在股票发行上市中存在一定的所有制歧视，民营企业上市步伐也相应放慢，基本上处于徘徊状态。第三阶段：1997-19999年为民民营企业上上市的发展展阶段。11998年年3月, 私有民营企业新希希望(08876)完完成股份制制改造上市市,标志着着民营企业业进入证券券市场有了了实质性突突破。这一一阶段民营营企业上市市的家数呈呈逐年上升升趋势。在在此阶段, 发行的额额度受到国国家有关部部门的管理理,实行总量控制制,限报家家数的额额度管理。国国家为了支支持国有企企业改革、发发展、解困困, 上市额度度实际上向向国有企业业倾斜,民民营企业上上市受到成成份、额度度等种种限限制。 第第四阶段：2000

22、0年以后民民营企业上上市进入了了快速增长长阶段。22000年年5月开始始我国上市市方式从审审批制转为为核准制,由主承销销商选择、辅辅导和推荐荐企业, 由股票发发行审核委委员会进行行审核。核核准制的实实施加快了了股票市场场发行制度度的市场化化进程,同同时为民营营企业上市市提供有利利的制度安安排。 20011年1月118日, 天通股份份(6000330)由自然人人控股上市市，成为民营营企业上市市的里程碑碑。近几年来,民民营上市公公司占上市市公司总数数的比例显显著增长,民营企业业买壳上市市、海外上上市成了新新亮点。2.2 民民营上市公公司现状 通过上市市，企业可可以获得良良好的融资资途径，因因此无论

23、是是国有企业业还是民营营企业都会会通过各种种方式竞相相上市。但是是民营企业业相对于国国有大中型型企业来讲讲，更难达达到上市标标准，能直直接上市的的民营企业业在资金规规模和盈利利能力等方面面往往要具备很大大的实力，但但间接上市市的标准较较直接上市市低很多。这些因素使得民营上市公司在上市的时间、方式、行业和地域分布等方面呈现出很多的特点。2.2.11 民营公公司上市的的时间及方方式 截止到22005年年6月300日，我国国在深、沪沪上市发行行A股的民民营企业（依依据本文标标准）共有有263家。历历年进入证证券市场的的公司数量量及上市方方式如下表表所示： 表2-1民民营上市公公司年末数数量变化年度

24、19933 9994 11995 1996 19997 11998 19999 22000 20001 22002 20003 22004 20005直接上市 22 4 00 10 99 5 9 188 12 2 7 6 3间接上市 00 2 00 4 111 22 25 266 12 23 14 15 22累 计计 2 88 8 222 42 669 1003 147 1771 1196 2117 2238 2663资料来源:中国统统计年鉴2005年11月30日）可通过下面面的图形更更直观的了了解我国民民营上市公公司数量增增长状况。 图2-2: 历年民民营上市公公司数量增增长状况截止到200

25、05年66月30日日，我国境境内民营企企业在深、沪沪上市（AA股）方式式对比如下下图示： 图2-3: 民营上上市公司上上市方式比比较我国民营企企业进入证证券市场的的时间特点点在上节中中已经进行行了概述，这这里不再赘赘述。下面面重点分析析我国民营营企业的上上市方式。 根据表2-1及图2-22可看出，在19977年之前，除除了19994、19995年（当当年未有民民营上市）外外，民营企企业每年都都以直接上市市方式为主主。自1998年年以后，买买壳上市开开始成为主主要方式，且且近年来越越来越占主主导地位。到到20055年底，通过其它它方式上市市的公司数量量达到1776家，而而通过直接接上市（IIPO

26、）的的公司数量量仅为877家。买壳上市市成了我国国民营公司司上市的主主要方式，这这种现象可可从以下几几个方面得得到解释。首先，与买买壳上市方方式相比，IIPO上市市方式的门门槛更高，除除了要满足足严格的上上市客观条条件以外，还还要面对证证券公司投投行部门、会会计事物所所和律师事事物所等专专业中介机机构以及证证监会发审审委的多重重审查。因因此，市场场对选择IIPO方式式上市的民民营企业的的要求相对对较高，而而且从整体体上说，这这些企业在在资本运作作方面的投投机性也相相对买壳上上市方式的的民营企业业低。其次，直接接上市的程程序烦琐，上上市时间漫漫长，过程复杂。主要程序序包括主承承销商要向向拟发行人

27、人进行为期一年年的辅导、证证监会改制制验收、证证监会的初初审和发审审委的审核核，通过后后还要安排排发行和安安排上市。整整个过程最最快也要22到3年，因因此时间成成本十分惊惊人。最后，直接接上市还存存在较高的的风险，包包括股票发发行风险、上上市后能否否被投资者者认购的风风险，以及及上市后面面对市盈率率和市场监监管而使融融资空间不不确定的风风险。中国加入WWTO后，将将逐步放宽宽民营企业业所进入领领域的限制制，原则上上对外资企企业开放的的领域，都都允许民营营企业进入入，让它们们真正享受受“国民待遇遇”。我们相相信，民营营企业上市市真正的春春天已经到到来。2.2.22 民营上市公司的行业业分布参照上

28、市公公司的行业业分类，我我们把2663家民营营上市公司司大致划分分为16个个行业如表表2-4所示示：表2-4民民营上市公公司行业分分布状况民营企业数数 民营企企业数所属行业- 所属属行业-合计直接上上市数 合合计直接上上市数电子通信 68 19 食食品饮料 8 3医药生物 25 21 材材料新材料料 8 9金融地产 23 5 造纸纸印刷 6 3综 合 类类 24 17 建筑筑材料 7 2投 资 类类 18 4 化工 44 3机械设备仪仪表 155 14 技术开开发 55 3纺织服装 13 15 交通运运输 22 1农业 9 4 公用事事业 22 3资料来源:上市公公司行业分分类指引,2005年

29、6月30日从上表可以以看出我国国民营上市市公司行业业分布具有有以下几个个特点：1.行业分分布广泛，少少数行业分分布集中。主主要集中于于电子通信信、医药生物物、金融地地产、综合类及及投资这五五个行业。特特别是直接接上市的民民营企业，多多集中于医医药生物、综综合类、机械设备备仪表和纺纺织这几个个行业。 2.民营上上市公司的的主营业务务倾向于综综合类。由由上表知，主主营业务为为综合类的的民营上市市公司已经经达到 224 家，这这表明相当当一部分公公司是以多多元化经营营为特点的的，如天窟窟股份（6006620 ）的的业务主要要分布在实实业投资、国国内贸易、交交通运输、房房地产开发发等行业。多多元化经营

30、营一方面可可以规避行行业风险，优优化投资组组合；另一一方面如果果上市公司司的股本规规模较低，则则会使企业业主营业务务不清晰、核核心竞争力力不强，从从而使企业业的盈利能能力缺乏持持久性，不不利于长远远发展。 3. 民营营上市公司司较少涉及及到基础产产业。从表 11 可以看看出，当前前民营上市市公司很少少涉及钢铁铁、石化、交交通等基础础产业。一一方面，由由于这些产产业尚未对对民营企业业开放；另另一方面，这这些产业需需要雄厚的的资金和相相当的规模模，这些都都是民营企企业通常所所不具备的的。4.金融融地产和投投资类这两两个行业需需要雄厚的的资本，并并对产业方方向把握准准确，具备备敏锐的投投资眼光，表表

31、中显示出这两个行行业中进入入证券市场场的民营企企业数量逐逐渐增多。2.2.33 民营上市公公司的地域分布布以民营上市市公司的注注册地为标标准分析其其地域分布布，民营上上市公司已已遍布全国国31个省省区中的229个省区区，只有江江西和天津津两省市没没有分布。但但实际上这这两个省份份都有公司司为民营上上市公司的的第一大股股东，从这这个意义上上来说，民民营上市公公司在全国国都有分布布。图2-5:民营上市市公司地狱狱分布资料来源:根据万德德信息系统统数据(20055年6月330日)整理得到到在民营上市市公司总数数方面，广广东和上海海两省市分分别以38家和29家家遥遥领先先于其他省省份，两省省市民营上上

32、市公司总总数占民营营上市公司司总数的11/4，。这这与两省市市处于证券券交易所所所在地，上上市公司总总数量领先先于其他省省市的背景景直接相关关，也与两两省市经济济市场化程程度较高和和开放程度度较高的事事实相符合合。处于民营上上市公司总总排序第二二集团的是是四川、浙浙江、江苏苏三省，民民营上市公公司数量分分别为233家、211家、199家，合计计也占沪、深深两市民营营上市公司司总数的近近1/4。众众所周知，浙浙江和江苏苏两省是我我国民营经经济最为发发达的两个个地区，民民营上市公公司数量较较多是符合合实际情况况的；虽然然四川省的的上市公司司整体质量量和国民经经济发达程程度尚不足足以排进全全国前五位

33、位，但其上上市公司总总数在20005年排排在全国第第六位，为为其民营公公司的分布布提供了可可能的基础础，而且四四川作为教教育、科技技、文化相相对发达的的西部中心心省份，也也是民营经经济相对较较为活跃的的地区。总排序中处处于第三集集团的身份份是福建、海海南、吉林林、黑龙江江、辽宁、湖湖南、新疆疆和湖北，其其民营上市市公司分布布数量从115家到88家不等。2.3 小小结本章主要论论述了我国国民营上市市公司的发发展历程、发发展现状。在在分析我国国民营上市市公司的现现状时，分分别从上市市的时间、上上市的方式式、上市公公司的行业业分布及上上市公司的的地域分布布等方面进进行了讨论论。 19第三章 我国民营

34、上市公司股权结构特征分析第三章 我我国民营上上市公司股股权结构特特征分析 公司司治理是关关于股东、经经理人员和和其他利益益相关者的的一系列制制度安排，实实际上是公公司相关人人员责、权权、利的安排排。对于上上市公司而而言，在“一股一票票”的选举制制度下，股股权结构是是公司治理理的重要组组成部分，对对公司治理理效率和公公司绩效有有着直接的的影响。因因此本章重重点分析我我国民营上上市公司的的股权结构构特征，主主要采取描描述性的统统计分析方方法。3.1研究究样本的确确定我们以20003年民民营上市公公司1000强为样本本观测值，根根据以下标标准确定最最终的样本本公司：（11）剔出非非境内上市市的公司；

35、（2）剔剔除在境内内上市的非非A股上市市公司；（33）剔除金金融房地产产类上市公公司，最终终确定的公公司数量为为74家。在在这74家家上市公司司中，既有有通过买壳壳上市(即即“国退民进进”) 、MMBO、控控股大股东东改制成民民营企业等等间接方式式上市的公公司，也有有通过IPPO (首首次公开发发行) 直直接上市的的公司，因因此本文的的民营上市市公司包括括以IPOO、MBOO、买壳上上市三种方方式上市的的企业。我我们收集了了这74家家公司20003年、22004年年和20005年的相关数据据，并以三三年的平均均值作为最最终应用的的数据。有有关这些公公司的数据据均来自中中国证监会会指定的信信息披

36、露网网站-巨潮资讯讯网。3.2样本本资料的分分析3.2.11 变量描描述 本文文涉及三类类变量，第第一类变量量反应股权权集中程度度，具体包包括三个变变量：第一一大股东持持股比例CCR1、股权集集中度CRRn和控股股类型（绝绝对控股，相相对控股和和股权分散散）;第二二类变量反反应股权制制衡程度：DRn指指数，这里里主要选取取了DR55、DR110作为考考察对象；第三类变变量反应股股东类型：这里主要要考察了流流通股比例例。股权集中程程度CRnn表示前nn大股东的的持股比例例之和占总总股本的比比重，其高高低基本上上反应了公公司股权的的集中与分分散程度，比比重越大，其其他公众股股东所持有有的股份比比例

37、就越低低，股权就就越集中；反之则反反之。股东对公司司的控股类类型可分为为三种。一一是绝对控控股，即第第一大股东东拥有公司司50%以以上的股权权；二是相相对控股，即即第一大股股东持有公公司20%-500%的股权权；三是股股权分散，即即没有一个个股东持有有公司的股股权超过220%，在在这种类型型下，所有有权与控制制权基本上上是完全分分离的。 所谓股股权制衡就就是指少数数几个大股股东共同享享有公司的的控制权，由由于内部相相互牵制作作用，任何何一个大股股东都无法法单独控制制公司的决决策，从而而达到相互互监督相互互制衡的股股权安排。一一般来说用用Z指数来来衡量股权权制衡度，所所谓Z指数数就等于第第一大股

38、东东持股比例例除以第二二大股东持持股比例。但但Z指数有有一个缺点点就是，它它只考虑了了前两大股股东的实力力对比，但但实际上，除除第一大股股东以外的的前几大股股东很可能能会联合起起来共同左左右公司的的决策。因因此本文用用由同济大大学上海证券券课题组研研究出来的的另一个指指标DRnn指标来考考察股权制制衡程度。DDRn指标标的公式如如下: ，代表第ii大股东的的持股比例例，代表第第一大股东东的持股比比例。 股东东的类型影影响股东的的行为。我我国上市公公司的股票票类型主要要分为流通通股和非流流通股，非非流通股也也种类繁多多。流通股股比例指流流通股本占占总股本的的比例。3.2.22 描述性性分析 我们

39、运运用Spsss12.0对民营营上市公司司有关股权结结构数据的的三年平均均值作为研研究对象进进行描述性性统计。结结果见下表表： 表3-1股权权结构特征征描述性统统计指标样本数均值标准差中值最小值 最大值CR1740.337790.158840.292250.061140.72442CR5740.527770.141100.549970.096610.78331CR10740.569970.135550.601190.102270.81337股权制衡指指数DR5740.779910.679910.679940.006653.22006股权制衡指指数DR10741.019941.075510.82

40、1120.011116.00116流通股比例例L740.444450.150000.407770.136621.00000数据来源: 根据样样本资料整整理得到.从表3-11来看，第第一大股东东平均持股股比例为333.799%，介于于20%-50%之间，这这说明我国国民营上市市公司基本本上处于相相对控股状状态。 前五大股东东平均持股股比例超过过50%达达52.777%之多多，前十大大股东持股股比例之和和均值为556.977%，比前前五大股东东之和仅高高出4.22个百分点点。这表明明，民营上上市公司的的股权主要要由前五大大股东所控控制，股权权集中度处处于中等水水平。再看股权制制衡指数。从从表中看到

41、到，DR5均值为00.77991接近00.8小于于1, 而而DR10均值为为1.01194，约约等于1。因因此学术上上认为此种种情况下为为非制衡状状态。也就就是说即使使联合第22-5位位的大股东东也难以对对第一大股股东实施有有效的监督督。但这些些DRn值值仍然反映映了民营上上市公司的的股权制衡衡程度要远远高于非民民营上市公公司的股权权制衡程度度（宋力、韩韩亮亮20004年研研究结果是是非民营上上市公司的的股权制衡衡度DRnn指数为00.47）。表中显示我我国民营上上市公司的的流通股比比例均值为为44.445%，因因此非流通通股比例接接近60%。可以推推知第一大大股东所持持有的股份份绝大部分分是

42、非流通通股。而机机构投资者者大多以流流通股的形形式持有股股份，所以以我国的机机构投资者者还很少参参与公司的的经营管理理活动，很很少进入前前三大股东东。 由表中数据据及相应的的分析可知知，我国民民营上市公公司属于典典型的集中中型股权结结构下的单单一控股股股东的股权权结构，也也就是股权权高度集中中且一股独独大现象严严重。因此此民营上市市公司的控控股股东往往往操纵着着董事会甚甚至经理层层，对公司司的战略决决策甚至管管理经营都都具有渗透透能力，通通常情况下下公司的战战略决策与与经营管理理都能体现现控股股东东的利益。这这种股权结结构下的所所有权和经经营权统一一，企业的的兴衰成败败决定着大大股东的命命运，

43、因此此，大股东东非常关心心企业的发发展，并积积极参与或或者说干预预企业步步步发展，这这有利于快快速、一致致的形成决决策，提高高企业的执执行力与运运作效率，在在一定程度度上有利于于企业的管管理。同时时“一股独大大”也带来很很多问题与与隐患。首首先，股权权过于集中中难以形成成股权制衡衡机制，造造成“一言堂”，不利于于企业的科科学与长远远发展。其其次，大股股东控制下下的董事会会过多地干干预管理层层，使企业业缺乏活力力，难以形形成有效的的经营管理理机制，不不符合现代代企业所要要求的股权权分散的趋趋势，不利利于建立现现代企业制制度。最后后，股权高高度集中极极易造成大大股东侵害害中小股东东的利益。3.3股权权结构成因因探析我国民营上上市公司的的股权结构构特征是与与我国的经经济发展水水平、政治治法律制