关于企业跨国并购财务风险的研究_以大连万达集团并购AMC为例.doc

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1、.I/27关于企业跨国并购财务风险的研究关于企业跨国并购财务风险的研究以万达集团并购以万达集团并购 AMCAMC 为例为例系别系别专业专业年级年级学生学生学号学号指导教师职称指导教师职称.2/27前言西方企业从19世纪到21世纪共经历了5次较大并购浪潮，已有百余年历史，现已建立了完善的并购机制。国外学者对企业并购进行了大量的理论与实验研究，得出了许多有价值的结论。美国经济学家 Stigler 认为:“纵观世界上著名的大企业，几乎没有一家不是通过并购重组发展起来的，也没有哪一家是单纯依靠企业自身积累发展起来的”。相对西方国家而言，我国资本市场起步较晚，发展不够规，资本运作经验欠缺，但近些年来企业

2、并购愈演愈，不仅国并购事件众多，众多企业还参与了跨国并购。如今，企业并购的“黄金时代”已经全面而至。鉴于我国企业并购事件越来越多，需要经验总结和相关理论支持。因此，全面系统地回顾、梳理和述评已有研究成果，探明有关企业并购未来研究方向，对理论界和企业界无疑具有重要参考价值和借鉴意义。.3/27第一章 绪论1.1 研究背景与意义1.1.1 研究背景随着市场经济的高速发展，企业并购（Merger&Acquisition，统称为 M&A）成为其伴生现象，通过企业并购，促进资产优化组合，促进产业结构的调整和优化升级，扩大企业经营规模，提升竞争力，形成企业集团。诺贝尔经济学奖获得者乔治斯蒂格(George

3、 Joseph Stigler)在对美国前 500 家大公司进行深入研究后，得出这样的结论：“没有一家美国大公司不是通过某种程度、某种方式的兼并而成长起来的，几乎没有一家大公司主要靠部扩成长起来的。”改革开放 30 多年来，我国人民物质生活大为提高，中国 GDP 已排名世界第二，然而，中国处于一个重要而特殊的历史时期，一方面经济发展正处于飞速的发展之中，另外一方面也希望树立自己的新形象。在这样的社会环境下，我国民营企业在发展中也获得了更大的空间，具有优势的企业都想跃跃欲试，试图利用有利机会寻求更大的发展，快速扩大市场份额，提高自身竞争力。进而，一幕幕企业间的并购活动便悄然登场，各类资本的扩速度

4、也越来越快。1.1.2 研究意义我国在企业重组并购中经营较少，相关的理论研究较少，理论基础薄弱，在实践中也以现金支付为主，支付方式较为单一。我国从第一起并购案例发生到现.4/27在也才短短三十一年时间，实际执行过程中遇到很多问题，阻碍并购交易的顺利完成，因而限制了我国并购市场的发展和企业采取这一快速而有效的发展模式。本文通过中国企业发生的成功并购实例做案例分析，总结我国并购上依然存在的问题，为我国未来的并购交易提供现实依据，促进并购交易的顺利完成与后期整合，具有很强的实践意义。本文研究的目的还在于帮助企业并购后进行有效地进行文化整合。1.2 研究容与方法1.2.1 研究容本文研究的容大致可以分

5、为两大部分，一部分是对企业并购理论的分析，另一部分是对企业并购案例的效应研究。本文具体章节安排如下：第一章是全文的绪论，主要介绍了研究的背景和意义，同时说明本论文主要采用的是案例研究方法和希望透过案例得出我国并购的成功和依然存在的问题。第二章是并购概念以与并购风险。按照不同分类标准可划分为不同类型的并购模式。并购企业的目标选择有两点：1.科学选择；2.合理评估。第三章是论文的主要研究部分。通过“万达集团并购美国 AMC”的具体案例，从并购支付方式、后续资产重组和文化整合、风险利弊分析的不同层面进行案例分析，总结出万达选择现金支付主要原因是有充足资金，使用现金支付有利于树立良好的企业形象，推进成

6、功上市。在后续的资产和文化整合中，万达承担了 AMC的全部债务和保持延续 AMC 品牌。万达并购风险主要存在于 AMC 高负债率。第四章是针对第三章案例总结指出当前我国企业并购市场还不成熟，限制了企业并购选择的可行支付方式，过度利用资产重组的短期效益，在高频率的重组下，.5/27上市公司的业绩还是不断整体下滑以与文化差异的问题。据此，为降低并购隐患，本文提出逐步放松公司使用股票支付的限制，不同企业应根据自身财务特点，综合考虑选择何种资产重组模式以与提炼企业文化价值观等文化整合措施。最后是总结。1.2.2 研究方法本文将理论研究与案例研究结合起来，首先对现有成熟理论进行论述、归纳总结，为下文的案

7、例分析提供理论支撑；然后选取典型案例万达集团并购美国AMC，进行深入剖析，具体分析双方并购基本情况、交易分析、资产的重组、选择支付方式以与并购后的企业文化整合等因素；最后，总结出我国目前企业并购存在的问题以与有针对性地提出企业资产重组融资的措施、完善资本市场、信息文化整合等建议。第二章第二章企业并购以与并购风险企业并购以与并购风险2.12.1 企业并购理论和相关理论企业并购理论和相关理论2.1.1 并购理论并购（Merger&Acquisition，简称 MA）包括兼并和收购两层含义、两种方式。是企业法人在平等自愿、等价有偿基础上，以一定的经济方式取得其他法人产权的行为，是企业进行资本运作和经

8、营的一种主要形式。在经济全球化环境中，企业运用各种手段争相发展的主要目的就是追求利益最大化，所以，企业并购成了越来越多的企业追求利益最大化的手段。2.1.2 企业并购相关理论.6/27(1)效率理论效率理论认为，企业的并购活动能够给社会带来潜在的收益，并且对交易的双方来说都能提高各自的经营效率。这一理论包含两个基本观点：一，公司并购活动的发生有利于提高管理层的经营业绩；二，公司并购将导致某种形式的协同效应。该理论暗含的政策取向是鼓励公司进行并购活动，认为并购能够提高综合效率。(2)代理理论代理问题是法码(Fama)、詹森(Jenson)和麦克林(Meekling)等提出，认为当管理者对公司股份

9、只拥有一小部分时，会导致公司管理层与股东两者的利益不相一致，这时代理问题便产生了。由于管理层手中只有企业的小部分所有权，使得对企业管理工作缺乏动力，而且进行乱象的额外消费（如装修奢侈的办公室，公司汽车的使用等），然而，拥有绝大多数股份的所有者却需要承担大部分成本。在所有权广泛分散的大企业中，个人股东没有足够的物力和财力来监督管理者的行为，而企业并购成为了一种外部机制，为解决公司代理问题提供了一条途径。(3)自由现金流量假说自由现金流量理论源于代理成本问题，詹森（Jenson）认为减少自由现金流量有利于减少企业所有者和经营者之间的冲突。他将自由现金流量定义为，在企业的现金支付完所有净现值为正的投

10、资计划后，所剩余下来的现金量。如果想要使企业价值最大，那么将自由现金流量支付出去，完全交给股东，以此降低经理人的权力，能够有效避免代理问题。益最大化的手段。2.22.2 跨国并购模式跨国并购模式.7/27跨国并购模式的分类方法有多种，最常用的是按照并购双方的经营业务容进行划分，分为横向并购、纵向并购、相关多元并购和混合多元并购等四种基本类型。2.2.1 横向并购横向并购是指具有竞争关系、经营一样产品的企业之间的并购，其目的一般是为了扩大经营规模，提升竞争优势，形成规模效应。通过提高议价能力，提升资源利用水平，推广先进管理模式，以降低采购、生产、销售等各个环节的成本、费用，从而降低总成本。同时，

11、并购提升了市场占有水平，减少了竞争对手，使企业获得更大的竞争优势和更突出的行业地位。中国企业跨国并购主要以横向并购为主。2012 年，万达集团并购全球第二大院线集团美国 AMC 影院，就是典型的横向并购案例。2.2.2 纵向并购纵向并购是指同一产业上下游之间的并购，即企业在市场整体围的纵向一体化。纵向并购着眼点在于提高生产经营的效率，其主要目的是减少交易成本，获得规模效应，改善公司业绩。位于同一产业链上、中、下游的企业在整合之后，可以构成同一集团的产业价值链。对于有志于打造全产业链的出版企业，可围绕产业链各个环节，结合自身薄弱的空白点，选择并购对象进行布局。2010 年新华文轩 12.55 亿

12、元全资收购出版集团全部股权，成功整合省国有资源，是目前我国新闻出版领域规模最大的纵向并购。2.2.3 相关多元并购相关多元并购是指跨行业、跨部门但在渠道、客户、技术、产品等方面有一定协同效应的企业之间的并购。相关多元并购的目的是通过并购双方有关联的.8/27资源的共享，比如先进的生产技术、管理经验、经营网络、专业人才、客户群体等，突破各自资源的局限，降低进入新行业、新市场的障碍，快速、高效地介入目标行业。目前，传统新闻出版企业普遍面临网络等新兴媒体的竞争压力，但缺乏人才、机制、技术等转型所需的关键资源，相关多元并购将成为传统新闻出版企业获取资源、实施转型的捷径。2009 年博瑞传播收购梦工厂，

13、2012 年浙报收购盛大边锋、浩方，都是通过并购涉足网络游戏，是出版产业较早的相关多元并购案例。2013 年开始，文化产业掀起并购高潮，凤凰、中文等国有出版集团也纷纷通过并购进入新媒体领域。2.2.4 混合多元并购混合多元并购是指跨行业、跨部门且完全没有相关性的企业之间的并购。混合并购基本目的在于通过对其他行业的投资，不仅能有效扩充企业的经营围，获取更广泛的市场和利润；而且能够分散因本行业竞争带来的风险。但是由于涉与完全陌生的行业，并购方对并购企业的整合难度很大，这也为被并购企业的发展带来了不确定性。2.32.3 支付方式支付方式2.3.1 现金支付现金支付指并购方以现金作为支付方式，对被并购

14、方实行控制。国际上现金支付的付款方式有两种，即时支付和递延支付。2.3.2 股票支付股票支付指并购方通过发行新股作为对价，支付给被收购方的原股东。2.42.4 我国企业跨国并购财务风险分析我国企业跨国并购财务风险分析.9/272.3.1 融资风险并购活动通常使得企业产生规模巨大的资金用以支持并购交易中的产权交易，企业一般难以通过直接采用流动资金的方式完成企业的并购，或多或少的需要进行融资已保证并购资金充足。并购的融资风险主要指企业能否与时足额地筹集到并购资以与等集的资金对并购后企业的影响。实践中，并购动机以与目标企业并购前资本结构的不同，还会造成并购所需的长期资金与短期资金#自有资金与债务资金

15、投入比率的种种差距。所以如何防和管理这些融资风险在企业跨国并购的过程中变的尤重要。如今，企业跨国并购的支付方式日益完善，各种方式各有利弊，企业应试具体情况选择合适的支付方式。发挥投资银行作用并拓宽国际化融资渠道，做好汇率变动风险分析。国际融资不可避免的伴随着汇率变动的风险，例如汇率上升将增加企业还本付息的负担，以外币计算的公司财务，不仅要求债务利率最低，而且要求具有尽可能小的汇率风险。所以，在融资前要对汇率的变动趋势做一个预测分析。能否准确的预测未来汇率的变动，对于企业在国际资本市场上筹措资金具有重要意义。2.3.2 跨国并购的风险由于国际市场的复杂性和不确定因素，使得我国企业跨国并购存在很大

16、的风险。具体来讲，风险主要集中于以下几个方面。(1)政治法律风险跨国并购时所面临的政治法律风险来自于境、境外两个方面。目标企业所在国的政治法律风险主要包括政府对于外资并购的态度，对于外资进入证券市场的限制，对于外资并购主体持有产权的政策法律限制，该国反垄断法的有关条例等。我国法律风险主要是指我国政府对海外投资的态度以与投资审批的程序等。.10/27(2)财务风险财务风险首先体现在估价方法的选择风险。现行的估价方法主要有收益现值法、市盈率法、重置成本法和清算价格法，不同类型的企业并购应选择与之相对应的方法，方法不同往往结果大相径庭。另外，失真的财务信息是并购中的最大陷阱，主要可能体现在财务报表不

17、实、资产质量高估、隐瞒了大量债务、存在未决诉讼、存在未披露的担保事项等，如果不能与时发现这些问题，那么必将提高并购成本。（3 经营风险企业并购后，如果无法使得并购双方在经营、财务、管理和市场上产生协同效应，将难以实现规模经济与优势互补。经营风险产生的原因主要是在并购实施前准备不够充分，导致并购方案策划疏漏或预测有误。也可能是并购后，市场发生较大变化，如新竞争者出现、消费者需求改变等，导致并购后企业无法按原方案进行生产与销售而产生的风险。（4）整合风险整合风险可以表现在并购后无法照预先设计的并购规划，对目标企业文化上、人事上、制度上进行有效整合，导致目标企业出现文化冲突激烈、管理混乱无序、优秀人

18、才出走、优质客户流失等问题，从而拖累目标企业的发展，无法实现并购的目的。根据贝恩管理咨询公司的一项研究表明：从全球围企业并购的失败案例分析，80%左右直接或者间接地因为企业并购之后的整合。由此可见，整合风险是巨大的。.11/27第三章第三章 跨国并购存在的问题和对策建议跨国并购存在的问题和对策建议3.13.1 跨国并购存在的问题跨国并购存在的问题3.1.1 我国企业并购支付方式单一我国并购支付方式与欧美发达国家尚且存在很大差异，并购发展缓慢。然而，影响因素有很多，比如我国资本市场不成熟，证券市场不规，相应金融工具较少，融资渠道较窄，发行股票手续繁琐，成本较高，企业可以选择的并购支付方式的.12

19、/27种类也比较局限等客观因素；同时，对我国企业，现阶段现金支付占绝对比重，并购支付方式较为单一和落后，所以，导致很多非上市公司实施并购行为来说就受到了很大限制。如本研究案例中万达集团没有上市，股票支付方式受到很大限制。随着并购规模的扩大，单纯的现金支付已经不能满足实现需要了，限制我国资本市场的发展，限制了并购重组这一高效的发展模式。3.1.2 资产重组中存在不少短期行为所谓资产重组是指，企业资产的拥有者、控制者与企业外部的经济主体进行对企业资产的分布状态进行重新组合、调整、配置的过程，或对设在企业资产上的权利进行重新配置的过程。据一项数据统计，在 260 家业绩预警亏损的公司中，其中 30

20、多家曾经实施过重大重组并购行为，这部分公司的一个共同特点就是通过重组大幅提升了业绩，但在一两年之后业绩又开始大幅下降。以上市公司为例，我国的大部分上市公司都经过资产重组，但是在高频率的重组下，上市公司的业绩还是不断整体下滑，究其原因，主要是资产重组能够使公司在短期提升业绩，有利上市，通过这样的行为可以为企业获取不少短期效益，但这种短期行为对我国企业长远发展形成了一定的影响。3.1.3 重组并购后企业之间的文化差异企业如同其他有机体一样，也是一个有生命的实体，存在着一定的排异性。企业的文化，扩大说就是企业的经营理念、文化环境等，缩小看就是待人处事、风气习惯、员工情结等。这是比较抽象的东西，但是我

21、们知道两个或两个以上的企业合并后，必然会涉与到高层领导人员的组成、公司组织结构的变动以与规章.13/27制度重审，这就使得企业原有文化与新文化产生冲突。在跨国并购中，文化差异表现更为明显。3.23.2 对策建议对策建议3.2.1 完善资本市场，加强资本市场资源配置功能资本市场是上市公司并购的外部环境，成熟的资本市场是丰富并购支付方式的重要保证。完善资本市场成为促进我国企业成功并购的必要手段，全面深化股权分置改革，逐步放松公司使用股票支付的限制，在必要情况下允许被收购公司向收购方提供一些财务帮助，借鉴国外成熟经验，逐步建设完整、协调的市场体系，改变现在支付方式单一的局面，以满足不同并购者的需求。

22、3.2.2 企业资产重组融资的措施企业在进行并购中选择的资产重组模式同样制约着企业对财务重组的选择。在不同资产重组的模式下，所引起的资产、债务和权益的变动不同，资金的流向和流量也不一样，以下提供我国上市企业资产重组的几种有效模式：（1）集团化经营模式：是指集团成员在企业运营之间紧密联系在一起，协同运作。提高资金供给能力，既可以扩大企业规模，又可以减少融资风险。（2）行政划拨与市场交易模式：行政划拨重组方式主要是政府行为而非市场行为；市场交易是指市场主体建立直接的商品交换关系所实施的行为。（3）共同重组模式：是指多家企业以其部分资产、业务、债权进行重组，设立一个新的法人实体，其中有一两个企业占有

23、新实体中的较大份额。企业应根据自身财务特点，对重组后的新财务状况进行分析，对财务资源进行重新配置，综合考虑选择何种资产重组模式，才能更好地取得整合效果。3.2.3 对企业重组并购后文化整合的措施.14/27在并购后企业文化的整合中，采取强有力的文化整合措施，能够保证整合目的实现。并购后的企业文化整合要注意以下几个方面:（1）提炼企业的核心价值观核心价值观是企业文化的关键所在，好的核心价值观能够让企业常盛。企业应根据自身的特点、经营环境进行核心价值观的设计和定位，企业文化要体现企业的经营宗旨，在一定层面上，还要鼓励员工发挥创造力，弘扬创新精神，提炼出符合本企业特点的核心价值观。（2）建立沟通渠道

24、达成共识并购后，企业文化双方往往在一些问题上存在认识差异，比如看问题的角度、思考问题的思维和解决问题的方式等。所以企业可以建立沟通渠道以便听取员工的心声，或者通过搭建一些平台，如非正式会议、宣传培训等方式进行沟通。各方做到求存小异，合作双方最终达成共识。（3）制定相应的规章制度文化的整合，不仅要宣传，而且还要有必要的制度保障，防止文化整合变成空洞之谈。那么，要建立和完善各种制度，可以通过建立严格的奖惩制度，提供给人们一个公平的平台来竞争，严格按照制度来实施，与之配套的还有塑造和实践企业价值观，同样具有重要的保障作用。.15/27第四章 万达公司并购 AMC 案例分析2012 年 5 月 21

25、日，万达集团和美国 AMC 娱乐公司在进行了正式签约仪式，9 月 4 日在美国洛杉矶，正式完成对 AMC 的并购，宣布 AMC 正式成为了万达旗下的一员，此次并购是中国民营企业在美国最大的一起并购活动。本文试图从“万达集团并购 AMC”做出案例分析，透过中美两大市场的电影产业变革看企业并购的脉络。4.14.1 并购概述并购概述4.1.1 并购双方的基本概况与并购交易基本情况（1）万达集团分析中国院线的市场，相比美国这个成熟市场，中国的电影才步入发展阶段。中国院线制成立于 2002 年，引入了竞争机制，提高了发行效率，是发展的主要动力。如今中国电影基础建设处于一个上升阶段，在世界电影市场上迅速发

26、展，同时也为许多大规模的电影公司提供了合作机会。但随着银幕数量的逐渐饱和化，中国院线呈现出白热化竞争。另外，相比好莱坞制片拿到达 80%的票房分成，中.16/27国影院却占有了票房的 50%60%，所以，在中国这个特殊的电影市场中，可以最大限度地保障影院利益。万达集团与其院线概况：截至 2011 年，万达企业资产达到 2200 亿元人民币，其年收入为 1051 亿元，年纳税 163 亿元。万达院线成立于 2004 年，隶属于万达集团。在国一、二线城市开设电影院，占有全球行业 10%的市场份额，具有一定市场竞争力。万达集团主要以商业地产积累资产，现已发展成商业地产、文化产业和零售百货三种主要经营

27、业务，万达通过地产的优势发展文化产业，用俗话说就是在自己盖的房子里开设电影院，这无疑相比起其他院线，在很大程度上降低了成本。然而，万达集团在 2011 年虽已取得很好成绩，却还未上市，因素有很多，但万达通过谈判到最后成功地并购了美国 AMC 公司，这无疑也为将来的上市增加了筹码。（2）美国 AMC 市场分析北美的第二大院线AMC。AMC 院线成立于 1920 年美国堪萨斯城，至今已有 95 年历史，是美国家喻户晓的品牌，拥有 347 家影院，5048 块屏幕，是全球最大的 IMAX 和 3D 屏幕运营公司。AMC 影院主要集中在北美大型城市的中心地带，具有优良的地理位置，占据第一、第二的市场份

28、额。AMC 的成功之处还在于给予观众高品质的服务和良好的观影体验。另外，AMC 还是新概念的引入者和先驱，AMC 在美国创造了体育馆式的坡度座位、情侣座位以与残疾人专座。除此之外，AMC 还是多厅影院建设的典型代表。然而，在长达 90 余年的历史中，AMC 管理难以转型，致使负债率高达 95.7%，亏损成为其主要原因，据悉，美尔街的五大股东也在艰难中企求公司上市，五大私募股东的利益在短期难以实现，这无疑为万达集团并购开辟了一条光明大道。.17/27表 4-1：万达院线与美国 AMC 综合对比项目万达院线美国 AMC成立时间2004 年1920 年市场排名亚洲第一美国第二开设影院数量86 家34

29、7 家拥有银屏数量726 块5048 块票房收入（2011 年）约 17.8 亿元人民币约 25 亿美元（3）并购双方交易基本情况万达集团成立于 1988 年，其产业形成了商业地产、文化产业、高级酒店、旅游投资和零售百货五大产业。实际上，万达集团早在 2010 年就开始筹划并购AMC，“走出去”的核心就是要把企业做大做强。但是文化产业要想做大，在短期难以实现，王健林认为做大文化产业就必须依靠并购。万达并购 AMC 实际支付了 21 亿美元，购买 5000 块屏幕，算下来大约每块是250 万、260 万元的价格。相比若影院一半的屏幕是 3D，那么大概每块屏幕的成本都在 350 万元人民币，这样万

30、达集团必然是有利的。万达集团总共支付 31 亿美元（196 亿人民币）获得 AMC 公司 100%的股份，其中包括后续投入的不超过 5亿美元用来承担 AMC 相关债务。4.1.2并购的动因分析（1）扩大市场规模万达并购 AMC 后，集团加速战略转型，开拓海外市场，迅速扩大了自身的市场版图，同时拥有亚洲排名第二的万达院线和全球排名第一的 AMC 影院，一跃成为全球最大的院线运营商，在市场中占据领先地位，尤其在 IMAX 和 3D 银屏数量.18/27上具有竞争优势。这一并购与效率理论观点一致，各自提高了经营效率，万达占据全球票房 15的市场份额，2014 年票房总收入 42 亿元，文化产业投资超

31、过100 亿元，成为中国文化产业投资最大的企业。（2）提高市场知名度万达将成为全球拥有银幕数量最多的院线企业，又同时雄踞全球两大电影市场，日后在与好菜坞的电影公司谈判时，话语权大增。这种影响力直接表现在，不久的将来，中国出品的电影将能同步在美国的一线影院看到，这对中国的影视发展具有很大的推动作用，也为中国的文化输出做出巨大贡献，增强了中国软实力。从国来看，万达拥有 AMC 的先进管理理念和技术创新，引进 AMC 的优良服务，让更先进的技术、更优质的服务、更具特色的设计赢得更多市场消费者的认知与肯定，提高全球知名度。（3）增强市场竞争力万达并购 AMC 后，并没有改变原 AMC 主人，万达集团只

32、派了一两个驻院线代表，具体经营仍然由原 AMC 团队负责，依旧保持 AMC 品牌。在后续投入的 5 亿美元中，让 AMC 转亏为赢，无疑增强了品牌竞争力。万达这样一次跨国并购，开拓新的市场，打开新的文化消费空间，引入新的商业模式，逐渐步入了产业文化建设规化的步伐。中美两国，一个是最大的市场，一个是最大的成长型市场，两者相融合一定会出现新的价值。4.24.2 万达集团并购美国万达集团并购美国 AMCAMC 具体分析具体分析4.2.1 选择支付方式的影响因素分析截至 2011 年，万达集团总资产达到 1950 亿人民币，2012 年收入约为 1051.19/27亿人民币，并购 AMC 的对价金额为

33、 26 亿美元，折合成人民币约为 164 亿。在当时，对于万达集团来说，资金充足，与四大国有银行是战略合作伙伴关系，融资能力强，所以万达集团有能力选择现金支付方式。另外，我国资本市场不成熟，证券市场不规，加上相应金融工具较少，融资渠道较窄，发行股票手续繁琐，成本较高，万达集团与 AMC 进行并购谈判前，一直都没能成功上市，其股票支付方式受到限制。选择现金支付可以利用信息不对称带来的信息优势，吸引更多的投资者和塑造正面的企业形象。4.2.2 后续资产重组与文化整合分析万达与 AMC 的基金股东们签署并购协议，王健林宣布总交易金额 26 亿美元，用于购买 AMC100%股权与承担其全部债务（AMC

34、 已连续三年持续亏损，36.38 亿美元的总资产中，负债为 3484 亿美元，资产负债率为 957），其中，7 亿多美元为购买股权的资金。万达集团并购美国 AMC 公司，属于大企业之间的并购，做到两大不同品牌文化融合是有一定难度的，但万达并购 AMC 采用的是统一品牌策略，首先节约了产品的广告宣传和促销费用，因为广告宣传和促销费用占总营销费用的比例会比较高；其次，降低了新产品进入市场的壁垒，消费者对次也比较熟悉，一般会主动购买。最后，对于万达来说，有利于品牌的成长，所有的产品均使用同一品牌。通过使用这样的文化整合策略，可以让不同消费者接触到的始终是同一个品牌，这样可以强化品牌的感染力，也为企业

35、集中资源宣传单一品牌，树立品牌形象提供了良好的物质基础。4.2.3 利弊分析（1）短期优势申请进口牌照“加分”.20/27随着好莱坞电影每年进口数量从 20 部增加到 34 部，我国将在进口电影发行领域发放第三牌照。万达收购 AMC 后，将成为争取这块牌照的有力竞争者。若万达能顺利拿来在中国发行进口电影的第三块牌照，再加上万达院线在 3D 和 IMAX放映领域的优势，此次并购必是如虎添翼。此举无疑与中国政府近年来推动的文化“走出去”战略是吻合的，它对 AMC 的控制，将为中国电影在北美市场上映创造重要通道，也将为万达争取政府更大的支持提供重要砝码。（2）中期劣势负债提高，收益降低此次并购性质若

36、单纯以电影产业规模来剖析，此一收购案对万达院线可能将负债提高，收益降低。AMC 已连续三年持续亏损，36.38 亿美元的总资产中，负债为 3484 亿美元，资产负债率高达 957，并购存在巨大风险隐患。万达以实际支付的 21 亿美元购买 5000 块屏幕，代价可谓不小。然而，对电影产业日益趋于饱和化，和电影制片行业的追逐短期利润现象，现在很少产出具有高水准、高品质的电影大片，对于这些不确定性因素，万达集团并购风险很大。（3）长期效应集团加速产业转型万达院线的净利润率是 17%，超过地产主业，并且文化产业能获得更多政策支持。按照万达的转型计划，2020 年万达商业地产的收入比重将降到 50%以下

37、，文化和旅游成为集团的两大投资方向。2011 年，万达的文化产业总收入达到 200亿元，成为中国最大的文化企业。5 年使文化产业年收入翻一番，超过 400 亿元，进入全球文化产业的前 50 强。这一计划也是对中央振兴文化产业的回应。2009 年国务院通过的文化产业振兴规划中就提到，要培育骨干文化企业，实施重大项目带动战略，扩大对外文化贸易。.21/274.3 万达集团并购过程存在的风险4.3.1 财务风险AMC 公司亏损原因是由于公司高速的收购扩所引发的,如无那些因扩而发生的费用,公司基本上每一年都能够保持收益和支出的平衡。所以,如果万达在财务上可以为AMC提供帮助,并且AMC不进一步大规模扩

38、的话,相信AMC的盈利情况还是值得期待的。但万达集团若仅仅通过提高 AMC 电影收入达到回笼资金的目的,这项工作具有较大的挑战性。4.3.2 扩风险AMC 是一个很好的扩展平台。在 2001 年,AMC 的院线 180 家,屏幕数为 2700,而 2011 年,AMC 的院线数量翻了整整一倍,达到 360 家,其中新增了共计 180 家,自建和并购的比例达到 1:5,其整合实力确实存在优势。而这种快扩展让其自身的资金链条吃不消。4.3.3 整合风险中国和国外的公会环境有着很大的差别。在中国,企业往往缺乏与工会相关的沟通经验,但是,国外却不是,与职工利益息息相关的任何事都有可能成为企业发展之路的

39、绊脚石。即使在打算退出欧美市场时,仍然需要在安置员工上付出极大的代价。其次,对于那些精通国外法律、会计知识、熟悉国外市场规则的综合人才,中国企业还是相对比较困乏。最后,中国企业在国外进行整合管理的时候,通常采用中国的思维模式,这样会导致社会、种族等很多方面的矛盾。4.44.4 并购风险的应对措施并购风险的应对措施4.4.1 财务风险的应对措施.22/27针对并购所存在的财务风险,拓宽融资渠道是一个不二的选择。万达集团的资金来源较为广泛,融资也需要采取多种方式。万达融资最大的来源就是房地产信托投资基金,可以通过借款和直接参与方式进行。随着金融市场的不断发展,加上国目前已经对REITs 有比较大的

40、需求,相信如果我国市场开始建立 REITs,它将会成为万达将来融资的一条很好渠道。4.4.2 扩风险的应对措施针对并购后扩风险,一个是资金链的解决,另一方面就是人才的培养速度。企业的发展离不开人才,万达院线如此快速地发展,人力资源短缺是其无法回避的难题,而这一难题是否能成功解决,将关系到万达院线的成败。4.4.3 整合风险的应对措施针对整合失败的风险,在跨国并购前,中国企业应积极培养和聘用有国外工作经验、熟悉国外法律体系、了解国外资本市场规则的跨国并购专门人才；其次,在跨国并购的过程中要重视工会的力量,不然会对以后的管理造成巨大阻力；最后,跨国并购企业对并购后的整合问题也要高度重视,也要重视国

41、外文化环境和法律环境给并购带来的风险。4.54.5 案例总结案例总结4.5.1 万达并购 AMC 前后经营形势资本结构即称融资结构,具体所指是分析企业通过不同的方法所获的资金所占的比例关系。一般情况下,当企业要进行并购的时候会需要巨额的资金支持,但这巨额资金很难只通过一种方式筹得,一般通过多个方式获取资金。由于选择不用的资本结构所产生的影响非常悬殊,并且如果资本结构安排不得当会给企业带来巨大的财务压力,所以在选择资本结构是跨国并购时的重要一环。万达集团.23/27并购 AMC 是以现金为主的资本结构。并且在并购协议中万达承诺并购后每年将有5 亿美元投入 AMC,也就是说万达必须有大量资金以保持

42、资金链连贯。但是,支付26 亿美元的并购款项之后,万达的流动资金受到了严重的影响,并且因此后期的整合资金也相对匮乏。除此之外,即使出现其他诱人的投资机会万达也无暇顾与,机会成本随之增加。所以对于评价万达集团并购 AMC 是否成功,其中重要一项就是分析其资本结构。万达集团 2011 年和 2013 年即并购前后资本结构情况如表 4-2 所示。表 4-2:2011 年万达院线资产负债率指标2011 年2013 年单位:元资产负债率=负债合计/资产合计36.65%36.23%流动资产521 405 890.701 339 211 815.22非流动资产1390 320 157.672 113 237

43、 238.06资产合计1 911 726 048.373 452 449 053.28流动负债699835579.321 239 795 373.59非流动负债0.009 600 000.00负债合计699 835 579.321 249 395 373.59数据来源:万达院线 2011 年和 2013 年年报数据根据万达院线 2011 年和 2013 年披露的财务报表,得出下列财务分析数据。即 2011 年和 2013 年万达院线盈利能力分析如表 4-3 所示。表 4-3:2011 年和 2013 年万达院线盈利能力分析财务指标2011 年2013 年.24/27销售毛利率(%)29.823

44、4.79营业利润/营业收入(%)15.0316.98销售费用/营业收入(%)5.255.01管理费用/营业收入(%)6.076.39财务费用/营业收入(%)0.12-0.13预收款/营业收入(%)10.9910.33营业外收支净额/利润总额(%)12.0813.45所得税/利润总额(%)25.8523.36数据来源:万达院线 2011 年和 2013 年年报数据根据万达院线2011年和2013年披露的年报数据对比得出以下财务分析结果:万达集团的前景十分乐观。至少目前的万达的资产规模可以说明这一点。这些表明了之前万达并购 AMC 的是正确的,也是非常明智的。4.5.2 案例小结综上所述，万达院线

45、正处于资金充裕准备进军海外市场，扩大市场规模阶段，美国 AMC 是个有声望的“老字号”，却处于转型负债累累时期，此时万达具有并购条件。选择现金支付主要原因是有充足资金，使用现金支付有利于树立良好的企业形象，推进成功上市。在后续的资产和文化整合中，万达承担了 AMC 的全部债务和保持延续 AMC 品牌。万达并购风险主要存在于 AMC 高负债率。在短期有利于万达实现成功上市，中期却负债累累，并购承担 AMC 的全部债务，市场具有不确定性，但从长远看，这样的并购有利于加速企业的产业转型，也是对中央振兴文化产业的回应。2015 年 1 月 22 日，万达电影院线股份（简称：万达院线，股票代码：0027

46、39）.25/27成功在证券交易所中小板挂牌上市，成为首家登陆 A 股的院线公司。截至 2014年，拥有已开业影院 182 家，银幕总数 1,616 块，其中 IMAX 银幕 116 块，成为国拥有 IMAX 银幕数量最多的院线；2014 年票房总收入 42 亿元，目前占全国 15%的票房份额。文化产业投资超过 100 亿元，成为中国文化产业投资最大的企业。作为一个时代的象征，万达影城现在国已遍布 80 多个大中型城市，电影城的进驻有效带动了当地电影票房的增长。在国外，万达实行中国电影在国外影院同步上映，这对中国文化的输出起了很大作用，符合我国现今强调的加强软实力建设。在未来的中国电影产业，万

47、达走向世界战略将拥有一片更广阔的天空。.26/27结论本文本着“并购动因-具体案例分析-提出建议”的思路，结合企业并购的相关理论对我国并购重组存在的问题阐述并提出对策建议。首先，案例万达成功并购 AMC 主要其资金充裕准备进行产业转型，就万达在国的市场发展中具备并购条件，为其成功上市创造了条件；其次，要承认我国现行企业并购支付方式单一、追求资产重组短期效益和文化差异融合存在的问题；当然，这些问题之所以存在主要还是因为国并购市场不成熟，没有放开并购选择支付的其他方式，部分企业企图通过资产的重组来提高业绩，追求短期效益，在文化整合上没有找到本质原因。最后，针对以上问题提出具体建议：（1）完善资本市场，加强资本市场资源配置功能，逐步放松公司使用股票支付的限制；（2）企业资产重组融资的措施，不同企业应根据自身财务特点，综合考虑选择何种资产重组模式；（3）并购后提炼企业价值观，进行设计与定位，建立沟通渠道达成共识和制定相应的规章制度，加强企业文化的融合。本文虽在一定程度上探讨了我国企业重组并购的成功因素，但我国市场发展.27/27还不成熟，即使并购成功，也可以看出依然存在着不完善的问题，这些隐藏的问题将会使我们国家市场发展形成阻碍，想要减少隐患，应以特定行业特定企业为背景，搜集相关数据，进行实证检验，这将是一项长期的工作。