中投证券----07年宏观经济一季报消费和贸易增长促使经.pdf

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1、请参阅正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 1/131/13 宏观研究宏观研究季度报告季度报告 2007 年一季度报告 2007 年 4 月 25 日 宏观经济分析师 消费和贸易增长促使经济增速加快 邢微微 010-66276923 季度 GDP 增速 46810122001-062002-092003-122005-032006-06%GDP季度增速(累计）2007 年 1 季度宏观经济数据 GDP （%）11.1 固定资产投资 （%）23.7 消费品零售 （%）14.9 工业增加值 （%）18.3 进出口 （%）23.3 CPI （%）2.7 相关研究报告 2006 年四季度经济回顾及

2、2007 年一季度展望 2007 年 1、2 月份宏观经济数据简评 内容要点：一季度，GDP 增速加快主要是受消费增速加快和贸易顺差扩大的影响。在工业增加值提升的同时，工业利润也大幅上升，这将会刺激企业的生产积极性，预计二季度，工业增加值和工业利润的同比增速仍会提高。一季度固定资产投资增速回落主要是受国家宏观调控的影响，在工业增加值和工业利润仍大幅增长的情况下，这种增速的下降可能只是暂时的，受房地产投资旺盛的影响，固定资产投资增速在二季度可能出现反弹。受居民收入持续提高和消费结构升级的影响，消费将形成上升的趋势，我们预计，今年消费将加快增长，全年保持 15%左右的增速。货币供应量在去年高速增长

3、的滞后作用将会在今年显现，带动 CPI 高位运行，与前期报告一致，我们认为 CPI 今年将会在2.7-3.5%的范围波动。我们预计，出口（累计）同比增速将会继续下降，可能保持在 25%左右的水平，进口增速保持在 18%左右的水平。一季度，短期贷款和中长期贷款都增加较多，尤其是中长期贷款在 3 月份新增 2587 亿元，创历史新高；在贷款类别中，工业贷款增加明显。这两方面都将使得投资反弹压力增大。要使经济平稳增长而不出现经济过热的风险，控制贸易顺差的扩大在今年显得尤为重要，一系列的行政调控和货币政策会相继出台。宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所

4、 2/132/13 目 录 消费和出口增长强劲 促使经济增速加快.3 工业增加值和工业企业利润增速加快.3 房地产投资增加 可能预示新一轮经济过热.4 消费形成趋势性的上升态势.5 M1 滞后性将会体现 CPI 仍高位运行.6 进口增长强劲 导致贸易顺差缩小.7 M2 继续高位运行 中长期贷款出现反弹.10 外汇储备新增较多 流动性压力大.12 图 表 图表 1 2007 年一季度 GDP 增速加快.3 图表 2 2006 年以来重工业对经济增长的贡献增大（当月增速）.4 图表 3 发电量和钢产量在 3 月份均出现大幅上升.4 图表 4 2007 年 1 季度房地产投资出现反弹（累计增速）.5

5、 图表 5 2007 年 1 季度消费增长强劲.6 图表 6 食品类价格上涨是影响 CPI 走高的主要原因.7 图表 7 2006 年以来粮食价格形成趋势性的上涨.7 图表 8 2007 年一季度出口没有出现明显放缓迹象.8 图表 9 机电产品出口增速回落.8 图表 10 高新技术产品出口增速回落.8 图表 11 传统大宗商品出口增速下降明显.9 图表 12 2007 年一季度进口增长强劲.9 图表 13 一季度机电产品同比多增较多.10 图表 14 一季度初级形状塑料进口需求增大.10 图表 15 2007 年一季度 M1 增速继续快于 M2.11 图表 16 2007 年 3 月份中长期贷

6、款出现反弹.11 图表 17 一季度工业贷款和建筑业贷款（环比增减）都有反弹.11 图表 18 2007 年一季度外汇储备新增较多.12 宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 3/133/13 消费和出口增长强劲 促使经济增速加快 消费和出口增长强劲 促使经济增速加快 2007 年 1 季度，GDP 同比增长 11.1%，增速不但快于去年同期 0.7个百分点，而且比去年全年和第四季度分别加快 0.4 和 0.7 个百分点。经济增长速度超出我们先前的估计，呈现加速增长的态势。从促进经济增长的各因素来看，消费和出口增加明显，投资略有回落，三大因素促

7、进了经济的快速增长。一季度，社会消费零售总额同比增长 14.9%，快于去年同期 2.1 个百分点；实现贸易顺差 494 亿美元，同比多增 231 亿美元；全年社会固定资产投资同比增长 23.7%，增速比上年同期回落 4 个百分点，城镇固定资产投资增速也回落 4.5 个百分点。这样来看，消费和贸易顺差对经济增长的贡献加大，而 GDP 增速加快主要是受消费增速加快和贸易顺差扩大的影响。预计，二季度 GDP 增速仍会比较高，可能在 11%左右。图表 1 2007 年一季度 GDP 增速加快 46810122001-062002-092003-122005-032006-06%GDP季度增速(累计）资

8、料来源：Wind 资讯 中投证券研究所 工业增加值和工业企业利润增速加快 工业增加值和工业企业利润增速加快 一季度，全国规模以上工业增加值同比增长 18.3%，增速比上年同期加快 1.6 个百分点，比上年全年加快 1.7 个百分点。其中，重工业同比增长 19.6%，加快 2 个百分点；轻工业增长 15.6%，加快 0.9 个百分点。受春节因素影响，重工业和轻工业增速 2 月份下降明显，但在 3 月份出现强劲反弹，比去年 12 月份分别提高 1.3 和 6.2 个百分点。发电量在 3 月份出现反弹，同比增速比上月提高 8.4 个百分点，比去年同期上升2.6个百分点。发电量增速提高预示着经济增速可

9、能加快，如果发电量大幅增加，就有可能是经济过热的表现。钢铁产量在 3 月份创历史新高，粗钢、生铁和钢材产量均大幅上升，这一方面与钢铁出口退税率在下月中旬下调有关，另一方面也与一季度较高的房地产投资增速相关。工业企业利润大幅增长。1-2月份，全国规模以上工业实现利润2932 宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 4/134/13 亿元，同比增长 43.8%，增幅比上年同期上升 22 个百分点。新增利润前5 大行业为钢铁、电力、化工、交通运输设备制造、石油加工炼焦业，占整个工业新增利润的 68.4%。在工业增加值提升的同时，工业利润也大幅上升，这将

10、会刺激企业的生产积极性，预计二季度，工业增加值和工业利润的同比增速仍会提高。图表 2 2006 年以来重工业对经济增长的贡献增大（当月增速）05101520252005-042005-062005-082005-102005-122006-022006-042006-062006-082006-102006-122007-03%工业增加值轻工业重工业 资料来源：中经网 中投证券研究所 图表 3 发电量和钢产量在 3 月份均出现大幅上升-1001020304005-0405-0605-0805-1005-1206-0206-0406-0606-0806-1006-1207-02%01020304

11、0%原煤(月度）发电量（月度）钢产量（月度）资料来源：中经网 中投证券研究所 房地产投资增加 可能预示新一轮经济过热 房地产投资增加 可能预示新一轮经济过热 一季度，全社会固定资产投资 17526 亿元，同比增长 23.7%。其中，城镇固定资产投资 14544 亿元，增长 25.3%；农村投资 2982 亿元，增长16.7%。在城镇投资中，国有及国有控股投资 6224 亿元，同比增长 18.7%；房地产开发完成投资 3544 亿元，增长 26.9%。一季度，城镇固定资产投资（累计）增速比 1-2 月份提高 1.9 个百分点，但比去年同期和全年分别回落 4.5 和 0.8 个百分点，固定资产投资

12、（累计）增速出现回落。固定资产投资同比增速回落主要是受地方项目投资增速回落5.8个 宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 5/135/13 百分点的影响。由于工业增加值和出口增长仍比较强劲，这说明地方项目投资增速回落更多是受宏观调控的影响，并未形成明显的回落趋势。从行业投资来看，一些高耗能和高污染行业受宏观调控影响增速出现回落。其中，电力、热力的生产与供应业投资增速下降 0.8 个百分点，煤炭开采及洗选业回落 53.3 个百分点；另外，铁路运输业也回落 30.7个百分点。一季度，房地产开发完成投资额大幅增长，比 1-2 月份增加 1758亿元，

13、同比增速提高 6.7 个百分点，快于去年全年 5.1 个百分点。房地产投资反弹主要是受到位资金大幅增加和一季度房价快速上涨的影响。从到位资金来看，一季度，房地产开发到位资金 7125.49 亿元,同比增长 26.3%，为完成投资的 2 倍。资金来源方面，国内贷款、利用外资和外商直接投资增长较多。另外，今年前 3 个月份新建商品住房销售价格涨幅在 6%上下波动，尤其是一些中心城市仍上涨较快。这样来看，2007 年一季度固定资产投资增速回落主要是受国家宏观调控的影响，在工业增加值和工业利润仍大幅增长的情况下，这种增速的下降可能只是暂时的，受房地产投资旺盛的影响，固定资产投资增速在二季度可能出现反弹

14、。图表 4 2007 年 1 季度房地产投资出现反弹（累计增速）01020304050602004-022004-062004-102005-032005-072005-112006-042006-082006-12%房地产投资固定资产投资 资料来源：中经网 中投证券研究所 消费形成趋势性的上升态势 消费形成趋势性的上升态势 一季度，社会消费品零售总额同比增长 14.9%，分别快于去年同期和全年 2.1 和 1.2 个百分点。1-3 月份各月同比增速分别为 12.7、16.9和 15.3，其中 2 月份增速较高主要是受春节因素影响。消费在一季度表现比较强劲。消费增速从 2006 年以来保持了平

15、稳上升的态势，主要原因是居民实际收入水平的提高和消费结构的内部升级。一季度，城镇居民可支配收入和农民人均现金收入分别实际增长 16.6%和 12.1%，增幅高于上年同期 5.8 和 0.6 个百分点，而且农民收入增幅是 1997 年以来同期增幅最高的。宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 6/136/13 在消费支出方面，居民在住、行和奢侈品消费上增长较快。一季度，家用电器和音像器材、家具及建筑及装潢材料等住房类消费上，增速分别比同期提高 4、20.6 和 0.8 个百分点；汽车类上升 9.1 个百分点，金银珠宝类奢侈品提高 13.2 个百分点

16、。居民收入强劲增长和消费结构升级使得 2006 年以来消费上升的态势具有可持续性，我们预计，2007 年消费将加快增长，全年保持 15%左右的增速。图表 5 2007 年 1 季度消费增长强劲 社会消费品零售总额6101418222004-012004-052004-092005-012005-052005-092006-012006-052006-092007-01%048121620%当月增速累计增速 资料来源：中经网 中投证券研究所 M1 滞后性将会体现 CPI 仍高位运行 M1 滞后性将会体现 CPI 仍高位运行 一季度，居民消费价格指数同比上涨 2.7%，涨幅比上年同期上升1.5 个

17、百分点，1、2 和 3 月份 CPI 分别上涨 2.2、2.7 和 3.3 个百分点。其中食品价格同比上涨 6.2%，居住价格上涨 3.8%。食品价格上涨贡献了 CPI 上涨的 2.0 个百分点，其主要是受粮食价格上涨的影响，粮价在1 季度上涨了 6.7%。扣除食品和能源的核心 CPI 仅同比上涨了 0.9%，因此，未来粮价的走势对 CPI 的影响较大，我们认为，今年粮价仍会继续上涨。粮价在今年仍会是上涨的态势，原因主要有包括：今年政府对粮食市场仍实施最低收购价政策，可能仍会造成市场的紧平衡状态，使得粮食价格上涨；粮食作为可替代性能源的需求越来越大，导致玉米等粮食价格上涨；国际粮价今年仍可能走

18、高；不确定因素（气候）等的影响。与我们前期研究相一致，CPI 高位运行的根本原因是货币供应量的增长速度不断快于国民生产总值的增长速度，带来商品价格的上涨，如果差值不断变大，商品价格上涨加快，带来通货膨胀压力。前期货币供应量，尤其是 M1 在去年的高速增长的滞后作用将会在今年显现，带动CPI 高位运行，与2006 年四季度经济回顾及 2007 年一季度展望报告中预期一致，我们认为 CPI 今年将会在 2.7-3.5%的范围波动。宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 7/137/13 图表 6 食品类价格上涨是影响 CPI 走高的主要原因 9095

19、1001051101151202004-012004-042004-072004-102005-012005-042005-072005-102006-012006-042006-072006-102007-01指数CPICPI-食品 资料来源：中经网 中投证券研究所 图表 7 2006 年以来粮食价格形成趋势性的上涨 801001201402004-012004-042004-072004-102005-012005-042005-072005-102006-012006-042006-072006-102007-01100102104106108CPI-粮食CPI-居住资料来源：中经网 中

20、投证券研究所 进口增长强劲 导致贸易顺差缩小 进口增长强劲 导致贸易顺差缩小 2007 年一季度，我国实现进出口 4577.4 亿美元，比去年同期增长23.3%。其中，出口 2520.9 亿美元，增长 27.8%；进口 2056.5 亿美元，增长 18.2%，贸易顺差为 464.4 亿美元。一季度，出口额比去年同期增加 548 亿美元，但比三、四季度分别减少 105、259 亿美元，出口（累计）增速比去年同期提高 1.2 个百分点，比去年全年提高 0.6 个百分点，出口并未出现明显放缓的迹象。从各月来看，出口额绝对数值没有明显变动，但当月出口增速在 3 月份大幅下降为 6.9%。我们认为，3

21、月份出口增速大幅下降主要是受基期数值较高的影响，去年 3 月份出口达到 780 亿美元，是以前各月的最高水平，粗略估算，基期数据较高可能影响当月增速下降 24 个百分点。而出口（累计）增速可以回避单月因素影响，3 月份为 27.8%，增速并没有明显放缓。宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 8/138/13 图表 8 2007 年一季度出口没有出现明显放缓迹象 010203040502005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-

22、112007-012007-03%020040060080010001200亿美元出口额（当月）出口（累计）增速 资料来源：中经网 中投证券研究所 一季度，机电产品、高新技术产品和传统大宗商品出口增速都出现不同程度的下降。但传统大宗商品中的纺织纱线、织物及制品，服装及衣着附件等增速下降最明显，比上月下降 20.3 和 26.6 个百分点，比去年全年下降 8.9 和 11.3 个百分点。这说明，一方面出口退税政策的实施对传统大宗商品的影响较大，出口商品结构进一步优化；另一方面，人民币实际有效汇率出现上升，使得传统大宗商品出口成本增加，这对利润率较低的纺织、服装类行业影响更大。图表 9 机电产品出

23、口增速回落 010203040502005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-03%0100200300400500600亿美元当月出口值机电产品（累计增速）资料来源：中经网 中投证券研究所 图表 10 高新技术产品出口增速回落 0102030402005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-03%010

24、0200300400亿美元当月出口值高新技术产品（累计增速）宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 9/139/13 图表 11 传统大宗商品出口增速下降明显 010203040502005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-03%0100200300%服装及衣着附件纺织纱线、织物及制品鞋钢材 资料来源：中经网 中投证券研究所 一季度，进口额比去年同期增加 317 亿美元，比四季度略减 46 亿美元。

25、而同比增速比去年同期下降 6.6 个百分点，比去年底略降 1.8 个百分点，进口在一季度增长强劲。从各月来看，受春节因素影响，2 月份进口回落明显，但在 3 月份出现大幅增长，达到 765 亿美元，成为历史最高水平。各月同比增速由于受基期数值影响，其差距较大，2、3月份进口增速分别比 1 月份回落 14.4 和 13 个百分点。图表 12 2007 年一季度进口增长强劲 0510152025302005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-03%02

26、004006008001000亿美元当月进口进口（累计）增速 资料来源：中经网 中投证券研究所 机电产品和初级品进口增长明显。一季度，进口机电产品 1075.8亿美元，比去年同期多增 137 亿美元。进口初级品 493.2 亿美元，同比多增 67 亿美元，其中，初级形状塑料累计同比增长 26.9%，比去年同期提高 16 个百分点；铁矿砂及其精矿增长 39.7%，同比提高 17.5 个百分点，初级品进口需求旺盛。这样来看，一季度原材料进口需求较大，这可能与前两个月较高的固定资产投资增速有关。宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 10/1310/1

27、3 图表 13 一季度机电产品同比多增较多 0102030402005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112007-012007-03%0100200300400500亿美元当月进口-机电产品累计增速-机电产品资料来源：中经网 中投证券研究所 图表 14 一季度初级形状塑料进口需求增大 0102030402005-012005-032005-052005-072005-092005-112006-012006-032006-052006-072006-092006-112

28、007-012007-03%010203040亿美元当月进口-初级形状塑料累计增速-初级形状塑料 我们预计，出口（累计）同比增速将会继续下降，可能保持在 25%左右的水平。主要有三方面原因：一方面，去年出口基数较高，将会减缓今年的出口增速；其次，人民币实际有效汇率出现上升，使得传统大宗商品出口成本增加，对利润率较低的纺织、服装类行业影响较大；出口退税政策逐步实施，将会消减企业出口热情，使出口出现下降。预计进口增速将保持在 18%左右的水平，其主要是受固定资产投资增速和人民币实际有效汇率变动影响。城镇固定资产投资增速可能比去年略有放缓，但仍在 24%左右的高位运行，因而对机电产品和初级品的进口需

29、求较高。另外，人民币实际有效汇率上升有利于进口需求增加。M2 继续高位运行 中长期贷款出现反弹 M2 继续高位运行 中长期贷款出现反弹 2007 年 3 月末，广义货币供应量（M2）同比增长 17.27%，增幅比去年同期低 1.49 个百分点，比上年末高 0.33 个百分点。狭义货币供应量（M1）同比增长 19.81%，增幅比去年同期高 7.14 个百分点，比上年末高 2.33 个百分点。M1 继续快速增长，快于 M2 增速 2.54 个百分点，居民流动性偏好依然很强。1 季度，居民户存款和非金融性公司存款分别同比少增 836、761 亿元。而 M1 和 M2 的快速增长，也使得消费者价格指数

30、（CPI）上行压力较大，过多的货币供应量尽管为经济增长提供了宽松的货币环境，另一层面上也增加潜在通货膨胀的压力。M2 增速继续在高位运行，这也与一季度较高的信贷增速有关。3 月末，全部金融机构人民币各项贷款同比增长 16.25%，增幅比去年同期高1.52 个百分点，比去年末高 1.18 个百分点。一季度，新增人民币贷款 1.42 万亿元，完成全年贷款量的近一半，比去年同期多增 1678 亿元，贷款投放较多。其中，短期贷款和中长期贷款都增加较多，尤其是中长期贷款在 3 月份新增 2587 亿元，创历史新高；在贷款类别中，工业贷款和建筑业贷款出现反弹，而工业贷款增 宏观研究 季度报告 2007-4

31、-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 11/1311/13 加最明显。这两方面都将使得投资反弹压力较大。图表 15 2007 年一季度 M1 增速继续快于 M2 051015202504-0204-0604-1005-0205-0605-1006-0206-0606-1007-02%M1M2 资料来源：Wind 资讯 中投证券研究所 图表 16 2007 年 3 月份中长期贷款出现反弹 -200002000400060002005-032005-072005-112006-032006-072006-112007-03亿元-10000100020003000各项人民币贷款短期

32、贷款中长期贷款资料来源：中经网 中投证券研究所 图表 17 一季度工业贷款和建筑业贷款（环比增减）都有反弹-200020040060080010002005-012005-052005-092006-012006-052006-092007-01亿元-50050100150工业贷款建筑业贷款 资料来源：中经网 中投证券研究所 宏观研究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 12/1312/13 外汇储备新增较多 流动性压力大 外汇储备新增较多 流动性压力大 2007 年 3 月底，国家外汇储备余额达到 12020 亿美元，而 1-3 月新增 1357 亿

33、美元，同比多增 795 亿美元。其中，1、2 和 3 月份分别增加383、527 和 447 亿美元，一季度，外汇储备增加明显。图表 18 2007 年一季度外汇储备新增较多 02004006002004-012004-042004-072004-102005-012005-042005-072005-102006-012006-042006-072006-102007-01亿美元外汇储备月度变动 资料来源：Wind 资讯 中投证券研究所 一季度外汇储备新增 1357 亿美元，其中，贸易顺差为 464 亿美元，外商直接投资 159 亿美元。扣除贸易收支和外商直接投资的影响，外汇储备仍多增 73

34、4 亿美元。我们预计，这 734 亿美元外汇储备主要来自于银行业对外投资利润汇回结汇；海外上市企业资金汇回；银行掉期交易结汇；企业与银行签订远期结汇合同，银行基期市场卖出美元。其中，只剩 100 亿美元左右的资金无法解释来向，可能有部分热钱的影响。要使经济平稳增长而不出现经济过热的风险，控制贸易顺差的扩大显得尤为重要。这主要是因为：一方面，贸易顺差扩大，必然带来流动性过剩，商业银行有充裕的资金进行放贷，投资反弹压力增大；贸易顺差扩大增大人民币升值压力，增大国际贸易摩擦和使得热钱涌入，同样带来流动性过剩，而且央行难以保持货币政策独立性；依靠贸易带动经济增长，不利于经济体的健康发展。因此，如果要控

35、制贸易顺差的扩大，实现贸易收支平衡，可以借助于加快人民币升值、出口退税政策逐步实施和加征出口关税等政策。加快人民币升值，尽管可以使得实际有效汇率上升，减少出口利于进口，但可能会影响国内经济，而且会带来更多热钱，流动性过剩局面很难改变；进一步降低一些行业的出口退税率和加征一些高耗能、高污染行业的出口关税，这些举措在人民币升值的背景下可能会更有效的降低出口。另外，为抑制经济过热，政府将出台一系列紧缩措施，包括过热行业信贷控制、对商业银行进行“窗口指导”、进一步落实出口退税政策和加征出口关税。而央行可能在五一前后提高存款利率而不动贷款利率或者同时提高存贷款利率，而存款利率上幅高于贷款利率上幅。宏观研

36、究 季度报告 2007-4-25 请阅读正文后免责声明及评级标准 中投证券研究所 13/1313/13 免责条款 免责条款 本报告旨为发给中国建银投资证券有限责任公司（以下简称“中投证券”）的特定客户及其他专业人士，未经中投证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送或出版作任何用途。本报告所载资料均来自中投证券认为可靠的来源资料，但中投证券不能保证任何资料或数据的准确性、完整性和正确性。中投证券不对因使用此报告的材料而引致的损失负任何责任，除非法律法规有明确规定，客户并不能尽依赖此报告而取代行使独立判断。本报告仅作提供资料之用，其所包含或表达的一切资料或意见，如有任何变更恕不预先通知。就本报告内容及其中可能出现的任何错误、疏忽、误解或其他不确之处，中投证券不承担任何法律责任。中国建银投资证券有限责任公司研究所中国建银投资证券有限责任公司研究所 深圳 地址：深圳福田区福华三路国际商会中心49楼 主页：http:/ 传真：（0755）82026711 北京 地址：北京市西城区闹市口大街1号长安兴融中心2号楼7层 传真：（010）66276939