理解这些规则,让你的科创板打新事半功倍.docx

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1、理解这些规则，让你的科创板打新事半功倍今年以来，科创板的推进如火如荼，截至4月16日，已有79家公司申 报受理，业内预计最快6月即可看到首批科创板公司正式上市。另一方 面，广大投资者积极申请权限开通，摩拳擦掌，准备品尝这头啖汤。值得 一提的是，根据海博士的调研，鉴于科创公司更高的不确定性，目前对科 创板二级市场波动风险抱谨慎态度，而将主要关注度聚焦在一级市场机会 的投资者并不在少数。那么，既然想要参与科创板新股认购，厘清规则自 然是当务之急。参与方式有几种？与主板的打新有什么区别？又有哪些特 殊机制会对发行价以及上市后的股价产生影响？今天海博士就借着上交 所近日刚刚发布的上海证券交易所科创板股

2、票发行与承销业务指引来 为大家梳理一下那些你可能还不太了解的关键点。三管齐下，不再只是碰运气根据上交所发布的业务指引，科创板新股认购有三种渠道一一战略配售、网下配售和网上申购。三种渠道分别具有不同的参与门槛和优劣势 特点。战略配售股份发行分配比例：不高于30%面向的投资者类型：发行人战略合作或长期合作的企业、大型保险公司、 国家大基金、公募战略配售基金、保荐机构子公司、发行人员工持股计划 等优势：优先配售，可根据需求事先约定股份数量或认购金额，获配数量通 常较高劣势：具有2年的锁定期；在发行价未知的情形下进行认购；需按比 例缴纳配售经纪佣金网下配售股份发行分配比例：30%-70%面向的投资者类

3、型：证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保 险公司、QFII、私募基金管理人优势：获配概率大，只要报价有效就一定获配；通过参与询价对发行价格 产生影响劣势：需按比例缴纳配售经纪佣金；参照现行主板规则，可能会有较高的 市值要求网上申购股份发行分配比例：20%-40% 参与门槛：连续20个交易日日均资产超过50万+ 24个月交易经验 优势：一键申购，操作简便；没有额外的显性成本劣势：中签率低，不易获配；申购有相应的市值要求通过比较，我们发现，上述三种参与方式各有利弊。前两种方式相对容易 获配，但门槛较高且存在显性成本；网上申购则没有显性成本，但获配几 率低。根据规则，针对单次IPO ,同一

4、投资主体只能选择通过上述一种方 式参与新股认购，且不论成功与否，都不能再通过其他方式进行申购。譬 如，报名参与了某上市公司网下询价和配售的投资者，即使因报价无效未 能获配股份，也不允许再通过网上进行新股申购。同样的，参与战略配售 的机构投资者就不能再参与同一次IPO的网下和网上的发行。如此，即 意味着，投资者参与新股认购，事前就必须确定好本次的参与方式且不能 变更。但是，事实上，上述三选一的规则只对于直接投资行为构成了限制。我们 投资者完全可以通过直接和间接投资相结合的方式同时参与上述三种认 购方式，即一方面利用自有股东账户开立科创板权限并进行网上申购，另 一方面通过申购或购买战略配售基金和科

5、创板打新基金分别间接参与科 创板IPO的战略配售和网下配售。需要说明的是，此处提到的这两类基 金是有所区别的,前者即是指目前市场上存续的6只CDR基金（未来可 能还会有更多基金公司创设该类基金），后者则是指目前诸多基金公司正 在申报拟成立的科创打新基金。如我们前文分析的，自主网上打新属于碰运气，没有成本；参与上述两类 基金则相当于通过支付一定的成本以追求获取相对稳定的新股份额。三管 齐下，可一定程度上形成优劣势互补 从而实现相对更加稳定的投资结果。 因此，如果投资者看好科创板的一级市场机会，那么不妨尝试将事先设定 的投资本金作合理分配，分别以上述三种方式参与，以追求投资效用的最 大化。市场化询

6、价料将提高发行估值如我们先前所知，目前主板IPO的发行定价是限定在23倍市盈率和行业 市盈率以内的，因此一二级市场间具有比较明显的估值差。相应的，也就 产生了较高的新股收益。但科创板有所不同，其采用的是市场化询价模式。根据业务指引的 规定，发行价格由网下投资者通过初步询价和累计投标询价（累计投标询 价过程不是必须的）而产生。在此过程中，主承销商和上市公司会剔除全 部申报总量中价格最高的10%,并主要参考公募基金、社保基金、养老 金、企业年金、保险公司以及QFII的申购报价情况确定最终的发行价格 或区间。很显然，科创板IPO的发行价完全由那些专业机构投资者的认购需求决 定，且不再受限于特定的估值

7、水平。因此，海博士认为，相较主板，预计 科创板公司的发行价整体上会更接近于企业的合理估值。那么，一二级市 场间的套利机会也就不会像主板那样显著。跟投机制解绑利益关系根据早期证监会发布的制度，科创板将试行保荐机构跟投机制，即发行上 市时由保荐人设立的子公司向所保荐的上市公司进行股份认购。此次业 务指引则进一步明确了相关的具体规定。不难理解，在原本没有跟投机制的情况下，上市公司和保荐机构在本质上 是利益一致的，双方都希望上市进程能够顺利完成，且在条件允许的情况 下，发行价越高越好。如此，公司能够实现上市、获得融资，同时形成良 好的企业形象；而保荐机构则能够收获丰厚的发行和承销收入。那么问题 就来了

8、，当上述二者利益一致，同时与市场却存在着明显的信息不对称， 这其中的道德风险如何来规避呢？ 跟投机制或能够很好的解决这个问题。保荐人利用自有资金参与新股战略 配售，意味着将其利益与市场上的其他投资者绑在了一起。很显然，因为 直接牵涉到自身未来的投资损益，在尽调企业经营情况、评估企业投资价 值、协商确定发行价格的过程中，保荐机构都会自发的以更加审慎和客观 的态度来对待。通过此次发布的业务指引中的具体条款，我们也能看出一些基于这方 面的设计考虑。首先，条款明确了保荐机构的跟投比例为发行股票数量的 2%5%，且根据发行规模进行分档确定。发行规模越大，跟投比例越低， 反之亦然。这样既规避了道德风险同时

9、也兼顾了保荐机构的资本金压力。 其次，跟投股份的锁定期设定为24个月。我们知道，其他战略配售股份 和“小非原始股的锁定期通常为一年（特别约定的除外），实际控制人股 份的锁定期通常为三年，保荐人跟投股份的锁定期恰恰介于这两者之间。 对于这种制度设计的合理性，可以这样理解：从上表中可以看到，股份锁定期限的设计与各类主体在IPO过程中承担 的责任以及掌握的信息透明度是一致的，这意味着信息优势越大、责任越 重，经受市场考验的时间就必须越长，从而最大程度上确保各类主体自发 性的勤勉尽责，限制其在IPO过程中利用信息优势获利的可能性。鉴于这样的制度设计，海博士相信，欺诈上市、业绩造假、发行价虚高等 情形在

10、未来科创板当中将会得到很大程度的抑制投资者则也可以将更多的精力放在上市企业的价值评估和判断决策方面不必过分担忧道德风险引发的各类黑天鹅事件。绿鞋机制平抑破发风险绿鞋机制又称为超额配售选择权，首先我们来图解一下。举个例子来说明：I.券商A发行承销B公司1亿股IPO ,发行价10元，同时A获得B公司 10%的超额配售选择权授权。券商A与投资者C达成协议，由C缴款 1亿元（1000万股*发行价10元）认购这超额配售的10%股份,并同意 该部分股份可延迟30个交易日交付；II.完成发行后，超额募集的1亿元由券商A保管。上市后30个交易日内, 如果股价出现破发，A可利用该部分资金以破发价格从二级市场购买

11、；III . 30个交易日到期,如券商A已买回股份600万股，则上市公司B以10 元发行价增发400万股,以补足1000万股；.券商A将上述1000万股交付给投资者C;IV .同时将上市公司B增发股份所应得的资金4000万元（400万股*10元） 交付给B ;.最后将1亿元超募资金中的剩余部分纳入投资者保护基金。了解了上述机制后，我们不难发现：在“绿鞋机制下，当股份上市后30 个交易日内出现破发，主承销商将会以超募资金进行二级市场买入，从而 一定程度上维护市场价格的稳定。事实上，这也是“绿鞋机制”的设计初衷 所在。在这里，有几点细节需要投资者注意：是否实施绿鞋机制以及超额配售的比例（不得高于1

12、5% ）,由主 承销商和上市公司协商确定相关信息会事先在招股意向书和初步询价公 告中披露。按照规定，主承销商通过二级市场买入上述股份时，只能以本方最 优价格（即我们俗称的买一）进行申报委托，且买入后不得再卖出。这 意味着，在破发情形下，主承销商的买入行为至多构成一定的“托市维稳 作用，而不会出现有意拉抬股价甚至倒手赚取差价的情况。如果最终超募资金留有结余（意味着确实出现了破发），那么剩余 资金将纳入投保基金，而非归主承销商所有。由此，也就规避了主承销商 有意提高发行价格导致破发，从而利用“绿鞋机制获利的可能性。总而言之绿鞋机制”有利于维护新股上市后价格的相对稳定，一定程度 上平抑短期新股破发的风险。因此，选择认购附带“绿鞋机制”的IPO股票， 相当于多了一道风险保障。海博士相信，在理解了这些重要的制度规则后，投资者应当对科创板新股 市场的机会与风险有了更加深刻的认识。最后，海博士还是要例行提醒诸 位：科创板风险预计将显著高于主板，投资者应当量力而行、审慎参与。免责声明：市场有风险，投资需谨慎。本文所载内容仅供海通证 券股份有限公司的客户参考使用，客户须自主做出判断和投资决策。 如本内容为海通研究所发布的报告摘要，则仅为其研报观点的简要表 述，客户仍需以海通正式发布的完整报告和专业的投资顾问的解读为 准。