中小企业应收账款资产证券化联合融资模式研究——以青.pdf

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1、贵州大学硕士学位论文中小企业应收账款资产证券化联合融资模式研究以青岛市中小汽车配件企业为例姓名：刘国强申请学位级别：硕士专业：工商管理指导教师：陈述云20070501摘要中小企业已经成为我国社会经济持续、稳定和健康发展的重要力量，在市场经济体制的建立和城镇化的过程中发挥了重要作用。我国中小企业一直面临“融资难”这个世界性难题，虽然目前的融资渠道与方式在解决中小企业融资方面发挥了一定作用，但是由于经济体制和市场制度方面的约束，在传统的融资体系安排下，我国中小企业融资难问题并未得到显著解决，因此需要以创新的融资方式开辟新道路!资产证券化是一种创新融资技术。应收账款证券化是以应收账款产生的未来稳定现

2、金流作为保证发行资产支持证券，从而为企业融通资金的一种创新融资形式。近年来理论界从我国中小企业融资难的角度提出了以资产证券化为中小企业融资的设想并做出了有益探索，但目前就单个中小企业来说尚不具备证券化的可行性。本文运用规范分析的方法，提出了依据互助合作原则和住房抵押贷款证券化原理的中小企业应收账款资产证券化联合融资模式，并以青岛市中小汽车配件企业为案例对联合模式的设计，成本，收益与风险防范进行论证，最后指出中小企业应收账款资产证券化联合融资模式需要解决的问题。同时，本文认为以联合资产证券化解决中小企业融资难问题不仅具有实际意义而且具备现实的可行性，借鉴已有的企业应收账款资产证券化实例的经验进行

3、联合模式的设计是较为可行的选择，但是中小企业资产证券化在我国尚没有先例可循，因此许多分析还是在理论的基础上加以讨论，在证券化产品设计、融资成本和风险防范的数学模型建立等方面还需进一步的研究!关键词：中小企业融资，资产证券化，应收账款联合证券化图书分类号：F 2 0 6 9A b s t r a c tT h es m a l la n dm e d i u m-s i z 甜蛐t e I】p r i a l r e a d yb e c a m ei m p o r t a n ts t r e n g t hw h i c hp r o m o t e so u rc o u n t r y

4、s o c i a le c o n o m yc o n t i n u a l l y,s t a b l ea n dt h eh e a l t h yd e v e l o p m e n th a sp l a y c dt h ev i t a lr o l ei nt h em a r k e te c o n o m ys y s t e me s t a b l i s h m e n ta n di nt h eu r b a n i z a t i o np r o c e s s P r e s e n t l y,O u rS m a l la n dm e d i

5、 t t m-s i 2 e de n t e r p r i s ci sf a c i n g f i n a n c i n gd i f f i c u l t l y t h i sw o r l d w i d eb a s i sd i f f i c u l tp r o b l e m,a l t h o u g ht h ep r e s e n tf i n a n c i n gc h a n n e la n dt h ew a yp l a y e dc e r t a i nr o l ei ns o l v i n gt h es m a l la n dm e

6、 d i u m-s i z e At e l p r i f i n a n c i n ga s p e c LB u tb c u t h ee c o n o m i cs y s t e ma n dt h em a r k e ts y s t e mr e s t r a i n t,u n d e rt h et r a d i t i o n a lf i n a n c i n gs y s t e ma r r a n g e m e n t,o u rc o u n U 7S m a l la n dm e d i u m-s i z e de n t e r p r

7、i s ef i n a n c e dt h ed i f f i c u l tq u e s t i o nt oo b t a i nt h er e m a r k a b l es o l u t i o nb yn On 嶂蛆&t h e r e f o r en e e d e dt oi n n o v a t et h ef i n a n c i n gw a yt op a v et h en e ww a y!T h em tr e c e i v a b l es e c u r i t l z a f i o ni saf i n a n c i n gt e c

8、 h n o l o g yi nt h ef i n a n c i a li n n o v a t i o nm a i n s l r e a m hr e c e n ty e a r st h et h e o r i s t sf i n o mt h ea n g l eo ff i n a n c i n gd i 丘i c u l t yo fo u rc o u n t r yS m a l la n dm“l l u m-s i z e d如妇p f 融t op r o p o s et oc h a n g e a l la n dm e d i u m-s l z

9、e d t e I p r i 五卫l a n c i】喀b yf i l ep r o p e r t yn e g o t i a b l es e c u r i t i e st h e 怔啦吐v ep l a na n dh a sm a d et h eb e n e f i c i a le x p l o m i o n,b u ta tp r e s e n ts t i l ld o e sn o th a v et h e童。a j t i 2 叠虹。虹f e a m l,t U t y t h es i n g l es m a l la n dm e d i u m-

10、s i z e de n t e q,l t 蛾T h i sa r t i c l eu t i l i T J t h eu a n d a r da n a l y mm e t h o d,p r o p o s e dt h es m a l la n dm e d i u m-s i z e dc H l e i p r 醅a c c o u n tr e c e i v a b l es e c u r i t i z a t i o na s s o c i a t e df i n a n c i n gm o d e l,锄dt a k eC I i：n g d a oa

11、u t op a r t s t e r p r i s a st h ee x a m p l e st oa n a l y z em o d e ld e s i g n,t h ec o s t,t h ei n c o m ea n dt h er i s kg u a r dc a r r i f i n a l l yp o i n t e do u tt h eq u e s t i o n sn e e d e dt ob es o l v e df o rs m a l la n dm e d l u m-s i z e dc n 忙啦a c c o u n tr e c

12、e i v a b l ea s s o c i a t e ds e c u r i t i z a f i o nm o d e LA tt h es a 戏t i m e t h i sa r t i c l et h o u g h tn o to n l ys e c u r i f i T 口t i o nw h i c hs o l v e st h ef i n a n c ed i 伍c u l t yo fs m a l la n dm e d i u m-s i z e d 拟p I i h a v i n gt h ep r a c t i c a ls i g n i

13、 f i c a n c e,m o r e o v e rh a v i l 喀t h er e a l i t yf e a s i b i l i t y T a k i n gt h ea 甲H i 舡I o ft h ep r e s e n ta c c o u n tr e c e i v a b l es e c u r i t i z a f i o ne x a m p l ew h i c hh a sc a r r i e do ni sam o r ef e a s i b l ec h o i c e b u tt h es m a l la n dm e d i

14、u m-s i z e d 把啦s e c u r i t i z a f i o ns t i l ld i dn o th a v et h ep r e c e d e n ti nO l l rc o u n t r yt ob ep o s s i b l et of o l l o w,t h e r e f o r em a n ya n a l y s i sp e r f o r m e di nt h el h e 饥yf o u n d a t i o nt od i s a 4 s o nt h es e c u r i t i z a t i o np r o d u

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16、t ss e c m i t i z a t i o n,a c c o u n tr e c e i v a b l ea s s e t sa s s o c i a t e ds e c u r i t i z a t i o nI m C：F 2 0 6 92原创性声明本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果。对本文的研究在做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律责任由本人承担。论文作者签名：童竺陋日期：关于学位论文使用授权的

17、声明本人完全了解贵州大学有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保留或向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅；本人授权贵州大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文和汇编本学位论文。(保密论文在解密后应遵守此规定)论文作者签名：喧g 匠塑!铷币签名日期：2 1 1 2 生签旦前言当今世界，中小企业在促进科技进步、增加就业、扩大出口、产业结构升级和拉动G D P 增长等方面都发挥着不可替代的作用，“大力发展中小企业”已经成为世界性的课题，可以这样说，。2 1 世纪是中小企业的世纪”，但融资难却正困扰着世界范围内中

18、小企业的发展，成为了一个世界性难题!我国特殊的国情使中小企业融资难问题更为突出，目前，国内中小企业普遍资金紧张，6 2 9 6 的企业将缺乏资金列为企业发展的第一障碍，有2 9 5 的中小企业反映融资困难。从融资方式上看，因企业规模较小且多数处在投资大回收低的初级阶段，本身积累有限，造成内源资本供给不足。在外源性融资方面，我国中小企业外源性资金的9 8 7 来自间接融资的银行贷款，银行信贷是目前中小企业的主要融资渠道，但是贷款融资却面临着新的挑战和困难，主要是一方面商业银行对中小企业。惜贷”现象严重：另一方面，中小企业贷款的交易成本高收益低的状况使得银行不得不缩小授信规模。直接融资渠道不畅是中

19、小企业融资难的另一关键问题，中小企业板块的推出虽然在一定程度上解决了融资难问题，但并未使全国一千多万家中小企业普遍成为其受益的对象：债券融资由于受到发行条件的限制更不现实，风险投资虽然在我国已有较快发展但其投资对象往往限于高科技中小企业或高风险高回报项目，因此其作用发挥还受一定限制；此外，民间借贷的形式融通资金属于民间的非正规金融范畴，尚需国家出台相关法律法规予以规范，其他融资方式如票据融资和租赁融资因发展缓慢作用也不尽明显。资产证券化是一项重要的金融创新，应收账款的资产证券化是以应收账款产生的未来稳定现金流作为偿付证券的资金来源，以应收账款资产支持证券的发行收入为企业融通资金的一种创新融资形

20、式近年来一些专家学者从我国中小企业融资难的角度提出了以资产证券化为中小企业融资的设想并做出了有益探索，但证券化需要一定规模的资产池，从而以规模化降低融资成本产生规模效益，就单个中小企业而言尚不能达到这种要求联合证券化对中小企业来说应该是一个较为现实的模式，规模化的问题可迎刃而解。虽然此前并未有中小企业资产证券化的先例，在实践中会存在一些障碍，但本人相信依据互助合作原则和住房抵押贷款证券化(她s)原理建立的中小企业应收账款资产证券化联合融资模式，应该成为解决我国中小企业融资难的新尝试!1 绪论1 绪论1 1 论文研究的目的和意义1 1 1 研究目的当前，。无论在发达国家还是在发展中国家，中小企业

21、都己成为国民经济的重要支柱，在促进经济持续发展和繁荣稳定方面发挥着重要作用。然而，融资难这个“瓶颈”问题却严重阻碍着世界各国中小企业的发展，已成为一个全球性难题。在我国，中小企业发展经历了一个由停滞、起动到加速发展的过程。到2 0 0 5 年底我国中小企业总数已经超过了1 0 0 0 万家，已注册登记的中小企业数占全部企业总数的9 9 以上，中小企业的总产值、销售收入、实现利税和出口总额分别占全部总量的6 0、5 7、4 0 和6 0，创造的增加值占国内生产总值的5 0，吸纳劳动力1 1 亿多并提供了大约7 5 的城镇就业机会，创造新增就业机会比例高达8 0(经济日报，2 0 0 6 1 0

22、6)中小企业已经成为我国社会经济持续、稳定和健康发展的重要力量，在市场经济体制的建立和城镇化的过程中发挥了重要作用。但是在高速发展的背后，我国中小企业也正面临着“融资难”这个世界性难题，由于我国金融体系尚不健全以及资本市场不够发达，加之中小企业自身经营管理水平低信用差，融资难f 司题更为突出。虽然目前的融资渠道与方式在解决中小企业融资方面发挥了一定的作用，但是由于经济体制和市场制度方面的约束，在传统的融资体系安排下，我国中小企业融资难问题并未得到显著解决，因此需要以创新的融资方式开辟新道路!本文以解决我国中小企业融资难为初衷，提出了一个中小企业应收账款资产证券化联合融资的模式并对此进行论证，从

23、而达到以一种金融创新的形式解决我国中小企业融资难问题的研究目的。1 1 2 研究意义本文以青岛市中小汽车配件企业为案例，通过对中小企业应收账款资产证券化联合融资模式的研究，期望利用证券化这种创新金融工具为我国中小企业开辟新的直接融资途径，从而使本次研究具备以下意义：1 可以使中小企业融资各方跳出现有融资模式的框框，以一种创新的思维利用创新型的工具突破性地解决中小企业融资难问题。2 将资产证券化这种创新工具用于解决中小企业融资问题，以新工具解决老问题具有重要意义3 通过以青岛市中小汽车配件企业为案例进行应收账款资产证券化联合融资模式研2赛州大学工商管理硕士学位论文究，从而对以区域中小企业联合进行

24、证券化作为一种模式在全国推广有指导意义。4 对于全国其他具有中小企业发展局或中小企业联盟的地区，通过以政府构建的平台解决中小企业融资有参考意义1 2 国内外研究现状1 2 1 国外研究现状在传统融资渠道方面，因国外金融市场发达、金融服务体系健全，关于中小企业融资方面的研究主要是围绕间接融资并侧重于银企关系来展开，对于应收账款证券化融资研究涉及不多。相关学者从银企模式选择、银行业并购，银行的“市场力量”等方面对中小企业融资进行了研究1 银企模式选择方面美国经济学家B e r g e r 等人(B e r g e r，U d e l l，2 0 0 2)将银行为缓解金融交易中信息问题而开发出的贷款

25、技术分为四类：财务报表性贷款、抵押担保型贷款、信用评分技术贷款及关系性贷款前三种是易于量化、编码、传递的“硬信息”，是大企业具有的特点。而关系性贷款是难以量化的“软信息”，具有强烈的人格化特征，是中小企业的一个特点所以这就使得贷款银行和中小企业之间必须保持长期、紧密相对封闭的交易关系，即企业只固定地与数量极少的银行打交道，这就形成了关系型借贷关系长期化和交易对象集中化的关系型借贷有助于软信息成本的降低德国学者H a r o f f 等(H a r h o f f,K o r t i n g，1 9 9 8)通过实证研究发现，德国的中小企业大部分与一家或两家银行建立长期化的借贷关系，许多中小企业

26、从一家银行所获得的贷款额占其贷款总额的2 3 以上。2 银行业并购方面近年来，国外关于银行业购并对中小企业融资的影响进行了大量的实证研究。由于研究的角度、范围和方法的差异，产生了各种不同的结论，尤其在购并所导致的银行业集约化等市场结构变化对中小企业融资的影响问题上，至今仍然存在着互相对立的观点。但美联储在向美国国会提交的关于中小企业信贷可得性问题的报告中认为，多数研究达成了以下共识：(1)当小银行与小银行之间发生兼并时，对中小企业的贷款会增加；(2)当小银行被银行持股公司控股时，只要小银行未失去独立的贷款决策权，对中小企业的贷款不一定减少：(3)当外国银行购并本国银行，或者发生银行的跨地区购并

27、时，由于文化差异和决策中心外移，通常会减少对中小企业的贷款；(4)购并发生时若本地区存在或新组建了可替代原有小银行的其他中小金融机构，对中小企业的贷款不一定减少。(王俊，2 0 0 4)31 绪论3 银行的。市场力量”西方学者认为银行具有某种控制权和市场控制力。市场力量对中小企业的信贷既有有利的一面也有不利的一面S h a r p e 认为，市场力量使银行能够加强它与小企业的隐性长期合约关系，小企业从长远打算，会倾向于和银行保持长期关系。因为企业转换“基础”银行的成本相对较高，所以当银行与企业保持较长时期的关系后，银行就有可能使企业支付高于完全竞争时期的利率水平，使以前吸引小企业的短期低利率补

28、贴部分得到补偿。当然，银行如果在信贷供给方面有超强的市场力量，也会带来一些负效应。从企业角度来说，企业可能为避免在银企关系中过分受制于银行，就会和多家银行建立关系，增加了企业的融资成本和社会信息的浪费；从银行角度来说，会使银行间出现“搭便车”的行为，看到企业获得了其他银行贷款，也跟进提供贷款，而自己却不对企业的信息进行深入分析，容易引发道德风险，而且也可能增加银行为收取较高利息的冒险动机和不努力提高管理水平的倾向。(王俊，2 0 0 4)在资产证券化方面，其作为一项金融创新技术起源于上世纪6 0 年代末美国的住宅抵押贷款市场，至今已有4 0 多年的发展历史。西方国家在资产证券化方面的理论研究比

29、较早，A r r o wa n dD e b r e u 早在2 0 世纪5 0 年代就以严密的数理统计研究方法，证明了经济主体可以利用各种有价证券来防范金融风险，将金融风险减到最低限度，从而为金融资产证券化提供了理论依据。1 9 9 0 年S h a r pa n dM i l l e r a n d 的研究更具有前瞻性，他们的研究结果表明，资产证券化将是金融业的发展重点，而且将广泛应用于企业融资实践。自2 0世纪8 0 年代以来，资产证券化经历了大发展，它不仅仅作为商业银行解决流动性不足的手段，并成为金融市场上解决企业融资问题的创新观念和方式。应收账款资产证券化属于资产支持证券(A B S

30、)的一种，是以应收账款作为基础资产的证券化经过几十年的发展，国外特别是西方发达国家对应收账款资产证券化的研究已经具备了一套完整的理论体系和实践性很强的操作流程，形成了对企业融资的强有力支持，但是由于资产证券化资产池的规模化特点，现有资产证券化的理论和实践多是针对大企业而言，少有专门针对中小企业应收账款资产证券化的文献和操作模式，但是现有的理论和操作流程可以为我国中小企业的应收账款资产证券化借鉴。1 2 2 国内研究现状在中小企业融资方面，陈晓红、郭声琨主编的中小企业融资是国内最早研究中小企业融资问题的专著之一在书中他们对国内外中小企业融资作了系统的比较，从直接融资和间接融资两个方面，论及了不少

31、中小企业可借鉴采用的融资方式，提出了及早4贵州大学工商管理硕士学位论文建立国内中小企业信用担保体系的建议，并在实务操作层面上介绍了商品贸易融资这一融资创新手段。(黎璞，2 0 0 3)李扬、杨思群所著的 中小企业融资与银行论述了中小企业融资所涉及的各种融资渠道，其基本观点为“以自由资本精神来考虑中小企业融资”，因此发展民间融资就成为该书顺理成章的建议，另外其中的数据也反映了国内中小企业融资的现状。曹凤歧在建立和健全中小企业信用担保体系中认为建立和健全中小企业信用担保体系应充分发挥政府在担保体系建立过程中的作用，建立担保风险补偿机制并建立完善的中小企业资信评级制度国家计委研究报告破解中小企业融资

32、难必须从资金源头抓起指出，目前银行借贷现象引起了新的银企矛盾，使中小企业融资面临更大的困难，要解决这一问题必须从源头上分流社会资金。(黎璞，2 0 0 3)高正平在中小企业融资新论中提出中小企业融资难的根本原因在于信息不透明带来的信息不对称，他主张应以多渠道增加企业资本金为解决问题的起点，以加大金融制度创新力度为解决问题的关键点，以财政与金融的有效对接为破解问题的特殊点，以政府作用的系统发挥为解决问题的前提和保证，从而用系统全方位的视角解决中小企业融资问题。纳朋杰在中小企业融资研究一书中指出，中小企业要强化内部控制增加信息透明度并提升信用水平，从而减少融资过程中的各方交易成本在政府方面，应该将

33、中小企业纳入政府采购体系并运用税收激励来带动企业的自我发展，他同时指出创新的融资方式和融资产品是解决中小企业融资问题的突破。我国广泛的资产证券化理论研究始于1 9 9 8 年，至今有关学术著作有张超英、瞿祥辉合著的资产证券化一原理、实务、案例，这是我国国内第一部系统介绍资产证券化的专著，另有沈沛等著 信贷资产证券化一原理与操作技巧及沈沛著资产证券化研究和王开国著资产证券化论等，这些著作所体现的研究成果主要是解决商业银行不良资产和住房抵押贷款的证券化，重点在介绍西方国家证券化的实务和实际操作上，对于我国国情下资产证券化理论的研究较欠缺。另外较有代表性的著作还有何小锋编著的资产证券化：中国的模式和

34、于凤坤编著的资产证券化理论与实务，两书均较为全面的讨论了在中国实行资产证券化的可能性，但均重点讨论大型企业和金融机构的资产证券化，没有涉及中小企业的资产证券化。张超英所作 对金融资产证券化经济学意义的再认识和美、日金融资产证券化：比较分析等专题文章，对资产证券化的经济学原理和国外的状况进行了比较。随着近几年来我国学术界对资产证券化关注的进一步升温和51 绪论资产证券化实践的增加，国内众多学术文章也多以资产证券化为题，对应收账款的资产证券化特别是中小企业应收账款资产证券化也有论及，而在中小企业应收账款证券化联合融资研究方面则述及不多!经过十几年的发展，我国资产证券化方面的实践已经有了一些成熟的案

35、例，从1 9 9 2年海南三亚市的地产投资券到1 9 9 6 年广深珠高速公路的离岸证券化融资，以及中远集团和中集集团以贸易应收款为支撑在境外发行票据，2 0 0 5 年国开行发行的A B S1 0 0 亿元，建行的M B S 3 0 亿元和联通收益权计划等，以上案例无论是在国际金融市场还是在国内资本市场上的操作，都为今后的企业资产证券化融资提供了借鉴，特别是应收账款证券化的实践是较完备和成功的，它所形成的操作模式和流程可以为中小企业应收账款资产证券化联合融资模式提供现实的路径和框架。当前在我国金融体制改革进一步深化的大背景下，融资创新和金融工程的研究已取得了可喜的成果，但是某些研究还是停留在

36、理论上，没有从中小企业融资需求的角度研究切实可行的融资创新工具，虽然像资产证券化已经有较多的实例，但是如何应用到中小企业融资中却少有研究和实践，因此如何以创新的融资方式和产品解决9 4,企业融资难这个。老”问题，应该是学术界和企业界共同关注的焦点1 3 文章的研究框架及内容本文针对我国中小企业的融资现状及融资难问题，在以青岛市中小汽车配件企业为案例的基础之上，提出以中小企业应收账款资产证券化联合融资模式解决中小企业融资难问题的设想，形成以下研究架构：以资产证券化和应收账款证券化融资概述为开端，继而提出中小企业应收账款资产证券化联合融资模式，并以青岛市中小汽车配件企业为案例对联合模式的设计、成本

37、、收益与风险防范进行论证，最后指出中小企业应收账款资产证券化联合融资模式需要解决的问题。本文的主要研究内容也据此分为六章：第一章为绪论；第二章为资产证券化融资概论；第三章主要介绍9 4,企业应收账款证券化联合融资可行性与基本框架；第四章是以青岛市中小汽车配件企业为案例的中小企业应收账款证券化联合融资模式设计；第五章则在第四章的基础上对联合模式的成本、收益与风险防范进行了论证；第六章指出了中小企业应收账款证券化联合融资模式需要解决的问题。1 4 论文的创新点本文的创新主要有以下两点：6贵州大学工商管理硕士学位论文1 在现有融资渠道和融资方式的基础之上，指出了我国中小企业在现有制度安排下融资的特殊

38、困难，提出运用创新金融工具资产证券化来解决中小企业融资难问题。2 在前人的应收账款资产证券化研究基础之上，依据互助合作的原则和住房抵押贷款证券化(船S)原理构想出中小企业之间的应收账款证券化联合融资模式，并以青岛市中小企业战略发展联盟为操作平台，以青岛市中小汽车配件企业为案例对这一创新进行论证，为我国中小企业融资找到了一个新的突破点。72 资产证券化融资概论2 资产证券化融资概论2 1 资产证券化融资概述2 1 1 资产证券化概述一般来说，资产证券化通常包括实物资产证券化和金融资产证券化实物资产证券化是指资金需求者在资本市场和货币市场上以公司实物资产为担保发行证券来融资，使用的金融工具包括商业

39、票据、企业债券和股票，是广义的资产证券化。金融资产证券化也即通常所说的资产证券化(A s s e t sS e c u r i t i z a t i o n)，其原理是指发起人将缺乏流动性、但又可以产生稳定可预见未来现金收入的资产或资产组合(即基础资产)，出售给特定的发行人，或者将该基础资产信托给特定的受托人，通过创立一种以该基础资产产生的现金流为支持的一种金融工具或权利凭证(即资产支持证券)，并在金融市场上出售该资产支持证券以获取结构性的融资，本文所论述的证券化即是此种含义资产证券化作为一项重要的金融创新起源于2 0 世纪6 0 年代末美国的住宅抵押贷款市场，随后于8 0 年代在欧美市场获

40、得蓬勃发展，并广泛应用于非抵押债权类资产。根据产生现金流的不同，常常把资产证券化划分为资产支持证券(A s s e t b a c k e dS e c u r i t i z a t i o n，简称A B S)和住房抵押贷款证券(M o r t g a g e b a c k e dS e c u r i t i z a t i o n，简称M B S)A B S 的种类繁多，具体又细分为以下几个品种：(1)汽车消费贷款、学生贷款证券化；(2)信用卡应收款证券化；(3)应收账款证券化；“)设备租赁费证券化i(5)基础设旖收费证券化；(6)保费收入证券化；(7)中小企业贷款支撑证券化等等。2

41、 1 2 资产证券化基本操作流程资产证券化发展至今已经形成了一套较完备的操作流程，一般而言其基本运作程序是：发起人或原始权益人将需要证券化的资产出售给一家特设目的机构S P V(S p e c i a lP u r p o s eV e h i c l e)，或者由S P Y 主动购买可证券化的资产，然后将这些资产汇集成资产池(资产池是一个集合的概念，它是指由符合证券化条件的基础资产按一定结构、标准构成的特定资产组合。)，再以该资产池产生的现金流为支撑在金融市场上发行有价证券融资，最后用资产池产生的现金流来清偿所发行的有价证券。这一过程中，S P V 以证券销售收入向资产权益人偿付资产出售价款

42、，以资产产生的现金流向投资者偿付历持证券的权益。其基本程序如下图：8贵州大学工商管理硕士学位论文卜权益流向图1由上图可见资产证券化的主要参与方为：发起人、特设目的机构、信用评级机构和担保机构(增级机构)，证券承销商、受托人(资产池管理人)，服务商等其他服务中介机构和投资者。(刑乃歌，2 0 0 4)1 发起人(O r i g i n a t o r)：发起人是指拥有应收账款等金融资产的实体机构即原始权益人，发起人通过转让证券化资产进行融资。2 特设目的机构(S p e c i a lP u r p o s eV e h i c l e，S P V)：是指从发起人那里购买可证券化的资产，并以此为

43、支持发行证券的特殊实体。S P 不仅业务范围特别，而且它在资产证券化中的地位也很特别，它是整个资产证券化核心，各个参与者都围绕它来展开工作。3 服务商：是指负责按期收取证券化资产所产生的现金流，并将其转移给S P Y 或S P Y 指定的信托机构。由于发起人对证券化资产熟悉，所以专门服务机构一般由发起人兼任。4 受托人(资产池管理人)：是由s P v 指定的，负责对从服务人那里收取的现金流进行管理，并向证券投资者按时支付本息的机构它的职责还包括关心应收账款的安全性，监督相关合约的执行情况，定期向投资者提供报告，维护投资者的利益不受侵害等。5 担保机构(信用增级机构)：是指为S P Y 发行证券

44、提供担保的机构，其目的是为资产担保证券提供信用增级。6 信用评级机构：是指对资产证券化各个环节进行评估并给出资产担保证券信用等级的机构。7 证券承销商：是指为s p y 所发行的证券进行承销的机构，其目的是为了确保证券的O2 资产证券化融资概论销售成功一般都是由证券公司承销，如果承销规模很大，还要组建承销团来共同承销。8 投资者：是指购买S P V 发行的资产支持证券的机构或个人“真实出售”和“破产隔离”是证券化的关键和核心环节，资产证券化通过发起人将资产“真实出售”给S P V，从而达到。破产隔离”，使证券化资产同发起人的其他资产和S P V 的资产区别开来，一旦发起人和S P V 破产，相

45、关债权人也无权追索证券化资产，因而可以保证资产支持证券投资者的利益，证券化后原有资产的风险转移到投资者，使得发起人的相关风险得以规避。此外，资产证券化对于企业的选择较灵活，因为证券化主要是对基础资产进行选择，只要企业拥有具备稳定现金流的资产就可证券化，因此经营业绩较差的企业也可以利用这种创新方式进行融资12 2 应收账款资产证券化融资结构与流程应收账款证券化是以应收账款作为基础资产的资产证券化，具体是指将应收账款原始权益人所拥有的缺乏流动性，但能产生预见现金流的应收账款通过一定的结构重组，转变成为在资本市场可销售和流通的金融产品过程。应收账款证券化融资就是利用资产证券化技术来达到融通资金的目的

46、，将应收账款证券化是国际上解决应收账款问题的重要途径，是企业解决融资问题的新方法应收账款证券化融资结构与一般的证券化相似，具体见下图：资料来源：王开固资产证券化论。1 9 9 9，P 3 7图21 成立一个独立的证券化特设目的机构S P V(S p e c i a lP u r p o s eV e h i c l e)；2 原始债权人(发起人)将应收账款出售给S P V，S P V 对所购买的应收账款按期限、业1 0贵州大学工商管理硕士学位论文务来源等特征进行重组匹配；3 担保公司对应收账款的按期偿还进行第三方担保；4 对S P V 的应收账款进行信用增级；5 对即将发行的A B S(A s

47、 s e t-B a c k e dS e c u r i t i e s)进行信用评级；6 S P Y 以经过信用增级后的应收账款发行A B S；7 证券承销商对S P V 所发行的A B S 进行包销；8 投资者购买A B S；9 证券承销商将出售A B S 的资金，扣除一定的费用后返还给S P v；1 0 A B S 在市场上进行交易和流通，托管银行(受托管理人)负责对A B S 还本付息工作。具体流程步骤如下：第一，确定证券化的应收账款资产，组建资产池；第二，设立S P Y，实现资产的真实销售；第三，实行信用评级和信用增级。在交易过程中，信用评级机构通常要进行两次评级：初次评级是为了确

48、定为达到一个所需的级别需要的信用增级水平，第二次评级又称发行评级，指完成信用增级后，正式的、要向投资者公布评级结果的评级，其结果将直接影响筹资的成本信用增级是应收账款证券化融资中重要的一环，包括设计优先次级结构等内部信用增级和担保等外部信用增级通过信用增级可以使资产支撑证券在信用质量、偿付的时间性与确定性方面满足投资者的需要；第四，发售证券，向发起人支付资产购买价款特设机构聘请承销商发行证券，取得发行收入，然后再按约定价格向发起人支付资产购买价；第五，管理资产池。原始权益人要聘请专门的服务商对资产池进行管理。作用是：(1)将收集的现金存入S P Y 在受托人处设立的特定账户；(2)对债务人履行

49、债务协议的情况进行监督；(3)在债务人违约的情况下采取必要的补救措施。在实务中，因为发起人所特有的优势，一般会由它来担任这一管理角色；第六，到期还本付息，对聘用的中介机构付费。2 3 我国应收账款资产证券化融资现状经过十几年的发展，我国应收账款资产证券化方面的实践已经有了一些成功的案例，例如中远集团和中集集团以贸易应收款为支撑在境外发行票据，可以说是我国较早的也是运作较为成功的应收账款证券化实例，虽然是在国际资本市场上的操作但为今后国内企业的资产证券化融资提供了良好的借鉴。我国的资产证券化实践较多的是信贷资产证券化，而对于企业资产证券化特别是券商发起设立的企业资产证券化，是在证券1 12 资产

50、证券化融资概论公司专项资产管理办法的通知发布后发展起来的。这里比较典型的是2 0 0 5 年9 月7 日在上交所大宗交易市场挂牌交易的“联通C D M A 网络租赁计划”，以及2 0 0 6 年3 月2 4 日发行的中国网通应收款资产支持受益凭证。这里要特别指出的是“网通受益凭证”项目，它是在专项资产管理计划下进行运作的较为典型和完备的企业应收账款资产证券化，因此具有代表性“网通受益凭证”专项资产管理计划募集资金1 0 3 1 5 亿元，是迄今为止我国最大规模的资产证券化项目和企业单笔直接债务融资。网通资产支持受益凭证是直接融资，降低了企业的融资成本，而且其产品标准化程度高，在交易结构安排、运