中信证券债券培训ppt课件.ppt

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1、中信证券研究部中信证券研究部 王铭锋王铭锋 2010.08债券市场研究方法债券市场研究方法为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益目录目录 n 债券的基本概念和公式债券的基本概念和公式n 我国债券市场现状我国债券市场现状n 利率产品分析利率产品分析n 信用产品分析信用产品分析n 可转债分析可转债分析n 利率互换简介利率互换简介n 债券研究心得债券研究心得杨辉杨辉2为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社

2、会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益一、一、债券的基本概念和公式债券的基本概念和公式3为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益债券的定义债券的定义 债券是一种有价证券，是社会各类经济主体为筹集资金而向投资者出具的、债券是一种有价证券，是社会各类经济主体为

3、筹集资金而向投资者出具的、承诺按一定利率定期支付利息并到期偿还本金的债权债务凭证。承诺按一定利率定期支付利息并到期偿还本金的债权债务凭证。债券的基本要素：票面价值、到期期限、票面利率、发行人名称。债券的基本要素：票面价值、到期期限、票面利率、发行人名称。05中信债中信债2（代码：（代码：058032）是中国中信集团公司在）是中国中信集团公司在2005年发行的一只年发行的一只20年期固定利率债券，票面利率为年期固定利率债券，票面利率为4.60%，票面价值为，票面价值为100元。元。对于投资者，债券的支出是购买其花费的价格，收入是未来一系列现金流的对于投资者，债券的支出是购买其花费的价格，收入是未

4、来一系列现金流的组合，因此是一种成本收益相对确定的证券资产。组合，因此是一种成本收益相对确定的证券资产。债券与股票同属于直接融资的范畴，而银行贷款是间接融资。债券与股票同属于直接融资的范畴，而银行贷款是间接融资。4为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益债券的分类债券的分类 按照发行主体不同，可以分为政府债券、金融债券和公司债券。按照发行主体不同，可以分为政府债券、金融债券和公司债券。按照发行条款中是否规

5、定在约定期限向债券持有人支付利息，可以分为零息债券、按照发行条款中是否规定在约定期限向债券持有人支付利息，可以分为零息债券、附息债券、息票累积债券和浮动利率债券。附息债券、息票累积债券和浮动利率债券。按照债券形态，可以分为实物债券、凭证式债券和记帐式债券。按照债券形态，可以分为实物债券、凭证式债券和记帐式债券。按照是否有财产担保，可以分为抵押债券和信用债券。按照是否有财产担保，可以分为抵押债券和信用债券。按照是否可转换为公司股票，可以分为可转换债券、可交换债券和不可转换债券。按照是否可转换为公司股票，可以分为可转换债券、可交换债券和不可转换债券。按照是否能够提前偿还，可以分为可赎回债券和不可赎

6、回债券。按照是否能够提前偿还，可以分为可赎回债券和不可赎回债券。按照是否能够提前兑付，可以分为可回售债券和不可回售债券。按照是否能够提前兑付，可以分为可回售债券和不可回售债券。5为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益债券的三类收益率债券的三类收益率 即期收益率（即期收益率（Spot Rate）是指投资者当时所获得的收益与投资支出的比率。是指投资者当时所获得的收益与投资支出的比率。也称本期收益率，等于利息

7、也称本期收益率，等于利息/市场价格市场价格100%。到期收益率（到期收益率（Yield to Maturity，YTM）是投资者将债券持有到偿还期所获）是投资者将债券持有到偿还期所获的总收益率，也是使投资购买债券获得的未来现金流量的现值等于债券当前市的总收益率，也是使投资购买债券获得的未来现金流量的现值等于债券当前市价的贴现率（计算方法）。价的贴现率（计算方法）。远期收益率（远期收益率（Forward Rate）指现在约定的从未来某一时点开始的某个时）指现在约定的从未来某一时点开始的某个时期内的利率，表示市场参与者根据当前市场利率的情况对于未来利率的预期。期内的利率，表示市场参与者根据当前市场

8、利率的情况对于未来利率的预期。6为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益P 为债券价格为债券价格，n n 为剩余付息次数，为剩余付息次数，F 为票面价值，为票面价值，C 为票面利息，为票面利息，f为每年的付息次数，为每年的付息次数，w为距离下次付息的时间，则每期支付的利息额为为距离下次付息的时间，则每期支付的利息额为 C/f，债券到期时支付的金额为，债券到期时支付的金额为 F+C/f。如何计算到期收益率如

9、何计算到期收益率到期收益率假设一只债券未来所产生的现金流都按照同一个折现率进行折现，同时也到期收益率假设一只债券未来所产生的现金流都按照同一个折现率进行折现，同时也假设债券的息票产生的现金流都能够按照到期收益率进行再投资直到债券到期。假设债券的息票产生的现金流都能够按照到期收益率进行再投资直到债券到期。计算理由：附息债券的价值应等于一个由此附息债券分离出来的零息债券组合的价值。计算理由：附息债券的价值应等于一个由此附息债券分离出来的零息债券组合的价值。123n7为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘

10、用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益如何计算到期收益率例子如何计算到期收益率例子例例1 1：05中信债中信债2，每年，每年12月月9日付息日付息4.60元，元，2025年年12月月9日还本付息共计日还本付息共计104.6元。如果投资元。如果投资者在者在2010年年7月月31日以日以100元的价格购买了该债券，那么其到期收益率是多少？元的价格购买了该债券，那么其到期收益率是多少？解：解：n=15，F=100，C=4.6，f=1，w=0.36 求解可得，求解可得，YTM=4.87%债券价格债券价格到期收益率到期收益率债券价格债券价格到期

11、收益率到期收益率807.0922%1054.4081%856.4710%1103.9731%905.8979%1153.5633%955.3665%1203.1760%1004.8713%1252.8091%不同价格水平下的到期收益率不同价格水平下的到期收益率到期收益率与债券到期收益率与债券价格呈反向波动。价格呈反向波动。8为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益久期久期久期（麦考利久期久期（麦考利久期

12、Macauley Duration）是债券价格对收益率变化敏感度的衡量指标，）是债券价格对收益率变化敏感度的衡量指标，其计算公式为（简单起见，其计算公式为（简单起见，f=1）：）：从公式中可以看出，麦考利久期是债券未来现金流的加权平均年限。从公式中可以看出，麦考利久期是债券未来现金流的加权平均年限。修正久期修正久期=麦考利久期麦考利久期/（1+YTM），其计算公式为：），其计算公式为：修正久期是价格与收益率间非线性关系的斜率（一阶导数）。修正久期是价格与收益率间非线性关系的斜率（一阶导数）。9为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和

13、职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益“债券价格债券价格收益率收益率”函数不是线性函数，当利率变化较小时，利用久期可以比较精函数不是线性函数，当利率变化较小时，利用久期可以比较精确的计算出债券价格的变化。但是当利率变化较大时，久期不能完全反映债券价格对确的计算出债券价格的变化。但是当利率变化较大时，久期不能完全反映债券价格对利率变动的敏感性，因此引入了凸度的概念。利率变动的敏感性，因此引入了凸度的概念。凸度是收益率同价格之间非线性关系的二级导数，其计算公式为：凸度是收益率同价格之间非线性关系的二级导数，

14、其计算公式为：如果将债券价格如果将债券价格P对收益率对收益率YTM进行二阶泰勒展开，再对式子两边同时除以进行二阶泰勒展开，再对式子两边同时除以P，得，得 凸度凸度10为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益利率期限结构理论利率期限结构理论利率期限结构利率期限结构：是指在在某一时点上，不同期限资金的收益率与到期期限是指在在某一时点上，不同期限资金的收益率与到期期限之间的关系，表示为一条曲线，横轴为剩余期限，

15、纵轴为到期收益率。之间的关系，表示为一条曲线，横轴为剩余期限，纵轴为到期收益率。利率期限结构的理论利率期限结构的理论期望理论期望理论:不同时期先后投资于短期债券与目前一次投资于长期债券的收益相同。不同时期先后投资于短期债券与目前一次投资于长期债券的收益相同。预期的即期利率等于远期利率。预期的即期利率等于远期利率。市场分割理论：期限不同的债券市场是完全分离和独立的，每一种债券的利率水市场分割理论：期限不同的债券市场是完全分离和独立的，每一种债券的利率水平在各自的市场上，由对该种债券的供给和需求决定，不受其它期限债券的影响。平在各自的市场上，由对该种债券的供给和需求决定，不受其它期限债券的影响。不

16、同期限的债券利率很少或者完全不影响其它期限的债券利率，即期利率决定于不同期限的债券利率很少或者完全不影响其它期限的债券利率，即期利率决定于每个市场的供需情况。每个市场的供需情况。流动性偏好理论流动性偏好理论:对于长期限债券，投资者要求风险报酬。远期利率应该大于预期对于长期限债券，投资者要求风险报酬。远期利率应该大于预期的即期利率，两者之差就是对于投资者持有长期债券而承担的利率风险的补偿，的即期利率，两者之差就是对于投资者持有长期债券而承担的利率风险的补偿，称为流动性补偿。称为流动性补偿。11为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职

17、工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益收收益益率率收收益益率率向上倾斜的收益率曲线向上倾斜的收益率曲线向下倾斜的收益率曲线向下倾斜的收益率曲线t收收益益率率平直的收益率曲线平直的收益率曲线t收收益益率率“驼峰式驼峰式”收益率曲线收益率曲线tt常见的几种利率期限结构常见的几种利率期限结构12为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职

18、工的合法权益二、二、我国债券市场现状我国债券市场现状13为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益我国固定收益类产品的分类我国固定收益类产品的分类固定收益率固定收益率类产品类产品现券现券资金交易资金交易衍生产品衍生产品利率产品利率产品信用产品信用产品拆借拆借回购回购远期交易远期交易利率互换利率互换质押式回购质押式回购买断式回购买断式回购国债、地方政府债券、国债、地方政府债券、政策性金融债、央行票据政策性金融

19、债、央行票据商业银行债、其他金融债、商业银行债、其他金融债、短期融资券、中期票据、企业债、公司债、短期融资券、中期票据、企业债、公司债、可分离交易债、可转债、资产支持证券可分离交易债、可转债、资产支持证券14为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益国债：财政部发行，国家信用等级，具有避税的优势，分为凭证式国债和记账式国国债：财政部发行，国家信用等级，具有避税的优势，分为凭证式国债和记账式国债。记账式国债通

20、过记账式国债承销团承销发行，可在二级市场上交易流通。凭证债。记账式国债通过记账式国债承销团承销发行，可在二级市场上交易流通。凭证式国债只通过银行承销发行，无法在二级市场上交易流通。式国债只通过银行承销发行，无法在二级市场上交易流通。地方政府债券：从地方政府债券：从20092009年开始，为给地方财政融资，财政部代理各省级地方财政发年开始，为给地方财政融资，财政部代理各省级地方财政发行地方政府债。地方政府债可在银行间市场交易流通。目前市场上将地方政府债当行地方政府债。地方政府债可在银行间市场交易流通。目前市场上将地方政府债当成准国债看待，发行利率和收益率与国债基本相当。成准国债看待，发行利率和收

21、益率与国债基本相当。政策性银行债：由三家政策性银行（国家开发银行、农业发展银行和进出口银行）政策性银行债：由三家政策性银行（国家开发银行、农业发展银行和进出口银行）发行的金融债。发行的金融债。央行票据：中国人民银行发行，期限主要为央行票据：中国人民银行发行，期限主要为3 3个月、个月、1 1年期和年期和3 3年期。央票是公开市场年期。央票是公开市场操作工具，主要用于调节货币供给，其发行利率有债券市场风向标的作用。操作工具，主要用于调节货币供给，其发行利率有债券市场风向标的作用。固定收益类产品的分类利率产品固定收益类产品的分类利率产品15为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体

22、制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益 商业银行金融债：商业银行发行的债券，按照清算顺序，分为一般金融债券、次级商业银行金融债：商业银行发行的债券，按照清算顺序，分为一般金融债券、次级债券和混合资本债券。债券和混合资本债券。其他金融债券：其他金融机构（包括财务公司、证券公司等）发行的债券。其他金融债券：其他金融机构（包括财务公司、证券公司等）发行的债券。短期融资券（短期融资券（CPCP）和中期票据（）和中期票据（MTNMTN）：都是指具有法人资格的非金融企业在

23、银行）：都是指具有法人资格的非金融企业在银行间债券市场发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。前者期限在间债券市场发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。前者期限在1 1年以内年以内（含（含1 1年），后者期限在年），后者期限在2 21010年之间，目前多为年之间，目前多为3 3年和年和5 5年期品种。企业发行短期融年期品种。企业发行短期融资券和中期票据应在交易商协会注册，并由已在中国人民银行备案的金融机构承销。资券和中期票据应在交易商协会注册，并由已在中国人民银行备案的金融机构承销。两类产品最初均为无担保固定利率品种，随着发行方式的创新，目前已经出现部分两类产品最初均为无担保固定

24、利率品种，随着发行方式的创新，目前已经出现部分浮动利率品种以及有担保品种。浮动利率品种以及有担保品种。企业债企业债：企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券根企业依照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债券。企业债券根据据企业债券管理条例企业债券管理条例发行，由发改委审批，可在银行间债券市场或者交易所交发行，由发改委审批，可在银行间债券市场或者交易所交易流通。易流通。固定收益类产品的分类信用产品（固定收益类产品的分类信用产品（1/2）16为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位

25、聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益公司债公司债：公司依照法定程序发行、约定在公司依照法定程序发行、约定在1 1年以上期限内还本付息的有价证券。公司年以上期限内还本付息的有价证券。公司债券根据债券根据公司债券发行试点办法公司债券发行试点办法发行，由证监会审批，只可在交易所交易流通。发行，由证监会审批，只可在交易所交易流通。可分离交易债可分离交易债：是一种附认股权证的公司债，可分离为纯债和认股权证两部分。分是一种附认股权证的公司债，可分离为纯债和认股权证两部分。分离交易可转债是债券和股票的混合融资品种，它与普通可转债的本质区别在于债

26、券离交易可转债是债券和股票的混合融资品种，它与普通可转债的本质区别在于债券与期权可分离交易。纯债（存债）部分的期限和权证部分的行权期限可以不同。与期权可分离交易。纯债（存债）部分的期限和权证部分的行权期限可以不同。可转债：是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可可转债：是一种可以在特定时间、按特定条件转换为普通股票的特殊企业债券。可转换债券兼具债券和股票的特征。转换债券兼具债券和股票的特征。资产支持证券（资产支持证券（ABSABS）：）：Asset-Backed SecurityAsset-Backed Security，是指由银行业金融机构作为发起，是指由银行业金融机

27、构作为发起机构，将资产支持证券信贷资产信托给受托机构，由受托机构发行的，以该财产所机构，将资产支持证券信贷资产信托给受托机构，由受托机构发行的，以该财产所产生的现金支付其收益的收益证券。产生的现金支付其收益的收益证券。固定收益类产品的分类信用产品（固定收益类产品的分类信用产品（2/2）17为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益质押式回购：质押式回购是交易双方以债券为权利质押所进行的短期资金融通业质押式回

28、购：质押式回购是交易双方以债券为权利质押所进行的短期资金融通业务。在质押式回购交易中，资金融入方（正回购方）在将债券出质给资金融出方务。在质押式回购交易中，资金融入方（正回购方）在将债券出质给资金融出方（逆回购方）融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方向逆回购方（逆回购方）融入资金的同时，双方约定在将来某一日期由正回购方向逆回购方返还本金和按约定回购利率计算的利息，逆回购方向正回购方返还原出质债券。返还本金和按约定回购利率计算的利息，逆回购方向正回购方返还原出质债券。买断式回购：债券买断式回购是指债券持有人（正回购方）将债券卖给债券购买买断式回购：债券买断式回购是指债券持有人（正回购

29、方）将债券卖给债券购买方（逆回购方）的同时，与买方约定在未来某一日期，由卖方再以约定价格从买方（逆回购方）的同时，与买方约定在未来某一日期，由卖方再以约定价格从买方买回相等数量同种债券的交易行为。方买回相等数量同种债券的交易行为。拆借：一种按天计算的借款，又称拆放、拆款，期限一般较短。拆借一般是同业拆借：一种按天计算的借款，又称拆放、拆款，期限一般较短。拆借一般是同业拆借，即指金融机构拆借，即指金融机构(主要是商业银行主要是商业银行)之间为了调剂资金余缺，利用资金融通过之间为了调剂资金余缺，利用资金融通过程的时间差、空间差、行际差来调剂资金而进行的短期借贷。目前同业拆借利率程的时间差、空间差、

30、行际差来调剂资金而进行的短期借贷。目前同业拆借利率的参考值是上海银行间同业拆借利率（的参考值是上海银行间同业拆借利率（ShiborShibor），其包含隔夜、），其包含隔夜、1 1周、周、2 2周、周、1 1月、月、3 3月、月、6 6月、月、9 9月和月和1 1年，共计年，共计8 8个期限品种。个期限品种。固定收益类产品的分类资金交易固定收益类产品的分类资金交易18为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权

31、益债券远期合约：合约双方约定在未来某一时刻按约定的价格买卖约定数量的指定债券远期合约：合约双方约定在未来某一时刻按约定的价格买卖约定数量的指定债券。目前国内债券远期合约成交较为活跃，市场参与者进行远期交易，应签订债券。目前国内债券远期合约成交较为活跃，市场参与者进行远期交易，应签订远期交易主协议。远期交易主协议。利率互换：是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的同种货币的利率互换：是指交易双方约定在未来的一定期限内，根据约定数量的同种货币的名义本金交换利息额的金融合约。交易双方交换的只是不同特征的利息，并没有名义本金交换利息额的金融合约。交易双方交换的只是不同特征的利息，并没有实质本

32、金的互换。利率互换可以有多种形式，最常见的利率互换是在固定利率与实质本金的互换。利率互换可以有多种形式，最常见的利率互换是在固定利率与浮动利率之间进行转换。目前国内的利率互换的基准利率主要包括浮动利率之间进行转换。目前国内的利率互换的基准利率主要包括ShiborShibor O/N O/N、1W1W、3M3M品种和品种和FR007FR007（7 7天回购定盘利率）。天回购定盘利率）。信用违约互换（信用违约互换（CDSCDS）：）：Credit Default SwapCredit Default Swap，又称为信贷违约掉期，也叫贷款，又称为信贷违约掉期，也叫贷款违约保险，是目前全球交易最为广

33、泛的场外信用衍生品。目前国内还没有开展违约保险，是目前全球交易最为广泛的场外信用衍生品。目前国内还没有开展CDSCDS交易。交易。固定收益类产品的分类衍生产品固定收益类产品的分类衍生产品19为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益我国债券市场各类产品规模我国债券市场各类产品规模债券债券183,968亿政府债券政府债券58,092亿金融债券金融债券52,731亿企业类债券企业类债券33,190亿国债国债55

34、,422亿地方政府债地方政府债2,670亿政策性银行债政策性银行债45,966亿商业银行债商业银行债6,266亿非银行金融非银行金融机构债券机构债券485亿企业债券企业债券12,500亿短期融资券短期融资券5,692亿中期票据中期票据11,731亿公司债公司债1,476亿资产支持证券资产支持证券334亿证券公司债证券公司债15亿央行票据央行票据39,955亿可转债可转债506亿可分离转可分离转债存债债存债951亿数据来源：Wind资讯20为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社

35、会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益我国债券市场规模偏小我国债券市场规模偏小 中美债券市场托管量与中美债券市场托管量与GDP之比之比截止截止20092009年底，我国债券市场总规模约为年底，我国债券市场总规模约为16.516.5万亿，是当年万亿，是当年GDPGDP的的52%52%。同期美国债。同期美国债券市场托管量是其券市场托管量是其GDPGDP的的2.442.44倍。倍。截止截止20092009年底，我国债券市场规模仅为股票市场的年底，我国债券市场规模仅为股票市场的50%50%左右，明显小于世界平均水左右，明显小于世界平均水平（平（1.81.8倍左右），

36、远小于欧元区、日本、美国等发达经济体。倍左右），远小于欧元区、日本、美国等发达经济体。2009年各国债券、股票市场规模比值年各国债券、股票市场规模比值21为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益我国债券的发行及流通监管机构我国债券的发行及流通监管机构债券类别债券类别监管机构监管机构政府债券政府债券人民银行、财政部、证监会人民银行、财政部、证监会央票央票人民银行人民银行金金融融债债券券政策性银行债政策性银行

37、债人民银行人民银行商业银行债券商业银行债券普通债普通债人民银行、银监会人民银行、银监会次级债次级债人民银行、银监会人民银行、银监会非银行金融机构债券非银行金融机构债券人民银行人民银行证券公司债证券公司债人民银行、证监会人民银行、证监会证券公司短期融资券证券公司短期融资券人民银行、证监会人民银行、证监会短期融资券短期融资券人民银行（交易商协会）人民银行（交易商协会）中期票据中期票据人民银行（交易商协会）人民银行（交易商协会）中小企业集合票据中小企业集合票据人民银行（交易商协会）人民银行（交易商协会）企业债企业债国家发改委、人民银行、证监会国家发改委、人民银行、证监会公司债公司债证监会证监会可转换

38、债券、分离债可转换债券、分离债证监会证监会资产支持证券资产支持证券人民银行、银监会人民银行、银监会国际机构债券国际机构债券人民银行、财政部人民银行、财政部各类债券的发行、流通监管相关机构各类债券的发行、流通监管相关机构22为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益三、三、利率产品分析利率产品分析23为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合

39、法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益影响利率产品收益率的宏观因素影响利率产品收益率的宏观因素在利率产品研究过程中，我们关心的宏观因素包括：在利率产品研究过程中，我们关心的宏观因素包括：宏观经济指标：宏观经济指标：GDPGDP增长、通货膨胀、增长、通货膨胀、政策：货币政策、财政政策政策：货币政策、财政政策资金面：市场流动性、供给、需求、资金面：市场流动性、供给、需求、各类宏观因素之间存在着密切关系，相辅相成，在分析过程中需要同时各类宏观因素之间存在着密切关系，相辅相成，在分析过程中需要同时予以考虑，切不可只参考

40、一个或者几个指标。予以考虑，切不可只参考一个或者几个指标。24为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益利率产品收益率与经济增长利率产品收益率与经济增长我国我国10年期国债收益率与年期国债收益率与GDP同比增速走势基本一致同比增速走势基本一致利率产品收益率走势与经济增长走势基本相同。利率产品收益率走势与经济增长走势基本相同。债券市场有时也被称为宏观经济的债券市场有时也被称为宏观经济的“避风港避风港”或者或者

41、“对冲工具对冲工具”。25为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益利率产品收益率与通货膨胀利率产品收益率与通货膨胀我国国债收益率走势与我国国债收益率走势与CPI同比增速密切相关同比增速密切相关CPICPI同比增速与中长端利率产品收益率走势密切相关。同比增速与中长端利率产品收益率走势密切相关。20022002年至今，中国年至今，中国1010年期国债收益率与年期国债收益率与CPICPI同比增速的相关系数接近同

42、比增速的相关系数接近0.70.7。26为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益利率产品收益率与货币政策利率产品收益率与货币政策我国国债收益率与准备金率、定存利率走势我国国债收益率与准备金率、定存利率走势加息意味着基准利率的上行，债券投资者需要更高的收益补偿，债券收益率上行。加息意味着基准利率的上行，债券投资者需要更高的收益补偿，债券收益率上行。上调存款准备金率会导致货币回流至央行，商业银行投资于债券的资金

43、规模将有所减上调存款准备金率会导致货币回流至央行，商业银行投资于债券的资金规模将有所减少，需求出现下降，收益率上行。少，需求出现下降，收益率上行。前两轮债券熊市分别始于上调存款准备金率（前两轮债券熊市分别始于上调存款准备金率（20032003年）和加息（年）和加息（20072007年）。年）。27为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益利率产品收益率与短期资金面利率产品收益率与短期资金面R007 VS 1

44、年期国债收益率年期国债收益率当市场中流动性明显偏紧时，债券市场、尤其是利率产品收益率将受到较大影当市场中流动性明显偏紧时，债券市场、尤其是利率产品收益率将受到较大影响。响。具体的传导顺序：资金市场具体的传导顺序：资金市场 短端利率产品短端利率产品 中长端利率产品。中长端利率产品。此类影响多为短期因素。此类影响多为短期因素。R007 VS 10年期国债收益率年期国债收益率28为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的

45、合法权益公开市场操作公开市场操作公开市场操作是中央银行吞吐基础货币，调节市场流动性的主要货币政策工具。公开市场操作是中央银行吞吐基础货币，调节市场流动性的主要货币政策工具。公开市场操作的作用包括调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市公开市场操作的作用包括调控货币供应量、调节商业银行流动性水平、引导货币市场利率走势，等等。场利率走势，等等。目前央行公开市场操作的主要方式包括发行央行票据和进行回购操作。目前央行公开市场操作的主要方式包括发行央行票据和进行回购操作。公开市场操作利率某种意义上也是市场基准利率之一，比如一年期央行票据的发行公开市场操作利率某种意义上也是市场基准利率之一，比如

46、一年期央行票据的发行利率。利率。1 1年期央票和定存利率比较年期央票和定存利率比较29为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益“存款贷款准备金存款贷款准备金”增速增速商业银行是债券市场中的最主要投资者，其债券托管规模在全市场中占比接近商业银行是债券市场中的最主要投资者，其债券托管规模在全市场中占比接近70%。商业银行可用于债券市场投资的资金等于商业银行可用于债券市场投资的资金等于“存款贷款存款准备金存款贷

47、款存款准备金”，该指标的同比，该指标的同比增速与利率产品收益率之间存在负相关。增速与利率产品收益率之间存在负相关。“存存-贷贷-准备金准备金”增速与国债收益率走势相反增速与国债收益率走势相反30为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益市场供给与需求市场供给与需求需求：需求：商业银行：商业银行：1.1万亿万亿1.3万亿元、保险机构：万亿元、保险机构：2000亿元、基金：亿元、基金：1000亿元、亿元、其他机

48、构：其他机构：2000亿元，合计：亿元，合计：1.61.8万亿元。万亿元。结论：需求略高于供给，四季度的流动性可能相对较好一些。结论：需求略高于供给，四季度的流动性可能相对较好一些。下半年各类债券净发行规模下半年各类债券净发行规模供给：供给：预计下半年债券总发行规模预计下半年债券总发行规模在在2.82.9万亿之间，净发行万亿之间，净发行1.61.7万亿元。万亿元。31为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权

49、益股债跷跷板？股债跷跷板？从资金投向的角度来看，股票市场和债券市场之间存在着跷跷板效应。从资金投向的角度来看，股票市场和债券市场之间存在着跷跷板效应。从历史数据来看，这种效应更像是短期行为。从历史数据来看，这种效应更像是短期行为。2002年至今，沪深年至今，沪深300指数与中债财富总指数的相关系数为指数与中债财富总指数的相关系数为0.53，与，与10年期国债收益年期国债收益率的相关系数也达到率的相关系数也达到0.28。沪深沪深300指数与中债财富总指数走势并非完全反向指数与中债财富总指数走势并非完全反向32为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，

50、保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益四、四、信用产品分析信用产品分析33为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益为了规范事业单位聘用关系，建立和完善适应社会主义市场经济体制的事业单位工作人员聘用制度，保障用人单位和职工的合法权益信用利差信用利差信用利差：相比于利率产品，信用产品的发行者存在违约风险和可能，所以此类产品对应的收信用利差：相比于利率产品，信用产品的发行者存在违约风险和可能，所以此类产品对应的收益率要高