美妆医美珠宝连锁行业2023年投资策略：产业发展、购买力为基础场景复苏塑弹性-20230110-中信证券-30页(1).pdf

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1、请务必阅读末页的免责条款和声明 2023年年1月月10日日 美妆美妆/医美医美/珠宝连锁珠宝连锁2023年投资策略年投资策略 产业发展、购买力为基础，产业发展、购买力为基础，场景复苏塑弹性场景复苏塑弹性 徐晓芳徐晓芳/杜一帆杜一帆 中信证券研究部中信证券研究部 美妆美妆&商业组商业组 2 医美、化妆品、珠宝连锁、传统商超四大子板块，分析视角，五维度：所处产业周期阶段/格局演变/对场景的依赖和复苏的敏感性/复苏节奏/估值 结论：2023年板块推荐排序：医美珠宝连锁化妆品商超 复苏顺序：金银珠宝连锁医美化妆品 风险因素：医疗美容、护肤品为典型可选消费品，受居民购买力、消费情绪影响大；疫后复苏的力度

2、、持续性等或低于预期；监管政策超预期变化，可能导致行业和企业增速相应放缓；医美品牌端、终端医美机构等竞争失序，损害行业发展和企业的盈利能力；医疗器械产品研发或获批进度不及预期，对企业经营业绩产生影响；新珠宝品牌上市，市场竞争加剧，可能会造成行业整体毛利率受损；互联网及电商冲击珠宝传统销售模式，可能对公司业绩造成不利影响 推荐标的：金银珠宝：周大福、周大生、迪阿股份、老凤祥 医美：朗姿股份、华东医药、昊海生科 化妆品：华熙生物、珀莱雅、巨子生物/鲁商发展、贝泰妮/丸美股份、逸仙电商 核心观点核心观点：2023年推荐排序，医美年推荐排序，医美珠宝连锁珠宝连锁化妆品化妆品商超商超 nMnOnNrRo

3、PnQmMrNwOrOmQ8OcM7NsQnNtRnOlOqQrQkPoPoN7NpOqNwMpOtRxNmMsO目录目录 CONTENTS 3 1.1.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 4 医美医美/化妆品化妆品/珠宝连锁珠宝连锁/商超连锁所处产业生命周期阶段商超连锁所处产业生命周期阶段 资料来源：中信证券研究部绘制 注：不代表具体数据，仅用来作为趋势分析 医美行业所处产业生命周期阶段医美行业所处产业生命周期阶段 化妆品行

4、业所处产业生命周期阶段化妆品行业所处产业生命周期阶段 金银珠宝连锁行业所处产业生命周期阶段金银珠宝连锁行业所处产业生命周期阶段 商超连锁行业所处产业生命周期阶段商超连锁行业所处产业生命周期阶段 时间 时间 时间 时间 市场 规模 市场 规模 市场 规模 市场 规模 资料来源：中信证券研究部绘制 注：不代表具体数据，仅用来作为趋势分析 资料来源：中信证券研究部绘制 注：不代表具体数据，仅用来作为趋势分析 资料来源：中信证券研究部绘制 注：不代表具体数据，仅用来作为趋势分析 发展初期，增速较快 相对成熟，复合增速平稳 平台期：阶段性增速放缓 回落初期 5 医美：行业处发展初期，增速较快医美：行业处

5、发展初期，增速较快 2020年主要国家中每千人医疗美容治疗次数年主要国家中每千人医疗美容治疗次数 医美：医美：59.6%58.9%58.2%50.1%48.4%46.8%45.2%43.4%42.0%40.6%39.1%37.7%36.3%34.8%40.4%41.1%41.8%49.9%51.7%53.2%54.8%56.6%58.0%59.4%60.9%62.3%63.7%65.1%0%20%40%60%80%100%手术类 非手术类 资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测），中信证券研究部 31.6 15.2 29.0 5.5 4.5 50.8

6、32.7 13.8 20.9 16.3 82.4 47.9 42.8 26.4 20.8(10)10 30 50 70 90 韩国 美国 巴西 日本 中国 手术类 非手术类 资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书），中信证券研究部 中国医疗美容市场规模分类占比（按服务收入计）中国医疗美容市场规模分类占比（按服务收入计）4.8 5.8 6.8 6.3 7.5 8.7 10 11.2 12.4 13.7 14.9 16.3 17.7 19.2 11.5 14.5 17.5 22.7 28.2 34.2 40.8 48.1 55.6 63.9 73.2 83.6 9

7、5.3 108.3 16.3 20.2 24.2 29 35.7 42.9 50.7 59.3 68 77.6 88.1 99.9 113 127.5 0 20 40 60 80 100 120 140 手术类 非手术类 中国医疗美容治疗次数（单位：百万次）中国医疗美容治疗次数（单位：百万次）资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测），中信证券研究部 12.3 12.4 12.3 12.3 12.2 12.2 12.1 12.0 12.0 11.8 11.8 11.7 11.7 11.6 3.5 3.4 3.4 3.4 3.5 3.5 3.6 3.6 3

8、.7 3.7 3.8 3.8 3.8 3.8 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 手术类 非手术类 中国医疗美容治疗次单价（单位：千元）中国医疗美容治疗次单价（单位：千元）资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测），中信证券研究部 根据弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测）：2021年：整体1891亿元/+22.1%；其中：手术类9

9、15亿元/+17.9%，非手术类977亿元/+26.4%2026年：整体3998亿元/2021-2026E+16.2%；其中：手术类1623亿元/2021-2026E CAGR+12.1%，非手术类2375亿元/CAGR+19.4%2030年：整体6382亿元/2021-2030E CAGR+14.5%；其中：手术类2224亿元/CAGR+10.4%，非手术类4157亿元/+17.5%资料来源：中信证券研究部绘制 注：不代表具体数据，仅用来作为趋势分析 6 化妆品：阶段性平台期，为下一阶段成长蓄势化妆品：阶段性平台期，为下一阶段成长蓄势 化妆品：上一轮红利期已过，行业增速阶段性放缓 迈向新时代

10、：本土品牌强化品牌力：产品力/营销力/渠道力缺一不可 补短板：增投入，聚人才，强研发 本土原料商：为化妆品行业提供底层动力 从驱动力“需求、供给、政策”视角看上一轮红利和化妆品新时代从驱动力“需求、供给、政策”视角看上一轮红利和化妆品新时代 资料来源：中信证券研究部绘制 定位、消费者洞察等 品牌宣传 内容营销 流量运营 渠道覆盖面 渠道运营能力 渠道变迁把握力 研发投入 技术进步 资质体系 商品类品牌（商品类品牌（B2B2C&B2C）“3+1”模型模型 资料来源：各公司官网，华熙生物/嘉必优公告，中信证券研究部；Logo来自各公司官网 生物医药背景企业在美妆领域竞争力凸显，产品力扎实，强研发生

11、物医药背景企业在美妆领域竞争力凸显，产品力扎实，强研发 化妆品研发：本土原料企业崛起，为化妆品行业提供底层动力化妆品研发：本土原料企业崛起，为化妆品行业提供底层动力 资料来源：中信证券研究部绘制 资料来源：各公司官网，华熙生物/嘉必优公告，中信证券研究部；Logo来自各公司官网 7 金银珠宝：产业成熟，模式稳定，增长平稳金银珠宝：产业成熟，模式稳定，增长平稳 资料来源：Euromonitor，中信证券研究部 中国人均珠宝首饰消费额（美元）中国人均珠宝首饰消费额（美元）2022年世界各国人均珠宝首饰消费额（美元）年世界各国人均珠宝首饰消费额（美元）金银珠宝限额以上零售额及增速金银珠宝限额以上零售

12、额及增速 金银珠宝类商品按月零售类值及增速金银珠宝类商品按月零售类值及增速 76.9 60.0 92.1 215.7 55.8 0 50 100 150 200 250 中国 日本 韩国 美国 法国 人均珠宝首饰消费额（美元）2758 2606 2376 3041 2770 25.8%0.0%7.3%0.0%5.6%7.4%0.4%-4.7%29.8%0.8%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 零售值（亿元）YoY-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0 100 200

13、300 400 500 600 700 零售值（亿元）YoY 58.3 58.7 61.5 57.4 59.6 64.8 62.1 58.2 73.8 76.9 26.5%0.7%4.8%-6.7%3.8%8.7%-4.2%-6.3%26.8%4.2%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 人均珠宝首饰消费额（美元）YoY 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 资料来源：国家统计局，中信证券研究部 资料来源：Euromonit

14、or，中信证券研究部 目录目录 CONTENTS 8 1.1.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 9 医美生物材料模式与格局：提前医美生物材料模式与格局：提前37年布局，格局良好年布局，格局良好 已获批肉毒毒素类医美注射填充产品已获批肉毒毒素类医美注射填充产品 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 资料来源：各公司公告，NMPA，中信证券研究部 已获批再生材料类医美注射填充产品已获批再生材料类医美注射填充产品 中国基于透明质酸

15、的皮肤填充剂产品的市场份额（按销售额计）中国基于透明质酸的皮肤填充剂产品的市场份额（按销售额计）资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测），中信证券研究部 已获批胶原蛋白类医美注射填充产品已获批胶原蛋白类医美注射填充产品 资料来源：各公司官网，中信证券研究部 伊妍仕少女针伊妍仕少女针 PCL+CMC 濡白天使濡白天使 PLLA+HA 艾维岚艾维岚 PLLA 公司公司 商品商品 产品产品 主要成分主要成分 汉福生物 爱贝芙 PMMA、牛胶原蛋白、利多卡因 长春博泰 弗缦 牛胶原蛋白、利多卡因 双美生物 肤柔美 I型胶原蛋白 肤丽美 凝固型胶原蛋白 肤力原

16、凝固型胶原蛋白、盐酸利多卡因 锦波生物 薇旖美 重组III型人源化胶原蛋白冻干纤维 21.3%7.8%3.7%5.6%23.5%9.1%4.1%24.9%0%5%10%15%20%25%30%爱美客 华熙 昊海 LG 伊婉 艾尔健 高德美 Humedix 其他 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A LetyboLetybo乐提葆乐提葆 BotoxBotox保妥适保妥适 DysportDysport吉适吉适 HengLiHengLi衡力衡力 10 医疗器械在研在申：童颜针医疗器械在研在申：童颜针8款；少女针款；少女针4款；胶原蛋白填充剂款；胶原蛋白填充剂6款；款；肉毒毒素肉

17、毒毒素8款；透明质酸款；透明质酸18款；款；2025年或有较多新品上市年或有较多新品上市 上市申报公司上市申报公司 产品通用名产品通用名 最新进展最新进展 国产国产 乐普医疗 聚乳酸真皮注射填充剂 2022/9启动注册临床试验 四环医药 聚左旋乳酸填充剂 The first generation PLLA fille 2022/3启动注册临床试验 普丽妍医疗 普丽妍童颜 2022年初进入临床，预计获批时间2024年 杭盖生物 Reborn（瑞博）2022/10启动注册临床试验 西宏生物 西宏童妍 2022/1启动注册临床试验 进口进口 Regen Biotech（韩国）代理商：江苏吴中 Aes

18、theFill 4D童颜针（爱塑美）2022/9/22上市注册获NMPA受理 Galderma（法国）Sculpture（舒颜萃）临床阶段，预计获批时间2024年 Anteco（美国）Derma Veil（得美妍）已获FDA认证，积极推动NMPA注册申报 上市申报公司上市申报公司 产品通用名产品通用名 最新进展最新进展 Daewoong 大熊制药 注射用A型肉毒毒素 临床试验3期 Merz 注射用A型肉毒毒素 完成临床试验3期 Houns（代理人：爱美客生物）注射用A型肉毒毒素 临床试验3期 Eirion（昊海生科）外用涂抹型A型肉毒素产品 美国II期临床 Eirion（昊海生科）注射用A型肉

19、毒素产品 Pre-IND Revance（代理人：上海复星医药）注射用Daxibotulinum toxin A 临床试验3期 因明生物 注射用重组A型肉毒毒素 临床试验1期 BMI（康哲药业）注射用A型肉毒毒素100U冻干粉针剂 韩国上市申请 在研、在申肉毒毒素产品在研、在申肉毒毒素产品 在研、在申聚左旋乳酸在研、在申聚左旋乳酸PLLA类面部填充剂（童颜针）产品类面部填充剂（童颜针）产品 上市申报公司上市申报公司 产品通用名产品通用名 最新进展最新进展 国产国产 四环医药 注射用聚己内酯填充剂 2022/4启动注册临床试验 兴科蓉医药 注射用聚己内酯微球面部填充剂/西宏生物 西宏欢颜/进口进

20、口 华东医药 Ellans-M 临床注册准备阶段 在研、在申聚己内酯在研、在申聚己内酯PCL类面部填充剂（少女针）产品类面部填充剂（少女针）产品 上市申报公司上市申报公司 产品通用名产品通用名 最新进展最新进展 巨子生物 重组胶原蛋白液体制剂 临床阶段 重组胶原蛋白固体制剂 临床阶段 重组胶原蛋白凝胶 产品开发 交联重组胶原蛋白凝胶 产品开发 锦波生物 医用胶原蛋白仿生纤维（型&型复配）立项阶段 四环医药 复合胶原蛋白（生物发酵来源）填充剂 临床前研究 在研、在申胶原蛋白填充剂产品在研、在申胶原蛋白填充剂产品 资料来源：国家药监局，各公司官网，各公司公告，Medactive微信公众号，中信证券

21、研究部 11 资料来源：Euromonitor，中信证券研究部；注：选取Skin Care类目，包括面部、身体和手部护肤；各品牌按照原始归属国进行分类 2012-2021年中国护肤市场各国家品牌市占率变化年中国护肤市场各国家品牌市占率变化 2012-2021年中国彩妆市场各国家品牌市占率变化年中国彩妆市场各国家品牌市占率变化 护肤品格局：行业增速虽放缓，竞争格局在优化护肤品格局：行业增速虽放缓，竞争格局在优化 24.8%27.1%29.4%30.9%32.6%34.0%34.3%32.2%29.9%27.7%14.0%14.9%22.1%8.4%5.5%22.2%0%5%10%15%20%25

22、%30%35%40%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 中国 美国 法国 日本 韩国 其他 2013-2017年 市场快速发展，本土品牌崛起，挤出国际品牌 2018-2021年 行业红利渐退，争夺存量市场 15.0%18.3%19.2%17.4%17.6%18.4%20.8%25.0%29.0%28.8%16.2%30.1%4.3%8.3%12.2%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 中国 美国 法国 日本 韩国 其他

23、 阶段一：2012-2016年 国货彩妆起步，韩国彩妆流行 阶段三：2018-2021年 国货新锐彩妆品牌占据龙头地位 阶段二：2016-2018年 国货新锐彩妆快速发展 平价国际彩妆品牌被挤出 资料来源：Euromonitor，中信证券研究部；注：选取Color Cosmetics类目;各品牌按照原始归属国进行分类 3.9%7.2%8.2%2.5%7.0%-6.3%-22.3%-11.0%8.1%0.7%-6.4%-3.1%-3.7%-4.6%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%0 1 2 3 4 5 6 7 零售总额(百亿)YOY 限额以上化妆品当月零售额及增速限额以上化妆

24、品当月零售额及增速 资料来源：中国国家统计局，Wind，中信证券研究部 红利消退、疫情等因素使行业增速阶段性放缓 竞争更加有序 本土龙头快速成长，市占率提升 本土护肤：2022-2023阶段性底部，随后市占率有望进入回升阶段 本土彩妆：市占率延续提升趋势 12 13 金银珠宝连锁：疫情加速行业洗牌，优质龙头市占率提升金银珠宝连锁：疫情加速行业洗牌，优质龙头市占率提升 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 注：*2022H1末门店数 中国主要珠宝上市公司门店数（截至中国主要珠宝上市公司门店数（截至2022年年9月月30日）日）2020-2022年中国主要珠宝上市公司净开店数年中国主要珠宝上市公司

25、净开店数 中国珠宝首饰行业集中度中国珠宝首饰行业集中度 0 200 400 600 800 1000 1200 1400 2020 2021 2022M1-M9 4,249 1003 630 1,650 188 234 105 86 347 299 633 66 5,029 4,867 4,339 3,427 2,807 796 215 6,679 5,055 4,573 4,249 3,532 2,893 1,143 1,003 514 633 630 66 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 7000 周大福 老凤祥 周大生 豫园股份 中国黄金 六福集团 潮宏基

26、 明牌珠宝 莱绅通灵 迪阿股份 恒信玺利 菜百股份 总数 直营 加盟 资料来源：Euromonitor，中信证券研究部 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 注：*2022H1净开门店数*金银珠宝连锁：疫情加速行业洗牌，部分小品牌、区域品牌经营困难，甚至退出市场；优质龙头市占率提升 重体验，线下仍是绝对主渠道，增长主要体现为：开店、同店 品牌商竞争要素：对加盟商管理能力/自营能力 设计能力 潮流引领/跟踪，情怀与理念 15%17%17%20%21%16%18%19%25%25%20%22%23%30%31%0%5%10%15%20%25%30%35%2018 2019 2020 2021 20

27、22 CR3 CR5 CR10 公司公司 2018 2019 2020 2021 2022H1 周大福 12.6%-14.8%23.6%41.0%5.4%周大生 28.0%11.7%-6.5%80.1%82.8%迪阿股份 34.3%11.0%48.1%87.6%-10.1%潮宏基 5.2%9.1%-9.2%44.2%5.3%老凤祥 10.0%13.4%4.2%13.5%6.8%中国主要珠宝上市公司收入增速中国主要珠宝上市公司收入增速 资料来源：各公司公告，中信证券研究部 注：周大生自2021Q3起收入核算方式变化，2021及2022H1为非可比收入增速 目录目录 CONTENTS 14 1.1

28、.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 15 医美医美 消费过程本身需要场景 场景开放（商务/出游/社交/娱乐等）推动需求增长 扰动因素不改产业内在发展和对场景放开的高敏感度 发烧加速玻尿酸吸收 新冠病毒感染阶段和康复初期身体抵抗力弱，易致敏等 化妆品化妆品 彩妆 场景开放（商务/出游/社交/娱乐等）推动需求复苏 彩妆格局有显著优化，竞争更趋有序，商业模式更为健康 逸仙电商：彩妆占比65%左右；珀莱雅：彩妆占比10%+（彩棠+珀

29、莱雅）；丸美：PL恋火 占比15%+护肤 常规需求 医美、彩妆衍生的需求 定位与客群 珀莱雅：大学生/小镇青年/初级白领 贝泰妮：敏感肌/敏感+人群 华熙生物：润百颜/夸迪 中产/白领；肌活：大学生/初级白领 各子板块对消费场景的依赖与敏感度各子板块对消费场景的依赖与敏感度 16 金银珠宝金银珠宝（黄金饰品黄金饰品+镶嵌等镶嵌等）悦己需求（约35%40%），受益于场景开放（商务/出游/社交/娱乐等）婚嫁需求（约25%30%），2023年预期结婚对数补偿性、阶段性反弹 生子需求（约10%15%）其他（约10%15%）各子板块对消费场景的依赖与敏感度各子板块对消费场景的依赖与敏感度 需求类型需求类

30、型 一线、新一线一线、新一线 二线、三线二线、三线 四线及以下四线及以下 合计合计 自戴 32.78%30.75%33.97%32.10%婚嫁 22.78%30.95%33.51%28.10%礼品馈赠 21.75%17.62%15.73%18.96%投资 12.97%9.81%7.61%10.64%其他 9.90%10.87%9.18%10.20%门店消费者购买黄金首饰需求（调研时间为门店消费者购买黄金首饰需求（调研时间为 2020 年年 6-8 月）月）资料来源：“后疫情时代”中国黄金珠宝零售市场洞察(世界黄金协会、中国黄金报社、北京黄金经济发展 研究中心联合发布)不同消费场景对珠宝零售商收

31、入的贡献（不同消费场景对珠宝零售商收入的贡献（2022年年7月末）月末）资料来源:2022年中国金饰市场趋势洞察(世界黄金协会、中国黄金报社联合发布)中中国结婚登记对数国结婚登记对数 1324 1347 1307 1225 1143 1063 1014 927 814 764 545 1.6%1.8%-3.0%-6.3%-6.7%-7.0%-4.6%-8.5%-12.2%-6.1%-7.5%-14%-12%-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%0 200 400 600 800 1,000 1,200 1,400 1,600 结婚登记对数（万对）YoY 资料来源：国家统计局，Wind，中

32、信证券研究部 目录目录 CONTENTS 17 1.1.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 18 金银珠宝连锁金银珠宝连锁最先最先、最快复苏最快复苏 元旦部分省份销售良好，如河南等地；节日：1月春节/2月情人节/3月女神节/5月，520.各子板块复苏的节奏：场景各子板块复苏的节奏：场景/节日节日/促销促销/购买力购买力 医美医美其次 1月，康复、春节 2月，开工、过渡 3月起，有望显著复苏 2021年4-6月，显著低基数 美妆

33、美妆略晚略晚 节日：2月情人节/3月女神节.（敏感度较低）促销：3.8女神节；3月底天猫“小黑盒”上新等；618大促.2022Q1，行业增长尚可；2022Q2，行业低基数 2022Q1-Q2：龙头高基数 美妆美妆略晚略晚 节日：2月情人节/3月女神节.（敏感度较低）促销：3.8女神节；3月底天猫“小黑盒”上新等；618大促.2022Q1，行业增长尚可；2022Q2，行业低基数 2022Q1-Q2：龙头高基数 金银珠宝金银珠宝/医美医美/美妆美妆 可选属性强，核心决定因素是购买力 购买力的恢复或在2023H2更为明显 19 疫情管控放开初期，海外市场美妆销售在低基数下有显著复苏；居民购买力是美妆

34、消费的决定因素；以美国为例，政府补贴、通胀压力等决定购买力的因素从正、反两方面对美妆的消费产生实质性影响；公司质地、多品牌、多品类、多价格带等因素决定了公司的抗风险能力。资料来源：雅诗兰黛官网，Bloomberg，中信证券研究部 注：本表横坐标为日历季度；雅诗兰黛财年结点为0630，下同 资料来源：欧莱雅官网，Bloomberg，中信证券研究部 注：本表横坐标为日历季度；欧莱雅财年与日历年度一致，下同 雅诗兰黛集团在美洲的季度收入（亿美元）及增速雅诗兰黛集团在美洲的季度收入（亿美元）及增速 欧莱雅集团在北美的季度收入（亿欧元）及增速欧莱雅集团在北美的季度收入（亿欧元）及增速 资料来源：资生堂官

35、网，Bloomberg，中信证券研究部 注：本表横坐标为日历季度，资生堂财年与日历年度一致，下同 资料来源：爱茉莉官网，Bloomberg，中信证券研究部 资生堂在美洲的季度收入（十亿日元）及增速资生堂在美洲的季度收入（十亿日元）及增速 爱茉莉太平洋公司在北美的年度收入（十亿韩元）及增速爱茉莉太平洋公司在北美的年度收入（十亿韩元）及增速-100%-50%0%50%100%0 5 10 15 雅诗兰黛美洲 雅诗兰黛美洲YoY-40%-20%0%20%40%0.0 10.0 20.0 30.0 欧莱雅北美 欧莱雅北美YoY-100%-50%0%50%100%150%0 10 20 30 40 资生

36、堂美洲 资生堂美洲YoY-40%-20%0%20%40%0.0 20.0 40.0 60.0 80.0 100.0 FY2016 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 AP北美 AP北美YoY 20 国际美妆集团欧洲区业务有所复苏国际美妆集团欧洲区业务有所复苏，复苏趋势弱于北美复苏趋势弱于北美。1）雅诗兰黛集团：FY2022Q4（2022.4.01-2022.6.30）在EMEA实现收入14.8亿美元，同比-11.4%；2）欧莱雅集团：FY2022Q3（2022.7.01-2022.9.30）在欧洲实现收入28.8亿欧元，同比+12.1%；3）资生堂：FY202

37、2Q2（2022.4.01-2022.6.30）在EMEA实现收入272亿日元，同比+0.7%；4）爱茉莉太平洋公司：FY2021在其他地区实现收入369亿韩元，同比22.0%。资料来源：雅诗兰黛官网，Bloomberg，中信证券研究部 注：EMEA为欧洲、中东、非洲三地区的合称 资料来源：欧莱雅官网，Bloomberg，中信证券研究部 雅诗兰黛集团在雅诗兰黛集团在EMEA的季度收入（亿美元）及增速的季度收入（亿美元）及增速 欧莱雅集团在欧洲的季度收入（亿欧元）及增速欧莱雅集团在欧洲的季度收入（亿欧元）及增速 资料来源：资生堂官网，Bloomberg，中信证券研究部 注：EMEA为欧洲、中东、

38、非洲三地区的合称 资料来源：爱茉莉官网，Bloomberg，中信证券研究部 注：公司的“其他”地区主要为欧洲区 资生堂在资生堂在EMEA的季度收入（十亿日元）及增速的季度收入（十亿日元）及增速 爱茉莉太平洋公司在北美的年度收入（十亿韩元）及增速爱茉莉太平洋公司在北美的年度收入（十亿韩元）及增速-50%0%50%100%0 5 10 15 20 25 雅诗兰黛EMEA 雅诗兰黛EMEA YoY-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0 10 20 30 40 欧莱雅欧洲 欧莱雅欧洲YoY-50%0%50%100%0 10 20 30 40 50 资生堂EMEA 资生堂EMEA YoY

39、-20%-10%0%10%20%30%0.0 20.0 40.0 FY2017 FY2018 FY2019 FY2020 FY2021 AP其他 AP其他YoY 目录目录 CONTENTS 21 1.1.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 22 目录目录 CONTENTS 23 1.1.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.

40、6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 24 风险风险因素因素 医疗美容、护肤品为典型可选消费品，受居民购买力、消费情绪影响大医疗美容、护肤品为典型可选消费品，受居民购买力、消费情绪影响大。在居民购买力上升阶段性放缓期、边际消费意向较低的时期，消费者倾向于减少相关消费，进而对行业增速和各品牌产生不利影响；疫后复苏的力度、持续性等或低于预期疫后复苏的力度、持续性等或低于预期。疫后复苏对美妆需求与消费影响相对间接，美妆消费复苏力度短时间内或低于预期。同时部分消费者对美妆产品的消费习惯可能因疫情已产生比较大的变化，复苏后的消费力度和持续性可能低于预期；监管政策超预期变化。监管

41、政策超预期变化。国家对护肤品在原料、生产、运营、营销、渠道等领域的监管处日趋严格的通道中，或对行业增速或特定企业的运营产生不利影响；医美政策监管从严，新品开发、营销推广等活动约束增多，可能导致行业和企业增速相应放缓；医美品牌端、终端医美机构等，在增长压力下或进行大力度的打折促销，进而竞争失序，损害行业发展和企业的盈利能力；医疗器械产品开发周期长，产品获准上市面临的环节较多。产品研发或获批进度不及预期，对企业经营业绩产生影响；新珠宝品牌上市，市场竞争加剧，可能会造成行业整体毛利率受损；互联网及电商冲击珠宝传统销售模式，对管理层及时更新自己能力提出更高的要求，如无法适应新的经营环境，可能对公司业绩

42、造成不利影响。目录目录 CONTENTS 25 1.1.从产业生命周期看发展阶段从产业生命周期看发展阶段 2.2.竞争格局竞争格局 3.3.消费场景消费场景 4.4.节奏节奏 5.5.估值估值 6.6.风险因素风险因素 7.7.重点公司盈利预测重点公司盈利预测 26 结论：2023年板块排序 医美珠宝连锁化妆品商超 复苏顺序：金银珠宝连锁医美化妆品 推荐标的：金银珠宝：周大福、周大生、迪阿股份、老凤祥 医美：朗姿股份、华东医药、昊海生科 化妆品：华熙生物、珀莱雅、巨子生物/鲁商发展、贝泰妮/丸美股份、逸仙电商 投资建议投资建议：把握趋势，反弹领先于基本面把握趋势，反弹领先于基本面 27 资料来

43、源：Wind，中信证券研究部预测 注：股价为2023年1月9日收盘价；巨子生物、周大福收盘价为HKD，其余收盘价均为RMB 重点公司盈利预测重点公司盈利预测 行业行业 代码代码 简称简称 收盘价收盘价 EPS PE 评级评级 2021 2022E 2023E 2024E 2021 2022E 2023E 2024E 美妆 603605.SH 珀莱雅 171.31 2.03 2.68 3.48 4.44 84.4 63.9 49.2 38.6 买入 688363.SH 华熙生物 132.87 1.63 2.12 2.79 3.60 81.5 62.7 47.6 36.9 买入 600223.SH

44、 鲁商发展 11.29 0.36 0.44 0.64 0.83 31.4 25.7 17.6 13.6 买入 300957.SZ 贝泰妮 145.91 2.04 2.50 3.10 3.90 71.5 58.4 47.1 37.4 买入 603983.SH 丸美股份 34.25 0.62 0.57 0.66 0.79 55.2 60.1 51.9 43.4 增持 688089.SH 嘉必优 46.64 1.07 0.99 1.40 1.71 43.6 47.1 33.3 27.3 买入 300955.SZ 嘉亨家化 25.27 0.96 0.89 1.50 1.89 26.3 28.4 16.

45、8 13.4 买入 2367.HK 巨子生物 35.00 0.90 1.05 1.39 1.81 38.9 33.3 25.2 19.3 买入 医美 002612.SZ 朗姿股份 26.60 0.42 0.12 0.47 0.79 63.3 221.7 56.6 33.7 增持 688366.SH 昊海生科 101.59 2.00 2.30 2.72 3.22 50.8 44.2 37.3 31.5 增持 000963.SZ 华东医药 48.58 1.32 1.44 1.76 2.26 36.8 33.7 27.6 21.5 买入 珠宝 002867.SZ 周大生 15.84 1.12 1.2

46、4 1.45 1.69 14.1 12.8 10.9 9.4 买入 1929.HK 周大福 16.88 0.60 0.67 0.66 0.81 28.1 25.2 25.6 20.8 买入 商超连锁 603708.SH 家家悦 11.93 0.70 0.57 0.70 0.85 17.0 20.9 17.0 14.0 买入 601933.SH 永辉超市 3.46(0.43)0.03 0.11 0.15-8.0 115.3 31.5 23.1 买入 002697.SZ 红旗连锁 5.26 0.35 0.36 0.39 0.41 15.0 14.6 13.5 12.8 买入 感谢您的信任与支持！感

47、谢您的信任与支持！THANKYOU 徐晓芳（首席美妆徐晓芳（首席美妆&商业分析师）商业分析师）执业证书编号：S1010515010003 杜一帆（联席首席美妆杜一帆（联席首席美妆&商业分析师）商业分析师）执业证书编号：S1010521100002 免责声明免责声明 29 分析师声明分析师声明 主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明：（i）本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法；（ii）该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系。一般性声明一般性声明 本研究报告由中信证券

48、股份有限公司或其附属机构制作。中信证券股份有限公司及其全球的附属机构、分支机构及联营机构（仅就本研究报告免责条款而言，不含CLSA group of companies），统称为“中信证券”。本研究报告对于收件人而言属高度机密，只有收件人才能使用。本研究报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。本研究报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对

49、于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但中信证券不保证其准确性或完整性。中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可跌可升。过往的业绩并不能代表未来的表现。本报告所载的资料、观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断，可以在不发出通知的情况下做出更改，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与

50、中信证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任。中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域、单位、集团及其他附属机构的流动。负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定。分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定，但是，分析师的薪酬可能与投行整体收入有关，其中包括投资银行、销售与交易业务。若中信证券以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构为此发送行为承担全部责任。该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息。本报告不构