高级财务会计四.ppt

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1、第第4 4章企业并购运作章企业并购运作高级财务管理学高级财务管理学第三版第三版学习目标学习目标 掌握各种并购支付方式的特点及适用条件掌握各种并购支付方式的特点及适用条件 掌握并购所需资金量的预测方法及筹资方式掌握并购所需资金量的预测方法及筹资方式 理解杠杆并购的概念及特点理解杠杆并购的概念及特点 理解管理层收购的概念及在我国的实践理解管理层收购的概念及在我国的实践 熟悉几种并购防御战略熟悉几种并购防御战略 掌握并购整合的类型与内容掌握并购整合的类型与内容4.14.1企业并购筹资企业并购筹资并购筹资是实现并购战略的关键一步并购筹资是实现并购战略的关键一步,主要内容包括预测主要内容包括预测并购资金

2、需要量、确定并购支付方式以及选择适当的筹并购资金需要量、确定并购支付方式以及选择适当的筹资渠道筹集资金资渠道筹集资金并购上市公司的方式并购上市公司的方式（1）要约收购）要约收购（2）协议收购）协议收购（3）间接收购）间接收购4.14.1企业并购筹资企业并购筹资并购资金需要量并购资金需要量 预测并购资金需要量时主要考虑以下四项因素：预测并购资金需要量时主要考虑以下四项因素：并购支付的对价并购支付的对价MAC=EA（1+r）承担目标企业表外负债和或有负债的支出承担目标企业表外负债和或有负债的支出表外负债是明确承担的，或有负债是潜在的成本表外负债是明确承担的，或有负债是潜在的成本并购交易费用并购交易

3、费用并购直接费和并购管理费用并购直接费和并购管理费用整合与运营成本整合与运营成本整合改制成本和注入资金成本整合改制成本和注入资金成本4.14.1企业并购筹资企业并购筹资并购支付方式并购支付方式现金支付现金支付由主并企业向目标企业支付一定数量的现金，从而取得由主并企业向目标企业支付一定数量的现金，从而取得目标企业的所有权，是最简单迅速的一种支付方式目标企业的所有权，是最简单迅速的一种支付方式优缺点优缺点对目标企业：优点是可以即时取得确定的收益，不必承担对目标企业：优点是可以即时取得确定的收益，不必承担证券风险；缺点即时形成资本利得纳税义务，不能拥有新证券风险；缺点即时形成资本利得纳税义务，不能拥

4、有新公司的股东权益公司的股东权益 对主并企业：优点股权结构不受影响，可迅速完成并购；对主并企业：优点股权结构不受影响，可迅速完成并购；缺点是给企业带来沉重的即时现金负担缺点是给企业带来沉重的即时现金负担 适用范围：多用于敌意收购，也常用于中小型企业并购适用范围：多用于敌意收购，也常用于中小型企业并购采用时应考虑的因素：采用时应考虑的因素：主并企业的短期流动性主并企业的短期流动性并购企业中长期的流动性并购企业中长期的流动性货币的流动性货币的流动性目标企业所在地管辖股票的销售收益的所得税法目标企业所在地管辖股票的销售收益的所得税法目标企业股份的平均股本成本目标企业股份的平均股本成本股票支付股票支付

5、主并企业直接用股票作为支付工具来支付并购价款的支主并企业直接用股票作为支付工具来支付并购价款的支付方式。一般通过增发股票，以新发行的股票换取目标付方式。一般通过增发股票，以新发行的股票换取目标企业的股票企业的股票优缺点优缺点对目标企业：股东不会失去所有权，推迟收益的计对目标企业：股东不会失去所有权，推迟收益的计税时点，可获得并购企业价值增值的好处税时点，可获得并购企业价值增值的好处主并企业：主并企业：不会挤占其日常营运资金，比现金支付不会挤占其日常营运资金，比现金支付成本要小许多成本要小许多 ；但会改变股权结构，股权稀释。；但会改变股权结构，股权稀释。适用范围：多用于善意收购适用范围：多用于善

6、意收购采用时应考虑的因素：采用时应考虑的因素：主并企业的股权结构主并企业的股权结构每股收益率的变化每股收益率的变化每股净资产的变化每股净资产的变化财务杠杆比率财务杠杆比率当前股价水平当前股价水平当前股息收益率当前股息收益率混合证券混合证券并购企业支付的对价除现金、股权外，还可能包括债券、并购企业支付的对价除现金、股权外，还可能包括债券、认股权证、承担的债务、划转的资产等，或者表现为多种认股权证、承担的债务、划转的资产等，或者表现为多种方式的组合方式的组合并购实务中，常见的支付对价组合包括：现金与股权的组并购实务中，常见的支付对价组合包括：现金与股权的组合、现金和承担的债务的组合、现金与认股权证

7、的组合等。合、现金和承担的债务的组合、现金与认股权证的组合等。将多种支付工具组合在一起，如搭配得当，选择好各种融将多种支付工具组合在一起，如搭配得当，选择好各种融资工具的种类结构、期限结构以及价格结构，可以避免上资工具的种类结构、期限结构以及价格结构，可以避免上述两种方式的缺点，既可使收购方避免支出更多现金，造述两种方式的缺点，既可使收购方避免支出更多现金，造成企业财务结构恶化，也可以防止收购方原有股东的股权成企业财务结构恶化，也可以防止收购方原有股东的股权稀释或发生控制权转移。稀释或发生控制权转移。公司债券：资金成本较低，债券利息可抵减税金。公司债券：资金成本较低，债券利息可抵减税金。认股权

8、证：认股权证：对主并企业：优点是延期支付股利，从而为公司提供对主并企业：优点是延期支付股利，从而为公司提供了额外的股本基础。缺点是会影响未来公司控股权的了额外的股本基础。缺点是会影响未来公司控股权的改变。改变。对目标公司：一般乐于接受认股权证，一是可以行使对目标公司：一般乐于接受认股权证，一是可以行使低价购买公司新股的权利，二是认股权证可以在市场低价购买公司新股的权利，二是认股权证可以在市场上出售获益。上出售获益。可转换债券可转换债券从收购公司的角度看，支付的优点是：从收购公司的角度看，支付的优点是：通过发行可转通过发行可转换债券，公司能以比普通债券更低的利率和较宽松的契换债券，公司能以比普通

9、债券更低的利率和较宽松的契约条件出售债券；约条件出售债券；提供一种能以比现行价格更高的价提供一种能以比现行价格更高的价格出售股票的方式；格出售股票的方式；当公司正在开发一种新产品或一当公司正在开发一种新产品或一种新的业务时，可转换债券特别有用，因为预期从这种种新的业务时，可转换债券特别有用，因为预期从这种新产品或新业务所获得的额外利润可能正好与转换期相新产品或新业务所获得的额外利润可能正好与转换期相一致的。一致的。对于目标公司的股东而言，安全性和作为股票的收益性对于目标公司的股东而言，安全性和作为股票的收益性同时具有，在股价较低时，可以将其转换期延迟到预期同时具有，在股价较低时，可以将其转换期

10、延迟到预期股票价格上升的时期。股票价格上升的时期。4.14.1企业并购筹资企业并购筹资并购筹资方式并购筹资方式现金支付时的筹资方式现金支付时的筹资方式增资扩股增资扩股向金融机构贷款向金融机构贷款发行公司债券发行公司债券发行认股权证发行认股权证上述几项的综合运用上述几项的综合运用股票和混合证券支付的筹资渠道股票和混合证券支付的筹资渠道发行债券发行债券发行优先股发行优先股发行普通股发行普通股杠杆并购的概念与特点杠杆并购的概念与特点概念：概念：杠杆并购是指并购方以目标公司的资产作为抵押杠杆并购是指并购方以目标公司的资产作为抵押,向银行向银行或投资者融资借款来对目标公司进行收购或投资者融资借款来对目标

11、公司进行收购,收购成功后再收购成功后再以目标公司的收益或是出售其资产来偿本付息。以目标公司的收益或是出售其资产来偿本付息。特点特点：负债规模大，用于并购的自由资金很少，一般仅为负债规模大，用于并购的自由资金很少，一般仅为10%-10%-20%20%以目标公司的资产或未来收益为融资基础以目标公司的资产或未来收益为融资基础通常有一个由交易双方之外的第三方为经纪人，在并购通常有一个由交易双方之外的第三方为经纪人，在并购交易的双方之间起促进和推动作用，一般为投资银行。交易的双方之间起促进和推动作用，一般为投资银行。4.24.2企业杠杆并购企业杠杆并购融资结构：融资结构：融资结构为：贷款或债券，约占收购

12、资产的融资结构为：贷款或债券，约占收购资产的60%60%；其次是；其次是约占收购资金约占收购资金30%30%的夹层债务，它包括次级债券、可转换的夹层债务，它包括次级债券、可转换债券和优先股股票。最后是体现所有者权益的普通股股债券和优先股股票。最后是体现所有者权益的普通股股票，约占收购资金的票，约占收购资金的 10%10%，流程：流程：一般是由购买企业先成立一家专门用于收购的一般是由购买企业先成立一家专门用于收购的“纸上公纸上公司司”，再由投资银行等向购并企业提供一笔，再由投资银行等向购并企业提供一笔“过渡性贷过渡性贷款款”用于购买目标企业股权，取得成功后，以这家用于购买目标企业股权，取得成功后

13、，以这家“纸纸上公司上公司”的名义举债和发行债券，然后依照公司法使两的名义举债和发行债券，然后依照公司法使两者合并，将者合并，将“纸上公司纸上公司”因购并的负债转移到目标公司因购并的负债转移到目标公司名下，再通过经营目标公司偿债、获利。名下，再通过经营目标公司偿债、获利。杠杆并购成功的条件杠杆并购成功的条件具有以下特点的企业宜作为杠杆并购的目标企业具有以下特点的企业宜作为杠杆并购的目标企业:具有稳定连续的现金流量具有稳定连续的现金流量拥有人员稳定、责任感强的管理者拥有人员稳定、责任感强的管理者被并购前的资产负债率较低被并购前的资产负债率较低拥有易于出售的非核心资产拥有易于出售的非核心资产4.2

14、4.2企业杠杆并购企业杠杆并购4.34.3管理层收购管理层收购管理层收购的概念与成因管理层收购的概念与成因概念：概念：管理层收购（管理层收购（MBD）是指目标公司的管理层利用外部融）是指目标公司的管理层利用外部融资购买本公司的股份，从而改变本公司所有权结构、控资购买本公司的股份，从而改变本公司所有权结构、控制权和资产结构，进而达到重组本公司的目的并获取预制权和资产结构，进而达到重组本公司的目的并获取预期收益的一种收购行为。期收益的一种收购行为。优点优点：降低代理成本降低代理成本有利于激励和约束管理层有利于激励和约束管理层有利于优化产业结构和内部资产结构有利于优化产业结构和内部资产结构例例4-7

15、4-7：四通集团的管理层收购：四通集团的管理层收购管理层收购的方式与程序管理层收购的方式与程序国外管理层收购的方式主要有三种国外管理层收购的方式主要有三种:收购上市公司收购上市公司收购集团的子公司或分支机构收购集团的子公司或分支机构公营部门的私有化公营部门的私有化进行管理层收购应考虑的因素进行管理层收购应考虑的因素目标企业的产业成熟度目标企业的产业成熟度目标公司的资本结构目标公司的资本结构经营管理的状态经营管理的状态4.34.3管理层收购管理层收购管理层收购的四个步骤：管理层收购的四个步骤：前期准备前期准备实施收购实施收购后续整合后续整合重新上市重新上市管理层收购在中国的实践与发展管理层收购在

16、中国的实践与发展管理层收购的制度规范管理层收购的制度规范我国上市公司管理层收购的主要方式：我国上市公司管理层收购的主要方式：4.34.3管理层收购管理层收购管理层个人直接持股管理层个人直接持股管理层设立公司持股管理层设立公司持股管理层收购上市公司的控股公司管理层收购上市公司的控股公司收购上市公司的子公司收购上市公司的子公司其他间接收购模式其他间接收购模式主要概念主要概念并购防御并购防御(又称反并购又称反并购)是针对并购而言的是针对并购而言的,指目标公司的管理层指目标公司的管理层为了维护自身或公司的利益为了维护自身或公司的利益,保全对公司的控制权保全对公司的控制权,采取一定的措施采取一定的措施,

17、防防止并购的发生或挫败已经发生的并购行为止并购的发生或挫败已经发生的并购行为并购防御的战略主要可分为两大类并购防御的战略主要可分为两大类本部分主要介绍并购防御的本部分主要介绍并购防御的5个经济手段个经济手段4.44.4并购防御战略并购防御战略经济手段经济手段法律措施法律措施1.提高并购成本提高并购成本2.降低并购收益降低并购收益例例4-8：盛大互动娱乐拟收购新浪，新浪方采取盛大互动娱乐拟收购新浪，新浪方采取“毒丸计划毒丸计划”抵御收购抵御收购4.44.4并购防御战略并购防御战略股份回购股份回购资产重估资产重估寻找寻找“白白衣骑士衣骑士”“降落伞降落伞”计划计划出售出售“皇冠皇冠上的珍珠上的珍珠

18、”“毒丸计划毒丸计划”“焦土战术焦土战术”3.收购并购者收购并购者收购并购者又称为帕克曼防御策略收购并购者又称为帕克曼防御策略,目标公司通过反向收购目标公司通过反向收购,以达到保护自己的目的。主要方法是当获悉收购方有意并购以达到保护自己的目的。主要方法是当获悉收购方有意并购时时,目标公司反守为攻目标公司反守为攻,抢先向收购公司股东发出公开收购要抢先向收购公司股东发出公开收购要约约,使收购公司被迫转入防御使收购公司被迫转入防御4.44.4并购防御战略并购防御战略4.建立合理的持股结构建立合理的持股结构5.修改公司章程修改公司章程4.44.4并购防御战略并购防御战略员工持股计划员工持股计划交叉持股

19、计划交叉持股计划董事会轮选制董事会轮选制绝对多数条款绝对多数条款并购整合的概念与作用并购整合的概念与作用并购整合是指将两个或多个公司合为一体并购整合是指将两个或多个公司合为一体,由共同所有由共同所有者拥有的具有理论和实践意义的一门艺术。具体讲就者拥有的具有理论和实践意义的一门艺术。具体讲就是指在完成产权结构调整以后是指在完成产权结构调整以后,企业通过各种内部资源企业通过各种内部资源和外部关系的整合和外部关系的整合,维护和保持企业的核心能力维护和保持企业的核心能力,进一步进一步增强整体的竞争优势增强整体的竞争优势,从而最终实现企业价值最大化的从而最终实现企业价值最大化的目标目标通过并购整合，可实

20、现通过并购整合，可实现“1+12”的效果的效果4.54.5并购整合并购整合并购整合的类型与内容并购整合的类型与内容并购整合的策略并购整合的策略完全整合完全整合共存型整合共存型整合保护型整合保护型整合 控制型整合控制型整合4.54.5并购整合并购整合并购整合的内容并购整合的内容战略整合战略整合 产业整合产业整合 存量资产整合存量资产整合 管理整合管理整合例例4-10：并购整合的研究：并购整合的研究整合过程：整合程度和整合速度整合过程：整合程度和整合速度整合业绩：并购后成本的减少和市场变化情况整合业绩：并购后成本的减少和市场变化情况财务业绩：并购前后盈利能力的比较财务业绩：并购前后盈利能力的比较研

21、究结果：并购整合对并购绩效的影响体现在四个方面研究结果：并购整合对并购绩效的影响体现在四个方面案例背景案例背景新湖中宝和新湖创业均为新湖系旗下公司新湖中宝和新湖创业均为新湖系旗下公司,且均在上海证且均在上海证券交易所上市。根据券交易所上市。根据2008年年报披露年年报披露,新湖中宝与新湖创新湖中宝与新湖创业的产权关系中业的产权关系中,最终控制人黄伟与李萍系夫妻关系。新最终控制人黄伟与李萍系夫妻关系。新湖中宝的前身是浙江嘉兴惠肯股份有限公司。主要从事湖中宝的前身是浙江嘉兴惠肯股份有限公司。主要从事商业零售、批发等业务。浙江新湖创业投资股份有限公商业零售、批发等业务。浙江新湖创业投资股份有限公司原

22、系经绍兴市人民政府办公室批准司原系经绍兴市人民政府办公室批准,在原绍兴百货大楼在原绍兴百货大楼的基础上改组设立的股份有限公司。的基础上改组设立的股份有限公司。4.6 4.6 案例研究与分析案例研究与分析:新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并吸收合并的战略实施吸收合并的战略实施2009年年1月月5日日,合并双方股东大会审议通过吸收合并方案。新合并双方股东大会审议通过吸收合并方案。新湖中宝拟通过换股方式吸收合并新湖创业湖中宝拟通过换股方式吸收合并新湖创业,新湖中宝为吸收合新湖中宝为吸收合并方和吸收合并完成后的存续方并方和吸收合并完成后的存续方,新湖创业为被吸收合并方。新

23、湖创业为被吸收合并方。本次吸收合并完成后本次吸收合并完成后,新湖中宝将作为存续企业新湖中宝将作为存续企业,新湖创业的资新湖创业的资产、负债、业务和人员全部进入新湖中宝产、负债、业务和人员全部进入新湖中宝,新湖创业将注销法新湖创业将注销法人资格。人资格。相关方利益保护机制相关方利益保护机制债务安排及员工安置债务安排及员工安置4.6 4.6 案例研究与分析案例研究与分析:新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并案例启示案例启示1.从并购的方式来看从并购的方式来看,此次并购属于典型的吸收合并此次并购属于典型的吸收合并,从主营业务来看从主营业务来看,两家公司都主要涉及房地产经营

24、两家公司都主要涉及房地产经营,所以也属于横向并购。所以也属于横向并购。2.从并购的动因来看从并购的动因来看,控股股东新湖集团希望通过此次并购进一步完控股股东新湖集团希望通过此次并购进一步完善上市公司治理结构善上市公司治理结构,形成规范透明的管理体系形成规范透明的管理体系,达到整合地产资源、达到整合地产资源、做大做强主业并分散风险的目的。做大做强主业并分散风险的目的。3.从并购的效应来看从并购的效应来看,吸收合并之后吸收合并之后,新湖集团将持有新湖中宝新湖集团将持有新湖中宝74.06%的股份的股份,公司控制权未发生变化。从长远来看公司控制权未发生变化。从长远来看,扩大了新湖中宝的开发扩大了新湖中宝的开发区域区域,提高了公司的整体实力及化解区域性市场风险的能力。提高了公司的整体实力及化解区域性市场风险的能力。4.6 4.6 案例研究与分析案例研究与分析:新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并新湖中宝吸收合并