第二章企业并购估价.pptx

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1、第二章第二章 企业并购估价企业并购估价1.1.掌握并购目标公司的选择；掌握并购目标公司的选择；2.2.掌握企业并购估价的方法；掌握企业并购估价的方法；3.3.掌握贴现现金流量法的工作过程。掌握贴现现金流量法的工作过程。贴现现金流量法贴现现金流量法教学目的与教学要求教学目的与教学要求教学重点与教学难点教学重点与教学难点l f tl f t内容安排内容安排 第一节第一节 并购目标公司的选择并购目标公司的选择 第二节第二节 企业并购的估价方法企业并购的估价方法 第三节第三节 贴现现金流量估价法贴现现金流量估价法l f tl f t发现目标发现目标公司公司 审查目标审查目标公司公司 评价目标评价目标公

2、司公司 第一节第一节 并购目标公司的选择并购目标公司的选择l f tl f t一、发现目标公司一、发现目标公司利用公司自身的力量利用公司自身的力量利用公司外部力量利用公司外部力量投资银行投资银行商业银行商业银行财务顾问财务顾问公司公司l f tl f t二、审查目标公司二、审查目标公司1.1.出售动机的审查出售动机的审查2.2.法律文件方面的审查法律文件方面的审查3.3.业务方面的审查业务方面的审查4.4.财务方面的审查财务方面的审查5.5.并购风险的审查并购风险的审查（1 1）市场风险）市场风险（2 2）投资风险）投资风险（3 3）经营风险）经营风险l f tl f t三、评价目标公司三、评

3、价目标公司 并购估价的对象不是并购估价的对象不是目标企业现在的价值，而目标企业现在的价值，而是并购后目标企业能够为是并购后目标企业能够为并购企业所带来的价值增并购企业所带来的价值增值。值。l f tl f t第二节第二节 企业并购的估价方法企业并购的估价方法并购后目标企业是否继续经营并购后目标企业是否继续经营市市盈盈率率法法贴现贴现现金现金流量流量法法换换股股估估价价法法期期权权法法成本法清清算算价价值值净净资资产产价价值值重重置置价价值值否是l f tl f t一、成本法一、成本法1.1.理论基础：替代原则理论基础：替代原则2.2.假设基础：企业价值假设基础：企业价值=资产的成本之和资产的成

4、本之和-负债负债3.3.特点：主要考虑的是成本，忽略企业的收入特点：主要考虑的是成本，忽略企业的收入 和支出和支出l f tl f t成本法成本法-净资产价值法净资产价值法目标企业的价值目标企业的价值=目标企业的资产总额目标企业的资产总额-目标企业的负债总额目标企业的负债总额 l f tl f t成本法成本法-清算价值法清算价值法目标企业的价值目标企业的价值=目标企业清算或破产时资产的可变现净值目标企业清算或破产时资产的可变现净值 目标企业的目标企业的最低估价最低估价l f tl f t目标企业目标企业 负债负债成本法成本法-重置价值法重置价值法目标企业的价值目标企业的价值=资产资产损耗损耗-

5、目标企业资产目标企业资产 的重置成本的重置成本 -适用于以获得资适用于以获得资产为动机的并购产为动机的并购l f tl f t成本法的评价成本法的评价优点：数据客观优点：数据客观缺点：以历史角度考虑企业价值，忽视企业缺点：以历史角度考虑企业价值，忽视企业 的未来；的未来；认为整体的价值等于构成要素价值的认为整体的价值等于构成要素价值的 简单加总。简单加总。l f tl f t二、市盈率法二、市盈率法 根据目标企业的收益和市盈率评估根据目标企业的收益和市盈率评估目标企业价值。目标企业价值。l f tl f t确定目标确定目标公司收益公司收益设定设定市盈率市盈率评估目标评估目标企业价值企业价值 二

6、、市盈率法二、市盈率法l f tl f t市盈率法市盈率法-确定目标公司收益确定目标公司收益1.1.剔除非正常项目对收益指标的影响；剔除非正常项目对收益指标的影响；2.2.目标企业最近一年的收益指标与评估直目标企业最近一年的收益指标与评估直 接相关；接相关；3.3.目标企业最近三年的收益指标更为合适；目标企业最近三年的收益指标更为合适；4.4.应该注重目标企业并购后的收益指标。应该注重目标企业并购后的收益指标。l f tl f t市盈率法市盈率法-设定市盈率设定市盈率市盈率的选择：市盈率的选择：1.1.并购时目标企业的市盈率；并购时目标企业的市盈率；2.2.与目标企业具有可比性的企业的市盈率；

7、与目标企业具有可比性的企业的市盈率；3.3.目标企业所处行业的平均市盈率。目标企业所处行业的平均市盈率。l f tl f t市盈率法市盈率法-评估目标企业价值评估目标企业价值l f tl f t市盈率法的评价市盈率法的评价优点：简洁易行优点：简洁易行缺点：缺点：1.1.收益指标的选择具有一定的主观性；收益指标的选择具有一定的主观性；2.2.市盈率标准难以确定。市盈率标准难以确定。l f tl f t三、换股估价法三、换股估价法1.1.适用范围：并购通过股票进行；适用范围：并购通过股票进行；2.2.任务：确定一个换股比例；任务：确定一个换股比例；3.3.换股比例：换取一股目标公司的股份所需付换股

8、比例：换取一股目标公司的股份所需付 出的并购方公司的股份数量：出的并购方公司的股份数量：4.4.换股比例确定原则：并购后的股票价格至少换股比例确定原则：并购后的股票价格至少 大于等于并购方和目标公司的股票价格。大于等于并购方和目标公司的股票价格。l f tl f t三、换股估价法三、换股估价法假设假设a a公司为并购公司，公司为并购公司，b b公司为目标公司，公司为目标公司，并购前后市盈率不变，则：并购前后市盈率不变，则：l f tl f t三、换股估价法三、换股估价法对于并购公司对于并购公司a a来说：来说：P PababP Pa a当当P Pabab=P=Pa a时，时，ERER即为最高换

9、股比率即为最高换股比率l f tl f t三、换股估价法三、换股估价法对于并购公司对于并购公司b b来说：来说：P PababERERP Pb b当当P PababERER=P=Pb b时，时，ERER即为最低换股比率即为最低换股比率l f tl f t三、换股估价法三、换股估价法 例：例：A A公司要收购公司要收购B B公司，两公司并购前相公司，两公司并购前相关资料如下表所示。并购后能带来协同效应即关资料如下表所示。并购后能带来协同效应即增加增加200200万利润，且并购后市盈率不变，保持万利润，且并购后市盈率不变，保持在在2020，计算最佳换股比例区间。，计算最佳换股比例区间。A A公司公

10、司B B公司公司净利润净利润800800万万400400万万股数股数10001000万股万股800800万股万股股价股价16161010l f tl f t三、换股估价法三、换股估价法l f tl f t第三节第三节 贴现现金流量估价法贴现现金流量估价法1.1.基本原理：假设任何资产的价值等于其预基本原理：假设任何资产的价值等于其预期未来的现金流量的现值之和。期未来的现金流量的现值之和。2.2.基本公式：基本公式：注意：注意：i i是指与预期现金流量相对应的贴现率，即是指与预期现金流量相对应的贴现率，即i i能够反映预期现金流量的风险。能够反映预期现金流量的风险。l f tl f t第三节第三

11、节 贴现现金流量估价法贴现现金流量估价法3.3.现金流量：贴现法使用的是自由现金流量，现金流量：贴现法使用的是自由现金流量，自自由现金流量是在投资一切净现值为正的项目后的由现金流量是在投资一切净现值为正的项目后的管理者可以自由支配的剩余现金流量。管理者可以自由支配的剩余现金流量。4.4.自由现金流量构成：债权人、优先股股东、普自由现金流量构成：债权人、优先股股东、普通股股东等利益相关者的自由现金流量。通股股东等利益相关者的自由现金流量。5.5.贴现现金流量法的类型：贴现现金流量法的类型：股权自由现金流量贴现模型股权自由现金流量贴现模型公司自由现金流量贴现模型公司自由现金流量贴现模型l f tl

12、 f t股权自由现金流量贴现模型股权自由现金流量贴现模型一、预测股权自由现金流量（一、预测股权自由现金流量（FCFFFCFF）股权自由现金流量是企业向债权人支付利息、股权自由现金流量是企业向债权人支付利息、偿还本金，向优先股股东支付股利，以及满足其偿还本金，向优先股股东支付股利，以及满足其自身发展需要后的剩余现金流量，能由股东任意自身发展需要后的剩余现金流量，能由股东任意支配的现金流量。支配的现金流量。反映企业普通股股东对企业现反映企业普通股股东对企业现金流量的剩余索取权。金流量的剩余索取权。l f tl f t股权自由现金流量贴现模型股权自由现金流量贴现模型二、估算贴现率二、估算贴现率与股权

13、自由现金流量对应的贴现率是股权资本成本与股权自由现金流量对应的贴现率是股权资本成本股利持续增长模型下：股利持续增长模型下：资本资产定价模型下：资本资产定价模型下：l f tl f t股权自由现金流量贴现模型股权自由现金流量贴现模型三、贴现模型三、贴现模型1.1.一般模型：一般模型：2.2.企业零成长模型：企业零成长模型：3.3.企业持续增长模型：企业持续增长模型：l f tl f t公司自由现金流量贴现模型公司自由现金流量贴现模型一、预测公司自由现金流量一、预测公司自由现金流量 公司自由现金流量是指公司所有权利要求者，公司自由现金流量是指公司所有权利要求者，包括普通股股东、优先股股东和债权人的现金流包括普通股股东、优先股股东和债权人的现金流量总和。量总和。反映公司利益关系人对企业现金流量的反映公司利益关系人对企业现金流量的剩余索取权。剩余索取权。l f tl f t公司自由现金流量贴现模型公司自由现金流量贴现模型二、估算贴现率二、估算贴现率与公司自由现金流量对应的贴现率是加权平均资本与公司自由现金流量对应的贴现率是加权平均资本成本成本（WACCWACC）l f tl f t