房地产行业2019年行业展望：延续下行趋势不失速-20181207-海通证券-30页.pdf

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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_MainInfo行业研究/房地产/房地产 证券研究报告行业专题报告行业专题报告 2018 年 12 月 07 日 Table_InvestInfo投资评级 优于大市优于大市 维持维持市场表现市场表现 Table_QuoteInfo-33.98%-23.18%-12.38%-1.58%9.22%20.02%2017/122018/32018/62018/9房地产海通综指资料来源：海通证券研究所 相关研究相关研究 Table_ReportInfo 房地产行业 2018 年 1-8 月数据点评：行业资金面持续改善，等待旺季冲量情况2018.09.1

2、6 房地产行业 2018 年 1-7 月数据点评：累计投资当月反弹，销售持续超预期2018.08.15 浅滩卧龙终得水， 倒海翻江立乾坤物业行业深度之行业篇2018.07.26 Table_AuthorInfo分析师:涂力磊 Tel:(021)23219747 Email: 证书:S0850510120001 分析师:杨凡 Tel:(021)23219812 Email: 证书:S0850518070003 2019 年行业展望：延续下行趋势不失速年行业展望：延续下行趋势不失速 Table_Summary投资要点：投资要点： 2018 年行业销售增速呈现高开低走趋势，增速好于先前预测。年行业销

3、售增速呈现高开低走趋势，增速好于先前预测。2018 年 1-10 月全国累计销售面积达到 13.31 亿平，同比增长 2%，较 2017 年全年同比涨幅回落 5.47 个百分点；全国累计销售金额达到 11.59 万亿元，同比增长 13%，较2017 年全年同比涨幅回落 1.12 个百分点。分线城市来看，一二线城市除年初受节假日影响同比数据波动较大外， 全年销售面积同比负增长。 2018Q1 三四线城市棚改目标上修，销量好于我们先前的预期，2018 年保持正增长， H2 后涨幅收窄。土地购臵费带动房地产开发投资，先行指标已出现回落。土地购臵费带动房地产开发投资，先行指标已出现回落。房地产开发投资

4、完成额包括四部分建筑工程、其他费用、安装工程和设备工程。建筑工程和土地购臵费用占房地产开发投资完成额的84%， 是影响房地产开发投资主要因素。 2018年 1-10 月土地购臵费当月累计同比增速约为 66%， 较 2017 年全年增速高 42.6个百分点，是房地产开发投资中四类分项唯一保持正增长的指标。土地购臵费的主要包括分期缴纳的土地成交价和各类补偿安臵费等，所以土地成交价款是土地购臵费的先行指标。近一年数据显示，土地成交价款同比增速高位转向发生在 2017 年 12 月，随后涨幅明显收窄。土地购臵费同比增速也在 2018 年 6月出现拐点。我们认为受制于土拍限制条件、需求下行压力和资金偏紧

5、等因素，房地产开发商可能会保持谨慎购地的态度，土地购臵费同比增速将随土地成交价款同比增速的趋势继续收窄。蓝筹房企销售蓝筹房企销售 H2 出现分化， 拿地趋谨慎。出现分化， 拿地趋谨慎。 我们重点跟踪的蓝筹房企为中国恒大、碧桂园、中国海外发展、融创中国，万科和保利地产。2018 年单月销售方面，2018H2 后六家房企单月销售金额较上半年明显承压， 销售主要布局三四线城市的房企单月销售金额同比增速收窄明显，销售主要布局在一二线城市的房企销售金额增速也出现收窄情况但增速回落相对较慢。从拿地力度上来看，六家房企2018年前10月累计拿地金额占销售金额的比重较 2017年降低， 均值从50%下滑到 1

6、9%，其中中国恒大和融创中国拿地力度最为谨慎（分别约 6%） 。2019 年行业展望：延续缓慢下行趋势不失速。年行业展望：延续缓慢下行趋势不失速。我们认为 2019 年行业基本面仍存在下行压力，销售面积和金额增速可能持续回落但幅度可控。我们预测 2019年一二线销量保持平稳，三线城市成交量因棚改力度减弱而下滑，全国销售面积同比增速中性情景下预测为-6%， 波动范围为-8%至-4%， 全国销售金额同比增速中性情景约为-7%， 波动范围为-10%至-3%。 投资方面， 我们认为带动 2018年房地产开发投资增速的土地购臵费在 2019 年将出现增速回调， 投资增速平稳下滑，全年增速在中性情景下预测

7、约为 5%，波动范围为 3-7%。风险提示。风险提示。1）购房观望情绪加重，需求端缩量导致行业量价下行压力增加。2）一二线城市调控政策无边际放松或加严，导致一二线城市基本面低于预测。行业相关股票行业相关股票 Table_StockInfo股票代码 股票名称 EPS（元） 投资评级 2017 2018E 2019E 上期 本期 000002.SZ 万科 A 2.54 3.29 4.29 优于大市 优于大市 600048.SH 保利地产 1.31 1.61 1.93 优于大市 优于大市 03333.HK 中国恒大 1.87 4.43 4.90 优于大市 优于大市 00688.HK 中国海外发展 3

8、.72 4.10 4.66 优于大市 优于大市 01918.HK 融创中国 2.50 3.45 5.80 优于大市 优于大市 说明：除中国海外发展 EPS 为港元外，其余均为人民币元。 资料来源：Wind，海通证券研究所1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2每日免费获取报告1、每日微信群内分享5+最新重磅报告；2、每日分享当日华尔街日报、金融时报；3、每周分享经济学人4、每月汇总500+份当月重磅报告（增值服务）扫一扫二维码关注公号回复：研究报告加入“起点财经”微信群。 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法

9、律声明 2 目目 录录 1. 2018 年行业基本面回顾 . 6 1.1 2018 年需求端：销售基本面依然保持增长势头 . 7 1.2 2018 年行业投资情况 . 10 2. 2019 年行业基本面预测 . 13 2.1 2019 年行业交易预测 . 13 2.2 2019 年行业投资预测 . 16 3. 蓝筹地产公司影响分析 . 23 3.1 主要蓝筹地产公司 2018 年销售情况 . 23 3.2 主要蓝筹地产公司 2018 年拿地力度和分布情况 . 24 4. 总结 . 25 5. 风险提示 . 26 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2

10、 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 3 图目录图目录 图 1 土地购臵费占房地产开发投资比例（%） . 7 图 2 全国商品房当年累计销售面积 . 7 图 3 全国商品房当年累计销售金额 . 7 图 4 全国商品房销售面积分线城市占比 . 8 图 5 全国商品房销售金额分线城市占比 . 8 图 6 全国住宅当年累计销售面积 . 8 图 7 全国住宅当年累计销售金额 . 8 图 8 商品房和住宅销售面积和销售金额同比 . 8 图 9 分线城市住宅销售面积同比（%） . 9 图 10 分线城市住宅销售金额同比（%） . 9 图 11 一二线城市

11、 2015-2018 年 10 月房价同比涨幅 . 10 图 12 房地产开发投资和住宅开发投资完成额同比（%） . 10 图 13 住宅开发投资完成额分户型同比数据（%） . 10 图 14 推购臵面积和和购臵金额同比数据（%） . 11 图 15 住宅新开工、施工和竣工面积同比数据（%） . 11 图 16 2014-18 年 1-9 月房地产开发投资金额来源占比变化（%） . 11 图 17 各项资金来源内部结构变化 . 11 图 18 国内贷款同比增速变化（%） . 12 图 19 自筹资金同比增速变化（%） . 12 图 20 其他资金同比增速变化（%） . 12 图 21 各项应付

12、款同比变化（%） . 12 图 22 一线城市商品住宅供应和成交面积 . 13 图 23 二线城市商品住宅供应和成交面积 . 13 图 24 商品住宅（不含政策性住房）可售面积出清周期（月） . 13 图 25 2012-2018 年棚改套数和 2019-2020 年预计棚改目标 . 14 图 26 房地产行业基本面分析框架 . 16 图 27 房地产开发投资完成额拆分项同比数据（%） . 17 图 28 土地购臵费占其他费用比重 . 17 图 29 2009-2018 年前 10 月土地购臵费 . 17 图 30 2009-2018 年前 10 月土地购臵单价 . 17 1 8 6 9 1

13、3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 4 图 31 土地成交价款和土地购臵费同比增速（%） . 18 图 32 全国商品房和住宅可售面积库存 . 18 图 33 全国一二三线城市商品房有效可售面积去化周期（月） . 19 图 34 2008-2018 年前 10 月百城住宅供应和成交面积 . 19 图 35 2016-2018 年前 10 月分线城市土地成交面积占比 . 19 图 36 2007-2018 年 10 月土地购臵面积和购臵费同比增速（%） . 20 图 37 2007

14、-2018 年 10 月土地购臵面积和销售面积同比增速（%） . 20 图 38 当年施工面积解构. 20 图 39 2008-2018年10月住宅新开工面积累计同比和住宅销售面积累计同比 （%） 21 图 40 2017-2018 年 10 月房地产开发投资数据和 2018 年 11 月-2019 年预测 . 21 图 41 2017-2018 年蓝筹地产公司当月销售金额 . 23 图 42 2017-2018 年蓝筹地产公司当月销售金额同比 . 24 图 43 2018 年蓝筹地产公司当月累计销售金额同比增速变化 . 24 图 44 2018 年前 10 月蓝筹地产公司分线城市销售金额贡献

15、占比 . 24 图 45 2017 年和 2018 年 1-10 月新增土地储备成本/销售金额 . 25 图 46 2017 年和 2018 年 1-10 月新增土地储备单价（元每平） . 25 图 47 2016-2018 年 11 月主要房地产开发商通过招牌挂获取土地分线城市占比（%） 25 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 5 表目录表目录 表 1 房地产销售和开发投资预测和实际数据对比 . 6 表 2 各线城市住宅（不含政策性住房）销售面积、金额和价

16、格同比涨幅情况 . 9 表 3 2019 年全国销售面积和金额预测 . 15 表 4 国家统计局房地产开发投资完成额数据拆分 . 16 表 5 土地购臵费 VS 土地成交价款 . 17 表 6 2017 年 4 月住建部和国土资源部发布 关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作通知. 18 表 7 房地产开发投资预测 同比增速细项拆分预测 . 22 表 8 2018 年前十月累计销售规模排名 . 23 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 6 1. 2018

17、 年行业基本面回顾年行业基本面回顾 2017 年 11 月我们发布了对 2018 年行业展望的研究报告1，对 2018 年的市场销售和投资做出了预测。我们在 2016 年发布的房地产开发投资研究框架2的基础上弱化了历史数据变化规律的推演，加强了政策影响和房企运营思路等影响因素。历史数据所显示的数据之间的逻辑关系依然存在。 例如， 销售面积是销售价格和房地产投资的先行指标，销售面积下行往往带动后续价格和投资出现疲软。再例如，销售面积同比增速和新开工面积同比增速呈正相关关系等。 2018 年 3 月发布的政府工作报告提出“启动新的三年棚改攻坚计划，2018 年开工580 万套” ，较市场根据国常会

18、 2017 年 5 月提出的 2018-2020 年棚改 1500 万套的总目标而推测的年均 500 万套的预期有所提高。三四线城市在 2018 年的销售面积和金额仍然维持正增长，全年呈现增速高开低走、涨幅收窄的情况。2018 年的棚改目标上修使得行业实际销售数据好于我们的预期3。此外，2018 年土地购臵费，前十月累计同比增速达到 63.4%高位，远超我们先前的预测。按照历史规律土地购臵费占房地产开发投资约17-19%，但 2018 年以上占比出现大幅提升，10 月占比达到最高约 30%。土地购臵费的高位增速使得房地产开发投资依旧保持高位，截至 2018 年 10 月累计同比增速达到9.7%

19、。总体来看，2018 年行业需求和开发投资均好于我们先前预期。 我们认为行业在 2019 年将会继续保持以稳为主的调控环境。 因城施策使得行业在各地区的实施力度和工具变得更加灵活。受调控的一二线城市和部分三线城市在为期两年多的调控下基本面周期被逐步拉开，城市间基本面逐步分化，周期波动力度降低。截至本报告，2018-2020 年三年棚改 1500 万套的目标未改变，2018 年 580 万套的目标基本完成。我们认为如果棚改总目标和棚改货币化力度减弱的现状不变，受棚改影响的三四线城市终将迎来需求回落。从 2017 年开始由三四线城市拉动的销售和投资增速会出现涨幅收窄情况。我们认为 2019 年是行

20、业基本面达到周期顶峰后开始下行的时间段，销售和开发投资增速都有下滑压力。考虑到国内外经济情况和 2018 年保持流动性合理充裕的货币政策，我们认为行业基本面可能稳中有降。 表表 1 房地产房地产销售和销售和开发投资预测开发投资预测和实际数据和实际数据对比对比 同比增速（同比增速（%） 2018 年预测年预测 （2017 年年末末） 2018 年前年前 10月实际月实际数据数据 差异原因差异原因 2018 年年 11 月预测月预测 2019 年年 悲观悲观/中性中性/乐乐观观 房地产销售面积 -10.00 7.70 2018 年棚改目标上调到 580 万套。三四线实际销售情况好于预测 -8.00

21、%/-6.00%/-4.00% 房地产销售金额 -5.00 13.70 同上 -10.00%/-7.00%/-3.00% 土地购臵金额 10.25 63.40 土地购臵费实际同比增速大幅超预期 5.00%/ 8.00%/ 10.00% 新开工面积 0.00 16.30 销售下滑影响土地成交量下滑， 销售和土地购臵两方面预期偏悲观导致预测的新开工面积降幅较大。 0.00%/ 3.00%/ 5.00% 建筑工程 3.00 -3.37 高估建筑工程 2.00%/ 5.00%/ 6.00% 房地产开发投资 5.00 9.70 土地购臵和建筑工程低估导致房地产开发投资预测偏低 3.00%/ 5.00%/

22、 7.00% 资料来源：Wind，海通证券研究所 1 2018 年 11 月 27 日行业 18 年展望：可控的修整 2 2016 年 12 月 1 日地产焦点系列（1）地产投资怎么拍？定性和定量分析逻辑 3 2018 年 11 月 27 日行业 18 年展望：可控的修整 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 7 图图1 土地购臵费占房地产开发投资比例（土地购臵费占房地产开发投资比例（%） 15%17%19%21%23%25%27%29%31%33%土地购臵占房

23、地产开发投资（%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 1.1 2018 年年需求端需求端：销售基本面依然保持增长势头销售基本面依然保持增长势头 销售基本面保持增长，涨幅收窄销售基本面保持增长，涨幅收窄。全国商品房销售方面，2018 年 1-10 月全国累计销售面积达到 13.31 亿平，同比增长 2%，较 2017 年全年同比涨幅回落 5.47 个百分点；全国累计销售金额达到 11.59 万亿元， 同比增长 13%， 较 2017 年全年同比涨幅回落 1.12个百分点。住宅方面，2018 年 1-10 月全国住宅累计销售面积达到 11.54 亿平，同比增长 3%，较 2017 年全年同比涨幅

24、回落 2.43 个百分点；住宅累计销售金额达到 9.84 万亿元，同比增长 15%，较 2017 年全年涨幅增加 3.71 个百分点。 销售均价方面，我们以全国销售金额除以销售面积粗略计算全国销售均价。2018年 1-10 月累计销售的销售均价约为 8708 元每平米，同比增长 10%，较 2017 年全年销售均价增速增加 4.55 个百分点；住宅销售均价约为 8521 元每平米，同比增长 12%，较2017 年全年增速增长 6.11 个百分点。 从从 2016 年四季度至今累计同比数据来看，全国商品房和住宅的销售面积及销售金年四季度至今累计同比数据来看，全国商品房和住宅的销售面积及销售金额的

25、同比数据呈现明显回落趋势，而销售面积同比数据回落幅度较销售金额更快。额的同比数据呈现明显回落趋势，而销售面积同比数据回落幅度较销售金额更快。从2018 年 1-10 月每月的累计销售面积和销售金额同比变化来看， 2018 年 1-2 月销售增长基本维持 2017 年水平，3-4 月出现涨幅收窄，随后 5-7 月涨幅回升，8 月以后销售金额和面积增速均出现放缓迹象。 图图2 全国商品房当年累计销售面积全国商品房当年累计销售面积 -20%-10%0%10%20%30%40%50%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.00商品房销售面积（亿平，左轴）同

26、比（%，右轴） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图3 全国商品房当年累计销售金额全国商品房当年累计销售金额 -40%-20%0%20%40%60%80%100%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00商品房销售额（万亿元，左轴）同比（%，右轴） 资料来源：Wind，海通证券研究所 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 8 图图4 全国全国商品房销售面积分线城市占比商品房销售面积分线城市占比 74%72%71%78%8

27、0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%一线城市二线城市三四线城市 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图5 全国商品房销售金额分线城市占比全国商品房销售金额分线城市占比 57%51%51%62%64%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%一线城市二线城市三四线城市 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图6 全国住宅当年累计销售面积全国住宅当年累计销售面积 -20%-10%0%10%20%30%40%50%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00住宅销售面积（亿平，左轴）同比（%，右轴） 资料

28、来源：Wind，海通证券研究所 图图7 全国住宅当年累计销售金额全国住宅当年累计销售金额 -40%-20%0%20%40%60%80%100%0.002.004.006.008.0010.0012.00住宅销售额（万亿元，左轴）同比（%，右轴） 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图8 商品房和住宅销售面积和销售金额同比商品房和住宅销售面积和销售金额同比 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%商品房销售面积当月累计同比（%）住宅销售面积当月累计同比（%）商品房销售额当月累计同比（%）住宅销售金额当月累计同比（%） 资料来源：Wind，海通证券研究所 三四线城市三四线城市销售

29、销售同比正同比正增速增速收窄收窄， 一线城市降幅收窄， 一线城市降幅收窄。 分线城市来看， 2018 年 1-10月累计销售金额中，三四线城市占比 64%，较 2017 年全年的销售金额占比提高 2 个百分点； 二线城市占比 27%， 较 2017 年占比降低 2 个百分点； 一线城市占比 9%， 较 2017年占比持平。2018 年 1-10 月一二线城市除春节期间受节假日影响同比数据波动外，全年月度累计销售均为同比负增长。从全年动态涨跌幅变化来看，一线城市 2018 年 3 月以来同比降幅收窄，边际改善向好；三四线城市全年保持正增长，涨幅不断收窄，边际下滑。 从分线城市销售金额占比上来看，

30、一、二、三四线城市 2014-2018 年成交金额占比出现明显变化。 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 9 图图9 分线城市住宅销售面积同比分线城市住宅销售面积同比（%） -60%-40%-20%0%20%40%60%80%2015年2月2015年5月2015年8月2015年11月2016年2月2016年5月2016年8月2016年11月2017年2月2017年5月2017年8月2017年11月2018年2月2018年5月2018年8月一线城市二线城市三线城

31、市 资料来源：Wind、克而瑞，海通证券研究所 图图10 分线城市住宅销售金额同比分线城市住宅销售金额同比（%） -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2015年2月2015年5月2015年8月2015年11月2016年2月2016年5月2016年8月2016年11月2017年2月2017年5月2017年8月2017年11月2018年2月2018年5月2018年8月一线城市销售二线城市三线城市 资料来源：Wind、克而瑞，海通证券研究所 三四线城市引领三四线城市引领 2018 年住宅交易基本面。年住宅交易基本面。从住宅成交数据上来看，2015-2017 年一二三线

32、城市增长呈现轮动现象。 销售面积同比数据上来看，2017 年后一二线城市受调控政策影响出现销售面积同比缩量，其中一线城市下降幅度最大。三线城市延续 2016年增长势头， 2017 销售面积增速同比达到 17%， 增速较 2016 年下降 4 个百分点。 2018年前十月累计销售面积情况显示，一二线同比降幅在收窄，而三四线城市涨幅收窄至6%。成交金额同比增速方面，三四线成交金额同比增速在 2018 年前 10 月依然保持高于 20%的增速增长（1-10 月累计销售金额同比增速 24%） ，增幅大于销售面积。 从销售单价上来看，2018 年前十月累计全国销售单位均价较 2017 年增长约 12%。

33、一二线城市房价涨幅分别从 2016 年和 2017 年开始逐渐收窄。一二线城市中，深圳、太原和武汉 2018 年前 10 月累计销售均价出现同比负增长。三四线城市均价增速从 2016年开始增长，2018 年前十月增速达到 17%，成为行业价格增长的主要驱动因素。 表表 2 各线城市各线城市住宅住宅（不含政策性住房）（不含政策性住房）销售面积、金额和价格同比涨幅情况销售面积、金额和价格同比涨幅情况 2015 2016 ?2017 2018 年年 1-10 月月 销售面积同比（销售面积同比（%） 全国全国 7% 22% 5% 3% 一线城市一线城市 44% 3% -45% -9% 二线城市二线城市

34、 19% 29% -25% -13% 三四线城市三四线城市 2% 21% 17% 6% 销售金额同销售金额同比（比（%） 全国全国 17% 36% 11% 15% 一线城市一线城市 68% 19% -38% -1% 二线城市二线城市 27% 46% -11% -2% 三四线城市三四线城市 2% 36% 38% 24% 价格同比（价格同比（%）= 销售额销售额/销售销售面积同比面积同比 全国全国 9% 11% 6% 12% 一线城市一线城市 17% 16% 13% 8% 二线城市二线城市 7% 13% 17% 13% 三四线城市三四线城市 0% 12% 19% 17% 资料来源：Wind、克而瑞

35、，海通证券研究所 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 10 图图11 一二线城市一二线城市 2015-2018 年年 10 月房价同比涨月房价同比涨幅幅 -20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2015年12月2016年12月2017年12月2018年10月 资料来源：Wind、克而瑞，海通证券研究所 1.2 2018 年行业投资情况年行业投资情况 房地产开发投资房地产开发投资额额高开，全年增速缓慢降低。高开，全年增速缓慢降低。2018 年 1

36、-10 月房地产开发投资完成额约为 9.93 万亿元， 同比增长 9.7%， 较 1-9 月累计同比增速收窄 0.2 个百分点， 较 2017年全年同比增速高 2.7 个百分点。住宅开发投资完成额约为 7.04 万亿元，占比总投资额比重 71%，同比增加 13.7%，较 1-9 月累计同比增速收窄 0.3 个百分点，较 2017 年全年同比增速高 4.3 个百分点。 住宅开发投资完成额分户型来看，2018 年 1-10 月 90 平米以下住宅开发累计投资完成额同比下降 8.2%，90-144 平米住房累计同比增加 28%，144 平米以上的住房累计同比增加 17.7%，别墅和高档公寓累计同比增

37、加 7.3%。从户型投资额同比增速变化上来看，2018 年 90 平米以下房产投资力度维持 2016 年以来负增长趋势，而 90-144 平米和 144 平米以上户型投资力度逐渐增加。别墅和高档公寓的投资额增速 2018Q1 出现明显下滑，2018Q2 回调后保持 7%左右的增速。 图图12 房地产开发投资和住宅开发投资完成额同比房地产开发投资和住宅开发投资完成额同比（%） 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图13 住宅开发投住宅开发投资完成额分户型同比数

38、据资完成额分户型同比数据（%） -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0090平方米以下90-144平米144平方米以上别墅、高档公寓 资料来源：Wind，海通证券研究所 土地购臵费大幅增长土地购臵费大幅增长，下半年才出现增速下滑，下半年才出现增速下滑。2018 年 1-10 月土地购臵面积当月累计同比增速达到 15.3%，较 1-9 月下降 0.4 个百分点，较 2017 年全年增速下降 0.5个百分点。2018 年 1-10 月土地购臵费当月累计同比增速约为 66%，较 2017 年全年增速高 42.6 个百分点。2018 年土地市场热度不减，土地购臵费4自

39、2018 年以来维持高位增速，直至 2018H2 才出现涨幅收窄的趋势。 4 包括土地出让金、土地补偿费、附着物和青苗补偿费、安臵补偿费及土地征收管理费 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 11 新开工和竣工呈现剪刀差。新开工和竣工呈现剪刀差。 施工方面， 2018 年 1-10 月住宅施工面积同比增长 5.2%，较 1-9 月同比增速高 0.3 个百分点；新开工面积同比增速 19%，较 1-9 月同比增速下降0.4 个百分点；竣工面积同比增速自 2017 年

40、 9 月以来增速持续为负，2018 年 1-10 月累计竣工面积同比-12.6%，较 1-9 月累计同比增速降幅扩大 0.3 个百分点。 图图14 推购臵面积和推购臵面积和和和购臵金额购臵金额同比数据同比数据（%） -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00本年购臵土地面积:累计同比土地购臵费:累计同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图15 住宅新开工、施工和竣工面积同比数据住宅新开工、施工和竣工面积同比数据（%） -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.0025.00

41、住宅施工面积同比住宅新开工面积同比住宅竣工面积同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 房地产开发投资资金来源房地产开发投资资金来源靠自筹资金靠自筹资金和销售和销售。房地产开发投资资金来源主要分为国内贷款（2014-2017 年平均占比 16%） 、自筹资金（37%） 、其他资金（47%） 。利用外资资金比例通常不超过 1%，可以忽略不计。 国内贷款中，银行贷款占 80%以上的比重，非银行金融机构贷款比重约不到 20%。2018 年当月累计数据显示银行贷款同比持续负增长， 而非银行金融机构贷款增速也出现明显放缓。相比国内贷款缩量，房地产公司自筹资金同比涨幅不断增加。其他资金来源2018 年 1

42、-9 月累计同比增长 9.86%，其构成主要为定金及预收款（占比约 60%）和个人按揭贷款（约 30%） ，整体趋势为涨幅逐渐收窄。各项应付账款同比增速在 6%上下波动，没有形成较明显的上升或下降趋势。 从资金来源的内部结构变化来看，2018 年房地产开发商银行和非银融资渠道受限，资金面趋紧，主要靠自筹资金和销售获得的购房款（包括定金、预收款、按揭贷款）支持开发投资需要。截至 2018 年 10 月数据并未显示资金面发展趋势出现变化。 图图16 2014-18 年年 1-9 月房地产开发投资金额来源占比变化 （月房地产开发投资金额来源占比变化 （%） 0%10%20%30%40%50%60%7

43、0%80%90%100%2014/12/312015/12/312016/12/312017/12/312018/9/30国内贷款自筹资金其他资金 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图17 各项资金来源内部结构变化各项资金来源内部结构变化 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%银行贷款/国内贷款非银行金融机构贷款/国内贷款定金及预收款/其他资金个人按揭贷款/其他资金2014年2015年2016年2017年2018年1-9月 资料来源：Wind，海通证券研究所 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 :

44、3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 12 图图18 国内贷款同比增速国内贷款同比增速变化变化（%） -20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.0050.00国内贷款同比国内贷款-银行贷款同比国内贷款-非银行金融机构贷款同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图19 自筹资金同比增速变化自筹资金同比增速变化（%） -20.00-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.00自筹资金同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图20 其他资金同比增速变化其他资金同比增速变化（%） -10.000.0010.0020

45、.0030.0040.0050.0060.00其他资金同比其他资金-定金及预收款同比其他资金-个人按揭贷款同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 图图21 各项应付款同比变化各项应付款同比变化（%） 0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.00各项应付款合计同比各项应付款合计-工程款同比 资料来源：Wind，海通证券研究所 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 13 2. 2019 年行业基本面预测年行业基本面预测 2.1

46、2019 年年行业交易预测行业交易预测 对于未来行业交易量的预测，我们将受调控的一二线城市和未受调控的三四线城市分开来看。我们认为，未来一年主要制约一二线城市销售面积和金额的因素在于 1）调控政策的松紧，2）需求景气度变化以及房贷利率和房款边际改善，3）市场新增供应量的多少。而未受调控政策影响的三四线城市销售金额和力度会因后续棚改力度减弱，以及短期价格涨幅过快造成需求回落而出现增速收窄，部分城市甚至负增长。 一二线城市一二线城市预测预测 一二线城市从 2016 年 Q3 限购开始后，市场供应量和成交量逐年呈现阶梯状下降，成交面积始终高于供应面积，但缺口逐渐收窄。一线城市 2018 年前 10

47、月累计销售面积已经低于供应面积。从一二线城市商品住宅（不包含政策性住房）的可售面积去化情况来看，除北京、大连、厦门、东莞、桂林、海口、洛阳和烟台以外，25 个一二线城市去化周期小于或等于 12 个月，其中上海、长沙、杭州、宁波和武汉的可售商品房面积去化周期低于 6 个月。2018 年 10 月以后，部分一二线城市去化周期略有上升，深圳、成都、杭州、青岛去化周期比 9 月提高一个月，北京和厦门提高 3 个月。我们认为，去化周期上升主要是由于市场供应量和以往年内周期波动类似，新增供应量在 2018Q4 推向年内高峰。虽然去化周期略有上升，一二线城市整体库存水平仍然较低。从成交和供应以及库存情况来看

48、，我们认为一二线城市新房成交量和供应量缺口仍存在，市场整体仍然处于供不应求状态。 图图22 一线城市商一线城市商品住宅供应和成交面积品住宅供应和成交面积 05001000150020002500300035004000450050002016年12月2017年12月2018年10月供应面积（万平方）成交面积（万平方） 资料来源：克而瑞，海通证券研究所 图图23 二线城市商品住宅供应和成交面积二线城市商品住宅供应和成交面积 050001000015000200002500030000350002016年12月2017年12月2018年10月供应面积（万平方）成交面积（万平方） 资料来源：克而瑞，

49、海通证券研究所 图图24 商品住宅（不含政策性住房）可售面积出清周期（月）商品住宅（不含政策性住房）可售面积出清周期（月） 05101520253035北京广州上海深圳长春长沙成都大连福州杭州合肥济南南京南宁宁波青岛武汉西安厦门郑州2016年12月2017年12月2018年10月 备注：红线代表平均一二线城市去化周期 资料来源：克而瑞，海通证券研究所 1 8 6 9 1 3 3 8 / 3 6 1 3 9 / 2 0 1 8 1 2 0 7 1 4 : 3 2 行业研究房地产行业 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 14 我们认为一二线城市经历两年多调控，投机性需求基本被排出市场，购房需求

50、以刚需和改善性需求为主。伴随市场刚性需求逐渐被满足，以及市场调控政策未出现放松迹象，市场需求量呈现继续下滑趋势，部分城市观望情绪逐渐上升。 对于未来一二线城市商品住宅销售量价的判断，我们认为可以考虑以下几点： 1） 短期市场供应紧缺的情况下，市场成交量增速变化主要由市场供应带动。 2） 大部分二线城市从 2016 年 10 月开始陆续出台的针对外地户口的限购要求是满足 2-3 年社保，调控到 2019 年后，更多外地户籍将逐渐满足购房需求，从而为一二线城市会产生新的刚需。 3） 一二线城市地方银行放款速度和额度较 2017 年同时期有边际改善。 适度宽松的货币政策和房贷边际改善对一二线城市新增