债市启明系列——金融数据的四个关键问题（下）.docx

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1、债市启明系列一一金融数据的四个关键问题（下）企业中长贷的恢复与政策支持有很大的关系，其中政策 性开发性金融工具发挥了重要作用，考虑到8月国常会提出 再增加3000亿元以上额度，预计未来对企业中长贷的刺激还 将持续。6月29日，国务院常务会议提出，运用政策性、开 发性金融工具，通过发行金融债券等筹资3000亿元，用于补 充包括新型基础设施在内的重大项目资本金，或为专项债项 目资本金搭桥。随后，农发行与国开行分别成立了农发基础设 施基金、国开基础设施基金。根据中国经济时报报道，截至8 月26日，首批3000亿元额度已全部完成投放。8月24日召 开的国务院常务会议提出，在3000亿元政策性开发性金融

2、工 具已落到项目的基础上，再增加3000亿元以上额度，9月2 日，中国进出口银行正式成立进银基础设施基金有限公司， 标志着三大政策性基础设施基金全部宣告成立。新增政策性开 发性金融工具额度将继续积极补充前期开工项目源头活水， 发挥政府大规模资金投入的撬动作用。我们预计未来对于企 业中长贷需求的刺激还将延续，但是考虑到住户部门贷款的修 复，因此其占比可能不会有太大的上行空间。债市策略通过剖析8月金融数据并对四个关键进行解答，我们发现：1）目前存款定期化趋势为银行下调存款利率提供了空间, 有望带动后续LPR报价压降；2） “社融-M2”增速差扩大与财 政节奏错位有关，仅凭此来反映资产荒问题可能会夸

3、大其严重 程度；3）融资环境有所好转，后续社融走势很可能会优于此 前市场的预期；4）新增的3000亿元以上政策性开发性金融 工具额度对企业中长贷的刺激还将持续。前期稳增长政策效 用开始显现，政策补充子弹后料将对“宽信用”增益，但从8月 恢复节奏来看，也需要时间“让子弹飞一会儿短期内债市 行情或难以扭转，叠加部分地区疫情仍未平息，预计十年期 国债利率仍将震荡。但是从9月15日央行缩量平价续作MLF 来看，短端资金利率缓步收敛有望延续，收益率曲线或呈现平 坦化形变。资金面市场回顾2022年9月15日，银存间质押式回购加权利率大体上行, 隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了 5.77bps、

4、 0.03bps、-1.83bps、-3.61bps 和 7.91bps 至 1.22%、1.51 %、 1.46%、1.50%和1.69%。国债到期收益率大体上行，1年、3 年、5 年、10 年分别变动 0.43bps、1.08bps、0.47bp、0.00bps 至1.81%、2.22%、2.45%、2.66%o 7月11日上证综指下跌 1.16%至3199.92,深证成指下跌2.10%至11526.96,创业板指 下跌3.18%至2424.19。央行公告称，为维护银行体系流动性 合理充裕，2022年9月15日人民银行以利率招标方式开展了 20亿元逆回购以及4000亿元MLF操作。今日央行

5、公开市场 开展20亿元7天逆回购以及4000亿元MLF操作，当日有20 亿元逆回购和6000亿元MLF到期，当日实现净回笼2000亿 yG o【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪， 观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们 根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定 存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年12月对 比2016年12月M0累计增加16010.66亿元，外汇占款累计 下降8117.16亿元、财政存款累计增加9868.66亿元，粗略估 计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开 市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量

6、。同时，我们 对公开市场操作到期情况进行监控。期20, 2020年9月15日至2022年9月15日公开市场播作和到帽监控亿元市场回顾及观点可转债市场回顾9月15日转债市场，中证转债指数收于413.66点，日下跌 0.79%,可转债指数收于1681.37点，日下跌2.43%,可转债 预案指数收于1409.59点，日下跌2.87%；平均转债价格 138.95元，平均平价为97.47元。436支上市交易可转债，除 4支停牌，72支上涨，0支横盘，360支下跌。其中海波转债 （4.34%）、长集转债（3.81%）和胜蓝转债（2.76%）领涨, 锦浪转债（-12.11%）、贵广转债（-10.48%）和伯

7、特转债（- 10.19%）领跌。429支可转债正股，54支上涨，5支横盘， 370支下跌。其中全筑股份（10.10%）、长青集团（10.08%） 和中天精装（10.01%）领涨，高测股份（-12.37%）、帝尔激 光（-12.29%）和锦浪科技（-12.02%）领跌。可转债市场周观点中证转债指数上周企稳回暖，估值水平经历了近半月的 快速压缩后开始反弹，但市场交投热情仍然较弱。上周周报中我们明确强调转债估值风险已经得到较大程度的释放，在当 前市场环境下我们判断股性估值大体在20%-25%这一区间内 波动，既不低估同时风险可控。但需要关注的是年初以来转 债估值波动范围明显放大，一定程度冲击了稳健类

8、资金持续参 与转债市场的信心，另一方面在转债市场交投热度连续收缩 的背景下，估值波动速度可能较快增加了交易的难度。因此 短期市场可能难觅增量资金进场。后续市场的核心驱动力在于 正股，投资者应围绕正股择券配置，考虑到正股市场暂且主 线并不清晰，映射到转债市场也难以从板块方向上下注，因 此建议在风格上适当均衡，以考察个券层面的性价比为上。建 议重点关注两类标的，一类是估值极低高弹性标的，以正股 择券为主，另一类则是价格回落后提供一定安全垫的标的， 从正股潜在高波动着手配置。近期市场对周期品重燃关注，新旧能源方向是当前市场 较为明确的具有持续性的主线。短期可以适当交易黑色系相 关机会，从供给逻辑可以

9、关注上游化工化肥相关品种的弹性。 同时清洁能源方向在前期调整后可能重新迎来布局窗口期。 稳增长方面也是当前市场重点交易的方向，相对疲软的经济数 据进一步加大了市场交易这一主题的预期，短期仍可以关注, 映射到转债市场可以重点关注信用条件改善逻辑下的相关方 向，例如地产链和银行板块。泛消费板块受到需求不振的持续拖累，但当前市场预期较差边际弹性较大。从转债市场来 看属于价格安全垫相对较好正股潜在弹性高的方向，可以适当 增加配置比例，其中以医药、可选消费、猪周期等标的为主。 制造业方向近期回落较多，成长标的仍属于高景气区间，这一 方向尤其需要精选标的，当前优先配置白马高弹性个券。我 们建议重点围绕专精特新、以及清洁能源等方向布局。高弹 性组合建议重点关注斯莱转债、利尔（川恒）转债、万顺转2、 三角（苏试）转债、伯特转债、朗新转债、亨通转债、上能 转债、寿仙转债、台华转债。稳健弹性组合建议关注浙22转 债、江丰转债、珀莱转债、旺能转债、华翔转债、润建转债、 回盛转债、苏银转债、拓尔转债、温氏转债。