衍生工具第8章.pptx

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1、会计学1衍生工具第衍生工具第8章章2第一节第一节第一节第一节 外汇远期与外汇期货外汇远期与外汇期货外汇远期与外汇期货外汇远期与外汇期货 外汇期货是金融期货中最早出现的品种。它最早出现于1972年5月芝加哥商业交易所（CME）的国际货币市场分部（IMM）。作为管理汇率风险的有效工具，外汇期货是金融期货中的重要产品之一。第1页/共22页31.1 1.1 1.1 1.1 外汇远期外汇远期外汇远期外汇远期外汇远期合约目前非常盛行。绝大部分银行在她们的外汇交易室中都设立了外汇远期合约目前非常盛行。绝大部分银行在她们的外汇交易室中都设立了一张一张“远期交易桌远期交易桌”来专门进行远期合约交易。来专门进行远

2、期合约交易。远期汇率的报价一般是基于即期汇率报价基础之上的。远期汇率的报价一般是基于即期汇率报价基础之上的。例如英镑兑美元的即期汇率为例如英镑兑美元的即期汇率为1.83351.8335，而在美元贬值的预期作用下，而在美元贬值的预期作用下，3030天远期天远期汇率为汇率为1.84421.8442，如果忽略佣金和其他交易成本，它表示买卖，如果忽略佣金和其他交易成本，它表示买卖3030天期英镑远期合天期英镑远期合约的远期价格（或者远期汇率）为每英镑约的远期价格（或者远期汇率）为每英镑1.84421.8442美元。美元。第2页/共22页41.1 1.1 1.1 1.1 外汇远期外汇远期外汇远期外汇远期

3、与期货合约一样，远期合约也可以用来做对冲。通过这种途径，就可以将汇率锁定在特定的水平，避免汇率变动风险。远期合约不但可以做对冲，也可以用来进行投机。一个认为未来英镑相对美元的价格会上升的投机者购买远期英镑成为多头；而一个认为未来英镑相对美元价格会下跌的投机者会卖出远期英镑成为空头。第3页/共22页51.1 1.1 1.1 1.1 外汇远期外汇远期外汇远期外汇远期投机者事先要交保证金，但保证金却只是标的资产价值的很小一部分。远期投机者事先要交保证金，但保证金却只是标的资产价值的很小一部分。远期合约像期货合约一样，也为投资者提供了杠杆效应。合约像期货合约一样，也为投资者提供了杠杆效应。通常，资产远

4、期合约多头到期时的损益是：通常，资产远期合约多头到期时的损益是：这里这里K K是交割价格，而是交割价格，而 是合约到期时资产的即期价格。是合约到期时资产的即期价格。类似地，一单位资产远期合约空头的损益是：类似地，一单位资产远期合约空头的损益是：第4页/共22页61.1 1.1 1.1 1.1 外汇远期外汇远期外汇远期外汇远期虽然远期合约被较为广泛地应用，但是每次制定合约都要设定条款以及存在虽然远期合约被较为广泛地应用，但是每次制定合约都要设定条款以及存在违约风险，限制了远期合约市场的发展。违约风险，限制了远期合约市场的发展。远期合约的参与者必须就特定的合同条款达成一致的意见，而有些时候参与远期

5、合约的参与者必须就特定的合同条款达成一致的意见，而有些时候参与双方达成一致协议是十分困难的。双方达成一致协议是十分困难的。另一方面，违约风险在一定程度上也制约了远期合约的应用。对于损失一方，另一方面，违约风险在一定程度上也制约了远期合约的应用。对于损失一方，违约要比履行合约更有好处。这种潜在的激励使得远期合约具有很大风险及违约要比履行合约更有好处。这种潜在的激励使得远期合约具有很大风险及相对较低的流动性，从而限制了交易量。相对较低的流动性，从而限制了交易量。第5页/共22页71.2 1.2 1.2 1.2 外汇期货合约外汇期货合约外汇期货合约外汇期货合约 世界上最大的外汇期货市场是芝加哥商品交

6、易所，世界上交易最活跃的世界上最大的外汇期货市场是芝加哥商品交易所，世界上交易最活跃的6 6种外种外汇期货合约中，有汇期货合约中，有5 5种是在芝加哥商品交易所交易的。种是在芝加哥商品交易所交易的。外汇期货价格通常以每一单位外币等于多少美元或者美分的形式表示，称为外汇期货价格通常以每一单位外币等于多少美元或者美分的形式表示，称为直接标价法。远期价格总是与即期价格的报价方式相同。直接标价法。远期价格总是与即期价格的报价方式相同。外汇期货合约的规模都是以外币单位表示的，合约规模和每种合约允许的最外汇期货合约的规模都是以外币单位表示的，合约规模和每种合约允许的最小变动价位等信息都会合约中列示。小变动

7、价位等信息都会合约中列示。第6页/共22页81.2 1.2 1.2 1.2 外汇期货合约外汇期货合约外汇期货合约外汇期货合约在货币合约价格表上，登载了每一张合约的每一天的开盘价、最高价格、最低价格和结算价格等情况。外汇期货合约也在其他市场上交易。第7页/共22页91.3 1.3 1.3 1.3 远期合约和期货合约远期合约和期货合约远期合约和期货合约远期合约和期货合约 正如其他期货那样，外汇期货同样要求每日清算，而货币远期合同只需要在正如其他期货那样，外汇期货同样要求每日清算，而货币远期合同只需要在到期日进行一次结算即可。因此，远期合同和期货合同的市场价格常常是不到期日进行一次结算即可。因此，远

8、期合同和期货合同的市场价格常常是不一样的。一样的。与远期合同相比较，期货合同的合约金额一般比较小。与远期合同相比较，期货合同的合约金额一般比较小。远期合约和期货合约的损益也有所不同。远期合约中，整个损益在到期后实远期合约和期货合约的损益也有所不同。远期合约中，整个损益在到期后实现；而在期货合约中，由于每日无负债结算制度的存在，当日的损益都能通现；而在期货合约中，由于每日无负债结算制度的存在，当日的损益都能通过保证金的增减实现。过保证金的增减实现。第8页/共22页10第第第第2 2 2 2节节节节 外汇期货定价外汇期货定价外汇期货定价外汇期货定价在到期时，期货合约和远期合约的价格都收敛于即期价格

9、。到期日以前，在理论上，期货合约和远期合约的价格应反映下面几个因素；对未来利率或汇率的预期；反映预期不确定性的风险报酬；对未来不能形成理性预期所产生的定价误差和由于一些未预期事件造成的定价误差。第9页/共22页112.1 2.1 2.1 2.1 远期定价与持有成本模型远期定价与持有成本模型远期定价与持有成本模型远期定价与持有成本模型确定远期合约价格的最常用方法就是所谓的持有成本模型，该理论认为基础资产或者商品的确定远期合约价格的最常用方法就是所谓的持有成本模型，该理论认为基础资产或者商品的远期价格等于即期价格再加上储藏成本。远期价格等于即期价格再加上储藏成本。就外汇市场而言，有形的储藏成本基本

10、上为零。重要的问题在于财务成本，它是指我们借入就外汇市场而言，有形的储藏成本基本上为零。重要的问题在于财务成本，它是指我们借入货币所付的利息与持有外币所得的利息抵扣后的余额。货币所付的利息与持有外币所得的利息抵扣后的余额。利率平价理论表明，交割在时点利率平价理论表明，交割在时点t t的远期汇率（以美元的远期汇率（以美元/外币表示）为：外币表示）为：其中，其中，S S为（美元为（美元/外币）即期汇率，在远期合约中，两个利率都有相同的期限。外币）即期汇率，在远期合约中，两个利率都有相同的期限。第10页/共22页122.2 2.2 2.2 2.2 期货定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例期货

11、定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例 理论上讲，我们认为期货合约定价和远期合约定价是基本相同的，我们还认为外汇方面的研究结果在其他市场上也同样适用。但是，期货合约和远期合约之间存在不同的制度特征，这些特征会对不同类型的市场参与者产生吸引力。第11页/共22页132.2 2.2 2.2 2.2 期货定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例我们从一个例子来理解货币的远期合期货合约的定价。我们从一个例子来理解货币的远期合期货合约的定价。变量变量S S代表以美元表示的一单位外汇的即期价格，代表以美元表示的一单位外汇的即期价格，F F则表示外汇

12、的远期价格。则表示外汇的远期价格。外汇的持有人能获得货币发行国的无风险利率的收益（例如持有人能将外汇外汇的持有人能获得货币发行国的无风险利率的收益（例如持有人能将外汇投资于以该国货币标价的债券）。我们设投资于以该国货币标价的债券）。我们设rf rf为外汇的无风险利率，假定计息方为外汇的无风险利率，假定计息方式为连续计复利。式为连续计复利。考虑某个投资者采用以下策略：考虑某个投资者采用以下策略：1 1购买金额购买金额 的即期外汇；的即期外汇；2 2卖空一单位外汇远期合约。卖空一单位外汇远期合约。第12页/共22页142.2 2.2 2.2 2.2 期货定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例

13、期货定价及逐日盯市的惯例期货定价及逐日盯市的惯例由于收到利息的缘故，投资者在时间T将持有一单位外汇。根据远期合约条款，在时间T可以将这一单位外汇以F的价格卖出。这样，期初现金流出为S ，期末现金流流入为F，流入流出的现值相等（以本币无风险利率折现）。因此有：即 第13页/共22页15第第第第3 3 3 3节节节节 抛补套利抛补套利抛补套利抛补套利Covered interest arbitrageCovered interest arbitrageCovered interest arbitrageCovered interest arbitrage利率平价在即期和远期货币市场以及国内外证券市

14、场之间建立了某种即时联系。利率平价的形成基于这样一个原则，在收支平衡状态下，风险相同的两笔投资具有相同的回报率。利率平价得以维持要归功于套利行为，其中抵补套利交易是一种双向套利，这种套利行为有助于强化利率平价。第14页/共22页163.1 3.1 3.1 3.1 完全资本市场上的利率平价完全资本市场上的利率平价完全资本市场上的利率平价完全资本市场上的利率平价 如果两种证券除了计值币种不同以外，其他各方面完全一致，包括期限、信如果两种证券除了计值币种不同以外，其他各方面完全一致，包括期限、信用风险、流动性均相同，那么以同一种货币计算，这两笔投资应该获得同等用风险、流动性均相同，那么以同一种货币计

15、算，这两笔投资应该获得同等的回报，用公式表示为的回报，用公式表示为 等式两边同时减去等式两边同时减去1 1即得到：即得到：等式左边是用百分比表示的远期升水，右边是用百分比表示的利率差。上述等式左边是用百分比表示的远期升水，右边是用百分比表示的利率差。上述是利率平价条件形成过程的表述。是利率平价条件形成过程的表述。第15页/共22页173.2 3.2 3.2 3.2 完全资本市场假设条件的放松完全资本市场假设条件的放松完全资本市场假设条件的放松完全资本市场假设条件的放松 在打破完全资本市场假设条件的限制后，交易成本、税收因素和其他不确定在打破完全资本市场假设条件的限制后，交易成本、税收因素和其他

16、不确定性的引入会对利率平价产生影响。性的引入会对利率平价产生影响。1 1交易成本。只有当利率平价的偏离程度超过套利交易成本，交易才有可能交易成本。只有当利率平价的偏离程度超过套利交易成本，交易才有可能执行。交易成本使得利率平价的微小偏离持续存在。执行。交易成本使得利率平价的微小偏离持续存在。2 2税收因素。税收因素的引入拓宽了位于原平价线周围的税收因素。税收因素的引入拓宽了位于原平价线周围的“中立地带中立地带”。3 3不确定性因素。所有这些风险无疑阻碍了套利交易的顺利实施，同时扩大不确定性因素。所有这些风险无疑阻碍了套利交易的顺利实施，同时扩大了传统利率平价线周围的了传统利率平价线周围的“中立

17、地带中立地带”。第16页/共22页18第第第第4 4 4 4节节节节 远期贴水之谜远期贴水之谜远期贴水之谜远期贴水之谜大量的经验分析表明：远期汇率持续偏移预期的即期汇率大量的经验分析表明：远期汇率持续偏移预期的即期汇率(这个差值称为远期这个差值称为远期汇率的偏移汇率的偏移)，按照教科书的观点，这意味着市场存在着超常收益。，按照教科书的观点，这意味着市场存在着超常收益。现代的汇率研究成果表明，远期汇率的偏移并不能都单纯的认为是市场的非现代的汇率研究成果表明，远期汇率的偏移并不能都单纯的认为是市场的非有效带来的投机性的超常收益，而有可能是由其他原因造成的。这些原因归有效带来的投机性的超常收益，而有

18、可能是由其他原因造成的。这些原因归纳起来，主要有以下三种：一是交易成本，二是风险溢价，三是市场的理性纳起来，主要有以下三种：一是交易成本，二是风险溢价，三是市场的理性程度程度 。第17页/共22页19第第第第4 4 4 4节节节节 远期贴水之谜远期贴水之谜远期贴水之谜远期贴水之谜首先是交易成本的观点，即主张偏移是由资本管理或市场摩擦带来的。首先是交易成本的观点，即主张偏移是由资本管理或市场摩擦带来的。其次是风险溢价的观点。一部分学者主张这剩下的其次是风险溢价的观点。一部分学者主张这剩下的“偏移偏移”可能是投资者厌可能是投资者厌恶恶(由于内外资产的不完全替代性带来的由于内外资产的不完全替代性带来

19、的)风险而需要的那部分收益补偿，称为风险而需要的那部分收益补偿，称为“风险溢价风险溢价”。最后一种观点认为这种最后一种观点认为这种“偏移偏移”与投资者的预期变化有关，其表现形式有以与投资者的预期变化有关，其表现形式有以下三种情况：一种是非理性预期，另一种是学习过程，还有一种是比索问题。下三种情况：一种是非理性预期，另一种是学习过程，还有一种是比索问题。第18页/共22页20第第第第5 5 5 5节节节节 外汇套期与风险管理外汇套期与风险管理外汇套期与风险管理外汇套期与风险管理外汇风险又称汇率风险，是指一个经济实体或个人在国际经济交易中，以外币计价的资产与负债因汇率变动，而引起价值上升或下跌的可

20、能性。外汇风险种类主要有：买卖风脸、外汇结算风险、交易风险、国际借贷风险和外汇储备风险。第19页/共22页215.1 5.1 5.1 5.1 外汇期货套期保值外汇期货套期保值外汇期货套期保值外汇期货套期保值 外汇期货套期保值，是指人们通过外汇期货交易将汇率锁定于某一定水平，从而将汇率变动所造成的风险转移出去的行为。外汇期货套期保值可分为多头(买入)套期保值和空头(卖出)套期保值两种。第20页/共22页225.1 5.1 5.1 5.1 外汇期货套期保值外汇期货套期保值外汇期货套期保值外汇期货套期保值在现实中，外汇期货市场与外汇现货市场的汇率变动并不是完全一致的，因在现实中，外汇期货市场与外汇现货市场的汇率变动并不是完全一致的，因此外汇期货套期保值很难完全消除由汇率变动带来的损失，但它可以把损失此外汇期货套期保值很难完全消除由汇率变动带来的损失，但它可以把损失尽可能的减小。尽可能的减小。其次，在外汇期货套期保值中，无论是多头套期保值还是空头套期保值，其其次，在外汇期货套期保值中，无论是多头套期保值还是空头套期保值，其实质都是一样的，都是通过用一个市场上的盈利去弥补另一个市场上的亏损，实质都是一样的，都是通过用一个市场上的盈利去弥补另一个市场上的亏损，从而避免或减少由汇率变动所引起的损失。从而避免或减少由汇率变动所引起的损失。第21页/共22页