杨明辉-证券投资顾问胜任能力考试-发布证券研究报告业务-精-第二部分第二章.doc

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1、证券投资顾问胜任能力考试发布证券研究报告业务精讲班233网校：杨明辉第二部分 专业基础第二章 专业理论【考情分析】 本章主要介绍了生命周期理论、货币的时间价值、资本资产定价理论、证券投资理论、有效市场假说等基本理论。其中生命周期理论主要介绍了生命周期各阶段的特征、需求和目标、理财重点及理财规划；货币的时间价值主要介绍了货币时间价值，现值、终值、有效年利率、年金的计算；资本资产定价理论内容包括资本资产定价模型，资本市场线，证券市场线，套利定价理论和模型；证券投资理论介绍了证券组合，资产配置；有效市场假说内容主要有预期效用理论，前景理论，个体心理与行为偏差，金融泡沬，行为资产定价理论，有效市场假说

2、概念、假设条件及其应用。【知识结构】第一节 生命周期理论一、投资者偏好特征 按投资者偏好不同可将投资者分为五种类型，具体特征如表2-1所示： 表2-1 投资者偏好特征投资者类型偏好特征保守型投资者本金安全第一，追求收益稳定，厌恶风险中庸保守型投资者稳定第一，追求投资安全和增值，承受风险能力有限中庸型投资者渴望收益较高且长期、稳步增长，风险低于市场的整体风险中庸进取型投资者追求投资的长期增值，甘于冒风险但会准备后备计划进取型投资者高度追求资金的增值，不惜冒失败的风险 二、生命周期各阶段的特征、需求和目标 生命周期可分为个人生命周期和家庭生命周期，这里主要介绍家庭生命周期，如表2-2所示：表2-2

3、 家庭生命周期阶段特征、财务状况及理财需求和目标形成期成长期成熟期衰老期特征结婚到子女婴儿期子女幼儿期到子女经济独立子女经济独立到夫妻双方退休夫妻双方退休到一方过世收支收入以薪水为主；支出随子女诞生后而增加收入以薪水为主；支出趋于稳定，子 女教育费用负担重收入以薪水为主；支出随子女经济独立而减少以理财收入及转移性收入为主医疗费用支出增加，其他费用支出减少储蓄收入稳定而支出增加，储蓄低水平增长收入增加而支出稳定，储蓄稳步增加收入处于巅峰阶段，支出相对较低，储蓄增长的最佳时期支出大于收入，储蓄逐步减少形成期成长期成熟期衰老期资产积累资产有限，追求高风险高收益投资积累资产逐年增加，注重投资风险管理资

4、产达到巅峰，降低投资风险变现投资资产支付支出费用，投资以固定收益类为主负债承担房贷负担承担房贷负担房贷余额逐年减少，退休前结清所有大额负债无大额、长期负债理财目标保持流动性的同时配置高收益类金融资产，例如股票基金、货币基金、流动性高的银行理财产品等保持资产流动性，适当增加固定收益类资产，如债券基金、浮动收益类理财产品以资产安全为重点，保持资产收益回报稳定，增加固定收益类资产的比重，减少高风险资产的持有进一步提升资产安全性，将80%以上资产投资于储蓄及固定收益类理财产品，并购买长期护理类保险 三、生命周期各阶段的理财规划及理财重点 生命周期各阶段有不同的理财规划及理财重点，如表2-3所示： 表2

5、-3 生命周期各阶段的理财规划及理财重点期间探索期建立期稳定期维持期高原期退休期对应年龄1524岁2534岁3544岁4554岁5560岁60岁以后家庭形态以父母家庭 为生活重心择偶结婚、有学前子女子女上小 学、中学子女进入高等教育阶段子女独立以夫妻两人 为主理财活动求学深造、 提高收入银行贷款、购房偿还房贷、 筹教育金收入增加、 筹退休金负担减轻、准备退休享受生活规划、遗产 期间探索期建立期稳定期维持期高原期退休期投资工具活期、定期存款、基金定投活期存款、股票、基金定投自用房产投资、股票、 基金多元投资组合降低投资组合风险固定收益投资为主保险计划意外险、寿险寿险、储蓄险养老险、定期寿险养老险

6、、投资型保险长期看护险、退休年金领退休年金至终老 第二节 货币的时间价值一、货币时间价值概念及影响因素1概念 货币的时间价值是指货币在无风险的条件下，经历一定时间的投资和再投资而发生的增值，也被称为资金时间价值。2影响因素 （1）时间。时间越长，货币时间价值越大。 （2）收益率或通货膨胀率。收益率是决定货币在未来增值程度的关键因素，而通货膨胀率则是使货币购买力缩水的反向因素。 （3）单利与复利。复利会产生利上加利、息上添息的收益倍增效应。二、时间价值与利率的基本参数 1现值（PV），即货币现在的价值，一般是指期初价值。 2终值（FV），即货币在未来某个时间点上的价值，一般指期末价值。 3时间（

7、t），是货币价值的参照系数。 4利率（或通货膨胀率）（r），是影响金钱时间价值程度的波动要素。三、现值和终值的计算现值和终值的计算公式如表2-4所示： 表2-4 现值和终值的计算公式现值终值单期PV=FV/(1+r)FV=PV*(1+r)多期PV=FV/(1+r)tFV=PV*(1+r)t 四、复利期间和有效年利率的计算1复利期间数量 复利期间数量是指一年内计算复利的次数。2有效年利率 不同复利期间投资的年化收益率称为有效年利率（EAR）。 名义年利率r与有效年利率EAR之间的换算即为：EAR=（1+r/m）m-1 其中，r是指名义年利率，EAR是指有效年利率，m指一年内复利次数。3连续复利

8、当复利期间变得无限小的时候，称为连续复利，此时：FV=PV*ert 其中，PV为现值，r为年利率，t为按年计算的投资期间，e为自然对数的底数，约等于2.7182。五、年金的计算 年金（普通年金）是指在一定期限内，时间间隔相同、不间断、金额相等、方向相同的一系列现金流。年金通常用PMT表示。常见年金的计算公式如表2-5所示： 其中，表示第一年现金流，表示利率，表示增长率第三节 资本资产定价理论一、 资本资产定价模型的假设条件 （1） 投资者都依据期望收益率评价证券组合的收益水平，依据方差（或标准差）评价证券组合的风险水平， 并按照投资者共同偏好规则选择最优证券组合。 （2） 投资者对证券的收益、

9、风险及证券间的关联性具有完全相同的预期。 （3） 资本市场没有摩擦。该假设意味着：在分析问题的过程中，不考虑交易成本和对红利、股息及资本利得的征税，信息在市场中自由流动，任何证券的交易单位都是无限可分的，市场只有一个无风险借贷利率，在借贷和卖空上没有限制。 上述假设中，（1）和（2）是对投资者的规范，（3）是对现实市场的简化。二、资本市场线和证券市场线的定义、图形及其经济意义1资本市场线（1）定义及图形 资本市场线是在均值标准差平面上，所有有效组合刚好构成连接无风险资产F与市场组合M的射线FM。 具体如图2-1所示。图2-1 资本市场线第三节 资本资产定价理论 资本市场线揭示了有效组合的收益和

10、风险之间的均衡关系，其方程为： 式中，以E（rp）代表有效组合P的期望收益率；p代表有效组合P的标准差；E（rM）代表市场组合M的期望收益率；M代表市场组合M的标准差；rF代表无风险证券收益率。（2）经济意义 资本市场线方程完整阐述了有效组合的期望收益率和风险之间的关系。有效组合的期望收益率由两部分构成： 无风险利率rF，由时间创造，是对放弃即期消费的补偿；风险溢价： 是对承担风险p的补偿，与承担的风险的大小成正比。 其中的系数：代表了对单位风险的补偿，称为风险的价格。2证券市场线（1）定义及图形 证券市场线是以p为横坐标、E（rp）为纵坐标，衡量由系数测定的系统风险与期望收益间线性关系的直线

11、。如图2-2所示：证券市场线用方程表示为：（2）经济意义 证券市场线表示任意证券或组合的期望收益率由以下两部分构成： a无风险利率rF，由时间创造，是对放弃即期消费的补偿； b风险溢价是对承担风险的补偿，它与承担的风险p的大小成正比。其中的系数代表了对单位风险的补偿，称为风险的价格。三、证券系数的涵义和应用1涵义 （1）系数反映证券或证券组合方差的贡献率，可以作为单一证券的风险测定。 （2）系数反映了证券或组合的收益水平对市场平均收益水平变化的敏感性。 （3）系数是衡量证券承担系统风险水平的指数。 |1，证券的波动幅度大于市场组合，为“激进型” |=1，证券的波动幅度与市场组合相当，为“平均风

12、险” |1，证券的波动幅度小于市场组合，为“防卫型”2应用（1）证券的选择。 牛市时，在估值优势相差不大的情况下，投资者会选择系数较大的股票，以期获得较高的收益。 熊市时，投资者会选择系数较小的股票，以减少股票下跌的损失。（2）风险控制。风险控制部门或投资者通常会控制系数过高的证券投资比例。另外，针对衍生证券的对冲交易，通常会利用系数控制对冲的衍生证券头寸。（3）投资组合绩效评价。四、资本资产定价模型的应用1资产估值 在资产估值方面，资本资产定价模型主要用于判断证券是否被市场错误定价。 （1）根据资本资产定价模型，计算每一证券的期望收益率 （2）市场对证券在未来所产生的收入流（股息加期末价格）

13、预期值与证券i的期初市场价格及其预期收益率E（ri）之间有如下关系： （3）在均衡状态下，上述两个E（ri）应有相同的值。因此，均衡期初价格应定为： 当实际价格低于均衡价格时，说明该证券是廉价证券，此时应购买该证券；相反，则应卖出该证券，而将资金转向购买其他廉价证券。2资源配置 （1）牛市时，应选择高系数的证券或组合，成倍放大市场收益率，带来较高的收益。 （2）熊市时，应选择低系数的证券或组合，以减少因市场下跌而造成的损失。五、套利定价理论的原理1假设条件 （1）投资者是追求收益的，同时也是厌恶风险的。 （2）所有证券的收益都受到一个共同因素F的影响，并且证券的收益率具有如下构成形式： 式中：

14、ri证券i的实际收益率； bi因素指标F1的系数，反映证券i的收益率ri对因素指标F1变动的敏感性，也称灵敏度系数； F1影响证券的那个共同因素F的指标值； i证券i收益率ri的残差项。 （3）投资者能够发现市场上是否存在套利机会，并利用该机会进行套利。2套利定价模型 套利定价模型表明，市场均衡状态下，证券或组合的期望收益率完全由它所承担的因素风险所决定；承担相同因素风险的证券或证券组合都应该具有相同期望收益率。（1）单因素影响下的套利定价模型：（2）多因素影响下的套利定价模型： 式中，Eri证券i的期望收益率； 0与证券和因素F无关的常数； bik证券i对第k个影响因素的灵敏度系数； k对证

15、券F具有单位敏感性的因素风险溢价。 六、套利组合套利组合，是指满足下述三个条件的证券组合： （1）该组合中各种证券的权数满足 。 （2）该组合因素灵敏度系数为零，且即 。 其中，bi表示证券i的因素灵敏度系数。 （3）该组合具有正的期望收益率， 其中，Eri表示证券i的期望收益率。 七、 套利定价模型的应用 （1） 运用统计分析模型对证券的历史数据进行分析，以分离统计上显著影响证券收益的主要因素。 （2） 确定影响证券收益的因素，回归证券历史数据以获得灵敏度系数，再运用公式 预测证券的收益。第四节 证券投资理论一、证券组合的含义 证券组合是指个人或机构投资者所持有的各种有价证券的总称，通常包括

16、各种类型的债券、股票及存款单等。证券组合的分类如表2-6所示。表2-6 证券组合的分类类别特点避税型证券组合通常投资于市政债券，免税收入型证券组合追求基本收益的最大化增长型证券组合以资本升值为目标，投资风险较大收入和增长混合型证券组合在基本收入与资本增长之间寻求均衡货币市场型证券组合由各种货币市场工具构成国际型证券组合投资于海外不同国家指数化型证券组合模拟某种市场指数，以求获得市场平均的收益水平 二、证券组合可行域和有效边界的含义1可行域 证券组合的可行域表示了所有可能的证券组合。2证券组合的有效边界 描述一项投资组合的风险与回报之间的关系，在以风险为横轴，预期回报率为纵轴的坐标上显示为一条曲

17、线，所有落在这条曲线上的风险回报组合都是在一定风险或最低风险下可以获得的最大回报。三、证券组合可行域和有效边界的一般图形 1证券组合的可行域 （1）两种证券组合的可行域 完全正相关下的组合线，如图2-3所示。 图2-3 PAB=1时的组合线完全负相关下的组合线，如图2-4所示。 图2-4 PAB=-1时的组合线不相关情形下的组合线，如图2-5所示。 图2-5 PAB=0时的组合线组合线的一般情形 相关系数决定结合线在A与B点之间的弯曲程度。随着PAB的增大，弯曲程度将降低。当PAB=1时，弯曲程度最小，呈直线；当PAB=-1时，弯曲程度最大，呈折线；不相关是一种中间状态，比正完全相关弯曲程度大

18、，比负完全相关弯曲程度小。 从组合线的形状来看，相关系数越小，在不卖空的情况下，证券组合的风险越小，特别是负完全相关的情况下，可获得无风险组合。在不卖空的情况下，组合降低风险的程度由证券间的关联程度决定。（2）多种证券组合的可行域 当由多种证券（不少于三种证券）构造证券组合时，组合可行域是所有合法证券组合构成的E-坐标系中的一个区域，其形状如图2-7和图2-8所示。 可行域满足一个共同的特点：左边界必然向外凸或呈线性，也就是说不会出现凹陷。2证券组合的有效边界 相同的收益率方差中期望收益率高的组合或相同期望收益率中方差较小的组合构成的边界。A点是一个特殊的位置，它是上边界和下边界的交汇点，这一

19、点所代表的组合在所有可行组合中方差最小，因而被称为最小方差组合。四、有效证券组合的含义和特征1含义 按照投资者的共同偏好规则，排除投资组合中那些被所有投资者都认为差的组合，把排除后余下的这些组合称为有效证券组合。2特征 （1）在期望收益率水平相同的组合中，其方差（从而标准差）是最小的； （2）在方差（从而给定了标准差）水平相同的组合中，其期望收益率是最高的。五、最优证券组合的含义和选择原理1含义 最优证券组合是使投资者最满意的有效组合，它是无差异曲线簇与有效边界的切点所表示的组合。2选择原理 投资者需要在有效边界（根据共同偏好规则确定）上找到一个具有下述特征的有效组合：相对于其他有效组合，该组

20、合所在的无差异曲线位置最高（投资者满意程度最高）。即无差异曲线簇（表示投资者的偏好）与有效边界的切点所表示的组合。六、战略性资产配置、战术性资产配置和动态资产配置 战略性资产配置、战术性资产配置和动态资产配置的特点和对应的投资策略如表2-7所示：表2-7 战略性资产配置、战术性资产配置和动态资产配置的特点，投资策略特点投资策略战略性资产配置着眼长期投资，追求收益与风险最佳匹配买入持有策略；固定比例策略；投资组合保险策略战术性资产配置基于市场前景预测的短期主动型交易型策略；多一空组合策略；事件驱动型策略动态资产配置根据资本市场环境及经济条件动态调整资产配置，积极增加投资组合价值 第五节 有效市场

21、假说一、预期效用理论1定义 预期效用理论又称期望效用函数理论，是在公理化假设的基础上，运用逻辑和数学工具，建立的不确定条件下对理性人选择进行分析的框架。2期望效用函数 如果某个随机变量X以概率Pi取值Xi（i=1，2，n），并且某人在取得Xi时的效用为（Xi），那么，该随机变量给其的效用可以用下面的公式表示为：U（X）=EU（X）=P1u（x1）+P2u（x2）+Pnu（xn）其中，Eu（X）表示关于随机变量X的期望效用。3缺陷 （1）理性人假设。 （2）预期效用理论在一系列选择实验中受到了一些“悖论”的挑战。二、判断与决策中的认知偏差 投资者在判断与决策中出现认知偏差的原因主要有： （1）人

22、性存在包括自私、趋利避害等弱点。 （2）投资者的认知中存在诸如有限的短时记忆容量，不能全面了解信息等生理能力方面的限制。 （3）投资者的认知中存在信息获取、加工、输出、反馈等阶段的行为、心理偏差的影响。三、过度自信和心理账户的概念1过度自信 过度自信是指人们过于相信自己的判断能力，高估成功的概率，把成功归功于自己的能力，而低估运气、机遇和外部力量在其中的作用的认知偏差。2心理账户 心理账户是指人们在心里无意识地把财富划归不同的账户进行管理，运用不同的记账方式和心理运算规则。其存在使投资者在做决策时往往违背一些简单的经济运行法则，做出许多非理性的投资或消费行为。通常分为：最小账户；局部账户；综合

23、账户。四、时间偏好和损失厌恶效应1时间偏好 时间偏好是指人们在现在消费与未来消费之间的偏好，就是人们对现在的满意程度与对将来的满意程度的比值。人们越不喜欢现在，时间偏好就越低。社会中所有人的时间偏好叫做纯利率。2损失厌恶 损失厌恶是指人们在面对收益和损失的决策时表现出不对称性。人们面对同样数量的收益和损失时，损失会使他们产生更大的情绪波动。期望理论认为，损失厌恶反映了人们的风险偏好并不是一致的，面对收益，人们表现为风险厌恶；面对损失，人们则表现为风险寻求。五、前景理论1定义 前景理论是指在实际生活中，人们的选择行为往往受到个人偏好、社会规范、观念习惯的影响，因而决策不一定能够实现期望收益最大化

24、。前景理论实质上是关于不确定条件下人们的决策行为的理论，是行为金融学的重要内容。2内容 （1）确定性效应及其镜像 确定性效应。指人们决策时往往对被认为是确定性的结果给予较大权重的倾向。 反射效应。指人们面临损失时，所表现出的对不确定性损失的偏好。 （2）孤立效应。指投资者想等到信息发布后再进行决策的倾向。 （3）框定效应。指决策时如果改变对结果的描述改变参照点，会影响人们的偏好选择。3价值函数 价值函数在前景理论用来表示效用。价值函数的数学形式可以表达为： 式中：V（Xi）是决策者主观感受所形成的价值，即偏好情况体现为围绕参照点的价值变化而不是价值的绝对值；（ pi ）是决策权重，它是一种概率

25、评价性的单调增加函数。价值函数的特征： （1）价值的载体是财富或福利的改变而不是它们的最终状态，并以对参照点的偏离程度为标准，朝两个方向（分别是收益和损失）偏离呈反射形状，即“反射效应”。 （2）价值函数在参照点之上（收益区域）是凹的，表现为风险规避，即在确定性收益与非确定性收益中偏好前者；在参照点下（损失区域）是凸的，表现为风险喜好，即在确定性损失与非确定性损失中偏好后者，且对收益和损失的敏感性都是递减的。 （3）价值函数对财富变化的态度是损失的影响要大于收益，即收益变化的斜率小于损失变化的斜率。4权重函数 决策权重（P）是客观概率P的一个非线性函数，是概率P的权重与确定性事件的权重的比率。图2-10表示相对于概率P的决策权重函数（P），图中的虚线表示从0到1的客观概率P，曲线ABC表示决策权重函数（P）。权重函数特点如下： （1）权重函数（P）是概率P的单调递增函数。 （2）小概率事件的高估及其次可加性。 （3）次确定性，即各互补概率事件的决策权重之和小于确定性事件的决策权重，即（P）+（1-P）1。 （4）次比例性。当概率比一定时，大概率对应的决策权数比率小于小概率对应的决策权数比率，即对于任意的010%，所以A证券价格被高估，应卖出；B证券：5%+（12%-5%）1.2=13.4%，因为13.4%0检验，可得0.10.16+0.