风险投资中的委托代理研究.docx

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1、风险投资中的委托代理研究【内容摘要】本文对委托代理理论的演进经过和新进发展进行综合评述，并结合风险投资的委托代理关系研究状态，提出了从风险代理角度等方面对风险投资深切进入研究的一些启示。【本文关键词语】委托代理理论风险投资启示一、委托代理理论的发展和重要观点一国外的研究状态美国等由于发展风险投资历史较长，效果显著，即积累了丰富的理论经历体验，又对风险投资中的委托代理进行了多角度的研究，构成理论与理论的良性互动。凯伯和谢恩cableandshane,1997曾提出了一个风险企业与风险投资企业关系的合作博弈模型，但在模型中未考虑到风险企业与风险投资企业之间的分工属性问题。l.吉本斯在博弈论基础中对

2、以知识和创新能力为基础的风险企业与风险投资企业之间的合作博弈模型从信号博弈方面进行了模型构建和分析13。gompers1993在其博士论文理论、构造和风险投资形式中以为：一方面，风险企业经营团队的能力和努力对风险企业的成功至关主要，设计合理的机制能够使风险企业经营团队的回报重要取决于风险企业上市或被兼并收买时的股票价值，进而将风险企业经营团队风险企业的利益与风险投资企业的利益紧紧地“绑在一起；另一方面，风险企业经营团队在运营企业经过中可能会为了获得更多的个人好处而采用时机主义行为，这将严重损害风险投资企业的利益，因而有需要在合同中将一部分控制权配置给风险投资企业且与所有权配置无关以提升投资效率

3、，即通过设计适宜的金融工具作为挑选和鼓励的有效手段。14另外，萨尔曼sahlman,w.a,1990、勒纳(lerner,1994)、jlerner和rodneyclark等也对风险投资中的委托代理关系进行了实证性研究。二国内研究状态国内学者已开始吸收委托代理理论的结果并已获得一定的研究结果。姚佐文2001在风险资本家与风险企业家之间的控制权分配和转移中指出，风险投资中的控制权分配直接影响企业的价值以及风险投资企业与风险企业经营团队的个人利益，并通过模型分析了风险投资合同中控制权的分配和转移，以为控制权尤其是剩余控制权是一种“状况依存权，而且剩余控制权和剩余索取权是可分离的，且不必完全对应。1

4、5黄美龙2001在美国风险投资治理机制及借鉴-基于委托代理理论的分析中，具体地分析了风险投资中的有限合伙制和风险企业的治理机制，并比较分析了股份公司、有限合伙制和风险企业治理机制的异同。以为作为我们国家风险投资主体，极容易导致逆向选择问题和道德风险问题，要促进我们国家风险投资健康发展，必需改变我们国家风险投资主体为民间机构或个人，并建立一套完好有效的公司治理机制。16张帏和姜彦福2003在风险企业中的所有权和控制权配置研究中指出，“所有权必需与控制权相匹配的原则并不能很好地解释风险企业中的实际现象。基于风险投资的特点和风险企业经营团队人力资本特性，利用tirole2001模型分析了风险企业经常

5、难以获得风险投资的原因，并引入连续控制权变量，对此模型进行拓展，导出风险企业为了获得风险投资所必需放弃的控制权的平衡解，在这里基础上分析了风险企业融资时经营团队所拥有的非人力资产数量、运营企业时的个人非货币收益大小、经营团队声誉好坏等主要因素对风险企业中控制权配置的影响，以为：从静态来看，风险企业经营团队控制权随所拥有的非人力资产的增长而递增、随运营企业的个人非货币收益增长而递减；从动态角度分析，随着风险企业经营团队人力资本逐步转化为企业的实际资产，其必需放弃的控制权将相应减少。同时，进一步分析了风险企业中所有权与控制权配置特征及其原因，提出风险投资中采用的治理机制应当是特殊的相机治理机制，即

6、根据风险企业的实际发展绩效和运营状态以及风险企业经营团队的能力能否适应企业的发展要求而配置控制权。1718田增瑞2001在创业资本在不对称信息下博弈的委托代理分析中提出，在投资者和风险投资企业之间，风险投资企业应承当无限责任，并应建立信誉机制，风险投资企业和企业之间应签订可转换优先股的契约，以转移风险。19南立新和倪正东2002在中国风险投资企业与创业者之间的委托代理问题及解决方案中，通过对大量的实际考察，以为委托代理的重要问题表现为：签约前隐藏信息和约后隐藏行动，提出的详细解决办法是：进行尽职调查；投资协议制约；分阶段投资等。20另外，俞以安然平静张东生等人对代理风险的控制和鼓励也进行了研究

7、。二、一些启示根据委托代理理论的发展，结合国内外风险投资的委托代理关系研究现在状况，本文以为对风险投资的研究如从下面几方面着手，则更好地分析风险投资委托代理关系的特点：一从风险代理和分担的角度来研究风险投资的委托代理关系国内外研究重要是借鉴委托代理理论关于在所有权和控制权分离下的委托代理关系，从代理人的代理风险控制及鼓励机制等方面进行研究，内容集中于风险投资企业与风险企业之间的委托代理关系，局限于所有权和控制权的配置、代理人风险企业的鼓励约束机制和怎样通过投资前的尽职调查来消除和减少信息不对称问题等方面，却忽视了风险投资高风险特性下的委托代理关系构成和维系机理，缺乏对风险投资整体运作形式的系统

8、分析，十分是对风险投资的整个委托代理关系中的风险代理问题这根主线的作用，这样，对风险投资中委托代理关系的研究不能区别于一般产业投资经过中的委托代理关系，对理论缺乏相应的指点作用，因而，从风险投资的风险代理和分担角度出发，有助于将风险投资委托代理关系构成的前提即对高风险的逐级代理和分担，与利益主体在关系经过中代理风险控制与鼓励相结合，较为完好和系统的解释风险投资的委托代理关系特点对风险投资运行效率的作用，捉住了风险投资委托代理关系的本质，明确了各利益主体的角色定位问题。二研究的范围和对象从风险代理和分担角度研究风险投资的委托代理关系问题，应看到风险的逐级转移和释放是一个完好的链式构造，因此，研究

9、的范围应将投资者到风险企业的风险代理经过纳入研究，着重于a级和b级各自的代理关系特点，以及与整个代理关系链条的关系的研究，以论述风险投资委托代理关系的特点。从研究对象上而言，为适应风险代理、分担及提升投资效率的需要，各利益主体所采用的不同组织构造形式及互相作用关系来适应风险的转移和分担的经过，说明了对风险代理效率的改善和提升具有不同的作用机理。所以，研究的范围和对象应是投资者、风险投资企业到风险企业的完好代理关系链，个体对象是投资者、风险投资企业和风险企业，这样，为风险投资的委托代理关系提供了明晰的研究载体。三研究方法国内外学者们对风险投资的委托代理关系的研究已获得一定的结果，但由于国外的发展

10、环境与我们国家有较大的差别，国内发展风险投资事业也远晚于国外发达国家，牵涉风险投资的相关资料数据较难以获得，因此，国外纯理论的研究不一定完全适应我们国家的详细制度环境，理论的经历体验通过运作比较的方式给予我们启发，所以，在系统对风险投资的委托代理关系研究中，可考虑在借鉴前人结果的基础上，通过规范研究与实证研究，定性与定量想结合的方式，采取一定的调查、统计等方法，并结合作者本身的风险投资理论，在研究风险投资委托代理关系的共性下，运用案例研究的方法来说明我们国家风险投资中的委托代理关系特征及代理关系的行为经过。四研究内容的扩展1、在考虑风险代理条件下，将投资者、风险投资企业和风险企业这三个“黑箱翻

11、开，对风险代理的代理效率传递机制问题及各种委托代理关系路径下的鼓励约束机制等问题进行深切进入而系统的研究。2、研究风险投资效率与委托代理的风险代理效率相关性。委托代理理论在风险投资中的运用和研究，是企业内资本所有权与经营权分离条件的拓展，应层级委托代理关系的代理效率对风险投资投资效率的影响因素，以及不同委托代理关系路径下代理效率问题。3、对委托人和多代理人进行探寻求索性研究。我们国家风险投资市场的主导型风险投资企业可以能出现“委托人缺位、“鼓励机制缺位等问题，对风险分担的影响将决定风险代理效率的传递机制问题。多代理人可能是在一定区域内的关联产业内企业，或是具有产业链关系企业，或是企业内部治理经

12、过中团队成员的分别选择问题，其互相作用机理，代理关系效率及互相监督成本等系列问题，及可能存在的“代理人缺位问题等，有着积极的理论意义。以下为参考文献1holmstormbengt,kingpaper.2345均译载自企业的经济性质上海财经大学出版社6李春琦和石磊国外企业鼓励理阐述评经济学动态2001、6789均译载埃瑞克g菲吕博顿鲁道夫瑞切特编孙经纬新制度经济学上海财经大学出版社10张维迎所有制、治理构造及委托代理关系兼评崔之元和周其仁的一些观点经济研究1996、911徐新邱菀华1998委托代理理论中天然状况的不确定性对最优契约影响的研究北京航空航天大学管理学院12高程德现代公司理论p167-

13、204北京大学出版社2000年版13美l吉本斯博弈论基础中国社会科学出版社1999年版14gompers,1993理论、构造和风险投资形式译自“thetheory,structure,andperformanceofventurecapital(funding),harvarduniversity.15姚佐文风险资本家与风险企业家之间的控制权分配和转移预测2002.116黄美龙美国风险投资治理机制及借鉴-基于委托代理理论的分析硕士论文200117张帏和姜彦福风险企业中的所有权和控制权配置研究清华大学中国创业研究中心2003、318张帏基于创业企业家人力资本特性的创业投资制度布置研究2001博士学位论文清华大学经济管理学院19田增瑞创业资本在不对称信息下博弈的委托代理分析中国软科学2001、620南立新和倪正东中国风险投资企业与创业者之间的委托代理问题及解决方案中国风险投资2002、9