2022年食品行业股票的投资价值.doc

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1、食品行业股票的投资价值06年食品饮料行业受业绩增长推进和估值水平提升，年度涨幅为180%，居各行业之首。07年1月Wind食品饮料指数(2558.437,-8.37,-0.33%)涨幅25%，龙头公司涨幅更大。目前行业短期估值吸引力已减弱：重点公司07PE已处于2000年以来的历史相对高位；A股饮料行业PE和PB分别是H股的2.5和1.57倍。 06年食品饮料主要子行业收入增长约20-30%，维持了02年以来的高速增长。支撑行业高速增长的要素为居民收入提高所带来的“趋优消费”，估计将来几年还可维持较高增长水平。长期PEG指标仍有吸引力：目前A股食品饮料行业长期PEG指标低于欧美市场同类公司，仍

2、有估值吸引力。回忆可口可乐和百威的成长历史，能够发如今盈利相对稳定增长阶段，都给予其相对较高的估值，股价涨幅远远超越指数涨幅。“两税合并”和公司治理机制的改善都可能带来价值重估的时机，食品饮料行业整体受益“两税合并”，假如施行股权鼓励和资产整合都将为公司业绩增长提供支撑。每逢佳节喜事，“无酒(尤其关于白酒)不成席”已经构成了一种民俗，春节临近，酒类消费存在着火爆预期。随着商务活动和居民外出就餐次数增多，餐饮消费总额趋于稳定增长，餐饮业酒饮档次和价格均较高，有力地促进了酒类消费收入的持续增长。维持食品饮料行业“增持”评级，依照对重点公司的盈利预测，综合考虑PEG指标，维持泸州老窖(41.50,-

3、0.28,-0.67%)、贵州茅台(204.21,-0.80,-0.39%)、张裕A(112.50,-1.49,-1.31%)、S双汇(74.40,1.28,1.75%)、第一食品(9.78,-0.16,-1.61%)的“增持”评级，五粮液(36.69,-0.92,-2.45%)、青岛啤酒、伊 利股份的“慎重增持”评级，分别对应的07年目的价为30、105、68、40、25、25、16、28元。人类的智慧是包含“等待”和“希望”-基督山伯爵近期，由于大量资金(包括部分违规资金)入市导致大盘上涨过快，从而引起治理层担忧股市泡沫严峻。因而，市场上不断有抑制股价上涨过快相关措施出台的预期，食品饮料板

4、块也在调整之中，我们认为这与行业根本面无关。所以食品饮料股给投资者已带来丰厚收益，在大盘调整之时，获利了结也属正常。1.长期投资价值推断：估值仍有吸引力1.1.短期估值吸引力减弱06年食品饮料行业涨幅为180%，居各行业年度涨幅之首，食品饮料板块上涨的主要缘故是业绩增长推进和行业估值水平的提升(图1)。横向比拟来看，依照GICS分类，我们发觉食品饮料板块估值也较高，A股饮料行业PE和PB均居第二位，分别是H股的2.5和1.57倍。1.2.国际同类公司估值比拟：PEG指标仍有吸引力长期PEG指标仍有吸引力：尽管目前A股食品饮料行业整体PE居高，但长期PEG指标低于欧美市场同类公司，仍有估值吸引力

5、。依照我们在年度策略报告里对重点食品饮料公司07-10年的收入和盈利增长分析，预测了重点公司07-10年的盈利复合增长率。我们发觉国内A股食品饮料重点公司的PEG相对欧美市场的同类公司较低，与H股同类公司处于同一水平。A股食品饮料重点公司将来4年加权平均PEG为1.71，低于欧美市场同类公司07-10年PEG约2.12的平均水平(表1)。1.3.可口可乐和百威的故事：相对稳定增长阶段给予高估值回忆可口可乐和百威啤酒的成长历史，我们能够发觉两者盈利在相比照拟稳定增长阶段，市场都给予其相对较高的估值水平。91-97年，可口可乐的净利润增速处于相对稳定预期阶段，对应PE也较高(其中98年对应历史最高

6、PE)，这段时间其股价涨幅远远超越SP和NYSE指数涨幅。98-04年，百威啤酒的净利润增速处于相对稳定预期阶段，对应的PE也是历史较高水平，这段时间其股价涨幅也远远超越SP和NYSE指数涨幅。1.5.两税合并：食品饮料行业整体利好中华人民共和国企业所得税法(草案)24日提交十届全国人大常委会第二十五次会议审议。草案规定，统一后的内资、外资企业所得税税率为25%。新税法将法定税率水平确定在25%，对外资企业的过渡期设定在35年，并将税收优惠转向以产业优惠为主，地区优惠为辅。这意味着税收优惠将辞别身份差异时代。将使内资企业整体实际税负将有所下降、外资企业整体实际税负上升。估计“两税合并”草案将于

7、07年3月能够递交人大会议讨论，通过的可能性极大，详细施行可能要到08年1月。食品饮料行业大部分企业税率33%，将从名义税率下降中受益。剔除亏损企业后，执行名义税率33%的公司16家，平均实际税率36.2%，高于25%所得税率，对这些公司而言，两税合并将属利好。名义税率15%的6家，平均实际税率22.0%，后者主要以啤酒类公司，有先进技术企业(比方光明乳业(8.93,0.09,1.02%)和西部地区的税收优惠企业为主(比方西部偏僻地区酒类企业)，估计仍将享受税收优惠，税改对其妨碍不是特别大。另外还需说明的是：母公司虽执行33%所得税税率，但并表的子公司有可能享受税收优惠，执行15%所得税税率；

8、而母公司享受税收优惠，不代表其全部并表利润都是这个税率，可能部分子公司实行33%税率。2.行业将接着保持增长趋势2.1. 06年食品饮料主要子行业收入增长20-30%06年食品饮料各子行业收入增长情况如图9所示：白酒(34.4%)、葡萄酒(26.6%)、啤酒(15.9%)、黄酒(31.0%)、乳制品(20.7%)、肉制品(19.8%)。主要子行业收入增长大约在20-30%，维持了02年以来的高速增长。支撑行业高速增长的要素为：居民收入提高所带来的消费构造晋级，趋优消费集中表达了在经济根底趋好背景下，消费适应的改变。有理由相信，在将来几年内食品饮料行业还将维持较高的收入增长速度。食品饮料主要消费

9、人群的消费适应逐步“趋优消费”：即消费者愿意，甚至是渴望，以高价购置优秀的产品，这类产品或效劳的价格并不是高不可攀，在同类别中具有更好的质量、更独特的品味和更高的期望值。06年高档名白酒的放量增长、葡萄酒厂商压缩低价位酒，高档纯生啤酒销量增加，中高档黄酒区域销量持续增加、高档特伦苏等乳制品创新、冷鲜肉取代冻肉等现象均集中表达了“趋优消费”。00年以来，高校本科以上毕业生人数迅速增加，02年以来，90年代的留学潮后，出国留学人数趋于平稳，同时留学归来人数趋于增加。受过更多教育的消费人群增多，平均而言中高收入消费人群的比重也在提升，整个消费群体的消费观念和适应也会略微有所改变，也为“趋优消费”提供

10、了侧面依照(图12)。03年开场，我国信誉卡的发卡数量迅速增加，估计10年共发行信誉卡5000万张，04-10年信誉卡数量的CAGR约30%，消费者使用信誉卡的数量和时机增多，也预示着消费观念的改变，促进消费晋级的发生(图13)。05年我国人均GDP到达14000元，依照“十一五”规划，到2010年人均GDP将到达19000元。依照世界各国的经历,当人均收入超过1000美元后，随着收入上升而出现的消费晋级换代极其迅速(图14)。目前中高收入人群占总人口的39%，估计2010-2015年，这一比例将上升4个百分点到达43%，中高收入人群数量增多为消费晋级提供了依照(图15)。2.3.农村居民消费

11、增长潜力宏大对GDP增速支出法进展分解，90年代以来城镇居民消费增速较大，00年以来，随着农村居民收入增加，农村消费对GDP的奉献也上升至1%左右(图16)。近两年，农村居民家庭人均收入增速加快，大致在10%左右，同时我们发觉，96年以来，城镇就业人数占总就业人数的比重迅速攀升，背后的缘故是部分农村劳动力转移到城镇。将来随着农村居民收入的增加，农村人口基数大，消费的增长潜力宏大，食品饮料在农村的消费晋级正在逐步发生。随着农村居民收入增加，消费观念也从过去的“吃饱”向“吃好”进展转变，同样存在部分“趋优消费”现象，随着国家新农村建立步伐的加快，相信将来会有更多的消费晋级发生。3.酒类行业3.1.

12、短期：春节消费火爆的预期06年我国酿酒行业整体开展态势良好，效益与质量同步上升，产业构造不断完善、晋级，酒类企业纷纷注重市场渠道治理。总结如下：高端白酒涨价风暴，高端葡萄酒酒市场开展迅猛，保健清新型啤酒成为主流，高端黄酒促使产业构造晋级等。每逢佳节喜事，“无酒不成席”构成了一种民俗。桑拓影斜春社散，家家扶得醉人归，尤其白酒具有几千年的饮食和消费文化传承。酒类“趋优消费”集中表达在从工艺到功能及情感方面吸引消费者(图18)，尤其是高档名白酒开展最为成熟，是酒类中的类奢侈消费品。春节临近，酒类消费将有火爆的预期。在将来几年GDP能保持8-9%增速的背景下，随着商务活动和居民外出就餐次数增多，餐饮消

13、费总额趋于稳定增长，餐饮业酒饮档次和价格均较高，有力地促进了酒类的收入提升。3.2.名白酒：景气度上升，春节后提价预期尽管白酒消费面临来自健康和其他酒种替代的挑战，但是由于中高档白酒类类奢侈特性，白酒消费从低档向中高档开场变迁，尽管销量趋于稳定，平均销售单价提升带来的收入增长还将持续。06年白酒行业景气度上升，行业应收帐款增速降低，亏损企业数占比重逐步下降(图20)。整个行业收入和利润增速大约30-35%，03年以以来，白酒行业毛利率逐步提升，各方面指标均显示出白酒行业景气度在逐步上升之中，白酒行业的上市公司多为行业龙头，品牌和市场治理优势明显，估计盈利增长更加突出。由于本钱上升，05年以来一

14、些大型白酒厂商纷纷提价。06年2月以来，五粮液、茅台、剑南春等为了抢夺高端市场，先后提价约5%。06年初，五粮液初次高端酒提价，从每瓶涨10元到上涨60元，先后通过三次提价，高档酒的价格比以往已经高出10%。06年2月，贵州茅台宣布出厂价格平均上调15%，涨价幅度为3040元/瓶。15年茅台涨幅116%，30年茅台涨幅67%，50年茅台涨幅36%。07年1月1日，贵州茅台公告适当上调茅台年份酒的出厂价格，估计此次提价对公司07年收入的妨碍约在3%以内。06年高档酒提价反而没有带来销量的下降，反映了消费者对价格敏感不是太高，同时提价也印证了名白酒消费构造晋级的推断，估计春节后部分酒厂还有涨价的可

15、能性。3.3.黄酒：差异化营销制胜黄酒开展落后于其他酒类，近年来处于恢复性增长周期。03年产量增速加大，05年起产量增速趋缓，但收入和利润保持稳定增长(产品构造晋级)。近年来，黄酒行业保持稳步开展态势，产品构造逐步向中高档化开展。估计06-10年，黄酒行业销量、收入和利润复合增长率分别在6%、25%和15%(图22)。黄酒行业处于恢复性起步阶段，主要消费依然集中在浙江、上海和江苏，外埠市场的消费处于消费引导期，市场培育需要约3-5年，在此过程中，龙头企业的差异化营销策略将在行业快速增长阶段获得较高收益。01年第一食品旗下的石库门系列依照消费者口味需求，推出改良型“海派”黄酒，获得了宏大的成功，

16、随后其他黄酒企业也纷纷推出合适年轻、时髦消费群的改良型黄酒，近两年外埠市场销售收入增幅较大，但由于基数较小，估计外埠市场的全面开花还需等待。近年来黄酒销量占酒类销量中的比重逐步提高，提升的幅度也是最大的。05年黄酒总销量仅占酒类饮品销量的5%左右，与白酒(10%)、啤酒(83%)相比差距非常大，还有非常大的提升空间(图24)。黄酒行业集中度逐步提高，龙头企业将分享更多的行业利润，另外也有助于加强黄酒行业竞争力，扩大市场份额。全国前三、五、十大黄酒企业占行业总收入比重逐步增加，01-05年复合增长率分别为9%、11%、6%(图25)。4.公司动态更新伊 利股份(600887)：增长仍然乐观，利润

17、率仍然慎重06年公司液态奶、冷饮和奶粉估计分别增长33%、50%和43%，对乳品收入奉献分别到达74%、14%和12%。估计将来几年行业仍可维持20%以上的增长，公司将来几年增长仍以争夺市场份额为目的，同时将加大对高附加值产品的投入，估计07年液态奶业务仍可增长30%。06年公司在国内奶粉市场份额已提高至8%，仅次于多美资和美赞臣，将来奶粉将成为增长仅次于酸奶的业务。除鲜奶市场伊 利和蒙牛合计市场份额已超过50%外，其他细分乳品市场的集中度仍较低。尽管伊 利和蒙牛分别在三四线城市奶粉市场和高附加值液态奶产品上表现出较强的品牌力，但乳品行业总体特征表现为低壁垒竞争，在行业及两大龙头企业的盈利才能

18、仍然较高的情形下，非常难想象企业会有持续的提价才能，正如10月份蒙牛启动酸酸乳价格战一样，将来行业集中度的提高仍将伴随以价格战和利润率的小幅下滑。估计06年公司乳品毛利率下降2.5个百分点，主要缘故为06年公司收入中的折让比例从05年的约2.5%上升到6%左右，而原奶价格仅上升2%，对毛利率妨碍大约为0.8个百分点。估计将来几年原奶价格仍将维持每年1-2%的升幅，不考虑折让比例的变化，估计产品构造的改善能使07年液态奶毛利率下滑幅度减缓。而奶粉业务受益于较强的品牌力和产品构造的改善，毛利率仍将有提高。剔除折让率上升的妨碍，估计06年实际营业费用率上升1个点左右，而实际EBIT率大约下降0.7个百分点，估计07年公司费用率下降余地不大。我们的盈利预测尚未考虑潜在的税收优惠和股权鼓励方案所涉及到的费用分摊的妨碍。将07-10年的盈利CAGR上调至25%，12个月目的价上调至28元，维持“慎重增持”评级。 食品行业股票的投资价值 班级：会计0813班 姓名：刘丹宇 学号：20083444