财务管理课件第八章资本结构决策.ppt

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1、LOGO 财务管理财务管理主讲人：周春梅主讲人：周春梅单位：华侨大学旅游学院单位：华侨大学旅游学院邮箱：邮箱：第八章第八章 资本结构决策资本结构决策v第一节第一节 资本成本资本成本v第二节第二节 杠杆效应杠杆效应v第三节第三节 资本结构决策的理论与方法资本结构决策的理论与方法Company Logo第一节第一节 资本成本资本成本J资本成本的概念、性质与作用资本成本的概念、性质与作用J个别资本成本的计量个别资本成本的计量J企业综合资本成本的确定企业综合资本成本的确定J企业边际资本成本的计量企业边际资本成本的计量Company Logo 在金融市场上，企业可以通过各种渠道筹集所需要的资本。企业在金

2、融市场上，企业可以通过各种渠道筹集所需要的资本。企业资产负债表右边列示了资本的各种来源。为了合理地筹集资本，企资产负债表右边列示了资本的各种来源。为了合理地筹集资本，企业各种资本来源之间必须保持合理的比例关系。各种资本来源组成业各种资本来源之间必须保持合理的比例关系。各种资本来源组成的比例关系，称之为资本结构的比例关系，称之为资本结构(CapitalStructure)。资本结构往往使。资本结构往往使用资产负债率、股东权益与负债之比等指标衡量。建立合理的资本用资产负债率、股东权益与负债之比等指标衡量。建立合理的资本结构，既是企业积极使用负债、实现负债的杠杆利益的重要手段，结构，既是企业积极使用

3、负债、实现负债的杠杆利益的重要手段，又是企业防范财务风险、保证企业稳定运营的前提。又是企业防范财务风险、保证企业稳定运营的前提。Company Logo 一、资本成本的概念、性质与作用一、资本成本的概念、性质与作用 (一一)资本成本的概念资本成本的概念企业从各种来源筹集的资金不能无偿使用，而要付出代价。资本成企业从各种来源筹集的资金不能无偿使用，而要付出代价。资本成本就是企业取得和使用资金而支付或负担的各种费用。它包括资金占本就是企业取得和使用资金而支付或负担的各种费用。它包括资金占用费和资金筹集费两部分。用费和资金筹集费两部分。(二二)资本成本的性质资本成本的性质资本成本是一个重要的经济范畴

4、，它是在市场经济条件下，由于资资本成本是一个重要的经济范畴，它是在市场经济条件下，由于资本的所有权与使用权分离而形成的一种财务概念。本的所有权与使用权分离而形成的一种财务概念。1.资本成本是资本使用者向资本所有者和中介人支付或承担的资本资本成本是资本使用者向资本所有者和中介人支付或承担的资本占用费和资金筹集费。因此，资本成本是市场经济条件下资本所有权占用费和资金筹集费。因此，资本成本是市场经济条件下资本所有权与使用权分离的必然产物。与使用权分离的必然产物。Company Logo 2.资本成本具有一般产品成本的基本属性，又有不同于产品成本的资本成本具有一般产品成本的基本属性，又有不同于产品成本

5、的某些特性。资本成本是企业的耗费，企业要为此而付出代价、支付费某些特性。资本成本是企业的耗费，企业要为此而付出代价、支付费用，而这种代价最终也要作为收益的扣除项目得到补偿。用，而这种代价最终也要作为收益的扣除项目得到补偿。3.资本成本与货币时间价值既有联系又有区别。资本成本的基础是资本成本与货币时间价值既有联系又有区别。资本成本的基础是货币时间价值，但两者在数量上又不是一致的。资本成本既包括货币货币时间价值，但两者在数量上又不是一致的。资本成本既包括货币时间价值，又包括风险价值。时间价值，又包括风险价值。4.资本成本是一种机会成本概念。资本是稀缺的，在发达金融市场资本成本是一种机会成本概念。资

6、本是稀缺的，在发达金融市场上，资本存在多种用途，资本投入某个企业意味着放弃其他领域。投上，资本存在多种用途，资本投入某个企业意味着放弃其他领域。投入其他领域的潜在收益便成为某个企业使用资本的机会成本。入其他领域的潜在收益便成为某个企业使用资本的机会成本。Company Logo(三三)资本成本的作用资本成本的作用资本成本是企业财务管理过程中必须研究重视的财务概念，它可资本成本是企业财务管理过程中必须研究重视的财务概念，它可以运用于许多方面，但主要用于筹资决策和投资决策。以运用于许多方面，但主要用于筹资决策和投资决策。1.资本成本是选择资金来源，拟定筹资方案的依据；资本成本是选择资金来源，拟定筹

7、资方案的依据；2.资本成本是评价投资项目可行性的主要经济标准；资本成本是评价投资项目可行性的主要经济标准；3.资本成本可作为评价企业经营成果的依据。资本成本可作为评价企业经营成果的依据。Company Logo盈利增长故事的背后盈利增长故事的背后 在过去在过去3年中，中国上市公司的平均总市值从年中，中国上市公司的平均总市值从1998年的年的25亿元骤升亿元骤升至至2000年的年的46亿元，增长高达亿元，增长高达84%。这一增长究竟是否得到基本面的。这一增长究竟是否得到基本面的支持？传统会计指标似乎为市值的不断增长提供了支持：上市公司平支持？传统会计指标似乎为市值的不断增长提供了支持：上市公司平

8、均销售额从均销售额从1998年的年的7.35亿元增至亿元增至1999年的年的8.22亿元，并于亿元，并于2000年达到年达到9.96亿元，平均净会计利润在三年内稳步增长，亿元，平均净会计利润在三年内稳步增长，1998年为年为5400万元，万元，1999年为年为6800万元，万元，2000年则是年则是8200万元，而同期上市公司平均资本万元，而同期上市公司平均资本额也从额也从1998年初的年初的7.46亿元增至亿元增至1999年初的年初的8.92亿元，并于亿元，并于2000年初达年初达到到9.79亿元。中国上市公司销售、资产规模不断扩张，会计利润也有所亿元。中国上市公司销售、资产规模不断扩张，会

9、计利润也有所增加增加-听起来像是个盈利增长的动听故事。听起来像是个盈利增长的动听故事。然而，在这些会计数字背后，中国上市公司是否真的提高了营运效然而，在这些会计数字背后，中国上市公司是否真的提高了营运效率、创造了更多的财富呢？率、创造了更多的财富呢？Company Logo就均值而言，就均值而言，1998年，中国上市公司管理者未能达到足以弥补股东年，中国上市公司管理者未能达到足以弥补股东资本成本的回报水平，也就是说，资本成本的回报水平，也就是说，1998年上市公司总体并没有真正为年上市公司总体并没有真正为股东创造利润。股东创造利润。1999年情况好转，上市公司获得了超出资本成本的回年情况好转，

10、上市公司获得了超出资本成本的回报。虽然这一情况延续到了报。虽然这一情况延续到了2000年，但由于资本效率恶化，年，但由于资本效率恶化，2000年上年上市公司为股东所创造的价值比市公司为股东所创造的价值比1999年为下降。经济增加值（年为下降。经济增加值（EVA）为）为负的公司数目从负的公司数目从1998年的年的373个增加到了个增加到了2000年的年的480个，增加了近个，增加了近30%。Company Logo以青岛啤酒公司以青岛啤酒公司(600600)为例：青岛啤酒是一家广为人知的老牌上为例：青岛啤酒是一家广为人知的老牌上市公司。无论销售、经营规模，还是品牌、质量，在国内啤酒行业都市公司。

11、无论销售、经营规模，还是品牌、质量，在国内啤酒行业都是首屈一指的企业。仅从会计指标角度看，青岛啤酒在许多方面都是是首屈一指的企业。仅从会计指标角度看，青岛啤酒在许多方面都是可圈可点的。可圈可点的。2000年主营业务收入为年主营业务收入为37.7亿元，经调整后的经营成本为亿元，经调整后的经营成本为35亿元，当年税前净经营利润为亿元，当年税前净经营利润为2.7亿元。扣除经调整的所得税亿元。扣除经调整的所得税0.6亿元，亿元，青岛啤酒当年实现税后净经营利润为青岛啤酒当年实现税后净经营利润为2.1亿元。与同业相比，这几项指亿元。与同业相比，这几项指标都表现不俗。问题是：这些指标能全面、准确地反映企业的

12、经营效标都表现不俗。问题是：这些指标能全面、准确地反映企业的经营效益吗？青啤益吗？青啤2000年度创造的年度创造的EVA是是-0.8亿元（亿元（2.1亿元净利润亿元净利润-2.9亿元资亿元资本使用成本）。这意味着，从经济意义上看，青啤本使用成本）。这意味着，从经济意义上看，青啤2000年业绩并不像年业绩并不像其会计报表反映的那样出色。它并没有创造出经济意义上的财富，而其会计报表反映的那样出色。它并没有创造出经济意义上的财富，而是在毁坏财富。是在毁坏财富。Company Logo 二、个别资本成本的计算二、个别资本成本的计算 企业资本来源尽管多种多样，但大体上可分为两类：债务筹资和股权企业资本来

13、源尽管多种多样，但大体上可分为两类：债务筹资和股权筹资。不同类型的资本来源，其资本成本的计量有所不同。筹资。不同类型的资本来源，其资本成本的计量有所不同。1.债务资本成本的计量债务资本成本的计量企业利用债务筹资通常都事先规定债务的利息水平。利息费用最终都要企业利用债务筹资通常都事先规定债务的利息水平。利息费用最终都要计入成本费用，如果企业盈利且处于纳税期，利息费用可以抵减一部分所计入成本费用，如果企业盈利且处于纳税期，利息费用可以抵减一部分所得税。从而，使企业实际上少支付部分所得税。相应地，企业所负担的利得税。从而，使企业实际上少支付部分所得税。相应地，企业所负担的利息费用也减少。用公式表示即

14、：企业实际负担的利息费用息费用也减少。用公式表示即：企业实际负担的利息费用=支付债务利息支付债务利息(1-所得税税率所得税税率)。此外，企业在筹资的过程中还会发生一些筹资费用。筹资费用的发生使此外，企业在筹资的过程中还会发生一些筹资费用。筹资费用的发生使企业实际取得的资金减少一部分。用公式表示即：企业实际得到的资金企业实际取得的资金减少一部分。用公式表示即：企业实际得到的资金=债务总额债务总额(1-筹资费用率筹资费用率)。Company Logo 综合上述，债务成本的计算公式为：综合上述，债务成本的计算公式为：公式中，公式中，Kd代表债务成本；代表债务成本；Q代表债务总额；代表债务总额；I代表

15、每年支付的利代表每年支付的利息；息；T代表企业使用的所得税税率；代表企业使用的所得税税率；F代表筹资费用率。代表筹资费用率。例：某公司发行债券例：某公司发行债券400万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为2%，债券利率为，债券利率为6%，所得税税率为，所得税税率为33%。那么，债务资本成本为多少？。那么，债务资本成本为多少？Company Logo2.优先股资本成本的计量优先股资本成本的计量企业发行优先股与发行债券一样，也需要支付一定的筹资费用。同企业发行优先股与发行债券一样，也需要支付一定的筹资费用。同时，也要定期支付股利。但是，与企业支付利息不同，股利必须在企时，也要定期支付股利。但是，与企

16、业支付利息不同，股利必须在企业税后利润支付。这样，股利的支付不能抵减所得税的支付。因此，业税后利润支付。这样，股利的支付不能抵减所得税的支付。因此，优先股资本成本的计算公式为：优先股资本成本的计算公式为：公式中，公式中，Kp代表优先股成本；代表优先股成本；Dp代表优先股预期年股息支出；代表优先股预期年股息支出；Pp代表优先股发行价格总额；代表优先股发行价格总额；F代表筹资费用率。代表筹资费用率。Company Logo 例：某公司按面值发行优先股例：某公司按面值发行优先股200万元，筹资费用率为万元，筹资费用率为4%，股息，股息率为率为8%。那么，优先股的资本成本为多少？。那么，优先股的资本成

17、本为多少？Company Logo3.普通股资本成本的计量普通股资本成本的计量普通股资本成本的确定方法，原则上与优先股相同。但普通股的股普通股资本成本的确定方法，原则上与优先股相同。但普通股的股利分配通常不固定，因此估算普通股的成本存在一定的难度。在假设利分配通常不固定，因此估算普通股的成本存在一定的难度。在假设市场完全有效的前提下，股东要求的必要报酬率就是融资企业实际支市场完全有效的前提下，股东要求的必要报酬率就是融资企业实际支付的成本。因此，可以用付的成本。因此，可以用CAPM对普通股的资本成本进行测算。对普通股的资本成本进行测算。例：假定强生股份公司普通股股票的例：假定强生股份公司普通股

18、股票的值为值为1.2，无风险利率为，无风险利率为5%，市场投资组合的期望收益率为市场投资组合的期望收益率为11%。请按资本资产定价模型计算该公司。请按资本资产定价模型计算该公司普通股股票的资本成本？普通股股票的资本成本？4.留存收益资本成本的计量留存收益资本成本的计量留存收益的资本成本与普通股基本相同。不同的是，它不必考虑发留存收益的资本成本与普通股基本相同。不同的是，它不必考虑发行费用问题。行费用问题。Company Logo 三、企业综合资本成本的确定三、企业综合资本成本的确定企业综合资本成本是其各类资本成本的综合，它是以各类资本在资企业综合资本成本是其各类资本成本的综合，它是以各类资本在

19、资本总额中所占的比重为权数形成的各类资本成本的加权平均资本成本本总额中所占的比重为权数形成的各类资本成本的加权平均资本成本(WeightedAverageCostofCapital，WACC)。企业综合资本成本用公。企业综合资本成本用公式表示就是：式表示就是：式中，式中，KW为加权资平均资本成本；为加权资平均资本成本；Kj为第为第j种资本来源的个别资本种资本来源的个别资本成本；成本；Wj为第为第j种资本来源占资本总额的比重。种资本来源占资本总额的比重。Company Logo 计算加权平均资本成本时每种资本占全部资本的比重有三个标准：计算加权平均资本成本时每种资本占全部资本的比重有三个标准：账

20、面价值、市场价值、目标资本结构中各类资本的目标比重。账面价值、市场价值、目标资本结构中各类资本的目标比重。1.以各类资本账面价值为基础计量企业综合资本成本以各类资本账面价值为基础计量企业综合资本成本资本类别资本类别个别资本成本个别资本成本账面价值账面价值(万元万元)各类资本比重各类资本比重综合资本成本综合资本成本长期债券长期债券4.5%4500037.50%1.6875%优先股优先股8.3%1500012.50%1.0375%普通股普通股12.6%6000050.00%6.3000%合计合计/120000100%9.0250%Company Logo2.以各类资本的市场价值为基础计量企业综合资

21、本成本以各类资本的市场价值为基础计量企业综合资本成本资本类别资本类别个别资本成本个别资本成本账面价值账面价值(万元万元)各类资本比重各类资本比重综合资本成本综合资本成本长期债券长期债券4.5%4500019.57%0.8807%优先股优先股8.3%210009.13%0.7578%普通股普通股12.6%16400071.30%8.9838%合计合计/230000100%10.6223%Company Logo3.按目标资本结构中各类资本比重计量企业综合资本成本按目标资本结构中各类资本比重计量企业综合资本成本从理论上说，每个企业都有一个使得风险与收益得到合理权衡的资本结从理论上说，每个企业都有一

22、个使得风险与收益得到合理权衡的资本结构，这就是企业的目标资本结构。构，这就是企业的目标资本结构。企业综合资本成本计量的意义在于：综合资本成本是新的投资项目的必企业综合资本成本计量的意义在于：综合资本成本是新的投资项目的必要报酬率，是企业价值估算的贴现率，是企业管理当局进行经营应实现的要报酬率，是企业价值估算的贴现率，是企业管理当局进行经营应实现的最低投资报酬率。最低投资报酬率。资本类别资本类别个别资本成本个别资本成本各类资本比重各类资本比重综合资本成本综合资本成本长期债券长期债券4.5%30%1.35%优先股优先股8.3%20%1.66%普通股普通股12.6%50%6.3%合计合计/100%9

23、.31%Company Logo 四、企业边际资本成本的计量四、企业边际资本成本的计量 企业各种资本的成本，是随着时间的推移或筹资条件的变化而不企业各种资本的成本，是随着时间的推移或筹资条件的变化而不断变化的，加权平均资本成本也不是一成不变的。一个企业进行投断变化的，加权平均资本成本也不是一成不变的。一个企业进行投资，不能仅仅考虑目前所使用的资本的成本，还要考虑为投资项目资，不能仅仅考虑目前所使用的资本的成本，还要考虑为投资项目新筹集的资本成本，这就需要计算边际资本成本。新筹集的资本成本，这就需要计算边际资本成本。边际资本成本指每增加一个单位的新筹资本而增加的加权平均资边际资本成本指每增加一个

24、单位的新筹资本而增加的加权平均资本成本。计算资本的边际成本就是计算不同筹资总额范围内的加权本成本。计算资本的边际成本就是计算不同筹资总额范围内的加权平均资本成本。平均资本成本。Company Logo筹资方式筹资方式目标资本结构目标资本结构筹资范围筹资范围(万元万元)个别资本成本个别资本成本长期债券长期债券40%04010%408012%80以上以上15%普通股普通股60%012020%120以上以上22%企业边际资本成本的计量相对较复杂，它涉及到企业目标资本结企业边际资本成本的计量相对较复杂，它涉及到企业目标资本结构的确定、各种筹资方式的资本成本和筹资分界点等问题。构的确定、各种筹资方式的资

25、本成本和筹资分界点等问题。某公司筹资范围及相应的资本成本表某公司筹资范围及相应的资本成本表Company Logo确定筹资总额分界点及筹资总额范围。筹资总额分界点指保持某一个别资本确定筹资总额分界点及筹资总额范围。筹资总额分界点指保持某一个别资本成本水平不变的全部资本筹措的最大限额。计算公式为：成本水平不变的全部资本筹措的最大限额。计算公式为：筹资总额分界点筹资总额分界点=个别资本成本筹措该种资本的最大限额个别资本成本筹措该种资本的最大限额/目标结构中该种资本目标结构中该种资本所占比重所占比重筹资方式筹资方式个别资本成本个别资本成本筹资范围筹资范围筹资总额分界点筹资总额分界点筹资总额范围筹资总

26、额范围长期债券长期债券10%040100010012%408020010020015%80以上以上200以上以上普通股普通股20%0120200020022%120以上以上200以上以上Company Logo计算不同筹资总额范围内的加权平均资本成本计算不同筹资总额范围内的加权平均资本成本筹资总额范围筹资总额范围0100万元：万元：KW=40%10%+60%20%=16%筹资总额范围筹资总额范围100万万200万元：万元：KW=40%12%+60%20%=16.8%筹资总额范围筹资总额范围200万元以上：万元以上：KW=40%15%+60%22%=19.2%假设该公司打算筹集新的资本假设该公司

27、打算筹集新的资本180万元，则该公司新增投资的必要万元，则该公司新增投资的必要报酬率是多少？报酬率是多少？Company Logo第二节第二节 杠杆效应杠杆效应J经营杠杆经营杠杆J财务杠杆财务杠杆J综合杠杆综合杠杆Company Logo 物理学存在杠杆原理。在企业财务管理中，由于固定费用物理学存在杠杆原理。在企业财务管理中，由于固定费用(包括生产包括生产经营方面的固定费用和筹资方面的固定费用经营方面的固定费用和筹资方面的固定费用)的存在，当业务量发生较的存在，当业务量发生较小变动时，企业利润会产生比较大的变动。财务管理学借喻物理学的小变动时，企业利润会产生比较大的变动。财务管理学借喻物理学的

28、“杠杆杠杆”一词来说明这个问题。一词来说明这个问题。一、经营杠杆一、经营杠杆(OperatingLeverage)经营杠杆说明企业在生产经营过程中，由于固定成本的存在，当业经营杠杆说明企业在生产经营过程中，由于固定成本的存在，当业务量发生较小变动时，企业的利润会产生比较大的变动。它在一定程务量发生较小变动时，企业的利润会产生比较大的变动。它在一定程度上衡量了企业经营风险的大小。度上衡量了企业经营风险的大小。(一一)经营杠杆的概念经营杠杆的概念要理解经营杠杆的概念，首先必须掌握成本性态要理解经营杠杆的概念，首先必须掌握成本性态(CostBehavior)。Company Logo成本性态是指成本

29、总额的变动与业务量之间的依存关系。按照成本成本性态是指成本总额的变动与业务量之间的依存关系。按照成本性态，成本通常可以分为固定成本、变动成本和半变动成本三种基本性态，成本通常可以分为固定成本、变动成本和半变动成本三种基本形式。形式。(1)固定成本固定成本(FixedCost)。固定成本是指在相关范围内成本总额与。固定成本是指在相关范围内成本总额与业务量的变化没有关系的成本项目。即在相关范围内，成本总额固定业务量的变化没有关系的成本项目。即在相关范围内，成本总额固定不变的成本项目。正是由于固定成本在相关范围内总额保持不变，因不变的成本项目。正是由于固定成本在相关范围内总额保持不变，因而就单位业务

30、量而言，随着业务量的增加，单位业务量所负担的固定而就单位业务量而言，随着业务量的增加，单位业务量所负担的固定成本将逐渐减少。固定成本的上述属性可用公式表示如下：成本将逐渐减少。固定成本的上述属性可用公式表示如下：FC=a；UFC=a/X上式中，上式中，FC代表固定成本；代表固定成本；a代表常数；代表常数；UFC代表单位业务量所负代表单位业务量所负担的固定成本；担的固定成本；X代表业务量。代表业务量。Company Logo(2)变动成本变动成本(VariableCost)。变动成本是指在相关范围内成本总额。变动成本是指在相关范围内成本总额与业务量成正比例变动的成本项目。但就单位业务量而言，单位

31、业务与业务量成正比例变动的成本项目。但就单位业务量而言，单位业务量所负担的变动成本却保持在一个固定的水平上，它与业务量的变动量所负担的变动成本却保持在一个固定的水平上，它与业务量的变动无关。变动成本的上述属性可用公式表示如下：无关。变动成本的上述属性可用公式表示如下：VC=bX；UVC=b上式中，上式中，VC代表变动成本；代表变动成本；UVC代表单位业务所负担的变动成本；代表单位业务所负担的变动成本；b代表常数；代表常数；X代表业务量。代表业务量。成本性态是指成本总额的变动与业务量之间的依存关系。按照成本成本性态是指成本总额的变动与业务量之间的依存关系。按照成本性态，成本通常可以分为固定成本、

32、变动成本和半变动成本三种基本性态，成本通常可以分为固定成本、变动成本和半变动成本三种基本形式。形式。Company Logo(3)半变动成本半变动成本(Semi-variableCost)。半变动成本是指同时包含固定。半变动成本是指同时包含固定成本和变动成本两个因素的成本项目。半变动成本有时也称混合成本成本和变动成本两个因素的成本项目。半变动成本有时也称混合成本(MixedCost)。半变动成本的基本特点是其发生额虽然与业务量的变化。半变动成本的基本特点是其发生额虽然与业务量的变化有关但并不成正比例关系。在企业日常经营活动过程中，大多数的成有关但并不成正比例关系。在企业日常经营活动过程中，大多

33、数的成本应该属于这种类型的成本。本应该属于这种类型的成本。由于半变动成本同时具有固定成本和变动成本的两个因素，我们也由于半变动成本同时具有固定成本和变动成本的两个因素，我们也可以应用一定的方法将半变动成本分解为固定成本和变动成本两部分。可以应用一定的方法将半变动成本分解为固定成本和变动成本两部分。从这个意义上说，成本按其性态可分为固定成本和变动成本。因此，从这个意义上说，成本按其性态可分为固定成本和变动成本。因此，总成本总成本(TC)的函数为：的函数为：TC=a+bXCompany Logo 根据不同的成本性态，可以把息税前利润的计算公式写为：根据不同的成本性态，可以把息税前利润的计算公式写为

34、：EBIT=Q(P-V)-F式中：式中：P为单价；为单价；V为单位变动成本；为单位变动成本；F为固定经营成本总额；为固定经营成本总额；Q为为销量。销量。经营杠杆，是指由于固定成本的存在，在销售量发生变动后，而使经营杠杆，是指由于固定成本的存在，在销售量发生变动后，而使得企业的息税前利润的变动幅度大于销售量的变动幅度的杠杆效应。得企业的息税前利润的变动幅度大于销售量的变动幅度的杠杆效应。Company Logo(二二)经营杠杆的度量经营杠杆的度量经营杠杆的大小可以用经营杠杆系数经营杠杆的大小可以用经营杠杆系数(DegreeofOperatingLeverage，DOL)来表示。它是息税前利润变动

35、率与业务量变动率的比值，即：来表示。它是息税前利润变动率与业务量变动率的比值，即：该计算公式为经营杠杆系数的理论表达式。经营杠杆系数衡量的是该计算公式为经营杠杆系数的理论表达式。经营杠杆系数衡量的是息税前利润对销售量变动的敏感程度。经营杠杆系数在不同的产出水息税前利润对销售量变动的敏感程度。经营杠杆系数在不同的产出水平上是不同的，因此我们需要计算在不同产出水平下的经营杠杆系数。平上是不同的，因此我们需要计算在不同产出水平下的经营杠杆系数。但是，如果利用上述公式则很难确定特定销售水平下的但是，如果利用上述公式则很难确定特定销售水平下的DOL，因为，因为EBIT预期变动的百分比是不能从历史数据中得

36、到的。预期变动的百分比是不能从历史数据中得到的。Company Logo 经营杠杆系数还可以用以下两个公式进行计算：经营杠杆系数还可以用以下两个公式进行计算：式中，式中，DOLx表示销售量为表示销售量为x时的经营杠杆系数；时的经营杠杆系数；p表示产品单位销表示产品单位销售价格；售价格；b表示产品单位销售成本；表示产品单位销售成本；a表示总固定成本。表示总固定成本。式中，式中，DOLs表示销售额为表示销售额为S时的经营杠杆系数；时的经营杠杆系数；bx表示变动成本总表示变动成本总额。额。Company Logo请根据上述资料计算企业请根据上述资料计算企业A和企业和企业B的经营杠杆系数，并对两家的经

37、营杠杆系数，并对两家企业的经营风险进行比较分析。企业的经营风险进行比较分析。项目项目A企业企业B企业企业销售量销售量100公斤公斤100公斤公斤销售价格销售价格200元元/公斤公斤200元元/公斤公斤固定成本固定成本5000元元3000元元单位变动成本单位变动成本100元元/公斤公斤80元元/公斤公斤Company Logo例例2：某企业生产：某企业生产A产品，固定成本为产品，固定成本为60万元，变动成本率为万元，变动成本率为40%，当企业的销售额分别为，当企业的销售额分别为400万元、万元、200万元、万元、100万元时，经营杠杆万元时，经营杠杆系数分别为多少？并根据计算结果对该企业系数分别

38、为多少？并根据计算结果对该企业A产品的经营风险进行产品的经营风险进行分析。分析。Company Logo (三三)经营风险经营风险 经营风险是指企业因经营状况及环境的变化而影响其盈利能力的经营风险是指企业因经营状况及环境的变化而影响其盈利能力的风险。经营风险不仅因行业而异，而且即使是同一行业也差别很大。风险。经营风险不仅因行业而异，而且即使是同一行业也差别很大。决定经营风险的因素很多，主要包括：产品需求、产品售价、单位决定经营风险的因素很多，主要包括：产品需求、产品售价、单位变动成本、调整价格的能力、固定成本的比重等。通过对影响企业变动成本、调整价格的能力、固定成本的比重等。通过对影响企业经营

39、风险诸因素的分析可以发现，经营杠杆对经营风险的影响最为经营风险诸因素的分析可以发现，经营杠杆对经营风险的影响最为综合，因此经营杠杆常常被用来衡量经营风险的大小。综合，因此经营杠杆常常被用来衡量经营风险的大小。Company Logo 二、财务杠杆二、财务杠杆(FinancialLeverage)(一一)财务杠杆的概念财务杠杆的概念 财务杠杆亦称融资杠杆、资本杠杆或筹资杠杆，是指企业在筹资过程财务杠杆亦称融资杠杆、资本杠杆或筹资杠杆，是指企业在筹资过程中，由于固定性财务费用的存在，长期债务的运用对每股收益中，由于固定性财务费用的存在，长期债务的运用对每股收益(EPS)变动变动的影响效应。的影响效

40、应。财务杠杆产生的原因：企业的长期资金包括长期负债和股东权益两大财务杠杆产生的原因：企业的长期资金包括长期负债和股东权益两大部分。债务利息部分。债务利息(财务费用财务费用)一般是事先确定的，不论企业盈亏情况如何，一般是事先确定的，不论企业盈亏情况如何，都必须按事先约定的利率支付债务利息。因此，债务利息是固定不变的。都必须按事先约定的利率支付债务利息。因此，债务利息是固定不变的。当企业的息税前利润增加时，每股收益所负担的固定性财务费用相对减少，当企业的息税前利润增加时，每股收益所负担的固定性财务费用相对减少，这就给股东带来了过多的收益。相反，如果息税前利润减少，每股收益所这就给股东带来了过多的收

41、益。相反，如果息税前利润减少，每股收益所负担的固定性财务费用就相对增加，这就会大幅度地减少股东的收益。负担的固定性财务费用就相对增加，这就会大幅度地减少股东的收益。Company Logo(二二)财务杠杆的度量与财务风险财务杠杆的度量与财务风险财务杠杆的程度高低可以通过财务杠杆系数财务杠杆的程度高低可以通过财务杠杆系数(DegreeofFinancialLeverage，DFL)表示。财务杠杆系数是指企业税后利润表示。财务杠杆系数是指企业税后利润(EarningsAfterTax，EAT)或每股收益或每股收益(EPS)的对息税前利润的对息税前利润(EBIT)变动的敏感程变动的敏感程度。财务杠杆

42、系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；度。财务杠杆系数越大，表明财务杠杆作用越大，财务风险也就越大；财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财财务杠杆系数越小，表明财务杠杆作用越小，财务风险也就越小。财务杠杆系数的计算公式为：务杠杆系数的计算公式为：Company Logo 例：某企业全部资本为例：某企业全部资本为1000万元，债务筹资率万元，债务筹资率30%，借款利息率，借款利息率为为5%，当企业息税前利润分别为，当企业息税前利润分别为5万元、万元、10万元、万元、15万元、万元、20万元、万元、25万元时，财务杠杆系数分别为多少？并请根据计算结果对该企业万元时

43、，财务杠杆系数分别为多少？并请根据计算结果对该企业的财务风险进行分析。的财务风险进行分析。Company Logo 三、综合杠杆三、综合杠杆(TotalLeverage)(一一)综合杠杆的概念和原理综合杠杆的概念和原理综合杠杆，亦称联合杠杆，是指经营杠杆和财务杠杆的综合。综合综合杠杆，亦称联合杠杆，是指经营杠杆和财务杠杆的综合。综合杠杆就是在经营杠杆和财务杠杆的综合作用下，使得每股收益的变动杠杆就是在经营杠杆和财务杠杆的综合作用下，使得每股收益的变动幅度大于销售量的变动幅度。幅度大于销售量的变动幅度。原理：在企业经营活动中，由于经营杠杆的作用，从而使销售额的原理：在企业经营活动中，由于经营杠杆

44、的作用，从而使销售额的变动会放大息税前利润的变动。同时，由于财务杠杆的作用，使息税变动会放大息税前利润的变动。同时，由于财务杠杆的作用，使息税前利润的变动对每股收益的变动起扩大作用。这样，在经营杠杆和财前利润的变动对每股收益的变动起扩大作用。这样，在经营杠杆和财务杠杆的双重作用下，销售额的变动会引起每股收益更大的变动，这务杠杆的双重作用下，销售额的变动会引起每股收益更大的变动，这种连锁作用称为综合杠杆作用。种连锁作用称为综合杠杆作用。Company Logo(二二)综合杠杆的度量综合杠杆的度量在公司理财中，通常同时存在经营杠杆和财务杠杆，它们都对企业在公司理财中，通常同时存在经营杠杆和财务杠杆

45、，它们都对企业产生影响。但是，不同企业的综合杠杆程度不同，因此需要对综合杠产生影响。但是，不同企业的综合杠杆程度不同，因此需要对综合杠杆进行度量。综合杠杆的高低用综合杠杆系数杆进行度量。综合杠杆的高低用综合杠杆系数(DegreeofTotalLeverage，DTL)来表示。综合杠杆系数的计算公式为：来表示。综合杠杆系数的计算公式为：Company Logo计算：企业的经营杠杆系数、财务杠杆系数和综合杠杆系数计算：企业的经营杠杆系数、财务杠杆系数和综合杠杆系数项目项目2008年年(单位：元单位：元)2009年年(单位：元单位：元)销售收入销售收入150万万180万万经经营营杠杠杆杆固定成本固定

46、成本60万万60万万变动成本变动成本50万万60万万息税前利润息税前利润40万万60万万利息利息12万万12万万财财务务杠杠杆杆税前利润税前利润28万万48万万所得税所得税(30%)8.4万万14.4万万税后利润税后利润19.6万万33.6万万每股收益每股收益19.633.6Company Logo综合杠杆系数的意义综合杠杆系数的意义：(1)能够估计出销售变动对每股收益造成的能够估计出销售变动对每股收益造成的影响；影响；(2)它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了它使我们看到了经营杠杆与财务杠杆之间的相互关系，即为了达到某一综合杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。

47、达到某一综合杠杆系数，经营杠杆和财务杠杆可以有很多不同的组合。比如，经营杠杆程度较高的公司可以在较低的程度上使用财务杠杆；比如，经营杠杆程度较高的公司可以在较低的程度上使用财务杠杆；经营杠杆程度较低的公司可以在较高的程度上使用财务杠杆，等等。经营杠杆程度较低的公司可以在较高的程度上使用财务杠杆，等等。Company Logo(三三)综合杠杆与企业风险综合杠杆与企业风险就企业生产经营过程而言，通常固定成本和固定性财务费用同时存就企业生产经营过程而言，通常固定成本和固定性财务费用同时存在。相应地，经营杠杆和财务杠杆同时存在。因此，企业同时具有经在。相应地，经营杠杆和财务杠杆同时存在。因此，企业同时具有经营风险和财务风险。由这两种杠杆效应联合作用即综合杠杆作用所产营风险和财务风险。由这两种杠杆效应联合作用即综合杠杆作用所产生的风险构成企业风险。具体来讲，在综合杠杆的作用下，当企业的生的风险构成企业风险。具体来讲，在综合杠杆的作用下，当企业的销售前景乐观时，每股收益会大幅度上升；当企业的销售前景不好时，销售前景乐观时，每股收益会大幅度上升；当企业的销售前景不好时，每股收益又会大幅度下降。企业的综合杠杆程度越高，每股收益波动每股收益又会大幅度下降。企业的综合杠杆程度越高，每股收益波动的幅度就越大，企业风险也就越大；反之亦然。的幅度就越大，企业风险也就越大；反之亦然。Company Logo