财务管理财务估价.pptx

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1、一、财务估价基础概念u资金时间价值u风险与收益第1页/共80页u资金时间价值（一）资金时间价值的概念（二）资金时间价值的计算第2页/共80页（一）资金时间价值的概念（一）资金时间价值的概念l 资金经历一定时间的投资与再投资所能实现的增值。第3页/共80页（二）资金时间价值的计算（二）资金时间价值的计算 FP（1i）n 复利终值系数，记为(F/P,n,i)?1.复利终值第4页/共80页 投资于某项目10万元，预计年报酬率10%，10年后可回收金额为多少？第5页/共80页 PF（1i）-n 复利现值系数，记为(P/F,n,i)?2.复利现值第6页/共80页 某人拟为儿子设立一笔留学基金，采用一次出

2、资方式，10年后需获取70万元，设年投资回报率8%，他现在应投资多少？第7页/共80页年金终值系数，记为（F/A,n,i)？3.普通年金终值第8页/共80页 某人每年年末购买一银行理财产品3万元作为自己的退休基金，年回报率9%，10年后他可以获得多少退休金？某人拟为儿子设立一笔留学基金，采用分期出资方式，10年后需获取70万元，设年投资回报率8%，他每年应投资多少？第9页/共80页年金现值系数，记为（P/A,n,I)4.普通年金现值第10页/共80页 某人拟设立一笔奖学金，期限20年，每年年末支付奖金额10万元，该校友基金年均报酬率10%，则该人应捐资多少？第11页/共80页（F/A,n+1,

3、I)-1？5.即付年金终值第12页/共80页 某人拟为儿子设立一笔留学基金，采用分期出资方式，10年后需获取70万元，设年投资回报率8%，他每年年初应投资多少钱？第13页/共80页（F/A,n-1,I)+1？6.即付年金现值第14页/共80页 某人拟设立一笔奖学金，期限20年，每年年初支付奖金额10万元，该校友基金年均报酬率10%，则该人应捐资多少？第15页/共80页？7.永续年金第16页/共80页 某人拟设立一笔永久性奖学金，每年年末支付奖金额10万元，该校友基金年均报酬率10%，则该人应捐资多少？第17页/共80页8.递延年金第18页/共80页 某人拟为一批初三毕业生设立一笔大学助学基金，

4、三年后每年支付学费及生活费20万元，设年投资回报率10%，他现在应捐资多少？第19页/共80页u资金时间价值计算的简单运用资金时间价值计算的简单运用假设你拟购入一套住房，有以下几种可供选择的方式：1.一次性付款20万元；2.一次性付款10万元，余款分5年付清，每年末付款2.4万元；3.一次性付款8万，余款分10年付清，每年年初付款1.5万；4.一次性付款8万元，余款在三年后分五年支付，每年年初付款2.7万元。i=6%,你将选择何种付款方式？第20页/共80页（三）资金时间价值计算的其他形式l求n？l求i？第21页/共80页 某公司拟更换一台设备，新设备价格50000元，现使用设备变现价值200

5、00元，使用新设备每年可节约人工成本5000元，该设备至少应使用多少年才合算？一投资项目原始投资额100000元，项目有效期5年，年现金净流入30000元，残值20000元，该项目内涵报酬率为多少？第22页/共80页i：实际利率r：名义利率M：年计息次数l名义利率与实际利率的换算第23页/共80页目前市场上有两个不同的债券投资品种：债券一：年利率10%，每年计息一次；债券二：年利率8%，每季计息一次。投资者应投资何种债券？第24页/共80页u风险与收益风险与收益（一）风险（二）风险的衡量（三）风险与报酬的关系第25页/共80页（一）风险1.风险：l在一定条件下和一定的时间内可能发生的各种结果的

6、变动程度。第26页/共80页2.2.风险的类别风险的类别（1）系统性风险：市场风险、不可分散风险（2）非系统性风险：公司风险、可分散风险公司风险 财务风险：经营风险：第27页/共80页u对风险来源从另一角度的认识对风险来源从另一角度的认识项目风险市场风险竞争风险行业特有风险国际风险第28页/共80页（二）风险程度的衡量（二）风险程度的衡量1.概率：pi2.期望值：第29页/共80页3.标准离差：4.标准离差率：第30页/共80页 投资于某股票，行情好、一般和不好预期收益率分别为80%、15%、-30%，行情好、一般和不好的概率分别为0.5、0.3、0.2，计算投资于该股票的变化系数。第31页/

7、共80页（三）风险与报酬的关系（一般模型）（三）风险与报酬的关系（一般模型）期望投资报酬率无风险报酬率风险报酬率 RR0bVR:期望投资报酬率R0:无风险报酬率b:风险报酬斜率：风险程度第32页/共80页风险程度无风险报酬率期望报酬率风险报酬率第33页/共80页（四）风险收益模型（四）风险收益模型1.资本资产定价模型2.套利定价模型3.多要素风险收益定价模型4.回归模型第34页/共80页 其中：PV证券现值 Ct第t期的预期现金流量 k贴现率 n投资受益期间 证券内在价值的影响因素：预期未来的现金流量贴现率投资受益期 n证券估价一般模型PV=Ct/（1+k）t （t=1，2，3，n）第35页/

8、共80页二 债券估价（Bond）V=I（P/A，K，n)+M(P/F，K，n）其中：V债券内在价值 M债券面值 I每年利息 n付息总期数 K贴现率（市场利率或必要报酬率）i 债券票面利息率（息票率）l分期付息，一次还本第36页/共80页l一次还本付息V=（M+Min）(P/F，K，n）第37页/共80页V=M(P/F，K，n）l零息债券第38页/共80页l永久债券P=I/K第39页/共80页l流通债券有一面值为1000元的债券，票面利率7%，每年付息一次，期限5年，债券2010年1.1发行，设投资折现率为10%，以2011.10.1为时间基点，该债券的价值是多少？第40页/共80页u市场利率的

9、变化与债券价格市场利率的变化与债券价格 不同类型债券、市场收益率和债券价格之间的关系 非零息债券 零息债券 永久债券 息票率（%）10 0 10 持有期限（年）10 10 无限期 票面价值（元）1000 1000 1000 市场收益率 9.5%1031.39 403.51 1052.63 10.0%1000.00 385.54 1000.00 10.5%969.93 368.45 952.38债券价格对 6.51%9.09%10.03%市场收益率的敏感性 第41页/共80页美国公司资信评级与风险溢价的关系AAAAAABBBBBB（%）1年年0.170.240.260.531.772.222年年

10、0.370.460.590.912.793.783年年0.460.560.741.083.23第42页/共80页三 股票估价股票定价估值模型u内在价值估值模型u资产基础估值模型u相对乘数估值模型股利折现模型现金流折现模型剩余收益模型第43页/共80页n股利折现模型中：D1年末收到的股利 Pt年末股票的出售价格（投资者购买股票的价格）P0股票投资的现值（股票内在价值）K贴现率P0=D1/（1+K）+Dt/（1+K）t+Pt/（1+K）t第44页/共80页2、不同类型股票的价值l零成长股票（no growth or zero growth stock）每年发放固定的股利，即D1=D2=D3=D，则

11、 D:基准股利K：预期报酬率第45页/共80页lA先生购入某公司发行的优先股1000股，每年支付优先股股息2元/股。A先生期望报酬率为16%，则该优先股的内在价值为：V=2/0.16=12.5元第46页/共80页l固定成长股票（固定成长股票（constant growthconstant growth）D:基准股利K：预期报酬率g:股利增长率第47页/共80页lM发行的普通股基准股利1元/股，预计未来年增长率可达到5%，投资该股票的期望报酬率15%，则该股票的内在价值为：V=1/（15%-5%）=10元第48页/共80页l阶段性增长阶段性增长第一步：第一步：将股利的现金流量分为两部分，即开始的

12、快速增长阶段和其后的固定增长阶段，先计算快速增长阶段的预期股利现值，计算公式为：（t=1，2，3，n）第49页/共80页第二步：第二步：采用固定增长模式，在高速增长期末（n期）即固定增长开始时，计算股票价值，并将其折为现值，计算公式为：第三步：将以上两步求得的现值相加就是所求的股票内在价值，计算公式为：第50页/共80页例：例：ASAS公司拥有一种新药，从现在起每股股利公司拥有一种新药，从现在起每股股利D D0 0为为1.41.4元，元，在以后的在以后的3 3年中，股利以年中，股利以13%13%的速度高速增长，的速度高速增长，3 3年后以年后以固定股利固定股利7%7%增长，股东要求的收益率为增

13、长，股东要求的收益率为15%15%。则。则ASAS公司公司股票价值计算如下：股票价值计算如下：第一、计算高速增长阶段预期股利现值，如表21所示：t第t年股利PVIF(15%,t)股利现值11.4 1.13=1.580.8701.374621.4 1.132=1.790.7561.353231.41.133=2.020.6581.3292合计合计4.05696第51页/共80页第二、计算第三年末时的股票内在价值：P3=D4/（K g）=D3（1+g）/（K g）=2.02(1+7%)/（15%-7%）=27.0175然后将其贴现至第一年年初的现值为：P2=27.0175PVIF 15%,3 =1

14、7.7775第三、将上述两步计算结果相加，就是AS公司股票内在价值PO=.05696+17.7775=21.83第52页/共80页模型评述l股利是价值分配过程，而非价值创造 l股利的变化不意味着业绩变化和价值变化，可能是股利政策变化的结果第53页/共80页n现金流折现模型VE=（C1-I1）/(1+k)+(C2-I2）/(1+K)2+.+(Ct-It）/(1+K)t+Vt/(1+k)t-VDVt=(Ct+1-It+1）/(K-g)C:经营活动现金流入I:投资活动现金流出K:加权平均资金成本VD：债权价值第54页/共80页【案例】假设某公司2004年的主要财务数据如下：销售收入10亿元，净利润1

15、亿元，折旧和摊销0.5亿元，资本性支出0.7亿元，营运资本为销售收入的10%。预期在20052009年间公司将进入高速发展期，销售收入年增长率约为15%。利息费用,资本性支出和折旧摊销的增长率约为10%，净利润年增长率约为16%。2009年之后，公司进入平稳期，此后预计自由现金流量将保持5%的年增长率。假设公司的加权平均资本成本为11%，公司税率为37%，2004年底的债务市场价值为5亿元，根据上述假设，我们可以对该公司2004年末股权价值进行测算。第55页/共80页年份净利润利息费用折旧和摊销资本性支出营运资本变动公司自由现金流量现值20051.1600.1100.5500.7700.150

16、0.8590.77420061.3460.1210.6050.8470.1731.0070.81720071.5610.1330.6660.9320.1981.1810.86320081.8110.1460.7321.0250.2281.3820.91020091.8110.1460.7321.0270.2621.6180.960现值合计4.325自由现金流量预测（单位：亿元）第56页/共80页 由于该公司2009年之后的自由现金流量将保持5%的年增长率不变，因此其持续价值为：V5=1.618*（1+5%）（11%-5%）=28.32 2004年末的股权价值：V2004=4.325+28.32

17、（P/F,11%,5)-5=16.13第57页/共80页模型评述l投资活动导致现金流出，视为价值损失。l实际困难：分析师预测的往往是会计利润，而非现金流。第58页/共80页沃尔玛公司沃尔玛公司（每股数据单价是美元，其他数据单价是百万美元）198819891990199119921993199419951996经营活动现金流入459734867129613571278219529062383投资活动现金流出627541894152621503506448637923332自由现金流（168）193（27）（230）（793）（2228）（2291）（886）（949）每股股利0.030.040.

18、060.070.090.10.130.170.2沃尔玛公司部分历史数据第59页/共80页n剩余收益模型股权价值=投资的账面价值+预期剩余收益的折现值B0：股权账面价值E:1+权益资本成本率RE:剩余收益 Earnings:综合收益第60页/共80页美国上市公司的市价/净值比率和剩余收益情况（1965-1995）市净率市净率分组分组按市净率分组后每年的剩余收益按市净率分组后每年的剩余收益0123451（最高）6.680.1810.230.2230.2210.2260.23623.980.1340.1550.1140.1540.1540.13933.10.1090.1130.1060.1010.1

19、20.09642.590.090.0890.0770.0930.10.09952.260.0760.0770.0690.0680.0790.07162.010.0660.0670.0590.0570.0760.07371.810.0570.0480.043.0.0520.0520.05781.650.0420.0390.029.0.0390.050.04491.510.0430.0340.0310.0380.0460.031101.390.0310.0310.0280.0360.0470.028第61页/共80页111.30.0240.0260.0230.0350.0360.03121.210

20、.0260.0280.0230.0360.0390.038131.120.0160.0210.0120.0310.0390.026141.050.0090.0080.0090.0260.0340.032150.970.0060.0050.0110.0180.0310.017160.89-0.007-0.011-0.0040.0080.0290.015170.8-0.017-0.018-0.0040.0060.0230.008180.7-0.031-0.03-0.03-0.010.015-0.001190.58-0.052-0.054-0.039-0.015-0.003-0.008200.42-

21、0.09-0.075-0.066-0.037-0.02-0.039第62页/共80页模型评述l聚焦于价值动因投资视为资产而非价值损失将创造剩余收益的能力视为价值源泉l充分利用会计报表提供信息l适用于各种会计原则第63页/共80页应用国电电力价值评估（2004）本案例以2004年3年期凭证式国债利率2.52%作为无风险利率，并以常用的新兴金融市场的风险补偿率7.5%来计算风险溢价。我们查阅国泰君安研究所提供的为0.886036。根据上述数据，我们可以利用CAPM模型计算出国电电力的权益资本成本：Rs=2.52%+0.8860367.5%=9.17%1、确定折现率第64页/共80页国电电力剩余收益

22、预测（单位：万元）年份主营业务收入销售净利率净利润总资产周转率总资产资产负债率净资产剩余收益200510852959.72%1054910.3332887740.7098663215017200615194148.75%1329180.3741065230.70123195719948200721271797.871674770.4151882410.70155647224749200829780517.092110210.4664740230.70194220732921200940203687.002814260.5080407370.692492628528522、剩余收益预测第65页/

23、共80页预测依据与假设：营业收入：2005-2009维持2002-2004高增长（平均年40%），随着电力紧张局面缓解和竞争加剧，2010起实现与GDP同步增长约7%；销售净利率：2005-2009持续下滑趋势，每年下降10%，2010年起进入稳定增长期，维持7%；总资产周转率：随着在建工程的完工，逐步提高，2009达到电力行业平均水平0.5；资产负债率：2005-2008维持当前水平，然后逐年下降至行业平均水平65%。第66页/共80页201052264797.003658540.50104529580.68334494659122201165330987.004573170.5013066

24、1970.67431184561921201278397187.005487800.50156794360.66533100859927201390156767.006310970.50180313520.65631097352381201499172437.006942070.50198344870.656942070576192015106114507.007428020.50212229010.657428015616532016113542527.007947980.50227085040.657947976659682017121490507.008504330.5024298099

25、0.658504335705862018129994837.009099640.50259989660.659099638755272019139094477.009736610.50278188940.65973661380814第67页/共80页（1）估算20052009年的剩余收益现值PV1 PV1=365506（万元）（2）估算2019年之后持续价值的现值PV2 PV2=RE2019(1+7%)/(9.17%-7%)(P/F,9.17%,15)=1068711(万元）（3）估算国电电力的股权价值 V2004=B2004+PV1+PV2=2100415（万元）（4）估算国电电力的每股价值

26、 每股价值=2100415/226943=9.26（元）3、估算股权价值第68页/共80页4、敏感性分析 国家电力价值评估敏感性分析悲观情况正常乐观情况主要业务收入-10%-5%05%10%股权价值变动率-7%-3%03%7%每股价值10.1210.4910.8611.2311.6悲观情况正常乐观情况销售净利率-10%-5%05%10%股权价值变动率-77%-38%038%77%每股价值2.486.6710.8615.0619.25第69页/共80页悲观情况正常乐观情况总资产周转率-10%-5%05%10%股权价值变动率-78%-37%034%64%每股价值2.376.8410.8614.51

27、7.81悲观情况正常乐观情况权益乘数-10%-5%05%10%股权价值变动率70%35%035%70%每股价值3.227.0410.8614.6818.51第70页/共80页u股票相对估值法应用步骤：选择与目标估价公司有相似运营状态的同类公司；选择价值指标（每股盈余、每股净资产，每股销售收入等），并计算市场价格相对于这些指标的乘数；将步骤2计算出的乘数运用于目标定价公司。第71页/共80页同业公司相关数据股数单价市值市盈率市净率海通证券82.39.36770.3221.21.72 招商证券46.612.52583.4323.62.38 光大证券34.212.98443.9124.22.05 华

28、泰证券5610.7560233.91.82 国元证券19.610.75210.734.51.43 宏源证券14.615.49226.15253.09 国金证券1013.06130.641.74.02 均值均值29.16 2.36 2011.11.4市场数据第72页/共80页中信证券股票估价同业乘数同业乘数公司数值公司数值股票定价股票定价市盈率市盈率29.160.4513.12市净率市净率2.365.9614.07平均定价平均定价13.59实际价格实际价格12.44第73页/共80页u巴菲特价值投资三原则l不要买你不熟悉的股票l不要买市盈率过高的股票l耐心等待机会第74页/共80页巴菲特选股指标

29、：净资产收益率负债率持久竞争力第75页/共80页u市场异常与股票投资策略l公布后漂移lBrilloff效应l规模效应l市盈率l市净率l市场反应过度-跟随策略第76页/共80页问题：1.进行相同的项目投资时，一家私人持有的企业所使用的贴现率往往高于一家类似的公开上市的公司。A 是 B 否 解释你的理由。2.假设你必须在两种投资中作出选择。他们有相同的预期报酬率（15%）和同样的方差（25%）。然而，甲方案有很小的可能性使你获取300%的收益率，乙方案有很大的可能性使你获得50%的收益。你将：A 两种方案没有差别；B 倾向甲方案，因为它可能获取高回报；C 倾向乙方案，因为它更安全。第77页/共80

30、页3、某债券面值为1000万元，票面利率为10%，期限为5年。每年计算并支付利息一次，到期一次还本。现在的市场利率12%。债券的发行价格为950万元。问应否购买这该债券？4、某企业拟购买另一家企业发行的利随本清的企业债券，该债券面值为1 000元，期限5年，票面利率为8%，不计复利，当前市场利率为6%，该债券发行价格为多少时，企业才能购买?5、企业W预期未来3年股利将高速增长，每年成长率为5%，之后转为正常增长，每年的股利支付成长率为2%，假设企业第一年每股支付的股利D1为2元，市场利率为10%，则该企业价值为多少？第78页/共80页6、企业预期未来3年股利将高速增长，每年成长率为6%，之后转为正常增长，每年的股利支付成长率为2%。假设企业第一年每股支付的股利D1为2元，市场利率为10%。计算该企业股票价值是多大？7、段某于1999年1月22日以票面价格买入乙公司发行的面额为1000元的债券，到期一次还本付息，期限为3年，票面利率为12%，2001年9月26日因急需现金，以1280 元的价格将债券卖出，试计算其持有期间收益率。8、某种2年期的政府债券的票面值是2000元，票面年利率6%，每年付息两次。若债券的现行购买价是1890元，则该项债券投资的到期收益率是多少？第79页/共80页感谢您的观看！第80页/共80页