房地产企业的私募融资模式研究.pdf

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1、-1-房地产企业的私募融资模式研究 连宇新 武汉理工大学土木工程与建筑学院，湖北 武汉，430070 Email: 摘要：摘要：人民银行 121 号等一系列文件出台后，房地产企业面临着异常严峻的融资难题，拓宽直接融资的渠道成为当务之急，作为一种金融创新，“私募融资”很可能为开发商们开辟一条新的出路。关键字：关键字：私募融资，私募基金，房地产投资信托 1.房地产投融资现状 1.房地产投融资现状 在我国房地产行业从无到有飞速发展的近 30 年间，开发商的主要资金来源就是银行贷款和预售房款，而自有资金只占很小的一部分，房地产金融体系结构单一。随着国家加快住宅产业的发展，居民住房消费商品化的提高，房地

2、产金融业的规模在不断的扩大，房地产占商业银行业务的比重也在不断提高，由于房地产贷款具有期限长、流动性差的特点，这样的资产过多，势必会大幅度的降低整体资产的流动性，严重的影响到整个银行的资产质量，由于没有形成风险分担的机制，房地产融资的绝大部分风险都集中在银行身上，巨大的不良资产风险使银行难以为继。中国人民银行总行 121 号等一系列文件的出台，对房地产信贷作了进一步规范，各家银行对房地产开发贷款将更为慎重。此外，由于期房销售受到限制，依靠预售房款筹集开发资金的渠道也越来越狭窄了。“因而在中央银行因宏观调控的需要调整房地产信贷政策之后，拓宽直接融资的渠道是当务之急。”2.私募股权融资 2.私募股

3、权融资 121 号文件从自有资金、四证齐全、主体结构封顶等多方面对开发商的资金进行了严控。对于大的开发商来说，尚可寻求上市融资、发行企业债券等方式进行融资，而对于众多中小开发商来说，由于我国金融市场体系尚未建立起来，金融市场上的产品十分有限，根本无法从银行获得土地审批性质的贷款，难以取得开发贷款，又没有了按揭贷款的资金回笼支持，命运岌岌可危3。央行副行长吴晓灵在 2005 中国地产金融年会上就表示：拓宽房地产融资渠道，开拓房地产与金融共赢局面。在众多融资渠道几近关闭之时，作为一种金融创新，“私募融资”很可能为房地产开发商，特别是中小开发商开辟一条新的出路。2002 年起，我国房地产开发利用外资

4、额持续走高，摩根等很多的资金蜂拥而入，结合http:/ -2-中国金融业对外开放步伐的加快，这预示着外商对中国房地产的投资有可能持续回升，并成为我国房地产开发投资的重要力量，从而必然对我国的房地产发展产生一定程度的影响。首创、华远、万通等国内顶级房地产企业都曾在不同场合表示过与国外投资者商谈私募事宜。除了防范国际资本对我国房地产业的冲击之外，国内一些省份千亿元之巨的“游资”对房地产的投机也值得关注。与此同时，据查目前我国居民储蓄存款也已达万亿元之巨。对于那些业务成长较快，急需资金发展的开发商而言，采取私募股权融资，利用外资、闲散“游资”和巨额存款都可以说是一个很有吸引力的融资渠道。虽然“私募房

5、地产信托基金由于投资标的和募集的基金份额流动性均不高，私募发行股票也存在范围有限、流动性不高的问题，而且要向投资人提供优厚的报酬，经营上还会受到投资人的干预，因而这两种融资方式都有较大的局限性。”但是私募基金的优势也有其自身优点，主要表现在：（1）私募基金一般是封闭式的合伙基金，不上市流通。在基金封闭期间，合伙投资人不能随意抽资，封闭期限一般为 5 年至 10 年，故运作期稳定，无资金赎回的压力。（2）和公募基金严格的信息披露要求相比，私募基金在这方面的要求低得多，加之政府监管比较宽松，故私募基金的投资更具隐蔽性、专业技巧性，收益回报通常较高。（3）基金运作的成功与否与基金管理人的自身利益紧密

6、相关，故基金管理人的敬业心极强，并可用其独特有效的操作理念吸引到特定投资者，双方的合作基于一种信任和契约，故很少出现道德风险。（4）投资目标更具针对性，能为客户度身定做投资服务产品，能满足客户特殊的投资要求。如索罗斯的量子基金，除投资全球股市外，还大量投资外汇、期货等，创造了很高的收益率。（5）组织结构简单，经营机制灵活，日常管理和投资决策自由度高。相对于组织机构复杂的官僚体制，在机会稍纵即逝的关键时刻，私募基金竞争优势明显。根据目前中国的实际情况，比较可行的路径是先通过成立私募房地产投资信托把商业模式建立起来。待私募信托发展到一定规模的时候通过推动相关立法寻求税收上的优惠，然后再把私募信托上

7、市转化为公募信托或者发起设立新的公募信托，实现其可持续发展。在具体设立方式上，可在中国银监会在 2004 年 10 月 18 日面向社会征求意见的信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法文稿基础上，进行修改，并制定实施细则，以此作为中国REITs 的游戏规则。办法与先前的相关法规的主要区别是：(1)以现有经营性房地产物业作为发起人，设立信托资金计划，不允许为开发项目融资。(2)取消 200 份限制，设立最低发起净资产量(应不少于 10 亿元)。(3)产品采取私募形式，银行、证券公司均可利用其金融主体资格和营业网点进行销售。(4)每只 REITs 允许一定比例的负债率(不高于 50%)。(5)必须

8、设立独立于信托投资公司以外的资产管理机构，由具有相关资质的房地产投资http:/ -3-管理公司管理。(6)由中国银监会非银局专门设立房地产投资信托计划监管中心进行监管。(7)房地产投资信托计划每年必须将出租和投资产生的收益的 90%以上全部分配给信托受益人。(8)由银监会与国家税务总局进行协商，共同制定税收政策，对进入房地产信托计划的资产所产生的税种和税率，以及信托受益人通过投资房地产信托投资计划所产生的投资收益个人税给予优惠并全国统一。(9)信托投资计划不设期限，不设保底收益，受益凭证可在一定条件下，在银监会指定的场所进行转让。3.规范私募房地产投资基金的建议 3.规范私募房地产投资基金的

9、建议 当前由于我们对私募基金没有法律规范，也缺乏对合格投资人的划分标准，往往使一些缺乏风险识别能力和承受力的人参与集合信托计划，蕴藏了较大的市场风险。除了房地产投资基金运行的参与主体需要逐步成熟外，从风险管理的角度，概括起来，规范中国私募房地产投资基金应从一下四个方面入手：3.1 针对法律风险 3.1 针对法律风险 法律因素是制约房地产投资基金发展的瓶颈，没有相关法规的完善，房地产投资基金很难有长足的发展，更有可能成为非法集资。因此应尽快出台有关私募基金的法律法规，建立相应的法律体系，对私募基金的投资范围、募集方式、资金来源、信息披露、设立条件等进行规定，这是解决私募基金法律风险的根本办法，也

10、是控制私募基金风险的根本前提。3.2 针对市场风险 3.2 针对市场风险 首先应该规范投资者的市场准入条件，对于个人而言，应该规定投资额的下限；对于机构投资者，也应规定相应的投资额和净资产收益率的下限，并且要求投资人要求具备一定的投资经验和金融知识，同时要不断加强投资者的风险教育。其次改变以往固定收益的分配方式，制定利益分配指导性原则，要求进行基金管理人的资本金认定。私募基金管理人资本金的多少，与其抗风险能力有一定关系。要求基金管理人的资本金认定，通过采取类似国际上“资产负债比例管理”的模式以增强私募基金的抵御市场风险的能力4。3.3 针对信用风险 3.3 针对信用风险 信用制度不健全是制约房

11、地产投资基金发展的根本原因，信息的不完备、不对称使投资人的利益受到极大侵害，因此应使基金的运作方式规范化、透明化，防止暗箱操作。私募机构应定期向投资者披露信息，向投资者报告基金投资情况，以便投资者及时了解其运作情况及风险状况，增加透明度，防止出现信用风险。3.4 针对道德风险 3.4 针对道德风险 管理者必须独自承担一定的投资风险，应该规定私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位，防止因为管理人过度追求高收益http:/ -4-而导致的不规范运作或高风险损失。这样可以相当程度上降低道德风险产生的可能性。参考文献 参考文献 1 刘鹤扬,盛立军,潘蒂.私

12、募融资 230 问:中小企业融资操作全程指导M.北京:华夏出版社,2005 2 王希迎.房地产企业融资新解M.北京:中国经济出版社,2005 3 杨大楷,吴西燕.防范金融风险,拓宽融资渠道121 文件后房地产金融如何应对J.中国房地产金融,2004,(3):37 4 胡树植.私募市场的风险分析和思考J.特区经济J,2005,(6):345346 Discussions on Private Placement Model of Real Estate Companies Lian Yuxin Wuhan University of Technology Institute of Civil E

13、ngineering and Architecture 430070 Abstract After a series of documents of Peoples bank of China come on,like 121th,most real estate enterprises face on a very intractable problem of financing.And exploiting a direct financing channel becomes an urgent affair.As a finance innovation,private placement could pioneers a new way for these real estate enterprises.Key words:Private Placement,Private Offering Fund,Real Estate Investment Trusts(REITs)http:/