中国期货指数宏观经济预警功能研究.pdf

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1、【理论探索】中国期货指数宏观经济预警功能研究 中国人民银 行郑州 中心支行课题组(中国人 民银行郑州 中心支行，河南 郑州 4 5 0 0 0 2)摘要：本课题在借鉴 国内外期货指数编制经验 的基础上，设计和编制 了中国期货指数(P R B指 数)。通过 多种计 量方 法对 该指 数 的预 警 功 能进行 了检验，检 验 发现，无 论是 总指数 还是 分 类指 数均可以领先 C P I、C G P I、C I 等指标 3 6个月不等，因此，本课题认 为，基 于我国期货 市场编制 的 P R B指数具有宏观经济预警功能，可以作为有关政府部 门特别是 中央银行进行宏观调控预 警 的先行 指标。关键

2、 词：宏 观 经济；先行指 数；预 警 功能 文章 编号：1 0 0 3 4 6 2 5(2 0 0 8)0 9 0 0 0 3 0 7 中图分 类号：F 8 3 0 9 文献标 识码：A Ab s t r a c t：Ba s e d o n t h e e x p e ri e n c e o f c o n s t r u c t i n g f u t u r e i n d e x a t h o me a n d a b r o a d，we d e s i g n a n d c o n s t r u c t e d P B C R e s e a r c h B u r e

3、a u F u t u r e P r i c e I n d e x f P R B I n d e x)B y e x e i n g e c o n o me t r i c a l t e c h ni q u e t o t e s t t he f o r e c a s t i n g f u n c t i o n o f PRB I nd e x，we f o u nd e i t he r c o mp o s i t i v e i n d e x o r s i ng l e i n d e x b o t h c a n l e a d C P I CGP I a n

4、 d C I 3 6 mo n t h s。T h e r e f o r e t h e P RB I n d e x w h i c h b a s e d o n o u r c o u n t r y S f u t u r e ma r k e t h a s f o r e c a s t i n g f u n c t i o n a n d c a n b e u s e d a s 1 e a d i n g i n d e x f o r ma c r o e c o n o mi c ma na g e me n t o f g o v e r nme n t e s p

5、 e c i a l l y e e nt r a l b a n k Ke y W o r d s：Ma c r o e c o n o my；Le a di ng I nd e x；Fo r e c a s t i n g F u nc t i o n 商品期货指数产生半个世纪以来，无论在商品 市场 中还是在对宏观经济的分析指导中，都扮演了 极其重要的角色。从宏观经济的层面分析，特别是从 中央银行的视角看，期货指数在国民经济中发挥预 警器的功能，对制定调整货币政策具有更大的决策 参考价值。经济运行先行指标体系和相应的宏观经 济监测预警及政策分析系统是国际发达经济体 中央 银行通常采用的方法

6、，目前，国外有些 中央银行 已把 期货市场 的价格指数作为通货膨胀 的早期预警 指 标，调 整货 币政策 的重 要参考 依 据。作 为 我 国的 中央 银行，中国人民银行在进行宏观调控的过程 中，尤其 是在观测通货膨胀过程 中深感先行指标的不足，迫 切需要建立合适的先行指标来帮助提高货币政策调 整的前瞻性、主动性和有效性。随着我国期货市场的 不断规范和发展，借鉴国外先行指标体系，从期货市 场价格发现功能的视角出发，编制并研究我 国期货 指数的先行性，发挥其预警功能将对完善我 国宏观 经济先行指标体系、改善人民银行的宏观调控效果 具有重大的现实意义和理论价值。一、中国期货指数的设计与编制(一)编

7、制原则与方案 从宏观预警功能的视角出发，在借鉴 国内外期 货指数编制经验的基础上，我们设计和编制了中国 中央银行期货价格指数(P B C R e s e a r c h B u r e a u F u t u r e P r i c e I n d e x)，简 称 P R B。为确 保 P R B指 数 的科 学性，在有关指数编制原理的指导下，P R B设计和编 制遵 循 以下 原则：1 广泛性。广泛 性是 指期 货 指数所 包含 的 品种、信息要广泛，使之尽可能全面地反映国内期货市场 的价 格走 势。2 系统性。系统性要求期货指数按照科学、客观 的方法，建立较为完整的指数体系，而不是一个单

8、独 的总指数。3 重要性。重要性是指在选取指数成分和设置 权重时，要充分考虑期货品种对国民经济运行的重 要 性 收 稿 日期：2 0 0 8 0 7 基金项 目：本文系中国人 民银行 2 0 0 7年度重点课题“中国期货指数宏观经济预警功能研究”的部分研究成果。文章仅代表课题 组 的学术观点，不代表作者所 在机构 的意见。作者简介：课题主持人：杜迎伟；课题组成员：张树忠、李天 忠、丁涛、王法俊；执笔人：李天忠。2 0 0 8 年 第9 期(总第3 5 0 期)3 金融理论与实 践 维普资讯 http:/【理论探索】4 区别性。(1)单一品种指数和综合指数计算方法的区别 性。单一品种指数是先计算

9、平均价格而后指数化，综 合指数是先指数化而后计算平均指数。(2)单一品种指数和综合指数权重的区别性。单 一品种指数的权重是持仓量和交易量，综合指数的 权 重是 生产额 和销售额。5 一致性。(1)基期一致。各种分类指数体系的基期要保持 一致，在新品种上市和旧品种退市时，都要以基期一 致 的原则调 整相 应的权 重和基 数。(2)编 制方法 一致。不论 是总指 数还是 类指 数，在编制的方法上保持一致，以保证指数体系内部的 可 比性和一 致性。(二)P R B指数计算方法 1 基期与基点。P R B指数 以 1 9 9 8年 1 月 4日按 持仓量计算的加权收盘价为基期，基点为 1 0 0点，精

10、 确 到小数点 后 3 位。2 计 算期 货综 合价 格。由于 期货 交 易是 按不 同 的合约进行的，每个合约都有一定的存续期问，因此，交易合约价格具有不连续性和相对独立性，在编制 期货 价格指 数时首 先要将 不 同商 品 的合约价 格进 行 技术处理，使之成为连续的时间序列。国际上对不同 合约 的价格处 理大 体分为 三类：主力合 约连续 价格、近 交割月价格、综合 价格。出于宏 观预警 的需 要，我 们以综合价格作为期货品种 的连续价格。由于持仓 量与交易量相比更为稳定，减少了商 品交易的投机 性价格波动，我们在实际的计算 中以仓指作为期货 品种价格的主要依据。3 单一商品期货价格 的

11、指数化。对单一品种期 货价 格进行 指数 化，以基期 作 为 1 0 0，对期 货 品种进 行指数 化处理。4 指数权重设定与修正。在权重的确定上，主要 分为等权重法和加权法。加权法已成为国际上期货 指数编制的主流方法，本方案采用加权法编制期货 价格指数。按期货品种的国内生产量或消费量(表观 消费量)作为权重，分别计算出期货指数系列的各品 种权重(作算术加权平均时总权重=1 0 0，作几何加权 平 均时转换 为总权 重=1)。5 指数计算。在计算期货指数时，基本的方法有 算术 平均 法 和几何 平 均法，本 课题 在设 计 P R B指数 时，采用加权几何平均法。6 增 减期 货品种 处理。在

12、增 减期货 品种 时，本课 题引进了“假定基期”的概念，即不论新的期货品种 何时上市，都利用指数原理倒推出该商品 1 9 9 8年 1 月 4日的“假定 基 期”价格，并 按“假定 基 期”价格 对 新品种指数化，从而实现基期的一致性。7 指数转换。为便于期货指数数据与其他经济 发展数据相比较，还需要对期货指数进行适当的变 换，变换的形式主要有两种：一是转换为月度数据；二是转换为月度同比数据(转换公式略)。(三)P R B指数体系的构建 基于宏观经济预警的需要，我们根据 目前国内 期货市场上市交易的品种和国际上一些大宗商品交 易 品种，按 照行 业 与类 别 的分类，构建 了由总 指数、分类

13、指数 和个体指 数组成 P R B指数 体系。1 总指数。总指数是以国内上市的所有期货品 种作为指数成分计算而出，是反映中国国内期货市 场价格的走势 的指数。总指数的构成如表 1 所示。表 1 期货总指数的构成成分 构成成分 期货合约 计入指数日期 硬麦 1、3、5、7、9、l 1 小麦 1 9 9 80 1 0 4 强麦 1 3 5 7 9 1 1 一号棉花 1、3、5、7、9、l 1 2 0 0 6 0 6 1 1 白砂糖 1、3、5、7、9、l 1 2 0 o 6 0 1 1 0 天然橡胶 1 一 l 2 月 1 9 9 8 0 1 04 黄大豆 1 号 l、3、5、7、9、1 l 大豆

14、 l 9 9 80 1 04 黄大豆 2号 l、3、5、7、9、1 1 豆粕 1 3 5 1 7 8 9 1 1 J 2 2 o 0 0 0 8 叭 玉米 l、3、5、7、9、l 1 2 O O 4 0 9 2 3 大豆原油 l、3、5、7、8、9、1 1、l 2 2 o o 6 O 1 1 0 菜子油 1、3、5、7、9、1 1 2 0 0 7 0 6 1 l 棕榈油 l 一 1 2 月 2 0 0 7 1 0-3 0 阴极铜 1 1 2 月 1 9 9 8 0 1 0 4 铝 1 1 2月 1 9 9 8 0 1 04 锌 l l 2月 2 0 0 7 0 3 2 7 燃料油 1 1 2

15、月(春节月份除外)2 0 0 4 0 9 0 1 精对笨二甲酸(P T A)1 1 2 月 2 0 0 7 o 1。O l 线 型 低密 度 聚乙 烯(L L D P E)1 1 2 月 2 0 0 7 O 8 0 1 2 分类指数。按照生产领域的不同，将国内期货 品种划分为三部分：农产品、金属、能源与化工，鉴于 金属能源部分期货品种较少，我们将其合并为工业 品种，建 立分类 指数。(1)农 产 品 指 数(A g r i c u l t u r a l S u b i n d e x，简 称 A S I)。农产品指数以国内大宗农产品期货品种为主，以反映农产品期货价格的综合趋势。按照农产品的

16、种类，可进一步细分为粮食指数(谷物指数，G r a i n s 由于国内期货品种相对较少，在2 0 0 4年8月之前农产品指数与粮食指数的实际构成是一样的。金融 理论与实践4 2 0 0 8 年第9 期(总第3 5 0 期)维普资讯 http:/【理论探索】S u b i n d e x)和油脂指数(食用油)，分别反映粮食和 食用油的期货价格走势。(2)工业指数(I n d u s t r i a l s S u b i n d e x，简称 I S I)。在工业指数构成中，主要包括金属、能源、化工、纤维等类型共 8个 品种。按现有工业品期货品种的 交 易 情 况，可 以再 细分 为金 属指

17、数(M e t a l s S u b i n-d e x)和能源化工指数(E n e r g y S u b i n d e x)。总指 数 l 艇产品指数 工业指数 J_一 能 谷 油 金 源 物 脂 属 化 指 指 指 工 数 数 数 指 数 国内期货品种指数 图 1 P RB指 数 体 系(3)核心指数(K e r n e l F u t u r e I n d e x，简称 K F I)。核心指数是以国内期货市场 中上市时间较长、对国民经济影响较大的期货品种为主，并适 当选取 部分 对 中国经济 影 响较深 远 的国外期 货 品种 作 为指 数构成成分计算而得。目前，F K I 包括

18、沪铜、沪铝、天 胶、连玉米、郑棉、大豆、小麦七类期货 品种，并选取 纽约原油期货作为附设品种。至此，由总指数、分类指数构建而成 的 P R B指 数体系的基本框架如 图 1 所示。二、P R B指数系列宏观经济预瞀功能检验(一)期货指数及相关序列的平稳性检验 1 P R B指数序列。包括总指数、工业指数、农产 品指 数 等，是 以 1 9 9 8年 1月 为 1 0 0定 基 的指 数 序 列。数据期间为 1 9 9 8 2 0 0 7年，并根据实际需要进行 适 当的截取。表 2为 P R B指数序 列 的 A D F检 验值。通 过 A D F检验，可 以得出期货指数 的原始序列 A D F

19、检验 统计量均大于 l 的水平f临界值，说明在 l 的显著 性水平下不能拒绝存在单位根过程的假设，即验证 各期货指数时间序列均是不平稳的。经过一阶差分 后，各时间序列 AD F检验统计量与临界值 比较看，均小于 1 的水平临界值，说明在 l 的显著性水平 下可以拒绝存在单位根过程 的假设，即差分后的时 间序列是平稳的。表 2 P R B指数 系列的 A D F检 验 原 始序 列 一 阶 差分 后 序列 A D F 检 验统 计 量 概 率 A D F 检 验 统 计 量 概 率 P R B 总 指 数 一 2 0 4 8 O 0 5 6 8 8 8 3 1 o 6 O 0 o 0 o F K

20、 I 核心 指数 一 1 3 4 5 9 0 8 7 1 3 8-4 9 8 8 O 0 0 0 o A S I 农 产品 指数 一 2 8 1 5 3 0 I 9 4 9 7 6 2 3 9 O 0 o 0 0 G s I 谷 物指 数 一 2 7 4 0 2 0 2 2 2 8 9 1 3 1 8 O 0 o o o I S I 工 业指 数 一 1 7 2 5 0 0 7 3 4 l 一 8 1 3 l l 0 0 o 0 o M S I 金 属指 数 一 1 7 2 0 1 0 7 3 6 4 9 8 1 6 o 0 o o 0 o E S I 能 源化 工 指数 一 2 7 0 4

21、1 0 2 3 7 0 8 5 0 2 0 O 0 o o 0 临界 值：l：一 4 0 3 7 7，5：-3 4 4 8 4，1 0：-3 1 4 9 3 2 宏 观 经 济 运 行 指 标 序 列。表 3为 各 指 标 的 A D F检验值，可 以看 出，各 时间序列 的原始序列 A D F检验值均大于 5 显著性水平的临界值，是非 平稳的时间序列。在经过一 阶差分后，A D F检验值 已小于 1 显著性水平的临界值，数据已经平稳。表 3 宏观 经济 指标 的 A D F检 验 原始序列 一阶差分后序列 指标 I临 界值 A D F 检验值 概率 临界值 A D F 检验值 概率 l 一

22、3 4 9 4 4 1 一 3 4 9 5 0 C P 1 5 一 2 8 8 9 5 0 7 8 5 3 0 8 l 8 8 5 一 28 8 9 8 5 0 4 2 4 0 O 0 0 0 1 0 一 2 5 8 1 7 1 0 一 2 5 8 1 9 1 一 3 4 9 4 4 l 一 3 4 9 5 0 P P I 5 一 2 8 8 9 5 2 o 9 8 2 0 2 4 5 9 5 一 28 8 9 8 3 7 9 4 7 0 O 0 4 O 0 一 2 5 8 1 7 l O 一 2 5 8 1 9 l 一 3 4 9 5 0 l 一 3 4 9 5 7 C I 5 一 2 8

23、8 9 8 一 1 6 6 3 6 O 4 4 6 6 5 一 2 8 9 0 0 3 6 8 9 7 0 0 0 5 6 l O 一 2 5 8 1 9 1 0 一 2 5 8 2 0 1 一 3 4 9 3 l 1 一 3 4 9 3 l CGP I 5 一 2 8 8 8 9 1 2 3 4 9 0 6 5 7 2 5 一 2 8 8 8 9 一 5 5 3 0 7 O 0 o 0 o l 0 一 2 5 8 1 5 O 一 2 5 8 1 5 1 一 3 4 9 3 l l 一 3 4 9 3l C G P I A 5 一 2 8 8 8 9 -1 4 2 5 8 0 5 6 7 0

24、5 一 2 8 8 8 9 一 7 2 9 7 8 0 0 o 0 o 1 0 一 2 5 8 1 5 】0 一 2 5 8 1 5 1 一 3 4 8 7 0 1 一 3 4 8 7 6 C R B 5 一 2 8 8 6 3 3 5 6 4 2 1 0 0 O O 5 一 2 8 8 6 5 5 0 6 4 4 0 0 o o 0 O 一 2 5 8 o 0 0 一 2 5 8 0 2 (二)P R B指数与 C P I 关系检验 1 总 指 数 与 C P I 关 系检 验(数据 区 间均 为 1 9 9 9 年 1月一 2 0 0 7年 1 2月)。图 2是期货总指数 与 C P I

25、关 系走势对 比图，从 油脂指数 主要包括大豆原油、菜子油、棕榈油期货，由于这几类期货 品种上 市时间较晚，相对其他期 货品种 而言，其成交量也 偏小，对国内现货市场的价格影响力还较弱，因此，目前暂不编制此指数。2 0 0 8 年第9 期(总第3 5 0 期)5 金融理论与实践 维普资讯 http:/【理论探索】图 中可 以看 出，两者 在总 的趋 势上基 本一 致，期 货 价 格总指数明显领先于 C P I。5 0 40 3 0 20 1 0 0 1 0 -20 -3 0 一，、工、-，V Y、。、，、，L，J l ar t 一 ，、，、一 _ 、一、，、7、y 8 6 4 3 0 2 -4

26、 l 2 UU U U U1 U U 2 00 3 20 04 2 00 5 20 06 2 00，一PRB 一CPI 图 2 期货 总指数 与 C P I 走势 对 比图 (1)时差 相关检 验。表 4为两 者 的时 差 相关 系数，从 中可 以看 出，P R B 一 C P I(一 i)的滞后 时 差相 关 系数 非 常 低，滞 后 2 期 以上 相关 系数 已低 于 0 3 5，即 P R B对 滞 后 期 的 C P I 不具有相关关系。而 P R B 一 C P I(+i)的领先时差 相关系统表现出逐期递增的态势，至 i=7期时，相关 系数 达 到 0 6 2，可见，P R B对 C

27、 P I 具有 明 显 的领 先 作用，其领先期在 6期左右，即 P R B领先 C P I 半年。表 4 期货 总指数 与 C P I的时差相 关 系数表(1 9 9 9 2 0 0 7年)l 9 9 9 2 0 0 7年 1 9 9 9 2 0 0 5年 l a g(i)P R B，C P I(-i)P R B，C P I(+i)P R B，C P I(-i)P R B，C P I(+i)0 0 5 0 4 0 5 O 4 0 5 0 5 0 5 0 5 1 0 4 2 2 0 5 4 4 0 4 0 5 0 5 7 4 2 0 3 3 6 0 5 5 8 0-3 l 2 0 6 1 8

28、3 0 2 5 5 0 5 7 l 0 2 2 3 0 6 5 4 4 0 1 6 3 0 5 8 6 0 1 1 7 0 6 8 6 5 0 0 7 4 0 6 0 6 0 0 1 7 0 7 2 6 6 0 0 01 0 6l 4 0 0 7 9 0 7 3l 7 00 4 5 0 6 2 1 0 1 3 9 0 7 1 3 8 00 7 5 0 6 0 l 一 0 1 6 9 0 6 91 9 00 8 7 0 5 8 l 一 0 1 8 2 0 6 6 3 1 0 00 8 5 0 5 9 3 0 1 9 0 0 6 5 6 1 1 0 0 8 7 0 5 8 3 0-2 l l 0

29、6 3 5 l 2 00 8 8 0 5 4 8 02 0 5 0 5 8 8 从 图 2中 可 以 发 现，这 一 领 先 作 用 在 1 9 9 9 2 0 0 5年更为显著，以 1 9 9 9 2 0 0 5年为样本数据计算 的时 差 相关 系数 中(见 表 6)，P R B 一 C P I(+6)的时 差 相关 系 数 达 到 0 7 3的 强 相 关 关 系，可 见，P R B对 C P I 的领先作用在 6个月。而此后 的两年中P R B对 C P I 的领先作用出现时滞拉长、波动减少的态势。(2)协 整 检验。以 P R B作为 自变量，C P I 作为因变量进行线性 回归分析，

30、P R B同比增长率记作 P R B r，以全部样本 作 回归分析时，得出如下方程：金融 理论与实 践 6 C P I=0 8 0 2 6+0 1 0 6 0 x P R B r(一 6 1 (4 8 5 5)(8 8 8 3)R =O 4 8 0 A d j R =0 4 7 4 对残差 R e s i d序列进行 A D F检验，A D F统计量 为-1 7 1 0 2，大于 5 显著性水平 的临界值一 2 8 9 0 3，即残差序列是非平稳的，说 明 C P I 与 P R B之间是不 存在协整关系的。如果仅以 1 9 9 9 2 0 0 5年数据作为样本的话，得 出的方 程如下：C P

31、 I=O 5 7 9 5+0 0 4 8 9 P R B r(一 5)+0 0 6 1 0 x P R B r(一 7)(5 0 8 2)(3 0 1 4)(3 7 8 1)R =0 6 9 4 A d j R =0 6 8 6 对 残 差 R e s i d序 列 的 A D F检 验，A D F统 计 量 为一 3 3 4 5 7，大于 5 显著性水平的临界值一 2 9 0 0 1，即残差序列是平稳 的，说 明 C P I 与 P R B在 1 9 9 9 2 0 0 5年的区间内存在协整关系，但在分段数据中，剔除近年异常数据，P R B与 C P I 的回归方程拟合效 果更好，两者之间存

32、在着长期的均衡关系。(3)因果关系检验。表 5以 1 9 9 9 2 0 0 5年为样本数据进行的因果关 系检验，在滞后 2-6期 的情况下，“C P I 不是 P R B变 化的因果关系”的原假设成立的概率都在 1 0 以上，原假 设 不能被 否定，即 C P I 的变化 不是 导致 P R B变 化 的原 因。而 在滞 后 5 7期 的“P R B不 是 C P I 变化 的因果关系”原假设概率均低于 1，即“P R B是 C P I 变 化 的 因 果关 系”成 立 的概 率 大 于 9 9 ，可 以认 为 P R B的变化引导了 C P I 的变动，并领先于 C P I 6个 月 表

33、5 P R B与 C P I 的因果关系检验(1 9 9 9 2 0 0 5年)滞后期 零假设 取样 F 一 统计量 置信概率 C P I d o e s n o t G r a n g e r C a u s e P R B 1 0 2 0 0 3 6 5 2 8 2 P R B d o e s n o t G r a n g e r C a u s e C P I 6 0 4 3 0 0 0 4 C P I d o e s n o t G r a n g e r C a u s e P R B 0 7 o l 0 5 5 5 3 8 l P R B d o e s n o t G r a

34、n g e r C a u s e C P I 5 2 5 1 0 0 0 2 C P I d o e s n o t G r a n g e r C a u s e P R B 1 6 6 1 0 1 6 9 4 8 0 P R B d o e s n o t G r a n g e r C a u s e C P I 5 0 2 4 0 o o 1 C P I d o e s n o t G r a n g e r C a u s e P R B 1 8 0 3 0 1 2 4 5 7 9 P R B d o e s n o t G r a n g e r C a u s e C P I

35、5 9 2 5 O O 0 o C P I d o e s n o t G r a n g e r C a u s e P R B 1 7 o 0 0 1 3 5 6 7 8 P R B d o e s n o t G r a n g e r C a u s e C P I 5 1 9 5 O 0 0 0 C P I d o e s n o t G r a n g e r C a u s e P R B 2 1 3 1 0 0 5 3 7 7 7 P R B d o e s n o t G r a n g e r C a u s e C P I 4 9 6 9 0 0 0 0 C P I d

36、oes n o t G r a n g e r C a u s e P R B 1 8 7 l 0 0 8 2 8 7 6 P R B d o e s n o t G r ang e r C a u s e C P I 4 2 5 4 O 0 0 o 通过以上检验，我们认为，P RB指数对 C P I 的先 2 0 0 8年 第 9期 f 总第 3 5 0期】维普资讯 http:/【理论探索】行性十分明显，能够较为敏感地提前 6个月时问反 映出 C P I 的基本走势。图 3为利用协整检验中建立的回归方程，用期 货总指数拟合 的 C P I 走势与 实际的 C P I 走 势对 比 图，其中

37、C P I F 2 0 0 7表示全部 区域 的数据的拟 合效 果，C P I F 2 0 0 5表示 1 9 9 9 2 0 0 5年 区间所 拟合 的情 况。从 图 中不难看 出，利用 综合 期货 价 格指 数较 为准 确地提前 6个月的时间描述出了 C P I 的变化趋势，特别是在 1 9 9 9 2 0 0 5年的时期内，其对 C P I的拟合 效果非常理想。8 6 4 2 0 2 -4 ，j ，J 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 o 0 7 -一CP l 一-CP I F 2 0 0

38、5-一CP I F 2 0 0 7 图 3 期 货 总指 数 拟 合 的 C P I 走 势 与 实 际的 C P I 走 势对 比 图 2 农产品指数与 C P I 关系检验。表 6农产品指数 与 C P I 时差相关检验 l 9 9 9 2 0 0 7 l 9 9 9 2 0 0 5 6 2 0 o 5 7 2 0 o 7 l A S I，C P I(-i)A S I，C P I(+i)A S I，C P I(-i)A S I，C P I(+i)A S I，C P I(-i)A S I，C P I(+i)0 0 4 8 6 0 4 8 6 0 4 3 0 0 4 3 0 0 8 5 7 0

39、 8 5 7 l 0 4 1 0 0 5 0 3 0 3 4 9 0 4 8 2 0 7 7 0 0 7 6 2 2 0 3 3 2 0 4 8 9 0 2 7 2 0 5 0 7 0 6 3 4 0 6 o 8 3 0 2 5 2 04 7 7 0 1 9 4 0 5 3 6 0 4 9 3 0 4 5 5 4 O 1 5 l 0 4 7 1 O 0 9 l 0 5 6 8 0 3 5 7 0-3 l l 5 0 0 5 5 0 4 7 8 0 o o 6 0 6 1 0 0 2 3 9 0 1 8 8 6 0 0 2 7 04 7 5 0 0 9 8 0 6 2 2 0 1 9l 0 1

40、4 5 7 一 O O 8 l 0 4 5 7 0 1 6 3 0 6 o 5 0 1 7 7 0 1 4 3 8 0 1 2 2 0 4 2 4 0 2 0 5 0 5 8 4 0 1 2 9 O o 5 5 9 0 1 5 9 0 3 9 2 0 2 3 2 0 5 5 5 0 0 5 8 0 0 0 7 l O O 1 8 9 0 3 8 9 0 2 5 9 0 5 4 5 0 0 1 0 0 0 1 9 l 1 0 2 2 2 0-3 7 1 0 2 9 3 0 5 3 2 0 0 4 5 0 0 8 4 总指 数 中包 含 了较多 的 工业 原料，是 P R B在对 C P I 先行

41、 过 程 中出现 偏 离 的一 个 重要 原 因，由于农 产 品指 数(A S I)中粮食 类 占比较高，对 C P I 的影 响更 为直接和密切。通过对农产品指数和 C P I 时差相关 检验(结果如表 6)。从表中可以看 出，在使用全部样 本数据时，A S I 对提前 l 一 6期的 C P I 均表现 出了弱 相关关系(0 4 相关 系数 0 6)，可以初 步断定农产 品指数对 C P I 走势具有一定的领先作用。进一步，我 们对数据进行分段处理，其中在 1 9 9 9 2 0 0 5年 6月 期 间，A S I 在领先 6期的情况下时差相关系数达到 了 0 6 2，而在此后的两年中，两

42、者同步的相关系数达 到 了 0 8 6，亦 即：在 第 一 阶段，农 产 品指 数 能够 领 先 2 0 0 8 年第9 期(总第3 5 0 期)7 于 C P I 半年左右，而在最近的两年中，两者呈现出同 步变化的态势。基于时差的检验，我们建立 了如下的回归方程：CI P=0 7 1 0 2+0 0 7 8 8 A S I(-7)M o n t h 2 0 0 5 0 6 2 (8 0 6 4)(4 5 6 3)R=O 5 8 6 1 25 21+0 21 09 AS I Mo nt h 2 0 0507 2 (4 8 8 4)(8 9 3 3)R=O 7 4 0 对残差u 作平稳性检验：A

43、DF=f 1 ：-3 5 2 7 3 0 9 6 5：一 2 9 0 4，Mo n t h 2 0 0 5 0 6 【1 0：-2 5 8 9 f 1 ：-3 9 2 0 -0 3 1 9 5：一 3 0 6 6，Mo n t h 2 0 0 5 0 7 【1 0 ：-2 67 3 从上述 回归方程中可以看 出，尽管在 2 0 0 5年 7 月 份 以后，农产 品指数 与 C P I的拟合 系数 达到了 0 7 4，但其 残 差 的 A D F检 验统 计值 仅 为一 0 3 1 9，低 于 5 显 著性水平的l 临界值，即，表 现两者之间虽然存 在较高的相关度，但却不存在长期均衡的协整关系。

44、而 1 9 9 9 0 1 2 0 0 5 0 6期 间，回归方程的残差 A D F检 验值为一 3 0 9 6，小于 5 显著性水平 的临界值，存在 一个协整关系，说明农产品指数与 C P I 在前期存在 较为稳定的均衡关系。根据方程利用农产品指数拟合的 C P I F与实际 的 C P I 走势 图(见图 4)，从中可 以清晰地看出，两者 走势 基 本一 致，C P I 拐 点 的 出现 也 十分 接 近，通过 计 算两者的相关系数达到了 0 7 8。因此，农产品指数对 C P I 具有先行性。8 6 4 2 0-2 -，、，A 八 一、l 入 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0

45、2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 -c p i-c p if 图 4 C P I与 AS I C P I F的走 势 对 比 图 3 核心 指 数与 C P I 关 系检 验。4 0 3 O 20 1 0 0 1 0 -20 -30 八 t,-，A，_、一 ，|V-1 ，、J f 。，、，y 、，l ，一 1 999 2 00 0 2 001 2 00 2 2 o0 3 20 04 20 05 2 0 06 200 7 -一FKI r 一-CP 8 6 4 2 O 一2 -4 图 5 核心 指数 与 C P I 关 系走势 图 金融理论与实践

46、维普资讯 http:/ 维普资讯 http:/【理论探索】FKI r=1 3 1 38+3 6l 7 Cl r (1 5 9 8)(1 1 1 4)R =0 5 6 9 a d i R =0 5 6 4 对 其残差 序列进 行平 稳性检 验，A D F检验值 为一 3 0 7 6，小于 5 显著性水平 的临界值一 2 8 9 2，说 明两者存在一个协整关系，核心指数与一致指数具 有长期的均衡关系。通过对其进行因果关系检验，在 滞 后 四期 时，原假 设被 否定，即：F K I 是 C I 变 化 的格 兰杰 原 因。不论是总指数还是核心指数，与景气一致合成 指数都具有较高的相关度，这说明期货指

47、数能够反 映经济的峰谷变化，具有对宏观经济的预警功能。从 因果关系上看，期货总指数能领先一致指数 4个月。(五)P R B指数与 C R B的检验 C R B指数 经 过 长时 间 的运 转，已获 得 了广 泛 的 关注和认可。同样作为商品期货指数，中国商品期货 指数与 C R B指数具有一定 的同质性，在对经济的预 测 方面都 有一 定 的前 瞻性。随 着经 济发 展 的全球 化，国内大宗商品交易与国际市场不断趋于一致，中国 商品期货指数与 C R B的关联性也越来越高。图 l 0是 中国期 货总 指数 与 C R B指数 的走 势 对 比图，从图中可以看 出，P R B与 C R B走势十

48、分接近，两 者 的相关 系 数达 到 了 0 9 4 6，表 明 P R B与 C R B指 数具有较高的相关度，这也从另一角度证明了我们 设计 的 P R B指 数 的科学 性。，t ：r，、-，t-、，、1 9 9 8 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 2 0 0 7 一PR B 一-CR B 2 00 1 75 1 5O 1 25 1 O 0 75 图 i 0 P R B指数与 C R B指数走势对比图 三、建议 本课题 通过将 P R B与 C P I、P P I、C G P I、C I 等宏

49、 观经济运行指标进行检验，发现 P R B对宏观经济具 有显著 的先 行性，但 同时 我们 也要看 到，由于我 国期 货 品种较少，市场规模还较小，影响力较弱，其对宏 观经济的预警功能还受到诸多因素的制约，为提高 指数预警功能，P R B指数还需要不断完善。(一)大力发展国内期货市场，充分发挥期货市 场的规避风险职能，不断提高中国在大宗基础商品 交易的定价权。我国期货市场的价格发现功能尚存 在一定的缺陷，通过大力发展期货市场，增加交易品 种；加强监管，规范市场交易，期货市场价格发现功 2 0 0 8 年第9 期(总第3 5 0 期)9 能将得到充分发挥。同时也可以更准确先行反映宏 观经济走势，

50、可以建立更为科学、合理的期货价格指 数体系，为宏观经济预警服务。(二)不断完善 P R B的编制与修正工作，进一 步 观察和测试 P R B指数对今后 C P I、P P I、C I 等指标 的 预测效果，不断修正研究成果，使期货指数服务于央 行货币政策，并成为央行宏观调控的重要决策工具。(三)加 大 P R B的协 同分 析与 应用，通 过 与宏 观 经济的其他先行指标共 同构建完整的宏观经济预警 体系，发挥通货膨胀 的早期预警作用，为 中央银行及 时调整货币政策发挥先行指标的指示作用。同时，进 一步研究 P R B的季节因素调整理论，使之更好地拟 合我国宏观经济的季节性波动因素。(四)完善