第七章　股利分配决策课件电子教案幻灯片.ppt

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1、 第七章第七章 股利分配决策股利分配决策高等教育出版社高等教育出版社20142014公司理财公司理财 本章主讲内容本章主讲内容第四节第四节 公司股利分配政策公司股利分配政策 第三节第三节 股利支付方式的选择股利支付方式的选择第二节第二节 公司股利分配概述公司股利分配概述第一节第一节 公司利润分配公司利润分配 了解公司利润分配的原则、顺序与项目了解公司利润分配的原则、顺序与项目 掌握股利分配决策的具体内容掌握股利分配决策的具体内容理解各种股利支付方式的特点及使用理解各种股利支付方式的特点及使用 1234本章教学目的本章教学目的2了解公司股利决策与投融资决策的关系了解公司股利决策与投融资决策的关系

2、 5熟悉公司股利分配政策的类型及影响因素熟悉公司股利分配政策的类型及影响因素 6了解主要的股利理论及其观点了解主要的股利理论及其观点 公司利润分配的主体和对象公司利润分配的主体和对象 一一公司利润分配的原则公司利润分配的原则 二二利润分配的顺序与项目利润分配的顺序与项目 三三第一节第一节 公司利润分配公司利润分配 公司利润分配的主体公司利润分配的主体（一）（一）公司利润分配的对象公司利润分配的对象（二）（二）一、公司利润分配的主体和对象一、公司利润分配的主体和对象 （一）公司利润分配的主体（一）公司利润分配的主体 v利润分配主体是指公司利润分配过程中起决定性作用的参与者，它的存在决定着分配的范

3、围、规模、方式及利润分配关系的性质。v所有权主体与公司法人产权主体(公司法人)是两大利润分配主体。公司法人产权包含了所有权的三个内容，即占有权、使用权、处置权，从而使公司成为利润分配主体。随着股份公司实践的发展，所有者权益已集中体现在公司剩余价值的索取权上，但公司所有者依然掌握着部分利润分配权。因此公司所有者集团或股东集团构成股份公司利润分配的另一主体。（二）公司利润分配的对象（二）公司利润分配的对象 v公司实现利润是利润分配的前提。利润也称为收益，是指公司在一定期间内的除所有者投资以外的经济资源的净增加。v公司利润总额反映了公司一定时间内生产经营活动的最终财务成果，是公司利润分配的物质基础，

4、是公司利润分配的客体。公司利润有税前利润和税后利润之分。v公司税后利润才是公司利润分配的对象。公司税前利润公司税前利润v税前利润是公司营业收入中扣除成本费用后的剩余，由营业利润、营业外收支净额及以前年度损益调整构成，即：利润总额营业利润营业外收支净额+投资净收益+以前年度损益调整v营业利润是某一期间营业收入扣除营业税金、费用、成本的结果。v营业外收支净额指与生产经营活动无直接关系的各项收支差额。收入包括非流动资产处置利得、非货币资产交换利得、财务重组利得、盘盈、政府补贴、捐赠等。支出包括非流动资产处置损失、非货币资产交换损失、财务重组损失、盘亏、公益性捐赠支出、非常损失等。v投资净收益指企业投

5、资收益减投资损失后的净额。投资收益包括对外投资分得利息股利，投资到期收回大于帐面价的差额，以及按权益法记帐的投资在被投资单位增加的净资产中所拥有的数额等。投资损失包括对外投资到期收回少于帐面价的差额，以及按权益法记帐的投资在被投资单位减少的净资产中所分担的数额等。v以前年度损益调整是在本期发现的以前年度发生的少计成本费用、多计收益而应该调整减少本期利润的数额；或由于以前年度发生的多计成本费用、少计收益而应该调整增加本期利润的数额。案例案例vABC公司2014年产品销售利润为260万元，其他销售利润45万元，投资净收益18万元，固定资产盘亏净损失4万元，收到税务部门返还的增值税款16万元，审计中

6、发现应予以调整的上年度多计提的固定资产折旧14万元，管理费用12万元，财务费用8万元。v则ABC公司2014年的营业利润和利润总额分别为：营业利润=260+45+18-12-8=303（万元）利润总额=303+18-4+16+14=347（万元）公司税后利润公司税后利润v公司税后利润是指缴纳了企业所得税之后的利润，也称之为净利润或净收益。v公司缴纳所得税的依据是应税所得额。每一会计年度结束，公司必须依法将会计利润调整为应税所得，按规定的税率向政府缴纳所得税。v计算方法如下：应纳税所得额公司利润总额弥补以前年度亏损国家规定其他项目应调减的利润国家规定应调增的计税利润应纳所得税税额应纳税所得额适用

7、税率 一般性原则一般性原则（一）（一）公平性原则公平性原则（二）（二）效率效率性原则性原则（三）（三）二、公司利润分配的原则二、公司利润分配的原则（一）一般性原则（一）一般性原则 v1产权明晰，分之有据原则。产权明晰，公司才能根据产权中索取权的大小来确定分配参与者对公司利润的索取程度，即分之有据原则。v2依法分配原则。为规范企业的收益分配行为，国家制定和颁布了若干法律、法规。公司应严格遵守。v3资本保全原则。利润分配是对资本增值部分的分配，而不是对资本金的返回。一般情况下，公司不能在没有盈利或发生亏损的情况下向投资者分配利润。（二）公平性原则（二）公平性原则 v1兼顾各方利益原则。利润分配涉及

8、公司、投资者、职工等有关各方的经济利益。v2.保护债权人权利原则。在利润分配之前，不能以拖欠债务为代价进行分配；利润分配后还应保持一定的偿债能力；如果公司与债权人有长期债务契约，其利润分配方案还应征得债权人的同意。（三）效率性原则（三）效率性原则 v1.效率第一原则。利润分配能充分调动出资者的投资积极性，能充分调动管理者的积极性，能充分而全面地维护公司法人财产权，使公司长远发展得到重视。v2.比例合理原则。在企业获得稳定增长的利润后，应增加利润分配的数额或百分比。同时，由于发展及优化资本结构的需要，除依法必须留用的利润外，企业仍可以处于长远发展的考虑，合理留用利润。在积累与消费关系的处理上，企

9、业应贯彻积累优先的原则，合理确定提取盈余公积金和分配给投资者利润的比例，使利润分配真正成为促进企业发展的有效手段。利润分配的顺序利润分配的顺序（一）（一）利润分配的项目利润分配的项目（二）（二）三、利润分配的顺序与项目三、利润分配的顺序与项目（一）利润分配的顺序（一）利润分配的顺序v公司当年实现的净利润，一般应按照下列顺序进行利润分配：v1.弥补以前年度亏损，计算可供分配利润。可供分配利润为负，不能进行后续分配；如果为正，则进行后续分配。v2.提取法定盈余公积金。在不存在累计亏损时，法定盈余公积金按税后净利的10%提取，当累计额达到注册资本50%时，可不再继续提取。2006年公司法修改前，提取

10、法定盈余公积金后还要按5%10%比例提取法定公益金，主要用于公司职工集体福利设施的支出。现已法定公益金取消。v3.提取任意盈余公积金：计提标准由股东大会确定。v4.向投资者支付分配利润。（二）利润分配的项目（二）利润分配的项目 v1.盈余公积金：包括法定盈余公积金和任意盈余公积金。盈余公积金的使用：弥补以前年度税前未弥补完的亏损。补亏后经股东大会特别决议，还可按不超过股票面值6%的比例向股东支付股利。扩大生产经营。转增注册资本。弥补亏损、用于扩大经营及转增注册资本后，法定盈余公积金不得低于注册资本的25%。v2向投资者分配的利润：通常情况下，如果公司当年无利润，则不得向投资者分配利润。向投资者

11、分配利润主要包括：（1）优先股股利（2）普通股股利 股利分配在公司财务中的地位股利分配在公司财务中的地位 一一公司股利分配决策的内容公司股利分配决策的内容 二二第二节第二节 公司股利分配概述公司股利分配概述 股利分配的含义及影响股利分配的含义及影响（一）（一）股利分配与投融资的关系股利分配与投融资的关系（二）（二）一、股利分配在公司财务中的地位一、股利分配在公司财务中的地位 （一）股利分配的含义及影响（一）股利分配的含义及影响v股利分配是利润分配的一部分，是指股份有限公司向股东分派股利。v股利分配在公司经营中起着至关重要的作用，关系到公司未来的长远发展、股东对投资回报的要求和资本结构的合理性。

12、v股利分配政策的发布也会对市场产生重要影响。公司股利分配政策不仅是一种分配方案，同时还是一种有效的信号传递工具。股利分配政策的变化往往是公司经营状况发生变化的信号。资本市场的效率性越强，这种传递方式越有效、成本越低。公司可能通过设计和修改股利分配政策、在股利分配政策中包含更丰富的信息来吸引投资者。v上市公司非常重视股利分配政策的制定，通常会在综合考虑各种相关因素后，对各种不同的股利分配政策进行比较，最终选择一种符合本公司特点与需要的股利分配政策予以实施。（二）股利分配与投融资的关系（二）股利分配与投融资的关系v公司股利决策与投融资决策存在着相互影响、相互作用的关系。v多发股利，企业需要融资时又

13、必须求助于资本市场，降低了效率，增加了交易成本。因此，股利决策属于企业内部融资问题，在某种意义上可以归为融资决策的范畴，并非一项独立的财务管理内容。v一般来说，投资决策都会影响融资决策，反之亦然；融资决策会影响股利决策，反之亦如是。尽管可能存在使得这些决策互相独立的环境，但这种情况很少。任何将三者割裂开来的行为，都是不可能真正解决财务管理中的实质性问题的。股利支付率的确定股利支付率的确定（一）（一）股利支付方式股利支付方式（二）（二）股利支付的程序股利支付的程序（三）（三）现金股利所需资金的筹集现金股利所需资金的筹集（四）（四）二、公司股利分配决策的内容二、公司股利分配决策的内容 （一）股利支

14、付率的确定（一）股利支付率的确定v股利支付率（dividend payout ratio；payout ratio），也称股息发放率，指净收益中股利所占的比重。它反映公司的股利分配政策和股利支付能力。股利支付率=每股股利每股净收益100%或=股利总额净利润总额v净收益超过股利的金额为留存收益，留存收益与净收益之比为留存收益率（Retention Ratio）股利支付率+留存收益率=1v传统股利支付率不能反映股利的现金来源和可靠程度。因此，公司理财理论将此指标进行了修改。现金股利支付率=现金股利或分配的利润经营现金净流量v公司要综合考虑经营扩张资金需求、财务风险高低、最佳资本结构来决定支付股利的

15、比例。（二）股利支付方式（二）股利支付方式v(1)现金股利（Cash dividends)v(2)股票股利（Stock dividends）v(3)负债股利（Liability dividend)v(4)财产股利（Property dividends）v(5)股票回购(Stock Repurchase)（三）股利支付的程序（三）股利支付的程序 v 1.股利宣告日 v 2.股权登记日 v 3.除息日 v 4.股利支付日（四）发放现金股利所需资金的筹集（四）发放现金股利所需资金的筹集 v对于现金流充沛的公司来讲，发放现金股利所需要的资金可以依靠自身力量来解决。v对于现金流原本比较紧张的公司来讲，如

16、果决定采用现金股利的方式向投资者分配股利，则还需要考虑发放股利的现金来源方式，如贷款或处置部分资产。v股利现金的筹集总的原则是不影响公司正常的生产经营，不影响公司资产的流动性。几几种股利支付方式对公司财务的影响种股利支付方式对公司财务的影响 一一股利支付方式的选择股利支付方式的选择 二二第三节第三节 股利支付方式的选择股利支付方式的选择 现金股利对公司财务的影响现金股利对公司财务的影响（一）（一）股票股利对公司财务的影响股票股利对公司财务的影响（二）（二）财产股利对公司财务的影响财产股利对公司财务的影响（三）（三）股票回购对公司财务的影响股票回购对公司财务的影响（四）（四）一、几种股利支付方式

17、对公司财务的影响一、几种股利支付方式对公司财务的影响 负债股利对公司财务的影响负债股利对公司财务的影响（五）（五）（一）现金股利（一）现金股利v现金股利的实施形式（1）正常现金股利(Regular cash dividends)（2）正常现金股利加额外股利(Extra dividends)（3）特别股利(Special dividends)（4）清偿股利(Liquidating dividends)v现金股利是西方国家公司股利发放的最主要形式。2.2.现金股利对公司的影响现金股利对公司的影响v积极的影响：现金股利最容易被投资者所接受。在信息不对称的情况下，现金股利可以向市场传递这样的信息：公司

18、过去一个经营周期经营良好，能产生丰富的现金流，满足投资项目需求并足以支付现金；公司管理层对公司未来经营充满信心，并显示了其良好的经营决策和管理能力；公司管理层对投资者的负责态度。v负面的影响：增加公司的支付压力，影响公司资金的正常周转，降低公司的短期偿债能力。有悖于保留货币资金以购买固定资产或再投资的发展需要。采用现金股利的条件采用现金股利的条件v鉴于现金股利对公司财务状况的重大影响，采用现金股利支付形式必须具备一定的条件：（1）有足够的未指定用途的留存收益；（2）要有充足的现金；（3）分配现金股利后公司资产的流动性能达到一定标准。（二）股票股利（二）股票股利 v股票股利是公司以增发的股票作为

19、股利的支付方式。v一般来说，在新兴的证券市场上，上市公司比较喜欢用股票股利的方式进行分配，以迎合投资者。v实务中，公司发放股票股利有送股和转增股票两种具体的形式：送股：是指上市公司将未分配利润转化为新增股本发放给投资者。送股要纳税。转增股票：是指上市公司将资本公积转化为新增股本发放给投资者。从严格的意义上来说，转增股本并不是对股东的分红回报，因此资本公积金转增股票不需要纳税。送股的两种计价方法送股的两种计价方法v上市公司以股票股利的形式向投资者分配时，所送股票如何计价关系到资产负债表股东权益部分的结构。对此，国际上有两种计量方法，一种是按面值“送股”，一种是按市值“送股”。v美国根据送股的比例

20、大小，将20%25%以下的送股称为小额股票股利，以送股宣告日的市场价格进行计量；25%以上的送股则称为大额股票股利，或称为“以股利形式实施的分割”，按照股票面值进行结转。v我国由于众多的原因，现阶段无论送股比例的大小均按照面值计量。2.2.股票股利对公司的影响股票股利对公司的影响v无论是送股还是转增股票，股票股利并不直接增加股东的财富，既不影响公司的资产和负债，也不影响股东权益总额，因而不是公司资金的使用，同时也并不因此而增加公司的财产，但会引起所有者权益各项目的结构发生变化。它是将股东权益中留存收益或资本公积的一部分转入股本账户，增加了公司的永久性资本，从而避免了公司现金的流出。v公司发放股

21、票股利，获取股票股利的股东，虽然其股份数有所增加，但其在公司中所占权益的比重仍未变动。v股票股利对公司的积极影响：（1）保留现金。（2）便于股票流通当公司股价上涨过快，股票股利支付可以将过高的股价降至一个便于交易的范围内。西方经济学家认为，当股票股利超过25%，应视同股票分割。（3）有利于股东避税和灵活安排投资。v负面影响：（1）有可能被认为是公司现金周转不灵的先兆。（2）股票股利往往被投资者认为是未来有良好投资机会，如果事实与期望相反，投资者会毫不留情地抛售股票。（3）在存在优先股和库藏股的情况下会改变公司股权结构。（4）发放股票股利的费用往往比发放现金股利的费用要高（三）财产股利（三）财产

22、股利v财产股利是指公司以现金以外的资产作为股利分配给股东的一种股利支付形式。v 财产股利的具体形式（1）实物股利：指公司以实物形态的资产（如产成品等)作为股利支付给股东。（2）证券股利：指公司以其他公司发行的有价证券作为股利支付给股东。财产股利对公司的影响财产股利对公司的影响 v财产股利对公司财务的积极影响：（1）减少现金支付压力。（2）保持公司股利政策的稳定性。（3）保持对其他公司的控制权。v财产股利支付形式的负面影响：（1）一些可能主要靠定期分得的股利维持生计的股东在财产在变现过程中不可避免地将付出代价，从而减少了他们的实际收益。他们有可能因而出售手中持有的股票，转而进行别的投资。（2）公

23、司采用财产股利支付形式，表面上是公司现金短缺的一种表现，但也有可能会被一些投资者认为是公司财务状况陷于困境的先兆，从而会损害公司的财务形象，间接还会影响公司的股价。（四）股票回购（四）股票回购v如果一个公司的现金超过其投资的需要量，但又没有较好的投资机会可以使用这笔资金，最好的方法是分配股利，但出于股东逃税、控股等多种因素，公司可能通过股票回购而非现金股利的方式进行分配。股票回购也是现金股利的替代品。v股票回购的常见方式：公开市场购买投标出价购买议价购买股票回购对公司的影响股票回购对公司的影响 v有利影响：（1）增加公司在股利分配上的灵活性。（2）消除潜在的被控制的威胁。（3）提高公司的股票价

24、格。（4）改变不合理的资本结构。（5）减轻股东的税收负担。v负面影响：（1）容易在投资者中产生公司管理当局无良好投资计划的印象，从而会影响公司的财务形象。（2）若股票回购价不合理，会使公司蒙受经济损失。（3）经常性的回购股票，难免有操纵股价之嫌，容易招致证券监督管理委员会的干涉。20062006年修订版年修订版公司法对股份公司公司法对股份公司回购股票的规定回购股票的规定v允许股份公司在下面四种情况下回购公司股份：（1）减少公司注册资本；（2）与持有本公司股份的其他公司合并；（3）将股份奖励给本公司职工；（4）股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。v属于第(1)项

25、情形的应当自收购之日起十日内注销;v属于第(2)、(4)情形的，在六个月内转让或者注销。v奖励给公司职工的回购股份，不得超过本公司已发行股份总额的5%；用于收购的资金应当从公司税后利润中支出；所收购的股份应当在一年内转让给职工。（五）负债股利（五）负债股利 v债股利支付形式通常是公司在已宣告发放股利而又缺少现金的情况下采用的一种权宜之计，目的是为了维护公司的信誉和股利政策的连续性。v采用负债股利支付形式对公司来讲，虽然推迟了支付现金的时间，但也有负面影响，即增加利息支出和到期还本付息的偿债压力。所以，一般情况下公司很少采用。考虑法律法规的限制考虑法律法规的限制1.考虑公司的生命周期考虑公司的生

26、命周期 2.考虑多种股利支付形式的组合考虑多种股利支付形式的组合3.二、股利支付方式的选择二、股利支付方式的选择考虑公司的生命周期考虑公司的生命周期v企业在其生命周期的不同阶段，各方面的条件和需求各不相同，因而会选择不同的股利发放形式。v在公司创立之初，公司形象尚未树立，融资条件较差，投资需求较大，此时公司可能更倾向选择不分配；v在公司成长之时，因要留用利润用于投资，扩大再生产，在选择股利发放形式时，可能更多地偏向股票股利，仅支付少量的现金股利以维护公司形象；v在公司不断扩充阶段，因公司形象良好，外部融资能力强，整个的股利支付水平不断上升，虽然仍继续送配股，但现金股利支付水平越来越强；v在公司

27、走向成熟阶段，产品升级换代，销售稳定，现金流转良好，因而更倾向选择现金股利，现金股利支付率更高。考虑多种股利支付形式的组合考虑多种股利支付形式的组合v公司在进行股利分配政策决策时，可结合公司所处发展阶段，考虑来自法律、契约、财务等方面的限制，选择股利支付形式的组合，以利于扬长避短，发挥各种股利支付形式的综合优势，实现股利分配政策的积极效应。例如，送股加配股的组合、现金股利加送股的组合、现金股利加配股的组合、现金股利加送股加配股的组合，等等。v在每一种组合中，还可以利用比例的调整来实现公司的理财目的。公司股利政策的类型公司股利政策的类型 一一公司股利分配政策确定的原则公司股利分配政策确定的原则

28、二二公司股利分配政策选择的因素公司股利分配政策选择的因素 三三第四节第四节 公司股利分配政策公司股利分配政策 剩余股利政策剩余股利政策（一）（一）固定股利或稳定增长股利政策固定股利或稳定增长股利政策（二）（二）固定股利支付比率政策固定股利支付比率政策（三）（三）正常股利加额外股利政策正常股利加额外股利政策（四）（四）一、公司股利政策的类型一、公司股利政策的类型 （一）剩余股利政策（一）剩余股利政策v剩余股利政策就是在公司有良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构，测算出投资所需的股权资本量，公司如有盈余应首先考虑投资需要，如果在满足投资需要后还有剩余，再拿来发放股利，否则就不发放股利。v剩余股

29、利政策股利分配方案的确定步骤：（1）确定目标资本结构最佳资本结构（2）测算出投资计划对股权资本需要总额（3）最大限度地利用留存收益来满足投资计划对股权资本的需要；如果留存收益仍不能满足投资计划的需要，再考虑发行新股来弥补其不足。（4）投资计划所需股权资本得到满足后仍有剩余，再将其作为股利发放给股东。案例案例v假定ABC公司2014年共实现税后利润500万元，新投资计划所需资金为800万元，该公司采用剩余股利政策，其股利分配方案的制定过程如下：v假定该公司经测算最佳资本结构为1：1。v按最佳资本结构计算投资计划对股权资本的需要额:v 80050%400(万元)v通过增加留存收益已能满足投资计划对

30、股权资本需要。v可用来放股利的剩余数额为：v 500400100（万元）v假定该公司只发行有普通股且流通在外的普通股股数为1000万股，则该公司每股股利为：v 100万元/1000万股=0.1（元/股）公司采用剩余股利政策的理由公司采用剩余股利政策的理由v公司采用剩余股利政策的目的是为了降低资本成本，优化资本结构。v对股东而言，采用剩余股利政策虽然使当期股利收益减少，但由于留存收益增加，每股净权益增加，从而可以从股价上涨中得到实惠，特别是当公司投资项目的投资收益率高于股票市场的必要报酬率时，大多数股东倾向于将留存收益保留下来用于再投资，而不愿将其作为股利来分配。v采用剩余股利政策的公司，其股利

31、支付数额在资本结构不变的前提下，随着未来投资计划对资金需要量和盈利水平的增减变动而变动。（二）固定股利或稳定增长股利政策（二）固定股利或稳定增长股利政策v固定股利或稳定增长股利政策要求公司无论经营情况的好坏，盈利的高低，在较长时期内，将发放的股利固定在某一特定的水平上保持不变，只有当公司管理当局认为未来的盈利将会显著地、不可逆转地增长时，公司才提高每股的年度发放数额。采用固定股利或稳定增长股利政策的原因采用固定股利或稳定增长股利政策的原因v公司采用固定股利或稳定股利政策的目的，是为了避免出现由于经营不善而削减股利的情况。具体原因如下：v（1）向股东传递着公司稳定发展的信息，有利于树立良好的公司

32、形象，增强投资者信心，有利于稳定公司股价。v（2）有利于股东安排股利收入和支出，特别对那些依赖股利收入维持生活的股东来说尤其如此。v（3）股利的固定支付并随着盈利的增加而逐步增长，可以在一定程度上消除投资者对未来股利的不安全感。v（4）有利于吸引机构投资者购买公司股票。在一些西方国家，各种政府机构对银行、信托公司和人寿保险公司等机构投资者进行证券投资作了法律上的限制，他们只能购买具有稳定股利发放记录的公司股票。固定股利或稳定增长股利政策的缺点固定股利或稳定增长股利政策的缺点v在充分认识固定股利或稳定增长股利政策优点的同时，还应看该股利政策的缺陷，其不足之处主要在于股利的支付与公司盈利情况脱节。

33、v当盈利较低时仍需支付固定的、相对较高的股利，可能由此导致公司资金短缺，财务状况恶化，从而影响公司进一步发展。v固定的股利使公司不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本。（三）固定股利支付比率政策（三）固定股利支付比率政策v固定股利支付比率政策，是指公司事先确定一个股利占税后利润的百分比，以后每年均按这一比率向股东发放股利的政策。v由于每年的税后利润总额是变化的，所以各年的股利额随公司经营情况的好坏而上下波动，经营情况好，盈利多的年份支付的股利多；反之，则支付的股利少。故该股利政策亦称变动的股利政策。采用固定股利支付比率政策的原因采用固定股利支付比率政策的原因v该股利政策能将股利的支付与公司的

34、盈利情况有机的结合起来，充分体现“利多多分，利少少分，无利不分”的分配原则，对每一位股东来讲都是公平的。v该股利政策能够避免出现采用固定股利政策带来的问题，即在公司盈利大幅度下降的年份，因支付固定的、相对较高的股利而使公司财务状况陷于困境。v在推行内部职工持股的公司，特别是那些内部职工持股比例较高的公司，该股利政策还可以将职工的利益与公司的盈利情况有机地结合起来，从而有利于调动广大职工的积极性和创造性。固定股利支付比率政策的缺点固定股利支付比率政策的缺点v从长期投资者的角度看，由于股利是公司向公众传达公司财务状况、经营成果等信息的工具，若每年股利不断，即使从一个较长时期看，在该政策下，股东所获

35、取的股利之和并不少于按固定股利政策支付的股利，但仍会影响股东对公司未来发展的信心。v从短期投资者的角度看，购买股票的目的就在于获取投资收益，在这一股利政策下，由于所购股票在其持有期内能否分到股利和分到多少股利是一个未知数，因而只好对这类公司的股票采取敬而远之的态度。v综上所述，采用固定股利支付比率政策的公司，将可能要以丧失投资者对公司的信心从而导致公司股票价格下跌为代价。（四）正常股利加额外股利政策（四）正常股利加额外股利政策v正常股利加额外股利政策也称低正常股利加额外股利政策，指公司在一般情况下每年只支付较低的正常股利；只有当公司经营情况非常好且盈利较多时，再根据实际情况向股东支付额外股利（

36、额外股利又称红利）。v正常股利是固定的，但额外股利却并不固定化。采用正常股利加额外股利政策的原因采用正常股利加额外股利政策的原因v（1）使公司在股利支付方而具有较大的灵活性。当公司盈利较少或需要较多的资金以满足投资计划的需要时，可以只支付较低的正常股利，减轻公司的财务压力；而当公司盈利出现大幅度增长时，可以通过增发额外股利将盈利分配给股东，以增强股东对公司未来发展的信心，使公司股票价格维持在一个较高的水平。v（2）使公司股东中那些靠股利维持生活的人，每年均能得到数额虽然较少但相对稳定的股利收入，从而稳住这些股东。正常股利加额外股利政策的缺点正常股利加额外股利政策的缺点v（1）正常股利虽然较低但

37、却是固定的，因而不论公司盈利情况如何均需支付，这就使公司在盈利较少而对资金需求却较高时，产生“雪上加霜”的不利影响。v（2）若公司盈利情况持续看好，连年支付额外股利，长此以往股东就往往会把额外股利看成正常股利的一部分，这不仅会失去原来的意义，甚至会产生负而影响。如公司在某年因盈利减少而取消额外股利，股东就可能据此错误地认为公司财务出现了问题，公司股票价格也可能因之下跌，从而影响公司的再筹资能力。v公司在采用该政策时应谨慎行事。一般说来，只有那些各年盈利情况变动较大且资金需要量难以确定的公司，才适宜采用该政策。二、公司股利分配政策确定的原则二、公司股利分配政策确定的原则v公司股利分配政策虽然是公

38、司内部的理财策略，其科学和理性与否，对公司的进一步发展有至关重要的影响。v公司股利分配政策的科学和理性与否，对一个国家的市场经济的发展也有深远的影响。v因此，公司在制定股利分配政策，进行股利分配政策决策时，必须慎重行事，按照一定的原则约束自己的行为。（一）合法性原则（一）合法性原则v公司必须按证券法、公司法、财务通则、会计准则等有关法规的要求进行股利分配政策的决策，用法规来约束和规范公司的行为。具体包括以下几点：v1利润实现约束：一般情况下，公司当年无利润时不得向股东分利。特殊情况下，企业当年发生亏损，经董事会决定，可按不超过股票面值的6%的比率用盈余公积金分配股利，但分配后盈余公积金不能低于

39、注册资本的25%。v2资本保全约束：用于股利分配的资金只能是公司当年实现的利润或历年累计结余的留存利润，而不能是股东投入的资本。只有公司解散清算支付的股利例外。即股利的发放不能损害公司资本的完整性。v3资本积累约束：公司必须按税后利润的一定比例提取法定公积金、公益金后，有剩余才可用于股利分配。（二）合理性原则（二）合理性原则v公司股利分配政策决策是关系到实现理财目标，优化资本结构，合理筹集资金，传递经营信息的重要决策。公司在做出此项决策时，必须从财务管理的角度出发，考虑股利分配政策的合理性。1资本结构约束2投资机会约束3现金流量约束4股价定位约束（三）利益性原则（三）利益性原则v股东利益约束：

40、股利分配政策决策既要考虑股东偏好，保证其当前利益，满足其长远利益，又要考虑其合理避税；既要考虑公众股东偏好，又要考虑国家股东、法人股东的偏好。v债权人利益约束：债权人出于安全性的考虑，往往会对公司股利分配政策加以限制，如要求公司把一部分利润以偿债基金准备的形式保留下来；或规定每股股利的最高限额或要求公司重要财务指标达到一定标准才能发放股利等。v经营者利益约束：公司股价变化与经营者经营业绩密切相关，经营者的利益也是公司在进行股利分配政策决策时必须加以考虑的。v职工利益约束：股利分配政策虽不直接影响职工的利益，但通过盈余公积金及公司是否能进一步发展等间接影响职工的利益。国家宏观经济环境国家宏观经济

41、环境（一）（一）股利发放限制因素股利发放限制因素（二）（二）公司内部因素公司内部因素（三）（三）股东的意愿股东的意愿（四）（四）三、公司股利分配政策选择的因素三、公司股利分配政策选择的因素（一）国家宏观经济环境（一）国家宏观经济环境 v一国经济的发展具有周期性，当一国经济处于不同的发展周期时，企业的发展会随着国家宏观经济周期的变化而变化，其对企业股利政策的制定具有不同的影响。（二）股利发放限制因素（二）股利发放限制因素v股利分配政策的制定将影响到公司的财务状况和投资机会，并和股东及债权人的利益密切相关，为了保护各方的利益，各个国家通过法律和行政法规对企业股利政策的制定进行规范。（三）公司内部因

42、素（三）公司内部因素v1.变现和筹资能力v2.投资状况和成长性v3.盈利的稳定性v4.公司所处的周期（四）股东的意愿（四）股东的意愿v1.税负：高收入股东避税动因更高。v2.股权的稀释：大股东对股权稀释效应的考虑更多。文献阅读：文献阅读：公司股利理论公司股利理论v股利政策是公司管理者所面临的重要的财务决策，同时它也是经济学家们关注的重要问题。v1956年，哈佛大学教授约翰林特纳(John Limner)首次提出了公司股利分配行为的理论模型，而1961年米勒和莫迪利亚尼所提出的著名“股利无相关假说”，则成为股利政策理论的基石。v此后的近40年里，股利政策理论得到了进一步的丰富和发展，并逐渐成为公

43、司金融学的重要内容之一。一、传统股利理论一、传统股利理论v（一）M&M股利无关理论v（二）“一鸟在手”理论v（三）税差理论（一）（一）M&MM&M股利无关理论股利无关理论v始于米勒(Miller)和莫迪利安尼(Modigliani)于1961年发表的著名股利政策、增长和股票价值一文。v“M&M理论”建立在以下两个假设的基础之上的:公司投融资决策已确定，不会因为股利支付而改变；存在完美的资本市场:无交易费和税收；各投资者拥有信息相同；不存在代理成本；没有股票发行费。v观点：在给定公司投资决策下，股利支付是细枝末节问题，不影响股东财富和公司价值。公司价值完全取决于资产盈利能力即投资决策。投资者不关

44、心收入是来自资本利得还是股利收入。股利无关论的解释股利无关论的解释v股利政策只不过是公司的融资策略，为了筹措长期资金，公司可以：对外发行股票或利用留存盈余。vM&M理论认为，对外融资后的普通股每股现值加当期股利恰好等于当期股利支付前的普通股每股市价，即外部融资引起股权稀释造成的普通股市价的下跌，恰好被当期股利所补偿了。换句话说，对外融资方式向投资者提供的是股利收入，而内部融资方式为投资者提供的是资本利得。两种收益的唯一区别只是性质不同，但数额相同。投资者不会在乎收到的是股利还是留存收益，股利的支付不会影响公司的市场价值。（二）（二）“一鸟在手一鸟在手”理论理论v创始人是Gordon(1962)

45、。vGordon认为，在股利和资本利得两种形式的收入中，对于比较现实的投资者来说，可能更偏好“实实在在”的股利。因为股利的支付可以消除投资者心中对企业盈利能力的不确定性。股利是在持续经营基础上于本期收到的，而资本利得的实现则是在不确定性的将来，这也就是所谓的“一鸟在手，胜过两鸟在林”。所以，投资于支付股利的公司的投资者比投资于不支付股利的投资者能够更早一些消除不确定性。当投资者对于早日消除不确定性的偏好达到一定的程度时，在其他情况相同的条件下，他们就愿意那些能够支付较高股利的股票支付一个较高的价格。（三）税差理论（三）税差理论vBrennan（1970）认为，投资者目标是在特定风险下使税后收益

46、最大化，当资本利得与股利收入存在税收差异时，企业保留盈余少发股利或者不发股利对投资者来说是有利的。且股利税收是在收到股利时支付，而资本利得税收可以递延到股票真正卖出时，因此企业在保留盈余而不支付股利时，给股东一个有价值的时机选择权。而且，如果以已升值的有价证券赠送给慈善事业，或者如果有价证券的所有者去世了，资本利得所得税是可以完全避免交纳的。v因此基于税收差异考虑，大多数投资者会选择公司留存利润而不是分发股利。对于税收延付的股票会比需要税收即付的股票价格高。也就是说，高股利损害了投资者的利益，而低股利则会抬高股价，增加企业的市场价值，从而使股东财富最大化。二、现代股利理论二、现代股利理论v（一

47、）股利自制(home-made dividends)理论v（二）剩余股利理论v（三）客户效应理论v（四）交易成本理论v（五）股权结构理论v（六）代理成本理论（一）股利自制（一）股利自制(home-made dividends)(home-made dividends)理论理论v投资者能够自制任何一种公司可以支付、但当期没有支付的股利水平。如果股利水平低于投资者所期望的水平，投资者可以出售部分股票以获取期望的现金收入。如果股利高于投资者所期望的水平，投资者可以用股利收入购买一些该公司的股票。投资者能够“自制股利”。v自制股利是公司股利的最佳替代物，因而一个公司股票的价值并不受该股票所产生的预期股

48、利模式的影响。公司无法通过改变股利和留存收益的组合来创造价值。和资本结构理论一样，股利政策也涉及一个价值保存的问题，它最终使得各方价值的总和总是相等的。v自制股利理论虽然有一定的说服力，但在非完美的市场中却受到了挑战，因为实证研究学。（二）剩余股利理论（二）剩余股利理论v在现实经济中，股票发行费很高，有时甚至占发行总额的20%。发行费改变了企业对用内部融资还是靠发行新股融资的漠不关心的态度。存在发行费用时，留存利润显然更加有利。因此企业在股权融资时，首先使用内部资金，只有当内部资金充分利用后，才考虑发行新股。在满足所有投资后，如果内部资金还有剩余，则支付股利。如果没有剩余，就不付股利。v该理论

49、可以解释为什么快速成长的公司几乎不发放股利，而成熟的发展比较平稳的公司倾向于实施高股利政策。v但该理念在其实证研究中遇到了问题：即使每期投资机会和盈利都发生变化，大多数公司却保持着稳定的股利政策，公司经理倾向于“修匀”每期的股利支付水平，而且对股利支付路径的调整也是非常谨慎的。（三）客户效应理论（三）客户效应理论v由于个人所得税、交易成本的存在，投资者会根据自己对股利的偏好，选择符合其要求的股票。因此公司股利支付的水平能与投资者对股利的偏好相吻合，该公司就会将偏好其股利政策的投资者吸引过来。vPetti(1977)以投资者投资组合的系统风险、年龄、家庭平均收入及税率差异对“客户效应”进行了检验

50、，结果显示“客户效应”存在。vShefrin和Statman(1984)以自我控制理论为基础，解释了为什么投资者会偏好现金股利和股票股利。他们认为，老年人较需要定期现金收益以供晚年生活，而年轻投资者因很难自我控制消费，因此会选择股利收益率较低的投资组合，以强迫自我储蓄。v“客户效应”理论使人相信股利政策的重要性，但是除非市场难以满足特定投资者对某种股利政策的需求，否则股利政策并不重要。“客户效应”理论仅仅是起到了警告公司不要频繁改变其股利政策的作用。如果公司的投资策略己经确定，股利的支付水平也是无所谓的，股利政策只是当它会导致其股东转向别的公司时才变得重要。（四）交易成本理论（四）交易成本理论