新媒体-进击的快手：初心未改积硅步以致千里.doc

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1、行业进击的快手：初心未改 积硅步以致千里研 海外&传媒行业深度报告究深度报告投资摘要：评级增持（维持）我们认为短视频应用具备成为互联网底层基建的能力：用户规模庞大，仅次于2021 年 01 月 21 日即时通信，和在线视频基本平齐，用户总时长占比已超越即时通讯。快手作为头部平台，汇聚了国内首批优秀的短视频创作者，依靠多元优质内容引流积累海量用户，也为商家和服务商释放流量空间。社交属性下用户自带扩张破圈力，因此获客成本在整个互联网生态中仍处低位。过去十年，互联网整体流量成本上升，短视频作为内容产业的后起者，流量成本仍在洼地。截止2020 年 6 月的一年中，快手的获客成本为 133 元/人，与电

2、商（阿里、京东、拼多多 150-800 元/人）、生活服务（美团 500+元/人）、游戏（行业平均 300-600元/人）等典型互联网子行业相比优势明显。普惠的价值观，从私域到外延的流量盘，扎实的运营力，强互动、高黏性、可信赖的社区生态系统，是快手直播、线上营销、电商等业务高速成长的基础，平台用户海量、粘度高、创作者比例全国第一，核心经营数据优势明显且增速亮眼。截至 2020 年 11 月 30 日十一个月，快手应用平均月活达 4.81 亿（yoy+49%，高于 2019 年的 37%），平均日活达 2.64 亿（yoy+54%，高于2019 年的 50%），用户数增长加速度，日活增速高于月活

3、，代表用户粘度也进一步提高。申港证券从夺取用户到夺取用户的时间，用户时长的提升直接代表了平台商业价值的被认可。经过对多平台活跃度（DAU/MAU）和用户时长的观察，我们认为，内容平台用户时长的提升和用户黏性紧密相关，活跃度（DAU/MAU）下降的公司用户时长也会降低。从活跃度（DAU/MAU）看，快抖整体黏性比中长视频更强，活跃度保持在 50%-60%，也超过除即时通讯外的大部分其他互联网子行业，这也是短视频行业在用户时长上追赶即时通讯的重要原因。快手一直以普惠生态为第一使命，初心未改：互联网的核心资源是注意力，注股意力的普惠是公司价值观的核心。快手的 slogan 强调“拥抱每一种生活”，去

4、份中心化的推荐算法更多有利于长尾 KOL，快手在算法中加入更多社交权重，用户社交粘性和互动程度更高。国内大部分内容平台的注意力早期并没有投向有下沉市场用户，而短视频应用是除系统预装软件之外，最容易触达下沉用户的平台。限公司证券研究报告商业化加速中，步步为营：单列设计“抖音化”，向效率更高的公域信息流迈进，双列设计仍保留，继续维持私域打法不变，选择权交给用户。w 广告：面向公域的商业化产品持续创新贡献收入增量，拉动公司整体增速，在线上营销及电商等业务规模效应的作用下，毛利率有望进一步提升，业绩增速可期。w 电商：自然受益于快手普惠、信任的生态，对比传统电商“获客贵”、“获客难”的瓶颈，直播电商业

5、务还于流量跑马圈地的高增长期，同时自然生态下平台粘性、信任度进一步提高。w 直播打赏：直播用户规模和使用时长、优质内容、用户付费能力提升是打赏业务增长的基础。投资策略：我们长期看好短视频平台在未来五到十年内成为互联网底层基建的能力，看好快手抖音良性竞争下生态效率的提升和对上下游产业链的反哺。风险提示：用户增长不及预期，管理层执行力不及预期，政策风险敬请参阅最后一页免责声明证券研究报告互联网传媒行业深度研究内容目录1. 快手是短视频和直播社交的开拓者 .61.1为什么快手是一个值得投资的公司？ .61.2存量市场下流量成本上升明显 快手洼地价值凸显 .91.3内容行业后流量时代：注意力聚集 时长

6、中夺机 .101.4竞争格局：头部集中化 CR5 近九成 .141.5快抖之争：各领风骚 攻守兼备 .151.6既生长视频 何需短视频？ .161.6.1 供给端：短视频制作门槛低 内容多元接地气 .161.6.2 需求端：“沉浸性”满足用户第一心理需求 内容深入生活承担多元角色 .181.6.3 短视频填补用户碎片时间 满足高频次用户 .201.6.4 变现模式多元高效 信息流广告变现优势明显 .211.7快手成本端：毛利率稳定 销售费用升高明显 .222. “普惠”赢人心：快手的核心竞争力和增长基础 .232.1流量分发去中心化，长期高参与度消费内容积累信任感 .232.2第一增长曲线：让

7、下沉市场“被看见“ .282.3第二增长曲线：双列向单列的进击 .303. 第二增长曲线：万事具备 快手广告商业化加速度 .313.1短视频广告商业化仍在高速前进 .323.2快手广告产品矩阵丰富 小店通上线增量可期 .343.3单双列并行 寻求广告变现新突破 .363.4 MCN 商业模式崛起 助力短视频广告投放升级 .374. 直播业务：云卷云舒 自然生态下的高增长 .384.1直播电商：体量突破万亿 未来五年有望持续高增长 .384.1.1 直播电商进入爆发期 行业产业链已成熟 .384.1.2 流量、普惠、信任解决电商增长瓶颈.404.1.3 快手直播用户年轻、下沉、消费能力空间巨大

8、.434.2直播打赏目前仍是最大的收入来源 .45图表目录图 1： 截止 2020 年 9 月 30 日快手基本业务情况 .6图 2： 快手应用月活、日活及增速 .7图 3： 日活用户日均使用时长（分钟）及增速 .7图 4： 2020 年 10-11 两个月 GMV 已超 2020 上半年总量和 2019 年总量 .7图 5： 营业收入组成（单位：亿元） .8图 6： 直播业务占比持续下降接近六成 .8图 7： 直线上营销服务增速拉动整体收入增速 .8图 8： 每名日活跃用户平均线上营销服务收入（元）及增速 .8图 9： 直播平均月付费用户（百万）及增速 .8图 10： 每月直播付费用卢平均收

9、入（元） .8图 11： 宿华、程一笑为实控人，腾讯持股 21.57% .9图 12： 快手两万员工结构.9图 13： 典型互联网公司流量成本对比 .10图 14： 过去十年，国内互联网流量成本上升近十倍 .10敬请参阅最后一页免责声明2 / 48证券研究报告互联网传媒行业深度研究图 15： 短视频用户规模及增速（单位：亿） .10图 16： 短视频活跃渗透率.10图 17： 泛娱乐子行业渗透率排名 .11图 18： 快手用户在互联网大盘中渗透率提升明显 .11图 19： 移动网民人均 app 每日使用时长 TOP 8 类型 .12图 20： 平台活跃度指标对比（DAU/MAU） .12图 2

10、1： 快手用户活跃度 vs 用户时长 .13图 22： 抖音用户活跃度 vs 用户时长 .13图 23： 腾讯视频用户活跃度 vs 用户时长 .13图 24： 爱奇艺用户活跃度 vs 用户时长 .13图 25： 哔哩哔哩用户活跃度 vs 用户时长 .13图 26： QQ 音乐用户活跃度 vs 用户时长.13图 27： 快手抖音 MAU 对比（单位：万） .14图 28： TOP 5 短视频平台用户规模 .14图 29： 抖音 MAU/快手 MAU .14图 30： 快手抖音 PK 史.15图 31： 快手成功从中低线城市向一二线城市包围 .16图 32： 长、短视频制作流程对比 .17图 33

11、： 自制/上传过短视频的用户比例 .17图 34： 抖音、快手创作者生态：粉丝量 TOP-10KOL .17图 35： 2020 上半年短视频用户自制/上传的短视频类型（用户比例）. 18图 36： 2020H1 快手粉丝量 TOP-100KOL 所在垂类分布 .18图 37： 2020H1 抖音粉丝量 TOP-100KOL 所在垂类分布 .18图 38： 为什么短视频会让人深度沉浸（1）？ .19图 39： 为什么短视频会让人深度沉浸（2）？ .19图 40： 2020 上半年短视频用户喜欢观看的内容类型（用户比例） .20图 41： 放松休闲/获取信息仍是用户看短视频强驱动 .20图 42

12、： 用户观看短视频的场景比例 .20图 43： 典型视频内容平台日均打开次数 .21图 44： 短视频商业变现模式 .21图 45： 2019 年广告主最爱投放的 KOL 内容类型 .22图 46： 快手毛利率（%）与经调整净利率（%） .22图 47： 快手费用率情况 .23图 48： 流量分发决定注意力资源的分配，核心是“理解”和“匹配” .23图 49： 快手去中心化的社交关系网络 .24图 50： 流量触达对比公域漏斗和私域金字塔 .24图 51： 快手、抖音推荐算法简化逻辑对比 .26图 52： 创作者生态对比快手平等普惠、抖音头部集中 .26图 53： Top-1000 KOL 发文及互动情况 .27图 54： 快手长尾视频占七成流量 .27图 55： 2020 年 10 月下沉用户 6.7 亿人，占比 58% .28图 56： 大部分内容平台的注意力，并没有投向下沉市场用户 .28图 57： 系统预装软件和短视频软件更容易触达下沉用户（2020/10） .28图 58： 20/06 快手、抖音性别分布 .29图 59： 20/06 快手、抖音年龄分布 .29图 60： 20/06 快手、抖音地域分布 .