财务管理(北大刘力)财管7长期筹资bswm.pptx
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1、第七讲企业长期筹资金融市场市场:将供方与买方联系起来,以交换产品、服务和资源,其根本作用是配置资源,使资源得到最有效的利用。市场的分类:要素市场、产品市场与金融市场。n要素市场一方面配置土地、劳动与资本等生产要素,一方面向生产要素提供者分配收入:工资、租金等等。n产品市场向需求者提供产品和服务,生产要素提供者得到的收入的很大一部分花费在产品市场上。n金融市场(见下页)金融市场要素提供者获得的所有收入并不是都用于消费,相当一部分收入转化为储蓄。同时许多企业在不同时期也都会有些资金储备准备用于未来的支付或作为长期投资之用,因此,这就引致了第三类市场金融市场的产生。金融市场是创造、发行和交易金融产品
2、的场所,她将资金的供应者与需求者联系起来。金融市场 金融市场的作用 生产单位消费单位支付流产品流消费支出产品与服务收入流生产服务收入流生产服务金融市场资金金融产品产品市场要素市场金融市场金融市场的分类金融市场分为黄金市场、外汇市场和资金市场资金市场分为短期资金市场(货币市场)和长期资金市场(资本市场)短期资金市场进行一年期限以内的资金融通长期资金市场进行一年期限以上的资金融通长期资金市场包括长期证券市场和长期借贷市场金融市场金融市场的主体 金融市场的参与者可分为四类:资金的盈余者,他们是资金供应者(投资者);资金的短缺者,他们是资金需求者(筹资者);中介机构,联系资金的供应者与 需求者;监管机
3、构,金融市场上的“裁判”,制定并执行金融市场的 法律、制度、规则等,监督和管理其他三者的行为以保证市场的稳定有序和 规范运行。证券市场证券市场分为初级市场(一级市场)和次级市场(二级市场)初级市场进行证券的发行,交易双方是证券发行者与投资者次级市场进行证券的交易,交易双方是新老投资者直接融资与间接融资直接融资:筹资者直接从最终投资者手中筹措资金,双方建立起直接的借贷关系或资本投资关系投资者筹资者资金金融产品 中介直接融资与间接融资间接融资:筹资者从银行等金融机构手中筹措资金,与金融机构形成债权债务关系或资本投资关系。最终投资者则投资于银行等金融机构,与其形成债权债务或其他投资关系。投资者筹资者
4、 金融中介(如银行资金资金存款凭证等贷款合同等筹资与投资的比较投资决策与筹资决策的目的不同,前者追求企业价值最大化,后者则追求低资本成本。投资决策与筹资决策的市场环境不同,前者是不完全竞争市场,可能出现垄断和经济租金(economic rents);后者接近于完全竞争市场。投资决策与筹资决策的变更成本不同,前者高,后者低。创业投资 为初始创业者提供的资金,具有很高的风险,同时也有很高的回报。例(见Brealey and Myers):ME公司,由三个创业者G、M和N共同筹资10万美元创建。公司所拥有的就是9万现金(1万美元已用于创建活动)和一个设想。随着资金的消耗,公司需要新的投入。创业者们准
5、备好了商业计划(成功所需要的产品,市场,技术和资源)。同时,创业者们还需要设法证明他们的诚信。创业投资例(续)初次融资,来自FM风险投资公司,100万美元。作为交换,创业者交出50的股权和并同意FM公司的代表进入公司董事会。ME公司初次融资后的资产负债表 单位:万美元来自新权益资本的现金100其它资产,主要是无形资产100100100来自风险投资的新权益资本创业者的原始权益资本100100价值价值创业投资例(续)二次融资。2年后,公司有了产品,需要新的资金进行批量生产和市场测试与推广。新的资金需求为400万美元,150万来自FM公司,其余250万来自其他两家风险投资公司和一些个人。ME公司二次
6、融资后的资产负债表 单位:万美元来自新权益资本的现金400其它资产,主要是无形资产500900400来自二次融资的新权益资本创业者的原始权益资本14001400价值价值100固定资产500初次融资的权益资本Huntsman和Hoban(1980)的研究显示:19601975年间,风险投资的成功率约为1/6,扣除成本后的平均收益率为19。创业(风险)投资基金的资金来源构成普通股融资普通股的权利n剩余收益请求权和剩余财产清偿权n优先认股权n监督决策权n股票转让权普通股的义务n遵守公司章程n缴纳所认缴的股本金n依据所缴纳的股本金承担有限责任n不得擅自抽回资金普通股融资首次公开发行(Initial P
7、ublic Offer,IPO)由非公众公司转为公众公司,第一次向公众公开发行股票。增发新股(seasoned new issue)已上市公司发行新的股票。又分为增发和配股两种形式。增发:向所有感兴趣的投资者发行新股。配股发行(Rights Offering):向现有股东按照持股比例配售。普通股融资股票的销售方式与发行价格包销(firmcommitment)代销(best efforts)或all-or-none发行价格 1,发行价格的基本规定 面值发行 溢价发行 2,定价方法 股票发行价格=每股收益发行市盈率IPO的成本折价(underpricing)Ibbotson(1975)发现,IPO
8、的发行价格比实际市场价格低11%。Ritter(1987)对19771982美国1030起IPO的研究发现平均折价为14.8%。Ibbotson,Sindelar和Ritter(1994)对19601992年间10000个IPO的研究发现平均折价约15。刘力、李文德(2000)对中国19921999中国781个IPO的研究发现平均折价约143。发行费用:法律、审计等方面的费用;付给承销商的费用。IPO的成本对折价的可能的解释中签者之祸(winners curse)。如果出价最高的投资者遭受损失,就不会有人认购。在信息不对称的情况下,有信息者对高定价的不申购,而无信息者在低定价时很难申购得到。因
9、此,要普遍低定价。其本质是说新股的不确定性越大,折价越多。承销商垄断能力。避免法律诉讼;承销商的偷懒行为等。但实证多表明这一解释可能存在问题。信号传递。好公司通过折价来向市场传递它们是好公司的信息,以求在将来的增发中得到补偿。而坏公司很难在这一点上模仿好公司。SEO的市场反应 美国工业公司的SEO后导致股票市场价格下跌34(如Asquith和Mullins,1986)。从总值看,下跌幅度相当于融资额的1/3。为什么?可能的解释:新的供给导致的稀释效应。但研究发现价格下跌幅度与SEO的数量没有关系。信息不对称。只有在市场价格对公司现有股东有利时才应该增发新股,即股票价格低于其价值时。所以,增发是
10、在向市场传递对公司股票价格不利的消息。普通股融资普通股融资的利弊利:n使用稳定,不必归还。弊:n发行成本高n增大透明度n由于信息不对称带来负面影响,可能的影响是:公司股票的市场价格高于其实际价值;公司的偿债能力减弱。普通股融资成本小结承销费用:发行价格与企业实际收入之差。其他直接成本:法律、审计、各种程序的费用。间接成本:为发行而花费的工作时间、精力等。股市的异常反应:增发导致的股票价格的下跌。新股折价:IPO的价格比首日收盘价要低。各种融资工具的直接融资成本普通股融资普通股融资的目的获取企业发展所需的资金。原股东获得变现的机会。债权性资本与股权性资本的互换。管理者的扩张意图。企业困境中生存的
11、需要。债券融资 公募债券:向广大投资者公开发行的债券,在发行方面类似于股票,需要履行必要的程序并满足一定的条件。如我们国家的可转换公司债券管理暂行办法 等。债券融资典型债券的特性:条目解释发行额10000万美元公司发行价值1亿美元的债券发行日期10/21/95债券将在1995年10月21日发售到期日12/31/24债券的期限为30年面值1000美元到期时每张债券债权人将得到1000美元本金票面利率10.50%面值1000美元,每年每张债券可得到105美元的利息发行价100%按照面值的100%发行,即按照面值发行。到期收益率10.50%如果持有债券至到期日,年收益率为10.50%。付息日12/3
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