《金融资产定价》第2讲-资产定价基础知识解析优秀PPT.ppt
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1、Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价资产定价资产定价资产定价Asset PricingAsset Pricing朱朱 波波西南西南财经财经高校金融学院高校金融学院Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 其次讲其次讲金融资产定价金融资产定价基础学问基础学问Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 市场定价与武断定价市场定价与武
2、断定价(信任市场、维护市场有效性与公开性、信任市场、维护市场有效性与公开性、创设更多金融工具来表达金融信息;创设更多金融工具来表达金融信息;信任自己信任自己)影响资产定价的基本因素影响资产定价的基本因素(时间与不确定性(信息与实力)(时间与不确定性(信息与实力)资产定价的基本框架(权利义务组合资产定价的基本框架(权利义务组合分析与分析与SDF/GMM框架)框架)复习复习Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价的基本框架:价格等于期望折现偿付资产价格等于权利的价格资产价格等于权利的价格-义务的价格义务
3、的价格Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 问题问题如何运用基本定价方程?方法论如何运用基本定价方程?方法论技术路途?技术路途?发展历史?发展历史?为什么是为什么是“基本定价方程基本定价方程”?SDF/GMM框架优势何在?框架优势何在?预期重要吗?预期重要吗?Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价资产定价-规范与实证规范与实证确定资产定价与相对资产定价确定资产定价与相对资产定价资产定价理论的发展资产定价理论的
4、发展SDF/GMM框架的重要性框架的重要性市场预期与资产定价市场预期与资产定价主要内容主要内容Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 1 资产定价资产定价实证与规范实证与规范Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价实证探讨资产定价实证探讨资产定价:实证和规范探讨方法的并重资产定价:实证和规范探讨方法的并重原委所描述的状况是世界的确那样运行原委所描述的状况是世界的确那样运行(实证实证),还是世界,还是世界应当那样运
5、行应当那样运行(规范规范)?视察很多资产的价格或收益。我们可以实证地运用理论,视察很多资产的价格或收益。我们可以实证地运用理论,来试图理解为什么价格或收益是那样的。来试图理解为什么价格或收益是那样的。假如世界不听从模型的预料,我们可以判定,模型须要改假如世界不听从模型的预料,我们可以判定,模型须要改进。进。(市场定价理念市场定价理念)然而,也可以判定,世界是错的,某些资产被然而,也可以判定,世界是错的,某些资产被“错误定价错误定价”,因而对于精明的投资者来说,呈现交易机会。(武断,因而对于精明的投资者来说,呈现交易机会。(武断定价理念)定价理念)Asset Pricing 西南财经大学金融学院
6、西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价规范探讨资产定价规范探讨偿付都是可以视察的吗?不行以交易资产偿付都是可以视察的吗?不行以交易资产规范运用规范运用同时,也可能是更重要的一点是,很多有不确定现金同时,也可能是更重要的一点是,很多有不确定现金流的资产或权益的价格是视察不到的,例如,潜在的流的资产或权益的价格是视察不到的,例如,潜在的公共投资支配或私人投资支配,新的金融证券,全部公共投资支配或私人投资支配,新的金融证券,全部买下的前景,以及困难的衍生品等。我们可以应用资买下的前景,以及困难的衍生品等。我们可以应用资产定价理论来确立什么是这些权益应
7、当有的价格;答产定价理论来确立什么是这些权益应当有的价格;答案对于公共和私人决策是重要指南。案对于公共和私人决策是重要指南。应当值多少?应当值多少?不行交易资产的定价不行交易资产的定价/新型衍生产品的定价新型衍生产品的定价Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 2 确定定价与确定定价与相对定价相对定价Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 探讨探讨CAPM模型?思想?说明效果?缺陷?Asset Pricing 西南财经大
8、学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价的核心资产定价的核心资产定价的全部理论来自于的一个简洁的概念:资产定价的全部理论来自于的一个简洁的概念:价格等于期望折现偿付价格等于期望折现偿付(payoff)(payoff)。其余的则是精雕细刻、特殊情形以及技巧秘诀,其余的则是精雕细刻、特殊情形以及技巧秘诀,都是中心方程在不同环境中的种种应用。都是中心方程在不同环境中的种种应用。简洁与困难?简洁与困难?价格等于期望折现偿付。价格等于期望折现偿付。Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学
9、金融学院 朱波朱波朱波朱波 确定定价与相对定价确定定价与相对定价精雕细刻常用的两种方法常用的两种方法在确定定价中,我们把每种资产参照它在确定定价中,我们把每种资产参照它对宏观经济风险基原来源的暴露来定价。对宏观经济风险基原来源的暴露来定价。基于消费模型和一般均衡模型是这种方基于消费模型和一般均衡模型是这种方法的最纯正的例子。法的最纯正的例子。在学术框架中,确定方法是最为一般的,其中我们实在学术框架中,确定方法是最为一般的,其中我们实证地运用资产定价理论,来对为什么它们的价格是这样的证地运用资产定价理论,来对为什么它们的价格是这样的作出经济说明,或者为了预言当政策或经济结构变更时,作出经济说明,
10、或者为了预言当政策或经济结构变更时,价格可能怎样变更。价格可能怎样变更。Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 在相对定价中,我们问一个毫不模糊的在相对定价中,我们问一个毫不模糊的问题:给定某种资产的价格后,我们可问题:给定某种资产的价格后,我们可能对另一种资产的价值得知什么。能对另一种资产的价值得知什么。我们不问给定的资产的价格是怎么来的,我们不问给定的资产的价格是怎么来的,并且我们尽可能少地运用有关基本风险并且我们尽可能少地运用有关基本风险因子的信息。因子的信息。Black-Scholes 期权定价期权
11、定价是这种方法的经典例子。一旦限定范围,是这种方法的经典例子。一旦限定范围,这种方法在很多应用中供应精确定价。这种方法在很多应用中供应精确定价。Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 数学领域的进展动因随机积分与鞅表数学领域的进展动因随机积分与鞅表示定理示定理三大工具(三大工具(Ito引理、引理、Girsanov变换、变换、Feynman-Kac公式)公式)复制套利复制套利相对定价的基本思想相对定价的基本思想例子:衍生产品的定价例子:衍生产品的定价Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学
12、金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 权衡与选择权衡与选择资产定价问题是通过权衡选取多少确定定价和多资产定价问题是通过权衡选取多少确定定价和多少相对定价来解决的,它取决于问题中的资产以少相对定价来解决的,它取决于问题中的资产以及计算的目的。几乎没有一个问题是通过纯粹的及计算的目的。几乎没有一个问题是通过纯粹的极端来解决的。极端来解决的。例如,例如,CAPM及其后继的因子模型是确定方法的及其后继的因子模型是确定方法的典范。而在应用中,它们是相对于市场或其他风典范。而在应用中,它们是相对于市场或其他风险因子来定价的,并不回答是什么来确定市场或险因子来定价的,并不回答是
13、什么来确定市场或因子风险溢价或者因子风险溢价或者beta系数。后者是作为自由系数。后者是作为自由参数来处理的。参数来处理的。谱的另一端,即使是最为实际的金融工程问题,谱的另一端,即使是最为实际的金融工程问题,则通常要求超纯粹的无套利假定,关于则通常要求超纯粹的无套利假定,关于“风险的风险的均衡市场价格均衡市场价格”的假定。相对定价中蕴涵确定定的假定。相对定价中蕴涵确定定价的思想。价的思想。Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 确定定价与宏观经济变量确定定价与宏观经济变量对驱动资产价格的宏观经济方面的风险来
14、源进对驱动资产价格的宏观经济方面的风险来源进行理解和测度是确定定价的中心任务,也是未完行理解和测度是确定定价的中心任务,也是未完成的任务。(单因子与多因子模型)成的任务。(单因子与多因子模型)例:利率期限结构理论的发展例:利率期限结构理论的发展预期理论、市场分割理论、流淌偏好理论等预期理论、市场分割理论、流淌偏好理论等仿射期限结构模型仿射期限结构模型利率期限结构的宏观金融模型利率期限结构的宏观金融模型问题:金融与宏观经济如何联系?问题:金融与宏观经济如何联系?Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 3 资产
15、定价资产定价理论的发展理论的发展The development ofAsset PricingAsset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价模型的理论基石资产定价模型的理论基石期望效用理论期望效用理论 贝努里(贝努里(BernouliBernouli,17381738):):在关于在关于风险度量的一个新理论中提出了效用风险度量的一个新理论中提出了效用边际递减观点和期望效用最大化概念边际递减观点和期望效用最大化概念 。一般均衡理论一般均衡理论 阿罗(阿罗(ArrowArrow,19511951)和德布鲁和德
16、布鲁(DebreuDebreu,19511951)的一般均衡模型思想的一般均衡模型思想Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价理论的建立资产定价理论的建立马柯维茨马柯维茨(MarkowitzMarkowitz,1952,1956,1959)1952,1956,1959)的资产组合的资产组合理论是基础:均值方差模型。理论是基础:均值方差模型。托宾(托宾(19581958):分别定理):分别定理 夏普(夏普(SharpSharp,19631963):抛弃全协方差模型,建立指抛弃全协方差模型,建立指数模型
17、。夏普(数模型。夏普(SharpSharp,19631963):CAPM:CAPM马柯维茨的投资组合选择理论可以看作是投资者行为马柯维茨的投资组合选择理论可以看作是投资者行为马柯维茨的投资组合选择理论可以看作是投资者行为马柯维茨的投资组合选择理论可以看作是投资者行为理论,即考察单个投资者在追求效用最大化状况下的理论,即考察单个投资者在追求效用最大化状况下的理论,即考察单个投资者在追求效用最大化状况下的理论,即考察单个投资者在追求效用最大化状况下的行为模式。夏普的资本资产定价理论是一个市场均衡行为模式。夏普的资本资产定价理论是一个市场均衡行为模式。夏普的资本资产定价理论是一个市场均衡行为模式。夏
18、普的资本资产定价理论是一个市场均衡定价模型,即以市场完全有效为假设前提,寻求风险定价模型,即以市场完全有效为假设前提,寻求风险定价模型,即以市场完全有效为假设前提,寻求风险定价模型,即以市场完全有效为假设前提,寻求风险与收益权衡的一般形式。与收益权衡的一般形式。与收益权衡的一般形式。与收益权衡的一般形式。Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院 朱波朱波朱波朱波 资产定价理论的发展资产定价理论的发展对资本资产定价模型的修订大致沿着两个方向:对资本资产定价模型的修订大致沿着两个方向:对资本资产定价模型的修订大致沿着两个方向:对资
19、本资产定价模型的修订大致沿着两个方向:一个是在资本资产定价模型框架内的修改一个是在资本资产定价模型框架内的修改 布莱克(布莱克(Black,1972Black,1972)迈耶斯(迈耶斯(Mayers,1972Mayers,1972)莫顿(莫顿(MertonMerton,19731973):):(跨期)跨期)ICAPM ICAPM 布里登(布里登(Breeden,1979Breeden,1979):CCAPMCCAPM(Cochrane(2005)Cochrane(2005)的核心思想)的核心思想)Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大学金融学院西南财经大
20、学金融学院 朱波朱波朱波朱波 另一个是抛弃另一个是抛弃CAPMCAPM,在新的假设基础上构,在新的假设基础上构建新的资产定价理论建新的资产定价理论 罗斯(罗斯(Ross,1976Ross,1976):APTAPT Chen Chen等人(等人(19881988)罗斯基本放弃了罗斯基本放弃了CAPMCAPM的假设,而依据在完的假设,而依据在完全竞争的市场中不存在套利机会的基本假全竞争的市场中不存在套利机会的基本假定,干脆将资产收益率定义成一个以多因定,干脆将资产收益率定义成一个以多因子作说明变量的线性模型子作说明变量的线性模型 。Asset Pricing 西南财经大学金融学院西南财经大学金融学
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