投资组合业绩评价投资学,上海财经大学.ppt

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1、第二十四章第二十四章投资组合业绩评价投资组合业绩评价 （一）平均收益率（一）平均收益率l衡量资产组合平均收益率的两种常用的方法：衡量资产组合平均收益率的两种常用的方法：时间加权收益率和美元加权收益率。时间加权收益率和美元加权收益率。1、时间加权收益率又被称为几何平均收益率。、时间加权收益率又被称为几何平均收益率。每一期的收益率权重相同。每一期的收益率权重相同。2、美元加权收益率、美元加权收益率l考虑向投资组合注入或抽出资金的内部回报考虑向投资组合注入或抽出资金的内部回报率。每一阶段投资收益的加权。率。每一阶段投资收益的加权。一、业绩评价理论一、业绩评价理论2美元加权收益率美元加权收益率(IRR

2、):支出流现支出流现值值=收入流现值收入流现值P537例题：多期收益的示例例题：多期收益的示例美元加权收益率美元加权收益率-$50-$53$2$4+$1083时间加权收益率时间加权收益率在本例中，美元加权收益率比时间加权收益率在本例中，美元加权收益率比时间加权收益率要小一些，这是因为第二年的股票收益率相对要小一些，这是因为第二年的股票收益率相对要小，而投资者恰好在第二年持有较多股票。要小，而投资者恰好在第二年持有较多股票。rG=(1.1)(1.0566)1/2 1=7.81%4l在根据投资组合风险调整收益率的方法中，在根据投资组合风险调整收益率的方法中，最简单最常用的方法是将特定基金的收益率最

3、简单最常用的方法是将特定基金的收益率与其同类收益率进行比较。与其同类收益率进行比较。l把其他具有类似风险的投资基金的收益率作把其他具有类似风险的投资基金的收益率作为标准，例如可以把增长型股票归为一类，为标准，例如可以把增长型股票归为一类，把高收益债券组合归为一类。把高收益债券组合归为一类。l另外常用下列指标：另外常用下列指标：（二）风险调整收益（二）风险调整收益51）夏普测度）夏普测度rp=资产组合的平均收益率资产组合的平均收益率rf=平均无风险利率平均无风险利率p=资产组合收益率的标准差资产组合收益率的标准差62）特雷纳测度）特雷纳测度rp=资产组合的平均收益率资产组合的平均收益率 rf=平

4、均无风险利率平均无风险利率p=资产组合的加权平均贝塔系数资产组合的加权平均贝塔系数73）詹森测度）詹森测度p=资产组合的资产组合的系数系数rp =资产组合的平均收益率资产组合的平均收益率p=加权平均贝塔系数加权平均贝塔系数rf =平均无风险利率平均无风险利率rm=平均市场收益率平均市场收益率8补充：业绩指数的比较和业绩评估应注意的问题补充：业绩指数的比较和业绩评估应注意的问题 夏普指数和特雷诺指数的比较：前者以标准夏普指数和特雷诺指数的比较：前者以标准差为衡量依据（总风险）；后者以贝他系数为衡差为衡量依据（总风险）；后者以贝他系数为衡量依据（系统风险）。量依据（系统风险）。特雷诺指数和詹森指数

5、的比较：都以贝他系特雷诺指数和詹森指数的比较：都以贝他系数为衡量依据，但表达方式不同，业绩排序可能数为衡量依据，但表达方式不同，业绩排序可能不同。不同。三种业绩评估指数的缺陷：以资本资产定价三种业绩评估指数的缺陷：以资本资产定价模型为基础，可能使评估结果失真；计算时要用模型为基础，可能使评估结果失真；计算时要用历史数据，有局限性；计算时均与市场组合有关，历史数据，有局限性；计算时均与市场组合有关，但市场组合只能用代用品；都无法分析不同业绩但市场组合只能用代用品；都无法分析不同业绩的形成原因。的形成原因。94）信息比率）信息比率=a ap/s s(ep)信息比率是用投资组合的信息比率是用投资组合

6、的除以该组合的非除以该组合的非系统风险。系统风险。非系统风险是指原则上可以分散掉的那部分非系统风险是指原则上可以分散掉的那部分风险。风险。105）M2测度测度l莫迪利亚尼及其祖父推广了这一测度指标莫迪利亚尼及其祖父推广了这一测度指标（故该指标称为莫迪利亚尼平方）。（故该指标称为莫迪利亚尼平方）。l若有一个投资组合若有一个投资组合P，加入一定量国库券后，加入一定量国库券后，可建立一个经调整的投资组合可建立一个经调整的投资组合(P*)，它同市，它同市场指数的标准差相等。场指数的标准差相等。l由于市场指数和由于市场指数和P*有相同的标准差，它们的有相同的标准差，它们的收益是可以比较的收益是可以比较的

7、:11M2 测度的例子：测度的例子：投资组合投资组合:收益率收益率=35%，标准差，标准差=42%市场市场:收益率收益率=28%，标准差，标准差=30%国债利率国债利率=6%调整后的投资组合调整后的投资组合P*:由由30/42=0.714 份的份的P 和和 1-.0714=0.286 份的国库券组成。份的国库券组成。该组合该组合P*的期望收益率是的期望收益率是(0.714)*(0.35)+(0.286)*(0.06)=26.7%由于该组合的收益率小于市场收益率，该投资组合由于该组合的收益率小于市场收益率，该投资组合业绩表现不好。业绩表现不好。12取决于投资假设取决于投资假设1）如果投资组合代表

8、了全部的投资风险，那）如果投资组合代表了全部的投资风险，那么使用夏普测度。么使用夏普测度。2）如果投资组合只是所有投资资金中的一部）如果投资组合只是所有投资资金中的一部分，那么使用詹森测度或特雷纳测度。特分，那么使用詹森测度或特雷纳测度。特雷纳测度更具有吸引力，因为它对系统性雷纳测度更具有吸引力，因为它对系统性风险的超额收益进行了加权。风险的超额收益进行了加权。（三）哪一种测度更合适（三）哪一种测度更合适?13教材教材P541的例子，请学生自学：的例子，请学生自学：Q 比比P的业绩更的业绩更好吗好吗?表表 24.1 投资组合业绩投资组合业绩 图图 24.3 特雷纳测度特雷纳测度14学生自学教材

9、学生自学教材P542的的24.1.8业绩度量实例业绩度量实例表表24.3 业绩评估数据业绩评估数据l如果如果 P或或Q代表了所有的投资基金，代表了所有的投资基金，Q更好，因为更好，因为Q具有具有更高的夏普值和更大的更高的夏普值和更大的M2测度。测度。l当当P和和Q只是所有投资中的一部分时，只是所有投资中的一部分时，Q 也更胜一筹，因也更胜一筹，因为它有更高的特雷纳测度。为它有更高的特雷纳测度。l我们如果将积极投资组合与消极的指数投资相结合，由我们如果将积极投资组合与消极的指数投资相结合，由于于P的信息比率较高，的信息比率较高，P要优于要优于Q。15（四）对冲基金的业绩评估（四）对冲基金的业绩评

10、估l当对冲基金当对冲基金H（相当于（相当于P170第八章的积极组第八章的积极组合）是对基准投资组合合）是对基准投资组合M（相当于第八章的（相当于第八章的市场指数组合）的最佳补充时，夏普测度的市场指数组合）的最佳补充时，夏普测度的改善取决于它的信息比率（即对冲基金的恰改善取决于它的信息比率（即对冲基金的恰当评估指标是它的信息比率）：当评估指标是它的信息比率）：16（五）投资组合构成变化时的（五）投资组合构成变化时的 业绩评估指标业绩评估指标l即使投资组合的收益分布的均值和方差固定即使投资组合的收益分布的均值和方差固定不变，我们仍需要根据相当长时间的样本观不变，我们仍需要根据相当长时间的样本观测值

11、才能比较准确的预测业绩水平。测值才能比较准确的预测业绩水平。l如果均值和方差发生变动怎么办如果均值和方差发生变动怎么办?我们需要我们需要跟踪投资组合的变化。跟踪投资组合的变化。17（六）市场择时（六）市场择时l在一个简单模型中，市场择时只涉及资产在在一个简单模型中，市场择时只涉及资产在市场指数基金和国库券之间转换。市场指数基金和国库券之间转换。l基本思路：市场向好，则更多资金到市场指基本思路：市场向好，则更多资金到市场指数基金，于是数基金，于是增大（增大（见下下页的的图）。）。l特雷纳和特雷纳和 Mazuy的特征线方程的特征线方程:l亨里克森和默顿的特征线方程亨里克森和默顿的特征线方程:18图

12、图24.5:A)无市场择时无市场择时不变不变;B)市场择时时，市场择时时，随预期市场超额收益增长随预期市场超额收益增长;C)仅有两个仅有两个值的市场择时值的市场择时19图图 24.6 完美市场择时者的收益率完美市场择时者的收益率（100%的资金投资于安全资产或股权组合）的资金投资于安全资产或股权组合）20（七）风格分析（七）风格分析l由威廉由威廉夏普提出的。夏普提出的。l把基金收益用指数（代表某个风格的资产）进把基金收益用指数（代表某个风格的资产）进行回归。行回归。l每个指数的回归系数就可以测度该风格资产隐每个指数的回归系数就可以测度该风格资产隐含的配置额。含的配置额。lR2 表示了由资产风格

13、或资产配置引起的收益率表示了由资产风格或资产配置引起的收益率变动。变动。l 收益率变动剩下的部分是由股票选择或市场择收益率变动剩下的部分是由股票选择或市场择时引起的。时引起的。21（八）对业绩评估的评价（八）对业绩评估的评价l业绩评估存在两个基本问题业绩评估存在两个基本问题:1.结果的显著性需要大量的观测值。结果的显著性需要大量的观测值。2.投资组合的主动调整使其参数经常发生投资组合的主动调整使其参数经常发生变化，这令业绩评估的精确性几乎无法变化，这令业绩评估的精确性几乎无法达到。达到。l尽管存在这些困难，为了得到相对好的评价，尽管存在这些困难，为了得到相对好的评价，要力求频繁读取收益率数据增

14、大样本量，并要力求频繁读取收益率数据增大样本量，并在每个观测期得到投资组合的精确组成。在每个观测期得到投资组合的精确组成。22l一个通常的贡献分析系统把业绩分解为三个一个通常的贡献分析系统把业绩分解为三个要素要素:1.广义的资产配置选择广义的资产配置选择2.各市场中行业的选择各市场中行业的选择3.行业中具体股票的选择行业中具体股票的选择l贡献分析法着重解释投资组合贡献分析法着重解释投资组合P与另一个市场与另一个市场基准组合基准组合B（称（称“基准收益基准收益”）之间的收益差）之间的收益差别。别。l注意：在每一类资产中要选择基准指数投资注意：在每一类资产中要选择基准指数投资组合。组合。（九）业绩

15、贡献（九）业绩贡献23即第即第i类资产总的贡献类资产总的贡献=资产配置的贡献资产配置的贡献+证券选择的贡献证券选择的贡献这里这里B是资产组合的基准收益，是资产组合的基准收益，是管理投资组合。是管理投资组合。24l要达到良好的业绩要做到：要达到良好的业绩要做到：l增加业绩表现良好的市场中的资产比重。增加业绩表现良好的市场中的资产比重。l减少业绩表现糟糕的市场中的资产比重。减少业绩表现糟糕的市场中的资产比重。l好的业绩好的业绩(积极的贡献）源于加大了对具有出色表积极的贡献）源于加大了对具有出色表现的部门所做的投资。现的部门所做的投资。l好的业绩也源于减少了对表现不佳的部门的投资好的业绩也源于减少了对表现不佳的部门的投资力度。力度。25