泛资产管理时代的开启与信托垄断制度红利的终结.doc

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1、泛资产管理时代的开启与信托垄断制度红利的终结2013年第03期 作者:冯加庆 阅读( 289)【来源:上海律师 查看本期目录 】 目前，除信托公司、基金管理公司从事信托业务、证券投资基金（以下简称“基金”）外，商业银行、证券公司、基金管理公司、保险资产管理公司和各类准金融机构（以下简称“其他资产管理机构”）纷纷开展类信托业务。分业经营、分业监管的格局和监管部门的不同带来了市场竞争的不平等和巨大的制度红利。资产管理业务（以下简称“资管业务”）运用的基础法律关系为信托法律关系，如果各个监管部门不从本位主义出发，对利用信托法律关系开展的资管业务理应统一适用规范。由于监管部门各自代表的利益不同，在具体

2、监管上是采用行为监管还是主体监管上各持己见、各行其政。从信托法律关系的角度分析，除信托公司的信托业务和基金管理公司的基金业务外，均已不符合信托法规和国务院的相关规定。但是由于银监会并无取缔其他监管部门监管下的类信托业务的权力，故出现了银监会有法难依的尴尬局面；一如证监会对在基金外的一大堆股权投资基金、股权投资基金管理公司蓬勃发展以基金、基金管理公司之名行事而无可奈何。一、立法与监管现状（一）中华人民共和国信托法（以下简称信托法）第四条规定：受托人采取信托机构形式从事信托活动，其组织和管理由国务院制定具体办法。为了贯彻信托法，经国务院同意，国务院办公厅下发的关于信托法公布执行后有关问题的通知，确

3、定了国务院在制定信托机构管理条例之前，按人民银行、证监会依据信托法制定的有关管理办法执行。人民银行、证监会分别负责对信托公司、基金管理公司等机构从事营业性信托活动的监督管理。未经人民银行、证监会批准，任何法人机构一律不得以各种形式从事营业性信托活动，任何自然人一律不得以任何名义从事各种形式的营业性信托活动。由于“一行三会”的机构调整，人民银行对信托公司和信托业务进行监管的相关职权由银监会承继，故在资产管理行业中形成了银监会监管信托公司、证监会监管基金管理公司的局面。 （二）中华人民共和国证券投资基金法（以下简称基金法）第二条规定：在中华人民共和国境内，公开或者非公开募集资金设立证券投资基金（以

4、下简称基金），由基金管理人管理，基金托管人托管，为基金份额持有人的利益，进行证券投资活动，适用本法；本法未规定的，适用中华人民共和国信托法、中华人民共和国证券法和其他有关法律、行政法规的规定。修订前的基金法除没有规定非公开募集资金设立基金外，也明确基金适用信托法。但是如何适用，怎样协调银监会和证监会这两个监管部门均未作规定。除基金法仅有一处引用信托法外，证监会的相关部门规章、各种操作指引均不再转引信托法字样。从证监会主导的基金法中不难看出，证监会选择性忽视现在已经铺天盖地的股权投资基金，将证券投资基金简称基金，的确是为了显示证券投资基金的根正苗红、彰显其主流地位。在将股权投资基金纳入监管范围的

5、努力失败后，基金法第一百五十四条隐晦地规定，公开或者非公开募集资金，以进行证券投资活动为目的设立的公司或者合伙企业，资产由基金管理人或者普通合伙人管理的，其证券投资活动适用本法。从这一条可以看出，证监会由主体监管加行为监管逐渐会走向行为监管、功能监管。（三）按照多年约定俗成的划分标准，信托公司专攻于与证监会监管下基金管理公司有别的其他业务，即使是从事信托计划项下的证券投资业务，也严格受限委托人和受益人的人数，不与基金管理公司的公募基金直接竞争。但是经济市场的逐利性不会停步，在银监会修订信托公司管理办法、信托公司集合资金信托计划管理办法等信托监管规章后，合格投资者作为信托计划的委托人和受益人已经

6、突破200人。在实践中，有些信托公司的证券投资信托计划规模和小的公募基金规模已相差无几，甚至有超过的实例存在。并且信托计划中关于业绩提成、结构分级、投资顾问、第三方担保等新金融技术层出不穷，除了在证券产品的投资美誉度没有基金管理公司专业以外，信托公司已和基金管理公司有了较强竞争力。（四）面对信托公司的挑战，在证监会的支持下，基金管理公司推出特定客户资管业务，在该类业务中，除将信托换成委托外，其余定义、操作方式与信托极为接近，实质上是一个非公募的基金产品，只是由于原基金法中没有相应空间，故以特定客户资产管理的名义出现。由于该等产品的法律依据仅仅靠证监会的部门规章支持，并且上位法也无解释空间，一旦

7、发生法律纠纷将面临法律依据不足的客观情况。故在基金法修订后，推出了非公开募集基金概念，规定非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过200人。非公开募集基金可以较完善地覆盖了这一缺陷。（五）由于证券市场的客观现状，在具体的资产管理活动中，除了基金管理公司外，其他资产管理机构都已开展了类信托的资管业务，而不仅仅限于证券投资这一方向，房地产、基建投融资、实业均纳入类信托视野。在某些方面，比如证券公司的资产管理平台业务规模已有赶超信托公司的趋势，全然不顾主营业务和业务成本，只求占领市场。在金融技术方面，信托公司许多独门武器也已被其他资产管理机构笑纳，运用于具体的金融产品中。 二、泛资

8、产管理时代的开启（一）所谓的“泛资产管理时代”，意指非信托公司、基金管理公司的其他资产管理机构可以信托公司、基金管理公司经营信托业务、基金业务的方式，开展与信托公司、基金管理公司同质化的资管业务，信托公司、基金管理公司不再享有信托业务、基金管理业务的专利。（二）根据证监会的规划和具体行动，证监会对资产管理机构开展公募基金管理业务进行大幅度调整，拟允许符合条件的证券公司、保险资产管理公司、私募证券基金管理机构三类机构直接开展公募基金管理业务。从证监会官方角度来看，积极引导除基金管理公司以外的其他资产管理机构开展公募基金管理业务，能够丰富机构投资者队伍，完善市场结构，促进行业竞争，是建立强大资产管

9、理行业的一项重要举措。非公募证券投资机构开展公募基金管理业务，遵循公募基金业务的监管要求，也是进行功能性监管的有益探索。同时三类机构可以利用自身在资金、渠道、客户、投研能力等方面的优势吸引各类资金进入资本市场进行投资，有利于壮大机构投资者的队伍。证监会的态度已经很明显，就是打开大门，让更多资产管理机构加入。但是对一贯既管主体又管产品、可以直接“窗口指导”的证监会来说，要抛弃原有的监管思路、放弃原先用惯了的监管措施，一定会有一些阵痛和失落。另外，如果是从功能性监管看，信托公司从事的证券投资集合信托计划也应纳入证监会的监管范围，也许是考虑部门权力划分原因，证监会只好予以忘却，这不能仅说是一个遗憾吧

10、。（三）目前，证监会对基金管理公司、证券公司的资管业务的监管逐步在放松，保险资产管理机构的资管业务也迎来大幅度的松绑，随着一系列资管新政的出台，其他资产管理机构可以信托公司经营信托业务的方式，开展资管业务，泛资产管理时代已经到来。证监会通过基金管理公司特定客户资产管理业务办法和基金管理公司子公司管理暂行规定，向基金管理公司全面开放资管业务，明确基金管理公司可以针对单一客户和多个客户设立资产管理计划，开展专项资产管理计划，投资于金融市场之外的非标准化股权、债权、其他财产权利和证监会认可的其他资产，这与信托公司的信托产品的投资范围几乎已经没有实质区别。为了鼓励证券公司的资管业务，证监会发布了证券公

11、司客户资产管理业务管理办法及配套的证券公司集合资产管理业务实施细则和证券公司定向资产管理业务实施细则，其中对于为单一客户服务的定向资管业务，则完全放开其投资范围，允许投资者与证券公司自愿协商，由资产管理合同自行约定，这与信托公司单一信托的投资范围几乎已经雷同；另外针对客户特定目的而开展的专项资管业务，则可设立集合资产管理计划，这与信托公司的创新业务之一资产支持信托业务已经没有本质区别。 保险资产管理行业的举措也不可小看。保监会发布了关于保险资产管理公司有关事项的通知、关于保险资金投资有关金融产品的通知、基础设施债权投资计划管理暂行规定和保险资金境外投资产管理理暂行办法实施细则，拓宽保险资金境内

12、外投资范围，允许保险资金投资于包括信托公司集合资金信托计划在内的各类金融机构发行的理财金融产品，放宽境外投资条件；拓宽保险资产管理公司的业务范围，并可以设立资产管理产品开展资管业务；符合条件的，还可以申请开展公募的资管业务或者申请设立子公司开展专项资管业务。 三、信托垄断制度红利的终结（一）从资产管理规模上讲，信托业已悄然取代保险业成为我国第二大金融部门。信托公司风险防线日益增厚，业务收入持续增加，盈利模式日益强化，机构客户比例进一步提升。不少信托业界权威人士指出，信托业近年来之所以能够获得持续的快速发展，“成长的市场”加“独特的制度安排”是促成这种发展的两根基本支柱。尤其是信托业经营体制的制

13、度安排，赋予了信托公司经营信托业务的专营权和无可比拟的经营灵活性，从而使信托公司获得了其他资产管理机构所没有的垄断性的制度性竞争优势。在宏观调控货币紧缩的环境下，信托公司成为银行将表内资产腾挪到表外的通道，从而迅速增大了单一信托的规模。在以融资类产品为主的信托计划上，信托公司实际上担当了“第二银行”，在银行信贷收紧的背景下取得了快速发展。证监会、保监会等监管部门出台的资管新政，极大地拓宽了其他资产管理机构的业务范围，使得其资管业务与信托公司的业务之间产生了很强的替代性。因此，信托公司传统信托业务所具有的制度红利势必受到空前的挤压，其垄断性制度竞争优势势必面临空前的挑战，就如公募基金一直被基金公

14、司制度性垄断已经终结一样。 （二）在资管业务上，商业银行理财业务、证券公司、基金子公司、保险资产管理公司本质上都运用了信托原理，但是根据信托法的规定都不是信托，法律后果也不同。委托人将信托资金、财产等信托财产委托给信托公司后，信托财产便具有独立于受托人和委托人的独立性和破产隔离性，有利于投资者保护和经济秩序的稳定。而商业银行理财业务、证券公司的资管业务、基金管理公司的非基金业务、保险资产管理公司的资管业务中客户的委托资产仍然属于客户，在法律上是一种委托代理关系，其相关法律保障低于信托法律关系，主要依据合同法、民法通则来进行调整。按照最高人民法院的司法解释，银监会、证监会、保监会的部门规章都不能

15、作为裁判定案确定合同有效无效的法律依据。因此，尽快推出信托业法或者推出效力稍逊的国务院办公厅通知中指出的应立之法信托机构管理条例，不能仅靠法律效力层级弱的部门规章信托公司管理办法来规范各类资产管理机构。对各种利用信托法律关系开展的业务进行统一的行为监管，是泛资产管理时代一项急需解决的问题，否则在出现大量纠纷后将面临法律适用困难局面。（三）信托行业经过多年的风雨，在积累了庞大资产管理规模的同时，对资产管理风险的认识程度更深。资管新政的实施，使信托公司也有一定斩获，证券、基金、保险的金融产品已经可以投资信托计划或购买信托产品，这将大大丰富信托产品的资金来源。现行制度赋予了信托公司极其灵活的经营方式

16、，集中表现为信托财产的“多方式运用”和信托资产“跨市场配置”。“泛资产管理时代”增加了信托公司面临的挑战，但资产管理市场拥有的巨大发展空间，“成长的市场”仍然是信托业今后得以继续发展的根本保障。信托公司仍然可以依托信托的“目的功能”，不断创新信托业务。在某种程度上可以说，在“泛资产管理时代”，就如基金公司管理的公募基金一样，信托公司唯一垄断的制度红利已经终结，信托业已经不能简单借助制度优势和先发优势，只有主动推出各类权益投资为驱动的浮动收益产品，才能充分体现信托公司资产管理能力。根据资产管理行业的特点，加之考虑产品的非标准化、风控的个性化等现实问题，围绕机构投资者和高净值人群的需求特点、风险偏好、收益取向开展创新服务，势必成为资产管理机构的竞争焦点。