2022年化工行业发展现状及细分板块分析.docx

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1、2022年化工行业发展现状及细分板块分析一、年初以来油价大幅上行，影响化工行业整体盈利空间（一）年初以来油价大幅上行，屡创 2008 年以来新高2020 年疫情严重冲击油价，4 月油价一度跌至历史谷底（负值），5 月重心上移，6 月进入 窄幅震荡阶段，12 月开始反弹。Brent 和 WTI 原油 2020 年均价分别为 43.21 美元/桶、39.47 美元/桶，均价创 2005 年以来新低。2021 年国际油价震荡上行，四季度触高稍有回落。受 OPEC+继续实施原油减产计划以及 需求整体向好驱动，2021 年油价实现大幅上涨。截至年底，Brent 和 WTI 原油分别达到 77.78 美元

2、/桶、75.21 美元/桶，均实现 50%以上的涨幅；就均价而言，Brent 和 WTI 原油 2021 年均 价分别为 70.94 美元/桶、68.10 美元/桶，同比涨幅分别为 64.17%、72.52%。2022 年以来，受 OPEC+实际增产不及预期、俄乌紧张局势以及欧美国家对俄罗斯制裁升 级引发的断供担忧等因素刺激，国际油价大幅上涨。1 月 OPEC+虽继续执行每月增产 40 万桶 /日计划，但实际增产不达预期。国际能源署石油市场报告显示，OPEC+产量与其目标水平之 间的差距在 1 月份扩大到 90 万桶/日。2 月份以来，刺激油价进一步大幅上涨的主导因素是俄 乌局势升级。2 月

3、24 日俄罗斯对乌克兰采取军事行动；2 月 26 日美国、法国、德国等国家以 及欧盟委员会决定将部分俄罗斯银行排除在环球银行间金融通信协会（SWIFT）系统之外，并 对俄罗斯央行实施限制措施；3 月 6 日美国与其欧洲盟友讨论禁止从俄罗斯进口石油，以切断 俄罗斯可获得丰厚利润的收入来源；3 月 8 日美国总统拜登正式签署禁止美国从俄罗斯进口能 源的行政令，刺激油价继续大幅上行，不仅突破 100 美元/桶关口，更是屡次创下 2008 年以来 新高。（二）高油价带来原料成本抬升，将压制行业盈利空间低油价利好化工行业盈利能力提升，高油价则导致盈利能力受损。化工行业很多原料都是 直接或间接来自于原油，

4、油价的高低对行业盈利能力影响很大，若油价大幅上涨则很难全部传导至下游。需要注意的是，在油价持续下跌过程中，由于存在原料库存转化损失，行业盈利能 力受损；反之亦然。如，受疫情、沙特价格战等因素影响，21Q1 油价持续下跌带来较为显著 的库存转化损失，叠加需求不佳，导致盈利水平下降明显；14Q4 也是油价持续下跌带来的不 利影响。 在库存转化方面，以原油“采购+库存”50 天，依托我们搭建的模型进行量化计算。受益于 原油价格上行，库存转化存在正收益，年初至今为 456 元/吨。而在油价持续下跌的 21Q1，原 油库存转化损失达到-359 元/吨。从产品价差角度来看，22Q1 PE、PP、苯、EO/

5、EG、聚酯切片、涤纶长丝等主要化工产品 与原油的价差环比是收窄的，说明高油价下原料端成本并不能顺利向下游传导；成品油价差变 化不显著，汽油、航煤价差甚至有所扩大。究其原因，这与各自产品的定价方式不一致有关。 我国成品油定价方式采取的是成本加成定价机制，而化工产品则主要依据市场进行调节。当然， 除原油成本外，供需关系也是影响价差的因素之一。（三）预计 2022 年油价前高后低，建议注意配置风格转换年初以来，油价大幅上涨的主要原因是地缘政治因素影响。后续影响油价的关键还是集中 在供给端，一方面持续关注地缘政治方面带给供给端的影响，如俄乌局势、伊核协议谈判等； 另一方面，高油价下将催生增产动力，OP

6、EC 有提升原油产量的可能，预计美国页岩油产量也 将逐步提升。整体上，我们预计，2022 年全年油价呈现“前高后低”走势，建议灵活调整配置 策略。 高油价利好上游油气开采行业和油服行业，以及一些石油替代补充路线的业绩弹性，建议 关注上游油气开采、现代煤化工以及油服行业相关标的等。若油价自高位大幅回落，则建议更 多地关注以外采石油为原料的民营炼化，如东方盛虹、荣盛石化、恒力石化等。二、主营产品盈利表现分化，非石油路线具有更好表现（一）油价大幅上行等因素刺激产品价格实现普涨高油价刺激化工产品价格大幅上行。2020 年 4 月我国化工产品价格步入低谷，随着国内 疫情有效控制，2020 年下半年开始步

7、入上升通道。2021 年一季度，在顺周期背景下，化工品 价格继续大幅上涨；随后在能耗双控驱动下迎来一波大幅上涨，10 月后开始回调。2022 年以 来，受油价大幅上涨等因素驱动，再次迎来一波上涨。图：近年来我国化工产品价格指数在我们重点跟踪的 182 个产品价格中，年初以来共有 135 个产品价格实现上涨、42 个产 品价格下跌，上涨比例 70%以上；从 22Q1 均价来看，142 个产品价格同比上涨，占比 78%以 上。价格涨幅较多的产品主要系原油价格大幅上涨带来的原料端成本抬升所致。 价格涨幅较大的产品有丁二烯（山东）、磷酸铁锂（国产）、LNG（全国）、醚后碳四（燕 山石化）、三氯乙烯（全

8、国）、混合碳四（齐鲁石化）、石油焦（洛阳石化）、燃料油（上期所）、 烷基化汽油（华北）、甲苯（华东）等。除油价上涨带来的成本抬升致下游产品价格上涨外， 氯化钾、尿素、磷肥等产品亦涨幅较好。年初至今，氯化钾、尿素、磷酸一铵分别上涨 31.7%、14.3%、19.3%。氯化钾上涨主要系国内供应偏紧，大合同价格落地，国内龙头企业提价，向 大合同价格“看齐”；预计国内氯化钾价格或将与大合同价接轨，企业毛利率仍有小幅提升空间。 氮肥价格上涨，主要系工需、农需陆续启动，尿素需求快速恢复所致，景气度有所抬升。磷肥 价格上涨，主要是原料端硫磺（主要来自于炼油脱硫及天然气脱硫回收）成本抬升推动。（二）行业盈利表

9、现分化，高油价下非石油路线具有更好表现在我们重点跟踪的 140 个产品价差中，年初以来，共有 60 个产品价差扩大、80 个产品价 差缩小，下跌比例近 60%；从 22Q1 均价来看，66 个产品价差同比上涨、74 个产品价差同比 下跌，下跌比例超过 50%。整体来看，高油价是价差收窄的主要原因。 价差涨幅较大的产品有丁二烯价差（碳四）、三氯乙烯价差（电石）、PVC 价差（电石）、 PBT 价差（PTA）、醋酸乙烯价差（电石）、四氯乙烯价差（电石）、磷酸一铵价差（磷矿石）、 二甲醚价差（煤）、二甲基环硅氧烷价差（硅）、辛醇价差（丙烯）、EVA 价差（甲醇）等。整 体看来，在高油价下非石油路线具

10、有更好的盈利表现。三、“双碳”政策不断完善，高耗能行业盈利中枢有望上移（一）加快完善“双碳”政策法规，推动绿色低碳发展能耗“双控”倒逼产业结构、能源结构调整，是我国加快推动绿色低碳发展、实现“双碳” 目标的重要举措。2020 年 9 月 22 日，习近平主席在联合国大会上首次提出中国碳达峰与碳中 和的目标：“中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳排放力争 于 2030 年前达到峰值，努力争取 2060 年前实现碳中和。我国持续推进能耗“双控”政策，在“十 四五”国民经济和社会发展规划与 2035 年远景目标纲要中继续强化能耗“双控”目标，要求“十 四五”期间万元 GDP

11、 能耗和二氧化碳排放分别降低 13.5%、18%。在完善能源消费强度和总 量双控制度方案中更是明确了总体目标和工作部署，通过合理设置国家和地方能耗双控指标、 坚决管控高耗能高排放项目（“两高”项目）、推行用能指标市场化交易，以及完善管理考核制 度等。推动能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变。能耗“双控”是从节约能源的角度对企业 用能加以约束，而“碳达峰、碳中和”是从温室气体减排角度提出的目标。2021 年 12 月的中央 经济工作会议中指出，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实 现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，加快形成减污降碳的激励约束机制，防止简

12、单 层层分解。我们认为，国家要求新增原料用能不纳入能源消费总量控制，这与限制“两高”项 目盲目发展并不矛盾，产能饱和行业的“两高”项目依将受到严控；通过释放能源消费“增量” 指标，可以避免盲目一刀切现象，布局更多优质项目，促进健康有序高质量发展。2022 年 3 月 5 日李克强总理在政府工作报告进一步强调，能耗强度目标在“十四五”规划 期内统筹考核，并留有适当弹性，新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制；深化 投资审批制度改革，做好用地、用能等要素保障，对国家重大项目要实行能耗单列；坚决遏制 高耗能、高排放、低水平项目盲目发展；推动能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变，完 善减

13、污降碳激励约束政策，加快形成绿色生产生活方式。我们认为，能耗强度“统筹考核”为 保障我国经济稳健发展提供了更具弹性的管理方式，留出合理用能空间；同时用碳排放指标 替代能耗指标，减污降碳会更加精准。（二）坚决遏制“两高”项目盲目发展，推进节能降碳绿色转型在“双碳”目标背景下，国家陆续出台文件要求坚决遏制“双高”项目盲目发展，并推动节能 降碳工作，力促高耗能行业绿色转型和高质量发展。 2021 年 5 月生态环境部发布关于加强高耗能、高排放建设项目生态环境源头防控的指 导意见，严格“两高”项目环评审批，“两高”项目暂按煤电、石化、化工、钢铁、有色金属冶 炼、建材等六个行业类别。 2021 年 10

14、 月国务院发布2030 年前碳达峰行动方案，要求坚决遏制“两高”项目盲目发 展，对产能已饱和的行业，按照“减量替代”原则压减产能；对产能尚未饱和的行业，提高准 入门槛等；同时实施重点行业节能降碳工程，推动电力、钢铁、有色金属、建材、石化化工等 行业开展节能降碳改造，提升能源资源利用效率。2021 年 11 月发改委、工信部等五部门发布高耗能行业重点领域能效标杆水平和基准水 平（2021 年版），对五大高耗能行业（石油、煤炭及其他燃料加工业，化学原料和化学制品 制造业，非金属矿物制品业，黑色金属冶炼和压延加工业，有色金属冶炼和压延加工业）重 点领域制定能效标杆水平和基准水平，对存量项目合理设置政

15、策实施过渡期，引导企业有序 开展节能降碳技术改造，提高生产运行能效，坚决依法依规淘汰落后产能、落后工艺、落后产 品。 2021 年 12 月工信部“十四五”工业绿色发展规划发布，对于市场已饱和的“两高”项目， 主要产品设计能效水平要对标行业能耗限额先进值或国际先进水平。严格执行钢铁、水泥、平 板玻璃、电解铝等行业产能置换政策，严控尿素、磷铵、电石、烧碱、黄磷等行业新增产能， 新建项目应实施产能等量或减量置换。强化环保、能耗、水耗等要素约束，依法依规推动落 后产能退出。2022 年 2 月国家发改委等四部委发布高耗能行业重点领域节能降碳改造升级实施指南 （2022 年版），对炼油、乙烯、对二甲苯

16、、现代煤化工、合成氨、电石、烧碱、纯碱、磷铵 和黄磷等石化化工子行业能效水平在 2025 年提出了更加明确的要求，不仅要求达到能效标杆 水平以上的产能占比（大多数产能占比达到 30或以上），更是要求对能效水平在基准值以下， 且无法通过节能改造达到基准值以上装置，加快淘汰退出。（三）“两高”产品迎来供需改善，中长期看盈利中枢上移在供给端，“两高”项目面临严格的政策壁垒。一方面，炼油、电石、烧碱、尿素、磷铵、 黄磷等行业新增产能受到严格限制（多是面临等量或减量置换政策），PVC 方面也有望禁止新 建用汞的电石法（聚）氯乙烯生产工艺；另一方面，节能降碳方面的政策要求有助于进一步出 清落后产能，而优质

17、企业通过等量或减量置换进行规模化整合将提升集中度，产品周期性属性 将逐步弱化。 在需求端，随着经济社会发展，需求继续保持增长，有些产品如电石更是面临下游 BDO 需求激增带来的较大的边际需求增量。我们认为，“双碳”目标背景下， “两高”产品供给端受 限、难有增量，但需求端持续向好，中长期看盈利中枢上移。除具备周期属性之外，公司布局 电石、BDO 等项目带来成长属性，同时拟收购参股公司美克化工剩余股权，助推公司估值提 升。我们认为，公司目前有较高的安全边际、处于低估状态。四、规模化扩张赋能成长，看好成长型企业表现（一）乙烷制烯烃具有成本护城河，因低排放受到政策鼓励乙烷路线极具成本竞争力。目前，就

18、乙烯生产成本而言，乙烷制乙烯路线处在成本线最 底端；其次是煤路线、石油路线；甲醇路线成本最高。就丙烯生产成本而言，目前煤路线生产 成本最低，其次是石油路线；丙烷脱氢制丙烯成本最高。整体而言，乙烷路线具有最低的生产 成本，特别是高油价下乙烷路线成本优势更加突出；随着煤价回归、油价高涨，当前煤路线成 本优势再次显现。乙烷路线能耗和碳排放更低，受到政策鼓励发展。与石油、煤路线相比，轻烃路线具有 更低的能耗和更低的碳排放。以乙烷制乙烯为例，其能耗水平较石油路线低 38%、煤路线低 83%；在碳排放方面，乙烷路线约是石油路线的 1/2、煤路线的 1/11。国家政策鼓励轻烃（富 氢原料）路线发展。2021

19、 年 10 月，国务院印发2030 年前碳达峰行动方案，其中不仅是要 求严控新增炼油和传统煤化工生产能力，稳妥有序发展现代煤化工，而且强调要调整原料结构， 控制新增原料用煤，拓展富氢原料进口来源，推动石化化工原料轻质化，同时要加强炼厂干气、 液化气等副产气体高效利用。石油和化学工业“十四五”发展指南及二三五年远景目标中 提出要加快乙烯原料轻质化进程，降低原料成本，蒸汽裂解原料中轻烃占比由 2019 年的 20% 提高到 2025 年的 25%，打造大型烯烃和芳烃生产基地。图：不同原料路线乙烯成本对比（二）海内外纺服需求持续向好，化纤产业链充分受益海内外服装需求持续复苏。2021 年以来，在疫情

20、有效控制背景下，海内外服装消费持续 复苏。美国、日本是我国服装前两大出口国。2021 年美国服装及服装配饰店销售额实现 3028 亿美元，同比大幅增加 48.3%，较 2019 年增长 12.7%；2022 年 1 月实现 1.87 亿美元，同比增 长 19.1%。日本 2021 年服装销售额基本保持稳定。我国 2021 年服装社会消费品零售额同比增 加 12.7%，较 2019 年增加 5.3%。我国纺织服装出口大幅好转。疫情下我国纺服产业链的稳定性，使得我国服装出口充分 受益于海外服装消费复苏。2021 年我国纺织纱线、织物及制品和服装及衣着附件出口 3155 亿 美元，同比增长 8.3%

21、，较 2019 年增长 16.2%。其中服装及衣着附件出口 1703 亿美元，同比增长 23.9%；纺织纱线、织物及制品出口 1452 亿美元，同比下降-5.6%，主要系海外疫情好转， 我国防疫物资出口同比减少所致，但仍处于高位。2022 年 1-2 月，我国纺织纱线、织物及制 品和服装及衣着附件出口 502 亿美元，同比增长 8.7%，继续保持高出口增速。受益于海内外纺织服装需求复苏，我国化纤产业链充分受益。2021 年我国涤纶长丝、粘 胶短纤、氨纶等化纤产品景气向上，盈利能力要显著优于 2020 年水平；特别是粘胶短纤其盈 利水平已优于 2019 年；氨纶表现更佳，盈利水平创历史新高，主要

22、原因在于：一方面疫情下 运动/休闲服等弹力面料及卫生防疫用氨纶需求大幅增加，另一方面氨纶在各类服装中的渗透 率也在逐步提升。2022 年以来，随着油价大幅上涨，涤纶长丝价差有所下滑，但需求向好背 景下预期将有所修复；粘胶短纤受供需逐渐改善影响，预计盈利中枢将稍有上移；氨纶则基本 完成探底，景气度继续下降空间不大。行业向龙头集中，看好低估值成长性个股表现。优质化纤龙头企业仍在积极扩张产能以 抢占市场份额，同时落后小产能因能耗高、成本高等原因面临淘汰，行业集中度将进一步集中。 如，涤纶和氨纶仍处在产能扩张周期，新增产能主要集中在龙头企业；粘胶短纤仍处在过剩产 能消化期，未来基本没有新增产能，且持续有小产能退出，预计行业格局将逐步改善。