2023年宏观经济展望：再出发正当时-20221127-西南-62正式版.doc

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1、2023年宏观经济展望再出发，正当时西南证券研究发展中心宏观研究团队2022年11月概 述p 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡：2023年经济增速前高后稳，二季度有望迎来高增长，全年增速预计在5%-5.5%区间。生产端，一二三产占比将继续调整，伴随产业结构的调整，制造升、基建稳、地产新模式发力将带动固定资产投资增速加快。需求端，精准防控助力内需改善，进而带动进口增速低位企稳，但出口仍面临较大下行压力。2023年通胀压力整体可控，重点关注年初政策调整与周期共振下的通胀抬升。p 周期切换下的财政与货币：延续性与转换性：2022年以来宽松的财政货币组合在2023年基调不变，政策实施中或将呈现出

2、“阶段性宽货币”+宽信用+宽财政组合。2023年财政收入或迎来恢复性增长，预算内支出和专项债有望进一步加力，新一阶段的税制改革有望开启。2023年经济复苏仍需宽货币呵护，定向降准和降息的可能性上半年依然存在，存款利率市场化改革进一步推进，降低企业融资成本仍有空间。p “以内促外”转型期下的产业布局与改革推进：我们对“二十大”提出的新发展格局相关解读进行梳理后，认为攻关卡脖子领域、制造业提质增效、优化产业布局，增强渠道保障是新格局中实体发展的重要方向。三年国改顺利收官，金控集团规范发展、养老金融密集推进、国企价值重估开启等将带动资本市场在2023迎来新的布局期。p 多重扰动下的全球经济：波动、衰

3、退与缓释：美国中期选举后形成分裂国会，能源政策、联邦支出及对外政策等或将产生较大变化，2023年加息节奏放缓需注意终端需求及经济变化；欧洲经济面临下行风险，主要国家表现转弱，且通胀持续升高，需继续关注欧元区明年的能源问题影响；日本经济萎缩，汇率贬值和内需疲软是主要问题，日元汇率大幅贬值的趋势性不强，但日本经济复苏前路困难；新兴市场国家主权债务违约风险增加。p 大类资产配置的“攻、守、防”与布局建议：2023年国内权益市场将继续交易疫后放开和补链强链主题，建议关注高端制造、军工安全、基建、大消费等板块及共同富裕、科技创新等热点；利率债或延续震荡行情，地产债或有修复机会，关注金融债机会，警惕部分城

4、投债风险；大宗商品半年内或出现拐点，全球需求走弱或带动部分大宗商品价格震荡走低；2023年人民币汇率预期改善，美元在美联储加息放缓下或高位偏弱。p 风险提示：疫情影响超预期，地缘政治风险，经济复苏不及预期。1目 录 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡周期切换下的财政与货币：延续性与转换性 “以内促外”转型期下的产业布局与改革推进 多重扰动下的全球经济：波动、衰退与缓释 大类资产配置的“攻、守、防”与布局建议2mNrMqNtNuMrMwPpOnRtNzQ8OdN7NpNnNoMtRjMoPmNiNnPuM6MqRsONZnPuMMYpPoR1 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 202

5、3年经济增速将向潜在增长率回归，实际运行中有望达到5%-5.5%区间。2022年前三季度经济实际同比增速3%，受疫情冲击，二季度单季低至2.5%，三季度回升至3.9%，四季度精准防控加快推进，经济增速有望回升至4.5%之上。2023年预计在疫情冲击缓解、防控更加精准直至全面放开的预期之下，经济将延续复苏之势，全年增速有望向“十四五”期间的经济潜在经济增长率（5.5%）回归，分季度来看或将呈现前高后稳的走势，低基数及政策效应之下，明年二季度有望迎来高增长，此后将保持在4%以上区间，乐观估计全年增速或可达到5%-5.5%。2023年实际经济增速向潜在增长率回归2023年季度经济增速前高后稳%20%

6、例800001612156000010400008520000402021-32021-62021-92021-122022-32022-62022-92022-122023-3E2023-6E2023-9E2023-12E0019781981198419871990199319961999200220052008201120142017202020232026202920322035GDP:实际增长率GDP:潜在增长率(预测值)全国新冠肺炎本土确诊病例GDP:不变价:当季同比数据来源：wind，西南证券整理31 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 2008年金融危机后的两年，第三产业占

7、比上升，第二产业先降后升，第一产业逐年下降；2020年新冠疫情后，第三产业占比下降，第二产业占比上升显著，第一产业持续下滑。从目前的政策导向和疫情冲击看，预计2023年第二产业的上升及第三产业的下降趋势或仍将延续，但第一产业或将迎来占比回升。p 2023年在经济整体呈现复苏态势之下，三架马车将呈现出一定分化，以内循环为主，双循环促进的格局中，内需对经济的贡献度提升，固定资产投资和社会消费品零售总额同比增速将加快，预计全年增速分别为6.3%、6.4%，出口在高基数之下将呈现回落态势，预计增速为2.6%。1008060402002008与2020年前后三次产业占比变化%42.944.444.254

8、.553.353.554.347.046.046.538.637.839.440.210.29.69.37.17.77.36.32008200920102019202020212022前三季度占比:第一产业占比:第二产业占比:第三产业数据来源：wind，西南证券整理2023年三架马车增速两升一降40 %3020100-10201820192020202120222023E 固定资产投资完成额:同比 社会消费品零售总额:同比 出口金额:同比41 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 2009-2012年反危机刺激下制造业投资比重逐步走高，地产投资比重也同样上升，而基建投资比重有所下滑；201

9、3-2017年制造业投资比重高位回落，其中2016-2017年供给侧改革下制造业投资比重回落明显，而基建投资比重进入回升区间，部分冲抵地产和制造业的下滑；2018-2020年制造业和地产投资比重升高，基建投资退坡；2021年开始房地产市场形势低迷，制造业投资比重再次进入上升通道，基建投资逐渐加力。制造业、房地产和基建投资比重变化1009080706050403020100%32.927.326.226.627.829.932.034.232.732.232.730.832.434.927.629.330.931.431.630.728.928.527.628.029.230.129.727.3

10、41.842.441.841.441.139.539.339.640.337.537.838.238.637.220092010201120122013201420152016201720182019202020212022制造业投资 制造业投资 制造业投资 制造业 房地产投资 房地产投资 房地产投资 房地产 基建投资 基建投资 基建投资基建制造业投资比重房地产业投资比重基础设施建设投资比重数据来源：wind，西南证券整理5注：2022年数据为2022年1-10月数据，红底色为制造业投资增速高于全部投资增速时期1 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 2022留抵退税支持制造业较高增速，2

11、023制造业或将迎来快速升级期。2022年实施了大规模留抵退税，1-10月制造业投资210958.8亿元左右，同比增长9.7%，高于固定资产投资增速3.9个百分点，高技术制造业同比增长23.6%，2021年以来累计同比持续保持20%以上的高增长。2022年1-10月，制造业技改投资同比增长10.4%，占全部制造业投资的比重为40.9%，比上年同期提高0.2个百分点。2023年，在绿色制造、智能制造等领域的带动下，制造业将迎来新的一轮转型升级期，加之企业信心在后疫情时代的恢复，伴随整体大环境的复苏和政策对制造业领域尤其是高端制造的大力支持，我们预计全年增速可升至两位数增长。三大主要投资增速变化趋

12、势疫情前后制造业细分行业增速变化50403020100-10%40%200-20-40200720082009201020112012201220132014201520162017201720182019202020212022-60基础设施建设投资:累计同比房地产投资:累计同比2019 2020 2021 2022.1-10制造业投资:累计同比-80数据来源：wind，西南证券整理61 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 政策齐发促今年基建投资高增长，2023年增速延续平稳增长。2022年基建投资增速开局高增，但4月份疫情使得投资增速下滑，随着下半年专项债、政策性开发性金融工具等加力

13、政策出台，1-10月，广义、狭义基建投资分别同比增长11.4%、8.7%，较1-9月继续攀升。2023年出口或继续承压，疫情和地产低迷的影响短期仍在，基建稳经济政策或有所延续，但由于地方债务压力较大，社会资本参与仍在恢复期，预计2023年狭义基建投资增速平稳较快，全年增速或在9%左右，并呈前高后低走势。p 电燃热水、水利、公共设施等投资增速较高，新基建潜力较大。从结构上看，广义基建投资中电力、热力、燃气及水的生产和供应业、水利管理业以及公共设施管理业的投资增速相对较高，而传统的道路、铁路及航空运输业投资增速偏慢。未来新基建仍是国家重点规划发展方向，发改委将新基建划分为信息、融合、创新三类，包括

14、5G基建、特高压、城际高铁和轨道交通、新能源汽车充电桩、大数据中心、AI、工业互联网等领域有望快速增长。403020100-10-20-30-40广义和狭义基础设施建设投资增速均上行%2019-022019-062019-102020-022020-062020-102021-022021-062021-102022-022022-062022-10固定资产投资完成额:基础设施建设投资:累计同比固定资产投资完成额:基础设施建设投资(不含电力):累计同比疫情后各基建分项增速变化50 %02019202020212022.1-10-50 电力、热力、燃气及水的生产和供应业 铁路运输业 道路运输业

15、水利管理业 公共设施管理业 航空运输业数据来源：wind，西南证券整理71 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 2021年9月，国常会审议通过十四五”新型基础设施建设规划，不断完善新基建的顶层设计。同时中央和地方投资也逐渐向新基建倾斜， “十四五”央企预计在新基建领域规划投资超过10万亿元，2022年6月底，第三批地方专项债项目申报范围拓展后涵盖新基建。2022年 9月，发改委提出将从四方面支持新基建发展，传统基础设施的“数字+”“智能+”升级、5G、物联网、工业互联网、AI等将进入发展快车道。p 数字经济与产业融合是未来发展趋势。数字经济包括“数字产业化” （AI、大数据、区块链等）和

16、“产业数字化”（数字化农业、制造业、服务业等）。数字经济占GDP的比重，自2016年来逐年增加，从30.28%上升至39.87%，“十四五”数字经济发展规划指出，数字经济核心产业增加值占GDP比重将从2020年的7.8%提升至2025年的10%，未来数字经济将加快与实体经济融合，持续赋能经济高质量发展。新基建相关领域发展情况数字经济GDP占比不断提升一级分类 二级分类三级分类规模预测及增速40万亿元%505G2030年5G基站数量预计达到1500万个，2021-2030年CAGR接近30%通信网络物联网2026年市场规模超过6万亿元，2020-2026年CAGR约23.4%35基础设施 工业互

17、联网2025年市场规模有望达到12339.4亿元，2020-2025年CAGR或达13.1%3040信息基础卫星互联网2025年市场规模可达446.9亿元，2021-2025年CAGR或达11.2%新技术基人工智能市场规模或在 2025 年超过 184.3 亿美元，2020-2025年CAGR约为 24.4%25设施云计算2024年整体云市场规模或达1000亿美元以上，2019-2024年CAGR或达24.9%30础设施区块链2026年的市场规模或达163.68亿美元，2021-2026年CAGR达73%左右20算力基础数据+智能2023年传统IDC市场规模预计达到1612.6亿元，2020-

18、2023年CAGR或达17.5%1520设施计算中心城际高铁2030年高速铁路规模预计达4.5万公里左右，2021-2030年CAGR约为1.3%10智能交通到2026年，中国地铁和轻轨运营里程有望突破12300公里，城轨交通运营线10轨道交通路2020-2026年CAGR可达7.5%5基础设施融合基础车联网车联网市场规模有望在2026年达到8千亿元，2020-2026年CAGR或可达30.3%00设施特高压2025年特高压产业与其带动产业整体投资规模预计可达5870亿元，2020-201620172018201920202021智慧能源2025年CAGR约为14.4%基础设施 新能源汽车20

19、26年中国电动汽车充电桩需求量或超1116万个，2020-2026年CAGR可达数字产业化充电桩37.1%产业数字化创新基础重大科技基础设施我国布局建设的77个国家重大科技基础设施中32个已建成运行数字经济规模占GDP比重科教基础设施-设施产业技术创新基础设施 -数据资料来源：中国互联网协会、工信部、前瞻产业研究院、IDC、中商产业研究院、赛迪、信通院，西南证券整理81 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 稳地产政策密集出台，市场表现仍较低迷。2022年三季度以来，保交楼专项借款推出，930地产新政出台，各地方因城施策继续放松“四限”和调整公积金贷款等。但政策效果仍待进一步显现，1-10

20、月全国房地产开发投资同比下降8.8%，降幅扩大0.8个百分点，地产投资仍待回暖。从需求端看，地产“银十”销售持续低迷，1-10月商品房销售面积同比下降22.3%，单月降幅连续4个月超过10%，居民购房意愿仍不强。随着杭州调整认房又认贷政策，后续高能级城市四限政策放松仍可期，有望推动需求企稳回升。p 房企融资环境有望逐步改善，2023年房地产投资增速或回升至0.8%左右。从供给端看，中指研究院数据显示，1-10月全国300城成交规划建面同比下降13.31%，地块流拍率为18.05%，房企拿地意愿仍有限，且央国企的拿地力度也有所减弱。但值得注意的是，随着保交楼专项借款推出，房地产竣工面积降幅持续收

21、敛。11月，民营房企债权融资“第二支箭”发出，央行银保监会发布16条措施支持房地产市场，有助于改善房企融资环境，缓解居民对于房企交付担忧，促进房地产市场逐步企稳。预计2023年随着疫情负面影响逐步减弱，供需两端政策持续托举，房地产投资增速有望回升至0.8%左右，并呈前低后高走势。“金九银十”地产销售降幅仍大30000万平方米%25000200001500010000500002018-22018-62018-102019-22019-62019-102020-22020-62020-102021-22021-62021-102022-22022-62022-10商品房销售面积:当月值商品房销售

22、面积:当月同比（右轴）商品房销售额:当月同比（右轴）6000160120 500080 400040 300002000-40 1000 -800土地市场年末低位企稳35万平方米%3025201510502019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-11 100大中城市:成交土地占地面积:当周值100大中城市:成交土地溢价率:当周值数据来源：wind，西南证券整理91 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡14012010

23、0806040200p 2023年“租购并举”新发展模式有望加快。“十四五”规划指出，全国40个重点城市将建设保障性租赁住房650万套。据ICCRA统计，自2021年以来，截至2022年三季度末，全国已开业房间规模中约有10.7%纳入当地保障性租赁住房（环比上升3.8个百分点），规模合计为100450套（间）。“二十大”报告明确指出未来将“加快建立多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”，近两年政策也持续从土地、财税、金融等方面加大对保障房的支持力度，若2023年地产危机逐步得以化解，房地产行业或将加快进入到“租购并举”的新发展模式，保障性租赁住房有望进入快车道。p 从保障房模式来看，20

24、21年11月和2022年2月住建部发布了两批保障性租赁住房可复制可推广的地方经验清单，在土地利用方面，支持利用好集体经营性建设用地、企事业单位自有闲置土地、非居住存量土地和房屋等。同时，需要坚持小户型、低租金的模式，合理确定准入条件，逐渐建立健全管理服务平台，支持专业化规模化住房租赁企业建设和运营保障性租赁住房等。此外，保障房REITs也得到政策大力支持，2022年8月首批上市三只保障房REITs规模总计37.97亿元，第四只也已获得发行批文，后续有望进一步扩容。部分省市保障房计划建设情况已上市保障房REITs成交情况万套（间）1800万元%3.016002.5140012002.010001

25、.58006001.04000.520000.0浙江 广东 上海 北京 江苏 安徽 山东 四川 河南 湖北 江西 辽宁2022年计划保障性租赁住房建设数量十四五期间计划保障性租赁住房建设数量成交金额换手率数据来源：wind、各省市政府工作报告、“十四五”规划、各省市住建部，西南证券整理101 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 中国居民膳食结构：谷薯类水果类蔬菜类动物性食物类奶类、大豆及坚果油盐。对比2007、2016及2022年中国居民平衡膳食宝塔，奶类及奶制品和鱼虾类的推荐摄入量有较明显提升，盐、大豆及坚果、水果类有所回落，全谷物和杂豆、薯类的重要性提升。p 与发达国家美国相比，我国

26、居民的畜禽肉、鱼、蛋奶、豆类、植物油及糖的人均消费量均低于美国，而谷物、蔬菜、水果的消费量高于美国；与发展中国家相比(马来西亚)，我国畜禽类、鱼、豆类及糖的人均居民消费量低于马来西亚居民，其余品类的消费量均较高。随着我国居民收入及收入水平不断提高，未来我国居民对于蛋白质类食物、糖等的消费有望继续提升。近年来中国居民膳食指南及平衡膳食宝塔食物品类200720162022油25-30g25-30g25-30g盐6g6g5g奶类及奶制品300g300g300-500g大豆类及坚果30-50g25-35g25-35g畜禽肉类50-75g40-75g120-200g每周至少2次水产鱼虾类75-100g4

27、0-75g品蛋类25-50g40-50g每天一个鸡蛋蔬菜类300-500g300-500g300-500g水果类200-400g200-350g200-350g谷薯类 250-400g谷类 200-300g谷物及杂豆、250-400g全谷物和杂豆 50-全谷物和杂豆 50-薯类150g150g薯类 50-100g薯类 50-100g水1200ml1500-1700ml1500-1700ml我国人均食物消费量国际对比400 kg/人350300250200150100500 美国 中国 日本 马来西亚 韩国数据来源：中国居民膳食指南、右图蔬菜、水果及豆类数据来自日本農林水産業，时间为2018年，此外均为2020年数据，来自OECD。注：谷物包括小麦、玉米、水稻和其他粗粮；畜禽肉包括牛、猪、禽和羊肉；奶及奶制品包括新鲜11乳制品、黄油、奶酪等；糖包括糖和高果糖玉米糖浆1 低基数之下5%再出发，产需两端的新平衡p 疫情多次冲击国内消费，预计2023年消费增速可达6.5%。受到疫情多次脉冲影响，2022年1-10月我国社会消费品零售总额同比增长0.6%，增速较1-9月回落0.1个百分点。前三季度最终消费支出对GDP的贡献率41.3%，