化工行业5月策略：从新产能周期再议化工投资机会-20210515-中金公司正式版.doc

《化工行业5月策略：从新产能周期再议化工投资机会-20210515-中金公司正式版.doc》由会员分享，可在线阅读，更多相关《化工行业5月策略：从新产能周期再议化工投资机会-20210515-中金公司正式版.doc（15页珍藏版）》请在淘文阁 - 分享文档赚钱的网站上搜索。

1、证券研究报告2021 年 5 月 15 日化工5 月策略：从新产能周期再议化工投资机会 观点聚焦投资建议4 月化工价格指数环比上涨 0.2%，主要是随着年后开工旺季逐步接近尾声，化工品价格阶段性呈现高位震荡走势。往前看，我们认为全球疫情呈现反复，中国凭借良好的疫情控制在全球供应链体系中保持较强的竞争力。我们认为周期性旺季切换到淡季，不改化工长周期的景气复苏，建议在市场预期悲观时候逢低布局。理由投资主线：旺季将过，短期下行压力显现。1Q21 全球经济加速复苏，随着金三银四的传统旺季进入尾声，终端需求逐渐回归常态。与此对应，我们看到工业品价格整体呈现回落的态势，4 月中国官方制造业 PMI 51.

2、1，预期 51.7，前值 51.9。向前看，我们认为这并不意味着一个下行周期的开始，尽管短周期而言存在下行压力，然而长周期看产能投放周期临近尾声，因而当前时间仅是长景气周期的下行阶段。关注产能投放真空期的子行业，重点看好聚氨酯、氨纶、工业硅、钛白粉、草甘膦、维生素 E、己二酸、DMF 等。供给与需求一直是决定价格的直接因素，与需求短周期波动不同，供给侧的变化相对更容易跟踪及预判。我们对主要化工子行业的历史扩张及未来规划进行了跟踪，用于判断 1-2 年行业周期走向。以聚氨酯行业为例，2021 -22 年行业新增产能主要来自万华化学，其中宁波基地的技改有望提升 60 万吨产能，此外我们预计公司福建

3、基地有望于 2022 年逐步投放。然而需要注意的是，由于聚氨酯行业寡头格局，我们判断行业产能释放节奏将会根据市场需求有序释放，行业供需大概率维持紧平衡。此外草甘膦产品价格连续创新高，市场关注度快速提升，我们发现草甘膦 2017-20 年持续收缩，展望 2021-22 年也没有新增产能，我们判断本轮草甘膦周期将重现 2013-14 年大周期。沪深300中金化工160145(%)130相对值115100852020-052020-082020-112021-022021-05需求与库存跟踪：淡季将至，部分化工品库存小幅环比上升。我们跟踪了地产、纺服、汽车、家电、手机&面板、农药等产业链下游需求，考

4、虑到 2020 年基数原因、3-4 月需求整体同比继续向上，但是同比增幅呈现收窄走势。在我们统计的 40 种产品中有 35% 产品月度库存环比下降，55%的产品月度库存环比上升。其中，苯乙烯、涤纶短纤、对二甲苯、醋酸、涤纶长丝、尿素库存环比显著下降。股票名称万华化学-A华峰化学-A合盛硅业-A华鲁恒升-A兴发集团-A中金一级行业目标P/E (x)评级价格 2021E 2022E跑赢行业150.0016.414.0跑赢行业16.5012.911.7跑赢行业58.0016.514.5跑赢行业48.0017.515.1中性16.0014.113.1基础材料盈利预测与估值当前化工行业估值水平不高，截至

5、 2021 年 5 月 11日，化工板块 2021年市净率相关研究报告3.03x，处于历史估值水平（自 2005 年起）的 65%分位数。我们看好处于投产真 化工 | 4 月策略：关注供需结构好转行业，龙头估值回空期的子行业及相关上市公司，重点关注万华化学、华峰化学、合盛硅业、华鲁恒升等，建议关注兴发集团。风险原油价格大幅下滑，需求复苏低于预期。调至合理水平 (2021.04.08)资料来源：万得资讯、彭博资讯、中金公司研究请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日目录投资主线：从新产能周期再议化工投资机会3行业跟踪：4 月化工价格指数环比小幅上涨5需求

6、与库存跟踪：需求景气，库存略有上行9下游需求9化工品库存13图表图表 1: 化工相对收益与 PPI 关系3图表 2:化工子行业产能新增同比增长幅度4图表 3：中国化工品价格指数5图表 4: 生意社化工价格指数5图表 5: 化工行业 PPI5图表 6: 中信基础化工相对沪深 300 超额收益6图表 7: 3 月 PMI 新订单/生产/新出口订单指数重返上升通道6图表 8: 化工行业固定资产投资完成额累计同比增速7图表 9：化工行业营收累计同比增速7图表 10：化工行业利润总额累计同比增速7图表 11: 中信基础化工 PB 与历史百分位8图表 12：化工行业综合景气指数（CAB）9图表 13：OE

7、CD 综合领先指标9图表 14：中国房屋新开工面积与竣工面积累计同比9图表 15：中国商品房销售面积累计同比9图表 16：欧元区 19 国营建产出同比与德国已批准的营建许可建筑面积同比10图表 17：美国已开工的新建私人住宅同比与新建住房销售同比10图表 18：服装鞋帽针纺织品类/服装类零售额累计同比10图表 19：服装及衣着附件出口金额累计同比10图表 20：中国汽车产销量同比10图表 21：中国新能源汽车销量与环比10图表 22：德国乘用车/日本汽车月产量11图表 23：美国 BEA 估算汽车产量/销量季度同比11图表 24：空调产销量月度同比11图表 25：冰箱产销量月度同比11图表 2

8、6：空调/冰箱出口同比11图表 27：手机季度出货量与同比11图表 28：手机月度产量与同比12图表 29：液晶电视面板出货量月度同比12图表 30：农药价格指数12图表 31：除草剂价格指数12图表 32：杀虫剂价格指数12图表 33：杀菌剂价格指数12图表 34: 常见化学品月度库存统计13图表 35: 可比公司估值表14请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日投资主线：从新产能周期再议化工投资机会旺季将过，短期下行压力显现。1Q21 全球经济加速复苏，随着金三银四的传统旺季进入尾声，终端需求逐渐回归常态。与此对应，我们看到工业品价格整体呈现回落

9、的态势，4 月中国官方制造业 PMI 51.1，预期 51.7，前值 51.9。向前看，我们认为这并不意味着一个下行周期的开始，尽管短周期而言存在下行压力，然而长周期看产能投放周期临近尾声，因而当前时间仅是长景气周期的下行阶段。图表 1: 化工相对收益与 PPI 关系资料来源：万得资讯，国家统计局，中金公司研究部关注产能投放真空期的子行业，重点看好氨纶、工业硅、钛白粉、草甘膦、维生素 E、己二酸、DMF 等。供给与需求一直是决定价格的直接因素，与需求短周期波动不同，供给侧的变化相对更容易跟踪及预判。我们对主要化工子行业的历史扩张及未来规划进行了跟踪，用于判断 1-2 年行业周期走向。 聚氨酯行

10、业，2021-22 年行业新增产能主要来自万华化学，其中宁波基地的技改有望提升 60 万吨产能，此外我们预计公司福建基地有望于 2022 年逐步投放。然而需要注意的是，由于聚氨酯行业寡头格局，我们判断行业产能释放节奏将会根据市场需求有序释放，行业供需大概率维持紧平衡。 化纤行业，我们重点跟踪了涤纶长丝（PTA+乙二醇）、涤纶短纤、氨纶等产品，其中涤纶长丝整体增长相对平稳，其中 2021 年预计产能增长 9%，增速较过去有所提升，此外乙二醇和 PTA 的快速扩产未来对于涤纶长丝的成本降低将提供助力；氨纶由于 2013-2020 年行业景气度一直处于低位，因而扩张相对克制，在 2H20 行业景气度

11、复苏后，我们预计下一轮扩产要在 2022 年后加速，行业高景气度预计将贯穿 2021 年全年。 无机化工方面，我们预计工业硅行业在 2021-2022 年仍处于低速扩张状态，叠加光伏、有机硅需求高增长，我们维持三年大周期的判断；我们预计钛白粉行业的下一轮快速扩张预计在 2022 年到来，2021 年行业涨价态势大概率延续。 农化方面，草甘膦 2017-20 年持续收缩，展望 2021-22 年也没有新增产能，我们判断本轮草甘膦周期将重现 2013-14 年大周期；菊酯在 2021 年将逐步迎来新一轮扩产，预计探底过程将延续。磷肥方面，二胺产能预计 21-22 年处于投产真空期，叠加强劲需求，我

12、们认为高景气度值得期待。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明3oPoNqOxOpOpPqPpMrOrNnMaQcM7NpNmMsQpOlOpPqNlOmNoQbRpNmPvPnQoOuOoMmR中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日 煤化工方面，醋酸在 21-22 年进入新一轮产能投放周期，DMF、丁醇、辛醇、己二酸在 2021 年并无新增产能统计，我们预计三聚氰胺在 2021 年有望迎来投产周期尾声。 其它产品，BDO 及 PO 在价格持续创新高后，于 2021-22 年迎来新一轮资本开支；维生素 E 存量集中度提升（帝斯曼与能特科技合作），且未来无新增产能，价格有望持续高位。图表

13、2:化工子行业产能新增同比增长幅度2017A2018A2019A2020A2021E2022E聚合MDI12%15%0%3%0%10%纯MDI12%15%0%3%0%10%涤纶长丝4%8%7%6%9%7%粘胶短纤6%24%5%1%3%0%氨纶8%8%6%4%8%11%PTA4%0%0%11%10%37%乙二醇7%26%2%46%57%11%工业硅4%4%-4%1%-1%6%有机硅7%0%7%11%11%13%钛白粉6%0%7%5%6%16%草甘膦-6%-7%-1%-16%0%0%功夫菊酯-15%12%4%25%13%磷酸二铵0%-18%-7%12%0%0%醋酸0%2%5%1%11%7%DMF0

14、%-4%-9%0%0%20%丁醇6%15%0%-6%0%12%辛醇7%5%0%0%0%3%三聚氰胺-16%13%2%-1%9%0%己二酸8%0%3%3%0%11%BDO0%7%12%3%9%42%维生素E20%0%20%0%0%0%PVC3%3%3%6%5%4%PO8%-2%3%-3%27%58%EO8%9%10%15%10%5%资料来源：卓创资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明4中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日行业跟踪：4 月化工价格指数环比小幅上涨4 月化工价格指数环比上涨 0.2%。4 月，原油价格窄幅震荡，月末较月初小幅上涨 5%至 66.44 美元/

15、桶；随着金三银四的年后开工旺季逐步接近尾声，化工品价格阶段性呈现高位震荡走势，4 月中国化工品价格指数环比上涨 0.2%。4 月底生意社化工价格指数为 1054，同比上涨 70%，目前化工价格指数相对近五年低/高点涨跌幅分别为+74.2%/+1.7%，处于近五年高点。从具体化工品看，4 月化工品价格高位震荡，我们跟踪的 196 种化工品中，32%的品种 4 月价格上涨，39%的品种 4 月价格下跌，其中动力煤、PVA、锂电池电解液、磷矿石（CFR）、磷酸二铵、甲基环硅氧烷等涨幅居前。图表 3：中国化工品价格指数7,0006,5006,0005,5005,0004,5004,0003,5003,

16、0002,5002,0002012-082012-122013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-04中国化工产品价格指数(CCPI):月资料来源：万得资讯，中金公司研究部图表 4:生意社化工价格指数140%60%120%40%100%20%80%60%0%40%-20%20%-40%0%-60%

17、-20%-40%-80%-60%-100%2016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-042019-062019-082019-102019-122020-022020-042020-062020-082020-102020-122021-022021-042016年至今生意社化工指数相对油价涨跌幅（右轴）布伦特原油价格2016年至今涨跌幅生意社化工指数2016年至

18、今涨跌幅资料来源：万得资讯，生意社，中金公司研究部（数据截至 4 月 30 日）图表 5: 化工行业 PPI12(%)1086420-04-08(2)(4)20152015(6)(8)3 月化工行业 PPI 同比继续向上，中信基础化工指数相对沪深 300 超额收益继续提高。受益于春节后开工复苏、需求强劲，化工行业 PPI 稳步上行，2021 年 3 月化学工业 PPI 同比+7.1%，相较于 2 月提高 4.9ppt。与此同时，2021 年 3-4 月，中信基础化工指数相对沪深 300 超额收益为 2.4ppt。2015-122016-042016-082016-122017-042017-0

19、82017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-04 PPI:全部工业品:当月同比 PPI:化学工业:当月同比资料来源：万得资讯，国家统计局，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明5中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日图表 6: 中信基础化工相对沪深 300 超额收益10(%)140%86110%480%2050%(2)20%(4)-10%(6)(8)-40%(10)-70%中信基础化工相对沪深300超额收益（右轴）PPI同比（左轴）资料来源：万得资讯，国家统计局，中金

20、公司研究部4 月制造业需求：内需及外需指标维持荣枯线上方。4 月春节后复产复工逐步步入尾声，PMI生产和新订单指数分别为 52.2%/52.0%，分别低于 2021 年 3 月 1.7/1.6ppt；出口方面国外疫情有所反复，国外制造业复工仍有一定压力，出口继续向好，4 月新出口订单指数 50.4%，低于 2021 年 3 月 0.8ppt。图表 7: 3 月 PMI 新订单/生产/新出口订单指数重返上升通道55 (%)504540353025 PMI:生产 PMI:新订单 PMI:新出口订单资料来源：万得资讯，国家统计局，中金公司研究部化工行业固定资产投资增速转正。2021 年 3 月化学原

21、料和化学制品制造业、化学纤维制造业、橡胶和塑料制品业固定资产投资累计同比分别提升 48.7%/9.5%/37.7%（主要由于去年疫情影响基数较低），增速较 2021 年 2 月降低 14.5ppt/3.9ppt/25.5ppt。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明6中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日图表 8: 化工行业固定资产投资完成额累计同比增速80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2021-03 2020-11 2020-07 2020-03 2019-11 2019-07 2019-03 2018-11 2018-07 2018-03 2017-11 2017-

22、07 2017-03 2016-11 2016-07 2016-03 2015-11 2015-07 2015-03 2014-11 2014-07 2014-03 2013-11 2013-07 2013-03 2012-11 2012-07 2012-03 化学原料及化学制品制造业化学纤维制造业橡胶和塑料制品业资料来源：万得资讯，国家统计局，中金公司研究部2021 年 2-3 月化工行业营收盈利同比大幅提升。2021 年 3 月化学原料及化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品营业收入累计同比分别提升 40.2%/40.7%/44.0%，增速较 2021 年 2 月降低 5.7/7.8/14.0

23、ppt；2021 年 3 月化学原料及化学制品、化学纤维、橡胶和塑料制品利润总额累计分别同比提升 342.5%/596.9%/140.0% ，较 2021 年 2 月增速分别降低155.9/91.2/159.5ppt（与春节及去年疫情因素有关）。图表 9：化工行业营收累计同比增速70 (%)6050403020100-10-20-30-40 化学原料及化学制品 化学纤维 橡胶和塑料制品图表 10：化工行业利润总额累计同比增速800 (%)7006005004003002001000-100-2002012-122013-032013-062013-092013-122014-032014-06

24、2014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-03化学原料及化学制品化学纤维橡胶和塑料制品资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部当前化工行业估值水平不高，截至 2021 年 5 月 11 日，化工板块 2021 年市净率 3.03x，处于历史

25、估值水平（自 2005 年起）的 65%分位数。请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明7中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日图表 11: 中信基础化工 PB 与历史百分位8120%7100%6580%460%340%2120%02006/10/42007/12/42010/11/42013/10/42014/5/42014/12/42017/11/42020/10/40%2005/1/42005/8/42006/3/42007/5/42008/7/42009/2/42009/9/42010/4/42011/6/42012/1/42012/8/42013/3/42015/7/42016/

26、2/42016/9/42017/4/42018/6/42019/1/42019/8/42020/3/42021/5/4历史百分位（右侧）PB资料来源：万得资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明8中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日需求与库存跟踪：需求景气，库存略有上行下游需求从需求看，下游整体趋势向上。我们跟踪了地产、纺服、汽车、家电、手机&面板、农药等产业链下游需求，考虑到 2020 年基数原因、3-4 月整体同比继续向上，但是同比增幅呈现收窄走势，具体来看：地产方面，国内同比向上、环比向下，美国同比大幅向上，主要系去年疫情影响时间不同所致；服装方面，内需及出口同

27、比均维持大幅改善；汽车方面，新能源汽车 3 月环比大幅增长；农化方面，农药价格指数持续上行，尤其是除草剂突破近年高点。1、综合指标图表 12：化工行业综合景气指数（CAB）1064%1041022%100980%9694-2%9290-4%图表 13：OECD 综合领先指标1031019997959391898785化工行业综合景气指数:终值OECD综合领先指标OECD综合领先指标:中国化工行业综合景气指数:终值:同比（右轴）资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部2、地产图表 14：中国房屋新开工面积与竣工面积累计同比图表 15：中国商品房销售面积累计同比80(%

28、)120(%)601004080602040020(20)0(20)(40)(40)(60)(60)房屋新开工面积:累计同比房屋竣工面积:累计同比商品房销售面积:累计同比资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明9中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日图表 16：欧元区 19 国营建产出同比与德国已批准的营图表 17：美国已开工的新建私人住宅同比与新建住房销建许可建筑面积同比售同比50(%)40%403020%20100%0(10)(20)-20%(30)(40)-40%欧元区19国:营建产出:当月同比美国:已开工的新建私人

29、住宅:同比美国:新建住房销售:同比德国:已批准的营建许可:建筑面积:当月同比资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部3、纺服图表 18：服装鞋帽针纺织品类/服装类零售额累计同比图表 19：服装及衣着附件出口金额累计同比40(%)70(%)60302050401030020(10)10(20)0(10)(30)(20)(40)(30)零售额:服装鞋帽针纺织品类:累计同比零售额:服装类:累计同比出口金额:服装及衣着附件:累计同比出口金额:纺织纱线、织物及制品:累计同比资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部4、汽车图表 20：中国汽车产销量同

30、比图表 21：中国新能源汽车销量与环比（辆，%）30(%)250,000400%10200,000300%(10)150,000200%(30)100%(50)100,0000%(70)50,000-100%(90)14-1015-0415-1016-0416-1017-040-200%14-0417-1018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-04产量:汽车:当月同比销量:汽车:当月同比销量:新能源汽车:当月值销量:新能源汽车:当月值:环比（右轴）资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明10中金公司研究

31、部：2021 年 5 月 15 日图表 22：德国乘用车/日本汽车月产量（辆）图表 23：美国 BEA 估算汽车产量/销量季度同比1,200,00060%1,000,00040%800,00020%600,0000%400,000-20%200,000-40%0-60%德国:产量:乘用车:当月值日本:产量:汽车:当月值美国:BEA估算:汽车产量:季调:同比美国:汽车销量:总计:非季调:同比资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部5、家电及电子产品图表 24：空调产销量月度同比100 (%)806040200(20)(40)产量:空调:当月同比销量:家用空调:当月同比

32、资料来源：万得资讯，中金公司研究部图表 26：空调/冰箱出口同比150%130%110%90%70%50%30%10%-10%-30%-50%出口数量:空调:当月值:同比出口数量:冰箱:当月值:同比图表 25：冰箱产销量月度同比60(%)50403020100(10)(20)(30)(40)产量:家用电冰箱:当月同比销量:冰箱:当月同比资料来源：万得资讯，中金公司研究部图表 27：手机季度出货量与同比500(百万部)(%)100804006030040200200100-200 -40出货量:智能手机:全球:当季值(IDC)出货量:智能手机:全球:当季同比(IDC，右轴)资料来源：万得资讯，中

33、金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明11中金公司研究部：2021 年 5 月 15 日图表 28：手机月度产量与同比图表 29：液晶电视面板出货量月度同比18,000(万部)(%)3025(%)16,000252014,000201512,000151010,0001058,000506,0000(5)4,000-5(10)2,000-10(15)0-15(20)产量:智能手机:当月值产量:智能手机:当月同比（右轴）出货量:液晶电视面板:当月同比资料来源：万得资讯，中金公司研究部资料来源：万得资讯，中金公司研究部6、农化图表 30：农药价格指数图表 31：除草剂价格指数140120100806040200140