中泰桥梁：2012年公司债券2016年跟踪信用评级报告.PDF

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1、?2012年公司债券2016年跟踪 信用评级报告 2 育投资有限公司（简称“文华学信”），并通过文华学信持有北京文凯兴教育投资有限责任公司（以下简称“文凯兴”）56.25%的股权，文凯兴正在进行国际学校建设前期的规划设计等工作，公司业务将在未来逐步由以桥梁钢结构业务为主过渡到与教育业务并重的业务格局。 关注：关注： 钢结构工程完工量下降，营业收入下滑钢结构工程完工量下降，营业收入下滑。受宏观经济增速放缓，基础设施建设投资减少，2015 年公司钢结构完工量为 7.9 万吨，相比 2014 年的 8.8 万吨下降 10.23%；2015 年公司钢结构工程收入为 6.62 亿元，较上年下降 20.4

2、4%。 应收款项规模较大，容易产生坏账风险。应收款项规模较大，容易产生坏账风险。2015 年末公司应收账款规模为 2.21 亿元，长期应收款规模为 2.84 亿元，公司应收款项规模较大，回收时间跨度较长，容易产生坏账风险。 公司前期工程投入较公司前期工程投入较多多，营运资金压力较大，营运资金压力较大。截止 2015 年末，公司存货中已完工未结算资产余额为 6.04 亿元，公司前期垫资规模较大，经营压力不断加大。公司期末“建造合同形成的已完工未结算资产”余额较大的项目大部分为在施项目，公司未计提存货跌价准备， 未来原材料价格下跌导致存货减值损失及甲方回款情况应需持续关注。 存在资源整合的风险。存

3、在资源整合的风险。公司主业为桥梁钢结构，未来主业延生至教育领域，存在一定资源整合风险。 有息债务规模有息债务规模较大。较大。截至 2015 年底，公司资产负债率为 66.33%，流动比率、速动比率分别为 0.85、 0.40， 公司有息债务规模合计 93,606.39 万元， 存在一定偿债压力。 主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2016 年年 1-3 月月 2015 年年 2014 年年 2013 年年 总资产（万元） 239,092.92 256,456.25 195,785.99 165,914.92 归属于母公司所有者权益合计（万元） 60,019.76 60,364.25 60

4、,170.66 58,876.94 有息债务（万元） 86,418.38 93,606.39 95,634.37 75,238.11 资产负债率 64.07% 66.33% 67.48% 62.31% 流动比率 0.81 0.85 1.22 1.58 速动比率 0.40 0.40 0.52 0.77 营业收入（万元） 8,331.39 76,335.00 83,278.70 66,550.59 营业利润（万元） -536.45 675.08 1,321.02 -8,675.09 利润总额（万元） -532.34 576.23 1,577.05 -8,580.96 综合毛利率 5.27% 13.

5、43% 12.59% 1.74% 总资产回报率 - 2.80% 3.65% -2.54% 3 EBITDA（万元） - 100,88.09 10,010.41 -2,041.78 EBITDA利息保障倍数 - 1.75 2.00 -0.49 经营活动现金流净额（万元） -6,652.43 17,436.01 9,261.80 -10,014.75 资料来源：公司 2014-2015 审计报告及 2016 年一季报，鹏元整理 4 一、一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证券监督管理委员会证监许可20121121号文核准，公司于2012年10月15日公开

6、发行公司债券，票面利率7.00%，在债券存续期限的前3年内固定不变。本期债券募集资金总额2.5亿元。 本期债券的起息日为2012年10月15日， 采用单利按年计息， 不计复利， 逾期不另计息。每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付。2013年至2017年每年的10月15日为上一个计息年度的付息日。如投资者行使回售选择权，则其回售部分债券的付息日为2013年至2015年的10月15日。本期债券的兑付日为2017年10月15日，如投资者行使回售选择权，则其回售部分债券的兑付日为2015年10月15日。2015年10月15日本期债券回售金额为14,173.46万元，剩余债券规模

7、为10,826.54万元。 本期募集资金已全部用于补充流动资金、偿还公司债务，调整负债结构。截至2015年12月31日本期债券兑付情况如下： 表表1 截至截至 2015 年年 12 月月 31 日本期债券本息累计兑付情况（单位：万元）日本期债券本息累计兑付情况（单位：万元） 本息兑付日期本息兑付日期 期初本金余额期初本金余额 本金兑付本金兑付/ /回售金额回售金额 利息支付利息支付 期末本金余额期末本金余额 2013年10月15日 25,000.00 - 1,750.00 25,000.00 2014年10月15日 25,000.00 - 1,750.00 25,000.00 2015年10月

8、15日 25,000.00 14,173.46 1,750.00 10,826.54 资料来源：公司提供，鹏元整理 二、发行主体概况二、发行主体概况 2015年，公司名称、注册资本和实收资本未发生变化，截至2015年末，公司注册资本和实收资本均为31,100.00万元；2015年公司控股股东和实际控制人未发生变化， 2015 年5月8日和5月18日，公司控股股东江苏环宇投资发展有限公司（以下简称“环宇投资”）与金陵投资控股有限公司（以下简称“金陵投资”）签署了股份转让协议及之补充协议， 环宇投资计划以14元/股的价格向金陵投资转让其所持公司4,000万股股票，占公司总股本的12.86%，标的股

9、份转让价款为人民币56,000万元，本次过户登记完成后，环宇投资持有公司股份66,371,400股，占公司总股本的21.34%，仍为公司第一大股东；金陵投资持有公司股份40,000,000股，占公司总股本的12.86%1，成为公司第二大股东。 环宇投资持股比例由2014年末的34.20%下降为至2015年末的21.34%， 实际控制人依 1金陵投资控股有限公司将其持有的公司 15,500,000 股办理了约定购回式证券交易业务， 占公司股份比例为 4.98%，金陵投资持有公司 24,500,000 股，占公司股份比例为 7.88%，西南证券股份有限公司约定购回专用账户持有公司 15,500,0

10、00 股，占公司股份比例为 4.98% 5 然为陈禹。截至2015年末，公司股权及实际控制关系如下图所示。 图图 1 截至截至 2015 年底公司股权及控制关系年底公司股权及控制关系图图 资料来源：公司 2015 年年报 2015年5月，经公司第三届董事会第九次会议和2015年第一次临时股东大会决议审议通过，公司拟向八大处控股集团有限公司（以下简称“八大处控股”）、华轩（上海）股权投资基金有限公司（以下简称“华轩基金” ）和郑亚平非公开发行股票数量不超过18,756.70万股，股票发行价格为9.33元/股，八大处控股、华轩基金同意不可撤销地按约定价格以现金认购上市公司本次非公开发行的股份， 缴

11、付的认购价款分别为人民币14亿元和2.5亿元，郑亚萍认购1亿元。2016年2月2日，中国证监会发行审核委员会审核通过了公司本次非公开发行股票的申请。2016年6月3日，公司收到中国证监会下发的关于核准江苏中泰桥梁钢构股份有限公司非公开发行股票的批复，核准公司非公开发行不超过18,756.70万股新股，有效期6个月。若发行完成后，八大处控股持股比例为30.10%，成为公司第一大股东， 环宇投资持股比例降至13.31%， 为公司第二大股东， 公司控股权将易主。八大处控股系北京市海淀区国有资产监督管理委员会（以下简称“海淀区国资委”），公司实际控制人将由陈禹先生变更为海淀区国资委， 公司的业务将在未

12、来逐步由以桥梁钢结构业务为主过渡到与教育业务并重的业务格局。截至2016年6月17日，非公开发行事宜尚未实施，鹏元将持续关注此次非公开发行后续进展情况。 2015年，公司合并范围新增两家子公司，2015年7月，公司新设全资子公司文华学信，文华学信注册资本为900万元，合并期间为2015年7月-12月。 2015年10月，根据公司第三届董事会第十次会议及2015年第二次临时股东大会决议，公司全资子公司文华学信向北京文凯兴增资29,000.00万元，增资后文华学信持有文凯兴56.25%的股权。2015年10月13日完成了上述增资的工商变更登记手续，2015年10月21日文华学信实际缴纳出资29,0

13、00.00万元。合并期间为2015年11月-12月。 截至2015年12月31日，公司总资产256,456.25万元，归属于母公司的所有者权益 6 60,364.25万元，资产负债率66.33%。2015年度，公司实现营业收入76,335.00万元，利润总额576.23万元，经营活动产生现金流净额17,436.01万元； 截至2016年第一季度末，公司总资产239,092.92万元，归属于母公司所有者权益60,019.76万元，资产负债率64.07%。2016年一季度，公司实现营业收入8,331.39万元，利润总额-532.34万元，经营活动产生的现金流净额-6,652.43万元。 三三、运营

14、环境运营环境 经济增速放缓、 固定资产投资增速持续回落对钢结构行业需求有一定抑制效应； 但上经济增速放缓、 固定资产投资增速持续回落对钢结构行业需求有一定抑制效应； 但上游采购游采购价格持续下行缓解了成本压力，且城镇化建设、 “一带一路”等发展规划将有助于价格持续下行缓解了成本压力，且城镇化建设、 “一带一路”等发展规划将有助于行业的长远发展行业的长远发展 2015年我国国内生产总值增长速度为6.90%，较2014年下降0.4个百分点，经济增长速度继续放缓，全年全社会固定资产投资55.16万亿元，名义同比增长10.00%，增幅回落5.3个百分点，降幅有所扩大。从投资的主要构成项目来看，房地产投

15、资的下降是主要原因，较上年同期大幅下降9.5个百分点；基建投资在地方政府税收增长放缓的背景下增长难度加大，增速为17.2%，较上年同期下降4.3个百分点。在经济增速放缓、投资动力不足的背景下，钢结构行业发展需求受到一定抑制。 近年来， 我国钢结构行业也随着我国国民经济的发展尤其是工业化和城市化进程的快速推进在不断发展壮大， 国内钢结构产量从2010年的2,100万吨增长到2015年的5,000万吨，年均复合增长率为18.95%，但我国钢结构建筑用钢量仅占钢产量的4%-5%， 在量大面广的住宅建筑和中小跨度桥梁中，钢结构所占比例更不到1%，远远低于发达国家的水平，钢结构行业“十三五”整体发展规划

16、提出的目标是钢结构用钢量较2014年翻一番。 作为化解国内钢铁过剩产能的重要途径之一，钢结构建筑在我国仍有极大的发展空间。 政策方面， 2013年10月15日， 国务院发布了 关于化解产能严重过剩矛盾的指导意见 ，提出推广钢结构在建设领域的应用，提高公共建筑和政府投资建设领域钢结构使用比例。2015年3月多部委联合发布推动共建丝绸之路经济带和21世纪海上丝绸之路的愿景与行动，强调了保障基础设施互联互通是“一带一路”建设的优先领域。随着城镇化建设的推进、国内及周边国家基础设施投资规模的加大，钢结构建筑因其工业化程度高、可循环利用等特点，面临的政策环境向好。2015年8月，住房和城乡建设部、工业和

17、信息化部联合印发了促进绿色建材生产和应用行动方案的通知，方案要求到2018年，新建建筑中绿色建材应用比例达到30%，绿色建筑应用比例达到50%，试点示范工程应用比例达到70%，既有建筑改造应用比例提高到80%，工业建筑和基础设施大量采用钢结构，在大跨 7 度工业厂房中全面采用钢结构，推进轻钢结构农房建设等。2016年年初国务院关于进一步加强城市规划建设管理工作的若干意见指出：力争用10年左右时间，使装配式建筑占新建建筑的比例达30%，积极稳妥推广钢结构建筑。多项政策的颁布促进我国钢结构产业快速发展，有利于公司钢结构销售安装业务收入的提升。 钢结构行业市场集中度总体较低， 企业间竞争较为激烈；钢

18、结构行业市场集中度总体较低， 企业间竞争较为激烈； 上游钢材价格的持续下行一上游钢材价格的持续下行一定程度上缓解了成本压力定程度上缓解了成本压力 目前，我国钢结构行业有企业4,000-5,000家，但多数为年产1万吨以下的中小企业，年产10万吨以上的企业仅50多家。大部分企业生产规模较小，行业集中度不高。 然而近年来，在空间钢、重钢等中高端市场，集中化趋势逐渐显现，行业领先企业以其资质、技术和品牌方面的优势，为客户提供从设计制造到施工安装的一条龙服务，逐步形成垄断优势，包揽了绝大多数重点工程的承建。但大企业间的竞争日益激烈，行业产业升级和转型的压力加大。 随着国民经济的稳定发展和钢铁产业的快速

19、发展， 我国粗钢产量自1996年过亿吨发展到2015年8.04亿吨，产量相对饱和，钢结构生产所需的原材料能获得较为稳定的供应；近年来钢材价格不断走低，2015年12月末，钢铁协会CSPI中国钢材价格指数为56.37点，与上年同期相比下降26.72点，降幅32.16%，从行业利润水平来看，建筑钢结构行业同时兼具工业制造与建筑施工的特点，属于资金、技术、劳动密集型行业，行业整体利润水平高于建筑行业平均水平，但发展模式主要还是依赖外部的要素投入，行业的产品与施工与工业厂房、大型公共建筑、商业建筑等基础设施的投资息息相关，受宏观经济的影响较为直接。另一方面作为钢结构产品的主要原材料，钢材的价格是影响业

20、内公司收入和利润的重要因素，近年来伴随着钢铁产业的快速发展，已出现较为突出的产能过剩现象，钢结构生产所需的原材料能获得较为稳定的供应，钢材价格则呈现持续震荡下行的态势，钢材价格的降低对于缓解钢结构企业成本压力提供了较好的空间。 四四、经营与竞争经营与竞争 公司主要从事桥梁钢结构工程业务，业务范围包括桥梁钢结构的制作、运输、安装，以及相应的技术研究、工艺设计及技术服务。2015 年公司钢结构工程收入为 6.62 亿元，较上年下降 20.44%，毛利率为 14.26%。较上年上升 1.77 个百分点，2015 年公司新增钢板预处理业务，2015 年收入为 7,480.10 万元，一定程度增加公司收

21、入来源。钢材价格走低等因素影响下，公司毛利率较上年有所增加， 2014-2015 年公司钢结构工程收入及毛利率情况如下表所示： 8 表表2 2014-2015 年公司营业收入情况（单位：万元）年公司营业收入情况（单位：万元） 行业名称行业名称 2015 年年 2014 年年 营业收入营业收入 毛利率毛利率 营业收入营业收入 毛利率毛利率 钢结构工程收入 66,184.02 14.26% 83,183.58 12.49% 钢板预处理销售 7,480.10 6.50% - - 其他业务 2,670.87 12.27% 95.12 100.00% 合计合计 76,335.00 13.43% 83,2

22、78.70 12.59% 资料来源：公司审计报告，鹏元整理 2015 年年公司公司钢结构钢结构工程量工程量下降下降，营业收入营业收入下滑下滑 公司拥有 13 万吨桥梁钢结构的工程能力，自设立以来一直专注于桥梁钢结构工程业务，先后承担了江阴长江大桥、苏通长江大桥、印度德里瓦杰拉巴德大桥等国内外数十座大型桥梁的钢结构工程， 在积累丰富工程实践经验的同时， 公司在钢结构产品的技术更新、生产工艺的技术创新、工程施工的技术革新等方面形成了包括“钢结构焊接变形控制压板结构”、“斜拉桥耳板销铰连接结构”等 42 项专利和多项非专利技术，掌握并成功应用了包括桥梁钢结构总拼装与预拼装一次完成技术、超大尺寸合拢段

23、整体合拢施工技术、大跨度连续组合箱梁施工技术、高吨位大节段超大单元钢箱梁的制造及装船运输技术、超宽复杂结构钢箱梁制造安装精度及安装控制方法等在内的多项工程技术。 2015 年 11 月 5 日，公司承建的九江长江二桥获得建设部鲁班奖。 国家宏观经济增速放缓，基础设施建设投资减少，对基础设施建设行业影响巨大，且行业进入企业不断增多，竞争加剧，产能未得到充分释放，公司钢结构完工量有所下降。2015 年公司钢结构完工量为 7.9 万吨，相比 2014 年的 8.8 万吨下降 10.23%。2015 年由于公司加强项目管理力度以及钢材价格下跌等因素影响，钢结构毛利率由 2014 年的 12.49%上升

24、至 14.26%，带动整体毛利率上升至 13.43%。 公司公司 2015 年年新新接接工程施工工程施工订订单大幅减少单大幅减少，且客户集中度偏高，项目回款慢，且客户集中度偏高，项目回款慢，垫资经垫资经营程度高，营程度高，需关注资金压力需关注资金压力 2015 年公司工程施工新接订单量为 3.21 万吨，较上年的 9.01 万吨大幅下降 64.32%；无论是订单数量和订单的工程量均较上年大幅度下滑。2015 年公司新接工程施工合同数量为 8 项，没有超过万吨的订单，超过 5,000 吨的订单主要包括红水河特大桥钢梁工程施工、南通园林路钢结构制作项目、沪通长江大桥 HTQ-1 标段上部结构附属设

25、施场内制作运输工程承包合同项目。截至到 2015 年末，公司在手订单 13.9 万吨，涉及金额 13.59 亿，已结转 9.73 亿，尚未完工涉及金额 3.86 亿元，短期内营业收入有保障。 表表3 2014-2015 年年度公司度公司新接合同新接合同订单情况（单位：吨）订单情况（单位：吨） 年度年度 项目名称项目名称 总工程总工程 9 量量 2014 年度 泉州湾跨海大桥钢护栏（含风障）制作与安装 6,300 渝黔铁路夜郎河特大桥钢结构制作及安装合同 2,266.80 龙腾门业承重导轨制作合同 12.68 嘉闵高架（G2 公路-S6 公路）新建工程 JMB2-7 标 2,200 道安 TJ2

26、1 标乌江特大桥钢结构加工制造和安装工程 5,224.82 贵黔八标鸭池河大桥钢锚梁加工制造工程 1,507.40 上海迪斯尼核心区湖泊边缘景观桥工程 1,102 沪通铁路沪通长江大桥 HTQ-2 标 26#墩、27#墩钢沉井委托加工合同 3,591 沪通铁路沪通长江大桥 HTQ-2 标 30#墩、31#墩钢沉井委托加工合同 3,591 钢塔试验段加工合同 1.25 安徽省望东长江公路大桥设备采购主梁 WDQ-S-01 标段 8,491.76 吉安市新井冈山大桥钢结构加工与服务专业分包工程 5,822.14 新建沪通铁路沪通长江大桥 HTQ-1 标钢桁梁制造安装 GL03 包施工承包合同 33

27、,737.25 漳州厦漳同城大道第三标段钢箱梁制作合同 5,455.50 漳州厦漳同城大道第三标段钢箱梁安装合同 5,166.41 G310 秦洪桥危桥改造工程钢梁制作加工及安装工程 1,576.53 G206 大吴桥危桥改造工程项目钢箱提篮拱桥钢结构制作加工及安装工程 4,013 年度合计年度合计 90,059.54 2015 年度 红水河桥钢锚梁、钢牛腿构件加工合同 1,390 圣卢西亚 15 座贝雷桥供应合同 387 红水河特大桥钢梁工程施工 8,212 六广河特大桥钢结构项目 6,988 南通园林路钢结构制作、安装合同 3,784.8 坦桑尼亚钢桥制造及运输合同 548 肇庆市阅江大桥

28、钢塔工程 2,800 沪通长江大桥 HTQ-1 标段上部结构附属设施场内制作运输工程承包合同 8,024 年度合计年度合计 32,134 资料来源：公司提供，鹏元整理 公司承建桥梁钢构属于基础设施工程，一般为国家级或省级重点工程，总包方一般为建设实力较强的建筑企业，从公司目前在施工项目的交易对手来看，主要为政府所属的基础设施投资建设主体或信誉度较高的工程总承包单位，客户的履约能力高，交易对手方的履约能力未发生重大不利变化，相关项目结算和回款不存在重大风险。但由于项目的工程规模较大， 客户集中度较高，2015 年公司前五大客户销售收入占公司销售收入的 82.75%，公司面临一定的客户集中风险，

29、同时公司收入及回款状况易受特定客户经营情况及支付政策影响。 表表4 2015 年公司前五大客户情况（单位：万元）年公司前五大客户情况（单位：万元） 年份年份 客户名称客户名称 销售额销售额 占年度销售总占年度销售总 10 额比例额比例 2015 年 中国交通建设股份有限公司 30,417.60 39.85% 贵州高速公路集团有限公司 8,719.13 11.42% 安徽省高速公路控股集团有限公司 8,520.77 11.16% 中国铁建股份有限公司 8,025.91 10.51% 江苏扬子江船厂有限公司 7,480.10 9.80% 合计合计 63,163.52 82.75% 江苏扬子江船厂有

30、限公司控制的江苏恒元房地产发展有限公司是公司第三大股东， 江苏扬子鑫福造船有限公司、 江苏新扬子造船有限公司、 江苏扬子长博造船有限公司均为江苏扬子江船厂有限公司控制的企业。资料来源：公司年报，鹏元整理 2015 年公司新增钢板年公司新增钢板预处理业务对公司营业收入有一定贡献预处理业务对公司营业收入有一定贡献 由于公司整体产能为 13 万吨，目前新接订单规模较小，产能利用率严重不足，因此承接船用钢板预处理业务。 钢板预处理是指钢板在加工前进行表面抛丸除锈并涂上一层保护底漆的加工工艺，钢材经过预处理可以提高机械产品和金属构件的抗腐蚀能力，提高钢板的抗疲劳性能，延长其使用寿命，同时还可以优化钢材表

31、面工艺制作状态，有利于数控切割机下料和精密落料。 公司钢板预处理结算方式为预付款的方式全额现款，预付 80%的货款后合同生效，剩余款项等货到开票后付清。2015 年公司钢板预处理客户分别是江苏扬子鑫福造船有限公司、江苏新扬子造船有限公司、江苏扬子长博造船有限公司，订单合同金额分别为 5,230.08 万元、4,381.47 万元和 1,639.54 万元。2015 年公司实现钢板预处理销售收入 7,480.10 万元，公司新接船用钢板预处理加工合同订单量 4.58 万吨，未来有一定收入量，但需注意的是江苏扬子鑫福造船有限公司、江苏新扬子造船有限公司和江苏扬子长博造船有限公司系公司关联方，存在一

32、定的关联方交易的风险。此外，2015 年公司其他业务收入 2,670.87 万元，主要系 2015 年向宁波杰联贸易有限公司钢板销售款。 公司通过公司通过投资文凯兴介入教育领域投资文凯兴介入教育领域，同时也存在资源整合的风险，同时也存在资源整合的风险 2015 年 7 月，公司新设全资子公司文华学信，2015 年 10 月，文华学信向文凯兴增资29,000.00 万元，增资后文华学信持有文凯兴 56.25%的股权，实施建设国际学校，公司的业务将在未来逐步由以桥梁钢结构业务为主过渡到与教育业务并重的业务格局。 文凯兴使用自有资金拟与清华大学附属中学共同在北京市朝阳区举办一所覆盖小学、初中、 高中

33、 12 年一贯制全日制基础教育的国际学校-清华附中凯文国际学校 （以下简称 “凯文国际学校” ） ，并面向北京市招收大陆籍及外籍适龄学生。 凯文国际学校占地总面积 17.3 万平方米，建筑面积 21.2 万平方米。项目建设期为 2年。建设内容为：在北京市朝阳区建设学校的全部基础设施，即教学楼、研究中心、学生宿舍、教师公寓、图书馆、运动场馆以及附属设施，并购置全部配套教学办公设备。 公司拟非公开发行股票数量不超过 18,756.70 万股，募集资金不超过 17.5 亿元，扣除 11 发行费用后募集资金净额中的 12 亿元将用于投资于凯文国际学校，剩余部分用于偿还债券本息、补充公司流动资金，本次定

34、增项目已于 2016 年 6 月 3 日获得中国证监会批复，在定增项目建设完成后，公司以文凯兴作为教育服务公司平台，将把全部教学楼、宿舍、图书馆、运动场等教育基础设施及配套教学设备租赁给凯文国际学校，并为其提供物业管理、运营管理等专项服务。募集资金投资项目的收益来源如下：文凯兴将与凯文国际学校签订排他性长期服务协议，向国际学校收取房屋、设备租金，物业管理费、运营管理费等专项服务费，具体金额会参考凯文国际学校的收入情况。凯文国际学校的收入主要包括学费（20 万元/人年） ，住宿费（4 万元/人年）和课外专项培训（3.5 万/人年） 。该校面向北京市招收有留学意愿的学生，为了让学生更好适应海外留学

35、生活，初高中的学生住校率要求不低于 80%。为满足学生提升艺术（舞蹈、美术、音乐）和体育（冰球、网球）等方面专业素养和升学补习的需求，学校特开设了多类课外专项培训课程供学生选修。凯文国际学校的成本主要为教师工资、支付给文凯兴的租金、物业管理费、运营管理费等专项服务费。其中，教师工资参照北京同档次国际学校教师工资确定，预计招生满员后，学校教职工约 500 人，每学年教职工费用合计约 2 亿元。国际学校的管理费用、销售费用预计合计每年约 1.4 亿元，从而保证凯文国际学校有足够资金保持稳定持续运营。 凯文国际学校计划招生规模为 4,100 人，预计于 2016 年底开始招生工作，2017 年 9月

36、正式开学，7 个学年后能够招满。截至 2015 年底，凯文国际学校已投资 5.20 亿元，尚需投入 9.61 亿元，存在一定资金压力。同时需注意的是，公司主业为桥梁钢结构工程并无教育领域相关经验，存在一定资源整合的风险。 五五、财务、财务分析分析 财务分析基础说明财务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经华普天健会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的 2014-2015 年审计报告及未经审计的 2016 年一季报，报告均采用新会计准则编制。2015 年 7 月，公司新设全资子公司文华学信，文华学信注册资本 900.00 万元，合并期间为 2015 年 7 月-12 月。2015

37、 年 10 月，根据公司第三届董事会第十次会议及 2015年第二次临时股东大会决议，文华学信向文凯兴增资 29,000.00 万元，增资后文华学信持有文凯兴 56.25%的股权。2015 年 10 月 13 日完成了上述增资的工商变更登记手续，2015年 10 月 21 日文华学信实际缴纳出资 29,000.00 万元，合并期间为 2015 年 11 月-12 月。 12 资产结构与质量资产结构与质量 公司资产规模增长较快，但公司资产规模增长较快，但存货及长期应收款规模较大，占用公司存货及长期应收款规模较大，占用公司营运资金，整体资营运资金，整体资产质量一般产质量一般 2015 年 7 月公司

38、新设全资子公司文华学信，并通过文华学信向文凯兴增资 2.9 亿元，增资后持有文凯兴 56.25%的股权，并将文凯兴纳入合并范围，在建工程规模大幅增长，带动总资产规模大幅上升较上年增长 30.99%。 公司流动资产占比由 2014 年的 66.54%下降至 51.17%，占比有所下降。 表表5 公司主要资产构成情况（单位：万元）公司主要资产构成情况（单位：万元） 项目项目 2016 年年 3 月月 2015 年年 2014 年年 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 货币资金 20,548.56 8.59% 33,760.87 13.16% 21,118.97 10.79%

39、 应收账款 21,523.43 9.00% 22,111.60 8.62% 23,801.51 12.16% 预付账款 7,785.59 3.26% 2,547.96 0.99% 2,575.25 1.32% 其他应收款 4,605.78 1.93% 3,606.70 1.41% 6,370.25 3.25% 存货 56,688.80 23.71% 69,036.14 26.92% 74,743.78 38.18% 流动资产合计流动资产合计 111,596.37 46.67% 131,217.17 51.17% 130,271.42 66.54% 长期应收款 29,522.96 12.35%

40、28,390.86 11.07% 20,217.72 10.33% 固定资产 34,687.60 14.51% 35,569.62 13.87% 36,128.70 18.45% 在建工程 55,527.19 23.22% 53,570.02 20.89% 1,056.63 0.54% 无形资产 5,178.08 2.17% 5,210.64 2.03% 5,338.83 2.73% 非流动资产合计非流动资产合计 127,496.55 53.33% 125,239.08 48.83% 65,514.57 33.46% 资产总计资产总计 239,092.92 100.00% 256,456.25

41、 100.00% 195,785.99 100.00% 资料来源：公司 2014-2015 年审计报告及 2016 年一季报，鹏元整理 流动资产主要包括货币资金、应收账款和存货构成。截至 2015 年末，公司货币资金规模为 33,760.87 万元，较上年增长 59.86%，主要系向关联方借款增加所致，其他货币资金 19,804.25 万元， 其中 16,992.67 万元为票据保证金、 2,211.58 万元为保函保证金、 600.00万元为信用证保证金；银行存款中 14.56 万元系诉讼冻结，受限比例为 58.70%。应收账款主要包括工程进度款、竣工决算款及工程质保金等，2015 年期末余

42、额为 26,056.41 万元，账龄方面，1 年以内的应收账款占比 52.31%，1 至 2 年的应收账款占 21.75%，两年以上账龄的应收账款合计占比为 25.94%，累计计提坏账准备为 3,944.80 万元，前五大应收对象主要系项目施工方，应收款合计占比 32.00%，应收对象较为集中。公司其他应收款规模相对不大，主要为工程履约保证金，2015 年期末余额为 5,077.44 万元，其中应收广西梧州市西江四桥项目投资管理有限公司 2,000.00 万元， 账龄在 3-4 年， 回收困难， 公司按 50% 13 计提坏账准备。存货主要为原材料和建造合同形成的已完工尚未结算的资产。2015

43、 年末公司存货账面余额为 69,048.58 万元，较上年下降 7.62%，其中尚未完成结算金额占存货比重为 87.53%，由于行业特殊性，工程承接的工程多为大型桥梁工程，一般按照完工百分比计算，部分工程项目为 BT 项目，公司前期投入资金较大，致使存货中“建造合同中形成的已完工未结算资产”项目余额规模较大，截止 2015 年末，公司存货中已完工未结算资产余额为 6.04 亿元，公司前期垫资规模较大，经营压力不断加大。公司期末“建造合同形成的已完工未结算资产”余额较大的项目大部分为在施工项目，未计提存货跌价准备，未来原材料价格下跌导致存货减值损失及甲方回款情况应需持续关注。 表表6 截止截止

44、2015 年末存货中建造合同形成的已完工未结算主要年末存货中建造合同形成的已完工未结算主要资产项目情况 （单位： 万元）资产项目情况 （单位： 万元） 项目简称项目简称 合同金额合同金额 累计确累计确认收入认收入 已办理结算已办理结算金额 （含税）金额 （含税） 累计回累计回款金额款金额 回款金额回款金额占结算金占结算金额比例额比例 已完工未已完工未结算金额结算金额 东风大道 18,508.46 16,751.70 15,078.93 2,300.00 15.25% 3,429.42 株洲枫溪大桥 5,334.12 4,782.31 2,095.04 - - 3,220.33 丰都二桥 21,

45、230.75 15,251.30 11,417.17 11,320.00 99.15% 8,466.20 红水河特大桥 10,144.50 7,743.20 2,256.64 2,256.64 100.00% 6,105.46 沪通铁路大桥 19,828.28 8,015.20 4,541.65 3,482.13 76.67% 5,030.57 印度德里大桥 19,974.08 14,858.73 15,765.92 13,295.48 84.33% 4,094.23 金东大桥 5,028.68 3,838.34 330.00 200.00 60.06% 3,949.34 安徽望东长江公路大桥

46、 13,476.87 10,566.08 7,571.19 6,934.58 91.59% 3,877.55 漳州厦漳同城大道 5,129.36 3,852.28 537.00 537.00 100.00% 3,868.48 六广河大桥 5,812.66 4,175.18 796.43 796.43 100.00% 3,858.95 合计合计 124,467.76 89,934.32 60,389.97 41,122.26 68.09% 45,900.53 资料来源：公司提供，鹏元整理 非流动资产主要包括长期应收款、固定资产、在建工程和无形资产，2015 年末，公司长期应收款期末余额 2.84

47、 亿元，未计提减值，较 2014 年末增长 40.43%，主要系公司本期 BT 项目完工产值结算增加所致(跟踪期内公司承担珠海横琴二桥已回款、 东风大道和株洲枫溪桥项等 BT 项目)， 东风大道项目已提前收回 7,300 万元， 枫溪桥项目已提前收回 300万元，横琴二桥项目已提前收回 13,000 万元，东风大道项目是按照合同约定其余款项的支付期为项目业主签发工程交工验收证书之日起或通车之日 （以先发生日期为准） 起 3 年，进入支付期后的第 12 个月、24 个月、36 个月分三次支付 40%、40%、20%；枫溪桥和横琴二桥项目是按照合同约定其余款项的支付期为项目业主签发工程交工验收证书

48、之日起或通车之日（以先发生日期为准）起 3 年，进入支付期后的第 12 个月、24 个月、36 个月 14 分三次支付 40%、30%、30%。公司长期应收款规模较大，对公司营运资金形成较大压力，同时由于账龄相对较长，未来存在一定的回收风险和坏账损失。2015 年末，公司固定资产主要包括房屋及建筑物、机器设备和电子设备，2015 年期末余额为 5.88 亿元，累计计提折旧 2.32 亿元，未办妥权证的固定资产账面价值为 5,537.17 万元。此外，固定资产中房屋及建筑物中靖房权证城字第 87246 号、 靖房权证城字第 87247 号已抵押给农行靖江支行，部分施工设备已抵押给农行靖江支行，累

49、计抵押固定资产净值为 4,874.16 万元，占固定资产账面价值的比重为 13.70%。 2015 年末公司在建工程为 53,570.02 万元， 较上年大幅增长，主要系公司将文凯兴纳入合并范围，增加清华凯文国际学校工程项目所致。 总体来看，2015 年公司资产规模有所上升，但存货及长期应收账款规模较大，占公司总资规模的 37.99%，公司经营垫资金额较大，对营运资金形成较大占用；此外，公司2015 年末受限的货币资金、长期应收款及无形资产等合计为 36,325.85 万元，占总资产比重的 14.16%，整体资产质量情况一般。 资产运营效率资产运营效率 公司营业规模下降公司营业规模下降，整体，

50、整体资产运营效率资产运营效率下降下降 2015 年公司营业收入较上年下降 8.34%，应收账款、 长期应收款等应收项目合计较上年上升 10.55%，在营业收入下滑、应收项目增长的情况下，应收项目的周转天数较上年有所增加。2015 年末公司存货下降幅度低于营业成本下降幅度，因此公司存货周天数较去年有所上升。为缓解公司现金流压力，公司采用票据结算的比例上升，应付账款规模较上年有所降低， 导致应付账款周转时间延长。 综合影响下， 2015 年公司净营业周期为 255.55天， 较上年减少约 175 天。 公司流动资产以应收账款和存货等为主， 营业收入的下滑使得，使得流动资产周转天数和总资产周转天数上