云内动力：2012年公司债券跟踪评级报告（2014）.PDF

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1、 2 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）关关 注注主要产品配套终端市场受宏观经济影响较大。柴油机行业的发展在很大程度上取决于汽车、工程机械等终端产品市场。而汽车行业受宏观经济政策、宏观调控等因素影响较大，柴油机作为汽车市场的主要配套动力在一定程度上受到影响。配套整车厂商向产业链上游拓展，或将减少柴油机对外采购量。公司客户集中度较高，且前十大客户中涉及的一汽集团、东风集团、北汽集团等整车生产集团都逐渐拥有自己的柴油机生产基地，柴油发动机对外采购量可能逐渐减少，或将影响公司未来的销售情况。 3 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014

2、）基本分析基本分析在国内经济持续发展、 新型城镇化不断推进、消费升级等多个因素促进下，我国汽车产销增速大幅回升。商用车市场景气度的提升使得国内柴油机行业实现了恢复性增长2013 年，国民经济呈现稳中有升的发展态势，为我国汽车工业的健康发展提供了重要保障。同时得益于新型城镇化的不断推进及天津、杭州等城市实行限牌政策的反作用影响，我国汽车行业增速有所恢复。2013 年，全国汽车行业产销量分别为2,211.68 万辆和 2,198.41 万辆，同比分别增长14.76%和 13.87%， 增速较 2012 年分别增长 10.2 及9.6 个百分点。图图 1：20082013 年年全全国国汽车产销量及增

3、长率汽车产销量及增长率资料来源：中国汽车工业信息网，中诚信证评整理分板块来看（详见表 1） ，乘用车板块表现一直优于商用车板块。2013 年乘用车产销量分别为1,808.52 万辆和 1,792.89 万辆，同比分别增长16.50%和 15.71%。商用车 2013 年度产销量分别为403.16 万辆和 405.52 万辆，同比分别增长 7.56%和6.40%。其中，客车市场上，受校车安全、节能环保关注度逐步提升以及“公交优先”政策受到重视等利好因素的带动， 2013 年客车市场呈现增长； 同时，货车市场上，得益于 2013 年城市物流需求、轨道交通、房地产、旧城改造、城市化等投资增加等有利因

4、素的刺激，以轻卡、重卡为代表的货车市场整体也呈增长态势。表表 1：2013 年全国汽车年全国汽车产产品分板块品分板块产销产销量及增速量及增速车型车型产量产量（万辆）（万辆）同比增长同比增长（%）销售量销售量（万辆）（万辆）同比增长同比增长（%）乘用车合计乘用车合计1808.5216.501792.8915.71基本型乘用车1210.0812.381200.9711.77多功能乘用车（MPV）132.19168.73130.52164.53运动型多用途乘用车(SUV）302.5751.39298.8849.41交叉型乘用车163.68-27.76162.52-27.98商用车合计商用车合计403

5、.167.56405.526.40客车56.3111.2055.8910.15货车346.856.99349.635.83所有车合计所有车合计2211.6814.762198.4113.87资料来源：中国诚信资讯，中诚信证评整理商用车市场景气度恢复使得国内柴油机产销量呈上升态势。2011 年以来，受商用车市场规模萎缩的影响，我国柴油机产销量持续下滑，但经过连续两年调整，2013 年，商用车市场规模有所恢复，柴油机行业随之实现了恢复性增长。当年柴油机产量和销量分别为 356.31 万台和 358.16 万台，同比分别增加 7.30%和 5.49%。表表 2：20112013 年全国年全国柴油机产

6、销量及增速柴油机产销量及增速单位：万台，单位：万台，%201120122013柴油机产量358.96332.08356.31产量增速-8.88-7.497.30销量375.29339.52358.16销量增速-5.94-9.535.49资料来源： 中国内燃机工业年鉴 ，中诚信证评整理由于国内柴油机厂家同质化严重，行业竞争激烈，因此公司部分技术含量较低产品近年来持续吞噬利润，但公司通过产品结构的及时调整，仍实现了整体销售规模的持续增长我国柴油发动机行业集中度较高，市场份额集中在少数企业。在轻型机领域，尤其是四缸机第一阵营市场的竞争， 一直集中在广西玉柴、 全柴动力、云内动力、锡柴股份、朝柴动力等

7、几大企业，占据了市场绝大部分份额；在重型机领域，市场集中度较轻型机更高，市场份额基本被以广西玉柴、潍柴动力等为代表的三至五家柴油机企业垄断。近年来，传统中重卡企业陆续转向轻机市场，导致多缸小缸径行业竞争越来越激烈；加上中低端 4 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）产品本身同质化严重，发动机厂在与主机厂的配套关系中往往处于弱势。 2013 年随着柴油机市场的恢复性增长，主机厂尤其是大型整车集团积极向上游产业链拓展，陆续建立了配套的柴油机生产基地。从全国车用柴油发动机销量前十名生产企业2013 年的表现来看，前十名生产企业占据了市场86.06%的销量，具体来看，

8、除广西玉柴、云内动力及东风朝柴三家企业出现销量下滑外，其他柴油机生产企业的销量均实现了不同程度增长，其中潍柴控股增幅超过 20%， 其余企业增幅均为 10%-20%不等。表表 3：2013 年全国年全国车用柴油发动机销量前十名生产企业产销情况车用柴油发动机销量前十名生产企业产销情况单位：台单位：台主要厂商主要厂商产量产量产量占比产量占比同比增幅同比增幅销量销量销量占比销量占比同比增幅同比增幅广西玉柴机器集团有限公司（广西玉柴）53184214.93%-7.88%54957215.34%-14.59%潍柴控股集团有限公司（潍柴控股）53013614.88%117.61%51600014.41%9

9、8.66%安徽全柴集团有限公司（安徽全柴）47815713.42%11.08%47622413.30%11.14%中国第一汽车集团公司（中国一汽）43852012.31%11.84%44035212.29%12.21%江铃控股有限公司（江铃控股）2393796.72%16.82%2395296.69%16.55%昆明云内动力股份有限公司（云内动力）2204956.19%-9.30%2324296.49%-1.66%东风汽车股份有限公司（东风汽车）1811465.08%10.93%1811375.06%11.65%山东华源莱动内燃机有限公司（山东华源莱动）1628334.57%15.10%163

10、6874.57%15.41%北汽福田汽车股份有限公司1511584.24%20.98%1514674.23%19.45%东风朝阳柴油机公司（东风朝柴）1288763.62%-6.87%1320333.69%-6.50%其他厂商50051014.05%-49918813.94%-合计合计3563052100.00%7.30%3581618100%5.49%资料来源： 中国内燃机工业年鉴 ，中诚信证评整理云内动力是目前国内最大的多缸小缸径柴油机生产厂家之一，其多缸小缸径柴油机主要给中卡和轻卡配套，主要客户包括北汽福田、重汽集团、东风汽车、江淮汽车和中国一汽等；D 系列柴油机在乘用车方面主要给 SU

11、V 和商务 MPV 配套， 主要客户包括江淮瑞鹰、东风风行、北汽福田迷迪和上汽名爵等车型，下一步将搭载广东福迪等车型；在商用车方面主要给轻卡和中巴等车型配套，市场前景广阔。通过多年的发展，公司已与国内多家整车厂商建立了比较稳定的配套关系，其中前五大客户销售金额占比为 20.98%。2013 年，柴油机行业景气度恢复，但由于公司部分产品技术含量不高，近年持续吞噬利润，因此当年公司对其进行限制销售，从而导致公司当年柴油机销量小幅下滑，但通过对产品结构的及时调整，加大了对配件业务的销售力度，同时通过不断巩固优势区域市场的份额以及提升市场服务能力等，使公司在柴油机销量小幅下滑的情况下依然实现了整体收入

12、的稳定增长。2013 年度，公司共实现营业收入 25.71 亿元，同比增长 7.95%，其中，柴油机产品实现营业收入 19.22 亿元，同比下降1.36%； 配件实现收入 3.72 亿元， 同比增长 41.98%。毛利率方面，柴油机产品实现毛利 3.39 亿元，占营业毛利的 61.26%，配件实现毛利 0.54 亿。由此可见，柴油机产品依然是公司营业收入和利润的最主要来源，但随着公司产品结构的不断调整，配件业务收入规模有所增加，为公司维持稳定的收入增长提供了有益补充。表表 4：2013 年公司营业收入及毛利分产品情况年公司营业收入及毛利分产品情况营业收入营业收入（亿元）（亿元）营业收入营业收入

13、占比占比毛利毛利（亿元）（亿元）营业毛利营业毛利占占比比主营业务收入22.9489.23%3.9370.94%柴油机19.2274.76%3.3961.18%配件及其他3.7214.48%0.549.76%其他业务收入2.7710.77%1.6129.06%合计25.71100.00%5.54100.00%资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理突出的研发能力保障了公司D系列产品的技术处于行业领先地位，先发优势明显云内动力现已建成年产15万辆的D系列柴油机产能，虽然，目前公司D系列产品配套的车辆数量 5 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）不大，但其D系列产品具

14、有明显的先发优势，主要体现在技术优势和渠道基础两个方面。技术优势方面， 公司引进吸收德国 FEV 公司技术，率先取得 D 系列柴油机的自主知识产权，是国内该领域拥有自主知识产权的少量企业之一。公司陆续开发了 D16TCI、D19TCI、D25TCI、D20TCI、D09TCI 、 D30TCI等 发 动 机 ， 产 品 覆 盖0.9L/1.6L/1.9L/2.0L/2.5L/3.0L 各排量型号，种类比较丰富。其中，D 系列柴油机的研发在行业内处于领先水平，D19TCI 乘用车柴油机于 2010 年被认定为国家重点新产品，D16TCI、D19TCI 和 D25TCI被列入国家节能机电设备（产品

15、）推荐目录（第二批），获得了国家机械工业节能机电设备（产品）证书，同时，D16TCI 和 D19TCI 乘用车柴油机已获得 33 项实用新型专利，增强了公司未来发展的技术研发储备，提升了公司的科技创新驱动能力。2013 年度，公司为加快老产品的改进、加速新产品的推进，在增加产品功能、提高产品性能和开发全新产品方面做了大量投入，取得了一定成效。报告期内，公司研发投入 0.74 亿元，占营业收入的2.88%；研发团队已扩充至 533 人。公司于报告期内加大了D19 欧 4 项目、 欧 5 柴油机开发、 YN系列国 4 柴油机开发等研发项目的投入。2013 年度，公司共完成了 5 个研发项目，截至

16、2013 年 12月 31 日，公司已取得各项专利 71 个，其中：发明专利 1 个、实用新型专利 56 个、外观设计专利 14个，且部分技术已经有效转化为公司的生产力，并产生盈利。渠道优势方面， 公司的 D 系列产品在乘用车方面已为江淮瑞鹰、东风风行、北汽福田迷迪和上汽名爵等整车厂商提供配套，并开始为广东福迪、上汽通用五菱、丹东曙光等汽车企业提供相关的产品试配工作。公司已与国内多家整车厂商建立了较为稳定的 D 系列产品配套合作关系， 业务具备了一定的渠道基础。财务分析财务分析以下财务分析基于公司提供的经中审亚太会计 师 事 务 所 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的20112

17、013年财务报告以及未经审计的2014年第一季度财务报表，所有数据均为合并口径。资本结构2013 年， 得益于业务规模的扩张和盈利能力的提升， 公司资产、 权益规模均有所提高。 报告期内，公司归还部分短期借款，其债务规模有所缩减，得益于此，公司资产负债率和总资本化比率均低于往年。截至 2013 年末，公司资产总计 55.35 亿元，所有者权益27.52亿元， 同比分别增长0.68%和4.38%。同期，公司总债务合计 15.61 亿元，同比减少12.22%； 资产负债率和总资本化比率分别为 50.27%和 36.20%， 同比分别下降了 1.77 和 4.08 个百分点。截至 2014 年一季度

18、末，公司资产总计 56.45 亿元，所有者权益 28.12 亿元，资产负债率和总资本化比率分别小幅下降至 50.18%和 35.32%。图图 2：20112014.Q1 公司资本结构情况公司资本结构情况资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理从资产构成来看，2013 年末，公司非流动资产占资产总额的 51.70%， 较 2012 年下降了 8.41 个百分点。非流动资产主要包括固定资产和其他非流动资产，其他非流动资产系公司委托中信银行向昆明产业开发投资有限责任公司发放的 3 亿元委托贷款，由贷款方提供信用担保和质押担保，资金回收风险基本可控。债务构成方面，2013 年末，公司总债务规模为15.6

19、1 亿元， 其中短期债务 5.68 亿元， 长期债务 9.93亿元，公司长短期债务比为 0.57，短期偿债压力有所缓解。2014 年一季度，公司总债务规模维持在15.36 亿元。鉴于公司未来仍有大额资本性支出计划，其债务规模或将持续增长。 6 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）图图 3：20112014.Q1 公司债务结构情况公司债务结构情况资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理总体来看，公司资产负债率和总资本化比率均较往年有所下降，处于合理水平，且资产负债率处于业内较低水平。整体来看，公司的财务政策比较稳健，财务结构合理，资本结构稳定性较好。盈利能力201

20、3 年，公司全年实现营业收入 25.71 亿元，同比增长 7.95%，其中主营业务收入 22.94 亿元，同比增长 3.23%；其他业务收入 2.77 亿元，同比增长 74.21%。 主营业务小幅增长系因公司当年调整产品结构，大力拓展配件销售业务；其他业务大幅增长系公司当年销售废料、呆滞物资及委托贷款收入等增加所致。2014 年一季度，公司保持良好的经营态势，当期实现营业收入 6.71 亿元，同比增长1.82%。近年来，由于行业竞争带来的产品价格的下降和原材料价格的波动导致行业内众多企业的毛利水平逐年下降。面对不利局势，公司积极调整产品结构、加强成本控制，产品单位固定费用和单位原材料成本有所下

21、降，公司整体毛利水平逐年提高，2013 年度，公司营业毛利率为 21.54%，近三年年均复合增长率达到 17.17%。2014 年一季度，公司的毛利率进一步提高至 23.17%，盈利能力稳步提升。图图 4：20112014.Q1 公司公司营业营业收入构成及毛利率情况收入构成及毛利率情况资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理期间费用方面，2013 年，公司期间费用占比有所上升，但仍在合理范围内，期间费用控制能力尚可。 2013 年， 公司三费收入占比为 14.44%， 较 2012年增加 1.1 个百分点。具体来看，销售费用和管理费用同比分别上涨 2.92%和 10.64%，主要因为公司当年业务

22、规模及研发费用的增加；财务费用同比上升 74.84%，系因公司当年承担了“2012 云内债”全年利息所致。表表 5：20112013 年年公司期间费用分析公司期间费用分析单位：亿元单位：亿元201120122013销售费用1.010.960.99管理费用1.801.791.98财务费用0.190.420.74三费合计3.013.183.71三费收入占比13.68%13.34%14.44%资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理2013 年，公司实现利润总额 1.65 亿元，同比增长 228.01%。从利润构成来看，经营性业务利润1.64 万元系其主要利润来源，但大额的坏账损失和存货跌价损失吞噬了

23、四分之一的经营性业务利润。图图 5：20112014.Q1 公司利润总额情况公司利润总额情况资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 7 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）表表 6：20112013 年年公司公司资产减值损失明细资产减值损失明细单位：单位：万万元元201120122013坏账损失-788.81-2,587.16-1410.79存货跌价损失-4,345.76-571.19-1375.82固定资产减值损失-482.44-10.85-1404.55资产减值损失合计-5,617.02-3,169.20-4266.16利润总额3,733.679,318.

24、1716502.84资产减值损失占利润总额比重-150.44%-34.01%-25.85%资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理总体看来，2013 年公司业务规模有所增长，且随着产品质量的提升，公司的盈利能力逐年增强。但中诚信证评同时关注到，坏账损失和存货跌价损失对经营性业务利润的侵蚀程度仍然很高，公司应收账款和存货的管理水平亟待提高。偿债能力随着公司资产负债结构的不断调整，公司的债务规模缩减，债务结构有所优化，短期偿债压力略有缓解。2013 年公司总债务为 15.61 亿元，同比减少 12.22%， 其中短期债务 5.68 亿元， 长期债务 9.93亿元。从偿债能力指标来看，2013 年公司

25、 EBITDA/利息倍数、 总债务/EBITDA 分别 4.50 倍和 4.17 倍，负债规模的减小使得其偿债指标有所优化， 2013 年公司EBITDA对总债务的覆盖能力及对利息支付的保障能力均有所增强，整体偿债能力很强。表表 7：20112014.Q1 公司主要偿债能力指标公司主要偿债能力指标2011201220132014.Q1短期债务（亿元）9.607.895.685.42长期债务（亿元）0.009.899.939.94总债务（亿元）9.6017.7915.6115.36EBITDA（亿元）1.452.023.741.23EBITDA 全部债务比（X）6.608.834.1712.44

26、EBITDA 利息倍数（X）4.623.574.506.81经营活动净现金流（亿元）1.182.573.590.56经营活动净现金流/总债务（X）0.120.140.230.15经营活动净现金流/利息支出（X）3.754.554.323.11注：2014.Q1EBITDA全部债务比、经营净现金流/总债务未经过年化；资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理在财务弹性方面，截至 2013 年底，公司获得银行授信额度合计 23.00 亿元，其中尚未使用授信额度为 18.02 亿元，备用流动性比较充足。此外，截至 2013 年末，公司无重大诉讼、仲裁及对外担保等事项。总体来看，公司的财务结构稳定性良好，

27、且随着业务规模和盈利能力的提高，其自有资本不断夯实，加之公司的货币资金充足、各项偿债能力指标较为合理，公司整体的偿债能力在未来一段时间仍将保持在较高水平。担保实力担保实力经营状况昆明交产股份作为昆明市交通投资有限责任公司的主要子公司，以交通产业为主业、交通衍生业务为辅业，主要业务包括：高速公路运营管理、城市公交与新能源出租汽车运营、交通物资供应、市场物流经营、交通场站运营管理及土地开发整理等。近年来，昆明交产股份收入规模增长较快，20112013 年分别实现营业收入 9.69 亿元、11.81亿元和 13.90 亿元。2013 年度，昆明交产股份营业收入主要由通行费收入 4.97 亿元、 加油

28、站经营权收入 3.52 亿元和公路维护管养收入 3.02 亿元构成，各板块业务收入均实现了不同程度的增长，整体发展状况良好。表表 8：20122013 年年担保方营业收入构成担保方营业收入构成单位：亿元单位：亿元项目项目20122013主营业务收入 11.7913.88其中：通行费收入4.434.97 加油站经营权收入3.303.52 公路维护、 管养收入3.023.02 物资采购代办费0.060.14水泥销售-0.31 钢材销售0.982.05其他业务收入0.030.02营业收入合计11.8113.90资料来源：担保方定期报告，中诚信证评整理高速公路运营目前，昆明交产股份已运营路产包括昆明市

29、东连接线高速公路和高海高速公路，在建路产包括黄 8 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）马高速公路和南连接线高速公路。由于昆明交产股份目前路产里程较小，合计里程仅为 55.71 公里，因此其通行费收入规模不高，但随着路产逐渐成熟和车流量的增加，其收入规模呈逐年上升态势。20112013 年，昆明交产股份分别实现通行费收入为 4.23 亿元、4.43 亿元和 4.97 亿元。东连接线高速公路和高海高速公路目前正处于培育期，由于与昆明市周边多条高速公路相连，地理位置较为优越，在地区经济及旅游业发展的带动下，通行费收入保持快速增长。东连接线高速2013 年通行量为

30、1216 万辆，同比增长 7.31%，实现通行费收入 2.84 亿元，同比增长 12.70%；高海高速 2013 年通行量为 497 万辆， 同比增长 21.78%，实现通行费收入 2.13 亿元，同比增长 11.52%。表表 9： 2013 年昆明交产股份路产车流量及收入情况表年昆明交产股份路产车流量及收入情况表路产名称路产名称里程里程（公里）（公里）路况路况收费期限收费期限所占权益所占权益2013 年度车流量（万辆）年度车流量（万辆）2013 年度通行费收入（亿元）年度通行费收入（亿元）货车货车客车客车合计合计合计合计东连接线高速25.48双向六车道20072031100%33188512

31、162.84高海高速30.23双向六车道2007202781.50%404574972.13合计55.71-371134217134.97资料来源：昆明交产股份提供，中诚信证评整理在建路产的建设方面，截至 2013 年末，黄马高速公路项目已取得收费立项批复，同时项目 8 亿元资本金已到位 70.87%； 呈澄高速公路项目总投资39.46 亿元，资本金 9.87 亿元，已到位 22.9%，该项目计划于 2014 年底竣工。黄马高速和呈澄高速建成通车后，昆明交产股份路产里程将达到 128.07公里。总体来看，昆明交产股份目前运营的高速公路仅有 2 条，通行费收入规模仍较小。未来随着通车里程的增加、

32、昆明周边新高速公路的开通运营和路网效应的逐步发挥，昆明交产股份通行费收入有望进一步增长。在建项目除高速公路运营外，昆明交产股份还从事港口、交通枢纽的建设业务，目前在建项目系泛亚国际冷链物流商贸港及雨花公交枢纽。1、泛亚国际冷链物流商贸港泛亚国际冷链物流商贸港新建于昆明主城区东北方的昆明空港经济区东北地块，是城市十字发展轴中纵向发展主轴上的重要节点，具有明显的交通区位优势。整个规划建设用地约 2,000 亩，总建筑面积 201 万平方米，总投资预计 72 亿元，分三期进行滚动投资开发。目前，泛亚国际冷链物流产业园项目的建设主体昆明空港冷链物流产业股份有限公司已注册成立，项目建设正式启动，并已投资

33、 1.21 亿元。 昆明空港冷链物流产业股份有限公司将负责冷链物流产业开发、经营及管理，土地综合整理、整治，并投资物流软硬件的研究、开发、运用及技术服务。昆明交产股份积极与多家国内外知名物流企业和经销商对接长期合作事宜，已成功与武汉冷储物流、昆明食品集团签订项目一期合作协议。2、雨花公交枢纽雨花公交枢纽位于昆明市呈贡新区雨花片区昆洛路， 西临城市主干道昆洛路， 南临城市规划路，北临规划路，东靠云南民族大学。雨花公交枢纽是地铁 1 号线下桩站的配套公交枢纽站，公交枢纽人流主要出入口与地铁出入口相互衔接，概算总投4.15 亿元。截至 2012 年 12 月 31 日，已完成投资2.2 亿元，主体工

34、程已完工，正在进行外部装修，预计 2014 年 6 月竣工。总体来看，昆明交产股份主营业务稳步发展，业务规模逐年增长，且预计随着其在建项目的竣工并投入运营，昆明交产股份的业务结构将更加多元化，收入规模有望进一步增长。财务分析财务分析以 下 财务 分析 基 于昆 明交 产股 份 提供 的20112013 年经中审亚太会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的审计报告。 9 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）资本结构近年来，随着昆明交产股份承担的基础设施建设项目的逐渐投入，其资产及负债规模均保持较快增长，2013 年末昆明交产股份总资产为 564.14 亿元

35、，同比增长 61.70%；总负债达到 270.01 亿元，同比增长 40.50%。 近三年昆明交产股份所有者权益也保持了一定的增幅，资产负债率与债务资本比率虽然有所增长但仍保持在合理水平， 2013 年末分别为 47.86%和 41.85%。从债务结构上看，2013 年，昆明交产股份以信托方式取得借款 13 亿元，使得当年短期借款规模大幅增长，短期债务占比上升，长短期债务比由2012 年的 0.14 增至 2013 年的 0.78。由于公司施工业务规模较大，资金占用周期较长，因此公司整体债务期限结构仍有待进一步优化。图图 6：20112013 年昆明交产股份债务结构年昆明交产股份债务结构数据来

36、源：担保方定期报告，中诚信证评整理整体看，昆明交产股份资产负债水平和债务资本比率均较为合理，财务结构稳健性较好，但短期债务占比较大，债务结构需进一步优化。由于昆明交产股份未来几年的投资规模较大，随着项目的逐步开展，昆明交产股份建设资金需求将明显增加，总资产和总负债仍将保持较快增长。盈利能力20112013 年昆明交产股份营业总收入分别为9.69 亿元、11.81 亿元和 13.90 亿元，其中主要为车辆通行费收入、加油站经营权收入以及公路维护、管养收入。2013 年度，上述三项收入分别为 4.97亿元、3.52 亿元和 3.02 亿元，占营业收入的比重分别为 35.76%、25.32%和 21

37、.73%。未来，随着在建项目的竣工、运营，昆明交产股份收入有望实现较大幅度的增长。图图 7：20112013 年年昆明交产股份收入、成本情况昆明交产股份收入、成本情况数据来源：担保方定期报告，中诚信证评整理随着昆明交产股份业务的拓展，其营业成本也在逐年提高， 20112013 年， 其营业成本分别为 1.56亿元、2.22 亿元和 4.24 亿元。但由于昆明交产股份2013 年获得财政补贴规模减小， 因此其营业毛利率有所下滑，但仍保持在较高水平，2013 年公司营业毛利率为 69.50%。20112013年，昆明交产股份期间费用分别为0.90亿元、0.53亿元和1.41亿元，三费收入占比分别为

38、9.31%、4.51%和8.22%。2013年度，在业务规模持续扩张的情况下，其期间费用也大幅增加。具体看，2013年度昆明交产股份期间费用主要由财务费用和管理费用构成，二者分别为0.79亿元和0.33亿元，较2012年度分别增加了210.67%和18.82%。未来随着资本支出项目的增加和总债务规模的上升，预计昆明资产股份的财务费用将持续面临上行压力。表表 10：20112013 年昆明交产股份三费支出分析年昆明交产股份三费支出分析单位：亿单位：亿元元201120122013销售费用000.02管理费用0.280.260.79财务费用0.620.280.33三费合计0.900.531.14三费

39、收入占比9.31%4.51%8.22%数据来源：担保方定期报告，中诚信证评整理利润方面，20112013年昆明交产股份利润总额分别为7.15亿元、7.77亿元和8.01亿元，主要由经营性业务利润构成。2013年以来，受公路维护、管养费用增加、财政补贴较少的影响，使得经营性业务利润规模减小，2013年为7.92亿元，同比减少6.64%。 10 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告 （2014）值得关注的是，昆明交产股份有望在未来每年获得政府稳定的财政性资金补偿。根据昆人发200429号文，昆明交产股份子公司昆明绕城高速公路开发有限公司的国道昆明东连接线高速公路建成通车后的2

40、5年经营期内，每年可获得1.26亿元的等额补助，这在一定程度上提高了昆明交产股份的盈利能力。总体来看，昆明交产股份营业总收入结构中通行费收入（含补充收入）以及公路维护、管养收入较高，主业较稳定，未来随着在建高速公路的通车的逐步实现及在建项目竣工投入运营，昆明交产股份收入有望实现较大幅度增长。偿债能力截至2013年末，昆明交产股份总债务为211.68亿元，债务规模较2012年大幅增长，主要系昆明交产于报告期内新增15.18亿元短期借款、借入13.55亿元长期借款。受债务规模大幅增长的影响，昆明交产股份的债务资本比率和长期资本化率分别为41.85%和28.85%，均较2012年有所下降，处在合理水

41、平。从偿债指标来看，受2013年债务规模扩张，利息支出 大幅 增加影 响，2013年 昆明交 产股份EBITDA利息保障倍数大幅下滑至16.45倍，但仍处在较高水平，EBITDA对利息的覆盖程度较好；同期，昆明交产股份经营活动净现金流为15.76亿元，经营净现金流/利息支出为29.94倍，覆盖倍数较高。总体来看，昆明交产股份目前具备很强的偿债能力。表表 11：20112013 年年昆明交产股份昆明交产股份主要主要偿债能力指标偿债能力指标项目项目201120122013长期债务（亿元）24.11105.66119.25总债务（亿元）30.42120.14211.68经营活动净现金流（亿元）4.0

42、611.1515.76资产负债率（%）41.3255.0847.86长期资本化率（%）15.2140.2728.85债务资本比率（%）18.4643.4041.85EBITDA 利息保障倍数（X） 13.4034.8816.45经营净现金流/总债务（X）0.130.090.07经营净现金流/利息支出 （X）6.0448.6728.94资料来源：担保方定期报告，中诚信证评整理综上，昆明交产股份具有很强的综合竞争实力，能够为本次拟发行公司债券的还本付息提供有力保障。结结 论论综上，中诚信证评维持本次公司债券债项级别AA+， 维持主体级别AA， 中诚信证评认为云内动力在未来一定时期内的信用水平将保持

43、稳定。昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）11附一：附一：昆明云内动力股份有限公司昆明云内动力股份有限公司股权结构图（股权结构图（截至截至 2013 年年 12 月月 31 日日）19.26%（参股）81.43%71.38%昆明云内动力股份有限公司100%云南云内动力集团有限公司成都云内动力有限公司山东云内动力有限责任公司深圳高特佳投资集团有限公司云南云内杨林机械制造有限责任公司云南同润投资有限公司81.15%38.14%100%昆明市国资委昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）12附附二二：昆明交通产业股份有限公司昆明交通产业

44、股份有限公司股权结构图（股权结构图（截至截至 2013 年年 12 月月 31 日日）昆明交通产业股份有限公司昆明绕城高速公路开发有限公司昆明高海公路建设投资开发有限责任公司昆明交通场站开发运营有限公司昆明交投建材有限公司昆明黄马高速公路有限公司云南港鑫交投汽车物流有限公司昆明空港冷链物流产业股份有限公司昆明万吨冷储物流有限公司云南机场集团有限责任公司昆明中北公交有限责任公司100%100%60%81.5%51%51%70%26%40%33%昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）13附附三三：昆明云内动力股份有限公司主要财务数据及财务指标：昆明云内动力股份有限公

45、司主要财务数据及财务指标财务数据财务数据( (单位：万元单位：万元) )2011201220132014.Q1货币资金60,221.7875,515.09107,361.0888,657.09应收账款净额20,288.4623,472.0036,214.9368,216.61存货净额45,935.2440,068.6239,684.9651,750.38流动资产209,097.91219,285.73267,349.00277,705.78长期投资5,200.005,200.005,200.005,200.00固定资产合计188,929.80203,005.87203,449.46204,00

46、5.23总资产444,483.88549,751.12553,504.28564,526.41短期债务96,007.5978,949.3056,851.0154,187.96长期债务0.0098,921.0199,291.8899,388.52总债务（短期债务长期债务）96,007.59177,870.30156,142.89153,576.49总负债186,309.35286,066.77278,268.50283,278.44所有者权益（含少数股东权益）258,174.52263,684.35275,235.79281,247.97营业总收入219,992.05238,171.04257,

47、115.0967,074.84三费前利润33,829.8841,095.5353,531.6615,418.15投资收益0.00-1,915.51580.00250.00净利润122.004,302.0213,082.846,012.18息税折旧摊销前盈余 EBITDA14,537.4120,150.2937,417.8812,345.51经营活动产生现金净流量11,801.5525,707.5835,886.415,639.40投资活动产生现金净流量-14,058.07-101,342.8941,103.02-4,242.27筹资活动产生现金净流量-11,243.7090,928.62-45

48、,143.44-20,101.12现金及现金等价物净增加额-13,500.2315,293.3131,845.99-18,703.99财务指标财务指标2011201220132014.Q1营业毛利率（%）15.6917.7721.5423.17所有者权益收益率（%）0.051.634.758.55EBITDA/营业总收入（%）6.618.4614.5518.41速动比率（X）0.911.001.351.30经营活动净现金/总债务（X）0.120.140.230.15经营活动净现金/短期债务（X）0.120.330.630.42经营活动净现金/利息支出（X）3.754.554.323.11EBI

49、TDA 利息倍数（X）4.623.574.506.81EBITDA 全部债务比（X）6.608.834.1712.44资产负债率（%）41.9252.0450.2750.18债务资本比率（%）27.1140.2836.2035.32长期资本化比率（%）0.0027.2826.5126.11注：长期投资=可供出售金融资产+持有至到期投资+长期股权投资固定资产合计=投资性房地产+固定资产+在建工程+工程物资+固定资产清理+生产性生物资产+油气资产三费前利润=营业总收入-营业成本-营业税金及附加昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2014）14附附四四：昆明交通产业股份有限公

50、司主要财务数据及财务指标：昆明交通产业股份有限公司主要财务数据及财务指标财务数据财务数据( (单位：万元单位：万元) )201120122013货币资金86,335.61453,108.70627,302.43应收账款净额1,022.775,683.8411,500.23存货净额260,919.03264,391.13526,566.92流动资产1,370,286.682,568,447.363,056,872.63长期投资325,098.13316,878.59996,713.66固定资产合计585,600.07588,818.751,308,246.87总资产2,289,347.683,4