云内动力：2012年公司债券跟踪评级报告（2015）.PDF

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1、 1 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 昆明云内动力股份有限公司昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（年公司债券跟踪评级报告（2015） 发行主体发行主体 昆明云内动力股份有限公司 担保主体担保主体 昆明交通产业股份有限公司 发行规模发行规模 人民币 10 亿元 存续期限存续期限 6 年期：2012/10/232018/10/23 上次评级时间上次评级时间 2014/05/16 上次评级结果上次评级结果 债项级别 AA+ 主体级别 AA 评级展望 稳定稳定 跟踪评级结果跟踪评级结果 债项级别 AA+ 主体级别 AA 评级展望 稳定稳定

2、 概况数据概况数据 云内动力云内动力 2012 2013 2014 2015.Q1 所有者权益（亿元） 26.37 27.52 35.41 36.17 总资产（亿元） 54.98 55.35 64.29 68.00 总债务（亿元） 17.79 15.61 14.91 17.40 营业总收入（亿元） 23.82 25.71 24.21 8.09 营业毛利率（%） 17.77 21.54 19.36 22.73 EBITDA（亿元） 2.02 3.74 2.68 1.23 所有者权益收益率 （%） 1.63 4.75 4.38 1.96 资产负债率（%） 52.04 50.27 44.92 46.

3、81 总债务/ EBITDA（X） 8.83 4.17 5.56 4.20 EBITDA 利息倍数（X） 3.57 4.50 3.10 4.95 昆明交产股份昆明交产股份 2012 2013 2014 所有者权益（亿元） 156.70 298.18 286.11 总资产（亿元） 348.87 572.08 589.34 总债务（亿元） 120.14 214.54 243.61 营业总收入（亿元） 11.81 18.06 28.61 营业毛利率（%） 81.17 55.36 37.70 EBITDA（亿元） 8.93 10.47 12.66 所有者权益收益率（%） 4.95 2.66 3.09

4、资产负债率（%） 55.08 47.88 51.45 总债务/ EBITDA（X） 13.45 20.49 19.24 EBITDA 利息倍数（X） 38.97 19.23 10.29 注：1.所有者权益包含少数股东权益，净利润包含少数股东损益。 2.2015.Q1 数据中总债务/EBITDA 经年化处理 基本观点基本观点 2014 年，受宏观经济增速放缓，商用车排放标准变化以及国内柴油机市场竞争不断加剧的影响，昆明云内动力股份有限公司（以下简称“云内动力”或“公司”）整体业务规模有所缩减，但经过产品的升级，以及对产品结构和营销策略的及时调整，公司依然保持了柴油机销售收入及其市场占有率的增长。

5、未来凭借着雄厚的技术、先进的生产设备及产品的研发优势，在产品逐渐升级完成后，公司业务规模和盈利能力有望得到进一步提升。但同时，中诚信证评关注到柴油机市场同质化严重、柴油机需求结构性矛盾等因素或将影响公司业务运营的稳定性，从而对公司信用水平产生一定影响。 中诚信证评维持发行主体云内动力主体信用等级为 AA，评级展望稳定，维持昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券信用等级为 AA+。上述债项级别同时考虑了昆明交通产业股份有限公司提供的全额无条件的不可撤销的连带责任保证担保对本次债券本息偿付所起的保障作用。 正正 面面 柴油机销售收入及市场占有率的增长。2014年，受宏观环境及商用车柴油机行

6、业实施国四排放标准影响，柴油机行业需求大幅减少。但公司通过及时升级产品、改变营销策略及调整产品结构，使其在柴油机销量同比减少的情况下实现了其销售额及市场占有率的增长。 突出的研发能力保障了公司各产品的先发优势。目前，公司已取得 D 系列柴油机的自主知识产权，并在国的平台上开发出具有升级至国 V 排放标准潜力的商用车柴油机YNF40，未来公司还在通过不断加大研发以增强未来的技术储备，提升公司的创新能力。 财务结构稳健。随着 2014 年 7.45 亿元非公开股票的顺利发行，公司自有资本实力进一 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 3 信用评级报告声明 中诚信证

7、券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级对象构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、 中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务， 并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。 4、 本评级报告中引

8、用的企业相关资料主要由评级对象提供， 其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、 本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效； 同时，在本

9、期债券存续期内，中诚信证评将根据跟踪评级安排，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并及时对外公布。 4 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 重大重大事项事项 2014年11月根据公司2014年第一次临时股东大会决议以及中国证券监督管理委员会证监许可20141099 号文的核准，公司采用向包括控股股东云南云内动力集团有限公司在内的不超过十名特定对象非公开发行的方式发行普通股（“A”股）11,825.3968 万股，发行价格为每股人民币 6.30 元，募集资金总额为 744,999,998.40 元，扣除本次发行费 用20,

10、313,253.93元 ， 募 集 资 金 净 额 为724,686,744.47 元，其中：增加股本 118,253,968.00元，增加资本公积 606,432,776.47 元。 基本分析基本分析 2014 年，我国宏观经济增速放缓，汽车产销增速随之下滑， 其中在新行业政策的影响下，商用车产销量均呈负增长态势，国内柴油机行业随之低迷，但随着国家投资政策的推进及升级换代的完成，商用车将带动柴油机迎来较好的发展前景。 2014 年，受宏观经济增速放缓影响，我国汽车产销量增速有所下滑。当年，全国汽车行业产销量分别为 2372 万辆和 2349 万辆， 同比分别增长 7.3%和 6.9%， 增速

11、较 2013 年分别下滑 7.5 及 7.0 个百分点。分板块来看乘用车板块表现一直优于商用车板块。2014 年乘用车产销量分别为 1992 万辆和 1970万辆，同比分别增长 10.2%和 9.9%，产销情况较为稳定。商用车方面，随着固定资产投资减少，下游需求不断下滑， 2014 年度产销量分别为 380 万辆和379 万辆，同比分别下降 5.7%和 6.5%。其中，货车板块，随着国 IV 排放标准的执行，部分厂家进入升级换代阶段，生产受到一定影响，同时，在国 IV排放标准执行前夕，为防止货车价格上升，部分下游客户已提前释放需求，从而导致当年货车销售规模同比下降 8.9%，至 318 万辆；

12、客车方面，受到城市公交（含新能源车） 、校车增长及轻型客车带动，当年客车市场继续保持平稳发展态势。 表表 1：2014 年全国汽车产品分板块产销量及增速年全国汽车产品分板块产销量及增速 车型车型 产量产量 （万辆）（万辆） 同比增长同比增长（%） 销售量销售量（万辆）（万辆） 同比增长同比增长（%） 乘用车合计乘用车合计 1992.00 10.20 1970.00 9.90 商用车合计商用车合计 380.00 -5.70 379.00 -6.50 客车 67.00 18.98 61.00 9.14 货车 313.00 -6.20 318.00 -8.90 所有车合计所有车合计 2372.00

13、7.30 2349.00 6.90 资料来源：中国诚信资讯，中诚信证评整理 商用车市场景气度的下滑使得国内柴油机产销售规模随之缩减。2011 年以来，受商用车市场规模萎缩的影响，我国柴油机产销量持续下滑，但经过连续两年调整，2013 年，商用车市场规模有所恢复，柴油机行业随之实现了恢复性增长。2014 年，受新排放标准的实行及宏观经济增速放缓影响，当年商用车销量有所下滑，同期柴油机产量也随之减少。2014 年，我国柴油机产量和销量分别为 319.79万台和323.46万台， 同比分别下滑10.25%和9.69%。 表表 2：20122014 年全国柴油机产销量及增速年全国柴油机产销量及增速 单

14、位：万台，单位：万台，% 2012 2013 2014 柴油机 产量 332.08 356.31 319.79 产量增速 -7.49 7.30 -10.25 销量 339.52 358.16 323.46 销量增速 -9.53 5.49 -9.69 资料来源： 中国内燃机工业年鉴 ，中诚信证评整理 但2014年国务院启动了172项重大节水供水工程建设，将在 2015 年和“十三五”期间陆续开工建设，其中仅在建工程投资总额就超过 6000 亿，同时，随着城镇化建设的不断推进，我国固定资产投资需求将进一步增加，商用车将面临较好的发展空间。此外，环保政策的推行将使得黄标车及老旧车面临不断的淘汰， 预

15、计 2015 年年底前， 京津冀、 “长三角”、“珠三角”等区域内基本淘汰黄标车；2017年年底前，全国范围内基本淘汰黄标车，届时商用车新增需求将不断加大。因此，未来随着产品升级的完成，依托于商用车较好的发展前景，柴油机也将迎来较大的发展空间。 5 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 国内柴油机厂家同质化严重， 行业竞争激烈，宏观经济增速放缓，但公司通过加快产品升级及调整产品结构，仍实现了柴油机销售额及市场占有率的增长。 我国柴油发动机行业集中度较高，市场份额集中在少数企业。在轻型机领域，尤其是四缸机第一阵营市场的竞争， 一直集中在广西玉柴、 全柴动力、云内

16、动力、锡柴股份、朝柴动力等几大企业，占据了市场绝大部分份额；在重型机领域，市场集中度较轻型机更高，市场份额基本被以广西玉柴、潍柴动力等为代表的三至五家柴油机企业垄断。近年来，传统中重卡企业陆续转向轻机市场，导致多缸小缸径行业竞争越来越激烈；同时，加上中低端产品本身同质化严重，发动机厂在与整机厂的合作中持续处于弱势地位。 从全国车用柴油发动机销量前十名生产企业2014 年的表现来看，前十名生产企业占据了市场85.08%的销量，具体来看，受宏观及行业政策环境影响，除江铃控股、北汽福田、东风汽车以及中国重汽四家企业出现销量增长，其他柴油机生产企业的销量均实现了不同程度下滑，其中四家跌幅超过行业跌幅，

17、且安徽全柴及山东华源莱动跌幅分别达33.52%及 28.35%。 表表 3：2013-2014 年全国车用柴油发动机销量前十名生产企业产销情况年全国车用柴油发动机销量前十名生产企业产销情况 单位：台单位：台 主要厂商主要厂商 2014 2013 销销量量 销销量占比量占比 同比增幅同比增幅 销量销量 销量占比销量占比 同比增幅同比增幅 广西玉柴机器集团有限公司（广西玉柴） 510,841 15.79% -7.05% 549,572 15.34% -14.59% 潍柴控股集团有限公司（潍柴控股） 452,329 13.98% -12.34% 516,000 14.41% 98.66% 中国第一汽

18、车集团公司（中国一汽） 387,940 11.99% -11.90% 440,352 12.29% 12.21% 安徽全柴集团有限公司（安徽全柴） 316,591 9.79% -33.52% 476,224 13.30% 11.14% 江铃控股有限公司（江铃控股） 268,514 8.30% 12.10% 239,529 6.69% 16.55% 昆明云内动力股份有限公司（云内动力） 213,275 6.59% -8.24% 232,429 6.49% -1.66% 北汽福田汽车股份有限公司 （北汽福田） 196,172 6.07% 29.51% 151,467 4.23% 19.45% 东风

19、汽车股份有限公司（东风汽车） 192,876 5.96% 6.48% 181,137 5.06% 11.65% 山东华源莱动内燃机有限公司（山东华源莱动） 117,286 3.63% -28.35% 163,687 4.57% 15.41% 中国重型汽车集团有限公司（中国重汽） 96,496 2.98% 4.24% - - - 东风朝阳柴油机公司（东风朝柴） - - - 132033 3.69% -6.50% 合计合计 2752320 85.08% - 3082430 86.06% - 资料来源： 中国内燃机工业年鉴 ，中诚信证评整理 云内动力是目前国内最大的多缸小缸径柴油机生产厂家之一，其多

20、缸小缸径柴油机主要为中卡和轻卡配套，主要客户包括北汽福田、中国重汽、东风汽车、江淮汽车和中国一汽等；公司核心产品D 系列柴油机在乘用车方面主要给 SUV 和商务MPV 配套，主要客户包括江淮瑞鹰、东风风行、北汽福田迷迪和上汽名爵等车型；在商用车方面主要给轻卡和中巴等车型配套；市场前景广阔。通过多年的发展，公司已与国内多家整车厂商建立了比较稳定的配套关系，其中前五大客户销售金额占比为36.22%。 2014 年，柴油机行业景气度大幅下滑，全行业销量同比下降 9.69%，但公司加快产品升级、提升市场服务能力，使得其当年产品市场占有率同比增加 0.1 个百分点，至 6.59%，销量同比减少 8.24

21、%，下滑幅度也低于行业平均水平，同时，随着对产品结构及销售策略的调整，公司在柴油机销量下滑的情况下实现了其销售额的逆势增长。2014 年度，公司共实现营业收入 24.21 亿元，同比减少 5.84%，其中，柴油机产品实现营业收入 19.66 亿元，同比增长 2.25%；配件实现收入 2.62 亿元，同比减少29.53%。毛利率方面，柴油机产品实现毛利率19.51%， 同比下滑 1.92 个百分点， 配件实现毛利率52.57%，同比上涨 35.83 个百分点。由此可见，柴油机产品依然是公司营业收入和利润的最主要来源， 虽然随着公司产品升级， 其毛利空间有所减小， 6 昆明云内动力股份有限公司 2

22、012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 但柴油机的增长为公司维持一定的收入提供了有效补充。 表表 4：2014 年公司营业收入及毛利分产品情况年公司营业收入及毛利分产品情况 营业收入营业收入 （亿元）（亿元） 同比同比增长增长（%） 毛利毛利率率 （%） 同比同比增长增长（百分点百分点） 主营业务收入 22.28 -2.91 22.64 1.99 柴油机 19.66 2.25 19.51 -1.92 配件及其他 2.62 -29.53 52.57 35.83 其他业务收入 1.93 -30.15 42.31 -110.07 合计 24.21 -5.84 19.36 -2.17 资料来源：公

23、司定期报告，中诚信证评整理 突出的研发能力保障了公司产品的技术处于行业领先地位，先发优势明显 云内动力现已建成年产15万辆的D系列柴油机产能，虽然，目前公司D系列产品配套的车辆数量不大，但其D系列产品具有明显的先发优势，主要体现在技术优势和渠道基础两个方面。 技术优势方面， 公司引进吸收德国 FEV 公司技术，率先取得 D 系列柴油机的自主知识产权，是国内该领域拥有自主知识产权的少量企业之一。公司陆续开发了 D16TCI、D19TCI、D25TCI、D20TCI、D09TCI 、 D30TCI等 发 动 机 ， 产 品 覆 盖0.9L/1.6L/1.9L/2.0L/2.5L/3.0L 各排量型

24、号，种类比较丰富。其中，D 系列柴油机的研发在行业内处于领先水平，D19TCI 乘用车柴油机于 2010 年被认定为国家重点新产品，D16TCI、D19TCI 和 D25TCI被列入国家节能机电设备（产品）推荐目录（第二批），获得了国家机械工业节能机电设备（产品）证书，同时，D16TCI 和 D19TCI 乘用车柴油机已获得 33 项实用新型专利。除 D 系列产品外，公司当年在国的平台上开发出具有升级至国 V 排放标准潜力的商用车柴油机 YNF40， 未来具有较好的发展前景。燃气机市场方面，公司从 2005 年开始研发天然气发动机，目前主要有 YN36QND/QNE、YN38QND/QNE 系

25、列增压中冷型天然气发动机， 并实现了与多家整车厂车型的匹配搭载并批量供货，各系产品的不断发展增强了公司未来发展的技术研发储备，提升了公司的科技创新驱动能力。 2014 年度，公司为加快老产品的改进、加速新产品的推进，在增加产品功能、提高产品性能和开发全新产品方面做了大量投入，取得了一定成效。报告期内，公司研发投入 1.14 亿元，占净资产的3.24%，占营业收入的 4.73%；研发团队已扩充至572 人。此外，公司于报告期内加大了D09 国 IV项目、 D25/D30 国 IV 柴油机开发、 YNF40 柴油机开发等研发项目的投入。截至 2014 年 12 月 31日， 公司已取得各项专利 8

26、0， 其中： 发明专利 2 个、实用新型专利 78 个，且部分技术已经有效转化为公司的生产力，并产生盈利。 渠道优势方面， 公司的 D 及 YN 系列产品在乘用车方面已为江淮瑞鹰、东风风行、北汽福田迷迪和上汽名爵等整车厂商提供配套， 且 D 系列产品已开始为广东福迪、上汽通用五菱、丹东曙光等汽车企业提供相关的产品试配工作。公司已与国内多家整车厂商建立了较为稳定的产品配套合作关系，业务具备了一定的渠道基础。 财务分析财务分析 以下财务分析基于公司提供的经中审亚太会计 师 事 务 所 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的20122014年财务报告以及未经审计的2015年第一季度财务报

27、表，所有数据均为合并口径。 资本结构 2014 年， 得益于加大产品升级及业务转型的投入及定向增发普通股，公司资产及权益规模均大幅提高。同时，报告期内，公司归还部分短期借款，其债务规模有所缩减，得益于此，公司资产负债率和总资本化比率均低于往年。 截至 2014 年 12 月 31日，公司资产总计 64.29 亿元，所有者权益 35.41亿元，同比分别增长 16.15%和 28.66%。同期，公司总债务合计 14.91 亿元，同比减少 4.53%；资产负债率和总资本化比率分别为 44.92%和 29.62%，同比分别下降了 5.35 和 6.57 个百分点。截至 2015年 3 月 31 日，公

28、司资产总计 68.00 亿元，所有者权益 36.17 亿元，资产负债率和总资本化比率分别小幅上升至 46.81%和 32.49%。 7 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 图图 1：20122015Q1 公司资本结构情况公司资本结构情况 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 从资产构成来看，2014 年，公司流动资产占资产总额的 58.85%，较 2013 年增加了 10.55 个百分点。流动资产主要包括货币资金、应收票据、应收账款及存货，其中应收票据及应收账款系应收下游客户账款，受经济增速放缓，商用车行业不景气影响，下游客户付款速度有所减缓，使得当年应收

29、账款规模大幅增加，但考虑到公司下游客户多数系合作多年，因此回收风险相对可控；存货主要由原材料及产成品构成，为提升产品升级速度，公司当期购买大量国 IV 成机及原材料，从而使得存货规模有所增加，考虑公司已针对存货计提跌价准备，因此该存货跌价风险相对可控。 债务构成方面，2014 年，公司总债务规模为14.91 亿元， 其中短期债务 4.94 亿元， 长期债务 9.97亿元，公司长短期债务比为 0.50。2015 年一季度，公司总债务规模增至 17.40 亿元。鉴于公司未来仍有大额资本性支出计划，其债务规模或将持续增长。 图图 2：20122015.Q1 公司债务结构情况公司债务结构情况 资料来源

30、：公司定期报告，中诚信证评整理 总体来看，公司资产负债率和总资本化比率均较往年有所下降， 并处于业内较低水平。 整体来看，公司的财务政策比较稳健，财务结构合理，资本结构稳定性较好，但未来随着公司产品更新换代的设备不断建设，其或将面临一定的债务压力。 盈利能力 2014 年，公司全年实现营业收入 24.21 亿元，同比下滑 5.84%，其中主营业务收入 22.28 亿元，同比减少 2.91%；其他业务收入 1.93 亿元，同比减少 30.15%。主营业务小幅下滑系因受外部环境影响，公司配件及其他业务规模大幅缩减，同时柴油机业务增速也大幅下滑所致；其他业务规模大幅缩减主要原因系公司当年委托贷款利息

31、减少。2014年，受产品升级影响，公司生产成本有所增加，同时加之行业竞争不断加剧，从而导致公司整体毛利水平有所下滑，2014 年度，公司营业毛利率为19.36%，同比减少 2.17 个百分点。 2015 年一季度，在产品逐渐升级后，公司经营情况大幅好转，当期实现营业收入 8.09 亿元，同比增长 20.54%；实现毛利率 22.73%，较上年末增加3.37 个百分点。 图图 3：20122015.Q1 公司营业收入构成及毛利率情况公司营业收入构成及毛利率情况 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 期间费用方面，2014 年，公司加强费用控制使其销售、管理费用有所减少，加之当期债务规模的降低，

32、财务费用规模亦有所降低。2014 年，公司期间费用收入占比为 14.44%，较上年持平， 期间费用控制能力尚可。 8 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 表表 5：20122014 年公司期间费用分析年公司期间费用分析 单位：亿元单位：亿元 2012 2013 2014 销售费用 0.96 0.99 0.96 管理费用 1.79 1.98 1.92 财务费用 0.42 0.74 0.62 三费合计 3.18 3.71 3.50 三费收入占比 13.34% 14.44% 14.44% 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 2014 年，公司实现利润总额 1.

33、82 亿元，同比增长 10.11%。从利润构成来看，经营性业务利润 1.13亿元系其主要利润来源，同时外部补助资金（营业外损益）也对公司利润提供一定补充。 图图 4：20122015.Q1 年公司利润总额情况年公司利润总额情况 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 总体看来，虽然 2014 年公司业务规模有所下滑， 且随着生产成本的增加， 公司的盈利有所减弱，但整体毛利率仍保持在较高水平。同时中诚信证评考虑到，进入 2015 年，随着部分产品升级完成，公司收入规模及毛利率均有望实现上升，发展前景较好。 偿债能力 随着公司资产负债结构的不断调整，公司的债务规模缩减，债务结构有所优化，短期偿债压

34、力略有缓解。2014 年公司总债务为 14.91 亿元，同比减少 4.53%，其中短期债务 4.94 亿元，长期债务 9.97亿元。 从偿债能力指标来看，2014 年公司 EBITDA/利息倍数、 总债务/EBITDA 分别 3.10 倍和 5.56 倍， 虽然公司负债规模有所减小，但利润的下滑使得其偿债指标有所弱化， 2014 年公司 EBITDA 对总债务的覆盖能力及对利息支付的保障能力均有所减弱，但仍保持在合理水平，整体偿债能力依然很强。 表表 7：20122015.Q1 公司主要偿债能力指标公司主要偿债能力指标 2012 2013 2014 2015.Q1 短期债务（亿元） 7.89

35、5.68 3.94 7.42 长期债务（亿元） 9.89 9.93 9.97 9.98 总债务（亿元） 17.79 15.61 14.91 17.40 EBITDA（亿元） 2.02 3.74 2.68 1.04 总债务/EBITDA（X） 8.83 4.17 5.56 4.20 EBITDA 利息倍数（X） 3.57 4.50 3.10 4.95 经营活动净现金流（亿元） 2.57 3.59 -1.01 -0.11 经营活动净现金流/总债务（X） 0.14 0.23 -0.07 -0.03 经营活动净现金流/利息支出（X） 4.55 4.32 -1.16 -0.53 注：2015.Q1 总债

36、务/1EBITDA 经过年化； 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 在财务弹性方面，截至 2014 年 12 月 31 日，公司获得银行授信额度合计 28.00 亿元，其中尚未使用授信额度为 16.99 亿元， 备用流动性比较充足。此外，截至 2014 年末，公司无重大诉讼、仲裁及对外担保等事项。 总体来看，公司的财务结构稳定性良好，自有资本不断夯实，且随着产品升级的逐渐完成，未来其业务规模和盈利能力均有望得以提高，加之公司的货币资金充足、各项偿债能力指标较为合理，公司整体的偿债能力在未来一段时间仍将保持在较高水平。 担保实力担保实力 经营状况 昆明交产股份作为昆明市交通投资有限责任公司的

37、主要子公司，以交通产业为主业、交通衍生业务为辅业，主要业务包括：高速公路运营管理、城市公交与新能源出租汽车运营、交通物资供应、市场物流经营、交通场站运营管理及土地开发整理等。近年来，昆明交产股份收入规模增长较快，20122014 年分别实现营业收入 11.81 亿元、18.06亿元和 28.61 亿元。2014 年度，昆明交产股份营业收入主要由粮食购销收入 7.47 亿元、通行费收入5.19 亿元、 加油站经营权收入 5.10 亿元和建筑业入4.76 亿元构成，除公路维护、管养收入外，各板块 9 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告（2015） 均实现了不同程度的增长，整

38、体发展状况良好。 表表 8：20132014 年担保方营业收入构成年担保方营业收入构成 单位：亿元单位：亿元 项目项目 2014 2013 主营业务收入 28.44 17.73 其中：通行费收入 5.19 4.97 加油站经营权收入 5.10 3.52 公路维护、 管养收入 1.55 3.02 粮食购销收入 7.47 1.19 建筑业 4.76 2.36 整车收入 4.28 2.36 其他业务收入 0.03 0.02 营业收入合计 28.44 17.73 资料来源：担保方定期报告，中诚信证评整理 高速公路运营 目前，昆明交产股份已运营路产包括昆明市东连接线高速公路和高海高速公路，在建路产包括黄

39、马高速公路和南连接线高速公路。由于昆明交产股份目前路产里程较小，合计里程仅为 55.71 公里，因此其通行费收入规模不高，但随着路产逐渐成熟和车流量的增加，其收入规模呈逐年上升态势。20122014 年，昆明交产股份分别实现通行费收入为 4.43 亿元、4.97 亿元和 5.10 亿元。 东连接线高速公路和高海高速公路目前正处于培育期，由于与昆明市周边多条高速公路相连，地理位置较为优越，在地区经济及旅游业发展的带动下，通行费收入保持快速增长。东连接线高速2014 年通行量为 2680 万辆，实现通行费收入 2.99亿元；高海高速 2014 年通行量为 495 万辆，实现通行费收入 2.20 亿

40、元，与去年基本持平。表表 9：2014 年昆明交产股份路产车流量及收入情况表年昆明交产股份路产车流量及收入情况表 路产名称路产名称 里程里程 （公里）（公里） 路况路况 收费期限收费期限 所占权益所占权益 2014 年度车流量（万辆）年度车流量（万辆） 2014 年度通行费收入（亿元）年度通行费收入（亿元） 东连接线高速 25.48 双向六车道 20072031 100% 2680 2.99 高海高速 30.23 双向六车道 20072027 81.50% 495 2.20 合计合计 55.71 - - - 3175 5.19 资料来源：昆明交产股份提供，中诚信证评整理 在建路产的建设方面，截

41、至目前，黄马高速公路项目已取得云南省发展和改革委员会关于昆明市黄土坡至马金铺高速公路改造工程可行性研究报告的批复 （云发改基础20101812 号） 、云南省地震局对国家高速公路网（G85）嵩明至昆明高速公路黄土坡至马金铺段重点桥隧工程场地地震安全性评价报告的批复 （云震安评2009227 号） 、云南省水利厅云南省水利厅关于昆明市黄土坡至马金铺高速公路工程水土保持方案可行性研究报告的复函 （云水保20104 号） 、昆明市发改委关于对昆明市黄土坡至马金铺高速公路工程可行性研究报告的批复 （昆发改能交2009666 号） 、 云南省建设厅中华人民共和国建设工程规划许可证（云建 0071279）

42、 、云南省国土资源厅中华人民共和国建设用地规划许可证 （云地 0059585） 、昆明市环保局关于对昆明市黄土坡至马金铺高速公路工程环境影响报告书的批复 （昆环保复201066 号） 。同时项目总投资 34.71 亿元，资本金比例为 25%，资本金为 8.68 亿元，已到位 90%。 ；呈澄高速公路项目总投资 38.34 亿元，资本金比例为 25%，资本金 9.59 亿元，已到位 100%。黄马高速和呈澄高速建成通车后，昆明交产股份路产里程将达到 128.07 公里。 总体来看，昆明交产股份目前运营的高速公路仅有 2 条，通行费收入规模仍较小。未来随着通车里程的增加、昆明周边新高速公路的开通运

43、营和路网效应的逐步发挥，昆明交产股份通行费收入有望进一步增长。 在建项目 除高速公路运营外，昆明交产股份还从事港口、交通枢纽的建设业务，目前在建项目主要系泛亚国际冷链物流商贸港及雨花公交枢纽。 10 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告 （2015） 1、泛亚国际冷链物流商贸港 泛亚国际冷链物流商贸港新建于昆明主城区东北方的昆明空港经济区东北地块，是城市十字发展轴中纵向发展主轴上的重要节点，具有明显的交通区位优势。整个规划建设用地约 2,000 亩，总建筑面积 201 万平方米，总投资预计 72 亿元，分三期进行滚动投资开发。目前，泛亚国际冷链物流产业园项目的建设主体昆明

44、空港冷链物流产业股份有限公司已注册成立，项目建设正式启动，并已投资 1.21 亿元。 昆明空港冷链物流产业股份有限公司将负责冷链物流产业开发、经营及管理，土地综合整理、整治，并投资物流软硬件的研究、开发、运用及技术服务。昆明交产股份积极与多家国内外知名物流企业和经销商对接长期合作事宜，已成功与武汉冷储物流、昆明食品集团签订项目一期合作协议。 2、雨花公交枢纽 雨花公交枢纽位于昆明市呈贡新区雨花片区昆洛路， 西临城市主干道昆洛路， 南临城市规划路，北临规划路，东靠云南民族大学。雨花公交枢纽是地铁 1 号线下桩站的配套公交枢纽站，公交枢纽人流主要出入口与地铁出入口相互衔接，概算总投4.15 亿元。

45、 截至 2014 年 6 月 30 日， 已完成投资 2.49亿元，主体工程已完工，正在进行外部装修。 总体来看，昆明交产股份主营业务稳步发展，业务规模逐年增长，且预计随着其在建项目的竣工并投入运营，昆明交产股份的业务结构将更加多元化，收入规模有望进一步增长。 财务分析财务分析 以下财务分析基于昆明交产股份提供的20122014 年经中审亚太会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的审计报告。 资本结构 近年来，随着昆明交产股份承担的基础设施建设项目的逐渐投入，其资产及负债规模均保持持续增长，2014 年末昆明交产股份总资产为 589.34 亿元，同比增长 3.02%；总负债达到 303.

46、23 亿元，同比增长 10.71%。 近三年昆明交产股份所有者权益呈波动态势，资产负债率与总资本化比率虽然有所增长但仍保持在合理水平，2014 年末分别为 51.45%和 45.99%。 从债务结构上看，2014 年，昆明交产股份将大量长期借款转入一年内到期的长期借款科目，从而使得当年短期借款规模大幅增长，短期债务占比上升， 长短期债务比由 2013 年的 0.80 增至 2014 年的1.12。由于公司施工业务规模较大，资金占用周期较长，因此公司整体债务期限结构仍有待进一步优化。 图图 5：20122014 年昆明交产股份债务结构年昆明交产股份债务结构 数据来源：担保方定期报告，中诚信证评整

47、理 整体看，昆明交产股份资产负债水平和债务资本比率均较为合理，财务结构稳健性较好，但短期债务占比较大，债务结构需进一步优化。由于昆明交产股份未来几年的投资规模较大，随着项目的逐步开展，昆明交产股份建设资金需求将明显增加，总资产和总负债仍将保持较快增长。 盈利能力 20122014 年昆明交产股份营业总收入分别为11.81 亿元、18.06 亿元和 28.61 亿元，其中主要为车辆通行费收入、加油站经营权收入以及粮食购销收入等。2014 年度，上述三项收入分别为 5.19 亿元、5.10 亿元和 7.47 亿元，占营业收入的比重分别为 18.25%、17.93%和 26.27%。未来，随着在建项

48、目的竣工、运营，昆明交产股份收入有望实现较大幅度的增长。 11 昆明云内动力股份有限公司 2012 年公司债券跟踪评级报告 （2015） 图图 6：20122014 年昆明交产股份收入、成本情况年昆明交产股份收入、成本情况 数据来源：担保方定期报告，中诚信证评整理 随着昆明交产股份业务的拓展，其营业成本也在逐年提高， 20122014 年， 其营业成本分别为 2.22亿元、8.06 亿元和 17.82 亿元。其中由于粮食购销业务占比较大，且毛利很低，因此昆明交产股份整体营业毛利率有所下滑，但仍保持在较高水平，2014 年公司营业毛利率为 27.70%。 20122014年，昆明交产股份期间费用

49、分别为0.53亿元、1.47亿元和2.63亿元，三费收入占比分别为4.51%、8.12%和9.19%。2014年度，在业务规模持续扩张的情况下，其期间费用也大幅增加。具体看，2014，得益于销售规模的扩大，公司销售费用有所增加，此外，由于当年研究投入的加大，昆明交产股份管理费随之增加；财务费用主要系利息支出，当年随着40亿元企业债的发行，公司财务费用大幅增加。未来随着资本支出项目的增加和总债务规模的上升，预计昆明资产股份的财务费用将持续面临上行压力。 表表 10：20122014 年昆明交产股份三费支出分析年昆明交产股份三费支出分析 单位：亿元单位：亿元 2012 2013 2014 2012

50、 销售费用 0 0.21 0.43 0.02 管理费用 0.26 0.90 1.41 0.79 财务费用 0.28 0.36 0.79 0.33 三费合计 0.53 18.05 28.61 1.14 三费收入占比 4.51% 8.12% 9.19% 8.22% 数据来源：担保方定期报告，中诚信证评整理 利润方面，20122014年昆明交产股份利润总额分别为7.77亿元、8.00亿元和 8.95亿元，主要由经营性业务利润构成。 2014年以来， 粮食购销业务、公路维护、管养费用有所增加，此外，得益于投资收益的补充，公司利润总额有所增加。 总体来看，昆明交产股份营业总收入结构中粮食购销业收入、通行