光大嘉宝：公司债券2019年跟踪评级报告.PDF

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1、 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 2 盈利能力有所提高。 4公司货币资金较充裕，经营活动产生的现金流持续净流入，且债务结构合理，短期偿债能力指标较强。 关注 1近期，房地产行业政策变化较大，且公司房地产业务集中在上海市嘉定区及周边区域， 区域房地产行情波动可能对公司业务造成一定影响。同时，不动产资管行业受金融行业政策影响较大。 2截至 2019 年 3 月底，公司持有的尚未开发土地储备规模较小， 需关注公司传统房地产开发业务可持续性。 3公司债务规模快速增长，权益稳定性有待提高。 4公司在管基金符合控制标准纳入合并范围，但基金在退出时，可能对公司财务指标造成一定波动。 分析师 罗星

2、驰 电话：010-85172818 邮箱： 卢 瑞 电话：010-85172818 邮箱： 传真：010-85171273 地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 PICC 大厦 12 层（100022） Http：/ 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 4 一、主体概况 光大嘉宝股份有限公司（以下简称“公司”或“光大嘉宝” ）前身是上海嘉宝照明电器公司，1992 年 4 月，公司改制并更名为上海嘉宝实业股份有限公司。1992 年 5 月，公司在中国境内公开发行股票（股票代码：600622.SH，股票简称：嘉宝实业） ，并在上海证券交易所上市。1994 年 8月，公司更名为“上海嘉宝实

3、业（集团）股份有限公司” ；2003 年 4 月公司股票简称变更为“嘉宝集团” 。后历经多次送红股、转股、配股及增资等，截至 2016 年底，公司注册资本为 6.83 亿元，实际控制人为上海市嘉定区国有资产监督管理委员会。 2016 年 1 月，公司通过向中国光大控股有限公司（以下简称“光大控股”）下属企业定增方式引入光大控股为公司的战略股东。此后，光大控股对公司多次增持，截至 2017 年 4 月 22 日，光大控股通过间接控制的下属企业上海光控股权投资管理有限公司（以下简称“光控投资” ）及其一致行动人北京光控安宇投资中心(有限合伙)、上海安霞投资中心(有限合伙)合并持有公司24.27%的

4、股份，为公司第一大持股主体，公司实际控制人变更为中国光大集团股份公司（以下简称“光大集团” ） ，最终控制人为中央汇金投资有限责任公司。2017 年 10 月，公司变更为现名；2017 年 11 月，股票简称变更为“光大嘉宝”。经光大控股对公司多次增持， 截至 2019 年 3 月底，公司注册资本 11.54 亿元，光控投资及其一致行动人共持有公司 29.17%的股份，仍为公司第一大持股主体，公司实际控制人仍为光大集团。 图 1 截至 2019 年 3 月底公司股权结构图 资料来源：公司提供 2018 年，公司经营范围未发生变化。2019 年 1 月，公司对组织机构进行了调整；调整后下设 公司

5、债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 5 董事会办公室、综办人事部、信息技术部、财务部、风控部、内审部、法律合规部、战略发展及自有资金投资管理部、自持资产开发部、自持资产运营部；同时，公司总裁下设管理决策委员会和投资决策委员会，对有关重要事项和重大投资进行集体决策和管理（详见附件 1）。截至 2018年底，公司共有员工 344 人。 截至 2018 年底，公司合并资产总额 250.99 亿元，负债合计 169.52 亿元，所有者权益（含少数股东权益）81.47 亿元，其中归属于母公司所有者权益合计 61.03 亿元。2018 年，公司实现营业收入 47.58 亿元，净利润（含少数股东损益）1

6、1.70 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 8.81亿元；经营活动现金流量净额为 17.76 亿元，现金及现金等价物净增加额为 30.64 亿元。 截至 2019 年 3 月底， 公司合并资产总额 220.34 亿元， 负债合计 139.53 亿元， 所有者权益 （含少数股东权益）80.80 亿元，其中归属于母公司所有者权益合计 62.84 亿元。2019 年 13 月，公司实现营业收入 14.67 亿元，净利润（含少数股东损益）1.30 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 1.64 亿元；经营活动现金流量净额为 0.42 亿元，现金及现金等价物净增加额-19.94 亿元。 公司注册地址

7、：上海市嘉定区清河路 55 号；法定代表人：陈爽。 二、债券发行情况及募集资金使用 经中国证监会证监许可2014891 号文核准，公司获准向社会公开发行面值不超过 9.60 亿元的公司债券。2014 年 10 月 23 日，公司发行“上海嘉宝实业（集团）股份有限公司 2014 年公司债券” ，发行规模 9.60 亿元，债券代码：122333.SH，债券简称为“14 嘉宝债” 。 “14 嘉宝债”票面利率为 5.50%，债券期限为 5 年（附第 3 年末公司上调票面利率选择权和投资者回售权） 。 “14 嘉宝债”扣除债券承销商以及相关佣金后募集资金净额 9.48 亿元，公司已将全部募集资金用于补

8、充流动资金，与募集说明书的相关承诺一致。 “14 嘉宝债”已于 2017 年 10月 23 日完成回售 0.80 亿元，债券余额为 8.80 亿元。公司已于 2018 年 10 月 23 日支付“14 嘉宝债”自 2017 年 10 月 23 日至 2018 年 10 月 22 日期间的利息。 “14 嘉宝债”由上海市嘉定区国有资产经营（集团）有限公司（以下简称“嘉定国资” ）提供无条件的不可撤销的连带责任保证担保。 三、行业分析 公司目前主要从事不动产资产管理、不动产投资和房地产开发业务。房地产基金是实现不动产资管业务的一种主要手段和载体，下文主要介绍房地产开发行业和房地产基金行业。 1房地

9、产开发行业 （1）行业概况 2018 年，全国房地产开发投资 120,263.51 亿元，同比增长 9.50%，在土地购置费和补库存驱动的新开工高增长下继续维持在高位。土地供应量继续上扬， 全国 300 个城市土地供应量 128,440万平方米，同比增长 20%；土地成交面积 105,492 万平方米，同比增长 14%；土地出让金总额为41,773 亿元，同比微增 2%；整体成交楼面均价及溢价率均有所下滑，房企拿地趋于理性。在调控政策持续深化背景下，全国房地产销售面积 171,654.36 万平方米，同比增长 1.30%，全国房地产销售金额 149,972.74 亿元，同比增长 12.20%，

10、销售面积及销售金额同比增速（2017 年增速分别为7.70%和 13.70%）均有所放缓，处于 2015 年 6 月以来的相对较低位。价格方面，一二三线城市百 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 6 城住宅价格指数增速在调控下也有所放缓。 2019 年一季度，全国房地产开发投资 23,803.00 亿元，同比增长 11.80%，增速创近几年新高，主要系土地购置费依旧高位，以及一季度销售、资金端改善，房企新开工和施工意愿增强，带动建安投资回升所致。但一季度土地市场下行，全国 300 个城市土地市场按一二三线城市统计的指标均不同程度下降；其中 2019 年 3 月，二线城市土地成交溢价率和

11、楼面均价同环比均涨，二线城市土地市场热度有所回升。2019 年 13 月，全国房地产开发企业到位资金 38,948.00 亿元，同比增长 5.90%，增速较前两月回升 3.8 个百分点，其中国内贷款、个人按揭贷款同比转正；另首套房及二套房房贷利率 2019 年以来连续三月（13 月）下降，2019 年前三月房企信用债发行只数和额度均大幅超过去年同期水平、 发债利率明显降低， 房地产行业融资环境有所改善。 2019 年 13 月，全国房地产销售面积 29,828.94 万平方米，同比下降 0.90%，增速转负，但较前两月上涨 2.7 个百分点；销售金额 27,038.77 亿元，同比增长 5.6

12、0%，增速较前两月上涨 2.80 个百分点；受益于调控政策在因城施策下结构性微调、信贷条件宽松，一二线城市被压制需求释放，3 月房地产销售情况有所好转，但 4 月中央政治局会议再提“房住不炒” ，预计后续市场以“稳”为主。 集中度方面，2018 年，前 10 名和前 20 名房地产企业销售额占比分别为 26.89%和 38.32%；前 10 名和前 20 名房地产企业销售面积占比分别为 19.08%和 25.74%，集中度继续提升。 政策方面，2018 年，政策上仍然坚持“房住不炒、因城施策”调控思路。2019 年两会明确提出 “落实城市主体责任， 改革完善住房市场体系和保障体系， 促进房地产

13、市场平稳健康发展” ； 2019年 4 月 19 日中央政治局会议重申 “要坚持房子是用来住的、 不是用来炒的定位， 落实好一城一策、因城施策、城市政府主体责任的长效调控机制。 ” 总体看，2018 年房地产开发投资保持较高韧性，土地市场趋于理性，销售面积和销售价格在调控深化影响下，均有所放缓；行业集中度继续提升。2019 年一季度，地产投资增速创近年新高，行业融资环境有所改善，但土地市场和销售整体下行，二线城市土地和销售回暖，房企逐步回归二线城市，政策上仍然以“房住不炒” 、 “因城施策”为基调，确保房地产市场平稳健康发展。 （2）行业关注 行业债务水平较高，债券集中到期，违约风险加大行业债

14、务水平较高，债券集中到期，违约风险加大 房地产行业具有资金密集、高杠杆化的特征，行业债务水平高企；目前房企融资环境有所改善，但仍然有较多限制，考虑到部分房地产企业存续债券可能存在集中到期的现象，在一定程度上加大了房地产行业债券违约风险。 房地产调控政策短期内不会退出房地产调控政策短期内不会退出 从 2019 年两会定调房地产市场平稳发展， 落实城市主体责任， 以及 2019 年 3 月 23 日住建部副部长在中国发展高层论坛 2019 年年会上表示“房地产调控不动摇，保持政策的连续性”看，房地产调控政策短时间不会退出，稳地价、稳房价、稳预期，防止楼市大起大落仍将是各地的主要调控目标。 中小房企

15、面临被整合风险中小房企面临被整合风险 在行业集中度渐升背景下，中小房企面临较大经营压力，为市场提供了大批收购机会，实力突出的大型房企，加大对热点城市的收并购，进一步优化总体布局；中小房企在资金实力、融资成本、规模等方面处于劣势地位，面临被整合风险。 （3）行业发展 总体看，现阶段中国房地产行业已经走过最初的粗放式发展阶段，行业龙头逐渐形成，行业集中度不断提高。短期来看，房地产售价不断升高及库存结构性失衡导致房地产市场风险不断积 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 7 累，政策调控仍然至关重要。长期来看，人口结构、货币环境，市场投资环境等因素将扮演更重要的角色，龙头企业逐渐建立起更大的市

16、场优势，同时具有特色和区域竞争优势的中型房地产企业也会获得一定的生存空间。 总体看，未来我国房地产集中度仍将继续提高，短期政策调控仍会持续，行业内龙头企业、具有区域优势和特色的房地产企业会获得生存空间。 2房地产基金行业 截至2018年底，中国证券投资基金业协会已登记私募基金管理人24,448家，同比增长8.92%；已备案私募基金74,642只，同比增长12.38%；管理基金规模12.78万亿元，同比增长15.12%。其中，私募股权、创业投资类基金管理人14,683家，管理私募股权投资基金27,176只，管理基金规模7.71万亿元。根据诺承投资的统计，截至2018年底，中国人民币地产基金市场已

17、有2,538支基金实体，由764家管理人发行管理，总管理资金规模近1.5万亿元，保持了一定的规模增长。根据基金业协会数据显示，2018年全年共新增408支已备案地产基金，承诺募集总规模约为3,000亿元人民币。相较2017年数据，新增基金数量略有下降，新增基金规模基本持平。2018年地产行业和金融行业在政策和市场层面受到了调控，作为衍生行业的地产基金遭遇了行业性的整体下滑。总体看，地产基金行业整体承压，但仍然保持了一定的规模和活力。 2018 年 4 月，央行、银保监会、证监会、外汇局联合发布关于规范金融机构资产管理业务的指导意见 （简称“ 资管新规 ” ） ， 资管新规限制或禁止部分产品份额

18、分级、资管产品嵌套、刚性兑付等安排，可能对私募基金的融资和结构设计产生一定影响。 总体看，2018 年受政策影响，地产基金行业整体承压，但仍然保持了一定的规模和活力。 3区域房地产市场情况 公司传统的房地产开发业务主要分布在上海市嘉定区及周边区域，上海市房地产市场情况对公司经营有较大影响。 2018年，上海市完成房地产开发投资4,033.18亿元，比上年增长4.6%；其中，住宅投资比上年增长3.4%。商品房施工面积14,672.37万平方米，比上年下降4.5%；竣工面积3,115.76万平方米，比上年下降8.0%。商品房销售面积1,767.01万平方米，比上年增长4.5%；其中，住宅销售面积1

19、,333.29万平方米，比上年下降0.6%。全年存量房买卖登记面积1,5647.11万平方米，比上年下降1.1%。 以2017年价格为100， 全年新建商品住宅销售价格指数为99.8， 二手住宅销售价格指数为98.2。整体看，受调控政策持续影响，以及新增供应下降，上海市住宅成交低位运行。 2018年，上海市供应土地面积为1,243.74万平方米，同比增长21.34%，其中住宅类用地594.44万平方米，同比变化不大；土地成交面积为1,098.59万平方米，同比增长11.69%；其中住宅类用地成交552.63万平方米，同比下降10.15%。整体看，上海住宅类用地市场降温明显。 2018年上海市房

20、地产政策松紧有度，政策以规范市场、促进长效发展为主。2019年上海政府工作报告中强调“加强房地产市场调控不动摇、不放松，制定实施规范企业、境外人士购买商品住房等政策，房地产市场平稳健康发展，房价保持总体稳定”。 总体看，2018年上海市房地产市场低位运行，政策方面以稳定房地产市场为主。 四、管理分析 跟踪期内，公司对章程部分条款进行了修订，同时为进一步加强公司担保业务管理，防范担 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 8 保业务风险，同时为持续加强投资者关系管理，维护股东特别是中小股东的合法权益，公司相继修订了担保管理制度、投资者关系管理制度等制度。 跟踪期内，公司董事会审议通过总裁钱明

21、先生、高级副总裁陈正友先生、副总裁沈培新先生、副总裁石建良先生辞去上述职务申请，并同意聘任陈宏飞先生为公司总裁，聘任周颂明先生、于潇然女士、陈正友先生为公司副总裁；决定公司不再设立常务副总裁、高级副总裁的职务。 陈宏飞，1974 年出生，硕士，曾任职于北京建筑设计院、Barker Pacific Group, Inc（洛杉矶） 、雷曼兄弟商业地产组下属公司、 铁狮门中国基金等公司。 陈宏飞先生于 2017 年任公司董事兼常务副总裁，现任公司董事兼总裁、子公司光大安石（北京）房地产投资顾问有限公司（以下简称“光大安石” ）董事长兼总经理。 周颂明，1966 年出生，硕士，曾任第一太平戴维斯华西区

22、董事等职，现任公司副总裁、光大安石商业事业部总经理、子公司光控安石（上海）商业管理有限公司总裁等职。 于潇然，1979 年出生，硕士，曾任毕马威会计师事务所审计合伙人，中国证监会首席会计师办公室技术顾问等职，现任公司副总裁、光大安石首席财务官。 陈正友，1963 年出生，大专，曾任上海嘉宏房地产有限责任公司工程部经理、常务副总经理、党支部书记；公司总裁助理、高级副总裁等职。现任公司副总裁等职。 总体看，公司根据需要修改公司章程及部分管理制度，高级管理人员调整有利于公司不动产资管业务发展。 五、经营分析 1经营概况 2018 年，公司仍主要从事不动产资管和房地产开发业务，并逐步确立不动产资管为核

23、心发展业务。2018 年，公司实现营业收入 47.58 亿元，同比增长 54.30%，主要系房地产开发业务结转销售收入增加所致；实现营业利润 16.18 亿元，同比增长 77.62%，主要系房地产开发毛利率增加以及不动产资管业务投资收益增加所致；净利润 11.70 亿元，同比增长 72.40%。 从主营业务收入构成来看，2018 年，受公司房地产交付单价提高影响，公司房地产开发业务收入为 39.94 亿元（包含物业租赁收入 0.57 亿元） ，同比大幅增长 58.93%，在主营业务收入中比重上升至 85.67%，仍是公司主要收入来源。公司不动产资产管理业务实现收入 6.56 亿元，同比增长 2

24、3.54%，主要系管理及咨询服务收入增加以及新增超额管理费收入所致，该板块在主营业务收入中的占比为 14.07%。公司主营业务中其他收入规模较小，影响不大。 从毛利率来看，受益于结转的梦之缘项目售价高，公司房地产开发业务毛利率大幅提升；公司不动产资管业务毛利率仍处于较高水平，房地产开发毛利率增长带动公司主营业务毛利率增长至 2018 年的 57.04%。 表 1 公司 20172018 年主营业务收入及毛利率情况（单位：亿元、%） 项目项目 2017 年年 2018 年年 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 房地产开发 25.13 81.63 33.93 39.

25、94 85.67 51.44 不动产资管 5.31 17.25 94.39 6.56 14.07 91.11 其他 0.35 1.12 15.53 0.12 0.27 -238.66 合计合计 30.79 100.00 44.15 46.62 100.00 56.25 资料来源：公司年报 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 9 2019 年 13 月，公司实现营业收入 14.67 亿元，较上年同期增长 20.66%，主要系结转商品房销售收入增加所致；实现净利润 1.39 亿元，较上年同期下降 46.96%，主要系本期结转的动迁配套房毛利率较低所致。 总体看，2018 年，公司房地产开发

26、和不动产资管业务收入均取得较快增长，房地产业务毛利率大幅提升，带动公司整体毛利率上升。 2房地产开发业务 （1）土地储备情况 2018 年 12 月，公司招拍挂方式获得上海市嘉定区安亭镇地块，土地面积 6.05 万平方米，规划计容建筑面积 10.89 万平方米，楼面地价 1.55 万元/平方米。 截至 2019 年 3 月底， 公司尚有土地储备计容建筑面积 15.07 万平方米， 均位于上海市嘉定区，公司土地储备规模较小。 表 2 截至 2019 年 3 月底公司主要土地储备情况（单位：万平方米、%） 项目名称项目名称 地块位置地块位置 土地性质土地性质 土地面积土地面积 规划计容建筑规划计容

27、建筑面积面积 股权比例股权比例 盛创三期 上海市嘉定区 办公 1.30 4.18 51.00 安亭项目 上海市嘉定区 住宅 6.05 10.89 33.15 合计合计 - 7.35 15.07 - 资料来源：公司年报 总体看，综合公司销售规模和开工面积来看，公司土地储备规模较小，需关注后续公司房地产开发业务的可持续发展。 （2）项目开发情况 2018 年，公司无新开工面积，竣工面积 5.92 万平方米，主要系公司为聚焦不动产资管业务，对地产业务投资减少所致；2018 年末在建面积 32.47 万平方米，规模不大。2019 年 13 月，公司无新开工和竣工情况。 表 3 20172019 年 3

28、 月公司主要项目开发数据情况（单位：万平方米） 项目项目 2017 年年 2018 年年 2019 年年 13 月月 新开工面积 5.68 0.00 0.00 竣工面积 48.25 5.92 0.00 期末在建面积 38.53 32.47 32.47 资料来源：公司提供 注：期末在建面积数据不包含人防面积。 截至 2019 年 3 月底，公司在建项目分布在上海和昆山，预计总投资额为 33.34 亿元，已投资24.23 亿元，尚需投资 9.11 亿元，预计主要在 2019 年 412 月完成大部分投资，结合公司近年来的销售规模和不动产资管收入来看，资本支出压力不大。 表 4 截至 2019 年

29、3 月底公司主要在建项目投资情况（单位：亿元） 项目名称项目名称 项目位置项目位置 计划投资计划投资 已完成已完成 投资投资 未来投资计划未来投资计划 2019 年年 412 月月 2020 年年 梦之悦 昆山花桥 18.57 13.32 4.45 0.80 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 10 梦之月 上海嘉定 3.87 2.10 1.69 0.08 梦之星 上海嘉定 10.90 8.81 1.26 0.83 合计合计 - 33.34 24.23 7.40 1.71 资料来源：公司提供 总体看，公司逐步聚焦不动产资管业务，2018 年及 2019 年一季度公司未增加新开工项目，在

30、建项目尚需投入的资金规模尚可，资本支出压力较小。 （3）项目销售情况 2018 年，公司销售模式未发生变化。从签约销售情况来看，受益于公司推盘增加，2018 年，公司签约销售面积较上年增长 24.46%； 但因上年销售项目中位于浦东新区的嘉宝名邸项目均价较高，而 2018 年主要销售嘉定和昆山项目，销售均价较上年有所下降。综上，2018 年销售金额较上年变化不大。结转方面，2018 年，公司结转面积较上年下降 30.18%；但由于结转的梦之缘项目均价较高，结转收入较上年大幅增长 56.96%。2019 年 13 月，公司签约销售面积同比增长403.95%，签约销售金额同比增长 223.31%，

31、主要系梦之月和梦之星项目预售所致。 表 5 20172019 年 3 月公司房地产销售数据 项目项目 2017 年年 2018 年年 2019 年年 13 月月 签约销售面积（万平方米） 4.57 5.69 4.45 签约销售金额（亿元） 24.29 24.42 15.27 销售均价（元/平方米） 53,142 42,917 34,315 结转收入面积（万平方米） 20.80 14.02 6.06 结转收入（亿元） 24.45 38.38 12.89 资料来源：公司提供 注：上表中结转收入不包含车位收入 从公司在售项目情况来看，截至 2019 年 3 月底，公司在售/待售项目共有 5 个，尚余

32、待售面积 21.83 万平方米，规模尚可。公司待售项目主要分布在上海和昆山市，区域集中度较高，需关注区域房地产政策对公司销售情况的影响。 表 6 截至 2019 年 3 月底公司持有房地产在售/待售项目数据（单位：万平方米、%） 项目名称项目名称 所在城市所在城市 开盘时间开盘时间 权益比例权益比例 总可总可售售 面积面积 已取得已取得 预售证面积预售证面积 已售面积已售面积 梦之缘 上海嘉定 2015 年 12 月 65.00 14.47 14.47 12.57 嘉宝名邸 上海浦东 2017 年 5 月 60.00 2.97 2.97 2.54 梦之悦 昆山花桥 2017 年 12 月 10

33、0.00 16.85 12.85 2.86 梦之月 上海嘉定 2018 年 8 月 90.00 3.40 3.40 1.93 梦之星 上海嘉定 2018 年 12 月 51.00 3.67 3.67 2.33 光大安石中心 上海杨浦 2018 年 12 月 42.00 2.71 2.71 - 合计合计 - - 44.07 40.07 22.23 资料来源：公司提供 注：上述住宅项目不包括车位及办公等。 总体看，2018年公司销售规模较上年有一定提升；公司在售/待售项目规模尚可，但区域集中度较高，需关注区域房地产政策对公司销售情况的影响。 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 11 3不动

34、产资管业务 公司不动产资管业务仍以光大安石为主要运营主体， 光大安石 （北京） 资产管理有限公司 （以下简称“安石资管” ）仍主要提供投资项目的投后管理服务。2018年，公司不动产资产管理业务营业收入7.13亿元（包括对并表基金收取的管理费） ，其中管理及咨询服务费收入5.55亿元，超额管理费收入0.85亿元，其他收入0.73亿元。2019年13月，公司不动产资管业务营业收入1.21亿元，其中管理及咨询服务费收入1.04亿元。光大安石于20152019年连续5年获得国务院发展研究中心企业研究所、清华大学房地产研究所和中国指数研究院发布的房地产基金综合实力第一名，竞争力较强。 2018年，公司不

35、动产资管业务情况如下表所示，其中新增投资项目数量较上年下降较大，总体管理规模略有下降，主要系2018年金融及地产行业资金偏紧等因素影响所致；项目到期或部分退出向投资人分配收益的总金额为13.43亿元。截至2019年3月底，公司在管规模463.75亿元，公司LP投资余额（含已认缴未出资）为43.31亿元。 表7 20172018年光大安石业务情况 项目项目 2017 年年 2018 年年 新增投资项目（个） 27 13 新增项目投资额合计（亿元） 231.51 78.04 退出项目个数（个） 24 10 退出项目投资金额合计（亿元） 76.55 98.96 期末持有投资项目个数（个） 34 37

36、 期末持有投资项目金额合计（亿元） 492.02 471.10 资料来源：公司年报 截至2018年底，公司管理资产中，商业在管规模占33.04%，综合体在管规模占28.13%，写字楼在管规模占17.30%，工业地产在管规模占7.97%，住宅在管规模占2.85%。公司在管项目主要位于北京、上海等城市，项目所处位置交通便利，地理位置优越，项目前景良好。截至2018年底，公司在管规模前五大项目如下表所示。2019年3月底，公司管理资产结构较年初变化不大，前五大在管基金项目未发生变化。 表8 截至2018年底公司在管规模前五大项目概况（单位：亿元） 基金基金名称名称 项目业态项目业态 主要投资项目主要

37、投资项目 在管规模在管规模 当年当年/期管理及咨期管理及咨询服务收入询服务收入 上海晟科投资中心（有限合伙） 综合体 新光大中心项目 88.70 1.22 上海光渝投资中心（有限合伙） /光控安石-大融城私募投资基金 商业 重庆观音桥大融城项目 28.54 0.44 上海光翎投资中心（有限合伙） 商业 上海静安大融城项目 19.62 0.17 上海光野投资中心（有限合伙） 写字楼 上海黄金广场项目 18.71 0.15 上海光魅投资中心（有限合伙） 写字楼 北京上东今旅项目 14.00 0.20 合计合计 - - 169.57 2.18 资料来源：公司提供 截至 2018 年底，公司纳入合并报

38、表范围的在管基金及项目为光控安石-上海一号私募投资基 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 12 金（以下简称“一号基金” ）和上海光稳投资中心（有限合伙） （以下简称“上海光稳” ） 。截至 2018年底，公司持有一号基金 30%份额（对应实缴出资 3.00 亿元） ，投资项目为光大安石中心项目；公司持有上海光稳 33.21%份额，认缴出资 3.36 亿元，投资项目为上海明悦项目。光大安石中心项目业态定位为综合体，总建筑面积 15.90 万平方米，其中 13.20 万平方米用于出租，包括可供出租面积为 7.20 万平方米，及尚在升级改造中以后用于出租的面积为 6.00 万平方米；上海明

39、悦项目为写字楼，总建筑面积 4.07 万平方米，预计总投资 2.30 亿元，截至 2019 年 3 月底，因转出上海光稳部分份额，上海光稳不再纳入公司合并范围。公司在管基金因符合控制标准纳入合并范围，但在基金退出后出表，可能对公司财务指标造成一定波动。 根据众华会计师事务所（特殊普通合伙）出具的专项审核报告，20162018年，光大安石和安石资管合计实现净利润为22,761.04万元、24,744.11万元和26,858.80万元，均超过了盈利预测数，业绩承诺完成情况良好。 总体看，光大安石作为国内领先的不动产资管平台，竞争力较强；2018 年，公司不动产资管业务平稳发展，同时，公司在管基金符

40、合控制标准纳入合并范围，基金退出时出表，可能对公司财务指标造成一定波动。 4经营关注 （1）跟踪期内，公司持有的完全尚未开发土地储备规模仍较小，需关注公司传统房地产开发业务可持续性。同时，公司项目主要集中于上海市嘉定区及周边区域，项目集中度较高，如该区域市场需求或政策发生较大变化，将对公司的经营业绩产生影响。 （2）在房地产市场区域分化格局加剧的背景下，区域经济、产业、资源及人口发展等因素波动，均可能会对公司管理基金的底层资产现金回流及持有价值造成一定的影响。 （3）不动产资管业务对公司管理团队和业务团队要求较高，如果公司出现大规模人员变动，不动产资管业绩可能有所波动。 （4）公司在管基金符合

41、控制标准纳入合并范围，但基金在出表时，对公司财务指标造成一定波动。 5未来发展 未来，公司将继续聚焦不动产资管业务，以人为本，坚持主动管理和价值投资的核心理念，进一步聚焦“不动产资产管理”核心主业，不断提升“募、投、管、退”各业务环节的运营能力和管理水平，夯实资产管理的闭环优势，丰富资产管理的产品业态，持续增强核心竞争能力，巩固和扩大公司在不动产资管行业中的领先地位和市场份额，努力将公司打造成为国内领先的不动产跨境投资和资产管理平台。 总体看，公司将加大不动产资管业务发展，未来规划清晰可行。 六、财务分析 1财务概况 公司提供的 2018 年财务报表经众华会计师事务所（特殊普通合伙）审计，并出

42、具了标准无保留的审计意见；公司 2019 年一季度财务报表未经审计。公司财务报表按照企业会计准则编制。在合并范围变化方面， 2018 年公司合并范围内增加 8 家公司； 2019 年 13 月， 公司新增 1 家子公司，减少 3 家子公司。考虑到公司增加或减少子公司规模不大，主营业务未发生变化，公司财务报表 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 13 可比性较强。 截至 2018 年底，公司合并资产总额 250.99 亿元，负债合计 169.52 亿元，所有者权益（含少数股东权益）81.47 亿元，其中归属于母公司所有者权益合计 61.03 亿元。2018 年，公司实现营业收入 47.5

43、8 亿元，净利润（含少数股东损益）11.70 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 8.81亿元；经营活动现金流量净额为 17.76 亿元，现金及现金等价物净增加额为 30.64 亿元。 截至 2019 年 3 月底， 公司合并资产总额 220.34 亿元， 负债合计 139.53 亿元， 所有者权益 （含少数股东权益）80.80 亿元，其中归属于母公司所有者权益合计 62.84 亿元。2019 年 13 月，公司实现营业收入 14.67 亿元，净利润（含少数股东损益）1.30 亿元，其中归属于母公司所有者的净利润 1.64 亿元；经营活动现金流量净额为 0.42 亿元，现金及现金等价物净增加

44、额-19.94 亿元。 2资产质量 截至2018年底，公司资产总额250.99亿元，较年初增长86.61%，主要系公司流动资产和非流动资产均增加所致；公司流动资产和非流动资产占比分别为58.39%和41.61%，公司资产构成仍以流动资产为主，但非流动资产占比有所上升。 流动资产流动资产 截至2018年底，公司流动资产合计146.57亿元，较年初增长47.99%，主要系货币资金和存货增加所致；公司流动资产主要由货币资金（占42.77%）和存货（占48.95%）构成。 截至2018年底，公司货币资金62.68亿元，较年初增长95.64%，主要系光大安石中心项目因银行借款借新还旧事宜暂时性增加的18

45、.00亿元银行借款及房地产开发业务销售回笼资金所致，公司货币资金主要由银行存款（占73.57%）和其他货币资金（占26.42%）构成，受限货币资金规模为11.30亿元（占18.03%）， 受限规模较大， 主要为公司定期存单质押。公司存货账面价值71.74亿元，较年初增长24.11%，主要系上海锦博置业有限公司（以下简称“上海锦博”）开发的梦之星项目及光大安石中心项目纳入公司合并报表所致；公司存货主要由开发成本（占54.56%）和开发产品（占45.14%）构成，开发产品占比较高，主要为光大安石中心项目和动迁安置房；公司未对存货中开发成本和开发产品计提跌价准备。 非流动资产非流动资产 截至2018

46、年底，公司非流动资产合计104.43亿元，较年初大幅增长194.47%，主要系长期股权投资和在建工程大幅增长所致；公司非流动资产主要由长期股权投资（占36.19%）、投资性房地产（占10.82%）、在建工程（占29.95%）和商誉（占12.10%）构成。 截至2018年底，公司可供出售金融资产账面价值2.33亿元，较年初减少65.00%，主要系公司转让上海光魅投资中心（有限合伙）3亿元优先级财产份额所致。公司长期股权投资37.79亿元，较年初大幅增长710.29%，主要系增加对不动产投资业务所致；权益法确认投资收益2.18亿元。公司投资性房地产全部按成本计量，截至2018年底，公司投资性房地产

47、账面价值11.30亿元，较年初增长234.05%， 主要系新并入的光大安石中心项目部分物业用于出租所致； 公司投资性房地产累计折旧和累计摊销1.91亿元， 计提减值准备0.02亿元， 成新率为85.41%， 成新率较好。 截至2018年底，公司新增在建工程31.28亿元，主要系上海光稳和一号基金纳入合并范围，其分别持有的上海明悦项目升级改造和光大安石中心项目部分物业内部装修转入在建工程所致。公司商誉为12.64亿元，较年初无变化，若光大安石后续业绩未达预期，公司将面临商誉减值风险。公司其他非流动资产由年初4.70亿元减少为0，主要系上海锦博纳入公司合并报表范围，年初通过银行委贷给上海锦博的项目

48、开发款本年合并抵消且上海锦博年末已全部归还该项委托贷款所致。 公司债券跟踪评级报告 光大嘉宝股份有限公司 14 截至2018年底，公司受限资产合计83.88亿元，占资产比例为33.43%，公司受限资产规模和占比一般。 表9 截至2018年底公司受限资产情况（单位：亿元、%） 项目项目 期末账面价值期末账面价值 占资产比重占资产比重 受限原因受限原因 货币资金 11.30 4.50 定期存单质押 存货 27.53 10.97 抵押借款 固定资产 0.19 0.08 抵押借款 无形资产 4.18 1.67 抵押借款 投资性房地产 9.40 3.75 抵押借款 在建工程 31.28 12.46 抵押

49、借款 合计合计 83.88 33.43 - 资料来源：公司年报 截至2019年3月底，公司资产合计220.34亿元，较年初下降12.21%，主要系货币资金和在建工程减少所致，流动资产和非流动资产占比较年初变化不大。公司货币资金42.75亿元，较年初下降31.81%， 主要系偿还了一年内到期的长期借款所致； 公司在建工程18.79亿元， 较年初下降39.92%，主要系上海光稳不再纳入公司合并报表所致。 总体看，2018年，公司资产规模大幅增长，货币资金较充足但存在一定受限，存货中开发产品占比较高，公司整体受限资产规模一般；受公司2019年一季度偿债和上海光稳不纳入合并范围影响，公司资产规模有所下

50、滑。整体看，公司整体资产质量尚可。 3负债及所有者权益 负债负债 截至2018年底，公司负债规模为169.52亿元，较年初增长129.51%，主要系流动负债和非流动负债均增加所致；其中流动负债和非流动负债的占比分别为55.99%和44.01%，非流动负债占比大幅上升。 截至2018年底，公司流动负债94.91亿元，较年初增长59.30%，主要系其他应付款和一年内到期的非流动负债增加所致；公司流动负债主要由应付账款（占8.15%）、预收款项（占30.13%）、其他应付款（占26.94%）和一年内到期的非流动负债（占29.08%）构成。 截至2018年底，公司应付账款合计7.73亿元，较年初增长9