安源煤业：2014年公司债券跟踪评级报告（2017）.PDF

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1、安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 3 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的

2、独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应

3、该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、 本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本次债券到期兑付日有效； 同时，在本次债券存续期内，中诚信证评将根据跟踪评级安排，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 4 行业关注行业关注 近年来煤炭主要下游行业景气度下滑，未来宏观经济增速的持续放缓和环保政策趋严都将继续压制煤炭需求增长 我国煤炭需求主要集中在电力、冶金、建材和化工行业，耗煤总量占国内煤炭总消费量的比重在

4、85%以上。近年宏观经济增速放缓使得主要耗煤行业产量增速明显下降，对煤炭需求形成一定压力，行业景气度持续下滑。目前，煤炭行业面临的下滑态势属长周期性的转折。 电力行业耗煤在煤炭总产量中的比重接近50%，对煤炭行业的发展影响最大。2016 年，受益于工业景气度提升，全国用电需求增长，112 月火电累计发电量 4.29 万亿千瓦时，同比增长 2.4%，随着火电发电量小幅增加，电力行业煤炭消费量同比略有上升。长期来看，宏观经济增速放缓以及环保压力增大都将继续压制电力行业对煤炭的需求。 图图 1：20072016 年年火电发电量及增速情况火电发电量及增速情况 单位：亿千瓦时、单位：亿千瓦时、% 资料来

5、源：恒生聚源，中诚信证评整理 钢铁行业耗煤量占煤炭总产量的 11%左右。2015 年，我国固定资产投资增速小幅减少，房地产开发投资同比增长 1.0%（名义增长） ，增速同比下降 9.5 个百分点。受此影响，2015 年国内粗钢产量为 8.06 亿吨，同比下降 2.0%，首次出现负增长。2016 年以来，国内经济增长企稳，基建投资与房地产投资有所改善，全年房地产开发投资同比增长6.9%（名义增长） 。但由于淘汰落后产能政策以及更为严格的环保政策的出台，国内粗钢产量增加有限，2016 年全国粗钢产量为 8.08 亿吨，同比上升仅 1.2%。长期来看，钢铁行业需求承压，未来钢铁行业产能或将得到有效控

6、制，对煤炭需求也将产生负面影响。 水泥行业耗煤量占煤炭总产量的比重一直稳步上升，目前约为 12%左右。2015 年，在固定资产投资、房地产投资增速双双下滑的背景下，水泥市场需求整体偏弱， 当年全国累计实现水泥产量23.48亿吨，同比下降 4.9%，首次出现负增长。2016 年以来，随着房地产市场回暖，当年全国水泥产量24.03 亿吨，同比上升 2.5%。目前来看，受宏观经济增速放缓的影响，水泥行业需求增速放缓，对煤炭需求较弱的态势短期内不会改变。但长期看，保障房、铁路、公路、基建以及水利等建设项目或为水泥需求提供一定支撑。 化工行业方面，不同于电力、钢铁和水泥，化工行业中化肥行业的下游需求主要

7、受到单位施肥量和总播种面积的影响，相对较为稳定，但近年来尿素新建产能不断投产使得行业出现较为严重的产能过剩。 2016 年我国尿素价格大部分时间在上年同期价格下方运行， 全年平均出厂价约 1,270 元/吨，同比降低 293 元/吨，降幅达 18.7%。产量方面，受国际需求减少影响， 2016 年国内尿素产量创下近年最大降幅，高达 10.1%。未来，由于尿素需求相对平稳，在建尿素产能不断投产，预计一段时间内化肥行业产能过剩形式仍将延续，对煤炭需求增速也将放缓。 煤炭环保政策方面，2013 年 9 月至今，政府陆续发布若干限制燃煤使用量的政策，并显示出较强的治理空气质量的决心。中诚信证评认为，煤

8、炭主要下游的产能过剩、高能耗、高污染产业，在政府治理空气质量的政策影响下，其产能将进一步受到限制，煤炭消费量将承压；此外，缺乏就地转化能力的劣质煤生产企业将面临较大的政策风险。 总体来看，受国家宏观经济增速放缓影响，煤炭主要下游行业景气度将维持低位运行，并抑制煤炭需求的增长；此外，目前政府治理大气污染决心较大，环保政策趋严或将进一步抑制煤炭需求，特别是劣质煤消费量受到的影响将更为明显。 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 5 2016 年供给侧改革深入实施推动煤价大幅上涨，但行业需求减少与产能过剩的矛盾依然存在。未来国家对煤炭行业“调结构”、“去产能”的政策

9、方向不会改变， 并将结合适度微调政策稳定供应，抑制煤炭价格过快上涨，短期内煤炭价格将逐步稳定在一定区间 2016 年 2 月，国务院发布关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见 （国发20167 号） ，对供给侧改革提出了明确的目标和立体化的解决方案。2016 年 4 月，国务院发改委和能源局等四部门联合发布关于进一步规范和改善煤炭生产经营秩序的通知 （发改运行2016593 号） ， 明确要求自2016 年开始， 全国所有煤矿按照 276 个工作日规定组织生产。2016 年 12 月国家能源局发布煤炭工业发展“十三五”规划明确全国煤炭开发总体布局是压缩东部、限制中部和东北、优化西部，并指出

10、到 2020 年，基本建成集约、安全、高效、绿色的现代煤炭工业体系，化解淘汰过剩落后产能 8 亿吨/年左右，通过减量置换和优化布局增加先进产能 5万吨/年左右，到 2020 年煤炭产量 39 亿吨。 从去产能执行情况看，根据煤炭工业协会的统计，20062015 年，全国累计关闭落后煤矿 16,866处，淘汰落后产能约 11 亿吨/年，其中 20102015年淘汰落后产能约 8 亿吨/年。2016 年，在国家化解过剩产能政策指导下，全国退出产能超额完成目标任务。中央企业实际退出产能 3,497 万吨，陕西、河南、山西、贵州、湖南和四川等省份退出产能也均超过 2,000 万吨。20142016 年

11、，我国煤炭产量分别为 38.7 亿吨、36.8 亿吨和 33.64 亿吨，呈逐年下降趋势，去产能政策取得一定成效。目前，央企以及多个省市出台了 2017 年煤炭去产能目标，其中央企计划化解过剩产能 2,473 万吨，山西、河南和贵州去产能目标也分别达到 2,000 万吨、 2,000 万吨和 1,500 万吨。此外， 煤炭工业发展“十三五”规划指出，“十三五”期间，我国将化解淘汰过剩落后产能 8 亿吨/年左右。 从煤炭价格走势来看，2016 年以来，在煤炭行业去产能以及下游市场需求企稳的背景下，煤炭价格出现反弹并快速回升。截至 2016 年 12 月，大同动力煤 Q6000 车板价达到 485

12、 元/吨，比年初上涨230 元/吨，涨幅为 110.87%；2017 年一季度，煤炭价格仍持续上涨， 大同动力煤 Q6000 车板价均价达到 525 元/吨。 图图2：2010年以来年以来大同动力煤大同动力煤Q6000车板价车板价走势图走势图 单位：元单位：元/吨吨 数据来源：聚源数据，中诚信证评整理 从前述政策发布以来的情况来看， 2016 年当年我国绝大多数矿井均按照 276 个工作日的产能安排了生产布局，煤矿超能力生产得到有力遏制，助推煤价大幅上涨。为了抑制煤价异常波动，保证煤炭行业的平稳健康发展，2017 年 3 月 7 日，国家发改委网站公开发文表态， 2016 年临时实施的 276

13、 个工作日限产措施，在 2017 年将得到宽松执行。总体目标是将煤炭价格控制在一个绿色合理区间，抑制过快的大涨大跌，预计短期内我国煤炭价格将逐步稳定在一定范围内。中诚信证评认为，在全球能源发展计划、国家“十三五”规划以及环保政策等背景下， 未来我国仍将对煤炭行业延续“调结构”、 “去产能”的政策导向，同时将适度微调政策稳定供应、抑制煤炭价格过快上涨，促进煤炭工业健康发展。 2016 年国内焦炭价格大幅上涨，炼焦企业开工积极性回升，经营业绩多扭亏为盈。但在钢铁行业去产能背景下，独立焦化企业后期经营依然面临一定压力 焦炭最主要的下游行业为钢铁，钢铁行业约占焦炭总消费量的85%。由于近年国内钢铁行业

14、产能过剩， 焦炭行业因缺乏需求支撑， 企业开工率下降，产量波动减少，20142015年我国焦炭产量分别为4.77亿吨和4.48亿吨，同时随着焦炭价格的持续下滑，企业亏损面亦呈扩大趋势。2016年受益于供给侧改革，焦煤产能削减，加之下游钢厂补库需求上升，全年焦炭价格大幅上涨，下半年大部分焦企盈利接近150-200元/吨，企业开工积极性大幅上升， 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 6 1011月，华中、西北地区焦化企业开工率均达到90%，华北地区焦化企业开工率约8085%。但焦炭对钢厂依赖度较高，且多处于弱势地位，在环保压力增加及钢厂去产能形势下，未来焦炭行情

15、或仍将呈现一定波动。 图图 3：近年来国内焦炭价格走势：近年来国内焦炭价格走势 单位单位：元元/吨吨 资料来源：中国产业信息网 从价格走势看， 2015 年我国经济增速放缓趋势明显，房地产和钢铁行业持续低迷，焦炭行业产能过剩严重，产业亏损面加大，价格一路下行。进入2016 年，受益于煤炭行业供给侧改革，焦煤供应量大幅下降，且下游钢厂利润改善，复产动力强，对焦炭需求增加，国内焦炭价格大幅回升，截至 2016年 11 月 22 日，我国山西太原二级冶金焦价格升至1,850元/吨。 2017以来焦煤市场价格总体有所回落，但幅度相对不大，2017 年 3 月 31 日回调至 1,570元/吨，相比 2

16、016 年全年均价处于相对高位。 中诚信证评认为，在煤炭供给侧改革背景下，2016 年国内焦炭行情大幅改善， 但短期内钢材市场供给过剩状况仍将延续，且对于独立炼焦企业而言，需求方钢厂大多为国营企业，销售产品时议价能力较弱；上游焦煤企业也大多为国有企业，采购原材料时亦受到焦煤企业的挤压，因此炼焦企业仍面临一定经营压力。 业务运营业务运营 公司以煤炭业务为主，形成了集煤炭资源开采、洗选加工和销售一体化的业务体系。除煤炭产销业务外，公司另从事煤炭、机修设备和矿山物资等商品贸易业务。 2016 年公司实现营业总收入 32.61 亿元，同比减少 36.26%；主营业务收入 30.98 亿元，同比减少36

17、.85%，其中煤炭产销业务实现营业收入 13.73 亿元，同比减少 30.30%，占主营业务收入的 44.32%；煤炭贸易业务实现营业收入 16.61 亿元，同比减少33.05%， 占主营业务收入的 53.62%。 煤炭业务是公司收入和利润的主要来源。 表表 1：公司：公司 20152016 年主营业务收入结构与毛利率情况年主营业务收入结构与毛利率情况 单位：单位：亿元、亿元、% 业务业务板板块块 2016 2015 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 煤炭产销 13.73 18.06 19.70 18.08 煤炭贸易 16.61 3.07 24.81 2.38 机修设备贸易 0.

18、01 -3.90 0.01 10.11 矿山物资贸易 0.53 5.66 4.05 5.93 合计 30.98 - 49.06 - 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 2016 年公司响应国家政策，化解过剩产能，将下属资质较差及经营亏损等矿井陆续关闭退出，当年产销量大幅减少，煤炭产销业务收入萎缩 2016年，随着国家供给侧改革及煤炭市场供需变化等多重因素影响，公司为提高自身盈利能力，将下属存在资源赋存条件差、生产地质复杂及经营亏损等情况的煤矿有序关停退出，当年陆续完成8对矿井关闭退出，同时妥善分流安置职工，维护矿区稳定。2017年，公司仍继续推进关闭部分矿井计划，全年计划关闭3对矿井，目前

19、其中两对矿井已停产，剩余一对矿井仍有少量煤炭产出（年产能约20万吨） 。2017年6月8日，公司发布公告称，其全资子公司江西煤业集团有限公司收到煤炭行业化解过剩产能专项奖补资金（全部用于退出煤矿职工安置）和煤矿安全改造补助资金等共计人民币2.01亿元。待11对矿井关停计划全部完成后，公司剩余6个在产煤矿，煤炭资源储量合计1.57亿吨，可采储量0.93亿吨，资源储备将大幅减少。公司煤种仍主要包括主焦煤、 1/3焦煤、 无烟煤、 瘦煤和贫瘦煤等，煤炭产品以动力煤和炼焦煤为主。 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 7 表表 2：公司：公司在产在产煤矿情况煤矿情况

20、单位：万吨、万吨单位：万吨、万吨/年、年年、年、% 矿井名称矿井名称 可采可采 储量储量 资源资源 储量储量 生产生产 能力能力 剩余可剩余可开采年开采年限限 所有权所有权比例比例 安源煤矿 387.58 1,915.31 78.00 5 100.00 青山煤矿 487.80 753.06 39.00 8 100.00 曲江煤矿 5,509.10 7,809.50 81.00 48 100.00 尚庄煤矿 1,656.11 2,407.14 45.00 20 100.00 流舍煤矿 770.58 1,682.20 25.00 26 100.00 山西煤矿 534.19 1,104.41 28.

21、00 15 100.00 合计合计 9,345.36 15,671.62 296.00 - - 数据来源：公司提供，中诚信证评整理 受化解过剩产能关闭退出煤矿影响， 2016 年公司设计产能从年初 634 万吨减少至 374 万吨；当年原煤产量 298.32 万吨，同比减少 46.50%。2017 年公司持续开展关停矿井活动，剩余计划关停煤矿全部退出后，产能将持续减少到 296 万吨/年。同时，2017 年公司曲江矿井停产技改，预计年底复产，全年产能产量将进一步减少， 13 月原煤产量为 54.62万吨。 煤炭洗选方面，公司积极建设配套洗选加工能力，经过对所采原煤进行洗选，一定程度提高了煤炭产

22、品附加值。2016 年公司陆续关停矿井，其中依矿而建的 4 个洗煤厂亦同时停产；截至 2016 年末，公司共有 5 个洗煤厂，设计年洗选能力合计为 365万吨，同比减少 40.65%。 当年公司煤炭选洗入洗量为 199.49 万吨，洗煤转化率为 79.15%。2017 年第一季度公司洗煤厂未发生增减变化，当期入洗量为33.19 万吨，洗煤转化率为 75.44%。 安全生产方面，南方矿井受煤炭赋存、地质条件因素影响较大，同时面临顶板、瓦斯、矿井水、发火、煤尘五大自然灾害，在煤炭开采过程中容易产生安全隐患。随着矿井开采深度增加，运输环节增多， 且可能发生断层、 涌水及其他地质条件变化。为防范煤炭生

23、产可能出现的安全生产风险，公司已相应建立了一系列安全生产管理规定和制度。2016年，公司尚未发生特大安全事故，原煤百万吨死亡率为 0.3。但煤炭开采属于高危行业，公司相关安全生产风险仍值得关注。 销售方面，公司煤炭产品实行统一销售管理，由江西煤业销售有限责任公司负责煤炭产品对外销售，实行“五统一”，即统一对外销售、统一订货（合同） 、统一运输、统一结算、统一处理商务纠纷。2016年公司约75%产品在省内销售，销售模式以直销为主，代销为辅。公司作为江西省内最大的煤炭产销及煤炭贸易企业，周边市场竞争较弱，现已与省内外重点电厂、钢厂和焦化厂建立了中长期业务关系，形成了相对稳定的客户。 受陆续关停大量

24、矿井影响，公司煤炭销量大幅缩减，2016年公司煤炭销量336.07万吨，较上年下降32.87%；2017年一季度煤炭销量为63.06万吨。 产销率方面，受益于公司下游客户合作关系稳定，产品市场接受度高，在产能产量大幅缩减的背景下，产销率保持高水平。2016年公司产销率高达105.22%，产品销售情况良好。 表表 3：20152016 年公司煤炭年公司煤炭采掘采掘销售情况销售情况 单位：万吨、元单位：万吨、元/吨吨 产品产品 销量销量 售价售价 2015 2016 2015 2016 动力煤 271.32 232.86 308.19 274.85 炼焦煤 229.33 103.21 491.71

25、 699.21 合计 500.65 336.07 392.25 405.17 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 销售价格方面，2016 年煤炭行业回暖，下半年以来产品价格回升迅猛，公司煤炭平均销售价格从2015 年的 392.25 元/吨增长至 2016 年的 405.17 元/吨，同比上升 3.29%；进入 2017 年，煤炭行情仍一路向好，价格震荡上行，一季度公司煤炭均价升至521.84 元/吨。 煤炭运输方面，2016 年，公司产品仍主要通过铁路运输，大部分权属煤矿于建设矿井时即配套建设了铁路专用线直达矿井的煤仓，可以由煤矿直接装车发运，不存在运输瓶颈，目前的运力较丰裕，铁路运输半径在

26、 600 公里以内。 在宏观经济和煤炭市场较为波动的背景下，公司积极调整业务结构，缩减贸易规模，使得煤炭贸易业务仍能够为公司经营获利形成一定补充 公司煤炭贸易主要产品为动力煤和炼焦煤，其中动力煤销售占比相对较大。公司作为江西省内最大的煤炭产销平台，承担了江西省内及周边省份部 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 8 分煤炭贸易业务，与煤炭生产企业和用煤企业建立稳定的战略合作关系和代理关系。同时，公司在九江建设煤炭储备中转港口，以及在国内主要沿江沿海区域建立煤炭中转站（如扬子江、天津等港口） ，组织人员将北方优质煤炭通过海运、海进江发送到江西及周边区域，做强公司

27、煤炭贸易业务，稳定和提高公司江西省内市场份额。 在宏观经济和煤炭市场较为波动的背景下，公司为提高整体盈利水平， 2016 年大幅缩减了煤炭贸易规模，全年煤炭贸易量为 409.66 万吨，同比减少183.04 万吨，减幅 30.88%；销售价格为 405.50 元/吨，同比减少 10.66 元/吨，降幅 2.56%。受易于煤价回升，公司煤炭贸易购销差价为 12.61 元/吨，同比增加 2.49 元/吨。煤炭贸易业务能够为公司收益作一定有效补充。 表表 4：20142016 年公司煤炭贸易情况年公司煤炭贸易情况 单位：万吨、元单位：万吨、元/吨吨 时间时间 采购量采购量 采购均价采购均价 销售量销

28、售量 销售均价销售均价 2014 816.42 474.79 816.42 482.90 2015 592.70 406.03 592.70 416.16 2016 409.66 392.89 409.66 405.50 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 总体来看，在宏观经济和煤炭市场较为波动的背景下， 公司缩减贸易规模； 同时得益于煤价回升，煤炭贸易业务仍能够为公司经营获利形成一定补充。 财务分析财务分析 以下财务分析基于公司提供的经众华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的 20142016 年合并财务报告以及未经审计的2017 年一季度报表。 资本结构 图图 4：201

29、42017.Q1 公司资本结构分析公司资本结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 2016 年，受国家去产能政策影响，公司关停部分矿井并计提大额资产减值准备，总资产规模大幅缩减。截至 2016 年末，公司总资产 73.45 亿元，同比减少 32.52%；负债总额为 59.51 亿元，同比减少19.49%。净资产方面，当年公司经营亏损，大幅侵蚀了自有资本实力，年末所有者权益（含少数股东权益）合计 13.94 亿元，同比减少 60.07%。同期，公司资产负债率和总资本化比率分别为 81.02%和75.26%，较上年分别上涨 13.10 个百分点和 13.37个百分点。截至 2017 年一

30、季度末，公司总资产和总负债规模分别为 73.36 亿元和 60.02 亿元；同期资产负债率和总资本比率分别为81.82%和77.21%。整体来看，2016 年公司财务杠杆比率同比大幅提升， 且相较于行业内其他上市公司， 处于较高水平。 表表 5：2016 年同类煤年同类煤炭企业财务情况炭企业财务情况 单位：单位：%、亿元、亿元 企业简称企业简称 资产负债率资产负债率 营业收入营业收入 毛利率毛利率 安源煤业安源煤业 81.02 32.61 10.64 平煤股份 69.69 147.13 19.52 铁峰煤业 53.29 13.52 44.34 红阳能源 68.94 71.61 19.28 恒源

31、煤电 57.24 46.26 32.14 靖远煤电 30.51 29.78 20.68 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 债务期限结构方面， 2016 年公司总债务规模同比减少 25.19%至 42.42 亿元，其中短期债务 25.25亿元，同比减少 31.14%；长期债务 17.17 亿元，同比减少 14.28%，长短期债务比（短期债务/长期债务）由 2015 年末的 1.83 倍下降至 1.47 倍。但作为 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 9 煤炭生产企业，以短期为主的债务结构不符合其固定资产投资规模大、建设周期长的行业特点，不利于公司财务结构的稳

32、健，债务结构仍有待优化。2017 年一季度公司短期债务 27.82 亿元，长期债务17.36 亿元，长短债务比为 1.60 倍。 图图 5：20142017.Q1 公司债务结构分析公司债务结构分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 总体来看，受净资产大幅被侵蚀影响，公司财务杠杆水平大幅提高，且处于行业较高水平，加之其债务以短期债务为主，财务结构稳健性减弱。 盈利能力 图图 6：20142017.Q1 公司收入公司收入及及毛利率毛利率分析分析 资料来源：公司定期报告，中诚信证评整理 2016 年公司实现营业总收入 32.61 亿元，同比减少 36.26%；实现主营业务收入 30.98 亿元

33、，同比减少 36.85%。2016 年，公司逐步关停资质较差及经营亏损矿井，受此影响，煤炭产销量减少，该板块营收规模同比大幅缩减，当年煤炭产销业务实现营业收入 13.73 亿元，同比减少 30.30%。同期，公司调整业务结构，减少煤炭贸易规模，该板块收入同比减少 33.05%至 16.61 亿元。2017 年一季度，煤炭行情仍向好，煤价持续增长，公司实现营业总收入 8.95 亿元，较上年同期增加 29.75%。 毛利率方面，2016 年下半年以来，煤炭行业回暖，煤炭价格企稳回升，同时公司在年内缩减盈利空间较小的贸易业务，推动了公司营业毛利率的提升。2016 年公司实现营业毛利率 10.64%，

34、同比增长 1.05 个百分点。总体而言，公司综合毛利率处于行业内偏低水平。 期间费用方面， 2016 年公司加大管理费用控制力度，当年管理费用支出规模为 1.84 亿元，同比缩减 13.62%，三费合计 4.81 亿元。因当年公司收入规模大幅减少， 三费收入占比同比提升 4.76 个百分点至 14.75%。 图图 7：20142017.Q1 公司期间费用变化公司期间费用变化 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 利润总额方面，受收入规模下降影响，2016 年公司经营性业务持续亏损，同比减少 165.22%至-1.83 亿元。同期， 公司响应国家煤炭行业去产能政策，陆续关停部分矿井致使当年计提

35、大额资产减值损失。 2016 年公司计提以固定资产减值损失为主的资产减值损失 18.26 亿元。受上述因素影响，2016年公司利润总额为上年的0.47亿元减少至-20.95 亿元，全年净亏损 21.43 亿元。2017 年一季度，公司利润总额-0.57 亿元，净亏损 0.58 亿元。 图图 8：20142017.Q1 公司利润总额构成情况公司利润总额构成情况 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 总体来看，2016 年公司营业总收入大幅减少，盈利能力较弱，且大额计提资产减值损失，最终经营严重亏损。 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 10 偿债能力 从获现

36、能力来看，利润总额、折旧和利息支出为公司 EBITDA 的主要构成。 2016 年公司利润总额减少为 EBITDA 减少的主要因素。如前所述，受业务规模缩减的影响，公司利润总额大幅减少，2016年公司 EBITDA 为-17.08 万元， 同比下降 452.16%，获现能力减弱。 从EBITDA对债务的保障程度来看，同期公司总债务/EBITDA 和 EBITDA 利息保障倍数分别为-2.48 倍和-7.49 倍，EBITDA 无法对债务本息形成有效覆盖。 图图 9：20142016 年年公司公司 EBITDA 变化趋势变化趋势 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 在现金流方面， 2016

37、年公司加大应收账款管控力度，货款回笼情况好转，全年经营性现金流同比有所改善， 当年公司经营性现金流量净额为 2.53 亿元；2017 年一季度为-1.06 亿元。2016 年及 2017年 13 月， 公司经营活动净现金/总债务分别为 0.06倍和-0.09 倍， 经营性净现金流对债务的保障能力较弱。 表表 6：20142017.Q1 公司偿债能力分析公司偿债能力分析 财务指标财务指标 2014 2015 2016 2017.Q1 总债务（亿元） 39.81 56.70 42.42 45.18 EBITDA（亿元） 5.87 4.85 -17.08 - 资产负债率（%） 61.82 67.92

38、 81.02 81.82 长期资本化比率（%） 11.60 36.46 55.19 56.55 总资本化比率（%） 53.07 61.89 75.26 77.21 EBITDA 利息倍数（X） 2.35 2.05 -7.49 - 总债务/EBITDA（X） 6.78 11.70 -2.48 - 经营净现金流/总债务 （X） 0.13 0.02 0.06 -0.09 经营活动净现金/利息支出（X） 2.12 0.49 1.11 - 数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理 或有负债方面，截至 2017 年 3 月末，公司担保余额为 11.88 亿元，担保对象均为合并范围内子公司，无逾期对外担保情况

39、。此外，截至 2016 年末，公司涉及未决法律诉讼 14 件，诉讼标的金额合计约 4 亿元，占公司净资产约 29.00%，若诉讼事项不能顺利解决，或出现极端情况导致诉讼金额不能收回，将对公司造成较大损失，中诚信证评将对此保持密切关注。 表表 7：截至：截至 2016 年末公司主要法律诉讼事项年末公司主要法律诉讼事项 原告原告 被告被告 争议金额争议金额 （万元万元） 原因原因 江西煤业销售有限责任公司 新余浩翔实业有限公司 2,240 买卖合同纠纷 江西煤业销售有限责任公司 天津市缘申诚煤炭有限公司 14,734.00 买卖合同纠纷 江西煤炭储备中心有限公司 大连恒达动力石油化工有限公司等 1

40、8,135.00 买卖合同纠纷 江西煤业销售有限责任公司 平山县敬业冶炼有限公司 10,837.66 货款拖欠 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 融资渠道方面，截至 2016 年 12 月末，公司从各金融机构获得人民币授信额度为 33.82 亿元，其中已使用额度28.81亿元， 尚未使用授信额度为5.01亿元，备用流动性稍显不足。 综合而言，跟踪期内，公司关闭部分矿井产生大额资产减值损失，最终经营亏损严重，净资产被大幅侵蚀，财务杠杆水平提高，且债务以短期债务为主，财务结构稳健性欠佳，即期偿付压力上升。 担保实力担保实力 江西省能源集团公司（以下简称“江西能源”）为本次债券提供全额无条件不可撤

41、销的连带责任保证担保。 江西能源成立于2000年6月，系由原江西省煤炭厅转制组建的煤炭开采业企业集团，经营江西国有煤炭资产。江西能源控股股东为江西省国有资产监督管理委员会，实际控制人为江西省人民政府。江西能源主营业务以经营煤炭开采、洗选加工为主，同时经营煤焦化和工程施工、玻璃建材、客车制造、电力、管道、房地产、商贸、旅游、医疗等非煤产业。 2016 年江西能源实现营业收入 94.55 亿元，其中煤炭产品实现收入 15.28 亿元，占营业收入的16.16%；建筑业务实现收入 39.83 亿元，占营业收入的 42.13%；物流贸易业务实现收入 22.47 亿元，占营业收入的 23.77%。 江西能

42、源煤炭品种主要以无 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 11 烟煤和焦煤为主，此外还包括瘦煤、肥煤等。煤炭资源方面，江西能源积极向省外和国外进行资源收购整合，截至 2016 年 12 月底，江西能源煤炭资源可采储量为 24,975 万吨， 其中生产矿井煤炭资源可采储量为 20,786 万吨，在建煤矿可采储量 4,189.2万吨。2016 年集团业务收入情况如下。 表表 8：20142016 年年江西能源江西能源业务收入情况业务收入情况 单位：亿元单位：亿元 2014 2015 2016 煤炭 33.49 22.53 15.28 焦炭 6.57 4.42 2.

43、06 建筑 49.65 46.44 39.83 火工 3.20 2.91 - 建材 3.34 3.35 1.91 机械 0.42 1.09 0.03 物流贸易 84.36 29.86 22.47 其他 11.28 11.29 13.76 合计 192.31 121.87 94.55 数据来源：江西能源提供，中诚信证评整理 财务分析 以下分析基于经瑞华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具的标准无保留意见的 20142015审计报告、大信会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具的标准无保留意见的20152016年审计报告。财务报表均按新会计准则编制，均为合并口径数据。 资本结构方面，截至2016年

44、末，集团资产总额242.51亿元， 较上年末减少20.43%； 负债总额234.71亿元，较上年持平，其中总债务规模149.74亿元。同期，公司资产负债率和总资本化比率分别为96.78%和95.05%， 较上年分别上升19.77个百分点和31.66个百分点， 江西能源财务杠杆比率持续处于较高水平。 从债务期限结构来看，2016年江西能源总债务规模较上年有所减少，其中短期债务75.94亿元，较上年减少18.72%；长期债务73.80亿元，同比增加12.91%，长短期债务比由上年的1.43倍下降至1.03倍。整体来看，公司长短期债务规模相当。 盈利能力方面，2016年江西能源下属部分资质较差矿井关

45、闭退出生产，煤炭产销规模减少，同时当年缩减贸易业务规模，全年营业总收入萎缩。2016年江西能源实现营业收入94.55亿元， 较上年减少22.42%。当年江西能源营业毛利率由2015年的9.95%下降至7.96%，业务初始获利能力较弱。同时鉴于江西能源债务规模较高，利息支出不断增长，在收入规模大幅萎缩的背景下，经营持续亏损，2016年净亏损61.78亿元，同比减少746.30%。 表表 9：20142016 年年江西江西能源能源业务毛利业务毛利率率情况情况 单位：单位：% 类型类型 2014 2015 2016 煤炭 20.01 14.62 13.63 焦炭 1.27 -6.78 -8.10 建

46、筑 8.94 9.86 7.83 火工 43.87 40.14 - 建材 2.59 2.89 -0.96 机械 17.21 8.16 48.43 物流贸易 2.70 2.95 2.60 其他 26.49 20.5 14.73 合计 9.17 9.95 7.96 数据来源：江西能源提供，中诚信证评整理 2016年江西能源业绩大幅下滑，EBITDA由上年的5.83亿元减至-48.68亿元。 同期总债务/EBITDA和EBITDA利息倍数分别为-3.08倍和-4.89倍，同比分别下降30.30倍和5.50倍。现金流方面，2016年受亏损净额较大影响，江西能源全年现金流状况表现欠佳，全年经营性现金净流

47、出10.53亿元，无法对债务本息形成有效保障； 同期经营活动净现金/总债务为-0.07。总体来看，江西能源整体偿债能力有所弱化。 表表 10：20142016 年年江西江西能源能源主要偿债指标主要偿债指标 江西能源江西能源 2014 2015 2016 总债务（亿元） 116.17 158.80 149.74 EBITDA（亿元） 11.49 5.83 -48.68 资产负债率（%） 72.17 77.01 96.78 总债务/EBITDA（X） 10.11 27.22 -3.08 EBITDA 利息倍数（X） 1.75 0.61 -4.89 经营活动净现金/利息支出（X） 0.12 -0.9

48、3 -1.06 经营活动净现金/总债务 （X） 0.01 -0.06 -0.07 数据来源：江西能源提供，中诚信证评整理 或有负债方面，截至2016年12月31日，集团对外担保余额18.67亿元，占当期净资产的239.36%，被担保对象系江西萍钢实业股份有限公司和萍乡市城市建设投资发展公司。整体来看，江西能源对 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 12 外担保规模相对较大，面临一定代偿风险。 财务弹性方面，截至2016年末，江西能源共获得银行授信总额109.14亿元，其中未使用授信额度14.02亿元，备用流动性相对有限。 综合来看，江西能源作为江西省最大的煤

49、炭企业集团，资源优势、规模优势以及区位优势显著。但在宏观经济增速减缓及煤化工等周期性行业景气度低迷的背景下，江西能源收入规模呈现萎缩，同时债务规模高企，经营持续亏损，对本次债券的本息偿付的保障能力有所弱化。 结结 论论 综上所述，中诚信证评维持安源煤业主体信用等级AA-； 维持“安源煤业集团股份有限公司2014年公司债券”信用等级AA-；并将“安源煤业集团股份有限公司2014年公司债券”AA-的债项信用等级和安源煤业AA-的主体信用等级列入信用评级观察名单。 安源煤业集团股份有限公司 2014 年公司债券跟踪评级报告（2017） 13 附一：附一：安源煤业集安源煤业集团股份有限公司团股份有限公

50、司股权结构图（截至股权结构图（截至 2016 年年 12 月月 31 日）日） 序号序号 子公司名称子公司名称 持股比例持股比例 1 江西煤业集团有限责任公司 100% 2 江西煤业销售有限责任公司 100% 3 江西煤业物资供应有限责任公司 100% 4 江西省煤炭交易中心有限公司 50% 5 江西江煤大唐煤业有限责任公司 65% 6 江西江能物贸有限公司 100% 7 江西丰城源洲煤层气发电有限责任公司 40% 8 江西景能煤层气发电有限公司 100% 安源煤业集团股份有限公司安源煤业集团股份有限公司 江西省国有资产监督管理委员会江西省国有资产监督管理委员会 100% 江西省能源集团公司江