开滦股份：2012年不超过30亿元公司债券2013年跟踪信用评级报告.PDF

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1、 2正面：正面： ? 随着公司海外煤田勘探、 开采工作的陆续完成和开展， 将有效地增强公司煤炭资源储备实力； ? 公司加快了煤化工业务的扩张速度， 公司煤化工业务产品线向下游精细化工进一步延伸； ? 公司获得的银行授信额度较高，财务弹性较好。 关注：关注： ? 受宏观经济的周期性波动影响， 公司主要产品煤炭和冶金焦价格下滑， 公司收入水平和利润水平均出现下滑； ? 公司存货存在一定跌价风险； ? 公司在建和拟建项目投资规模较大，面临较大的资本支出压力； ? 公司有息债务规模较大，存在一定的偿债压力； ? 公司存在一定规模的关联交易； ? 公司客户主要集中于钢铁行业，产品销售受客户需求变动影响较

2、大； ? 担保方开滦集团盈利水平有所下滑； ? 公司可能存在一定的安全生产隐患和节能环保监管风险。 分析师分析师 姓名：严素华 刘洪芳 电话：010-66216006 邮箱： 3一、 本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、 本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证券监督管理委员会证监许可20121347 号文核准， 公司于 2012 年 10 月发行公司债券募集资金总额人民币 15 亿元，债券票面年利率为 5.40%。本期债券由开滦（集团）有限责任公司（以下简称“开滦集团” ）提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保。募集资金用途为 5.6 亿元用于偿还银行贷款，剩余部分用于补充流动资金。

3、本期债券起息日为 2012 年 10 月 30 日，按年计息，每年付息一次。即 2013 年至 2019年每年的 10 月 30 日付息。若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的付息日为 2013 年至 2017 年每年的 10 月 30 日， 本金兑付日为 2019 年 10 月 30 日。 若投资者行使回售选择权，则回售部分债券的兑付日为 2017 年 10 月 30 日。 截至 2012 年底，募集资金中 5.6 亿元已经用于偿还公司控股子公司的原有债务，其余资金已用于补充公司的营运资金。 二、 发行主体概况二、 发行主体概况 跟踪期内，公司注册资本、控股股东以及控股股东持股比例、控股子

4、公司情况均未发生变化。 截至 2012 年末，公司资产总额为 2,104,659.42 万元，归属于母公司所有者权益为687,363.69 万元，资产负债率为 58.84%。2012 年度，公司实现营业收入 1,909,126.67 万元，利润总额 71,126.61 万元，经营活动产生的现金流量净额 157,095.02 万元。 三、 经营与竞争三、 经营与竞争 跟踪期内，受下游行业发展不景气以及产品价格波动的影响，公司主营业务收入和毛利率有所下滑跟踪期内，受下游行业发展不景气以及产品价格波动的影响，公司主营业务收入和毛利率有所下滑 跟踪期内，公司主营业务未发生变化。2012 年，受宏观经济

5、下行，煤炭市场价格大幅波动，焦炭行业发展不景气的影响，公司煤炭产品和焦化产品价格下滑，公司主营业务收入同比下降 2.32%，主营业务毛利率下滑了 0.81 个百分点。近三年公司主营业务收入及毛利率情况见下表所示。 表表 1 2010-2012 年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元）年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元） 42012 年年 2011 年年 2010 年年 项项 目目 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率收入收入 毛利率毛利率 煤炭采选业 479,450.00 30.14%562,677.2831.41%511,848.67 36.23%煤化工业 1,

6、668,654.12 4.99%1,590,528.164.39%1,193,927.60 5.05%贸易 42,055.57 0.48%25,458.370.35%37,711.61 -0.11%汇总汇总 2,190,159.70 10.41%2,178,663.8111.32%1,743,487.88 14.09%内部抵销 285,497.01 -0.06%228,809.58-1.23%232,486.36 2.64% 合合 计计 1,904,662.69 11.98%1,949,854.2312.79%1,511,001.52 15.86%注：煤化工业产品主要是焦炭、甲醇、纯苯等。 资

7、料来源：公司提供 跟踪期内，受宏观经济发展不景气的影响，2012 年公司精煤销售量下滑了 11.17%，而2012 年公司精煤的平均销售价格为 1,098.00 元/吨，同比下滑了 18.99%，同时 2012 年公司原煤的平均销售价格同比下滑了 17.92%，受公司原煤以及精煤价格下滑幅度较大的影响，公司 2012 年煤炭采选业收入和毛利率均出现下滑。 跟踪期内，随着公司主要煤化工产品冶金焦、甲醇、纯苯产销量的增加，公司煤化工业务收入有所增加，产品销售价格方面，受下游钢铁行业发展不景气的影响，公司冶金焦产品销售价格下滑了 14.28%，但是公司甲醇产品和纯苯产品的价格上涨幅度较大，2012

8、年公司煤化工产品毛利率略有所上升。 表表 2 2010-2012 年公司产品产销量情况（单位：万吨）年公司产品产销量情况（单位：万吨） 项目项目 2012 年年 2011 年年 2010 年年 产量 340.76342.81 328.33精煤 销量 215.28242.36 202.26产量 677.40593.89 469.13冶金焦 销量 687.94575.28 464.95产量 25.5523.83 22.96甲醇 销量 25.4023.95 23.08产量 16.3013.73 7.69纯苯 销量 16.1913.82 7.71注：公司部分精煤供内部煤化工业务所用。 资料来源：公司提

9、供 跟踪期内，公司稳步推进境外煤炭项目建设前期准备和资源勘探步伐跟踪期内，公司稳步推进境外煤炭项目建设前期准备和资源勘探步伐 跟踪期内，公司下属矿井数量没有增加，国内仍然是拥有范各庄矿、吕家坨矿及山西倡源煤矿三座煤矿，三座煤矿均处于正常开采运营中，截至 2012 年底，公司原煤生产能力和原煤选煤能力保持原有产能，分别为 890 万吨/年和 875 万吨/年。但是公司正在加大推进海 5外资源勘探的步伐，2012 年公司在加拿大盖森煤田和加拿大墨玉河煤田勘探方面的投入达8,243.88 万元，加拿大盖森煤田勘探工作已经基本完成。未来随着公司海外煤田勘探、开采工作的陆续完成和开展，将有效的增加公司煤

10、炭资源储备实力。 表表 3 截至截至 2012 年底公司海外资源勘探情况（单位：万元）年底公司海外资源勘探情况（单位：万元） 在建工程名称在建工程名称 投资预算投资预算累计投入累计投入2012 年投资额年投资额 工程进度工程进度加拿大盖森煤田勘探项目 41,568.0039,853.126,136.31 95.87%加拿大墨玉河煤田勘探项目 6,274.004,341.312,107.57 69.20%合计合计 47,842.0044,194.438,243.88 -资料来源：公司提供 业务销售方面，跟踪期内，公司出口产品的销售收入增长较快，2012 年公司出口业务收入为 1.83 亿元，较上

11、年同期增长了 8.07 个百分点，同时出口业务销售收入占比也有所提升。 表表 4 2010-2012 年公司分地区主营业务收入及占比情况（单位：万元）年公司分地区主营业务收入及占比情况（单位：万元） 2012 年年 2011 年年 2010 年年 区域 区域 营业收入 营业收入 占比占比 营业收入 营业收入 占比占比 营业收入 营业收入 占比占比 国内销售 2,171,827.56 99.16%2,161,700.46 99.22%1,735,510.05 99.54%国外销售 18,332.14 0.84%16,963.35 0.78%7,977.83 0.46%合计合计 2,190,159

12、.70 100.00%2,178,663.81 100.00%1,743,487.88 100.00%注：表格中的数据未合并抵销。 资料来源：公司提供 跟踪期内，公司加快了煤化工业务的扩张速度，公司煤化工业务产品线向下游精细化工进一步延伸跟踪期内，公司加快了煤化工业务的扩张速度，公司煤化工业务产品线向下游精细化工进一步延伸 公司煤化工业务大部分原料煤需要外购，近年受原料煤价格及下游行业需求波动影响，公司焦化业务盈利能力有所下降， 为积极应对钢铁行业景气度下滑和煤炭价格下滑的不利局面，公司一方面全面加强生产运营和成本管理，另一方面加大了下游产业链的拓展，不断完善发展循环经济，提高精细化工产品产量

13、及盈利水平。跟踪期内，公司加快推进聚甲醛、己二酸和甲醇燃料等项目的建设步伐，2012 年公司先后对下游子公司唐山中浩化工有限公司（以下简称“唐山中浩” ）和唐山中阳新能源有限公司（以下简称“唐山中阳” ）进行 5.00亿元和 1,530.00 万元注资。目前公司主要煤化工在建项目见下表。 表表 5 截至截至 2012 年底公司主要煤化工业务在建工程（单位：万元）年底公司主要煤化工业务在建工程（单位：万元） 在建工程名称在建工程名称 投资预算投资预算累计投入累计投入2012 年投资额年投资额 工程进度工程进度15 万吨/年己二酸项目 292,623.5858,131.1240,925.16 19

14、.87% 66 万吨/年聚甲醛项目 189,962.0068,768.5348,653.74 36.20%曹妃甸百万吨级焦油深加工项目一期工程59,621.638,295.873,563.62 13.91%甲醇燃料示范项目一期 10,477.001,635.801,403.11 15.61%中滦 200 万吨/年焦化项目二期工程 115,627.37108,182.8327,111.67 93.56%合计合计 668,311.58245,014.15121,657.30 -资料来源：公司提供 从公司工程项目建设情况来看，2012 年公司在煤化工项目上新增投资额为 12.17 亿元，项目进度进一

15、步加快， 未来随着公司煤化工项目的建成投产， 公司产业链向下游进一步延伸，但是公司煤化工项目投资规模较大，仍存在较大规模的资金需求。 跟踪期内，公司客户集中度进一步提升且主要集中于钢铁行业，产品销售受客户需求变动影响加大跟踪期内，公司客户集中度进一步提升且主要集中于钢铁行业，产品销售受客户需求变动影响加大 公司主要产品冶金焦是钢铁冶炼的主要原材料， 下游客户主要集中于钢铁企业， 公司周边有唐山钢铁股份有限公司、河北首钢迁安钢铁有限责任公司、唐山中厚板材有限公司、河北唐银钢铁有限公司、 河北津西钢铁集团股份有限公司等大型冶金化工企业。 大型重点客户对公司产品的需求较为稳定， 在一定程度上对产品销

16、售价格起到支撑作用。 同时公司与钢铁企业合建焦化企业， 如与首钢迁安钢铁合作成立了迁安中化， 与河北钢铁集团承德钢铁合作成立了承德中滦，一定程度上解决了焦炭产品的销路问题。 从公司前五大客户的销售情况来看， 2012年公司向前五名客户销售产品的收入为105.71亿元，占公司销售收入的 55.37%，公司客户集中度较高，从公司客户所在行业来看，公司客户主要集中于钢铁行业， 目前钢铁企业产能严重过剩， 原有钢厂可能通过停产或减产来缩减产能，届时公司将面临产品需求萎缩的风险。 表表 6 2010-2012 年公司前年公司前 5 位销售客户情况位销售客户情况 2012 年年 2011 年年 2010

17、年年 客户名称客户名称 收入占比收入占比 客户名称客户名称 收入占比收入占比 客户名称客户名称 收入占比收入占比河北省首钢迁安钢铁有限责任公司 29.42% 河北省首钢迁安钢铁有限责任公司 32.04%河北省首钢迁安钢铁有限责任公司 32.42%河北钢铁股份有限公司 15.70% 河北钢铁股份有限公司 7.23%唐山中厚板材有限公司 9.02%河北津西钢铁集团股份有限公司 4.17% 唐山中厚板材有限公司 6.33%河北津西钢铁集团股份有限公司 5.15%鞍钢股份有限公司 3.20% 河北唐银钢铁有限公司 4.34%河北唐银钢铁有限公司 4.30%唐山中厚板材有限公司 2.88% 河北津西钢铁

18、集团股份有限公司 4.34%河北永胜实业集团有限公司 3.96% 7合 计 55.37% 合 计 54.28%- 54.85%资料来源：公司提供 跟踪期内，公司存在一定规模的关联交易跟踪期内，公司存在一定规模的关联交易 跟踪期内， 公司在原材料、 设备等方面的采购以及产品销售方面均存在一定规模的关联交易。 商品采购方面，2012 年公司向关联方的采购商品规模较大，2012 年公司向关联方采购总额合计 25.39 亿元，其中向母公司开滦集团采购商品金额达 20.63 亿元，占同类交易金额的比例超过 15.00%。尽管公司 2012 年向关联方采购金额较上年同期减少了 18.14%，但仍处于较高水

19、平。跟踪期内，公司在商品销售方面也存在一定的关联交易，2012 年公司向关联方销售产品金额合计 1.48 亿元。 表表 7 2012 年公司向关联企业采购商品情况（单位：万元）年公司向关联企业采购商品情况（单位：万元） 关联方名称关联方名称 与公司关与公司关系系 交易内容交易内容采购金额采购金额 占同类交易占同类交易金额比例金额比例 开滦（集团）有限责任公司 公司母公司煤炭、钢材、部分坑木等物资 199,194.40 15.07%开滦（集团）有限责任公司 公司母公司电力 7,136.23 22.30%唐山开滦铁拓重型机械制造有限责任公司同一母公司材料款 33.78 0.003%唐山开滦铁拓重型

20、机械制造有限责任公司同一母公司液压支架、设备等 1,272.55 2.52%唐山开滦（集团）化工有限公司 同一母公司炸药、雷管等煤矿专用物资 221.43 0.02%开滦吕家坨矿劳动服务公司 材料款 230.45 0.02%开滦范各庄矿劳动服务公司 1材料款 42.63 0.003%上海开滦贸易公司 同一母公司配件 43.72 0.003%上海开滦贸易公司 同一母公司设备 67.74 0.13%唐山开滦热电有限责任公司 同一母公司材料款 140.71 0.01%开滦集团国际物流有限责任公司 同一母公司煤炭 37,792.51 2.86%唐山开滦热电有限责任公司 同一母公司电力 7,681.79

21、 24.01%合计合计 253,857.94 -资料来源：公司提供 从公司与关联方交易商品价格来看， 由于公司主要以批量采购的形式向开滦集团等关联 1公司母公司对开滦吕家坨矿劳动服务公司、开滦范各庄矿劳动服务公司虽无投资关系，但对其决策层有人事任免权。 8方进行原材料采购，采购单价均略低于向第三方（以“唐山金盟物资有限公司”做比较）采购单价， 由于同一煤种质量存在差异， 公司向关联方销售的主要产品价格均高于向第三方 （以“河北省唐山市滦通商贸有限公司”做比较）销售单价。 煤炭开采和煤化工行业对安全生产和节能环保方面的要求较高，公司可能存在一定的安全生产隐患和节能环保监管风险煤炭开采和煤化工行业

22、对安全生产和节能环保方面的要求较高，公司可能存在一定的安全生产隐患和节能环保监管风险 作为一家能源化工企业，公司安全生产的风险除煤炭企业共同面临的顶板、沼气、矿井水、火灾和煤尘五大自然灾害外，还存在煤化工企业存在的高温、高压、易燃易爆、有毒有害气体等不安全因素。 “十二五”期间，国家将继续加强节能环保和生态建设。公司的煤炭产业和煤化工产业都是环保要求较高的行业， 国家新的环保政策的出台， 将增加公司的资本性支出和生产成本。 跟踪期内，为防范煤炭、煤化工产业可能出现的安全生产风险，公司在完善安全长效机制和健全安全事故零目标管理体系等方面做出了相关努力； 为达到相关监管部门对节能环保的要求，跟踪期

23、内，公司加强技术改造项目的落实，重点对矿井的排水系统、供电系统、通风系统、运输系统进行了改造。 尽管公司在安全生产和节能环保方面做出了相应的努力， 公司所处的能源化工行业仍然可能存在一定的安全生产隐患和节能环保监管风险。 四、 财务分析四、 财务分析 （一）财务分析基础说明（一）财务分析基础说明 本节财务分析的基础是经中磊会计师事务所有限责任公司审计并出具了标准无保留意见的 2011-2012 年审计报告。公司报表按照新会计准则编制，跟踪期内没有新纳入公司报表合并范围的子公司。 （二）财务状况（二）财务状况 跟踪期内，随着公司主要产品煤炭和冶金焦价格下滑，公司收入水平和利润水平均出现下滑；公司

24、投资活动所需资金依赖于债务融资，随着公司下游煤化工项目的扩建，公司所需资金缺口较大；公司有息债务规模较大，存在一定的偿债压力；公司跟踪期内，随着公司主要产品煤炭和冶金焦价格下滑，公司收入水平和利润水平均出现下滑；公司投资活动所需资金依赖于债务融资，随着公司下游煤化工项目的扩建，公司所需资金缺口较大；公司有息债务规模较大，存在一定的偿债压力；公司 EBITDA 利息保障倍数整体维持在较高水平，偿债能力较有保障。利息保障倍数整体维持在较高水平，偿债能力较有保障。 跟踪期内，公司资产规模小幅上涨，截至 2012 年底公司资产总额达 210.47 亿元。从资 9产结构来看，流动资产以货币资金、应收票据

25、、应收账款和存货构成；非流动资产主要是固定资产、在建工程和无形资产。 表表 8 2011-2012 年公司资产构成情况（单位：万元）年公司资产构成情况（单位：万元） 2012 年年 2011 年年 项目项目 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 货币资金 334,642.08 15.90%276,896.65 14.25%应收票据 240,300.57 11.42%272,792.19 14.04%应收账款 112,276.21 5.33%98,139.31 5.05%存货 160,985.91 7.65%179,917.73 9.26%流动资产合计流动资产合计 925,082.92 43.

26、95%887,121.37 45.67%固定资产 839,194.55 39.87%869,756.35 44.78%在建工程 212,084.16 10.08%100,434.17 5.17%无形资产 78,461.43 3.73%53,373.05 2.75%非流动资产合计非流动资产合计 1,179,576.50 56.05%1,055,376.22 54.33%资产总计资产总计 2,104,659.42 100.00%1,942,497.59 100.00%资料来源：公司提供 截至 2012 年底，公司货币资金余额为 33.46 亿元，其中大部分为人民币银行存款，仅有少量加拿大元、美元等

27、外币和保证金存款，流动性良好；2012 年公司应收票据有所减少。截至 2012 年末，公司有 1.91 亿元的应收票据质押给银行为公司开具应付票据做担保，占应收票据总规模的 7.95%；截至 2012 年末，公司应收账款较上年同期增加了 14.40%，主要原因是下游钢铁行业发展不景气，客户付款周期延长所致。从公司应收账款账龄来看，其中 1年以内的款项占 99.77%，1-2 年占 0.12%；截至 2012 年底，公司计提应收账款坏账准备5,949.44 万元，占账面余额的 5.03%；2012 年末应收账款欠款金额前 5 名的金额占应收账款的 91.54%，占比较高且全部为钢铁企业，宏观环境

28、不乐观使得下游钢铁企业发展不景气，公司应收账款受钢铁行业市场变化的影响程度较高； 公司的存货主要是作为原材料的炼焦配煤和库存商品，公司存货价值受宏观经济发展环境的影响较大，存在一定的跌价风险。 公司固定资产占比较大，截至 2012 年底余额已达 83.92 亿元，主要为房屋建筑物和机器设备。随着业务范围的扩大，公司不断完善下游产业链，因此在建工程增长较快，2012年末，公司在建工程较上年同期增加 111.17%，主要原因是聚甲醛、己二酸项目增加所致；公司的无形资产主要为采矿权和土地使用权， 其中采矿权为山西倡源公司的采矿权及公司有偿受让的范各庄和吕家坨两个矿业分公司的采矿权；2012 年公司无

29、形资产较年初增加47.01%，主要是子公司迁安中化公司土地使用权及倡源公司采矿权增加所致。 10跟踪期内， 随着公司营业收入的下滑， 公司应收账款周转率和固定资产周转率均有所下滑，对公司的资金形成较大的占用，公司运营能力有待提高。 表表9 2011-2012年公司资产运营效率情况（单位：天）年公司资产运营效率情况（单位：天） 项目 项目 2012 年年 2011 年年 应收账款周转天数 19.84 11.81 存货周转天数 36.54 31.94 应付账款周转天数 60.35 52.16 净营业周期 -3.97 -8.41 流动资产周转天数 170.86 146.45 固定资产周转天数 161

30、.13 152.72 总资产周转天数 381.58 326.93 资料来源：公司提供 受公司主要产品煤炭价格下滑的影响， 跟踪期内， 公司煤炭采选业营业收入和毛利率均出现下滑， 2012 年公司煤炭采选业营业收入下滑了 14.79%， 毛利率也下滑了 1.27 个百分点，受公司煤炭采选业营业收入和毛利率下滑的影响， 当年公司营业收入和综合毛利率均出现下滑。 跟踪期内， 公司融资规模有所增加导致财务费用支出增加， 同时人工费用出现上涨， 2012年公司期间费用率增加了 0.81 个百分点。 表表 10 2011-2012 年公司盈利能力指标（单位：万元）年公司盈利能力指标（单位：万元） 盈利能力

31、盈利能力 2012 年年 2011 年年 营业收入 1,909,126.67 1,953,354.97营业利润 71,170.42101,463.30利润总额 71,126.61103,083.06净利润 51,186.9679,520.19综合毛利率 12.03%12.85%期间费用率 7.72%6.91%资料来源：公司提供 跟踪期内， 公司净利润规模大幅减少， 在固定资产折旧等非付现费用和非经营性损益调整之后，2012 年公司的 FFO（经营所得现金）有所减少。受公司营运资本变化的影响，公司经营活动现金流净额也有所下滑。 目前， 公司的投资活动支出主要投资于公司的煤化工业务， 固定资产和无

32、形资产投资需求较大。2012 年公司投资活动现金净流出额为 22.21 亿元。此外，未来公司仍有较大固定资产投资计划，存在一定资金需求。 11公司投资活动所需资金依赖于筹资活动。公司筹资活动主要为债务性筹资。跟踪期内，公司筹资活动现金流出主要系公司偿还借款及已到偿付期的短期融资券。 表表 11 2011-2012 年公司现金流指标（单位：万元）年公司现金流指标（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011 年年 净利润净利润 51,186.9679,520.19非付现费用 85,028.57 87,275.61非经营损益 39,539.12 30,418.90FFO 175,754.64

33、197,214.70营运资本变化营运资本变化 -18,659.62 -10,865.69其中：存货减少 18,773.64 -57,799.24经营性应收项目减少 34,992.49 -99,297.21经营性应付项目增加 -72,425.76 146,230.75经营活动现金流量净额经营活动现金流量净额 157,095.02 186,349.01投资活动的现金流量净额投资活动的现金流量净额 -222,082.57 -199,800.50筹资活动产生的现金流量净额筹资活动产生的现金流量净额 126,605.82 45,572.79现金及现金等价物净增加额 62,529.26 30,100.22

34、资料来源：公司提供 随着业务范围及规模的扩大， 公司加大了债务融资力度， 债务总额逐年增长， 截至 2012年底，公司负债总额已达 123.83 亿元。受益于自身利润的积累，公司的所有者权益亦有所增加，公司自有资本实力得到增强。但整体来看，公司负债与所有者权益比率有所提升。 表表 12 2011-2012 年公司资本结构（单位：万元）年公司资本结构（单位：万元） 资本构成资本构成 2012 年年 2011 年年 负债总额 1,238,290.76 1,120,716.42其中：流动负债 720,774.26 907,075.61非流动负债 517,516.50 213,640.81所有者权益

35、866,368.66 821,781.17负债与所有者权益比率 142.93%136.38%资料来源：公司提供 公司负债以流动负债为主，截至 2012 年底，流动负债余额达 72.08 亿元，主要是短期借款、应付票据、应付账款和其他应付款。2012 年末，短期借款较 2011 年末增加 22.58%，主要是在建项目所需资金量增加所致， 公司短期借款主要是信用借款和保证借款， 有少量的抵押借款。2012 年末应付票据较 2011 年末增加 86.95%，主要是由于票据融资增加所致；公司应付账款主要是应付的原材料和设备采购款，截至 2012 年末，公司应付关联方的采购款项达 2.01 亿元，占公司

36、应付账款的 7.72%；截至 2012 年末，公司其他应付款为 2.09 亿元， 12较上年同期减少了 76.53%，主要是与承德钢铁集团有限责任公司、山西义棠煤业有限责任公司往来款减少所致。 2012 年，公司长期借款较上年同期增加了 106.59%，主要是由于唐山中浩公司己二酸项目长期借款增加所致。公司长期借款主要是信用借款和保证借款；2012 年末应付债券余额较期初增加 158.01%，主要是由于公司发行公司债和中期票据所致。2012 年末应付债券为公司 2011 年 8 月发行的 14 亿元中期票据（期限为 5 年，票面利率为 6.21%） ，2012 年 1月发行的 7 亿元中期票据

37、（期限为 5 年，票面利率为 5.71%）以及 2012 年 10 月发行的 15亿元公司债（期限为 7 年，票面利率为 5.40%） 。整体来看，截至 2012 年底，公司有息负债规模达 92.01 亿元，公司存在一定的偿付压力。 表表 13 2011-2012 年公司负债结构（单位：万元）年公司负债结构（单位：万元） 2012 年年 2011 年年 项目项目 金额金额 占比占比 金额金额 占比占比 短期借款 308,021.23 24.87%251,272.05 22.42%应付票据 73,189.78 5.91%39,149.93 3.49%应付账款 261,065.65 21.08%3

38、02,008.41 26.95%其他应付款 20,867.59 1.69%88,896.16 7.93%流动负债合计流动负债合计 720,774.26 58.21%907,075.61 80.94%长期借款 155,174.00 12.53%75,112.00 6.70%应付债券 356,129.36 28.76%138,028.81 12.32%非流动负债合计非流动负债合计 517,516.50 41.79%213,640.81 19.06%负债总额负债总额 1,238,290.76 100.00%1,120,716.42 100.00%资料来源：公司提供 跟踪期内，随着公司负债规模的增加，

39、公司资产负债率略有所上升，随着公司流动负债的减少，流动比率和速动比率有所增加。2012 年以来，由于公司为有息债务融资支付的利息增加，EBITDA 利息保障倍数有所下滑，但整体仍维持在较高水平，偿债能力较有保障。主要原因为：其一，目前公司货币资金较为充足；其二，截至 2012 年底，公司获得了 17家银行共 128.10 亿元授信额度，剩余可使用额度 80.74 亿元，使得公司的财务弹性较好，债务违约的风险较低。 表表 14 2011-2012 年公司偿债能力指标年公司偿债能力指标 项目项目 2012 年年 2011 年年 资产负债率 58.84%57.69%流动比率 1.280.98 13速

40、动比率 1.060.78EBITDA 利息保障倍数 4.286.10资料来源：公司提供 五、 担保分析五、 担保分析 跟踪期内，本期债券担保方开滦集团利润总额下滑严重，担保实力有所减弱跟踪期内，本期债券担保方开滦集团利润总额下滑严重，担保实力有所减弱 开滦集团是我国大型炼焦煤生产基地， 洗精煤尤其是肥煤产品在国内煤炭市场中居于重要地位。开滦集团煤炭资源储备较为丰富，跟踪期内，开滦集团在建河北唐山区域的鲁各庄矿、蔚州的北阳庄矿、内蒙古的红树梁矿和新疆地区准格尔东露天矿建设工作稳步推进，未来随着这四个矿井的建设投产，将会增加公司煤炭产能 1,225 万吨/年。 另外，开滦集团部分老矿开采时间过长，

41、资源匮乏，为促进产业结构调整、实现业务发展转型，开滦集团加大了对现代物流产业的投入，目前开滦集团拥有完备的路港航一体化、布局合理的供销配送基础设施。拥有总长425公里的自营铁路，年运输能力2,000万吨以上，还拥有年过港能力500万吨的京唐港开滦主业码头。 2012年1-9月开滦集团物流产业收入达到649.78亿元，占营业总收入的70.78%，收入占比有所增加，物流贸易是开滦集团重要的收入来源。但是开滦集团物流贸易盈利水平较低，毛利率均低于1.00%。 煤化工业务方面，目前开滦集团正逐步推进高附加值的煤化工深加工项目，其中，在建的主要煤化工项目有 220 万吨/年合成气制乙二醇、220 万吨/

42、年煤焦油加氢多联产循环经济项目、8 万吨/年聚甲醛、15 万吨/年己二酸项目等，未来开滦集团还将陆续发展烯烃等产品，继续延伸煤焦化的产业链。开滦集团在建项目规模较大，存在一定的资金需求。 表表 15 2011 年和年和 2012 年年 1-9 月开滦集团收入及毛利率情况（单位：万元）月开滦集团收入及毛利率情况（单位：万元） 2012 年年 1-9 月月 2011 年年 项目项目 收入收入 毛利率毛利率 收入收入 毛利率毛利率 煤炭 1,118,471.6637.36%1,772,052.2335.62%焦化产品 1,187,881.835.15%1,499,950.294.59%物流贸易 6,

43、497,788.630.52%6,964,946.750.67%其他 376,343.80-1.20%1,009,472.99-2.57%合计 9,180,485.925.54%11,246,422.266.41%资料来源：开滦集团公告 截至 2012 年 9 月末开滦集团资产总额为 672.44 亿元，较上年同期增长了 14.54%，但是受宏观经济下滑以及下游行业发展不景气的影响， 开滦集团主要产品煤炭和焦化产品价格下滑，导致其 2012 年 1-9 月利润总额下滑幅度较大，较上年同期减少了 34.76%，同时开滦 14集团业务毛利率也下滑了 1.97 个百分点。为了提高产品盈利水平，目前开

44、滦集团正逐步推进高附加值的煤化工深加工项目，公司存在一定的资金需求。 总体来看，开滦集团利润总额有所下滑，盈利水平有所降低。 表表 16 开滦集团主要财务指标表开滦集团主要财务指标表 2012 年年 9 月月 2011 年年 9 月月 总资产（亿元） 672.44 587.10所有者权益（亿元） 226.43 223.35资产负债率 66.33% 43.81%流动比率 1.03 1.12营业总收入（亿元） 918.05 729.19利润总额（亿元） 7.62 11.68综合毛利率 6.44% 8.41%经营活动净现金流（亿元） 9.38 36.13资料来源：开滦集团公告 六、 评级结论六、 评

45、级结论 跟踪期内随着公司国外煤炭资源勘探步伐的加快以及公司产品向精细化工延伸， 公司未来竞争力将有所增强，另外公司EBITDA利息保障倍数仍维持在较高水平，偿债能力较有保障。同时鹏元关注到，受下游行业发展不景气的影响，公司主营业务收入和毛利率均有所下滑；随着公司下游煤化工项目的扩建，公司所需资金规模较大；公司有息债务规模较大，存在一定的偿债压力。同时公司存在一定规模的关联交易，业务独立性有待提高。 基于以上分析，鹏元维持公司主体长期信用等级AAA，本期债券信用等级AAA，评级展望为稳定。 15附录一附录一2 资产负债表（单位：万元）资产负债表（单位：万元） 项目项目 2012 年年 2011

46、年年 2010 年年 货币资金 334,642.08276,896.65 261,548.90应收票据 240,300.57272,792.19 237,851.44应收账款 112,276.21 98,139.31 30,028.44预付款项 73,260.23 57,390.94 50,150.24其他应收款 3,617.92 1,984.54 447.78存货 160,985.91 179,917.73 122,133.22流动资产合计流动资产合计 925,082.92887,121.37 702,160.01长期股权投资 22,333.4420,335.89 388.76固定资产 83

47、9,194.55869,756.35 787,592.75在建工程 212,084.16100,434.17 58,505.72工程物资 15,083.35- 81.14无形资产 78,461.4353,373.05 48,292.97商誉 1,035.951,035.95 1,035.95递延所得税资产 11,383.6210,440.80 7,275.81非流动资产合计非流动资产合计 1,179,576.501,055,376.22 903,173.10资产总计资产总计 2,104,659.421,942,497.59 1,605,333.11短期借款 308,021.23251,272.

48、05 190,082.70应付票据 73,189.78 39,149.93 27,439.96应付账款 261,065.65 302,008.41 191,305.57预收款项 21,878.19 19,102.10 16,869.47应付职工薪酬 5,606.66 4,000.81 4,377.64应交税费 -5,909.588,434.32 -2,280.69应付利息 8,433.766,240.83 2,475.87其他应付款 20,867.59 88,896.16 43,775.54一年内到期的非流动负债 27,621.00 117,971.00 120,921.00其他流动负债 -7

49、0,000.00 110,000.00流动负债合计流动负债合计 720,774.26907,075.61 704,967.06长期借款 155,174.00 75,112.00 185,083.00应付债券 356,129.36 138,028.81 -长期应付款 5,665.23 递延所得税负债 - 980.23其他非流动负债 547.90500.00 1,000.00非流动负债合计非流动负债合计 517,516.50 213,640.81 187,063.23 2 附录一、二、三中的数据均来源于公司提供的审计报告，由于进行了单位转换和“四舍五入” ，个别科目的合计数可能存在误差。 16负债

50、合计负债合计 1,238,290.76 1,120,716.42 892,030.29实收资本（或股本） 123,464.00123,464.00 123,464.00资本公积 102,663.6199,792.42 98,587.42专项储备 15,483.4312,718.87 9,531.51盈余公积金 86,835.4879,975.92 68,701.61未分配利润 360,990.24331,408.92 276,454.67外币报表折算差额 -2,073.06-3,096.44 -22.16少数股东权益 179,004.97177,517.48 136,585.77归属于母公司所