天保基建：公司债券2019年跟踪评级报告.PDF

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1、 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 2 至市区核心区， 有助于公司品牌影响力的提升以及房地产业务的持续发展。 3公司债务负担整体较轻，债务结构较为合理；担保方天保投控经营范围广、资产和权益规模较大，其担保对于“15 天保 01”和“16 天保 01”的信用水平有明显的积极作用。 关注 1房地产行业处于持续调控中，对房地产行业景气度影响较大。 2目前，公司房地产项目仍主要集中于天津滨海新区、空港经济区开发区，受区域经济发展状况影响较大；受市场因素影响，公司部分商业物业去化率和出租率仍较低；此外，作为房地产企业， 公司向航空领域业务的拓展有一定不确定性。 3公司现有土地储备规模较为一

2、般，其房地产未来开发规模受到一定限制； 公司部分项目土地成本相对较高， 未来盈利空间受地产调控政策的影响较大， 且存货存在一定跌价风险。 42018 年，受支付天拖二期土地款、偿还到期债务等因素影响， 公司货币资金规模下降显著，经营现金净流出规模有所扩大；资产流动性有所下降；且 2019 年公司仍将面临一定的集中偿付压力。 分析师 李 晶 电话：010-85172818 邮箱： 王 彦 电话：010-85172818 邮箱： 传真：010-85171273 地址：北京市朝阳区建国门外大街 2 号 PICC 大厦 12 层（100022） Http：/ 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限

3、公司 4 一、主体概况 天津天保基建股份有限公司（以下简称“公司”或“天保基建” ） ，前身为天津水泥股份有限公司（以下简称“天水股份” ） ，天水股份于 2000 年 4 月 6 日在深圳证券交易所挂牌交易。2007年 9 月，天水股份进行股权分置改革，天津天保控股有限公司（以下简称“天保控股” ）将其独资公司天津天保房地产开发有限公司的全部股权与天水股份的资产进行置换，并更名为“天津天保基建股份有限公司” ，股票名称变更为“天保基建” ，股票代码“000965.SZ” 。 公司经多次增发、配股、转增和重大资产重组后，截至 2018 年底，注册资本 11.10 亿元，总股本 11.10 亿股

4、。其中，公司控股股东天保控股持股 51.45%，公司实际控制人为天津港保税区国有资产管理局（如下图）。 图 1 截至 2018 年底公司股权结构图 资料来源：公司年报 2018 年，公司经营范围和组织结构未发生重大变化。 截至2018年底，公司拥有6家全资子公司，在职员工127人。 截至2018年底，公司合并资产总额96.76亿元，负债合计44.58亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计52.19亿元，其中归属于母公司所有者权益52.10亿元。2018年，公司实现合并营业收入22.90亿元，净利润（含少数股东损益）0.97亿元，其中归属于母公司所有者的净利润0.96亿元；经营活动产生的现金流量

5、净额-19.72亿元，现金及现金等价物净增加额为-23.45亿元。 截至2019年3月底，公司合并资产总额96.36亿元，负债合计44.37亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计51.99亿元，其中归属于母公司所有者权益51.90亿元。2019年13月，公司实现合并营业收入0.51亿元，净利润（含少数股东损益）-0.20亿元，其中归属于母公司所有者的净利润-0.20亿元；经营活动产生的现金流量净额-1.06亿元，现金及现金等价物净增加额为-1.33亿元。 公司注册地址：天津自贸试验区（空港经济区）西五道 35 号汇津广场 1 号楼-602；法定代表人：夏仲昊。 二、债券发行及募集资金使用情况

6、经中国证券监督管理委员会“证监许可2015637 号”文件核准，公司分别于 2015 年 7 月 21 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 5 日和 2016 年 10 月 24 日发行了“天津天保基建股份有限公司 2015 年公司债券（第一期） ” （以下简称“15 天保 01” ，债券代码：112256.SZ）和“天津天保基建股份有限公司 2016 年面向合格投资者公开发行公司债券（第一期） ” （以下简称“16 天保 01” ，债券代码：112463.SZ） ，两期债券均已于深圳证券交易所挂牌交易。 “15 天保 01”和“16 天保 01”发行规模均为 8.00 亿元，发行

7、期限均为 5 年，附第 3 年末公司调整票面利率选择权及投资者回售选择权，均为单利按年计息、不计复利，票面利率分别为 4.50%和 3.18%。两期债券均由天津保税区投资控股集团有限公司（以下简称“天保投控” ）提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保。 表 1 截至 2018 年底公司债券发行情况（单位：亿元、年、%） 名称名称 证券代码证券代码 金额金额 剩余金额剩余金额 （亿元）（亿元） 发行日期发行日期 期限期限 票面利率票面利率（%) 15 天保 01 112256.SZ 8.00 0.31 2015-07-21 5（3+2） 6.20 16 天保 01 112463.SZ 8.00

8、 8.00 2016-10-24 5（3+2） 3.18 资料来源：公司年报 截至 2018 年底，公司“15 天保 01”和“16 天保 01”两期债券募集资金已全部使用完毕，按要求全部用于补充公司流动资金。公司已于 2018 年 7 月 23 日完成支付“15 天保 01”公司债券2017 年 7 月 21 日至 2018 年 7 月 20 日期间的利息 3,600 万元，并完成支付“15 天保 01”公司债券回售本金金额共计 76,856.78 万元；2018 年 7 月 21 日至 2020 年 7 月 20 日， “15 天保 01”公司债券票面利率上调至 6.20%。公司于 201

9、8 年 10 月 24 日完成支付“16 天保 01”公司债券 2017 年10 月 24 日至 2018 年 10 月 23 日期间的利息 2,544 万元。 三、行业分析 公司目前主营业务以房地产开发销售为主，属于房地产行业。 1行业概况 2018 年，全国房地产开发投资 120,263.51 亿元，同比增长 9.50%，增速高于 2017 年水平；其中，住宅投资 85,192 亿元，增长 13.40%，比上年提高 4 个百分点，住宅投资占房地产开发投资的比重为 70.80%；办公楼投资 5,996 亿元，同比下降 11.30%；商业营业用房投资 14,177 亿元，同比下降 9.40%。

10、整体看，在土地购置费和补库存驱动的新开工高增长背景下，房地产开发投资增速继续维持在高位。 土地供应方面，2018 年，土地供应量继续上扬，全国 300 个城市土地供应量 128,440 万平方米， 同比增长 20%； 土地成交面积 105,492 万平方米， 同比增长 14%， 其中住宅用地成交面积 38,931万平方米，同比增长 10%；土地出让金总额为 41,773 亿元，同比微增 2%；整体成交楼面均价及溢价率均有所下滑，房企拿地趋于理性。分城市来看，2018 年，一线城市供地节奏放缓，同比下降 12%，成交指标均降，其中出让金总额下降 12%；二线重点城市实施“分类调控、因城施策”政策

11、，土地供应量同比增长 16%，但土地出让金和溢价率同比回落；三四线城市面对热点城市的需求外溢，加快供地节奏，土地供应量、成交面积、出让金均同比走高，但溢价率同比下滑明显。 资金来源方面，2018 年，房地产开发企业到位资金 165,962.89 亿元，同比增长 6.40%。其中，国内贷款同比下降 4.90%，主要系银行信贷受到监管，银行资金流入房地产市场受限所致；自筹资金同比增长 9.70%，主要系房企发债及资产证券化规模增长所致；其他资金同比增长 7.84%，主要系房企加快回款所致。随着政策对房地产企业融资的限制，房企自身造血能力对房地产企业愈加重要；2018 年，央行已进行 4 次降准，释

12、放一定流动性，货币政策结构性宽松；首套房及二 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 6 套房房贷利率 2019 年以来连续下降，2019 年前三月房企信用债发行只数和额度均大幅超过去年同期水平、发债利率明显降低，房地产行业融资环境有所改善。 市场供需方面，2018 年，在调控政策持续深化背景下，商品房销售增速继续下滑，全国房地产销售面积 171,654.36 万平方米，同比增长 1.30%，增速自 8 月之后开始收窄；全国房地产销售金额 149,972.74 亿元，同比增长 12.20%，增速较 111 月上涨 0.10 个百分点；房地产销售面积及销售金额同比增速均有所放缓，处于 2

13、015 年 6 月以来的相对较低位。2018 年，房地产开发企业房屋施工面积 822,300.24 万平方米，同比增长 5.20%；房屋竣工面积 93,550.11 万平方米，同比减少 7.80%；商品房待售面积 52,414 万平方米，较 2017 年底减少 11.05%。分城市来看，一线城市商品房销售成交维持低位，但一季度之后，销售增速企稳回升；重点二线城市调控因城施策，销售增速低位徘徊，2018 年底增速为-0.01%；三线城市虽整体呈下降趋势但仍表现最佳，维持 2%左右增速，主要系相对宽松的调控政策、棚改货币化补偿政策，以及部分人口逆向流动所带来的返乡置业需求。但随着住建部出台因地制宜

14、推行棚改货币化和实物安置相结合的政策，以及本轮三四线城市购买力的消耗与透支，预计未来三、四线城市商品房的销售将承受一定去化压力。 销售价格方面，2018 年，一二三线城市百城住宅价格指数增速均有所放缓，2018 年末，一线城市同比增速 0.40%，二线城市同比增速 7.08%，三线城市同比增速 8.71%。 竞争格局方面，从市场集中度来看，2018 年，前 10 名和前 20 名房地产企业销售额占比分别为 26.89%和 38.32%；前 10 名和前 20 名房地产企业销售面积占比分别为 19.08%和 25.74%，集中度继续提升。从房企销售额来看，据 CRIC 统计的 2018 年房企销

15、售额情况，碧桂园、万科地产和中国恒大销售额均步入 5,000 亿，其中碧桂园销售额超过 7,000 亿；融创中国、保利发展、绿地控股迈入 3,000 亿门槛；中海地产、新城控股、华润置地、龙湖集团进入 2,000 亿阵营，另有 20 家房企世茂房地产、招商蛇口、华夏幸福、阳光城等销售额过千亿，再次呈现强者恒强局面。 总体看，2018 年，全国房地产开发投资保持较高增速；土地供应量继续上扬，成交楼面均价及溢价率继续走低；商品房销售增速在持续调控下继续回落；货币政策结构性宽松，房企融资环境有所改善；行业集中度进一步提升。 2行业政策 在国内经济发展稳中向好和防范系统性金融风险的背景下，房地产行业从

16、2016年10月开始密集出台调控政策，并在2017年持续加码，市场政策环境已经开始从注重去库存转向稳定房地产市场的方向发展。2017年，房地产行业政策坚持“房子是用来住的，不是用来炒的”基调，整体延续分类调控、因城施策的思路：一方面高库存的三、四线城市落实各种措施去库存；另一方面，一线城市和热点二、三线城市继续出台或升级以“限购、限贷、限价、限售”为核心的调控政策；此外，金融去杠杆持续推进，严格限贷同时，热点城市严查“消费贷”资金流向，严防资金违规流入房地产市场；同时，开始对房地产企业的非标融资和海外融资进行限制。 在加快建立“多主体供给、多渠道保障、租购并举的住房制度”的政策导向下，2017

17、年下半年开始，政府积极推进租赁市场的建设发展，大力培育发展住房租赁市场、深化发展共有产权住房试点，在控制房价水平的同时，完善多层次住房供应体系，构建租购并举的基本住房制度。 2018年3月， “两会”政府工作报告地产直接相关内容主要包含群众住房问题和房地产税两个方面：全国整体棚改目标有所下滑，且棚改货币化程度或将减弱，但部分区域受益于扶持政策，棚改计划逆势增加；在“差别化调控”下，不同城市房地产政策将延续分化；房地产税是落实长效机制的重要组成部分，房地产税立法相关的草案推进有所提速。 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 7 2019年3月，李克强总理在政府工作报告中对房地产相关表述

18、主要有两处：一是“更好解决群众住房问题，落实城市主体责任，改革完善住房市场体系和保障体系，促进房地产市场平稳健康发展。继续推进保障性住房建设和城镇棚户区改造，保障困难群体基本居住需求” ，二是“健全地方税体系，稳步推进房地产税立法” 。总体以稳为主，强调城市主体责任，因城施策，推进房地产税立法。 总体看，2018年， “房住不炒”总基调未变，但开始体现“因城施策”调控思路；2019年两会定调房地产市场平稳发展，继续推进房地产税长效机制。 3行业关注 （1）行业债务水平较高，且2016年10月以来房企融资渠道收窄，违约风险加大 房地产行业具有资金密集、高杠杆化的特征。2015 年以来，国内货币政

19、策持续宽松，再融资政策进一步松绑， 房企融资环境明显改善， 公司债融资规模大幅增长， 行业债务水平高企。 但 2016年 10 月份以来相关主管机构从银行理财资金、 信托、 公司债以及私募基金四个方面对房地产行业开发资金来源监管趋严，对房地产企业的再融资能力产生一定不利影响；同时考虑到部分房地产企业存续债项可能存在集中到期的现象，在一定程度上加大了房地产行业债券违约风险。 （2）房地产调控政策短期内不会退出 进入2019年，从“政府工作报告”及住建部副部长倪虹近期在中国发展高层论坛上的发言来看，“房住不炒”的定位没变，房地产调控不会动摇，稳地价、稳房价、稳预期，防止楼市大起大落仍将是各地的主要

20、调控目标。总体看，房地产调控政策短期内难以出现实质性放松。 （3）中小房企面临被整合风险 中小房企面临较大经营压力，为市场提供了大批收购机会，为百亿房企提供了收购项目加速扩张的助力，实力突出的百亿房企，相继在上海、深圳、成都、东莞等热点城市以收购、合作两种主要方式，进一步优化总体布局，保障企业稳定发展。 4行业发展 现阶段中国房地产行业已经走过最初的粗放式发展阶段，行业龙头逐渐形成，行业集中度不断提高。短期来看，房地产售价不断升高及库存结构性失衡导致房地产市场风险不断积累，政策调控仍然至关重要。长期来看，人口结构、货币环境，市场投资环境等因素将扮演更重要的角色，龙头企业逐渐建立起更大的市场优势

21、，同时具有特色和区域竞争优势的中型房地产企业也会获得一定的生存空间。 四、管理分析 2018 年以来，公司组织结构和管理制度未发生重大变化。 2018 年 12 月 5 日，由于工作调动原因，公司董事长、总经理周广林先生向公司董事会提出辞职申请，辞去其公司董事长、董事及总经理职务，辞职后不再在公司担任任何职务，公司选举夏仲昊先生担任公司董事长、总经理职务；2018 年 12 月 29 日，公司法定代表人由周广林变更为夏仲昊，并于 2018 年 12 月 29 日完成工商变更登记备案。2018 年 12 月 21 日，由于工作调动原因，公司监事杨宝军先生离任，新任监事为董光沛女士；2018 年

22、8 月 20 日，由于工作调动原因，公司副总经理王卫先生离任。除公司其他董事会、管理层和监事会人员未发生变更。 公司董事长、总经理夏仲昊先生，1969 年 11 月出生，学士学位，高级会计师，注册会计师。 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 8 2002 年 2 月至 2007 年 7 月历任天津天保控股有限公司计划财务部高级主管、部长助理、副部长。2007 年 7 月至 2014 年 10 月历任公司财务总监、副总经理兼财务总监。2014 年 10 月至 2018 年11 月历任天津天保商业保理有限公司执行董事、总经理。2015 年 6 月至 2018 年 11 月历任天津滨海新

23、区天保小额贷款有限公司董事长、总经理。2018 年 12 月起，任公司董事长、总经理。 总体看，2018 年，公司董事、监事和高级管理人员有所变动，但对公司经营无重大影响；公司主要管理制度连续，管理运作正常。 五、经营分析 1经营概况 公司主营业务包括房地产开发、物业出租、物业管理业务。 2018 年，公司实现营业收入 22.90 亿元，同比增长 24.03%，主要系意境兰庭二期、天保金海岸 D07 项目满足收入结转条件所致。从营业收入结构来看，2018 年，公司房地产销售收入占96.63%，为公司主要收入来源，占比较上年提高 24.47 个百分点；公司物业出租、物业管理收入占比分别为 2.3

24、2%和 1.04%，对公司营业收入影响不大。 从各业务板块收入来看，2018 年，公司房地产销售收入 22.13 亿元，同比增长 66.10%，主要系商品房项目结转收入增加所致；公司物业出租收入 0.53 亿元，同比增长 16.68%，主要系天保金海岸 C04 项目物业出租收入有所增加所致；公司物业管理收入 0.24 亿元，同比增长 28.14%，主要系当期增加了天成东轩、意境兰庭二期物业项目所致；其他业务收入 29.64 万元，同比大幅下降 99.93%，主要系 2017 年公司全资子公司天津滨海开元房地产开发有限公司（以下简称“滨海开元”）所持有的天保金海岸 E01 地块土地使用权有偿收回

25、，当期确认土地补偿费用 4.50 亿元，2018 年未发生同类业务所致。 表 2 20172018 年公司营业收入及毛利率情况（单位：亿元、%） 业务业务 2017年年 2018年年 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 收入收入 占比占比 毛利率毛利率 房地产销售 13.32 72.16 56.88 22.13 96.63 59.61 物业出租 0.45 2.46 16.72 0.53 2.32 19.76 物业管理 0.19 1.01 -60.62 0.24 1.04 -40.59 其他业务 4.50 24.38 59.66 0.00 0.01 41.78 合计合计 18.46 100.00

26、55.39 22.90 100.00 57.65 资料来源：公司年报，联合评级整理 注：合计部分的金额尾数可能与各分项的尾数之和不符，此误差为四舍五入形成。 毛利率方面，2018 年，公司综合毛利率 57.65%，较上年上升 2.26 个百分点，主要系房地产销售业务毛利率提升所致。其中，公司房地产销售毛利率 59.61%，较上年上升 2.73 个百分点，主要系结转的金海岸 D07 项目土地成本相对较低以及结转项目销售均价持续上升所致；公司物业出租毛利率 19.76%，较上年上升 3.04 个百分点，主要系天保金海岸 C04 项目收回欠缴租金所致；公司物业管理毛利率-40.59%，仍未盈利，主要

27、系公司扣除天保基建所属子公司内部物业管理收入所致；公司其他业务毛利率 41.78%，较上年下降 17.88 个百分点，主要系 2017 年公司结转了 4.50亿元土地补偿款，2018 年未发生同类业务所致。 2019 年 13 月，公司实现营业收入 0.51 亿元，同比下降 94.67%，主要系当期满足结转收入条件的项目减少所致；实现净利润-0.20 亿元。 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 9 总体看，2018 年，公司业务收入仍以房地产开发为主，且受结转项目增加影响，收入及其占比显著提高；受益房地产销售业务毛利率上升，公司整体毛利率有所上升。 2房地产业务 （1）土地储备 土

28、地储备方面，2018 年，公司成功竞得天津市南开区天拖二期地块，建筑面积总计约 10.35万平方米，土地成交价格共计 27.00 亿元，土地用途为居住用地和体育场馆用地（体育场馆建筑面积较小） ；其楼面均价约为 2.61 万元/平方米，由于该地块地处南开区较核心区域，其拿地成本尚可， 但考虑到天津市限价政策的实施， 该项目未来盈利空间或将受到一定限制。 截至 2018 年底，公司拥有的待开发土地面积 13.71 万平方米，规划建筑面积 36.91 万平方米，按照公司目前开发规模，公司现有土地储备规模较为一般，未来房地产开发规模或将受到一定限制。 表 3 2018 年公司拿地情况（单位：%、万平

29、方米、亿元、元/平方米） 项目名称项目名称 区位区位 权益比例权益比例 土地用途土地用途 总建筑总建筑 面积面积 土地储备土地储备占地占地面积面积 购地支出购地支出 楼面均价楼面均价 天拖二期地块项目 天津市南开区 100 居住用地、 体育场馆用地 10.35 5.13 27.00 26,086.96 合计合计 10.35 5.13 27.00 26,086.96 资料来源：公司提供 总体看，2018年，公司获得南开天拖二期地块后，土地储备分布由滨海新区扩展至市区核心区，土地储备规模较为一般，在一定程度上限制了公司未来房地产业务开发规模；在天津“限价”等调控政策环境下，其土储项目未来盈利空间或

30、将受到一定限制。 （2）项目开发建设情况 截至 2018 年底，公司历史开发项目主要有天保金海岸 D07 项目和天保金海岸 E03 等项目。 2018 年， 公司新开工房地产项目 2 个， 分别为天津生态城住宅项目和塘沽大连东道住宅项目；新开工面积 15.47 万平方米；同期公司竣工面积 7.34 万平方米，同比下降 48.69%，主要来自于天保金海岸 D07 项目；期末在建面积 23.45 万平方米，同比增长 53.07%。 表 4 20172018 年公司项目开发情况 项目项目 2017 年年 2018 年年 当期新开工面积（万平方米） 0.00 15.47 当期新开工项目数量（个） 0.

31、00 2.00 当期竣工面积（万平方米） 14.30 7.34 期末在建面积（万平方米） 15.32 23.45 资料来源：公司提供 在建项目方面，截至2018年底，公司共有3个在建房地产项目，占地面积合计11.89万平方米、建筑面积23.45万平方米；由于天津生态城地块项目和塘沽大连东道地块项目于2018年上半年进入基础施工阶段，公司期末在建项目规模较2017年显著扩大；其中塘沽大连东道地块项目楼面价较高（约为2.26万元/平方米） ，未来盈利空间易受限价等调控政策限制。投资规模方面，截至2018年底，公司在建项目计划总投资48.56亿元，已投资32.33亿元，尚需投资16.23亿元。 公司

32、债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 10 表 5 截至 2018 年底公司在建项目投资情况（单位：万平方米、亿元） 序序号号 项目名称项目名称 项目项目 位置位置 占地面占地面积积 建筑面建筑面积积 总总投资投资规模规模 已投资已投资规模规模 土地土地用途用途 开工时间开工时间 项目进度项目进度 1 天保金海岸E03 项目 天津滨海新区 4.43 7.98 9.55 5.05 住宅 2016 年 10 月 主体及二次结构施工 2 天津生态城地块项目 天津滨海新区 6.35 12.70 30.79 20.70 住宅 2018 年 4 月 基础施工 3 塘沽大连东道地块项目 天津滨海新区

33、1.11 2.77 8.23 6.59 住宅 2018 年 5 月 基础施工 合计合计 11.89 23.45 48.56 32.33 - - - 资料来源：公司提供 总体看，公司房地产项目开发规模显著增长，资金压力有所加大。 （3）房地产销售情况 2018 年，公司签约销售面积为 6.37 万平方米，同比下降 18.85%；销售金额 14.53 亿元，同比下降 12.36%，公司销售面积和销售金额均有所下降主要系新达预售项目规模下降所致。在签约销售均价方面，2018 年，公司房产销售均价为 22,806 元/平方米，较上年增长 7.94%，主要系当期公司销售的开发区金海岸项目所在区域市场价格

34、相对较高所致。 2018 年，公司已售项目结转面积 9.81 万平方米，结转收入 21.22 亿元，同比增长 65.14%，当年结转的主要为意境兰庭二期和天保金海岸 D07 项目。 表 6 20172018 年公司房地产销售概况 项目项目 2017 年年 2018 年年 预售项目（个） 6 4 签约销售面积（万平方米） 7.85 6.37 签约销售金额（亿元） 16.58 14.53 签约销售均价（元/平方米） 21,129 22,806 结转收入面积（万平方米） 7.25 9.81 结转收入（亿元） 12.85 21.22 结转均价（元/平方米） 17,724.14 21,630.99 资料

35、来源：公司提供 注：上表中结转收入金额与表 2 中销售收入有所差异，主要系结转收入中未包含车位销售收入。 截至 2018 年底，公司在售项目 4 个，剩余可售面积为 12.10 万平方米，按 2017 年和 2018 年签约销售面积的平均值 7.11 万平方米计算，可满足公司未来 20 个月左右的销售（具体销售情况如下表所示） 。公司汇川大厦、汇津广场一期以及汇盈产业园等项目去化较慢，主要系天津空港经济区写字楼及商业项目市场存量较大所致。 表 7 截至 2018 年底公司在售项目情况（单位：万平方米、%） 项目名称项目名称 位置位置 业态业态 开盘时间开盘时间 建建筑筑 面积面积 总可售总可售

36、面积面积 已售已售 面积面积 剩余可剩余可 售面积售面积 去化率去化率 天保金海岸 E03 项目 天津经济技术开发区 住宅 2018.7 7.98 7.61 6.08 1.53 79.89 汇川大厦 天津经济技术开发区 商业 2015.8 4.55 3.34 1.27 2.07 38.02 汇津广场一期 天津空港经济区 商业 2011.12 5.92 5.92 3.18 2.74 53.72 汇盈产业园 天津空港经济区 商业 2016.12 6.46 5.93 0.17 5.76 2.87 合计合计 - - - 24.91 22.80 10.70 12.10 46.93 资料来源：公司提供 公

37、司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 11 总体看，由于新达预售项目较少，公司签约销售面积和销售金额均有所下降，但受益于区域房地产行情的发展，销售价格略有上涨；同时受前期销售项目陆续竣工，公司当期结转收入大幅增加，结转均价持续上升。公司在售项目主要为商业地产项目，开盘时间较早，去化较慢，如果后续在建项目不能及时获取预售证，公司销售规模或将进一步下降。 3物业出租 2018 年，公司物业出租收入 0.53 亿元，对公司营业收入影响较小；公司物业出租收入主要来源于公司及其子公司开发的公寓、办公楼和商业项目。2018 年，公司主要商业物业项目包括天保公寓、 名居花园底商、 汇津广场一期、 天

38、保金海岸 C04 项目和汇盈产业园， 其合计可租面积为 19.65万平方米，同比变化不大；出租率方面，天保公寓和汇津广场一期出租率不高，主要系天津空港经济区写字楼及商业项目市场存量相对较大所致，其中天保公寓出租率有所下降主要系当期部分企业退租所致，汇盈产业园出租率大幅提高主要系公司加大招商力度所致；上述主要商业物业项目 2018 年合计租金收入为 0.49 亿元，同比增长 18.52%，主要系汇津广场一期、天保金海岸 C04等项目租金水平有所提升所致。 表 8 20172018 年公司主要物业出租项目情况（单位：万平方米、%、万元、元/平方米/年） 楼宇名称楼宇名称 分类分类 可租面积可租面积

39、 年出租率年出租率 租金收入租金收入 单位租金水平单位租金水平 2017 年年 2018 年年 2017 年年 2018 年年 2017 年年 2018 年年 2017 年年 2018 年年 天保公寓 公寓 7.89 7.89 50.76 46.61 2,046.29 1,751.20 510.94 476.19 名居花园底商 商业 0.73 0.73 100.00 94.96 355.14 378.44 486.49 545.93 汇津广场一期 商业 2.83 2.74 49.67 51.47 866.56 1,223.76 616.48 867.74 天保金海岸C04 项目 商业 2.41

40、 2.41 100.00 100.00 552.44 972.63 229.23 403.58 汇盈产业园 商业 5.99 5.88 11.20 41.30 288.70 543.97 430.33 224.00 合计合计 19.84 19.65 - - 4,109.13 4,870.00 - - 资料来源：公司提供 总体看，公司物业出租经营较为平稳，收入规模较小，对主营业务收入影响不大，但部分物业出租率仍然较低。 4经营关注 宏观调控政策变化的风险宏观调控政策变化的风险 公司作为房地产企业， 其经营情况与国民经济联系极为密切， 受国家宏观政策影响较大。 2019年房地产行业调控政策难以出现实

41、质性放松，公司未来的经营将受“限购” 、 “限价”等政策影响。 土地储备规模土地储备规模较为一般较为一般，且部分项目拿地成本相对较高，未来盈利空间受调控政策影响较大且部分项目拿地成本相对较高，未来盈利空间受调控政策影响较大 截至2018年底，公司土地储备规模较为一般，在一定程度上限制了公司房地产业务未来的开发规模；此外，公司部分项目土地成本相对较高，未来盈利空间受地产调控政策（尤其限价政策）的影响较大。 房地产项目区域分布集中房地产项目区域分布集中，商业物业去化较慢且，商业物业去化较慢且可售项目规模可售项目规模较小较小 公司持有的土地资源、开发的房地产项目以及持有的出租物业仍主要集中在天津滨海

42、新区和空港经济区，公司发展受区域经济发展状况影响明显；受市场因素影响，公司部分商业物业去化率和出租率仍较低； 且公司目前可售项目规模相对较小， 不利于其未来一段时间的销售现金流入。 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建股份有限公司 12 5未来发展 未来，公司将立足天津空港经济区，秉持以滨海新区为核心、天津市区为重点、积极拓展周边二三线城市的发展策略；坚持以房地产开发为主业，主要发展中高档民用住宅，适当发展商业地产和工业地产，逐步增加持有收益高的经营性物业，以实现商品房销售和持有物业长短搭配、主辅结合的盈利模式；继续坚持转型发展战略，紧紧围绕区域发展大局及“房地产业务、产业园区业务、优质股权投资

43、业务”三大业务板块的战略定位，突出产业园区业务、航空类优质股权投资业务资源拓展，培育新的利润增长点；努力推进房地产开发建设水平、产业园区运营能力等重点工作实现突破性进展，并结合国家航空产业发展状况和区域航空产业资源，进一步培育拓展航空业务和逐步增大航空类资产规模。同时，充分运用资本市场融资功能，实现公司资产总值、股票市值、营业收入和利润的共同增长。 总体看，公司未来发展战略思路清晰，但作为房地产企业，向航空领域业务的拓展有一定不确定性。 六、财务分析 1财务概况 公司2018年财务报表经信永中和会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具了标准无保留意见的审计报告。2018年，公司合并财务报表范围包

44、括6家子公司，与上年相比增加1家，公司财务数据可比性强。 截至2018年底，公司合并资产总额96.76亿元，负债合计44.58亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计52.19亿元，其中归属于母公司所有者权益52.10亿元。2018年，公司实现合并营业收入22.90亿元，净利润（含少数股东损益）0.97亿元，其中归属于母公司所有者的净利润0.96亿元；经营活动产生的现金流量净额-19.72亿元，现金及现金等价物净增加额为-23.45亿元。 截至2019年3月底，公司合并资产总额96.36亿元，负债合计44.37亿元，所有者权益（含少数股东权益）合计51.99亿元，其中归属于母公司所有者权益51.

45、90亿元。2019年13月，公司实现合并营业收入0.51亿元，净利润（含少数股东损益）-0.20亿元，其中归属于母公司所有者的净利润-0.20亿元；经营活动产生的现金流量净额-1.06亿元，现金及现金等价物净增加额为-1.33亿元。 2资产质量 截至 2018 年底，公司资产总额 96.76 亿元，较年初下降 6.08%，主要系流动资产下降所致。其中，流动资产和非流动资产分别占 83.74%和 16.26%，公司资产仍以流动资产为主。 流动资产流动资产 截至2018年底，公司流动资产81.03亿元，较年初下降7.54%，主要系货币资金大幅下降所致。公司流动资产主要由货币资金（占16.11%）和

46、存货（占82.14%）构成。 截至2018年底，公司货币资金13.05亿元，较年初大幅下降64.16%，主要系公司支付南开区天拖二期地块土地款、偿付到期公司债所致；从构成看，公司货币资金仍全部为银行存款；受限方面，因开具银行付款保函而受限的货币资金为0.12亿元，受限比 例低。 截至2018年底，公司存货账面价值66.56亿元，较年初增长41.41%，主要系公司将当期购买的南开区天拖地块土地计入开发成本所致；其中，开发产品占6.30%，开发成本占93.70%。截至2018年底，公司共计提跌价准备2.92亿元，主要是对天津生态城项目和塘沽大连道项目计提的减值准 公司债券跟踪评级报告 天津天保基建

47、股份有限公司 13 备，对应减值准备金额分别为1.48亿元和1.43亿元， 计提原因主要系上述项目拿地成本相对较高所致； 因土地使用权抵押而受限的存货规模为28.75亿元， 占存货账面价值的43.20%， 受限比例较高。 非流动资产非流动资产 截至 2018 年底，公司非流动资产 15.73 亿元，较年初变化不大。公司非流动资产主要由可供出售金融资产（占 7.92%） 、长期股权投资（占 20.02%） 、投资性房地产（占 49.51%） 、固定资产（占 5.89%）和递延所得税资产（占 14.67%）构成。 截至 2018 年底，公司可供出售金融资产 1.25 亿元，较年初未发生增减变动。

48、截至 2018 年底，公司长期股权投资 3.15 亿元，较年初下降 13.68%，主要系当期空客总装天津公司亏损确认-0.50 亿元投资损益所致。 公司投资性房地产全部为以成本法计量的房屋和建筑物。 截至 2018 年底，公司投资性房地产账面价值 7.79 亿元，较年初增长 11.69%，主要系汇盈产业园等项目转入所致。截至 2018 年底，公司投资性房地产累计计提折旧 1.71 亿元，未计提减值准备。公司投资性房地产有一定的升值空间。 截至 2018 年底，公司递延所得税资产 2.31 亿元，较年初增长 19.33%，主要系预提土地增值税和资产减值准备产生的可抵扣暂时性差异增加所致。 截至

49、2018 年底，公司受限资产总额 28.86 亿元，较年初大幅增加 28.83 亿元，占总资产的29.83%，受限资产占比尚可；其中，主要为因土地抵押而受限的存货（占比 99.62%） 。 截至 2019 年 3 月底， 公司资产总计 96.36 亿元， 较年初变化不大； 其中， 流动资产占 83.52%，非流动资产占 16.48%，资产结构较年初变化不大。 总体看，2018 年，受支付天拖项目土地款、偿付到期债务等因素影响，公司货币资金规模大幅下降，导致资产规模下降；公司资产仍以货币资金和存货等流动资产为主，符合房地产开发企业特征；但受部分项目地价较高等因素影响，公司对存货计提了跌价准备；此

50、外，公司资产受限规模大幅增长；整体看，公司资产质量一般。 3负债及所有者权益 负债负债 截至 2018 年底， 公司负债合计 44.58 亿元， 较年初下降 13.96%， 主要系非流动负债下降所致；其中，流动负债和非流动负债分别占 72.92%和 27.08%，公司负债结构仍以流动负债为主，且占比进一步提高。 截至 2018 年底，公司流动负债 32.51 亿元，较年初略有增长；公司流动负债主要由短期借款（占 14.77%） 、应付账款（占 10.59%） 、预收款项（占 39.85%）和其他流动负债（占 27.89%）构成。 截至 2018 年底，公司新增短期借款 4.80 亿元，均为应收