银轮股份：2012年公司债券2017年跟踪信用评级报告.PDF

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1、?2012年公司债券2017年跟踪 信用评级报告 2 公司研发投入规模较大，公司研发投入规模较大，研发实力较强。研发实力较强。2016 年公司研发投入资金由上年的 0.91亿元增加至 1.07 亿元，研发投入占营业收入比例增至 3.43%，研发投入资金规模较大；公司共获得国内发明专利 33 项，实用型专利 161 项，目前正在申请的专利40 项，研发实力较强。 关注：关注： 公司应收账款占款规模较大，且存在一定的坏账风险。公司应收账款占款规模较大，且存在一定的坏账风险。截至 2016 年底，公司应收账款规模同比增加 28.00%，账面价值为 10.36 亿元，截至 2017 年 3 月底，应收

2、账款进一步增加至 11.27 亿元， 应收账款占款规模较大； 截至 2016 年末公司对应收账款共计提 0.67 亿元的坏账准备，需关注应收账款的坏账风险。 公司公司在建在建项目新增产能消化与预期收益的实现存在一定不确定性。项目新增产能消化与预期收益的实现存在一定不确定性。 截至 2016 年底，公司在建项目主要包括新能源汽车热管理项目、乘用车 EGR 项目、乘用车水空中冷器项目与 DPF 国产化建设项目等，若未来顺利投产，新增产能规模较大，但未来产能的消化与预期收益的实现依赖整车行业的市场景气度与国家尾气排放标准实施进度与力度，存在不确定性。 公司面临一定的汇兑损益风险。公司面临一定的汇兑损

3、益风险。2016 年度，公司产品整体销售保持了 29.09%的外销率，较上年同比增加 2.00 个百分点，且出口产品以外币进行结算，当年实现汇兑收益 1,143.56 万元，汇兑收益规模进一步扩大，未来随着人民币汇率波动区间的扩大，公司仍可能面临一定的汇兑风险敞口。 公司存在一定的短期偿债压力公司存在一定的短期偿债压力。 截至 2016 年底， 公司的刚性负债规模为 9.17 亿元，同比略有降低，其中 2017 年到期的刚性债务规模达到 2.50 亿元，存在一定的短期偿债压力。 主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2017 年年 3 月月 2016 年年 2015 年年 2014 年年 总

4、资产（万元） 500,083.38 479,414.54 392,467.10 351,477.48 所有者权益合计（万元） 264,409.22 255,960.56 221,040.37 163,444.91 刚性债务（万元） 100,349.38 91,697.94 92,768.13 103,517.26 资产负债率 47.13% 46.61% 43.68% 53.50% 流动比率 1.51 1.55 1.79 1.44 速动比率 1.08 1.16 1.43 1.08 营业收入（万元） 93,014.90 311,859.33 272,196.49 241,452.73 营业利润（万

5、元） 9,345.46 31,484.63 24,644.52 18,938.26 利润总额（万元） 9,965.90 32,477.34 25,957.50 20,006.95 3 综合毛利率 26.46% 28.84% 26.75% 27.02% 总资产回报率 - 8.45% 8.13% 7.52% EBITDA（万元） - 50,494.96 41,151.70 34,274.71 EBITDA利息保障倍数 - 11.04 9.60 6.75 经营活动现金流净额（万元） 2,024.36 47,532.20 22,517.00 18,126.01 资料来源：公司 2014-2016 年审

6、计报告与 2017 年一季度未经审计的财务报表，鹏元整理 4 一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证券监督管理委员会证监许可20121617号文核准， 公司于2013年1月29日公开发行公司债券，募集资金总额5亿元，票面利率5.89%，在债券存续期限的前3年内固定不变。 本期债券的起息日为2013年1月29日，采用单利按年计息，不计复利，逾期不另计息。每年付息一次，到期一次还本，最后一期利息随本金的兑付一起支付，2016年1月29日未有投资者行使回售选择权，债券本金仍为5.00亿元。2014-2018年每年的1月29日为上一个计息年度的付息日。截

7、至2017年4月30日，本息支付情况如表1所示。 表表1 截至截至 2017 年年 4 月月 30 日日本期债券本本期债券本息累计兑付情况息累计兑付情况 本息兑付日期本息兑付日期 期初本金余额期初本金余额（亿元）（亿元） 本金兑付本金兑付/回售回售金额（亿元）金额（亿元） 利息支付利息支付 （万元）（万元） 期末本金余额期末本金余额（亿元）（亿元） 2014年1月29日 5.00 0 2,945.00 5.00 2015年1月29日 5.00 0 2,945.00 5.00 2016年1月29日 5.00 0 2,945.00 5.00 2017年2月03日 5.00 0 2,945.00 5

8、.00 资料来源：公司提供 本期债券募集资金用于偿还银行借款，调整负债结构，补充流动资金，所有资金均已按计划使用完毕。 二、发行主体二、发行主体概况概况 截至2016年底，公司股本为72,108.00万元，较上年增加36,054.00万元，系公司2016年以资本公积36,054.00万元向全体股东转增股份总额36,054.00万股（每股面值人民币1元）形成，公司名称与实际控制人以及主营业务情况均未发生变化，实际控制人仍为徐小敏。截至2017年3月底，公司前十大控股股东情况见表2。 表表 2 截至截至 2017 年年 3 月底公司前十大股东及持股情况（单位：万股）月底公司前十大股东及持股情况（单

9、位：万股） 股东名称股东名称 期末持股数量期末持股数量 持股比例持股比例 天台银轮实业发展有限公司 8,044.40 11.16% 徐小敏 3,247.08 4.50% 宁波正奇投资管理中心（有限合伙） 3,200.00 4.44% 全国社保基金一零二组合 2,469.99 3.43% 中国农业银行-大成创新成长混合型证券投资基金（LOF） 1,675.91 2.32% 扬州尚颀股权投资基金中心（有限合伙） 1,169.59 1.62% 中国平安人寿保险股份有限公司-分红-个险分红 851.03 1.18% 上海汽车集团股权投资有限公司 830.41 1.15% 王达伦 767.96 1.07

10、% 5 大成价值增长证券投资基金 713.65 0.99% 资料来源：公司提供 合并范围方面，2016年度公司合并范围新增10家子公司，其中THERMALDYNAMICS INTERNATIONAL, LLC（以下简称“TDI”）系公司于2016年5月18日出资2.57亿元通过股权收购方式取得，相应地TDI下设的全资子公司THERMAL DYNAMICS GLOBAL,LLC与腾拓贸易（上海）有限公司也纳入公司合并范围；天台银之园餐饮有限公司与赤壁银轮工业换热器有限公司系公司分别以500万元与9,500万元股权收购对价取得；玉林银轮环保科技有限公司、上海银颀投资合伙企业 （有限合伙） 、 YI

11、NLUN HOLDINGS LIMITED、 YLSQ HOLDINGS Limited Partnership与YLSQ HOLDINGS INC.为公司出资新设，具体详情如表3所示。 表表 3 2016 年度公司年度公司新新纳入合并范围子公司情况纳入合并范围子公司情况 子公司名称子公司名称 持股持股 比例比例 注册资本注册资本 主营业务主营业务 合并方合并方式式 玉林银轮环保科技有限公司 100.00% 5,000万元 冷却器及模块、 发动机尾气后处理产品、发动机余热回收冷却器生产、 销售； 尾气处理环保技术的研发、推广。 新设合并 上海银颀投资合伙企业 （有限合伙） 56.52% 23,

12、920万元 投资管理， 投资咨询， 实业投资与商务信息咨询。 新设合并 YINLUN HOLDINGS LIMITED 100.00% - 投资管理，投资咨询。 新设合并 YLSQ HOLDINGS Limited Partnership 100.00% 3,676万美元 投资管理，投资咨询。 新设合并 YLSQ HOLDINGS INC. 100.00% 2,876万美元 投资管理，投资咨询。 新设合并 赤壁银轮工业换热器有限公司 100.00% 9,500万元 金属结构件、 金属构件零件、 新型钣金件、支架、大型弯管制作 、机械加工； 汽车配件、 轨道交通配件、船用配件、机械配件的设计、制

13、造和销售。 股权收购 天台银之园餐饮有限公司 100.00% 500万元 中型餐饮服务。 股权收购 THERMALDYNAMICS INTERNATIONAL, LLC 100.00% 2,810万美元 热交换器产品的设计、 开发、 生产和销售及相关服务。 股权收购 THERMAL DYNAMICS GLOBAL,LLC 100.00% 53.7万美元 投资管理，投资咨询。 股权收购 腾拓贸易（上海）有限公司 100.00% 30万美元 热交换器产品及配件的批发、 佣金代理（拍卖除外）和进出口，并提供相关配套服务。 股权收购 注：公司尚未对 YINLUN HOLDINGS LIMITED 投入

14、资本；YLSQ HOLDINGS Limited Partnership、YLSQ HOLDINGS INC.、 THERMALDYNAMICS INTERNATIONAL, LLC与THERMAL DYNAMICS GLOBAL,LLC统计的数据口径均为实收资本。 资料来源：公司提供 截至2016年底，公司资产总额为47.94亿元，所有者权益合计25.60亿元，资产负债率为46.61%；2016年度，公司实现营业收入31.19亿元，利润总额3.25亿元，经营活动现金流净流入额4.75亿元。 6 截至2017年3月底，公司资产总额为50.01亿元，所有者权益合计26.44亿元，资产负债率为47

15、.13%；2017年1-3月，公司实现营业收入9.30亿元，利润总额为1.00亿元，经营活动现金流净流入额0.20亿元。 三、运营环境三、运营环境 汽车整车总产量与总销量逐年增加， 且增速有所回升，汽车整车总产量与总销量逐年增加， 且增速有所回升， 未来短期内乘用车与商未来短期内乘用车与商用车销量有用车销量有望继续增加望继续增加 汽车工业是国民经济重要的支柱产业，从中国汽车市场的发展历程看，我国汽车总体销量经历 2009-2010 年高速增长后，2011-2014 年增速逐步恢复到 10%左右（2013 年特例主要由于限购对整体销量影响由负转正，恐慌性购买带来需求拉动效应明显），逐步呈现出平稳

16、增长的态势，但 2015 年在中国经济增速下滑的大背景下，居民购车意愿走低，汽车行业景气度下行明显，全年乘用车销量增速为-2%，近 8 年来首次负增长，但从销售总量来看，中国汽车的销量在 2000-2015 年间却增长了 10 余倍，从销量和增速看中国汽车市场已经步入成熟期。2016年在随着财政部、税务总局出台小排量车辆购置税减半优惠政策等刺激下，汽车行业整体景气度有所回升，汽车产量与销量继续保持增长趋势且销量增速大幅提高，2016 年 1-12 月汽车产量为 2,819.31 万辆，销量为 2,802.82 万辆，销量增速较上年增加 8.97 个百分点。按汽车类别来看，根据中国汽车工业协会的

17、统计数据，2016 年我国汽车分种类的销量分别为乘用车（包含轿车、MPV、SUV 等）2,437.69 万辆，商用车（货车、客车、专用车等）365.13 万辆。 图图 1 2005-2016 年我国汽车产销情况（单位：万辆）年我国汽车产销情况（单位：万辆） 资料来源：Wind 资讯，鹏元整理 1、商用车 商用车方面，2016 年中国商用车（货车、客车、专用车等）销量为 365.13 万辆，增速为15.28%，从细分类型来看，在国内高铁运力与乘用车销量增加等因素替代效应的影响下，客车 7 销量同比有所降低，轻型的客车销量下滑显著，降幅达到 10%；货车方面，随着大宗商品价格回升对运力需求增长明显

18、，国家对超限超载专项行动使得单车运力普遍下降以及在 2010-2012年购置的重卡使用寿命到期面临更新换代等因素的综合影响下，货车销量同比有所增加，增速达到 8.74%。 表表 4 近年来汽车行业分类型销量及近年来汽车行业分类型销量及 2016 年增速情况（单位：万辆）年增速情况（单位：万辆） 项目项目 2011 年年 2012 年年 2013 年年 2014 年年 2015 年年 2016 年年 2016 年增速年增速 客车客车 49 51 56 60 60 54 -10.00% 大中型 14 15 15 14 15 17 13.33% 轻型 27 28 33 38 38 32 -15.79

19、% 货车货车 355 330 351 318 286 311 8.74% 重型 88 64 77 74 13 16 23.08% 中型 29 29 29 25 11 15 36.36% 轻型 176 174 182 156 147 146 -0.68% 微型 49 53 53 53 55 61 10.91% 商用车商用车 404 381 407 379 345 365 5.80% 资料来源：中国汽车工业协会 2、乘用车 乘用车方面，随着居民生活水平提高，消费结构升级加速，以及 1.6 升及以下排量乘用车的车辆购置税减税政策推出，1.6L 及以下排量的乘用车销量大幅增加，2016 年我国乘用车销

20、量达到 2,437.69 万辆，同比增加 15.22%，按照用途来看，基本型乘用车（轿车）销量占据绝对优势，2016 年销量占乘用车比 49.51%，但市场份额进一步被挤压；从发展速度来看，近年来逐渐兴起的商务型多功能乘用车（MPV）和运动型多功能乘用车（SUV）的销量，是增长最快的细分车型，其中 SUV 车型近两年增长率保持 30%及以上，而交叉型乘用车销量逐年有所下滑。 图图 2 近年来我国乘用车分车型销售情况（单位：辆）近年来我国乘用车分车型销售情况（单位：辆） 资料来源：Wind 资讯，鹏元整理 8 总体看来，2017 年国家将对乘用车实施 1.6 升及以下排量的乘用车按 7.5%的税

21、率征收车辆购置税，国内乘用车销量有望继续增加，但增速受高基数与消费透支等的影响下，增速可能有所放缓。在基建投资增长、大宗商品价格回升、治超政策延续与新能源客车企稳回升等因素的综合作用下，商用车市场景气度有望维持。 商用车与乘用车整车制商用车与乘用车整车制造行业呈现垄断竞争的格局，产业集中度维持相对较高水平造行业呈现垄断竞争的格局，产业集中度维持相对较高水平 国内汽车市场表现出明显的规模经济，具有垄断竞争的市场竞争特点。大型的汽车厂商在产业链中的话语权较强， 能够获得较有优势的采购价格， 对于终端销售的价格控制能力也较强；产品线相对丰富，对于市场需求的变化适应性较好，增强了其抗风险能力；此外，大

22、型厂商的资金、技术优势明显，产品更新换代速度较快，整体竞争实力较强。近年政策层面对于汽车行业整合并购的支持力度较大，汽车产业集中度较高，2016 年中国前十大汽车生产企业的销量合计占市场总量的 88.34%。 就乘用车领域而言，销售量排名前十位的乘用车厂商以合资品牌为主，合计销量占比56.70%，市场集中度较高，其中一汽大众、上海大众、上海通用和上汽通用五菱是第一梯队的合资厂商；长安汽车、北京现代、重庆长安，东风日产是第二梯队。商用车方面，前十大商用车企业销量占总销量的比重为 70.15%，前十大企业分别为北汽福田、东风汽车、江淮股份、上海通用五菱、一汽集团、江铃控股、中国重汽、重庆力帆、长安

23、汽车与金杯汽车。合计销量达到 259.42 万辆。总体来看，商用车与乘用车市场集中度维持在相对较高水平。 图图 3 2016 年前十家汽车生产集团销年前十家汽车生产集团销量情况量情况 资料来源：中国汽车工业协会，鹏元整理 汽车零部件行业与整车制造业呈现正相关，汽车零部件行业与整车制造业呈现正相关，2016 年汽车零部件年汽车零部件行行业景气度业景气度有所有所提高提高，未，未来汽车零部件行业的盈利能力存在进一步降低的可能来汽车零部件行业的盈利能力存在进一步降低的可能 汽车零部件行业作为汽车整车行业的上游行业，是汽车工业发展的基础，近年来，随着整车消费市场和服务维修市场的迅猛发展，我国汽车零部件行

24、业发展迅速，且发展趋势良好，不 9 断转型升级，向专业化方向转变。汽车零部件产业目前已基本形成一种以整车配套市场为主的依附式发展模式，汽车零部件行业与整车制造业之间表现出正相关。2015 年整车行业景气度下行，全年乘用车销量增速为负，随着下游整车行业需求降低传导至汽车零部件行业，2015年下半年汽车零部件行业景气度也出现大幅下滑的情况，但 2016 年在小排量车辆购置税减半优惠政策与大宗商品价格回升等因素的驱动下，整车销量增速有所增加，汽车零部件行业景气度相应地有所提高。 我国汽车零部件行业开放程度相对较高，多数零部件生产企业，由于受到生产规模、技术实力及品牌认同等因素的制约，仅能依靠价格成本

25、优势争取部分低端的整车配套市场（OEM）和售后服务市场（AM），在竞争中处于相对被动的地位，随着行业竞争加剧，未来盈利能力存在一定的下行压力。 图图 4 近年汽车零部件申万行业指数近年汽车零部件申万行业指数 资料来源：Wind 资讯，鹏元整理 随着国五排放标准的分阶段陆续实施， 大气污染防治法规的颁布实施， 尾气处理产品市场随着国五排放标准的分阶段陆续实施， 大气污染防治法规的颁布实施， 尾气处理产品市场前景较好，产品需求有望提升前景较好，产品需求有望提升 汽车排放是指从废气中排出的一氧化碳、碳氢化合物和氮氧化物、PM（微粒，碳烟）等有害气体。PM 是燃油燃烧时缺氧产生的一种物质，其中以柴油机

26、最明显，因为柴油机采用压燃方式，柴油在高温高压下裂解更容易产生大量碳烟。欧洲从 1992 年起开始实施欧、1996年起开始实施欧、2000 年起开始实施欧、2005 年起开始实施欧、2008 年起开始实施欧，现在已进入欧阶段。我国汽车尾气国五排放标准分阶段实施规划，2016 年 4 月 1 日起，东部 11 省1所有进口和注册登记的轻型汽油车、轻型柴油客车、重型柴油车（仅公交车、环卫、邮政用途）开始实行国五标准； 2017 年 7 月 1 日起，全国所有重型柴油车全部实行国五标准； 1北京市、天津市、河北省、辽宁省、上海市、江苏省、浙江省、福建省、山东省、广东省和海南省。 10 2018 年

27、1 月 1 日起，全国包括重型和轻型柴油车全部实行国五标准。汽油车和柴油车（包括轻型和重型）分别在 2017 年和 2018 年开始在全国范围内强制实施国五排放标准。柴油车国五标准中，氮氧化物 NOX、颗粒物浓度 PM 分别较国四标准下降 28%和 82%，汽油车也新增 PM排放标准。2016 年中华人民共和国大气污染防治法（以下简称大气污染防治法）正式发布，大气污染防治法针对机动车排放污染，新修订的大气污染防治法要求，国家采取财政、税收、政府采购等措施推广应用节能环保型和新能源机动车船、非道路移动机械，限制高油耗、高排放机动车船、非道路移动机械的发展，减少化石能源的消耗，国家法律层面对机动车

28、排放污染监管日趋严格。 尾气处理方式有：催化剂催化转化、尾气再循环系统（EGR2）、控制空然比、发动机内部调试。国五阶段，单纯依靠发动机本身燃烧效率的提高已无法达到排放标准，需加装 NOx和 PM 的尾气处理装备。 目前， 柴油机尾气处理技术路线主要有 EGR+DPF 和 SCR （尿素催化）两种。（1）EGR+DPF：通过废气再循环（EGR）降低 NOx 的排放量，然后再用 DPF 处理废气中的颗粒，从而达到同时降低 NOx 和 PM 的目的；(2) SCR：利用尿素溶液对尾气中的 NOx进行处理的技术。相比“EGR+DPF”技术路线，SCR 系统对发动机的改动较小，且燃油经济性好 （油耗可

29、节约 5%-7%） ， 但其成本高于 EGR+DPF 系统。 国五阶段， 重型柴油车采用 SCR 方法达到排放要求，同时降低油耗；轻型柴油车采用 EGR+ DPF 路线。 四、经营与竞争四、经营与竞争 公司主要从事热交换器与尾气处理产品的生产与销售，2016年度公司实现营业收入31.19亿元，同比增长14.57%。从营业收入结构来看，热交换器业务收入仍是公司营业收入的主要来源，其销售收入占营业收入的比例为77.91%，2016年热交换器业务收入达到24.30亿元，同比增长26.17%；尾气处理业务收入同比大幅下滑，降幅达到46.26%，当年实现销售收入为2.37亿元； 其他业务收入主要为车载空

30、调与销售收入贸易收入， 规模不大， 对公司营业收入贡献有限。毛利率方面，热交换器业务与其他业务毛利率与上年大体持平；而尾气处理毛利率大幅增加，同比增加17.54个百分点，在尾气处理业务毛利率提升的带动下，公司综合毛利率达到28.84%，同比增加2.09个百分点，盈利能力所有增强。 表表 5 2015-2016 年与年与 2017 年年 1-3 月月公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元）公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元） 2 SCR 指选择性催化还原（Selective Catalyst Reduction），其主要通过化学制剂与 NOX 进行化学反应来减少NOX 的排放；EGR 为

31、尾气再循环（Exhaust Gas Recirculation），其将发动机产生的废气的一部分经冷却后再送回气缸，减少汽油机泵气损失，并降低缸内燃烧温度等，进而实现降低汽油机的油耗目标；DPF 为颗粒捕捉器（Diesel Particulate Filter），是一种安装在柴油发动机排放系统中的过滤器，它可以在微粒排放物质进入大气之前将其捕捉。 11 项目项目 2017 年年 1-3 月月 2016 年年 2015 年年 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 热交换器 71,892.39 26.23% 242,961.03 28.36% 192,565.17

32、28.48% 尾气处理 7,644.40 30.27% 23,680.68 33.91% 44,065.69 16.37% 其他业务（包括车用空调、贸易） 13,478.11 25.49% 45,217.63 31.55% 35,565.63 30.22% 营业收入合计营业收入合计 93,014.90 26.46% 311,859.33 28.84% 272,196.49 26.75% 资料来源：公司提供 公司热交换器业务收入有所增加公司热交换器业务收入有所增加，毛利率水平较为稳定毛利率水平较为稳定；产能；产能利用利用率率表现尚可表现尚可，产销率维产销率维持在较高水平持在较高水平 公司工业业务

33、主要包括热交换器业务、 尾气处理业务以及车用空调业务等。 热交换器方面，公司作为汽车热交换器行业龙头企业，在油冷器、中冷器等领域具备较强的竞争力与市场占有率。热交换器为乘用车、商用车与工程机械的重要配套组件，其销售情况与整车市场景气度密切相关，2016年度随着大宗商品价格回升对运力需求增长明显，以及国家对超限超载专项行动使得单车运力普遍下降等因素的综合影响下，国内重卡行业实现复苏；得益于国家实施1.6升及以下排量乘用车的车辆购置税减税政策，乘用车销量持续增加，受此影响，公司热交换器实现销售收入达到24.30亿元，同比增加26.17%；毛利率较上年基本持平，总体盈利能力尚可。尾气处理业务方面，公

34、司尾气处理产品主要包括SCR、EGR与DPF等产品，2016年度公司部分主要销售客户调整结算方式3，使得当年尾气处理业务收入大幅下滑，但毛利率大幅增加，同比增加17.54个百分点。 随着新型高效环保节能冷却系统模块化产品生产建设等项目与乘用车水空中冷器项目推进，2016年公司热交换器产能持续增加，同比增加12.66%，尾气处理产能当年未新增。公司热交换器与尾气处理产品的生产模式为“以销定产”，生产计划主要依据销量情况制定，得益于热交换器订单的提升，公司热交换器产量同比增加12.15%，产能利用率与上年大体持平；随着国内汽车尾气排放标准日趋严格，公司尾气处理产品需求量有所提升，带动产量较上年增加

35、3.46万台，产能利用率同比提高5.11个百分点。总体看来，2016年公司热交换器与尾气处理的产能利用率均在75%以上，产能利用水平尚可。 表表 6 2015-2016 年年公司产品的产能、产量和产能利用率情况（单位：万台公司产品的产能、产量和产能利用率情况（单位：万台） 产品产品 项目项目 2016 年年 2015 年年 热交换器 产能 1,796.95 1,595.05 产量 1,407.25 1,254.84 3 以前年度结算方式为销售客户“打包结算”，即结算价格里面包括：公司自产品、外购件（通常销售客户指定供应商）与组装费；2016 年结算价格仅仅包含公司自产品与组装费。 12 产能利

36、用率 78.31% 78.67% 尾气处理 产能 67.70 67.70 产量 51.36 47.90 产能利用率 75.86% 70.75% 资料来源：公司提供 热交换器销售方面， 公司拥有较强的热交换器批量化生产能力和国内领先的系统化的汽车热交换器技术储备，在重卡行业复苏与乘用车销售继续提升的贡献下，公司热交换器销量同比增加20.37%，达到1,438.43万台，当年公司继续拓展乘用车热交换器与冷却模块市场，战略性地从重卡和工程机械零件商切入市场更大的轿车配件领域，产品附加值有所提升，相应地销售均价同比增加7.77元/台。尾气处理销售方面，随着国内部分省市轻型汽油车、轻型柴油客车、重型柴油

37、车（仅公交车、环卫、邮政用途）开始实行国五标准，公司尾气处理销量略有提升，因部分主要销售客户调整结算方式，单个尾气处理的销售均价大幅降低，销售均价为486.06元/台。产销率方面，因公司热交换器与尾气处理的销售模式均为以销定产，产销率水平较高。 表表 7 2015-2016 年年公司主要产品销售情况（单位：万件，元公司主要产品销售情况（单位：万件，元/台）台） 产品产品 项目项目 2016 年年 2015 年年 热交换器 销量 1,438.43 1,195.03 销售均价 168.91 161.14 产销率 102.22% 95.23% 尾气处理 销量 48.72 47.12 销售均价 486

38、.06 935.16 产销率 94.87% 98.38% 资料来源：公司提供 生产成本方面，2016年度，公司热交换器与尾气处理业务成本构成未发生重大变化，以铝板、不锈钢与铜采购为主的直接材料成本仍是最主要的生产成本，2016年材料成本占营业成本比重为79.28%。2016年公司不锈钢与铜制采购单价均有所下降，导致公司材料成本占营业成本比重较略有降低。因公司产品购销价格存在一定联动性，上游原材料采购价格变动（通常约定价格波动比例超过5%），产品销售价格相应会进行调整，材料成本变动对毛利率影响有限。从原材料采购的供应商方面来看， 2016年前五大供应商采购额合计占公司当年采购总额的比重为22.8

39、8%，占比较上年下降7.77个百分点，供应商集中度不高，考虑到公司原材料市场供给较为充分，原材料短缺风险较低。 表表 8 2015-2016 年年公司产品材料成本情况表（单位：万元公司产品材料成本情况表（单位：万元/吨）吨） 项目项目 2016 年年 2015 年年 铝板、带 1.96 1.95 不锈钢板、带 1.37 1.44 13 铜制部件 4.27 4.52 资料来源：公司提供 公司与核心客户保持稳定的长期合作关系，业务稳定性较好；国际市场业务量较多，公司与核心客户保持稳定的长期合作关系，业务稳定性较好；国际市场业务量较多，但但面面临一定的汇兑损益风险敞口临一定的汇兑损益风险敞口 公司已

40、与戴姆勒股份有限公司（以下简称“戴姆勒”）、美国康明斯公司（以下简称“康明斯”）、卡特彼勒有限公司（以下简称“卡特彼勒”）、美国福特汽车公司（以下简称“福特”）、北汽福田汽车股份有限公司、潍柴控股集团、上海柴油机股份有限公司等国内外著名企业建立了良好的配套关系。2015年公司前五大客户销售收入占总销售收入的比例为25.48%，2016年公司前五大客户销售收入占比降低至17.36%，集中度有所降低，总体水平较低；考虑到公司拥有较强的热交换器与尾气处理批量化生产能力、 国内领先的系统化的汽车热交换器与尾气处理技术储备，具备规模与技术优势；此外公司合作客户对热交换器与尾气处理供应商资格认证较为严格，

41、存在较高的准入门槛，公司目前已取得认证资格，未来订单来源较有保障。 表表 9 2015-2016 年度年度公司前五大客户产品销售情况（单位：万元）公司前五大客户产品销售情况（单位：万元） 客户名称客户名称 销售额销售额 占年度销售总额比占年度销售总额比例例 2016 年 第一大客户 12,697.81 4.07% 第二大客户 10,648.84 3.41% 第三大客户 10,380.26 3.33% 第四大客户 10,576.26 3.39% 第五大客户 9,859.94 3.16% 合计合计 54,163.11 17.36% 2015 年 第一大客户 26,496.23 9.73% 第二大客

42、户 11,754.99 4.32% 第三大客户 11,582.07 4.26% 第四大客户 10,307.72 3.79% 第五大客户 9,195.08 3.38% 合计合计 69,336.10 25.48% 资料来源：公司2015-2016年年报 从公司销售区域来看，2016年度，公司产品整体销售保持了29.09%的外销率，较上年同比增加2.00个百分点，出口区域包括北美等，需关注公司产品出口面临的贸易壁垒风险，公司出口产品以外币进行结算，当年实现汇兑收益1,143.56万元，汇兑收益规模进一步扩大，未来随着人民币汇率波动区间的扩大，公司仍可能面临一定的汇兑风险敞口。 表表 10 2015-

43、2016 年年公司业务收入按照地区划分情况（单位：万元）公司业务收入按照地区划分情况（单位：万元） 区域区域 2016 年年 2015 年年 金额金额 比例比例 金额金额 比例比例 国内 221,144.72 70.91% 198,459.74 72.91% 14 国外 90,714.61 29.09% 73,736.74 27.09% 合计合计 311,859.33 100.00% 272,196.49 100% 资料来源：公司提供 公司募投项目具备一定的市场前景， 但需关注未来新增产能消化情况与预期收益实现存在公司募投项目具备一定的市场前景， 但需关注未来新增产能消化情况与预期收益实现存在

44、不确不确定性的风险定性的风险 截至2016年底，公司在建的项目为拟通过非公开发行股票募投的项目，主要包括新能源汽车热管理项目、乘用车EGR项目、乘用车水空中冷器项目与DPF国产化建设项目等。根据乘用车燃料消耗量限制要求，乘用车生产企业到2020年要将平均油耗降至5升/百公里，小排量增加技术则是实现目标的主要技术手段，乘用车水空中冷器主要采用小排量增加技术，降低发动机油耗；公司EGR技术成熟，借助公司热交换器产品的成熟渠道关系，乘用车EGR产品需求有望放量增长；公司于2015年成功收购Puritech GmbH（以下简称“德国普瑞”），逐步掌握DPF的生产核心技术，考虑到目前国内DPF市场主要由

45、德尔福公司等外资巨头占据，产品价格昂贵，未来公司DPF产品国产化后，拥有较好的进口替代机遇；目前锂电池对工作温度存在较高要求，温度过高或者过低都存在安全隐患，公司建设的新能源汽车热管理项目拟对高效散热模块、循环流路系统等关键技术进行研发，提升热管理水平，总体看来，公司在建的热交换器与尾气处理项目符合国家政策导向或是市场需求，具备一定的市场前景。根据浙江银轮机械 股份有限公司非公开发行股票募集资金使用可行性报告（以下简称“可研报告”），上述项目未来预期收益合计为18.56亿元，收入规模较大，未来随着新能源汽车热管理项目、乘用车EGR项目与乘用车水空中冷器项目投产合计将新增产能1,000万台，DP

46、F国产化建设项目新增2.1万套DPF系统、年产约21万套DPF封装单元（EGP）产能，新增产能规模较大，能够对公司业务规模扩张构成一定支撑，但我们同时关注到，公司预期收益的实现依赖整车行业的市场景气度与国家尾气排放标准实施进度与力度，未来收益存在不及预期风险，新增产能消化存在不确定性。 截至2016年底，项目总投资金额为6.93亿元，2016年11月9日，中国证券监督管理委员会批准公司非公开发行股票，募集资金不超过100,731.00万元（含发行费用），若能定增成功，能够有效地缓解公司在建项目的资金支出压力。 表表 11 截至截至 2016 年底公司主要的在建项目情况年底公司主要的在建项目情况

47、（单位：万元）（单位：万元） 客户名称客户名称 总投资额总投资额 预期收益预期收益 新增产能新增产能 产品产品类型类型 新能源汽车热管理项目 22,674.00 6.35 亿元 210 万台/年 热交换器 乘用车 EGR 项目 19,412.00 4.95 亿元 370 万台/年 尾气处理 乘用车水空中冷器项目 15,120.00 4.16 亿元 420 万台/年 热交换器 DPF 国产化建设项目 12,071.00 3.10 亿元 2.1 万套 DPF 系统、年产约 21万套 DPF 封装单元（EGP） 尾气处理 合计合计 69,277.00 18.56 亿元亿元 - - 15 资料来源：公

48、司提供 公司公司进一步优化进一步优化热交换器市场布局热交换器市场布局，增加尾气处理相关技术储备；，增加尾气处理相关技术储备；研发投入加大，有助于研发投入加大，有助于提升公司竞争力提升公司竞争力，支撑未来业务发展支撑未来业务发展 为进一步推动公司热交换器业务的发展， 公司 2017 年 1 月 13 日与广州汽车集团零部件有限公司签订了广州银轮热交换系统有限公司设立合同，双方拟共同投资人民币 6,883 万元在广州市设立合资公司广州银轮热交换系统有限公司，双方各持股 50%，与核心客户的战略合作进一步深化。此外，公司于 2016 年 5 月 18 日出资 2.57 亿元收购方式取得 TDI 全部

49、的股权，TDI 主要从事热交换器的生产与销售，与公司产品类型大致相似，销售区域主要集中在北美市场， 收购 TDI 股权有利于公司国际化系统平台的搭建， 通过利用其完整的销售渠道拓展北美市场，提升公司在北美市场的竞争力；还可以利用 TDI 的研发试验及样品制作能力与设施，加快新产品引入的进度，提升公司技术水平，发挥公司业务发展的规模效应与协同效应。 表表 12 2013-2014 年与年与 2015 年年 1-6 月月 TDI 的收入与利润情况（单位：万美元）的收入与利润情况（单位：万美元） 项目项目 2015 年年 1-6 月月 2014 年年 2013 年年 销售收入 2,726.00 5,

50、095.80 5,385.30 毛利率 25.5% 22.3% 25.6% 营业利润 276.50 171.00 211.00 净利润 156.30 -48.00 -14.50 资料来源：公司提供 表表 13 2013-2015 年年 6 月底，月底，TDI 主要资产负债情况（单位：万美元）主要资产负债情况（单位：万美元） 项目项目 2015 年年 6 月月 2014 年年 2013 年年 资产总额 5,444.60 5,348.60 5,660.60 负债总额 2,935.80 2,996.10 3,260.00 净资产 2,508.8 2,352.5 2,400.50 资料来源：公司提供