嘉寓股份：2013年非公开发行公司债券2015年跟踪信用评级报告.PDF

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1、 1 北京嘉寓门窗幕墙股份有限公司北京嘉寓门窗幕墙股份有限公司 2013 年非公开发行公司债券年非公开发行公司债券 2015 年跟踪信用评级报告年跟踪信用评级报告 评级结论：评级结论： 鹏元资信评估有限公司（以下简称“鹏元” ）对北京嘉寓门窗幕墙股份有限公司（以下简称“嘉寓股份”或“公司” ）及其 2013 年 06 月 27 日非公开发行的公司债券（以下简称“本期债券” ）的 2015 年度跟踪评级结果为：本期债券信用等级维持为 AA，发行主体长期信用等级维持为 AA， 评级展望维持为稳定。 该评级结果是考虑到公司销售规模扩大，营业收入增长，产能快速扩张；公司是国家高新技术企业，具有较强的研

2、发实力，生产的节能门窗顺应国家节能减排政策；以及保证担保为本期债券提供了一定的保障。同时我们也关注到，公司产能迅速扩张后能否有效释放存在一定的不确定性；应收账款和存货规模增长较快，经营现金流不佳；公司盈利水平可能持续下滑；债务集中偿付压力大；同时公司存在一定的违法违规等风险因素。 正面：正面： 公司生产基地布局不断完善，核心竞争力得到进一步增强。公司生产基地布局不断完善，核心竞争力得到进一步增强。2014 年，公司基本实现了国内东北、华北，西南、华东、华中和华南六大区域布局，并在全国设立了16 个节能门窗幕墙生产加工基地。 公司经营区域扩大，产能快速扩张，营业收入增长。公司经营区域扩大，产能快

3、速扩张，营业收入增长。公司各大生产基地达产后，门窗、幕墙的设计产能达 543 万平方米/年，较 2013 年增长 181.35%。2014 年，公司承接工程合同金额 40.67 亿元，同比增长 50.30%，随着销售合同金额的上升，上次信用评级上次信用评级结果结果 AA AA 稳定稳定 2014 年年 06 月月 06 日日 本次跟踪本次跟踪评级结果评级结果 AA AA 稳定稳定 2015 年年 06 月月 15 日日 报告编号：报告编号： 鹏信评【2015】跟踪第【281】号 增信方式：增信方式：保证担保 担保担保主主体体：田家玉夫妇合法拥有的个人全部财产 债券剩余规模：债券剩余规模：0.5

4、 亿元 债券到期日期：债券到期日期：2018 年6 月 27 日 债券偿还方式：债券偿还方式：到期一次还本，附第 3 年末公司上调票面利率选择权和债券持有人回售选择权 分析师分析师 王婷 杨建华 电话： 010-62216006 邮箱： 鹏元资信评估有限公司鹏元资信评估有限公司 地址：深圳市深南大道7008 号阳光高尔夫大厦3 楼 电话：0755-82872897 网址： 本期债券信用等级本期债券信用等级 发行主体长期信用等级发行主体长期信用等级 评级展望评级展望 评级日期评级日期 2 公司产销量增加，实现营业收入 18.33 亿元，同比增长 31.87%。 公司研发实力进一步提高。公司研发实

5、力进一步提高。2014 年，公司新增授权技术专利 40 项，累计达到 115项，为公司未来发展奠定了较好的技术基础，目前公司研发生产的节能门窗符合国家节能减排的政策，新产品具有较好的发展前景。 保证担保为本期债券提供了一定的保障。保证担保为本期债券提供了一定的保障。田家玉先生（公司实际控制人）及其配偶黄苹女士以合法拥有的个人全部财产对本期债券的到期兑付提供全额无条件不可撤销的连带责任保证担保，为本期债券的本息偿付提供了一定的保障。 关注：关注： 产能迅速扩张后能否充分释放存在不确定性。产能迅速扩张后能否充分释放存在不确定性。公司 2014 年已投产生产基地的设计产能大幅增长 181.35%，虽

6、然公司的订单增速也很快，但市场竞争在进一步加剧，公司新建生产基地的产能未来能否顺利释放存在着与市场竞争、 资金投入等因素相关联的不确定性。 应收账款和存货规模快速增长，对流动资金形成较大占用，未来存在一定的回收风险。应收账款和存货规模快速增长，对流动资金形成较大占用，未来存在一定的回收风险。随着公司业务规模的迅速扩张，应收账款和存货也随之匹配增加，影响资金使用效率，使公司面临较大的短期流动性风险，经营活动现金流表现不佳；同时，下游房地产行业放缓结算速度，后续回款时间存在不确定性，并使公司面临坏账增加的财务风险。 公司盈利水平可能持续下滑。公司盈利水平可能持续下滑。未来原材料价格波动以及劳务成本

7、可能持续上升，公司面临成本继续增加风险，同时，公司处于快速扩张期，费用高企，公司盈利水平存在持续下滑的风险。 债务集中偿付压力大。债务集中偿付压力大。截至 2014 年底，公司刚性债务 12.67 亿元，其中又以短期负债为主，存在集中偿付压力。 存在一定违法违规风险存在一定违法违规风险。2015 年 6 月 12 日，因公司涉嫌信息披露违法违规，收到中国证券监督管理委员会立案调查，截至本报告出具日仍未有调查结果披露，该事件对公司经营是否存在影响还需持续关注。 3 主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 2012 年年 总资产（万元） 3

8、77,595.92 358,717.47 282,977.49 229,104.05 所有者权益合计（万元） 131,712.42 130,659.32 126,954.72 121,502.57 刚性债务（万元） 145,837.40 126,722.34 101,156.56 70,383.02 资产负债率 65.12% 63.58% 55.14% 46.97% 流动比率 1.43 1.47 1.67 1.85 速动比率 0.72 0.67 0.80 1.04 营业收入（万元） 36,051.09 183,349.74 139,038.52 110,979.01 营业利润（万元） 568.

9、46 2,797.32 5,052.47 4,788.98 利润总额（万元） 1,261.08 5,851.57 7,135.52 6,202.30 综合毛利率 16.86% 15.77% 17.51% 18.23% 总资产回报率 - 3.18% 3.96% 3.83% EBITDA（万元） - 13,479.76 12,555.86 9,975.66 EBITDA利息保障倍数 - 2.82 3.83 5.70 经营活动净现金流净额（万元） -6,066.43 -12,278.99 -23,673.91 -9,876.02 注：刚性债务=短期借款+应付票据+长期借款+应付债券 资料来源：公司审

10、计报告及 2015 年第一季度财务报表 4 一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况 经中国证券监督管理委员会关于核准北京嘉寓门窗幕墙股份有限公司非公开发行公司债券的批复（证监许可20121766号）批准，公司于2013年6月27日非公开发行0.50亿元公司债券。本期债券为固定利率债券，票面利率为7.50%，期限为5年期，附第3年末公司上调票面利率选择权和投资者回售选择权。本期债券采用单利按年计息，不计复利，逾期不另计利息。 截至2015年5月31日，公司已支付第一年债券利息。本期债券募集资金在扣除发行费用后，已用于偿还公司债务。 表表 1 截至截至 201

11、5 年年 5 月月 31 日本期债券本息累计兑付情况（单位：万元）日本期债券本息累计兑付情况（单位：万元） 本息兑付日期本息兑付日期 期初本金余额期初本金余额 本金兑付本金兑付/回售回售金额金额 利息支付利息支付 期末本金余额期末本金余额 2014 年 6 月 27 日 5,000.00 0.00 375.00 5,000.00 合计合计 5,000.00 0.00 375.00 5,000.00 资料来源：公司提供 二、主体概况二、主体概况 2014年4月23日，公司根据2013年度股东大会决议，以公司2013年底总股本217,200,000股为基数， 以资本公积金向全体股东每10股转增5股

12、， 转增后， 公司总股本变更为325,800,000股，增加股本10,860.00万股。 表表 2 跟踪期内公司注册资本变更情况（单位：万元）跟踪期内公司注册资本变更情况（单位：万元） 项目项目 截至截至 2014 年年 12 月月 31 日日 截至截至 2013 年年 12 月月 31 日日 注册资本 32,580.00 21,720.00 实收资本 32,580.00 21,720.00 资料来源：公司提供 跟踪期内，公司名称、控股股东和实际控制人均未发生变化。截至2014年12月31日，控股股东为嘉寓新新投资（集团）有限公司（以下简称“新新投资” ） ，自然人田家玉、黄苹分别持有新新投资

13、90%和10%的股权，公司的实际控制人为田家玉。截至2014年12月31日，公司产权及控制关系如图1所示： 5 图图 1 截至截至 2014 年年 12 月月 31 日公司产权及控制关系日公司产权及控制关系 资料来源：公司提供 2014年，为促进公司产品与服务的市场拓展，完善、丰富公司的市场布局，增加市场份额， 公司新投资设立全资二级子公司6家， 无处置或转让的二级子公司。 具体情况见下表： 表表 3 跟踪期内公司合并报表范围变化情况（单位：万元）跟踪期内公司合并报表范围变化情况（单位：万元） 跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况跟踪期内新纳入公司合并范围的子公司情况 子公司名称子公司名称

14、持股比例持股比例 注册资本注册资本 主营业务主营业务 合并合并方式方式 江西嘉寓门窗幕墙有限公司 100% 1,000.00 门窗幕墙销售安装 新设 嘉寓门窗幕墙湖北有限公司 100% 1,000.00 门窗幕墙销售安装 新设 嘉寓门窗幕墙徐州有限公司 100% 1,000.00 门窗幕墙销售安装 新设 嘉寓门窗幕墙安徽有限公司 100% 3,000.00 门窗幕墙销售安装 新设 嘉寓门窗幕墙（临邑）有限公司 100% 2,000.00 门窗幕墙销售安装 新设 北京市顺义区嘉寓建筑节能技术研发中心 100% 10.00 建筑节能技术开发 新设 注：截至 2014 年 12 月 31 日，北京市

15、顺义区嘉寓建筑节能技术研发中心因暂无业务发生，尚未注入注册资金。 资料来源：公司提供 截至2014年12月31日，公司资产总额为35.87亿元，归属于母公司的所有者权益为13.07亿元，资产负债率为63.58%；2014年度，公司实现营业收入18.33亿元，利润总额0.59亿元，经营活动现金流净流出1.23亿元。 三、运营环境三、运营环境 建筑行业和房地产行业平稳增长，将拉动对建筑门窗、幕墙的需求；但房地产是长周期行业，目前已走过高速增长期，未来进入低速增长期可能影响门窗、幕墙的市场需求建筑行业和房地产行业平稳增长，将拉动对建筑门窗、幕墙的需求；但房地产是长周期行业，目前已走过高速增长期，未来

16、进入低速增长期可能影响门窗、幕墙的市场需求 门窗幕墙都属建筑外装饰行业，从产业关联性分析来看，与建筑、房地产行业的发展息息相关，门窗幕墙产业的兴衰则取决于建筑业以及房地产行业的发展和景气度。 近年来，随着城市化进程的推进，尤其是城市经济总量的递次上升，城市数量和规模嘉寓新新投资（集团）有限公司 北京嘉寓门窗幕墙股份有限公司 田家玉 黄苹 10% 90% 39.66% 6 快速增长，直接增加对大型建筑的需求。2014年，全社会建筑业增加值44,725亿元，比2013年增长8.9%，增速有所放缓，同比降低0.8个百分点。 图图2 2010-2014年中国建筑业增加值情况年中国建筑业增加值情况 27

17、,178 32,840 36,805 40,807 44,725 13.99.89.89.78.902468101214160500010000150002000025000300003500040000450005000020102011201220132014建筑业增加值同比增长亿元% 资料来源：中华人民共和国 2014 年国民经济和社会发展统计公报 从房地产行业来看，房地产行业平稳增长。2014年，中国房地产开发投资95,036亿元，比上年增长10.50%。其中，住宅投资64,352亿元，同比增长9.2%；办公楼投资5,641亿元，同比增长21.3%；商业营业用房投资14,346亿元，同

18、比增长20.1%。房屋施工面积726,482万平方米，比上年增长9.20%；房屋新开工面积179,592万平方米，比上年减少10.70%；房屋竣工面积107,459万平方米，比上年增长5.90%。 表表 4 2014 年中国房地产开发和销售情况年中国房地产开发和销售情况 指标指标 单位单位 绝对数绝对数 比上年增长比上年增长 投资额 亿元 95,036 10.50% 房屋施工面积 万平方米 726,482 9.20% 房屋新开工面积 万平方米 179,592 -10.70% 房屋竣工面积 万平方米 107,459 5.90% 商品房销售面积 万平方米 120,649 -7.60% 资料来源：中

19、华人民共和国 2014 年国民经济和社会发展统计公报 保障房建设加速推进构成建筑市场新的增长点。2014年，中国新开工城镇保障性安居工程740万套，基本建成511万套。根据2015年的国家保障房建设计划，其目标为新开工700万套以上，基本建成480万套以上。 跟踪期内，建筑行业和房地产行业平稳增长，拉动对建筑门窗、幕墙的需求。但房地产是长周期行业，已走过高速增长期，未来进入低速增长期甚至部分区域出现下滑，建筑 7 外装饰行业作为房地产行业的上游行业，房地产行业这种周期性的趋势可能会给门窗、幕墙的市场需求带来不利影响。 门窗幕墙行业竞争激烈，跟踪期内原材料价格波动较大，劳务成本上升，生产企业控制

20、成本难度进一步加大门窗幕墙行业竞争激烈，跟踪期内原材料价格波动较大，劳务成本上升，生产企业控制成本难度进一步加大 从门窗幕墙产业的特征来看，目前市场竞争已经到了白热化的程度。首先，铝门窗幕墙其实是铝型材及铝挤压制品的一种延伸产品，目前我国大多数的铝型材厂都直接进入了铝门窗幕墙的生产领域，经过市场的逐步淘汰，部分企业成为铝门窗幕墙生产的主力。其次，随着建筑装饰行业分工的纵深发展，从建筑业、五金加工业分离出专门从事门窗幕墙生产的专业性企业，成为产业的主力军。这类企业覆盖门窗幕墙的技术开发、设计、加工制作和安装的全过程，从很大程度上直接延伸到建筑施工领域。第三，部分玻璃生产、加工企业也进入了铝门窗幕

21、墙的产业领域。同时有相当数量的“店头加工厂”活跃于门窗幕墙的市场。由于这类加工厂的规模小，加工技术、质量参差不齐，施工安装的水平不高，对整体的产业带来一定的影响。但是，由于其经营灵活，得以成为市场的补充而存在。 门窗幕墙行业的成熟度不断提高，竞争日趋激烈，成本价格的竞争成了关键，铝工业（铝型材、铝板）、玻璃工业的发展会直接制约制造成本。纵观近年来我国铝材和幕墙材料价格，价格指数波动较大，这不利于国内生产门窗幕墙的企业对成本的控制。2014年，我国铝材价格整体波动中呈下降趋势，进入2015年后，价格触底大幅反弹，给企业生产成本带来较大波动性。 图图 3 近年来中国铝材价格指数和墙材料价格指数近年

22、来中国铝材价格指数和墙材料价格指数 808590951001052013-072013-082013-092013-102013-112013-122014-012014-022014-032014-042014-052014-062014-072014-082014-092014-102014-112014-122015-012015-022015-032015-042015-05价格指数:铝材价格指数:幕墙材料 资料来源：WIND 资讯 节能门窗符合国家节能减排的政策，节能门窗企业前景开阔节能门窗符合国家节能减排的政策，节能门窗企业前景开阔 在国家一系列的环保政策陆续出台后，所有行业都开始

23、往节能环保方向发展，门窗行 8 业亦是如此。随着我国对既有建筑节能改造门窗需求量的增加，未来节能门窗业或迎来发展良机。目前，门窗幕墙是建筑节能最薄弱的环节，通过门窗流失的能源占整个建筑能耗的45%至50%，通过玻璃的能量损失约占门窗的75%，在一定条件下，玻璃的热辐射与传导是导致室内能量损失的主要因素。随着我国绿色建筑、节能技术、保障房的全面发展，符合建筑节能要求的门窗幕墙将迎来广阔的前景。 四、经营与竞争四、经营与竞争 公司的主营业务收入仍主要来源于节能门窗、幕墙的设计、生产加工和安装。目前，公司的业务模式仍以承接门窗幕墙工程为主，实现产品的设计、生产加工、安装的整条产业链服务。2014年，

24、受益于房地产市场总量持续增长，公司各区域市场持续开拓，各生产基地逐步发挥作用，产能提升，在施工程增加，公司实现主营业务收入180,917.74万元，较上年增长了31.26%。从收入构成来看，门窗收入同比增长48.54%，是主营业务收入增长的主要因素；幕墙收入同比增长7.95%。 表表 5 公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元）公司营业收入构成及毛利率情况（单位：万元） 项目项目 2014 年年 2013 年年 金额金额 毛利率毛利率 金额金额 毛利率毛利率 门窗 117,584.29 16.29% 79,162.52 17.28% 幕墙 63,333.45 12.72% 58,667.93

25、 17.24% 其他 2,431.99 70.06% 1,208.06 45.24% 合计合计 183,349.74 15.77% 139,038.52 17.51% 资料来源：公司提供 公司原材料和人工成本双双上升，导致主营业务毛利率下降公司原材料和人工成本双双上升，导致主营业务毛利率下降 从公司成本情况来看，原材料是营业成本的主要组成部分，占比为70%以上，其次是安装劳务，两者合计占营业成本的比重超过90%。公司的原材料主要为型材、玻璃、五金等， 2014年， 公司原材料的平均单位成本为457.20元/平方米， 较2013年上升11.36元/平方米；安装劳务的平均单位成本为133.59元/

26、平方米，较2013年上升14.34元/平方米；直接人工、制造费用也有微幅增长。2014年，主要受原材料价格上涨和劳务成本增加的影响，公司产品的平均单位成本较2013年上升27.93元/平方米，同比增长4.67%，达到625.70元/平方米，门窗、幕墙的毛利率都有所下降，致使公司2014年综合毛利率较2013年下降了1.74个百分点。随着原材料价格与人工成本的持续上涨，未来公司毛利率水平面临着持续下滑的风险。 表表 6 公司门窗、幕墙生产成本构成情况表公司门窗、幕墙生产成本构成情况表 9 项目项目 2014 年年 2013 年年 金额金额 ( (万元万元) ) 占比占比 平均单位成本平均单位成本

27、 （元/平方米）（元/平方米） 金额金额 ( (万元万元) ) 占比占比 平均单位成本平均单位成本 （元/平方米）（元/平方米） 原材料 112,849.73 73.07% 457.20 85,543.10 74.58% 445.84 直接人工 5,667.97 3.67% 22.96 4,181.75 3.65% 21.79 制造费用 2,949.81 1.91% 11.95 2,087.42 1.82% 10.88 安装劳务 32,973.06 21.35% 133.59 22,881.39 19.95% 119.25 合计合计 154,440.57 100.00% 625.70 114,

28、693.66 100.00% 597.77 资料来源：公司提供 公司基本实现六大区域布局，核心竞争力进一步增强；产能快速扩张，未来是否能充分释放存在不确定性公司基本实现六大区域布局，核心竞争力进一步增强；产能快速扩张，未来是否能充分释放存在不确定性 跟踪期内，公司基本实现了国内东北、华北，西南、华东、华中和华南六大区域布局。通过在区域总部建设生产基地、围绕总部生产基地布局配套生产线的生产模式，形成围绕区域总部、辐射周边的经营布局。这种布局模式使得各区域总部距离区域内二、三线城市的运输距离一般在300-500公里以内，充分发挥加工周期短、反应速度快、运输距离短、售后服务及时等功能优势，增强了公司

29、的核心竞争力。公司已在黑龙江、北京、山东、河南、湖北、江苏、安徽、四川、江西和广东设立了16个节能门窗幕墙生产加工基地。各大生产基地达产后，公司门窗、幕墙设计产能将达543万平方米/年，同比增长181.35%。 表表 7 截至截至 2014 年底公司已投产基地情况（单位：万平方米年底公司已投产基地情况（单位：万平方米/年）年） 运营主体运营主体 产品产品 达产后设计产能达产后设计产能 地点地点 投产时间投产时间 华北区域 门窗、幕墙 93 北京顺义 1987 年 1 月 60 山东省乐陵 2014 年 8 月 60 山东省临邑 2014 年 12 月 西南区域 门窗、幕墙 60 四川省什邡市

30、2012 年 4 月 华南区域 门窗、幕墙 40 广东省惠州市 2012 年 5 月 东北区域 门窗、幕墙 60 黑龙江省宾西市 2014 年 9 月 50 黑龙江省七台河 2014 年 1 月 华东区域 门窗、幕墙 60 江苏省金坛市 2014 年 1 月 华中区域 门窗、幕墙 60 河南省卫辉市 2014 年 8 月 注：乐陵、临邑、七台河地区的基地厂房为租赁使用，由公司投资机器设备等固定资产进行生产。 资料来源：公司提供 其中，2014年公司新增了6个门窗幕墙生产基地，设计产能为350万平方米/年，总投资3.32亿元。目前产能还未完全释放，新增的6个生产基地2014年实际总产量为49.6

31、万平方米。 10 表表 8 2014 年公司新增生产基地的情况（单位：万元、万平方米年公司新增生产基地的情况（单位：万元、万平方米/年）年） 基地名称基地名称 产品产品 总投资总投资 完工时间完工时间 设计产能设计产能 河南卫辉门窗幕墙生产基地 门窗、幕墙 7,000.00 2014 年 8 月 60 山东乐陵门窗幕墙生产基地 门窗、幕墙 600.00 2014 年 8 月 60 山东临邑门窗幕墙生产基地 门窗、幕墙 600.00 2014 年 12 月 60 黑龙江宾西门窗幕墙生产基地 门窗、幕墙 14,000.00 2014 年 9 月 60 黑龙江七台河门窗幕墙生产基地 2014 年 1

32、 月 50 江苏金坛门窗幕墙生产基地 门窗、幕墙 11,000.00 2014 年 1 月 60 资料来源：公司提供 从公司重大在建工程进展情况来看， 截至2014年底， 公司仍有5个生产基地正在建设中，计划总投资2.83亿元，已投资1.03亿元，还需投资1.80亿元。未来公司门窗、幕墙设计产能将达788万平方米/年。虽然公司近几年的订单一直在快速增长，但面对激烈的市场竞争、日益变化的市场格局，公司大规模扩张后也面临着产能能否充分释放的问题，公司产能利用率能否提升还需继续关注。 表表 9 截至截至 2014 年底公司主要在建项目情况（单位：万元）年底公司主要在建项目情况（单位：万元） 项目名称

33、项目名称 总投资总投资 已投资已投资 预计完工时间预计完工时间 产能产能 资金来源资金来源 徐州沛县门窗幕墙生产基地 7,000.00 655.00 2015.7 60 万平方米 自筹 江苏射阳门窗幕墙生产基地 300.00 279.93 2015.7 60 万平方米 自筹 安徽安庆门窗幕墙生产基地 5,000.00 2,200.00 2015.7 60 万平方米 自筹 湖北咸宁门窗幕墙生产基地 8,000.00 3,360.00 2015.7 45 万平方米 自筹 江西吉安门窗幕墙生产基地 8,000.00 3,800.00 2015,9 45 万平方米 自筹 注 1：徐州沛县门窗幕墙生产基

34、地是由政府帮助建造厂房，建成投产后分批付款，公司投资机器设备等固定资产； 2、江苏射阳门窗幕墙生产基地是由新新投资购买土地及建设厂房，出租给公司使用，由公司投资机器设备等固定资产。 资料来源：公司提供 从实际产能和产量来看，随着6个新设生产基地建成并投入使用，2014年公司门窗和幕墙的产能大幅增长，其中门窗产能同比增长103.54%，幕墙产能同比增长16.25%。随着产能的增长，产量也随之有所提升，但公司总体产能利用率下降。一方面，因为新增产能较多，短时间内产能未完全释放。另一方面，公司子公司四川嘉寓和广东嘉寓尚未取得建筑业门窗幕墙一级资质，较大影响了其在市场上承揽订单的能力。2014年，公司

35、处于大规模扩张期，而市场充满诸多不确定性因素，未来产能是否能充分消化，还存在一定的不确定性。 11 表表 10 公司门窗、幕墙的产能、产量和产能利用率情况（单位：万平方米）公司门窗、幕墙的产能、产量和产能利用率情况（单位：万平方米） 产品产品 项目项目 2014 年年 2013 年年 门窗 实际产能 230.00 113.00 产量 179.98 130.21 产能利用率 78.25% 115.23% 幕墙 实际产能 93.00 80.00 产量 66.22 68.98 产能利用率 71.20% 86.23% 资料来源：公司提供 原材料采购均价有所上升，随着经营规模的扩大，公司原材料采购数量增

36、加原材料采购均价有所上升，随着经营规模的扩大，公司原材料采购数量增加 跟踪期内，公司仍以承接门窗幕墙的安装工程为主，该营业模式多为单价固定或总价包干合同，原材料价格的波动会给公司带来一定风险。为避免原材料价格波动对公司经营的影响，公司实行集团化招标采购，与上游供应商签订年度战略合同，对项目原材料实行价格锁定，控制原材料价格浮动可能带来的风险。2014年，在铝材价格波动期间，公司采购的型材均价相比2013年降低1,242.00元/吨，降幅为5.70%。玻璃采购均价同比上升6.90%，五金采购价格与2013年持平。型材在生产门窗所使用的原材料构成中占比40%左右，而公司产品包含门窗及幕墙，幕墙的原

37、材料不包含型材，因此型材采购价格的降低对原材料成本的下降作用有限，而除型材以外的原材料价格有所上升，其价格上升带动了原材料成本的上升。 2014年，随着公司经营规模扩大，公司相应地增加了型材和玻璃的采购量，同比分别增加了43.42%和24.81%。前五名供应商合计采购金额为3.40亿元，占2014年总采购金额的30.68%，占比较2013年提升6.03个百分点，供应商集中度有所提高。 表表 11 公司主要原材料采购价格和采购数量公司主要原材料采购价格和采购数量 原材料名称原材料名称 采购采购均均价价 采购数量采购数量 2014 年年 2013 年年 2014 年年 2013 年年 型材 20,

38、550.00 元/吨 21,792.00 元/吨 21,256.77 吨 14,821.75 吨 玻璃 124.00 元/平方米 116.00 元/平方米 2,012,454 平方米 1,612,424 平方米 五金 185.00 元/套 185.00 元/套 6,860,368 套 7,272,186 套 资料来源：公司提供 公司销售金额增加，但受原材料和劳务成本增加影响，毛利率水平有所下降公司销售金额增加，但受原材料和劳务成本增加影响，毛利率水平有所下降 公司的销售主要是通过承接门窗幕墙工程来实现的，因为每个工程对产品型号、性能的需求差异很大，所以公司的产品多以定制化生产为主，标准化产品较

39、少。相对于销售标准化产品的零售行业来说，承接工程的模式存在生产和营运周期长、回款速度慢、毛利率水平低的劣势，这种行业特性也是致使公司毛利率水平较低的重要原因之一。 12 从销售情况来看，公司产品以销定产，因此产销率始终处于较高水平。2014年，公司承接工程合同额406,700.00万元， 较2013年增加50.30%， 合同额的大幅增长也是公司快速扩张产能的重要推动因素。从销售均价来看，受劳务成本上升的影响，2014年平均销售单价有所上升，门窗销售均价为652.88元/平方米，同比增长5.04%，幕墙销售均价为949.10元/平方米，同比增长4.38%。销售价格的上涨抵消了部分原材料价格上涨给

40、利润带来的侵蚀，但另一方面，西南市场尤其是四川省内属于灾后重建的恢复期，项目投产后承揽的订单毛利率与预期存在一定的差距，同时广东嘉寓承揽的海外出口订单较多，其汇兑损失也是影响其收益的原因之一。 近年，公司经营规模实现了跨越式增长，为保障公司可持续发展，发展模式由规模扩张向利润优先转型，一方面逐步从全产业链的经营模式向以系统研发、技术服务为重心的模式转型；另一方面，依托公司各大区域现有的市场销售渠道，进行系统门窗的销售和推广，由承接门窗幕墙安装工程的方式转向零售方式。 表表 12 公司主要产品销售情况公司主要产品销售情况 产品产品 项目项目 2014 年年 2013 年年 门窗 销量（万平方米）

41、 180.10 127.36 销售均价（元/平方米） 652.88 621.57 产销率 100.07% 97.81% 幕墙 销量（万平方米） 66.73 64.52 销售均价（元/平方米） 949.10 909.30 产销率 100.77% 93.53% 资料来源：公司提供 公司与恒大地产集团有限公司等50强地产开发商建立了长期战略合作关系。公司在继续保持与恒大地产集团有限公司、金融街控股股份有限公司、青岛海尔地产集团有限公司、万年基业建设投资有限公司、北京国华置业有限公司、大连万达商业地产股份有限公司、总部基地(中国)控股集团、保利地产（集团）股份有限公司、绿地控股集团有限公司、华夏幸福基

42、业股份有限公司等长期战略合作的基础上， 与多地地方大型房地产企业展开合作。通过战略合作的影响力，2014年，带动公司新签了万达城市广场系列（北京万达、青岛万达、郑州万达、石家庄万达等数十个项目） 、北京市国家地理信息科技产业园、中国电子科技集团公司电研发生产大楼、中国船舶工业集团公司船舶办公楼、北京ABP总部基地、青岛总部基地等项目，保障了公司业务的持续稳定发展。 公司一方面在加强与其他地产50强的战略合作关系的同时，正在全力开拓新的战略合作伙伴，以有效分散对部分大客户依赖的风险。2014年，前五名客户合计销售金额为2.12亿元，占2014年销售总额的11.58%， 13 占比较2013年下降

43、2.92个百分点，客户集中度不高。 此外，公司不断开拓海外市场，在新加坡和迪拜成立子公司，扩大产品的影响力。公司目前在海外的经营模式基本沿用国内的全产业链模式，在国内生产基地生产门窗幕墙，通过在海外承接工程来覆盖营销、设计、运输、施工、售后整个产业链。然而，跨国性的全产业链经营对公司的国际性管理能力要求很高，在实际营运中会受到当地政治、文化、政策、法律法规等诸多因素的考验。目前，因新加坡门窗行业以及整体经济环境、人文环境与国内较为相似，公司在新加坡的业务进展顺利，而在迪拜的业务经营受阻，主要受当地文化、法律法规等方面影响，目前公司已涉及法律诉讼及仲裁，涉及金额折合人民币约3,548.01万元。

44、公司控股股东嘉寓新新投资（集团）有限公司拟通过以公主塔应收账款账面净额25,657,263.24元（含存货净额22,521,024.27元）为对价，收购公司对阿拉伯建筑公司的本诉债权及承担可能与本诉相关的反诉债务的方式，整体收购债权债务。按现行债权债务处置方案处置后，可能仍然存在部分损失。此外国际经济形势依然错综复杂，公司的海外订单可能面临所在国或地区政局不稳、经济政策调整、汇率波动等风险，对公司盈利水平产生不利影响。 面对海外市场的诸多风险，公司欲从全产业链模式向产品出口模式转变。为减少海外项目的管理环节，缩短管理和运营链条，规避当地施工运营产生的不确定性风险，公司将北京嘉寓门窗幕墙股份有限

45、公司（迪拜公司）全部股权进行转让，对迪拜业务模式进行调整，以产品出口和技术服务为主，集中精力做好产品生产和出口。 公司不断投入对技术和新产品的研发，新产品较有发展前景公司不断投入对技术和新产品的研发，新产品较有发展前景 目前，公司不断增加在技术和新产品方面的研发投入，注重技术和研发团队的建设。2014年，公司研发投入5,555.50万元，新增授权技术专利40项，授权专利总数达到了115项，公司自主知识产权的系列产品已应用于80%以上的工程项目。 2014年，公司进行的研发项目主要有八类产品系统：高节能铝门窗系统、铝塑复合门窗系统、铝木复合门窗系统、智能门窗系统、太阳能光热窗系统、防盗安全窗系统

46、、防雾霾窗系统、单元式门窗系统。 为增强以技术为核心的竞争力，2014年公司引进欧洲先进的萨帕建筑系统，建立战略合作关系，对提升公司的技术竞争力、扩大系统产品的市场推广与应用起到了一定的促进作用。 表表 13 公司研发投入占营业收入的比重情况（单位：万元）公司研发投入占营业收入的比重情况（单位：万元） 项目项目 2014 年年 2013 年年 研发投入金额 5,555.50 4,351.92 14 研发投入占营业收入比例 3.03% 3.13% 资料来源：公司提供 公司新产品符合目前国际和国内的消费理念， 符合国家大力支持节能环保产品的政策，未来较有发展前景。 五、财务分析五、财务分析 财务分

47、析基础说明 财务分析基础说明 以下分析基于公司提供的经中准会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2014年审计报告，以及未经审计的2015年一季度的合并财务报表，2013年财务数据采用2014年审计报告期初数，报告均采用新会计准则编制。截至2014年12月31日，公司纳入合并报表的二级子公司共16家，较2013年增加6家。公司合并报表范围详见附录五。 资产结构与质量 资产结构与质量 公司资产规模有所增长，整体资产质量较好公司资产规模有所增长，整体资产质量较好 跟踪期内，公司资产规模有较大幅度的增长，截至2014年底，公司总资产规模为35.87亿元，同比增长26.77%，主要系应

48、收账款和存货增加所致。从资产结构来看，仍以流动资产为主，截至2014年底，流动资产占比为79.10%，较2013年底同比下降了0.97个百分点。 公司流动资产主要由货币资金、应收票据、应收账款和存货构成。截至2014年底，公司货币资金共28,854.71万元，其中银行存款13,970.04万元，其他货币资金14,809.88万元，其他货币资金为公司开立银行承兑汇票的保证金及短期借款质押的定期存款，流动性受到一定限制。应收票据主要为商业承兑票据，共22,974.72万元，同比增长35.56%，主要是跟踪期内公司承接工程量增加，下游客户以承兑汇票方式支付工程款金额增加所致。随着公司业务量的增加，应

49、收账款规模继续扩大。截至2014年底，应收账款净额为57,869.55万元，占流动资产的比例为20.39%，较2013年底同比增长33.06%，主要系在施工程增加，应收工程款增加所致，主要应收对象有沈阳东北总部基地开发建设有限公司、南京长发都市房地产开发有限公司等房地产开发商。从应收账款的账龄来看，1年以内的占比67.28%，1-2年的占比15.33%，2-3年的占比10.76%，3年以上的占比6.63%，累计计提坏账准备8,978.19万元。 截至2014年底，公司存货为155,157.74万元，同比2013年增加30.72%，占流动资产的比例为54.68%，是规模最大的流动资产。公司存货中

50、，占比最高的是建造合同形成的已完工 15 未结算资产，规模为136,884.50万元，占存货比例为88.22%，主要系公司承接的门窗和幕墙工程施工净额增加、同时下游房地产行业放缓结算速度所致；原材料6,385.11万元，占存货比例为4.12%，主要为新建生产基地、扩大生产规模所储备的原材料；其他为在途物资、在产品和库存商品。截至2014年底，公司共计提存货跌价准备517.70万元。公司存货规模增长较多且规模大，其原因是：首先，公司经营规模扩大，施工项目相应增加；其次，受国家房地产宏观调控影响，部分客户放缓工程结算速度致使已完工未结算资产净额增加。大规模的存货也影响了公司的资金周转。 公司非流动